CH15匯率決定理論

第十五章

匯率決議實際第一節(jié)鑄幣平價實際第二節(jié)購買力平價實際第三節(jié)利率平價論第四節(jié)貨幣模型第五節(jié)資產(chǎn)組合平衡模型第一節(jié)鑄幣平價實際鑄幣平價論〔theoryofmintpar〕：是金幣本位制〔goldcoinstandardsystem〕下的匯率決議實際。在金幣本位制下，金幣是用一定分量和成色的黃金鑄造的，金幣所含的一定分量和成色的黃金叫含金量〔goldcontent〕。在國際結(jié)算過程中，兩個實行金幣本位制國家貨幣單位的含金量之比叫鑄幣平價〔mintpar或speciepar〕。鑄幣平價是匯率的根底。在金幣本位制下，匯率圍繞鑄幣平價上下動搖，并且以黃金保送點〔goldtransportpoints〕為其動搖的界限。1925年至1931年，在實行金幣本位制時，英國貨幣1英鎊的含金量為113.0016格令；美國貨幣1美圓的含金量為23.22格令。據(jù)此，英鎊和美圓的鑄幣平價是113.0016÷23.22=4.8665即1英鎊=4.8665美圓。一戰(zhàn)以前，在英國和美國之間運送黃金的各項費用和利息，約為所運黃金價值的0.5%～0.7%，按平均數(shù)0.6%計算，在英國和美國之間運送1英鎊黃金的費用及其他費用約為0.03美圓。$4.8665±$0.03就是英鎊和美圓兩種貨幣的黃金保送點。美國對英國的黃金輸出點：$4.8665+$0.03=$4.8965〔英鎊太貴〕；美國對英國的黃金輸入點：$4.8665-$0.03=$4.8365〔英鎊太廉價〕。假設(shè)美國對英國有國際收支逆差，匯率上漲。1英鎊上漲至4.8965美圓〔鑄幣平價4.8665美圓加黃金保送點0.03美圓〕以上〔英鎊太貴〕時，那么美國人不情愿用美圓換取英鎊，而寧愿購買黃金運送至英國歸還其債務(wù)。假設(shè)英國對美國有國際收支逆差，那么會以1英鎊=4.8365美圓〔4.8665-0.03〕的價錢買賣美圓。假設(shè)低于此點〔美圓太貴〕，英國寧愿購買黃金送往美國。Q3QEQ1Q2Q404.86654.89654.8365R=＄/￡D2D1D鑄幣平價黃金輸出點黃金輸入點SEE2E1Q:英鎊數(shù)量美國：外匯為英鎊直接標(biāo)價法鑄幣平價實際圖示第二節(jié)購買力平價實際購買力平價論〔thetheoryofpurchasingpowerparity〕：簡稱PPP實際，是卡塞爾〔K．G．Cassel〕在其1922年出版的<1914年以后的貨幣與外匯>〔moneyandforeignexchangeafter1914〕中第一次系統(tǒng)論述的。購買力平價指的是兩國貨幣購買力的比率，有兩種根本方式：絕對購買力平價〔absolutePPP〕和相對購買力平價〔relativePPP〕。一、一價定律一價定律：指在買賣本錢為零的情況下，某給定商品〔i〕的價錢〔Pi〕假設(shè)按同一種貨幣計值，那么在世界各國均一樣。緣由：兩國之間的商品套利活動能使同質(zhì)同類商品具有等值的價錢。二、購買力平價的類型〔一〕絕對購買力平價匯率是兩國貨幣在各自國家里所具有的購買力之比，也就是兩國的物價程度之比。即：匯率取決于兩國的相對價錢程度。當(dāng)本國價錢程度相對于外國上升時，本國貨幣的購買力相對下降，本幣將對外貶值；反之，那么反是。〔二〕相對購買力平價絕對PPT反映某一時點上名義匯率的決議，為進一步反映一定時期內(nèi)名義匯率的變動規(guī)律，經(jīng)濟學(xué)家又提出相對PPT實際。相對PPT指在一定時期內(nèi)匯率的變化必需與同一時期內(nèi)兩國物價程度的相對變化成比例?；蛘?，對上面中間等式兩邊取對數(shù)，再取變動率〔導(dǎo)數(shù)〕，可得：即：匯率的升貶值是由兩國的通脹率差別決議的。假設(shè)本國通脹率超越外國，那么本幣將貶值；反之，那么反是。絕對購買力平價相對購買力平價概念購買力平價理論最直接的表述形式闡述了匯率隨價格變動的趨勢可操作性弱強實際應(yīng)用多用于理論模型多用于付諸實施和統(tǒng)計驗證幾點結(jié)論：（1）購買力平價的理論基礎(chǔ)是貨幣數(shù)量說。（2）匯率完全是一種貨幣現(xiàn)象，物價的變動會帶來名義匯率反方向的等量調(diào)整。（3）購買力平價決定中長期內(nèi)的均衡匯率。兩種類型購買力平價的比較三、購買力平價實際的擴展〔一〕非貿(mào)易商品與貿(mào)易商品的劃分1．貿(mào)易商品符合購買力平價而非貿(mào)易商品不符合購買力平價。為本國收入中用于非貿(mào)易品的支出的比重由于可貿(mào)易品符合PPT，即：分別用其左右兩端除上式右端分子和分母，整理后可得：結(jié)論：假設(shè)本國內(nèi)部價錢比率〔非貿(mào)易品價錢與貿(mào)易品價錢比〕上升，那么本國貨幣升值，外國貨幣貶值。2．貿(mào)易商品也不符合購買力平價假定匯率等于本外國相對價錢比〔PPT〕再乘以一個矯正系數(shù)，即：即：K的經(jīng)濟含義是外國可貿(mào)易品的本幣價錢與本國可貿(mào)易品價錢之比。問：當(dāng)可貿(mào)易品滿足PPP時，K=？在其他條件不變的情況下，任何使外國可貿(mào)易品價錢與本國可貿(mào)易品價錢比率K上升的要素，都會導(dǎo)致本國貨幣貶值，外國貨幣升值。分別用其左右兩端除下式右端分子、分母整理可得：兩國普通價錢程度之比〔二〕實踐匯率〔realexchangerates〕是外國商品和效力相對于本國商品和效力的相對價錢，可用于測試購買力平價的偏向程度。假設(shè)PPP成立，那么原那么上q的值應(yīng)等于1。但驗證的結(jié)果是實踐匯率經(jīng)常發(fā)生變動。偏向的緣由：卡塞爾：購買力平價雖是重要的匯率決議要素，但并不是獨一的。多恩布什：暫時性偏向：勞動合同和不充分競爭等要素使得價錢和工資的變化呈粘性，出現(xiàn)匯率超調(diào)。構(gòu)造性偏向：是現(xiàn)實匯率出現(xiàn)長期偏離購買力平價的緣由，像勞動消費率、技術(shù)提高、消費偏好、人口增長等的變化。四、對購買力平價實際的驗證與評價〔一〕對購買力平價實際的驗證購買力平價實際在短期內(nèi)是失效的，從長期來看是比較適宜的；在通貨膨脹非常高漲的時期，特別是惡性通貨膨脹的情況下，匯率和價錢的變化較為明顯地趨于一致，購買力平價的有效性較為顯著?！捕硨徺I力平價實際的運用運用：國民收入的國際比較，以及其他經(jīng)濟情況的國際比較。優(yōu)點：〔1〕從貨幣的根本功能〔購買力〕角度來分析貨幣交換問題，符合邏輯；〔2〕開辟了從貨幣數(shù)量角度分析匯率問題的先河；〔3〕為國民經(jīng)濟的國際比較提供了更為科學(xué)的方法。缺乏：〔1〕沒有反映出不同國家的同種商品的質(zhì)量差別；〔2〕不同經(jīng)濟體的社會經(jīng)濟構(gòu)造的差別、消費構(gòu)造的差別、價錢政策的區(qū)別，以及這些差別對于價錢、匯率的影響均沒有得到反映；〔3〕估算開展中國家的經(jīng)濟值和其他的經(jīng)濟數(shù)量時，大多會高估實踐數(shù)量，而估算興隆國家時大多低估?！踩硨徺I力平價實際的評價第三節(jié)利率平價論利率平價論〔interestrateparitytheory〕：又稱遠期匯率論〔forwardexchangeratetheory〕。是凱恩斯在其1923年出版的<貨幣改革論>〔tractonmonetaryreform〕中提出的。主要研討國際貨幣市場上兩國利率差與即期匯率和遠期匯率的關(guān)系。利率平價論可分為拋補利率平價〔coveredinterestrateparity〕和無拋補利率平價〔uncoveredinterestrateparity〕，兩者的區(qū)別在于對投資者風(fēng)險偏好的假定不同。UIP與CIP比較無拋補利率平價拋補的利率平價不同點對投資者的風(fēng)險偏好假定投資者風(fēng)險中性。沒有規(guī)避匯率變動的風(fēng)險投資者風(fēng)險厭惡。采取措施規(guī)避匯率變動的風(fēng)險投資者的行為投資者套利行為使得國際金融市場上以不同貨幣計價的相似資產(chǎn)的收益率趨于一致投資者不僅要考慮利率的收益，還要考慮由于匯率變動所產(chǎn)生的收益變動（即風(fēng)險）

共同點在資本具有充分國際流動性的前提下，拋補與無拋補的利率平價均告訴我們：如果本國利率相對上升，本幣將會預(yù)期貶值（即期升值、遠期貶值）；如果本國利率相對下降，本幣將會預(yù)期升值（即期貶值、遠期升值）。投資者的風(fēng)險偏好風(fēng)險中性：投資者的風(fēng)險成效曲線是線形的。一種確定性的收入所帶來的成效與不確定性的兩種結(jié)果所帶來的成效程度一樣。風(fēng)險厭惡：一種確定性的收入所帶來的成效要高于不確定性的兩種結(jié)果所帶來的成效程度?！财闷骄慕Y(jié)果甚于偏好極端的結(jié)果〕風(fēng)險喜好：一種確定性的收入所帶來的成效要小于不確定性的兩種結(jié)果所帶來的成效程度?！财脴O端的結(jié)果甚于偏好平均的結(jié)果〕成效U〔x〕0風(fēng)險喜好風(fēng)險厭惡152010一、無拋補利率平價假設(shè)投資者風(fēng)險中性〔預(yù)期收益一樣確實定性方案和不確定性方案無差別〕，且市場買賣費用為零。本國居民持有一單位本國貨幣，既可以將其存放于國內(nèi)銀行按國內(nèi)利率獲得收益，也可以將其按即期匯率S兌換成外國貨幣投放國外銀行，按外國利率獲得收益。本國1(1月1日)Sr*外國1/S(1月1日)Ser(1+r*)1/S(12月31日)(1+r*)St/S(1+r)(12月31日兩國收益相等時外匯市場到達平衡，即：無拋補利率平價的表達式。含義為：本國利率高于〔低于〕外國利率的差額等于本國貨幣的預(yù)期貶值〔升值〕幅度。二、拋補利率平價假設(shè)投資者為風(fēng)險厭惡型。套利者可以預(yù)先進展外匯買賣的買賣，躲避匯率風(fēng)險。套利者在套利的時候，可以在期匯市場上簽署與套利方向相反的遠期外集合同〔掉期買賣〕，確定在到期日交割時所運用的匯率程度。在拋補的利率平價中遠期匯率已由合同確定。兩國收益相等時外匯市場到達平衡，即：拋補利率平價的表達式。拋補利率平價闡明：本國利率高于〔低于〕外國利率的差額等于本國貨幣的遠期貼水〔升水〕。三、對利率平價實際的評價優(yōu)點：調(diào)查的是資本流動與匯率決議之間的關(guān)系。對于預(yù)測遠期匯率走勢、調(diào)整匯率政策有著深遠的意義。此外，該實際還使人們開場留意到在匯率問題研討上不斷忽略的金融市場對匯率的影響。缺陷：第一，該實際是以“一價定律〞為根據(jù)的，假設(shè)存在完全競爭的外匯市場，無市場壁壘，然而這在現(xiàn)實上是不能夠的；第二，沒有說清楚利率與匯率之間究竟哪一個是自變量，哪一個是因變量?？梢哉f是利率決議匯率，反過來也成立。第四節(jié)貨幣模型貨幣模型〔monetarymodel〕是資產(chǎn)市場法的分支之一。貨幣法假定本國債券與外國債券之間具有完全替代性〔即投資者風(fēng)險中性，因此UIP成立，本外國債券市場可視為同一市場〕；而資產(chǎn)組合平衡法那么假定本國債券與外國債券之間不完全替代〔即投資者風(fēng)險非中性，風(fēng)險要素使得UIP不成立。〕。貨幣模型有兩種：彈性價錢貨幣模型〔flexible-pricemonetarymodel〕，粘性價錢貨幣模型〔sticky-pricemonetarymodel〕。代表人物：弗蘭克爾〔J.Frenkel〕、穆沙〔M.Mussa〕、考瑞〔P.Kouri〕和比爾森〔J.Bilson〕等。根本思想：匯率是兩國貨幣的相對價錢，而不是兩國商品的相對價錢。重要假設(shè)：第一，完全競爭，一價定律成立，絕對購買力平價成立；第二，貨幣市場處于平衡，各國具有一樣的貨幣需求函數(shù)；第三，資本在國際間自在流動；第四，市場參與者可以根據(jù)公開信息對匯率的變化做出理性預(yù)期。一、彈性價錢貨幣模型〔一〕沒有思索利率的簡單貨幣模型匯率是由貨幣市場的平衡形狀決議的。①本國貨幣供應(yīng)量的增長相對過快時，假設(shè)實踐產(chǎn)出相對不變，那么相對價錢程度上升，直接標(biāo)價法下匯率上升，本幣貶值；②當(dāng)本國實踐產(chǎn)出的增長相對添加時，假設(shè)貨幣供應(yīng)量相對不變，那么相對價錢下降，匯率下降，本幣升值。劍橋方程式K=1/VV為貨幣流通速度假設(shè)PPP成立，那么有：取對數(shù)〔以小寫字母表示對應(yīng)變量的對數(shù)〕，那么有：〔二〕思索利率的貨幣模型彈性價錢貨幣模型的根本方式。將匯率的決議要素主要歸結(jié)于三組變量：兩國相對貨幣供應(yīng)量、相對實踐收入和相對利率。右端為卡甘貨幣需求函數(shù)。其中，K為參數(shù)，為簡單見，無妨設(shè)K=1取對數(shù)，得：假設(shè)PPP成立，那么有：貨幣市場平衡條件結(jié)論當(dāng)其他要素堅持不變時，本國貨幣供應(yīng)的一次性添加將會帶來本國價錢程度的同比例上升，本幣同比例貶值，本國產(chǎn)出與利率那么不發(fā)生變動。當(dāng)其他要素堅持不變時，本國國民收入添加將會帶來本國價錢程度的下降，本幣升值。當(dāng)其他要素堅持不變時，本國利率上升將會帶來本國價錢程度的上升，本幣貶值。〔三〕對彈性價錢貨幣模型的評價優(yōu)點：引入了諸如貨幣供應(yīng)、國民收入、利率等經(jīng)濟變量，分析了這些變量的變動對匯率呵斥的影響，在分析匯率變動的長期趨勢方面還是有協(xié)助的。這一模型是資產(chǎn)市場分析法中最為簡單的一種方式，為復(fù)雜的匯率決議實際的根底。缺乏：貨幣模型以購買力平價成立為前提條件；實踐生活中貨幣需求是不穩(wěn)定的；模型中假定商品市場上價錢完全彈性。二、粘性價錢貨幣模型又稱匯率超調(diào)模型〔exchangerateovershootingmodel〕。代表人物：魯?shù)细瘛ざ喽鞑际病睷udigerDombusch〕。1976年發(fā)表的論文<預(yù)期與匯率動態(tài)實際>〔expectationsandexchangeratedynamics〕首先提出，所以又稱多恩布什模型〔Dornbuschmodel〕?！惨弧痴承詢r錢貨幣模型的內(nèi)容外匯市場與商品市場對外部沖擊〔例如，貨幣供應(yīng)量添加