《財務管理理論與實務》第五章 投資及其決策

目錄第一節(jié)投資管理概述第二節(jié)靜態(tài)投資決策指標第三節(jié)動態(tài)投資決策指標第四節(jié)投資決策中的風險第一節(jié)投資管理概述投資（Invest）是企業(yè)運用資金，承擔風險，獲取收益的行為。1.按投資與企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營的關系：直接投資、間接投資2.按投資收回時間的長短：長期投資與短期投資3.按投資的方向：對內(nèi)投資與對外投資4.按投資進入企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營的時間不同：初創(chuàng)投資與后續(xù)投資一、投資及其類型第一節(jié)投資管理概述風險投資（venturecapital，VC），也稱風險資本、風險投資基金、創(chuàng)業(yè)投資等。廣義：是對任何有風險的項目的企業(yè)投資，包括金融資產(chǎn)投資、企業(yè)并購等；狹義：僅指對一些高風險、高收益的高新技術企業(yè)的一種較長期投資，以股權投資為主。PE(PrivateEquity，私募股權投資)風險投資的運作及其發(fā)展第一節(jié)投資管理概述風險投資的基本特征投資對象：高新技術產(chǎn)業(yè)投資風險：不確定性高——風險高分階段投資投資收益：個別失敗率高，總體收益率高資金籌措：私募和公募，但以私募為主，而且多以有限合伙制為風險資本的主要形式投資結構：投資過程周期長，以獲得資本增值為目的不僅提供資金，而且參與經(jīng)營管理資本退出：退出之后再選擇投資下一個風險項目退出方式：出售、上市、破產(chǎn)第一節(jié)投資管理概述二、現(xiàn)金流量是指投資開始是發(fā)生的現(xiàn)金流量，主要是固定資產(chǎn)上投資初始現(xiàn)金流量指項目投入使用后，其在壽命周期內(nèi)由于生產(chǎn)經(jīng)營所帶來的現(xiàn)金流入、現(xiàn)金流出及其凈額營業(yè)現(xiàn)金流量指投資項目完結時發(fā)生的現(xiàn)金流量，主要包括固定資產(chǎn)殘值凈收入、墊支在流動資產(chǎn)上的資金收回等終結現(xiàn)金流量每年營業(yè)凈現(xiàn)金流量（NCF）=現(xiàn)金流入-現(xiàn)金流出=每年銷售收入-付現(xiàn)成本-所得稅=凈利潤+折舊+攤銷第二節(jié)靜態(tài)投資決策指標一、靜態(tài)投資回收期靜態(tài)投資回收期，是在不考慮資金時間價值的情況下，衡量初始投資額回收時間和速度的重要指標。一般而言，該指標越小，回收年限越短，則該方案越優(yōu)。不包括建設期的投資回收期（PP′）=包括建設期的投資回收期（PP）=不包括建設期的投資回收期+建設期（1）公式法：（2）列表法：第二節(jié)靜態(tài)投資決策指標列表法指通過列表計算“累計凈現(xiàn)金流量”的方式，來確定包括建設期的投資回收期，進而再推算出不包括建設期的投資回收期的方法。公式為：

包括建設期的投資回收期（PP）=最后一項為負值的累計凈現(xiàn)金流對應的年數(shù)＋該年末尚未回收的投資÷下年凈現(xiàn)金流

或：

包括建設期的投資回收期（PP）=累計凈現(xiàn)金流第一次出現(xiàn)正值的年份-1＋該年初尚未回收的投資÷該年凈現(xiàn)金流2024/1/12xiaowanSBA,SCUT第二節(jié)靜態(tài)投資決策指標你在審查一個新項目，估算現(xiàn)金流量如下：Year0: NCF=-165,000Year1: NCF=63,120，NI=13,620Year2: NCF=70,800，NI=3,300Year3: NCF=91,080，NI=29,100平均賬面價值=72,000。其中，NCF：NetCashFlow，凈現(xiàn)金流量，即現(xiàn)金流入減去現(xiàn)金流出的差額;NI：NetIncome，凈收益。且假設該資產(chǎn)要求的報酬率為12%。如果項目的回收期少于三年，就接受該項目。則：Year1:165,000–63,120=101,880Year2:101,880–70,800=31,080Year3:31,080–91,080=-60,000acceptorrejecttheproject?——accept！2024/1/12xiaowanSBA,SCUT

第二節(jié)靜態(tài)投資決策指標靜態(tài)投資回收期的優(yōu)缺點Advantages（優(yōu)點）容易理解注重于流動性調整或者放棄了后期現(xiàn)金流的不確定性Disadvantages（缺點）忽視了貨幣的時間價值要求有一個武斷的取舍點忽視了取舍點以后的現(xiàn)金流量偏好于高流動性的項目而否定長期項目，例如研發(fā)項目、新項目可能被否決2024/1/12xiaowanSBA,SCUT第二節(jié)靜態(tài)投資決策指標平均會計報酬率（AverageAccountingReturn)有很多定義。但是，平均會計報酬率永遠被定義為：某種平均會計利潤與某種平均會計價值的比值本書采用的是：平均凈利潤/平均賬面價值決策法則：如果平均會計報酬率大于預定的回報率，就接受該項目！假設我們需要25%的平均會計報酬率。對于上例而言，則平均凈利潤：(13,620+3,300+29,100)/3=15,340。平均會計報酬率AAR=15,340/72,000=21.3%acceptorrejecttheproject?——reject！9.3averageaccountingreturn2024/1/12xiaowanSBA,SCUT第二節(jié)靜態(tài)投資決策指標平均會計報酬率的優(yōu)缺點Advantages（優(yōu)點）容易計算所需的信息通常是可以得到的，因為很多數(shù)據(jù)從報表即可以得到。Disadvantages（缺點）不是真實的報酬，忽視了貨幣的時間價值采用武斷的基準取舍點基于會計的凈利潤和賬面價值，不是現(xiàn)金流量和市場價值9.3averageaccountingreturn2024/1/12xiaowanSBA,SCUT第三節(jié)動態(tài)投資決策指標凈現(xiàn)值(NetPresentValue)法折現(xiàn)現(xiàn)金流量法(Discountedcashflow，即DCF)

：通過對未來現(xiàn)金流量的折現(xiàn)來評估投資項目價值的方法）如果凈現(xiàn)值為正，應該接受該投資項目；否則就拒絕。第一步估算未來的現(xiàn)金流量第二步估算要求的項目回報率和風險水平計算項目的現(xiàn)金流量的現(xiàn)值并且減去原始投資9.1netpresentvalue第三節(jié)動態(tài)投資決策指標你在審查一個新項目，估算現(xiàn)金流量如下：Year0: NCF=-165,000Year1: NCF=63,120，NI=13,620Year2: NCF=70,800，NI=3,300Year3: NCF=91,080，NI=29,100平均賬面價值=72,000。其中，NCF：NetCashFlow，凈現(xiàn)金流量，即現(xiàn)金流入減去現(xiàn)金流出的差額;NI：NetIncome，凈收益。且假設該資產(chǎn)要求的報酬率為12%。凈現(xiàn)值法NPV=63,120/(1.12)+70,800/(1.12)2+91,080/(1.12)3

–165,000=12,627.42acceptorrejecttheproject?——accept！——投資者不僅可以獲得12%的回報，還可以獲得12627.42的超額回報！2024/1/12xiaowanSBA,SCUT9.1netpresentvalue第五章投資及其決策某公司準備購入設備以擴充生產(chǎn)能力。現(xiàn)有甲、乙兩個方案可供選擇。甲方案購買設備需投資30000元，預計使用壽命為5年，期滿無殘值，采用直線法計提折舊，5年中每年可增加銷售為15000元，每年增加的付現(xiàn)成本為5000元；乙方購買設備需投資36000元，使用壽命也是5年，5年后有殘值收入6000元，采用直線法計折舊，5年中每年可增加銷售收入為17000元，增加的現(xiàn)付成本第一年為6000元/年，以后隨著設備陳舊將逐年增加修理費300元，另需在第一年年初墊支營運資金3000元，墊支的營運資金在設備期滿報廢時可按原來的金額收回。兩種方案均無設備安裝期，設備購回即可投入使用。該公司的所得稅稅率為30%，資本成本率為10%。要求：（1）計算兩個方案的各年凈現(xiàn)金流量;（2）計算兩個方案的凈現(xiàn)值，并確定方案選擇。

2024/1/12財務管理：理論與實踐華南理工大學14第五章投資及其決策（1）甲方案：

期初投資為30000，即第一年年初凈現(xiàn)金流量為-30000；每年折舊為30000/5=6000，折舊屬于非現(xiàn)金項目，構成非付現(xiàn)的成本；每年凈現(xiàn)金流入=（銷售收入-付現(xiàn)成本-折舊）（1-所得稅率）+折舊=（15000-5000-6000）（1-30%）+6000=8800根據(jù)凈現(xiàn)值計算公式，則有：凈現(xiàn)值=歷年現(xiàn)金流現(xiàn)值-初始投資=8800PVIFA（5,10%）-30000=3360.8.（2）乙方案：期初投資為36000，期末殘值6000，則每年折舊為（36000-6000）/5=6000；第一年初現(xiàn)金凈流量為F0=-(36000+3000)=-39000；第一年末現(xiàn)金凈流量為F1=（17000-6000-6000）（1-30%）+6000=9500；第二年末現(xiàn)金凈流量為F2=（17000-6000-6000-300）（1-30%）+6000=9290；第三年末現(xiàn)金凈流量為F2=（17000-6000-6000-600）（1-30%）+6000=9080；第四年末現(xiàn)金凈流量為F2=（17000-6000-6000-900）（1-30%）+6000=8870；

第五章投資及其決策第五章投資及其決策第五年末現(xiàn)金凈流量為F2=（17000-6000-6000-1200）（1-30%）+6000+3000+6000（1-30%）=15860；根據(jù)凈現(xiàn)值計算公式，凈現(xiàn)值=歷年現(xiàn)金流現(xiàn)值-初始投資=F1PVIF（1,10%）+F2PVIF（2,10%）+F3PVIF（3,10%）+F4PIVF（4,10%）+F5PIVF（5,10%）-39000=1153.19。可見，甲的凈現(xiàn)值大于乙的凈現(xiàn)值，所以，選甲。

用圖、表表達，其實更清晰！2024/1/12xiaowanSBA,SCUT第三節(jié)動態(tài)投資決策指標動態(tài)投資回收期（PaybackPeriod)方法一——現(xiàn)值63,120/(1.12)=56357.14,70,800/(1.12)2=56441.33,91,080/(1.12)3=64830.24,（165,000-56357.14–56441.33)/64830.24=0.805,即需要2年10個月。方法二——終值【（165,000Χ1.12-63,120）Χ1.12-70,800】Χ1.12=73339.39，73339.39/91,080=0.805,即需要2年10個月.2024/1/12xiaowanSBA,SCUT第三節(jié)動態(tài)投資決策指標內(nèi)部收益率（InternalRateofReturn，IRR）凈現(xiàn)值等于零時的報酬率/折現(xiàn)率，即是使收支平衡最大的收益率。內(nèi)部/內(nèi)含：只依賴于項目本身的全部現(xiàn)金流量而不受其他因素（如，人為設定的利率或折現(xiàn)率）的影響。實踐中通常使用的方法，并且直觀，也是凈現(xiàn)值法最重要的替代方法。決策法則：接受內(nèi)部報酬率大于要求回報率的項目。因為內(nèi)部收益率的求解涉及到高次方程，所以：需要財務計算器，或采用試錯法，或取對數(shù)。9.4internalrateofreturn2024/1/12xiaowanSBA,SCUT凈現(xiàn)值法NPV=63,120/(1.12)+70,800/(1.12)2+91,080/(1.12)3

–165,000=12,627.42內(nèi)部收益率法0=63,120/(1+IRR)+70,800/(1+IRR)2+91,080/(1+IRR)3

–165,000，則IRR=16.13%。

Year0:NCF=-165,000

Year1:NCF=63,120，NI=13,620

Year2:NCF=70,800，NI=3,300

Year3:NCF=91,080，NI=29,100對該風險資產(chǎn)要求的報酬率為12%。第三節(jié)動態(tài)投資決策指標9.4internalrateofreturn2024/1/12xiaowanSBA,SCUTNPVProfileForTheProjectIRR=16.13%9.4internalrateofreturn2024/1/12xiaowanSBA,SCUTNPV.VSIRR.

凈現(xiàn)值法與內(nèi)部收益率法一般情況下，凈現(xiàn)值法和內(nèi)部收益率法通常會得出相同的結果。例外情況非常規(guī)現(xiàn)金流量當現(xiàn)金流量符號變化超過1次，存在超過一個的內(nèi)部報酬率?；コ馔顿Y項目當在多個項目中進行比較選擇，最終只選擇一個項目的時候，可能會產(chǎn)生凈現(xiàn)值法得出的結果與內(nèi)部收益率法得出的結果不同。internalrateofreturn2024/1/12xiaowanSBA,SCUT凈現(xiàn)值法與內(nèi)部收益率法例題

——非常規(guī)現(xiàn)金流量假設一項投資開始需要投資90,000美元，并且產(chǎn)生以下的現(xiàn)金流量：Year1:132,000；Year2:100,000；Year3:-150,000要求的回報率是15%！計算得到內(nèi)部收益率為10.11%，則應該拒絕該項目；但另一個內(nèi)部收益率是42.66％，則應該接受該項目。但是，在要求回報率為15%的情況下，凈現(xiàn)值為正，所以應該接受該項目！internalrateofreturn2024/1/12xiaowanSBA,SCUTNPVProfileIRR=10.11%and42.66%internalrateofreturn2024/1/12xiaowanSBA,SCUT凈現(xiàn)值法與內(nèi)部收益率法例題

——互斥項目投資（Mutuallyexclusiveprojects）你會采用下列哪一個決策法則NPV凈現(xiàn)值法——選擇凈現(xiàn)值高的項目IRR內(nèi)部報酬率法——選擇內(nèi)部報酬率高的項目兩個項目要求的回報率是10%，你會接受那個項目，為什么？internalrateofreturnPeriodProjectAProjectB0-500-40013253252325200IRR19.43%22.17%NPV64.0560.742024/1/12xiaowanSBA,SCUTNPVProfilesIRRforA=19.43%IRRforB=22.17%交叉點＝11.8%2024/1/12xiaowanSBA,SCUT內(nèi)部報酬率法在下列情況下不可靠非常規(guī)現(xiàn)金流量互斥投資項目永遠凈現(xiàn)值法第一凈現(xiàn)值，直接衡量為企業(yè)創(chuàng)造的價值。無論何時，如果凈現(xiàn)值法與其他決策評估法沖突，應該永遠選擇凈現(xiàn)值法！IRR運用最為廣泛—很多時候人們更想知道的是投資回報率，而不是總金額internalrateofreturn

凈現(xiàn)值法與內(nèi)部收益率法

——總結2024/1/12xiaowanSBA,SCUT第三節(jié)動態(tài)投資決策指標獲利能力指數(shù)（ProfitabilityIndex）也稱成本效益比（benefit-costratio），是未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值除以初始投資。測量每一單位初始投資的獲利能力，且建立在貨幣的時間價值之上的，即獲利指數(shù)衡量單位投資的收益率。如，獲利能力指數(shù)為1.1，就意味著每一美元的投資能夠創(chuàng)造0.1美元的價值。當只有有限的資本時，這種測量是有價值的，因為它可以計算單位投資的效益。但用在互斥項目必選時，可能和凈現(xiàn)值結論不一。profitabilityindex2024/1/12xiaowanSBA,SCUT第三節(jié)動態(tài)投資決策指標獲利能力指數(shù)的優(yōu)缺點Advantages（優(yōu)點）同凈現(xiàn)值聯(lián)系緊密，通常會得到相同的結果。容易計算和溝通。當可用的投資資金是有限時，可能會有作用。Disadvantages（缺點）在互斥投資方案進行比較時可能導致錯誤的決策。profitabilityindex2024/1/12xiaowanSBA,SCUT資本預算的實踐

——美國CFOs常用資本預算技術，1999年決策時，應考慮不同的投資評價指標凈現(xiàn)值和內(nèi)部報酬率是最常用的投資評價指標回收期是常用的，排列在第二梯隊的投資評價指標資本預算技術使用率平均得分從4(always)到0(never)一般情況大公司小公司內(nèi)部收益率76%3.093.412.87凈現(xiàn)值75%3.083.422.83回收期57%2.532.252.72折現(xiàn)回收期29%1.561.551.58會計利潤率20%1.341.251.41獲利指數(shù)12%0.830.750.88capitalbudgetinginpractice1959196419701975197719791981回收期法34%24%12%15%9%10%5%ARR34%30%26%10%25%14%10.7%IRR19%38%57%37%54%60%65.3%NPV---26%10%14%16.5%IRR或NPV19%38%57%63%64%74%81.8%平均得分，介于4（經(jīng)常使用）與0（從不使用）資本預算方法經(jīng)常使用比率總體得分大公司小公司IRR76%3.093.412.87NPV75%3.083.422.83靜態(tài)回收期法57%2.532.252.72動態(tài)回收期法29%1.561.551.58ARR20%1.341.251.41PI12%0.830.750.88不同資本預算方法作為首選方法的歷史比較1999年CFO們經(jīng)常使用的資本預算方法第四節(jié)投資決策中的風險一、按風險調整貼現(xiàn)率法風險調整貼現(xiàn)率法（Risk-adjustedDiscountRate，RADR）是通過對基準收益率或無風險收益率進行風險調整后得到的投資收益率。從一定程度上看，風險調整貼現(xiàn)率是投資者根據(jù)項目風險大小和自身的風險承受能力而主觀決定對無風險收益率附加一個風險調整系數(shù)的方法。（一）用資本資產(chǎn)定價模型來調整貼現(xiàn)率=式中：：表示項目j按風險調整的折現(xiàn)率或項目的必要報酬率；：表示無風險折現(xiàn)率；：表示項目j的不可分散風險的β系數(shù)；：表示所有項目平均的折現(xiàn)率或必要報酬率。第四節(jié)投資決策中的風險（二）按投資項目的風險等級來調整貼現(xiàn)率