我國(guó)股票市場(chǎng)的發(fā)展及創(chuàng)新問(wèn)題

我國(guó)股票市場(chǎng)的發(fā)展及創(chuàng)新問(wèn)題

經(jīng)過(guò)20多年的發(fā)展，中國(guó)的投票市場(chǎng)發(fā)展取得了令人矚目的成就。然而,在發(fā)展過(guò)程中也暴露出來(lái)許多問(wèn)題,這些問(wèn)題迫切需要通過(guò)新的發(fā)展以及創(chuàng)新加以解決。本文將分別從四個(gè)方面對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)的發(fā)展及創(chuàng)新問(wèn)題進(jìn)行分析,并提出了相關(guān)的政策建議。一、我國(guó)證券法對(duì)投資者利益保護(hù)的不足各國(guó)證券法律的核心是保護(hù)投資者利益,各國(guó)證券監(jiān)管的目的也是保護(hù)投資者利益。在我國(guó)的證券市場(chǎng)中,我們?cè)谕顿Y者保護(hù)方面做了大量工作。但是,損害投資者利益的現(xiàn)象仍然不斷發(fā)生,嚴(yán)重影響了證券市場(chǎng)的健康發(fā)展。當(dāng)前侵害投資者利益的具體表現(xiàn)如下:1、分紅支付率低據(jù)統(tǒng)計(jì),截至2010年8月3日,在1898家上市公司中,有618家上市公司連續(xù)三年未分紅,其中某公司更是連續(xù)十一年未分紅。2009年國(guó)內(nèi)上市公司的平均股利支付率為22.38%,僅為國(guó)際水平的一半。如此分紅狀況不僅抑制了市場(chǎng)的投資行為、助長(zhǎng)了投機(jī)行為,而且也嚴(yán)重侵占了投資者的權(quán)益。2、信息披露的方式一些企業(yè)為了在發(fā)行上市核準(zhǔn)的過(guò)程中蒙混過(guò)關(guān),對(duì)有關(guān)的申請(qǐng)文件進(jìn)行過(guò)度包裝、在內(nèi)容上虛假陳述。例如:某公司因虛報(bào)技術(shù)專利在上市前夕被證監(jiān)會(huì)叫停;另外一家公司上市僅8天,其半年報(bào)中就披露了巨額虧損;還有一家公司上市10天之內(nèi),董事長(zhǎng)就被拘捕。很顯然,這些問(wèn)題都是在申請(qǐng)發(fā)行上市過(guò)程之中已經(jīng)存在的,嚴(yán)重侵害了投資者的利益。3、證券發(fā)行過(guò)程中,超3.2萬(wàn)元的a.訴訟款額不大,導(dǎo)致證券風(fēng)險(xiǎn)大新股發(fā)行的“三高”是指高市盈率、高發(fā)行價(jià)和高超募金額。2010年國(guó)內(nèi)新股發(fā)行平均市盈率為77.88倍,有一家公司的發(fā)行市盈率更是高達(dá)150.82倍。新股發(fā)行價(jià)格也一再打破記錄,某公司以148元的發(fā)行價(jià)成為20年來(lái)我國(guó)最“昂貴”的股票。高超募金額的現(xiàn)象更為嚴(yán)重,2010年新股發(fā)行超募資金高達(dá)3080億,占總募資比例的61%。股票發(fā)行的“三高”現(xiàn)象導(dǎo)致非常嚴(yán)重的問(wèn)題:一方面,給股市帶來(lái)極大的交易風(fēng)險(xiǎn),大量投資者高位套牢,利益受到嚴(yán)重?fù)p害。另一方面,使一大批人一夜暴富,在兩會(huì)代表紛紛指責(zé)貧富差距過(guò)大的同時(shí),創(chuàng)業(yè)板在一年之內(nèi)就制造了400多位億萬(wàn)富翁。某小公司一上市,實(shí)際控制人身家就達(dá)到426億,成為中國(guó)首富。4、刑罰增長(zhǎng)排名世界第一2010年,我國(guó)股票市場(chǎng)融資總額高達(dá)10078.1億,居世界第一,而股指漲幅排名卻是全球倒數(shù)第三。股票超發(fā)給市場(chǎng)帶來(lái)巨大沖擊,2010年上證綜指下跌了14.31%,六成以上投資者遭受了損失。5、進(jìn)一步完善證券市場(chǎng)一些資金大戶利用各種題材炒作和操縱股價(jià),內(nèi)幕交易時(shí)有發(fā)生。如林忠操縱山煤國(guó)際案,黃光裕內(nèi)幕交易案等。廣大中小投資者經(jīng)常被這些擾亂市場(chǎng)的行為所誤導(dǎo),從而遭受巨大損害。我們必須看到,保護(hù)投資者的利益應(yīng)當(dāng)成為證券市場(chǎng)的重中之重。如果投資者的利益得不到真正的保護(hù),證券市場(chǎng)就難以健康發(fā)展。為此,我們提出進(jìn)一步完善證券市場(chǎng)監(jiān)管、有效保護(hù)投資者利益的建議:第一,建立合理的上市公司分紅制度,增加分紅政策的透明度,提高分紅特別是現(xiàn)金分紅的比例,使投資者能夠充分享受投資回報(bào)。第二,加強(qiáng)股票發(fā)行的核準(zhǔn)工作,發(fā)行核準(zhǔn)工作不能只是對(duì)紙質(zhì)申請(qǐng)文件進(jìn)行審查,參審人員更應(yīng)當(dāng)?shù)狡髽I(yè)現(xiàn)場(chǎng)進(jìn)行實(shí)地調(diào)查研究,掌握第一手資料。對(duì)造假上市的相關(guān)人員要加重處罰,鼓勵(lì)通過(guò)多種渠道特別是社會(huì)輿論進(jìn)行監(jiān)督,堅(jiān)決杜絕造假上市的行為。第三,股市“三高”問(wèn)題的核心是股票的高溢價(jià)發(fā)行,將股票發(fā)行限于合理的溢價(jià)水平,是解決問(wèn)題的關(guān)鍵。要采取必要的限制措施,堅(jiān)決抑制股票的高溢價(jià)發(fā)行。第四,股票發(fā)行應(yīng)當(dāng)根據(jù)市場(chǎng)的實(shí)際情況和投資者的承受能力統(tǒng)籌安排,合理控制新股發(fā)行上市的數(shù)量和節(jié)奏,促進(jìn)股票融資與證券市場(chǎng)協(xié)調(diào)發(fā)展。第五,嚴(yán)格實(shí)行證券賬戶實(shí)名制,堅(jiān)決杜絕多賬戶分倉(cāng)操作的現(xiàn)象,提高證券市場(chǎng)透明度,強(qiáng)化市場(chǎng)動(dòng)態(tài)實(shí)時(shí)監(jiān)管,有效遏制市場(chǎng)操縱行為。二、通過(guò)證券發(fā)行以及法律調(diào)整方式提高直接融資比重《國(guó)民經(jīng)濟(jì)與社會(huì)發(fā)展第十二個(gè)五年規(guī)劃綱要(草案)》強(qiáng)調(diào):顯著提高直接融資比重。今年的《政府工作報(bào)告》也明確指出:提高直接融資比重,發(fā)揮好股票、債券、產(chǎn)業(yè)基金等融資工具的作用,更好地滿足多樣化投融資需求。在我國(guó)間接融資的比重遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于直接融資比重,導(dǎo)致融資結(jié)構(gòu)嚴(yán)重地不合理,必須要通過(guò)大力發(fā)展直接融資優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)。增加直接融資比重的一個(gè)重要方面是通過(guò)股票市場(chǎng),增加上市公司數(shù)量,擴(kuò)大股票發(fā)行規(guī)模來(lái)實(shí)現(xiàn)。但是,我們不能把增加直接融資比重僅僅理解為就是股票市場(chǎng)的擴(kuò)容。如果我們不考慮股票市場(chǎng)承載能力和投資者承受能力,投資者的利益將會(huì)因?yàn)楣善钡倪^(guò)度擴(kuò)容而遭受損害。實(shí)際上,顯著提高直接融資比重,應(yīng)當(dāng)充分利用多種方式,為此,我們特提出以下建議:第一,通過(guò)股票發(fā)行提高直接融資比重,應(yīng)當(dāng)考慮市場(chǎng)狀況,從供求兩方面統(tǒng)籌安排。我們要根據(jù)市場(chǎng)投資者的承受能力,合理控制新股發(fā)行上市的數(shù)量和節(jié)奏。同時(shí),股票發(fā)行是股票市場(chǎng)的供給,在股票供給迅速擴(kuò)大的同時(shí),必須采取兩手政策,想方設(shè)法增加股市的需求,只有如此才能促進(jìn)股票融資與證券市場(chǎng)協(xié)調(diào)發(fā)展。第二,通過(guò)股票發(fā)行提高直接融資比重,就必須大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者,著力擴(kuò)大市場(chǎng)長(zhǎng)期資金來(lái)源。目前,我國(guó)的機(jī)構(gòu)投資者在規(guī)模上相對(duì)較小,結(jié)構(gòu)不盡合理,主要是證券投資基金和證券公司等弱介入型機(jī)構(gòu)投資者,其收益大部分來(lái)源于二級(jí)市場(chǎng)上的股票溢價(jià),而作為以獲取長(zhǎng)期投資回報(bào)為目標(biāo)的養(yǎng)老金在我國(guó)的發(fā)展相對(duì)滯后。因此,應(yīng)當(dāng)借鑒美國(guó)的經(jīng)驗(yàn),大力發(fā)展符合中國(guó)國(guó)情的類似美國(guó)“401K”的養(yǎng)老金計(jì)劃,制度變革帶來(lái)的機(jī)構(gòu)投資者結(jié)構(gòu)變化,有利于增強(qiáng)市場(chǎng)的承接能力,提高市場(chǎng)的穩(wěn)定性。第三,增加直接融資的比重,不能僅僅依靠證券市場(chǎng)的股票發(fā)行,應(yīng)該充分利用各種資本市場(chǎng)融資工具。例如在國(guó)內(nèi),可以通過(guò)發(fā)行債券、產(chǎn)業(yè)基金、風(fēng)險(xiǎn)投資和私募股權(quán)投資等方式進(jìn)行直接融資。此外,國(guó)內(nèi)企業(yè)也可以通過(guò)在香港或海外發(fā)行股票或存托憑證進(jìn)行直接融資。因此,要顯著提高直接融資比重,就必須充分利用和直接融資有關(guān)的資本市場(chǎng)工具,要國(guó)內(nèi)國(guó)際兩條腿走路。三、關(guān)于完善相關(guān)配套制度的建議本人在2008年10月曾經(jīng)提出了關(guān)于在北京建立統(tǒng)一監(jiān)管的全國(guó)性證券場(chǎng)外市場(chǎng)的參事建議,提出在中關(guān)村代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)范圍逐步擴(kuò)大的基礎(chǔ)上,最后建立統(tǒng)一監(jiān)管的全國(guó)性證券場(chǎng)外市場(chǎng)。2010年本人又在全國(guó)政協(xié)遞交了關(guān)于有效解決中小企業(yè)融資難,大力發(fā)展證券場(chǎng)外交易市場(chǎng)的提案。本人的參事建議和全國(guó)政協(xié)委員提案得到了各有關(guān)部門(mén)的高度重視。2010年10月公布的《中共中央關(guān)于制定國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展第十二個(gè)五年規(guī)劃的建議》指出:加快多層次資本市場(chǎng)體系建設(shè),顯著提高直接融資比重。積極發(fā)展債券市場(chǎng),穩(wěn)步發(fā)展場(chǎng)外交易市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)。在2011年1月證監(jiān)會(huì)召開(kāi)的全國(guó)證券期貨監(jiān)管會(huì)議上,尚福林主席指出:抓緊啟動(dòng)中關(guān)村試點(diǎn)范圍擴(kuò)大工作,加快建設(shè)統(tǒng)一監(jiān)管的全國(guó)性場(chǎng)外市場(chǎng)。據(jù)媒體報(bào)道,有關(guān)部門(mén)已經(jīng)準(zhǔn)備將代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的相關(guān)建設(shè)工作全面鋪開(kāi),將以中關(guān)村代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)為基礎(chǔ),分批擴(kuò)展至其余國(guó)家級(jí)高新技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)認(rèn)定的企業(yè)。在此基礎(chǔ)上,將會(huì)建設(shè)統(tǒng)一監(jiān)管的全國(guó)性場(chǎng)外交易市場(chǎng)。代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的擴(kuò)大將會(huì)出現(xiàn)許多新的局面,也可能會(huì)產(chǎn)生許多新的問(wèn)題。面對(duì)這種新的發(fā)展形勢(shì),本人特提出以下建議:第一,中國(guó)證監(jiān)會(huì)、中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)應(yīng)加強(qiáng)與各地國(guó)家級(jí)高新技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)及有關(guān)各級(jí)政府的溝通,強(qiáng)化對(duì)代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的監(jiān)管,實(shí)行規(guī)范運(yùn)作,堅(jiān)決防止違規(guī)操作、內(nèi)幕交易以及違法犯罪的情況發(fā)生,保證市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展,為建立統(tǒng)一監(jiān)管的全國(guó)性場(chǎng)外交易市場(chǎng)創(chuàng)造必要的前提條件。第二,在獲得批準(zhǔn)的各地國(guó)家級(jí)高新技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)不斷增加企業(yè)掛牌數(shù)量,更好地為本地區(qū)高新技術(shù)企業(yè)提供直接融資服務(wù)的同時(shí),有關(guān)部門(mén)應(yīng)該嚴(yán)把質(zhì)量關(guān),避免一哄而上。鼓勵(lì)公司治理結(jié)構(gòu)比較合理,技術(shù)水平較高,盈利能力較強(qiáng),成長(zhǎng)潛力較大的企業(yè)到代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌。為大量高新技術(shù)企業(yè)能夠順利轉(zhuǎn)入未來(lái)的統(tǒng)一監(jiān)管的全國(guó)性場(chǎng)外交易市場(chǎng)打下堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。第三,在代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)向統(tǒng)一監(jiān)管的全國(guó)性場(chǎng)外交易市場(chǎng)過(guò)渡的同時(shí),有關(guān)的監(jiān)管工作也應(yīng)當(dāng)由中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)向中國(guó)證監(jiān)會(huì)過(guò)渡。由中國(guó)證監(jiān)會(huì)成立專門(mén)的部門(mén),負(fù)責(zé)全國(guó)性場(chǎng)外交易市場(chǎng)的統(tǒng)一監(jiān)管工作。并由中國(guó)證監(jiān)會(huì)負(fù)責(zé)研究與考慮是否有必要建立一個(gè)獨(dú)立于上交所、深交所之外的全國(guó)統(tǒng)一的場(chǎng)外電子交易平臺(tái),為建立統(tǒng)一監(jiān)管的全國(guó)性場(chǎng)外交易市場(chǎng)提供技術(shù)支持。第四,考慮建立證券場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)與場(chǎng)外市場(chǎng)的轉(zhuǎn)板機(jī)制,在主板市場(chǎng)掛牌的上市公司,因?yàn)樵诮?jīng)營(yíng)中達(dá)不到主板的上市條件,可以退市,轉(zhuǎn)入場(chǎng)外交易市場(chǎng)。這樣不僅可以解決目前上市公司退市難的問(wèn)題,保證主板市場(chǎng)上市公司的質(zhì)量,也可以避免因?yàn)樯鲜泄就耸卸顿Y者血本無(wú)歸的現(xiàn)象。此外應(yīng)當(dāng)考慮,今后凡是在場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)上市的公司一律從場(chǎng)外市場(chǎng)掛牌的企業(yè)中選拔,在場(chǎng)外市場(chǎng)不斷得到發(fā)展與完善的企業(yè)才最適合進(jìn)入場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)。建立轉(zhuǎn)板機(jī)制可以增加多層次證券市場(chǎng)的彈性,增強(qiáng)證券市場(chǎng)運(yùn)行的穩(wěn)定性。第五,努力加強(qiáng)和完善代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)相關(guān)法律法規(guī)體系建設(shè),根據(jù)場(chǎng)外市場(chǎng)的新特點(diǎn),制定切實(shí)可行的交易規(guī)則。對(duì)于如何防止地方保護(hù)主義,如何避免內(nèi)幕交易,如何打擊虛假哄抬價(jià)格、操縱市場(chǎng)的行為,應(yīng)當(dāng)設(shè)有明確的條款。通過(guò)科學(xué)合理的法律法規(guī)體系建設(shè),保證市場(chǎng)規(guī)范有序運(yùn)行,切實(shí)保護(hù)投資者利益。四、發(fā)展國(guó)際經(jīng)營(yíng)需要開(kāi)拓國(guó)際市場(chǎng)我國(guó)證券市場(chǎng)的對(duì)外開(kāi)放不僅包括“走出去”,也應(yīng)當(dāng)包括“引進(jìn)來(lái)”。經(jīng)過(guò)二十多年的發(fā)展,我國(guó)證券市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放的程度不斷提高,大量企業(yè)在國(guó)外上市融資,境內(nèi)合格機(jī)構(gòu)投資者(QDII)廣泛投資海外市場(chǎng)。然而,在“走出去”的步伐不斷加大的同時(shí),證券市場(chǎng)“引進(jìn)來(lái)”的速度則非常緩慢,B股市場(chǎng)發(fā)展停滯,引入外資的功能退化,境外合格機(jī)構(gòu)投資者(QFII)規(guī)模有限。在我國(guó)建立國(guó)際板,可以極大地推動(dòng)我國(guó)證券市場(chǎng)“引進(jìn)來(lái)”戰(zhàn)略的實(shí)施,有利于提升我國(guó)證券市場(chǎng)的國(guó)際影響力和競(jìng)爭(zhēng)力,有利于進(jìn)一步完善我國(guó)多層次證券市場(chǎng)體系。近年來(lái),在有關(guān)各方的大力倡導(dǎo)和積極推動(dòng)下,中國(guó)證監(jiān)會(huì)正在籌備國(guó)際板的建設(shè),相關(guān)的技術(shù)條件已經(jīng)基本具備,各方面的制度也在不斷完善中。盡管沒(méi)有具體的時(shí)間表,但是國(guó)際板的推出基本已成定局。目前,對(duì)于建立什么樣的國(guó)際板存在著不同的思路。我們認(rèn)為,應(yīng)當(dāng)從戰(zhàn)略的高度出發(fā),建立一個(gè)具有真正國(guó)際意義、對(duì)外開(kāi)放的國(guó)際板市場(chǎng),特此提出以下建議:第一,國(guó)際板的定位要明確,結(jié)構(gòu)要合理。建議國(guó)際板應(yīng)當(dāng)以吸收國(guó)外業(yè)績(jī)優(yōu)良、公司治理結(jié)構(gòu)完善的企業(yè)為主?？v觀世界各國(guó)的證券交易所,都在大力爭(zhēng)奪國(guó)際優(yōu)質(zhì)的上市資源。通過(guò)建立國(guó)際板,引進(jìn)國(guó)外優(yōu)質(zhì)企業(yè)上市,不僅可以使國(guó)內(nèi)投資者分享外國(guó)公司創(chuàng)造的利潤(rùn),而且可以引入國(guó)外先進(jìn)的管理經(jīng)驗(yàn)和理念。國(guó)內(nèi)投資者通過(guò)國(guó)際板,在充分了解國(guó)際公司的信息及充分交易的情況下,大量持有業(yè)績(jī)優(yōu)良的國(guó)外公司股份,甚至實(shí)現(xiàn)控股,從而為并購(gòu)國(guó)外優(yōu)質(zhì)企業(yè)創(chuàng)造條件,有利于中國(guó)投資者參與國(guó)際資源的整合,使國(guó)內(nèi)企業(yè)更加順利、方便的參與國(guó)際并購(gòu)。國(guó)外企業(yè)在國(guó)際板上市可以有三種方式:首次發(fā)行上市、二次掛牌上市或發(fā)行存托憑證。國(guó)際板可以適當(dāng)引入一些業(yè)績(jī)較好、管理水平較高的紅籌股掛牌上市,但是,紅籌股不應(yīng)當(dāng)成為國(guó)際板的主體,否則就成為了H股回歸A股的翻版,國(guó)際板也就失去了它原來(lái)的意義?？梢钥紤]把現(xiàn)有的B股轉(zhuǎn)入國(guó)際板,因?yàn)锽股從一開(kāi)始推出就允許外國(guó)投資者投資,具有國(guó)際性,沒(méi)有對(duì)外國(guó)投資在國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)投資的政策壁壘。國(guó)際板建立后,應(yīng)該鼓勵(lì)臺(tái)灣、香港和澳門(mén)等地區(qū)的企業(yè)到國(guó)際板掛牌上市。在條件成熟時(shí),也可以吸收N股、S股等回歸國(guó)際板。第二,建議國(guó)際板交易的股票以美元為面值,并把美元作為計(jì)價(jià)、結(jié)算單位。國(guó)際板以美元計(jì)價(jià)交易等于我們?cè)趪?guó)內(nèi)建立了一個(gè)龐大的“美元蓄水池”,可以緩解國(guó)際熱錢涌入對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的沖擊,有利于減輕我國(guó)外匯儲(chǔ)備不斷膨脹的壓力,可以減少外匯占款過(guò)大即大量基礎(chǔ)貨幣投放而造成的物價(jià)上漲壓力。有利于變藏匯于國(guó)為藏匯于民,有利于促進(jìn)外匯體制改革,增加外匯市場(chǎng)的彈性。國(guó)際板可以成為防止外國(guó)資本沖擊的防火墻,為人民幣資本項(xiàng)目下的自由兌換創(chuàng)造條件。目前,我國(guó)公民手里持有的外匯不斷增加,而且有關(guān)部門(mén)規(guī)定我國(guó)公民每年有5萬(wàn)美元換匯額度,這就為國(guó)際板以美元計(jì)價(jià)交易創(chuàng)造了前提條件。第三,建議國(guó)際板投資主體由境內(nèi)和境外兩類投資者構(gòu)成。國(guó)際板可以像B股一樣,允許國(guó)外投資者進(jìn)行投資,不僅可以通過(guò)資本市場(chǎng)引入大量外國(guó)的資金,改變我國(guó)引進(jìn)外資的結(jié)構(gòu),由引進(jìn)外國(guó)直接投資為主向引進(jìn)外國(guó)間接投資為主。一般而言,境外投資者比較理性,境內(nèi)投資者比較活躍,兩類投資者可以在市場(chǎng)中相互學(xué)習(xí),將雙方的投資理念相互融合。境外投資者和境內(nèi)投資者共同監(jiān)督國(guó)際板上市公司的行為,有利于提高公司治理水平,提升公司的管理能力。境外與境內(nèi)兩類投資者還還可以相互制約,改變二級(jí)市場(chǎng)單純投機(jī)炒作的現(xiàn)象。第四,建議加快解決建設(shè)國(guó)際板所面臨的法律障礙,加強(qiáng)國(guó)際板的法律法規(guī)和相關(guān)配套制度的建設(shè),相關(guān)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則要做到與國(guó)際接軌。認(rèn)真研究制定切實(shí)有效的發(fā)行、上市、交易、登記、結(jié)算和信息披露規(guī)則和要求。