第六章 股權(quán)自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型

章股權(quán)自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型

一、股權(quán)自由現(xiàn)金流量的計(jì)算

二、永續(xù)增長的股權(quán)自由現(xiàn)金流量模型

三、兩階段的股權(quán)自由現(xiàn)金流量模型

四、三階段的股權(quán)自由現(xiàn)金流量模型

2021/5/91一、股權(quán)自由現(xiàn)金流量的計(jì)算

股權(quán)自由現(xiàn)金流量是支付完所有的利息和本金以及用于維持現(xiàn)有資產(chǎn)和增加新資產(chǎn)的資本支出以后的剩余現(xiàn)金流量。

股權(quán)自由現(xiàn)金流量=凈利潤+折舊

-資本支出-營運(yùn)資本變動(dòng)

-歸還本金+新債發(fā)行

=凈利潤-(1-)(資本支出-折舊)

-(1-)(營運(yùn)資本變動(dòng))2021/5/92?股權(quán)自由現(xiàn)金流量不同于股息的原因：

?穩(wěn)定性要求

?未來投資的需要

?稅收因素

?信號(hào)傳遞

2021/5/93二、永續(xù)增長的股權(quán)自由現(xiàn)金流量模型

適用于評(píng)估以固定或穩(wěn)定增長率增長的公司的價(jià)值。

?穩(wěn)定增長公司的特征：

?資本支出與折舊大致相當(dāng)或相互抵消

?股票的貝塔值為12021/5/94[例]運(yùn)用股權(quán)自由現(xiàn)金流量模型評(píng)估穩(wěn)定增長

企業(yè)的價(jià)值

1992年，西門子公司總利潤超過800億德國馬克，當(dāng)年的每股收益為40.65馬克，股息支付為13馬克。每股資本支出為109馬克，每股折舊為91.12馬克。1991年到1992年，公司的營運(yùn)資本變動(dòng)每股增加了4.48馬克。根據(jù)其全球經(jīng)營的預(yù)期，其長期增長率可以維持在6%。公司的債務(wù)比率為11.71%，且預(yù)計(jì)在未來也保持這一比率。股票的貝塔值為0.89。1993年7月，德國10年期債券利率為6.42%，股票相對(duì)于債券的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償為3.5%。2021/5/95三、兩階段的股權(quán)自由現(xiàn)金流量模型

適用于評(píng)估初期增長很快，而后維持穩(wěn)定增長的公司的價(jià)值。

2021/5/96

[例]兩階段股權(quán)自由現(xiàn)金流量模型的運(yùn)用

1992年，雀巢公司報(bào)告的每股收益為72.21瑞士法郎，股息為23.5瑞士法郎。每股資本支出為108.78瑞士法郎，每股折舊為52.9瑞士法郎。雀巢公司1992年的負(fù)債比率為51.2%，在近期預(yù)計(jì)不會(huì)改變。該股票的貝塔值為0.91。瑞士10年期債券利率為6.25%，股票相對(duì)于債券的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率為4%。

根據(jù)雀巢公司全球業(yè)務(wù)情況預(yù)測，從1994年到1998年，公司收益增長率為11.54%。1998年以后，增長率將下降到5%。2021/5/97

續(xù)1994年1995年1996年1997年19981999年凈利潤80.5489.83100.19111.75124.65130.88-(1-)(資本支出-折舊)-30.4233.9337.8542.2147.0849.43-(1-)營運(yùn)資本變動(dòng)-000000=FCFE50.1255.962.3469.5477.5781.45P045.6146.2946.9847.6948.412021/5/98四、E模型—三階段的股權(quán)自由現(xiàn)金流量模型

適用于評(píng)估初始高增長階段、增長率下降的轉(zhuǎn)換階段和穩(wěn)定增長階段的公司價(jià)值。

2021/5/99[例]用三階段股權(quán)自由現(xiàn)金流量模型進(jìn)行評(píng)估價(jià)值

1992年微軟公司的有關(guān)數(shù)據(jù)如下所示：當(dāng)前每股收益為2.41美元，每股資本支出為1.16美元，每股折舊為0.6美元，每股收入為10美元，每股營運(yùn)資本為4美元，每股營運(yùn)資本變動(dòng)為1美元。

預(yù)計(jì)在1993年到1997年間，其收益增長率可以保持在32.62%的水平，在此后的5年中，增長率將線形減少直到6%，資本支出、折舊和收入的預(yù)期增長率與收益相同。微軟公司在經(jīng)營中沒有利用負(fù)債，在增長與轉(zhuǎn)換階段也將維持這一政策。當(dāng)前貝塔值為1.25，到穩(wěn)定階段會(huì)下降到1.1。2021/5/910續(xù)1993年1994年1995年1996年1997凈利潤3.24.245.627.459.89-(1-)(資本支出-折舊)-0.740.981.311.732.3-(1-)營運(yùn)資本變動(dòng)-1.31.742.293.044.04=FCFE1.161.532.022.683.56P01.021.181.371.591.862021/5/911續(xù)1998年1999年2000年2001年2002年2003年g(%)27.2921.9716.6511.326.06.0凈利潤12.5915.3517.9119.9421.1422.4-(1-)(資本支出-折舊)-2.933.574.164.634.915.2-(1-)營運(yùn)資本變動(dòng)-4.484.594.243.361.992.1=FCFE5.187.199.5111.9614.2515.1

β1.221.191.161.131.11.1rs(%)13.7113.5513.3813.2213.0513.05P02.382.913.43.773.972021/5/912[問題]兩階段股權(quán)現(xiàn)金流量模型的運(yùn)用

以下是1993年英特爾公司的相關(guān)指標(biāo)：當(dāng)前每股收益為4美元，每股股息為0.25美元，每股資本支出為3.7美元，每股折舊為1.7美元，每股收入為20美元，當(dāng)前每股營運(yùn)資本變動(dòng)為1美元，債務(wù)比率為9.93%。

在1994年到1998年，其預(yù)期增長率可能維持在22.09%的水平（這個(gè)增長率是由3個(gè)預(yù)測值加權(quán)平均得來的：根據(jù)前5年數(shù)據(jù)預(yù)測的52.19%，分析師預(yù)測的19%和基本面預(yù)測出的18.54%）。1998年，隨著英特爾公司技術(shù)方面邊際優(yōu)勢的減少，收益增長率下滑到6%。資本支出、折舊和收入增長率與收益保持一致，營運(yùn)資本占收入的比率維持40%不變。1993年，英特爾公司的貝塔值為1.3，穩(wěn)定增長階段的預(yù)期貝塔值1.1。國庫券利率為7%。2021/5/913問題1994年1995年1996年1997年19981999年凈利潤4.885.967.288.8910.8511.5-(1-)(資本支出-折舊)-2.22.693.2844.895.18-(1-)營運(yùn)資本變動(dòng)-1.591.942.382.93.531.17=FCFE1.091.331.631.992.425.15P00.951.021.11.171.252021/5/914?股權(quán)自由現(xiàn)金流量模型與股息折現(xiàn)模