企業(yè)價值評估

北京雙鷺藥業(yè)股份有限公司股票簡稱：雙鷺藥業(yè)股票代碼：002038目錄一、公司背景介紹二、雙鷺藥業(yè)股份有限公司的選擇過程三、管理用資產(chǎn)負債表調整與預測四、管理用利潤表調整與預測五．自由現(xiàn)金流量估計六、資本成本的確定七、企業(yè)價值的評估一、公司背景介紹1998年7月公司更名為"北京雙鷺藥業(yè)有限責任公司"，2000年8月，公司改制成立股份有限公司。2004年9月，"雙鷺藥業(yè)"股票（代碼002038）在深圳證券交易所上市。公司成立以來，始終秉承"以質量求生存，以創(chuàng)新求發(fā)展"的企業(yè)理念，10年來，研究開發(fā)并投放市場具有自主知識產(chǎn)權的2個國家一類新藥和8個國家二類新藥。同時，尚有近20個獨立承擔的國家一、二類新藥正處于實驗室到臨床試驗等不同研究開發(fā)或申報生產(chǎn)階段，未來兩年，公司將有數(shù)十個新產(chǎn)品陸續(xù)投放市場。一些研究開發(fā)項目，曾多次獲得北京市及國家科技進步一、二等獎。公司于1997年、2000年和2002年先后四次作為企業(yè)獨立申請并獲國家"863"計劃基金資助，兩個項目獲國家技術創(chuàng)新基金資助。1996年10月，被北京市科委認定為高新技術企業(yè)，1999年被列入北京市重點扶持企業(yè)、生物制藥領域骨干企業(yè)。2000年、2003年和2004年三次全公司所有劑型均通過國家藥品監(jiān)督管理局中國藥品質量認證（GMP）。2000年7月通過國家科技部和中國科學院組織的高新技術企業(yè)認定（雙高認定），是4項國家"863"計劃成果的產(chǎn)業(yè)化基地。公司簡介公司名稱北京雙鷺藥業(yè)股份有限公司法人代表徐明波注冊地址北京市海淀區(qū)西三環(huán)北路100號金玉大廈1103-1105室注冊資本38070萬元成立日期2000年08月09日上市日期2004年09月09日主要范圍生產(chǎn)片劑、硬膠囊劑、顆粒劑、軟膠囊劑、滴丸劑、凍干粉針劑（含抗腫瘤藥）、粉針劑（頭孢菌素類）、大容量注射劑、小容量注射劑（含抗腫瘤藥）、凝膠劑、滴眼劑、鼻用噴霧劑、生物工程產(chǎn)品{外用重組人堿性成纖維細胞...公司簡介經(jīng)北京市人民政府京政函[2000]86號文《關于同意北京雙鷺藥業(yè)有限責任公司變更為北京雙鷺藥業(yè)股份有限公司的通知》批準，發(fā)行人于2000年8月9日由有限責任公司整體變更為股份有限公司。十大流通股東(2011年09月30日)序號股東名稱持股數(shù)持股比例股本性質1新鄉(xiāng)白鷺化纖集團有限責任公司8458131022.22%流通A股2徐明波211207395.55%流通A股3中國銀行-嘉實主題精選混合型證券投資基金101857652.68%流通A股4全國社?；鹨涣憔沤M合96040522.52%流通A股5全國社?；鹨涣闼慕M合80000002.1%流通A股6中國工商銀行-上投摩根內需動力股票型證券投資基金73898521.94%流通A股7中國銀行-易方達醫(yī)療保健行業(yè)股票型證券投資基金54536071.43%流通A股8交通銀行-華安策略優(yōu)選股票型證券投資基金49687731.3%流通A股9汪濱48563001.28%流通A股10中國銀行-工銀瑞信核心價值股票型證券投資基金45656961.2%流通A股十大股東(2011年06月30日)序號股東名稱持股數(shù)持股比例增減情況股本性質1徐明波8571295522.51%不變流通A股,流通受限股份2新鄉(xiāng)白鷺化纖集團有限責任公司8458131022.22%--%流通A股3全國社?；鹨涣憔沤M合96040522.52%--%流通A股4全國社?；鹨涣闼慕M合84000002.21%--%流通A股5中國銀行-易方達策略成長二號混合型證券投資基金63017011.66%--%流通A股6中國銀行-易方達策略成長證券投資基金61552231.62%--%流通A股7汪濱48538001.27%--%流通A股8中國銀行-易方達醫(yī)療保健行業(yè)股票型證券投資基金47173871.24%--%流通A股9中國銀行-嘉實穩(wěn)健開放式證券投資基金42092721.11%--%流通A股10中國建設銀行-華安宏利股票型證券投資基金40800001.07%--%流通A股公司主要高管姓名職務名稱最高學歷性別宋德順董事碩士及研究生男馬清鈞獨立董事本科男張鳴溪獨立董事本科男徐明波董事長,總經(jīng)理博士研究生男薛元勛董事大專及其他男技術實力技術雄厚的生物醫(yī)藥技術中心——北京市認定的企業(yè)技術中心、博士后科研工作站高科技產(chǎn)業(yè)離不開強有力的技術支持。公司設立的北京雙鷺醫(yī)藥生物技術中心作為公司的藥物研究和中試基地，為公司不斷開發(fā)國內外領先的生物及化學藥品提供了強有力的技術保障。中心下設分子生物學生化研究室、化學藥品室、中試研究室和新藥評價室。共有60余名專職研究開發(fā)人員，其中60%具有博士、碩士學位或中高級專業(yè)技術職稱，中心學術帶頭人徐明波博士為國家有突出貢獻的專家并享受政府特殊津貼。中心研究開發(fā)投入逐年增加，占公司銷售收入15%以上。產(chǎn)品開發(fā)成本低、周期短、速度快、效率高，使其在同行業(yè)中脫穎而出。近幾年中心成功地研制了數(shù)十種新藥并陸續(xù)推向市場。二、雙鷺藥業(yè)股份有限公司的選擇過程1、市場宏觀環(huán)境《生物醫(yī)藥十二五規(guī)劃》于2011年7月底出臺，規(guī)劃到2015年，我國藥品銷售規(guī)模的年均增長率將達23%左右，醫(yī)藥工業(yè)的總產(chǎn)值有望實現(xiàn)3.6萬億元至3.7萬億元的規(guī)模。《生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展“十二五”規(guī)劃》是由發(fā)改委牽頭，衛(wèi)生部、科技部、國家藥監(jiān)局等部委聯(lián)合參與制定，從目前國家的政策導向來看，我國對生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的扶持力度再上新高。去年5月份，國務院通過了《促進生物產(chǎn)業(yè)加快發(fā)展的若干政策》，強調要大力發(fā)展以生物醫(yī)藥等為重點的現(xiàn)代生物產(chǎn)業(yè)，規(guī)劃中要求大力扶持發(fā)展基因藥物、蛋白藥物、單克隆藥物等。在過去的五年里，中國生物制藥市場以年均25%的速度增長。目前中國生物制品市場大約為80億美元。在中國的生物制品行業(yè)中，大約65%5.1億美元為治療性的蛋白產(chǎn)品。中國目前的疫苗市場大約為9億美元，從2005年起，這一市場正以年均22%的速度增長。隨著跨國公司需要尋找更多的外部資源，中國大量的科學家和工程師，以及快速增長的中國生物制藥市場將會成為這一領域商業(yè)往來的理想之地。而隨著中國生物制藥產(chǎn)業(yè)的增長和新機遇的增加，新生的生物制藥公司將會成為這一領域新的競爭者。中國的生物制藥企業(yè)在規(guī)模和容量上的增加，將會拉近中國與世界發(fā)達國家之間技術上的差距。全球生物制藥市場正在發(fā)生著翻天覆地的變化，中國顯然也具有自己潛在的優(yōu)勢，尤其是在前沿研究領域，如基因組學和干細胞研究方面優(yōu)勢明顯。中國政府已經(jīng)認識到這些技術的價值，正在提供財政支持和為生物制藥行業(yè)創(chuàng)造良好的發(fā)展環(huán)境。盡管中國的生物制藥企業(yè)還很年輕，但是發(fā)展的動力卻十足，并且正在穩(wěn)固發(fā)展。隨著生物制藥行業(yè)基礎結構的改善，中國生物制藥行業(yè)與跨國公司合作的加強和尋找不同資源能力的提高，預計中國生物制藥產(chǎn)業(yè)在未來必定會以更快的速度發(fā)展。預計中國生物制藥市場未來幾年年均復合增長率將達到28%，到2015年，這一市場將達到350億美元。另外，中國生物制藥產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展還受國內外多種因素的助推，如政府的支持、國內外風險投資的增長、大量跨國生物制藥公司進入中國，這些都為中國生物制藥產(chǎn)業(yè)的發(fā)展創(chuàng)造了良好的環(huán)境。雙鷺藥業(yè)股份有限公司是一家生物制藥公司，國家政策的支持和生物制藥市場需求的急速擴張，對雙鷺藥業(yè)來說是一個巨大的發(fā)展機會。2、財務指標選擇一、選擇最能創(chuàng)造價值公司考慮的主要指標為A股全部上市公司連續(xù)三年的凈資產(chǎn)收益率及增長趨勢。凈資產(chǎn)收益率=凈利潤/凈資產(chǎn)。凈資產(chǎn)收益率說明了一家公司所擁有的每一元凈資產(chǎn)一年所能創(chuàng)造的價值，能夠比較公允的說明一家公司創(chuàng)造價值的能力。利潤高的企業(yè)不一定最能創(chuàng)造價值，因為所創(chuàng)造的凈利潤與企業(yè)所擁有的資產(chǎn)密切相關。每股收益也不能作為選擇最能創(chuàng)造價值公司的指標，因為每股收益與公司所擁有的股份數(shù)量密切相關。在選擇最能創(chuàng)造價值公司的過程中，考察了所有A股上市公司2009年、2010年連續(xù)三年的凈資產(chǎn)收益率以及剛剛披露的上市公司2011中期年報中的凈資產(chǎn)收益率，并對此進行排名。我們可以發(fā)現(xiàn)，雙鷺藥業(yè)（股票代碼002038）在2009年凈資產(chǎn)收益率為28.37，排名為394，在2010年凈資產(chǎn)收益率為25.42%，排名為324，在2011年10月26日的凈資產(chǎn)收益率為32.16%，在所有A股上市公司中排名19位，該指標的最近一期行業(yè)平均值為4.67%，雙星新材連續(xù)三年凈資產(chǎn)收益率均大幅增長，截至去年已經(jīng)進入凈資產(chǎn)收益率排名前20位，而且增長勢頭仍然強勁，在所有A股上市公司凈資產(chǎn)收益率增長表現(xiàn)方面表現(xiàn)十分突出。我認為，雙鷺藥業(yè)是所有A股上市公司中最能創(chuàng)造價值的公司。二、其他一些參考指標每股收益（元）2010年10月26日市場平均值:0.31(黑線)行業(yè)平均值:0.37(紅線)

吉林敖東片仔癀浙江醫(yī)藥力生制藥ST東盛雙鷺藥業(yè)財務狀況2.721.381.321.311.211.16行業(yè)排名123456市場平均值0.31行業(yè)平均值0.37從每股收益來看，雙鷺暫居第6位，距第一位吉林敖東的2.72還有很大差距，說明雙鷺藥業(yè)還有很大的發(fā)展空間。財務比率2010-12-312009-12-312008-12-312007-12-312006-12-31每股收益(元)1.08290.98080.87701.090.61銷售凈利率(%)60.367062.496061.013056.761034.9740利潤表(萬元)2010-12-312009-12-312008-12-312007-12-312006-12-31營業(yè)收入45784.2039002.4635800.2923753.1014393.64營業(yè)成本10674.166698.404903.628162.615312.76營業(yè)利潤28157.5826285.9122899.6813945.025743.29利潤總額31955.3327304.3423598.2614908.365818.82年份2004200520062007200820092010凈資產(chǎn)收益率8.868.8611.8224.4528.6525.2822.90由圖可以看出，雙鷺的凈資產(chǎn)收益率呈現(xiàn)一個大幅上升的趨勢，表現(xiàn)出強勁的發(fā)展勢頭。三、同其他生物制藥的企業(yè)的對比對比企業(yè)我選擇了同是在北京而且也是在做生特疫苗的企業(yè)北京雙鶴藥業(yè)，我就以下一些盈利能力和成長能力的指標進行了對比。主營業(yè)務收入增長率主營業(yè)務收入增長率(%)年份20032004200520062007200820092010雙鷺藥業(yè)(002038)43.060230.964727.410823.256862.547350.71848.944517.388雙鶴藥業(yè)(600062)15.2697-1.2599.5744-10.094410.24048.66671.74546.52742、凈資產(chǎn)收益率凈資產(chǎn)收益率(%)年份20032004200520062007200820092010雙鷺藥業(yè)(002038)27.148.868.8611.8224.4528.6525.2822.9雙鶴藥業(yè)(600062)4.150.3110.89.0819.9112.3613.0113.463、凈資產(chǎn)增長率凈資產(chǎn)增長率(%)年份20032004200520062007200820092010雙鷺藥業(yè)(002038)34.3913214.16965.821311.689929.196538.172728.906623.223雙鶴藥業(yè)(600062)3.8601-1.31812.26993.320418.018533.229612.19911.06554、總資產(chǎn)增長率總資產(chǎn)增長率(%)年份20032004200520062007200820092010雙鷺藥業(yè)(002038)47.6446156.75034.125513.969226.809834.413429.332322.4324雙鶴藥業(yè)(600062)17.5503-6.3033-5.2659-13.947111.946316.212410.493110.35695、凈利潤增長率從以上五個指標中，可又看出無論是從盈利能力還是發(fā)展能力，雙鷺藥業(yè)都明顯高于同行業(yè)同地區(qū)的雙鶴藥業(yè)。因此我們說，雙鷺藥業(yè)更能創(chuàng)造企業(yè)價值。三、管理用資產(chǎn)負債表調整與預測對雙鷺藥業(yè)2009年、2010年的資產(chǎn)負債表數(shù)據(jù)進行調整得到管理資產(chǎn)負債表，以往年管理資產(chǎn)負債表為根據(jù)，按照銷售收入百分比法對經(jīng)營性資產(chǎn)項目進行估計合理預測，并相應調整其余部分項目，調平后得到管理資產(chǎn)負債表。估計銷售收入增長百分比依據(jù)：1、2009年雙鷺藥業(yè)主營業(yè)務收入增長率9%，2010年銷售收入增長17.4%。2011年主營業(yè)務收入增長率為29%。2、2011年7月底，《生物醫(yī)藥十二五規(guī)劃》出臺，為生物制藥企業(yè)提供有利的宏觀環(huán)境，再加上生物制藥的需要增長，因而我們可以以此為依據(jù)，預測2011年銷售收入增長36%，2012年銷售收入增長30%，2013銷售收入增長25%，2014銷售收入增長20%，2015銷售收入增長15%，2016年及以后增長趨于平穩(wěn)，按照行業(yè)正常增長率，每年增長10%。3、企業(yè)區(qū)分為經(jīng)營活動和金融活動兩個方面。經(jīng)營活動包括銷售商品或提供勞務等營業(yè)活動以及一次有關的生產(chǎn)性資產(chǎn)投資活動，企業(yè)在產(chǎn)品和要素市場上進行這些經(jīng)營活動。金融活動包括籌資活動以及多余資金的利用，企業(yè)在資本市場上進行這些金融活動。管理用資產(chǎn)負債表要求對資產(chǎn)負債表進行重新分類，分為經(jīng)營性和金融性兩類。經(jīng)營性資產(chǎn)和負債，是指在銷售商品或提供勞務的過程中涉及的資產(chǎn)和負債。金融性資產(chǎn)和負債是指在籌資過程中或利用多余的資金進行投資的過程中涉及的資產(chǎn)和負債。經(jīng)營性資產(chǎn)是銷售商品或提供勞務所涉及的資產(chǎn)。金融資產(chǎn)是利用經(jīng)營活動多余資金進行投資所涉及的資產(chǎn)。經(jīng)營性負債是銷售商品或提供勞務所涉及的負債。金融性負債是債務籌資活動所涉及的負債。管理用資產(chǎn)負債表的計算公式如下：資產(chǎn)=經(jīng)營性資產(chǎn)+金融性資產(chǎn)負債=經(jīng)營性負債+金融負債凈經(jīng)營資產(chǎn)=經(jīng)營資產(chǎn)—經(jīng)營負債凈金融負債=金融負債—金融資產(chǎn)資產(chǎn)=負債+所有者權益帶入公式：經(jīng)營性資產(chǎn)+金融性資產(chǎn)=經(jīng)營性負債+金融負債+所有者權益整理得到：凈經(jīng)營資產(chǎn)=凈金融負債+所有者權益表1管理用資產(chǎn)負債表管理用資產(chǎn)負債表2010200920102009凈經(jīng)營資產(chǎn)經(jīng)營性長期負債經(jīng)營性流動資產(chǎn)長期應付款（經(jīng)營）0.000.00貨幣資金（經(jīng)營）45.7839.00專項應付款0.000.00應收票據(jù)(經(jīng)營）1.120.80遞延所得稅負債0.000.99應收賬款138.82115.55其他非流動負債0.003.55預付賬款58.67118.65經(jīng)營性長期負債合計0.004.54其他應收款1.095.30凈經(jīng)營性長期資產(chǎn)256.69184.07存貨29.5224.38凈經(jīng)營資產(chǎn)合計570.02508.53一年內到期的非流動資產(chǎn)25.550.00凈負債其他流動資產(chǎn)50.0053.00金融負債經(jīng)營性流動資產(chǎn)合計350.56356.67短期借款0.000.00經(jīng)營性流動負債交易性金融負債0.000.00應付票據(jù)(經(jīng)營）0.000.00應付利息0.000.00應付賬款8.0511.76一年內到期的非流動負債0.000.00預收賬款2.380.55長期借款0.000.00應付職工薪酬2.041.77應付債券0.000.00應繳稅費20.7613.53金融負債合計0.000.00應付股利金融資產(chǎn)其他應付款3.983.20貨幣資金（非經(jīng)營）400.11379.12預計負債交易性金融資產(chǎn)11.5721.86其他流動負債0.001.40應收利息3.061.27經(jīng)營性流動負債合計37.2232.21應收股利0.000.00凈經(jīng)營營運資本313.34324.46可供出售金融資產(chǎn)92.940.00經(jīng)營性長期資產(chǎn)持有至到期投資0.000.00長期應收款0.000.00長期股權投資133.6672.28投資性房地產(chǎn)0.000.00金融資產(chǎn)合計641.33474.52固定資產(chǎn)180.7798.70凈負債-641.33-474.52在建工程1.443.07股東權益固定資產(chǎn)清理0.000.00股本252.98251.40生產(chǎn)性生物資產(chǎn)0.000.00資本公積38.9037.68油氣資產(chǎn)0.000.00減：庫存股0.000.00無形資產(chǎn)37.2834.24盈余公積94.9074.29研發(fā)支出30.5419.26未分配利潤803.97602.14商譽0.000.00外幣報表折算差額0.000.00長期待攤費用2.930.46歸屬于母公司股東權益1,190.75965.51遞延所得稅資產(chǎn)3.723.88少數(shù)股東權益20.6017.54其他非流動資產(chǎn)0.0029.00股東權益合計1,211.35983.06經(jīng)營性長期資產(chǎn)合計256.69188.61凈負債和股東權益合計570.02508.53表2預計資產(chǎn)負債表預計資產(chǎn)負債表年份基期201120122013201420152016銷售增長率（%）19363025201510預測假設：銷售收入457.84622.67809.461,011.831,214.201,396.331,535.96經(jīng)營現(xiàn)金（%）10.0010.0010.0010.0010.0010.0010.00其他經(jīng)營性流動資產(chǎn)（%）48.0048.0048.0048.0048.0048.0048.00經(jīng)營性流動負債（%）2.002.002.002.002.002.002.00長期資產(chǎn)/銷售收入（%）40.0040.0040.0040.0040.0040.0040.00短期借款/投資資本（%）5.005.005.005.005.005.005.00長期借款/投資資本（%）2.002.002.002.002.002.002.00項目凈經(jīng)營資產(chǎn)：經(jīng)營現(xiàn)金45.7862.2780.95101.18121.42139.63153.60其他經(jīng)營流動資產(chǎn)219.76298.88388.54485.68582.81670.24737.26減：經(jīng)營流動負債9.1612.4516.1920.2424.2827.9330.72=經(jīng)營營運資本256.39348.69453.30566.63679.95781.94860.14經(jīng)營性長期資產(chǎn)183.14249.07323.79404.73485.68558.53614.38減：經(jīng)營性長期負債0.000.000.000.000.000.000.00凈經(jīng)營長期資產(chǎn)183.14249.07323.79404.73485.68558.53614.38凈經(jīng)營資產(chǎn)總計：439.53597.76777.09971.361,165.631,340.471,474.52金融負債：短期借款21.9829.8938.8548.5758.2867.0273.73長期借款8.7911.9615.5419.4323.3126.8129.49金融負債合計：30.7741.8454.4068.0081.5993.83103.22金融資產(chǎn)602.40602.40602.40602.40602.40602.40602.40凈負債（凈金融資產(chǎn)）-571.63-560.56-548.01-534.41-520.81-508.57-499.19股本253.00253.00253.00253.00253.00253.00253.00年初未分配利潤602.14758.16905.321,072.091,252.771,433.441,596.04本年利潤204.11277.59360.87451.08541.30622.50684.75本年股利48.09130.44194.09270.41360.63459.89560.08年末未分配利潤758.16905.321,072.091,252.771,433.441,596.041,720.71股東權益合計：1,011.161,158.321,325.091,505.771,686.441,849.041,973.71凈負債及股東權益合計：439.53597.76777.09971.361,165.631,340.471,474.52四、管理用利潤表調整與預測同樣，對雙鷺2009年、2010年的利潤表數(shù)據(jù)進行調整得到管理利潤表，以往年管理管理利潤表為根據(jù)，按照銷售收入百分比法對利潤表經(jīng)營項目進行估計合理預測。區(qū)分經(jīng)營活動和金融活動，不僅涉及資產(chǎn)負債表，還涉及利潤表。經(jīng)營活動的利潤反映了管理者的經(jīng)營業(yè)績。通過經(jīng)營活動取得盈利是企業(yè)的目的，也是增加股東財富的基本途徑。金融活動的目的是籌集資金，籌集資金的目的是投資生產(chǎn)經(jīng)營，而不是投資金融市場獲利。利用投資的剩余部分返回到資本市場上取得金融收益，不是企業(yè)的經(jīng)營目標。管理用利潤表要區(qū)分經(jīng)營損益和金融損益。經(jīng)營損益和金融損益的劃分，應與資產(chǎn)負債表上的經(jīng)營資產(chǎn)和金融資產(chǎn)的劃分相對應。金融損益是指金融負債利息和金融資產(chǎn)收益的差額，即扣除利息收入、金融資產(chǎn)公允價值表東收益等以后的利息費用。由于存在所得稅，在計算利息費用的稅后結果也計為金融損益。經(jīng)營損益為金融損益以外的當期損益。管理用利潤表的基本公式如下：凈利潤=經(jīng)營損益+金融損益=稅后經(jīng)營凈利潤—稅后利息費用=稅前經(jīng)營利潤*（1-所得稅稅率）—利息費用*（1—所得稅稅率）其中T=上年所得稅/上年利潤由上公式得到T=13.5%表3管理用利潤表管理用利潤表20102009經(jīng)營損益一.營業(yè)總收入457.84390.02其中：營業(yè)收入457.84390.02二.營業(yè)總成本193.42149.29其中：營業(yè)成本106.7466.98營業(yè)稅金及其附加5.524.74銷售費用18.9814.40管理費用68.8963.87資產(chǎn)減值損失（經(jīng)營）0.516.08加：公允價值變動收益（經(jīng)營）-9.1311.39三：稅前營業(yè)利潤255.30252.13加：營業(yè)外收入37.9910.22減：營業(yè)外支出0.010.03其中：非流動資產(chǎn)處置損失四：稅前經(jīng)營利潤293.27262.31減：經(jīng)營利潤所得稅33.5125.55五：稅后經(jīng)營凈利潤（營業(yè)凈利潤，NOPAT)259.76236.76金融損益六：利息費用0.000.00減：利息費用抵稅0.000.00七：稅后利息費用0.000.00八：凈利潤276.39243.75表4預計利潤表預計利潤表預測假設年份基期201120122013201420152016銷售增長率（%）19.0036.0030.0025.0020.0015.0010.00銷售成本率（%）25.0025.0025.0025.0025.0025.0025.00銷售和管理費用/銷售收入（%）20.0020.0020.0020.0020.0020.0020.00折舊與攤銷/銷售收入（%）3.003.003.003.003.003.003.00短期債務利率（%）6.506.506.506.506.506.506.50長期債務利率（%）7.507.507.507.507.507.507.50平均所得稅稅率（%）0.140.140.140.140.140.140.14利潤表項目稅后經(jīng)營利潤：一、銷售收入457.84622.67809.461,011.831,214.201,396.331,535.96減：銷售成本114.46155.67202.37252.96303.55349.08383.99銷售和管理費用91.57124.53161.89202.37242.84279.27307.19折舊與攤銷13.7418.6824.2830.3536.4341.8946.08二、稅前經(jīng)營利潤238.08323.79420.92526.15631.38726.09798.70減：經(jīng)營利潤所得稅32.1643.7456.8671.0885.2998.09107.89三、稅后經(jīng)營利潤205.92280.05364.06455.08546.09628.00690.80金融損益：四、短期借款利息1.431.942.533.163.794.364.79加：長期借款利息0.660.901.171.461.752.012.21五、利息費用合計2.092.843.694.615.546.377.00減：利息費用抵稅0.280.380.500.620.750.860.95六、稅后利息費用1.812.463.193.994.795.516.06七、稅后利潤合計204.11277.59360.87451.08541.30622.50684.75加：年初未分配利潤602.14758.16905.321,120.101,407.561,765.612,182.86八、可供分配的利潤806.251,035.751,266.191,571.181,948.862,388.112,867.61減：應付普通股股利48.09130.44146.09163.62183.25205.24229.87九、未分配利潤758.16905.321,120.101,407.561,765.612,182.862,637.74五．自由現(xiàn)金流量估計管理用現(xiàn)金流量表應區(qū)分為經(jīng)營僅僅流量和金融現(xiàn)金流量。其中經(jīng)營現(xiàn)金流量是指企業(yè)因銷售商品或提供勞務等營業(yè)活動以及與此有關的生產(chǎn)性資產(chǎn)投資活動所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量。金融活動現(xiàn)金流量是指企業(yè)因為籌資活動和金融市場投資活動而產(chǎn)生的現(xiàn)金流量。經(jīng)營現(xiàn)金流量，代表了企業(yè)經(jīng)營活動的全部成果，是企業(yè)生產(chǎn)的現(xiàn)金，因此又稱為實體現(xiàn)金流量。企業(yè)的價值據(jù)定于未來預期的實體現(xiàn)金流量。管理者要使企業(yè)更有價值，就應當增加企業(yè)的尸體現(xiàn)金流量。這里實體現(xiàn)金流量我們稱為自由現(xiàn)金流量。管理用現(xiàn)金流量表所用基本公式如下：營業(yè)現(xiàn)金毛流量=稅后經(jīng)營凈利潤+折舊與攤銷營業(yè)現(xiàn)金凈流量=營業(yè)現(xiàn)金毛流量—經(jīng)營營運資本凈增加自由現(xiàn)金流量=營業(yè)現(xiàn)金凈流量—凈經(jīng)營長期資產(chǎn)總投資=營業(yè)現(xiàn)金凈流量—（凈經(jīng)營長期資產(chǎn)增加+折舊與攤銷）=稅后經(jīng)營凈利潤+折舊與攤銷—經(jīng)營營運資本凈增加—（凈經(jīng)營長期資產(chǎn)增加+折舊與攤銷）=稅后經(jīng)營凈利潤—凈經(jīng)營資產(chǎn)凈投資表5預計現(xiàn)金流量表預計現(xiàn)金流量表年份基期201120122013201420152016稅后經(jīng)營利潤259.76280.05364.06455.08546.09628.00690.80加：折舊與攤銷13.7418.6824.2830.3536.4341.8946.08營業(yè)現(xiàn)金毛流量273.50298.73388.34485.43582.52669.89736.88減：經(jīng)營營運資本增加92.30104.61113.33113.33101.9978.19營業(yè)現(xiàn)金凈流量206.43283.74372.11469.19567.90658.69減：凈經(jīng)營性長期資產(chǎn)增加65.9374.7280.9580.9572.8555.85減：折舊與攤銷18.6824.2830.3536.4341.8946.08=實體現(xiàn)金流量121.82184.73260.80351.82453.16556.76債務現(xiàn)金流量：稅后利息費用2.463.193.994.795.516.06減：短期借款增加7.918.979.719.718.746.70減：長期借款增加3.163.593.893.893.502.68債務現(xiàn)金流量合計：-8.62-9.36-9.61-8.81-6.73-3.33股權現(xiàn)金流量：股利分配（本年股利）130.44194.09270.41360.63459.89560.08減：股權資本發(fā)行0.000.000.000.000.000.00股權現(xiàn)金流量合計：130.44194.09270.41360.63459.89560.08融資現(xiàn)金流量合計121.82184.73260.80351.82453.16556.76六、資本成本的確定WACC=(Vd/V)*Kd*(1-T)+(Ve/V)*Ke權益資金成本的確定我分別選取了滬深300指數(shù)和雙鷺藥業(yè)2006年-2011年10月份的月數(shù)據(jù)，計算月收益率，然后計算滬深300的幾何平均收益率，得到Rm=16.67%以十年期國債利率為無風險利率，經(jīng)查得Rf=3.77%由公式β=（X-X平均）*(Y-Y平均)/(X-X平均)^2得到β為0.5886.權益資金成本為Re=Rf+β*(Rm-Rf)=11.36%表6貝塔系數(shù)和資本成本計算表貝塔系數(shù)和資本成本日期滬深300指數(shù)收益率XX平均X-X平均(X-X平均)^2雙鷺藥業(yè)收益率YY平均Y-Y平均（X-X平均）*(Y-Y平均)2005/12/30923.452.142006/1/251,009.600.09330.02130.07200.00522.0600-0.03740.0485-0.0859-0.00622006/2/281,053.010.04300.02130.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