chapter02匯率決定理論

第二章匯率決議實(shí)際1著眼點(diǎn)：一國(guó)貨幣的匯率程度受什么要素決議背景：實(shí)行貨幣自在兌換，匯率由市場(chǎng)決議的國(guó)家2開(kāi)展階段：古典匯率決議實(shí)際:國(guó)際借貸說(shuō)(1861)——國(guó)際收支說(shuō)購(gòu)買力平價(jià)說(shuō)(1918~1921)利率平價(jià)說(shuō)(1923)匯兌心思說(shuō)(1927)現(xiàn)代匯率實(shí)際:資產(chǎn)市場(chǎng)說(shuō)(70年代)新聞模型(70年代末)投機(jī)泡沫實(shí)際〔70年代末~80年代中期〕混沌實(shí)際(90年代)3國(guó)際借貸說(shuō)TheoryofInternationalIndebtedness英國(guó)學(xué)者戈遜〔G.J.Goshen〕著作：<TheTheoryofForeignExchange>(1861)4主要觀念：國(guó)際間的商品勞務(wù)進(jìn)出口、資本輸出入以及其他方式的國(guó)際收支活動(dòng)會(huì)引起國(guó)際借貸的發(fā)生；國(guó)際借貸又引起外匯供求的變動(dòng)，進(jìn)而引起外匯匯率的變動(dòng)；因此國(guó)際借貸關(guān)系是匯率變動(dòng)的主要要素。借貸按流動(dòng)性強(qiáng)弱可分為固定借貸與流動(dòng)借貸。只需，只需流動(dòng)借貸才對(duì)外匯供求進(jìn)而對(duì)匯率產(chǎn)生影響。5對(duì)該實(shí)際的評(píng)價(jià)：

歷史奉獻(xiàn)此實(shí)際對(duì)金本位制度下匯率變動(dòng)緣由的解釋〔由外匯供求關(guān)系亦即國(guó)際借貸引發(fā)〕，做出了很大的奉獻(xiàn)?，F(xiàn)實(shí)證明，國(guó)際收支失衡是導(dǎo)致匯率變動(dòng)的主要緣由之一。6缺陷：它并沒(méi)有回答匯率由何決議這個(gè)問(wèn)題，即影響匯率變動(dòng)的詳細(xì)要素，影響了這一實(shí)際的運(yùn)用價(jià)值；也無(wú)法解釋在紙幣流通制度下由通貨數(shù)量增減而引起的匯率變動(dòng)等問(wèn)題。這些缺陷推進(jìn)了現(xiàn)代國(guó)際收支實(shí)際的產(chǎn)生。后來(lái)，凱恩斯學(xué)派對(duì)該實(shí)際進(jìn)展了開(kāi)展，提出了調(diào)整國(guó)際收支的彈性論和國(guó)際收支調(diào)理的吸收論，一定了國(guó)家干涉對(duì)匯率變動(dòng)的作用。7國(guó)際收支說(shuō)主要觀念：一國(guó)外匯匯率取決于外匯市場(chǎng)的供求；國(guó)際收支情況決議了外匯供求；因此外匯匯率實(shí)踐上取決于國(guó)際收支。CA=CA〔Y，Y*，P，P*，e〕K=K〔i，i*，e，Eef〕BP=CA+K=0BP=BP(Y，Y*，P，P*，i，i*，e，Eef)如將除匯率外的其他變量均看成是已給定的外生變量，那么匯率將在這些要素的共同作用下變化到某一程度，以平衡國(guó)際收支。即：e=e(Y，Y*，P，P*，i，i*，Eef)各變量對(duì)匯率的影響：1〕其他條件不變，假設(shè)本國(guó)Y添加，經(jīng)過(guò)邊沿進(jìn)口傾向促進(jìn)進(jìn)口上升，那么外匯需求擴(kuò)展，外匯匯率上升，本幣匯率下降。外國(guó)Y*的添加，帶來(lái)本國(guó)出口的上升，本幣升值。2〕其他條件不變，假設(shè)本國(guó)P的添加，將導(dǎo)致產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力的下降，從而影響經(jīng)常工程，進(jìn)而使本幣貶值。外國(guó)P*的添加，將導(dǎo)致本幣升值。3〕其他條件不變，假設(shè)本國(guó)i的添加，本幣升值。i*的提高，本幣貶值。4〕其他條件不變，假設(shè)預(yù)期本幣Eef在未來(lái)貶值，資本外流，即期匯率下降；反之，即期匯率上升。10購(gòu)買力平價(jià)說(shuō)提出者：瑞典學(xué)者古斯塔夫·卡塞爾〔GasfavCassel〕著作：<1914年后的貨幣和外匯〔moneyandforeignexchangeafter1914〕>(1922)根本思想：不同貨幣之間的匯率取決于其購(gòu)買力之比。11一、一價(jià)定律〔onepricerule〕國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)中的一價(jià)定律開(kāi)放經(jīng)濟(jì)條件下的一價(jià)定律12國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)中的一價(jià)定律：假設(shè)前提：商品同質(zhì)性；商品價(jià)錢不存在黏性；無(wú)買賣本錢。例：以下三種商品的價(jià)錢在一國(guó)內(nèi)存在差別時(shí)的情形有何不同：長(zhǎng)虹電視機(jī)；房地產(chǎn)；理發(fā)。13結(jié)論：一國(guó)內(nèi)部商品可分成兩類：可貿(mào)易商品、不可貿(mào)易商品；在套利機(jī)制造用下，可貿(mào)易商品在不同地域之間的價(jià)錢是一致的，它們之間的關(guān)系稱為“一價(jià)定律〞。14開(kāi)放經(jīng)濟(jì)條件下的一價(jià)定律假設(shè)前提：外匯市場(chǎng)上僅存在經(jīng)常賬戶的買賣，匯率可靈敏調(diào)整；不同國(guó)家的商品是同質(zhì)的；國(guó)際買賣中不存在貿(mào)易壁壘。15ifPCN>ePUS→US買；CN賣→PUS↑；PCN↓ifPCN<ePUS→CN買；US賣→PCN↑；PUS↓inequilibrium：PCN=ePUSifPCN→P〔本國(guó)普通物價(jià)程度〕ifPUS→P*〔外國(guó)普通物價(jià)程度〕inequilibriumP=eP*16結(jié)論：不思索買賣本錢等要素，以同一貨幣衡量的不同國(guó)家的某種可貿(mào)易商品的價(jià)錢應(yīng)是一致的。17二、購(gòu)買力平價(jià)說(shuō)的根本內(nèi)容〔一〕絕對(duì)購(gòu)買力平價(jià)〔二〕相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)〔三〕購(gòu)買力平價(jià)的總結(jié)〔四〕對(duì)購(gòu)買力平價(jià)說(shuō)的評(píng)價(jià)18〔一〕絕對(duì)購(gòu)買力平價(jià)1、假設(shè)前提：對(duì)于任何一種可貿(mào)易商品，一價(jià)定律都成立；在兩國(guó)物價(jià)指數(shù)的編制中，各種可貿(mào)易商品所占的權(quán)重相等。192、根本方式兩國(guó)可貿(mào)易商品構(gòu)成的物價(jià)程度之間的關(guān)系：P=eP*某一時(shí)點(diǎn)上的平衡匯率：

20定義本國(guó)貨幣的購(gòu)買力＝1/本國(guó)物價(jià)程度〔P〕外國(guó)貨幣的購(gòu)買力＝1/外國(guó)物價(jià)程度〔P*〕213、含義一切國(guó)家的普通物價(jià)程度以同一種貨幣計(jì)算時(shí)是相等的，匯率取決于不同貨幣衡量的可貿(mào)易商品的價(jià)錢程度之比，即取決于不同貨幣對(duì)可貿(mào)易商品的購(gòu)買力之比。一價(jià)定律和購(gòu)買力平價(jià)對(duì)于不可貿(mào)易品也成立。22〔二〕相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)1、根本方式假定絕對(duì)購(gòu)買力平價(jià)成立：232、含義相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)意味著一定時(shí)期內(nèi)匯率的升值與貶值是由同一時(shí)期內(nèi)兩國(guó)物價(jià)程度的相對(duì)變動(dòng)決議的假設(shè)本國(guó)通貨膨脹率高于外國(guó)，本幣將貶值；假設(shè)本國(guó)通貨膨脹率低于外國(guó)，本幣將升值。24〔三〕購(gòu)買力平價(jià)說(shuō)的總結(jié)購(gòu)買力的實(shí)際根底是貨幣數(shù)量說(shuō)。名義匯率在剔除貨幣要素后得到的實(shí)踐匯率是一直不變的。購(gòu)買力平價(jià)決議了中長(zhǎng)期內(nèi)平衡匯率。25名義匯率、實(shí)踐匯率定義見(jiàn)P22名義匯率26〔四〕對(duì)購(gòu)買力平價(jià)說(shuō)的評(píng)價(jià)奉獻(xiàn)——是最有影響力的匯率實(shí)際：它開(kāi)辟了從貨幣數(shù)量角度分析研討匯率的先河。它一直處于匯率實(shí)際中的中心位置，是了解全部匯率實(shí)際的出發(fā)點(diǎn)。它被普遍作為匯率的長(zhǎng)期平衡規(guī)范被廣泛運(yùn)用于對(duì)匯率程度的分析和政策研討中。27在政策構(gòu)成上的運(yùn)用：購(gòu)買力平價(jià)的魅力在于將匯率的構(gòu)成與商品價(jià)錢的構(gòu)成聯(lián)絡(luò)起來(lái)。它使政府決策機(jī)構(gòu)將匯率政策和與物價(jià)相關(guān)的利率政策結(jié)合起來(lái)央行可以用購(gòu)買力平價(jià)為本國(guó)貨幣確定規(guī)范價(jià)值在各國(guó)貿(mào)易壁壘日漸消除的環(huán)境中，人們也可以利用購(gòu)買力平價(jià)來(lái)判別市場(chǎng)匯率能否“高估〞或“低估〞28購(gòu)買力平價(jià)說(shuō)的局限性：購(gòu)買力平價(jià)實(shí)際將決議匯率程度的許多實(shí)踐要素忽略了，如：國(guó)際資本流動(dòng)、非貿(mào)易品、買賣本錢等。忽視了其他經(jīng)濟(jì)要素對(duì)匯率的影響。購(gòu)買力平價(jià)并不是一個(gè)完好的匯率決議實(shí)際。購(gòu)買力平價(jià)在計(jì)量檢驗(yàn)中存在很大的技術(shù)上的困難。29計(jì)量檢驗(yàn)中的困難：采用何種物價(jià)指數(shù)最為恰當(dāng)。在商品分類上，要求不同國(guó)家的分類具有一致性和可操作性，否那么會(huì)缺乏可比性；要求準(zhǔn)確選擇一個(gè)匯率到達(dá)平衡或根本平衡的基年，但基年的選擇非常困難。結(jié)論：購(gòu)買力平價(jià)普通并不能得到實(shí)證檢驗(yàn)的支持。30利率平價(jià)說(shuō)利率平價(jià)說(shuō)〔InterestRateParityTheory〕，又稱遠(yuǎn)期匯率實(shí)際。其根本思想可追朔到19世紀(jì)下半葉；主要代表者凱恩斯1923年在<貨幣改革論>一書中初次系統(tǒng)論述了這一實(shí)際；其后又經(jīng)過(guò)西方一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家開(kāi)展而構(gòu)成的。利率平價(jià)實(shí)際闡明了匯率和利率之間的關(guān)系，這種關(guān)系經(jīng)過(guò)國(guó)際資金套利來(lái)實(shí)現(xiàn)，反映了國(guó)際資本流動(dòng)對(duì)匯率決議的作用。31一、拋補(bǔ)利率平價(jià)〔CIP〕拋補(bǔ)利率平價(jià)〔coveredinterest-rateparity〕1、假設(shè)前提：有充足的套利資金。國(guó)際資本自在流動(dòng)；匯率自在浮動(dòng)；套利本錢忽略不計(jì)。2、普通方式假設(shè)：①本國(guó)投資者選擇投資一年期存款，利率為i、i*②直接標(biāo)價(jià)法，即期匯率為e，遠(yuǎn)期匯率為f，期滿時(shí)的即期匯率為ef普通方式ρ=i－i*3、經(jīng)濟(jì)含義①匯率的遠(yuǎn)期升貼水取決于兩國(guó)貨幣相對(duì)利率程度。②高利率貨幣在外匯市場(chǎng)上表現(xiàn)為貼水，低利率貨幣在外匯市場(chǎng)上表現(xiàn)為升水。③匯率的遠(yuǎn)期升貼水率等于兩國(guó)貨幣利差。二、非拋補(bǔ)利率平價(jià)〔UIP〕非拋補(bǔ)利率平價(jià)〔uncoveredinterest-rateparity〕1、非拋補(bǔ)利率平價(jià)條件：Eρ=i－i*其中：Eρ為預(yù)期的匯率遠(yuǎn)期變動(dòng)率；i為本國(guó)的一年期投資收益；i*為外國(guó)同種投資的收益。2、經(jīng)濟(jì)含義：預(yù)期的匯率變動(dòng)率等于兩國(guó)貨幣利率之差。三、評(píng)價(jià)奉獻(xiàn)：從資本流動(dòng)的角度指出了匯率和利率之間的親密關(guān)系，對(duì)于了解遠(yuǎn)期匯率的決議以及遠(yuǎn)期匯率與即期匯率之間的關(guān)系很有意義。開(kāi)展了有關(guān)遠(yuǎn)期匯率決議的實(shí)際，把匯率決議的要素?cái)U(kuò)展到資產(chǎn)市場(chǎng)領(lǐng)域。利率平價(jià)說(shuō)具有特別的實(shí)際價(jià)值，如中央銀行可以在貨幣市場(chǎng)上利用利率的變動(dòng)對(duì)匯率進(jìn)展調(diào)理。缺陷：該實(shí)際的假設(shè)前提過(guò)于嚴(yán)厲，影響了它的適用性。利率平價(jià)說(shuō)不是一個(gè)獨(dú)立的匯率決議實(shí)際，只是描畫出了匯率和利率的關(guān)系。從現(xiàn)實(shí)來(lái)看，匯率的決議是由多種經(jīng)濟(jì)要素共同作用的結(jié)果。資產(chǎn)市場(chǎng)說(shuō)資產(chǎn)市場(chǎng)說(shuō)〔AssetMarketApproach〕背景20世紀(jì)70年代初，布雷頓森林體系解體；國(guó)際資本流動(dòng)高度開(kāi)展；外匯市場(chǎng)上匯率變動(dòng)極為頻繁且波幅很大傳統(tǒng)的匯率實(shí)際很難解釋浮動(dòng)匯率制下比商品價(jià)錢變動(dòng)更為劇烈的匯率的易變性外匯市場(chǎng)上的匯率越來(lái)越呈現(xiàn)出與股票等資產(chǎn)價(jià)錢一樣的特點(diǎn)資產(chǎn)市場(chǎng)說(shuō)本幣資產(chǎn)和外幣資產(chǎn)可否完全替代貨幣分析法〔MonetaryApproach〕資產(chǎn)組合分析法〔PortfolioApproach)匯率的貨幣模型彈性價(jià)錢貨幣分析法匯率超調(diào)模型粘性價(jià)錢貨幣分析法匯率的貨幣模型1、實(shí)際背景20世紀(jì)70年代，滯脹；以弗里德曼為首的貨幣主義學(xué)派日益興起；構(gòu)成了比較有影響力的匯率的貨幣主義分析模型。匯率的彈性價(jià)錢貨幣分析法創(chuàng)建于20世紀(jì)70年代初期。代表人物主要有美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家哈里·約翰遜〔HarryG.Johnson〕、雅各布·弗蘭克爾〔JacobA.Frankel〕、波拉克〔J.J.Polak〕,以及羅伯特·蒙代爾(RobertMundell)等人。2、假設(shè)前提穩(wěn)定的貨幣需求函數(shù)一國(guó)的實(shí)踐貨幣需求是國(guó)民收入和利率等變量的穩(wěn)定函數(shù)垂直的總供應(yīng)曲線經(jīng)濟(jì)一直堅(jiān)持充分就業(yè)形狀，國(guó)內(nèi)價(jià)錢程度的提高并不引起國(guó)內(nèi)產(chǎn)量的增長(zhǎng)

購(gòu)買力平價(jià)成立，即一直有3、根本模型本國(guó)和外國(guó)的貨幣市場(chǎng)平衡條件分別是：由購(gòu)買力平價(jià)，可得：含義：本國(guó)與外國(guó)的實(shí)踐國(guó)民收入程度、利率程度以及貨幣供應(yīng)量經(jīng)過(guò)影響各自的物價(jià)程度，最終決議了匯率程度。當(dāng)本國(guó)貨幣供應(yīng)相對(duì)上升時(shí)，本幣貶值；當(dāng)本國(guó)國(guó)民收入相對(duì)上升時(shí)，本幣升值；當(dāng)本國(guó)利率相對(duì)上升時(shí)，本幣貶值；反之那么反是。4、評(píng)價(jià)：實(shí)際價(jià)值貨幣分析法將購(gòu)買力平價(jià)這一構(gòu)成于商品市場(chǎng)上的匯率決議實(shí)際引入到資產(chǎn)市場(chǎng)分析，抓住了匯率的特殊性質(zhì)，在一定程度上符合當(dāng)今世界國(guó)際資本高度流動(dòng)的客觀現(xiàn)實(shí)。該模型引入了諸如貨幣供應(yīng)量、國(guó)民產(chǎn)出等經(jīng)濟(jì)變量，分析了這些變量對(duì)匯率的影響，特別是突出強(qiáng)調(diào)了貨幣要素在匯率決議中的作用。貨幣分析法采用的是普通平衡分析，與傳統(tǒng)的部分平衡分析有顯著不同。缺陷購(gòu)買力平價(jià)成立的實(shí)際前提，使得貨幣模型對(duì)現(xiàn)實(shí)的解釋力大打折扣。假定貨幣需求函數(shù)是穩(wěn)定的，這一前提也存在不少爭(zhēng)議。假設(shè)價(jià)錢是充分彈性的，這一點(diǎn)尤其遭到眾多匯率實(shí)際研討者的批判。匯率超調(diào)模型匯率超調(diào)模型〔OvershootingModel〕提出者：美國(guó)麻省魯?shù)细瘛ざ喽鞑际病睷udigerDornbusch〕著作：<預(yù)期與匯率動(dòng)態(tài)學(xué)>〔1976〕該模型更現(xiàn)實(shí)地在具有價(jià)錢粘性的商品市場(chǎng)和價(jià)錢瞬時(shí)到位的要素市場(chǎng)的根底上，對(duì)匯率變化進(jìn)展討論。1、假設(shè)前提貨幣需求是穩(wěn)定的商品市場(chǎng)價(jià)錢存在粘性而非彈性購(gòu)買力平價(jià)在短期內(nèi)不成立，購(gòu)買力平價(jià)在長(zhǎng)期成立2、超調(diào)模型中的匯率超調(diào)假設(shè)本國(guó)貨幣一次性添加，呵斥貨幣市場(chǎng)失衡。由于商品市場(chǎng)價(jià)錢具有粘性，而證券市場(chǎng)反響極其靈敏，利率將立刻發(fā)生調(diào)整，使貨幣市場(chǎng)恢復(fù)平衡。正是由于價(jià)錢短期粘住不動(dòng)，貨幣市場(chǎng)恢復(fù)平衡完全由證券市場(chǎng)來(lái)接受，利息率在短時(shí)期內(nèi)就必然超調(diào)，即調(diào)整的幅度要超出其新的長(zhǎng)期平衡程度。由于資本在國(guó)際間可自在流動(dòng)，利率變動(dòng)引起大量的套利活動(dòng)，導(dǎo)致匯率的立刻變動(dòng)。與利率超調(diào)相順應(yīng)，匯率亦匯出現(xiàn)超調(diào)的特征。一次性貨幣供應(yīng)添加帶來(lái)的沖擊，不僅在長(zhǎng)期內(nèi)會(huì)帶來(lái)本幣同比例的貶值，還會(huì)在短期使本幣貶值的幅度超越在長(zhǎng)期內(nèi)貶值的幅度，這就是匯率超調(diào)。隨后，商品市場(chǎng)逐漸作出反響，價(jià)錢開(kāi)場(chǎng)逐漸上升。價(jià)錢上升引起名義貨幣需求增大，利率從超調(diào)程度開(kāi)場(chǎng)上升。由于利率平價(jià)一直成立，匯率也從超調(diào)的程度開(kāi)場(chǎng)下降〔本幣升值〕……這個(gè)過(guò)程要不斷繼續(xù)到商品市場(chǎng)、貨幣市場(chǎng)和外匯市場(chǎng)重新到達(dá)平衡為止。3、評(píng)價(jià)重要意義：商品粘性價(jià)錢假定，更切合實(shí)踐生活；匯率超調(diào)模型初次涉及了匯率的動(dòng)態(tài)調(diào)整問(wèn)題，創(chuàng)建了匯率動(dòng)態(tài)學(xué)；匯率超調(diào)模型具有鮮明的政策含義：匯率會(huì)超調(diào)，對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生沖擊；政府有必要對(duì)資金流動(dòng)，匯率及整個(gè)經(jīng)濟(jì)進(jìn)展干涉和管理；政府調(diào)整貨幣政策時(shí)，應(yīng)充分思索超調(diào)反響，以防止經(jīng)濟(jì)的不用要?jiǎng)訐u。缺陷：也具有與貨幣模型一樣的一些缺陷；作為存量實(shí)際的超調(diào)模型忽略了對(duì)國(guó)際收支流量的分析。資產(chǎn)組合分析法也被稱為匯率的資產(chǎn)組合平衡模型〔Portfolio-balanceModelofExchangeRate〕實(shí)際根底是馬柯維茨創(chuàng)建的資產(chǎn)組合實(shí)際。提出者：美國(guó)普林斯頓大學(xué)教授威廉姆·布蘭森〔WilliamH.Branson〕著作：<匯率決議中的資產(chǎn)市場(chǎng)和相對(duì)價(jià)錢>〔1977〕其他學(xué)者如多恩布什、庫(kù)瑞〔Kouri〕等對(duì)這一模型也做出了出色奉獻(xiàn)1、假設(shè)前提分析對(duì)象是高度開(kāi)放的一個(gè)小國(guó)，國(guó)外利率i*給定。本國(guó)