2023年棉花行業(yè)分析報告

2023年棉花行業(yè)分析報告目錄一、棉價走勢的歷史：從現(xiàn)貨到期貨，從國內(nèi)到全球大宗商品 PAGEREFToc374802831\h41、國內(nèi)棉花價格：當前棉價現(xiàn)貨低于期貨價格，期貨價格低于收儲價格 PAGEREFToc374802832\h4（1）2023年-2023年，低位穩(wěn)定 PAGEREFToc374802833\h4（2）2023年-2023年3月，上漲階段 PAGEREFToc374802834\h5（3）2023年3月至今，暴跌直至低位徘徊 PAGEREFToc374802835\h52、國外棉花價格：國內(nèi)外價差持續(xù)擴大 PAGEREFToc374802836\h6（1）國外棉價走勢：目前處在合理范圍 PAGEREFToc374802837\h6（2）國內(nèi)外棉價對比：價差持續(xù)擴大 PAGEREFToc374802838\h7二、棉價的決定因素：成本、供求、資金、政策共同作用 PAGEREFToc374802839\h91、棉花的供給面分析：國內(nèi)生產(chǎn)、庫存、進口共同作用 PAGEREFToc374802840\h10（1）國內(nèi)供給：預計2023年產(chǎn)量下滑，成本收益處于歷史低位 PAGEREFToc374802841\h10（2）國外供給：預計2023年全球產(chǎn)量下滑 PAGEREFToc374802842\h142、棉花的需求分析：預計2023年國內(nèi)棉花需求下滑 PAGEREFToc374802843\h16（1）下游：國外棉紗大量進口積壓國內(nèi)企業(yè)，服裝量價齊緩 PAGEREFToc374802844\h16（2）替代品：化纖價格受制于產(chǎn)能過剩 PAGEREFToc374802845\h183、影響棉價的政策分析：關注拋儲時間和量價 PAGEREFToc374802846\h20（1）收儲和拋儲：拋儲壓力增大 PAGEREFToc374802847\h20（2）進口配額發(fā)放：增發(fā)滑準關稅進口配額的可能性不大 PAGEREFToc374802848\h214、資金面：估計明年資金因素影響不大 PAGEREFToc374802849\h22三、棉價預判：明年一季度有望小幅反彈，3月后可能進入下行區(qū)間 PAGEREFToc374802850\h241、利空因素：庫存高企、國內(nèi)外價差擴大、拋儲壓力加大 PAGEREFToc374802851\h24（1）供需角度：全球庫存再創(chuàng)新高 PAGEREFToc374802852\h24（2）下游需求未見好轉 PAGEREFToc374802853\h27（3）國內(nèi)外棉價差 PAGEREFToc374802854\h28（4）拋儲壓力增大 PAGEREFToc374802855\h282、利多因素：進口配額受限、成本端推動價格中樞上移 PAGEREFToc374802856\h28（1）進口配額受限 PAGEREFToc374802857\h28（2）成本端推動價格中樞上移 PAGEREFToc374802858\h28四、棉價走勢對上市公司的業(yè)績影響 PAGEREFToc374802859\h29一、棉價走勢的歷史：從現(xiàn)貨到期貨，從國內(nèi)到全球大宗商品分析棉花價格，我們認為首先要認識到棉花經(jīng)歷的2個變化：（1）棉花“從現(xiàn)貨到期貨”的聯(lián)動過程：2023年我國出現(xiàn)棉花商品期貨，但由于電子撮合交易市場、外棉遠期合同等方式存在，2023年之前棉花期貨與現(xiàn)貨關聯(lián)度不大；（2）棉花“從國內(nèi)到全球大宗商品”的聯(lián)動過程：中國棉花進口量大增始于2023年，棉花的聯(lián)動性低于有色金屬等大宗商品，全球大宗商品價格2023年開始上漲，期棉于2023年才開始上漲，這也與商品本身供求有關。1、國內(nèi)棉花價格：當前棉價現(xiàn)貨低于期貨價格，期貨價格低于收儲價格2023年以前，我國棉花實行統(tǒng)收統(tǒng)購；自2023年，棉花開始實行市場化，2023年放開棉花收購，2023年出現(xiàn)棉花期貨。市場化后，我國棉價走勢大致經(jīng)歷了幾個階段（參見圖表1）：（1）2023年-2023年，低位穩(wěn)定8年中大部分時候棉價在15000元左右震蕩，2023、2023、2023年出現(xiàn)過跌破10000元的情況；2023-2023年經(jīng)歷了一輪暴漲暴跌，主要由于2023年下游紡織服裝出口大幅增長，而國內(nèi)天氣原因導致棉花減產(chǎn)、且進口配額不足；2023年棉花產(chǎn)量上升、前期大量囤貨、國家大規(guī)模進口配額發(fā)放則使得棉價下跌。（2）2023年-2023年3月，上漲階段2023年9月-2023年3月這一時期的暴漲（上漲到33000元）涵蓋了印度限制棉花出口、美棉簽約率較高、國家對棉花進行收儲等諸多因素，但最關鍵的是2點：（1）供給因素：受陰雨天氣影響，國內(nèi)棉花產(chǎn)量大幅下降，且全球棉花2023、2023年均減產(chǎn)；根據(jù)圖表2、3，2023年國內(nèi)供需缺口高達544萬噸，全球供需缺口高達44.81百萬包（即761.77萬噸）。（2）資金因素：國家4萬億投資政策下的充裕流動性使得資金因素在2023年四季度起到推波助瀾的作用；此外，2023年以來，國際棉花期貨介入，棉花國內(nèi)外、期現(xiàn)貨聯(lián)動性提高。（3）2023年3月至今，暴跌直至低位徘徊2023年3-9月的下跌，起主導作用的是“需求因素”。受歐債危機、美國主權信用級別下調(diào)的影響，海外經(jīng)濟持續(xù)低迷，紡織服裝出口增速放緩，但全球和國內(nèi)棉花卻從2023年開始增產(chǎn)。雖然2023-2023年國家進行了收儲，但收儲價格僅作為底部支撐，并不構成上漲動力。當前棉價現(xiàn)貨低于期貨價格，期貨價格低于收儲價格。2、國外棉花價格：國內(nèi)外價差持續(xù)擴大（1）國外棉價走勢：目前處在合理范圍歷史上來看，大部分時間國際棉價期貨和現(xiàn)貨在50-100美分之間，目前CotlookA和NYMEX棉花分別為82.75美分和72.91美分；期貨方面，2023年-2023年9月緩慢攀升，2023年9月從94美分開始暴漲至2023年4月的234美分?，F(xiàn)貨方面，從2023年的150美分暴漲至2023年3月的262美分，之后一直下滑至目前的85美分左右，其中烏茲別克斯坦到港價略高于美國和巴西，印度最低（參見圖表4、5）。（2）國內(nèi)外棉價對比：價差持續(xù)擴大2023年9月之前，國外棉價高于國內(nèi)，這主要受國外資金面因素的影響，最高價差為2023年3月時9190元/噸。而從2023年8月至今，由于國外棉價受經(jīng)濟低迷和棉花產(chǎn)量增加的影響處在下行通道，而收儲給了國內(nèi)棉價底部支撐，國內(nèi)棉價始終穩(wěn)定在1.8-2萬元/噸之間，國內(nèi)外棉價差持續(xù)擴大：目前國內(nèi)外棉價差約為4396元/噸，最高時為2023年5月達4777元/噸（參見圖表6）。（注：棉花進口成本=（進口棉基準價+滑準稅）*（1+關稅稅率）*（1+增值稅率）+港口費用。其中，滑準稅粗略按照570元/噸計算，關稅稅率按照1%，增值稅率按照13%，進口棉基準價＝到港外棉價/100*匯率*2204.62。）國內(nèi)外棉價差擴大促使我國棉花進口量大增，2023年我國進口棉花544萬噸，同比增長110.85%；2023年5-10月仍保持在100%左右的增速。國內(nèi)外棉價差擴大、但進口配額又受限的背景下，也有些企業(yè)直接選擇進口棉紗，因此今年棉紗的進口量也大幅增長，增速在50%以上（參考圖表7、8）。二、棉價的決定因素：成本、供求、資金、政策共同作用總的來說，我們分析，植棉成本決定棉價的中長期走勢；而就短期走勢來看，在經(jīng)濟上升期，供給面起決定性作用；反之，在經(jīng)濟低迷期，需求面和資金面起決定性作用。1、棉花的供給面分析：國內(nèi)生產(chǎn)、庫存、進口共同作用（1）國內(nèi)供給：預計2023年產(chǎn)量下滑，成本收益處于歷史低位1）國內(nèi)植棉面積有所下滑受棉價暴漲影響，我國棉花產(chǎn)量自2023年起恢復至正增長，2023年播種面積為503.8萬公頃，增長3.9%；年產(chǎn)659萬噸，增長10.53%（參見圖表9）；但USDA預計2023年我國產(chǎn)量下滑5%。我國前5大棉花生產(chǎn)區(qū)（新疆、山東、河北、湖北和河南）占到全國播種面積78%，其中新疆棉花質量最高，是全國唯一的長絨棉產(chǎn)地，播種面積占比33%，產(chǎn)量占比44%（參見圖表10、11），從數(shù)據(jù)能夠推測出新疆的單產(chǎn)量較高（1769公斤/公頃）；而山東、河北、湖北、河南4省單產(chǎn)量較低，僅在1000公斤/公頃左右（參見圖表12）。近幾年，內(nèi)地棉區(qū)產(chǎn)量和品質均不斷下降，預計未來新疆將逐漸成為棉花產(chǎn)地重心。2023-2023年7年間，全國棉花播種面積下降了12%，大部分地區(qū)都處于下降趨勢（河南-58%，山東-29%），主產(chǎn)區(qū)中新疆、湖北仍為正增長（分別增長44%和20%）（參見圖表13）。2）國內(nèi)植棉成本收益：目前植棉收益處于歷史低位，且低于其他農(nóng)產(chǎn)品根據(jù)《全國農(nóng)產(chǎn)品成本收益資料匯編》，2023年我國棉花種植每畝種植總成本為1577.45元（包括每畝土地成本197.11元、每畝人工成本858.21元、每畝物質與服務費用522.13元，即土地、人工、物質與服務費用分別占比12%、54%和33%），每畝平均出售價格為902.55元（市場價，不含政府補貼），每畝現(xiàn)金收益為568.6元，每畝凈利潤為202.49元，每畝成本利潤率為12.84%，土地、人工、物質與服務費用2023-2023年7年復合增長率分別為12%、13%和8%；而每畝平均售價僅上漲7%，每畝現(xiàn)金收益、每畝凈利潤和每畝成本利潤率復合增速為7%、-1%和-11%。2023年作為植棉收益最高的一年，每畝平均出售價格為1238.26元，每畝現(xiàn)金收益為951.79元，每畝凈利潤為983.97元，每畝成本利潤率為74.33%；2023年為植棉收益最差（凈虧損）的一年，每畝平均出售價格為522.53元，每畝現(xiàn)金收益為288.53元，每畝凈利潤為-16.71元，每畝成本利潤率為-1.54%。總的來看，雖然2023年的棉花售價和每畝現(xiàn)金收益不低，但考慮成本上漲等因素，2023年的每畝凈利潤和成本利潤率已處于歷史低位，僅高于最差的2023年水平（參見圖表14-17）。如果國家不進行補貼，考慮近些年內(nèi)地棉區(qū)面積、產(chǎn)量、質量下降的情況，棉花很可能成為繼大豆、橡膠、鐵礦石之后又一個失去話語權的品種。通過對比主要農(nóng)產(chǎn)品歷年每畝成本利潤率，我們發(fā)現(xiàn)：2023年植棉成本利潤率（12.84%）已經(jīng)低于大多數(shù)農(nóng)產(chǎn)品，極大影響了農(nóng)民的植棉意愿；而且，棉花不能享有其他糧食農(nóng)產(chǎn)品的最低收購價政策；而在2023年棉價暴漲時期，植棉成本利潤率僅低于蘋果和蔬菜；在2023年低谷時期，植棉成本利潤率是所有品種中最低的（參見圖表18、19）。而假設一名農(nóng)民種10畝棉花，按每畝凈利潤202.49元算，全年收入僅為2025元，也遠低于外出打工收入。3）天氣：近些年天氣災害增多棉花一年僅種一季，種植季分布在3-5月，新棉集中在9月上市。棉花原產(chǎn)于亞熱帶，喜熱、好光、耐旱、忌漬，陰雨、洪澇天氣對其影響最大。全球溫室效應導致的光輻射量下降、水分分布不均勻、尤其是短期極端高溫低溫、短期極端干旱暴雨等天氣對棉花生產(chǎn)產(chǎn)生顯著影響。棉花生長期（4—11月）長達7個月，其產(chǎn)量品質形成關鍵期（7—9月）極易遭受多種極端天氣條件，威脅我國的棉花安全生產(chǎn)。根據(jù)國家氣象中心農(nóng)業(yè)氣象中心分析，至今年9月末，全國棉區(qū)綜合氣候適宜指數(shù)為適宜，棉區(qū)大部分光溫適宜，利于棉花裂鈴吐絮和采摘晾曬；預計2023年全國棉花平均單產(chǎn)為1320公斤/公頃，較2023年增加0.9%。（2）國外供給：預計2023年全球產(chǎn)量下滑全球棉花種植面積自2023-2023年一直下降，這也直接促成了2023年棉價的暴漲；2023-2023年在棉價上漲的促動下，植棉面積有所回升，2023年為3013萬公頃，下滑2%；產(chǎn)量為124.28百萬包，增長6.8%；USDA預計2023年播種面積增長11%，但產(chǎn)量下降6%（主要由于中國下降5%、印度下降8%、巴基斯坦下降6%、巴西下降25%，但美國上升12%）（參見圖表20）。全球主要棉花生產(chǎn)國為中國、美國、印度、巴斯和巴基斯坦，5大國植棉面積占比73%、產(chǎn)量占比78%。美棉、澳棉、西非棉及中亞棉等級較高，印棉、巴基斯坦棉等級略低。從出口情況來看，中國和巴基斯坦出口很少，美國是第一大出口國，出口全球占比32%，巴西和印度出口占比分別為11%、10%（參見圖表21、22）。我國是全球第一大棉花進口國，進口全球占比為30%，巴基斯坦和印度進口占比為7%和3%。1）美國：關注美棉國內(nèi)簽約率美國棉花質量相對穩(wěn)定、交貨及時、且美棉出口政策相對寬松，價格一般處于市場的中上水平，但美棉國內(nèi)簽約率較高的話則不利于出口。2023年我國從美國進口棉花97.98萬噸，同比下降2.9%；進口金額為29.36億元，數(shù)量和金額占比為29%和31%。2）印度：出口政策多變2023年中國進口的印度棉為101.26萬噸，超過了美國（97.98萬噸），但由于印度棉價偏低，美棉進口金額份額仍為最大。印度棉價格低，但出口政策歷來多變，不過國內(nèi)企業(yè)對此已有預防，西非棉、南美棉或中亞棉都可以代替交貨，因此即使印度限制棉花出口短期對企業(yè)影響并不大。今年印度出現(xiàn)大面積的干旱天氣可能影響2023/13年度的棉花出口，估計減少10-15%。2、棉花的需求分析：預計2023年國內(nèi)棉花需求下滑（1）下游：國外棉紗大量進口積壓國內(nèi)企業(yè)，服裝量價齊緩從全球角度來看，2023-2023年棉花需求增速放緩，其中2023-2023年為負增長。我們分析，這有棉花供給下降的原因，也有金融危機帶來的下游低迷影響。2023-2023年棉花需求亦為負增長，USDA預計2023年全球棉花消費小幅回升3%，基本和2023年棉花消費水平持平，相當于歷史平均水平（參見圖表23）；就我國棉花需求來看，國家統(tǒng)計局和USDA均預測2023年中國棉花需求增速為-7%左右（參見圖表24、25）。從柯橋紡織總景氣指數(shù)來看，2023年一季度達到了歷史第二低點（1191.04），歷史最低點在2023年一季度（1040.97）。二季度行業(yè)有所回升，但在庫存高企、人力成本上升的背景下，依舊低迷。從紗線來看，2023年1-10月紗線累計產(chǎn)量為2675.2萬噸，累計同比增長14%，仍處于2023年高位回落階段，10月紗線出口僅增長1.74%，國內(nèi)紗線受進口紗線沖擊明顯（參見圖表26、27）。從服裝來看，今年經(jīng)歷了“量價齊緩”的過程，量增僅在個位數(shù)（參見圖表28）。（2）替代品：化纖價格受制于產(chǎn)能過?；w作為棉花的替代品，在棉價格過度上漲時比例便會提高，2023年棉花的在全部纖維的消費量占比從2023年的35.7%下降至27.85%。根據(jù)“十四五規(guī)劃”要求，預計至2023年棉花的消費量估計在1200萬噸以內(nèi)，增長速度顯著放緩；棉花占比由2023年的28%降到2023年的25%左右，化纖占比由2023年的70%提高到2023年的75%以上（參見圖表29）。各種化纖品種中，粘膠短纖由于去庫存較快在11月上旬迎來小幅反彈，粘膠價格高位運行也利好竹纖維，但總體來看粘膠價格仍缺乏下游好轉的支撐；歷史上看，粘膠短纖和棉花的價差在3000-4000元（參見圖表30）；從長期來看，與棉花走勢相關性最高的是滌綸長絲，而且滌綸長絲產(chǎn)能擴張對于成本和技術投入的要求高于短纖，產(chǎn)能增速低于需求增速，2023-2023年國內(nèi)長絲產(chǎn)能擴張復合增長率僅為7%。3、影響棉價的政策分析：關注拋儲時間和量價（1）收儲和拋儲：拋儲壓力增大國家在棉花供過于求時往往實行收儲政策，從而起到蓄水池的作用。2023年9月，國家啟動了棉花收儲政策，三級皮棉按照19800元/噸敞開收購。截至2023年3月底共收儲313萬噸，占當年棉花總產(chǎn)量的43%；再加上陳棉30萬噸、外棉100萬噸，合計442萬噸。2023年2月29日，國家公布了2023年棉花臨時收儲預案，三級皮棉收儲價格為20400元/噸，比上年度提高了600元；執(zhí)行時間為2023年9月1日-2023年3月31日。2023年11月15日，在受災地區(qū)放寬收儲質量標準到5級，即527級棉花每噸價格為17544元。截至2023年12月10日累計收儲387萬噸，9月拋儲50萬噸，國儲庫存合計779萬噸（參見圖表31）。我們分析，收儲對棉價有一定的托底作用，但收儲公布之后棉價往往下跌、巨量庫存壓制上漲空間；今年3月底收儲結束后，棉價下跌直至9月的18500元/噸，目前現(xiàn)貨價<期貨價<收儲價，收儲對于企業(yè)來說是最優(yōu)之選，大部分新棉進了國家儲備。收儲未明顯收緊之前，新棉可能入市不多，從而拋儲壓力增大、但利好高等級棉花。而從拋儲和收儲均價對比來看，拋儲虧損在2023元以上，因此我們判斷未來拋儲價格有可能上調(diào)；市場需求主要由低價的拋儲供應，利好紡織企業(yè)，而不利于棉花收購加工企業(yè)。（2）進口配額發(fā)放：增發(fā)滑準關稅進口配額的可能性不大我國的棉花進口配額主要包括：1%關稅內(nèi)配額和滑準稅配額。國內(nèi)對棉花的進口實行比例配額制，即對配額以內(nèi)的進口棉花征收較低的關稅（1%），配額以外的進口棉花將不享受此項關稅優(yōu)惠（非配額部分以76%的進口關稅征收，2023年減至40%）。由于國內(nèi)外棉價差擴大，而發(fā)改委于9月叫停配額發(fā)放，今年配額尤為緊俏，一噸配額被炒至3000~4000元（往年在1000元左右）。在內(nèi)外價差擴大的背景下，發(fā)放配額則沖擊國內(nèi)棉價；而不發(fā)放則使紡織企業(yè)受損，陷入兩難。目前，我國棉花的實際年進口量在300萬噸左右，棉花實際進口量遠高于配額。從明年情況來看，根據(jù)發(fā)改委的2023年進口關稅配額量，此次棉花的配額是89.4萬噸（參見圖表32）；考慮2023年約5-10萬噸配額可展期，則2023年配額合計仍不足100萬噸。從今年的情況來看，繳納40%關稅清關進口棉花比重較高；我們判斷，若ICE期棉主力合約持續(xù)低于70美分/磅，這一比例仍會大幅上升，從而估計2023年進口外棉的實際數(shù)量不會低于200萬噸。2023年棉花滑準稅配額已下發(fā)210萬噸。由于國家對1%關稅內(nèi)配額申請企業(yè)資質要求較高，因此對于絕大多數(shù)中小紡織企業(yè)來說，棉花滑準稅配額的發(fā)放對其影響更為重要。我們判斷，從國家鼓勵出口和國家儲備棉總量高企來看，增發(fā)滑準關稅進口配額的可能性不大。4、資金面：估計明年資金因素影響不大資金對棉價的影響可分為產(chǎn)業(yè)鏈囤貨以及游資炒作2個方面。（1）產(chǎn)業(yè)鏈囤貨則主要在于市場對棉價走勢的預期，一般囤貨2-3個月。根據(jù)中國棉花信息網(wǎng)信息，2023年8月底時，企業(yè)棉花庫存量在200噸以下的占60%，在1000噸以下的占80%。上市公司中，魯泰A于2023年年初已采購低價棉花（囤貨在一年左右）、華孚色紡在2023年9月漲價之前也已完成低價囤貨（參見圖表33、34）。因此，搶購囤貨也是2023-2023年棉價暴漲的因素之一。（2）游資炒作受到宏觀流動性、以及貨幣政策的影響。2023年四季度是國內(nèi)外資金對棉價推波助瀾的高峰期（參見圖表35）。目前美國陷于財政懸崖爭端中、歐債危機依然持續(xù)、國內(nèi)投資政策估計于明年10月左右推出，因此估計到明年上半年資金因素影響不大。三、棉價預判：明年一季度有望小幅反彈，3月后可能進入下行區(qū)間我們分析，2023年3月的收儲、2023年進口配額預計不超過100萬噸、國內(nèi)和全球植棉面積大幅下降，這些將對短期棉價構成支撐，明年3月前有可能小幅反彈，但在下游需求尚未見底、國內(nèi)外棉價差持續(xù)擴大的基礎上，國內(nèi)棉價上漲空間有限，預計在2023年3月收儲后可能進入下行區(qū)間。1、利空因素：庫存高企、國內(nèi)外價差擴大、拋儲壓力加大（1）供需角度：全球庫存再創(chuàng)新高1）全球：根據(jù)USDA11月供需報告，2023/13年度全球棉花產(chǎn)量為116.83百萬包，同比下降6%；全球棉花需求為1.06億包，同比下降1%；全球棉花庫存（80.27百萬包，上漲1.5%）和庫存消費比（75%，上漲12%）繼2023年后再創(chuàng)歷史新高，嚴重供過于求。根據(jù)1981/82至今的歷史數(shù)據(jù)，32年平均棉花庫存消費比為51.52%，平均庫存量為48.21百萬包（參見圖表36、37）。2）中國：根據(jù)USDA11月供需報告，2023/13年度中國棉花產(chǎn)量為31.5百萬包，下降5%；中國棉花需求為35.5百萬包，下降7%；中國棉花庫存為37.11百萬包（上漲23%），庫存消費比為104%（上漲32%），處于歷史高位，僅次于1984年和1996-2023年（參見圖表38、39）。此外，美國、印度和巴基斯坦庫存消費比為39%、34%和29%，庫存壓力不大，巴西為81%（參見圖表40）。根據(jù)中國棉花信息網(wǎng)的統(tǒng)計，截至9月底，國內(nèi)棉花商業(yè)庫存總量為147萬噸（含外棉和進入流通環(huán)節(jié)的棉花，不含儲備棉），同比增長83%；其中外棉庫存比例為49.86%。9月紡織企業(yè)在庫棉花庫存量為79.45萬噸，同比增加9.97%，（2）下游需求未見好轉若以行業(yè)景氣指數(shù)或出口增速為判斷棉價的先行指標來看，根據(jù)上文分析，仍未見拐點信號。紗線產(chǎn)量和出口量仍處于2023年高位回落階段，而且受進口紗線沖擊明顯。從服裝來看，量增僅在個位數(shù)，且上市公司調(diào)低了2023年外延增速。（3）國內(nèi)外棉價差由于國外棉價受經(jīng)濟低迷、以及棉花產(chǎn)量增加的影響處在下行通道，而收儲則給了國內(nèi)棉價底部支撐，國內(nèi)棉價始終穩(wěn)定在1.8-2萬元/噸之間，國內(nèi)外棉價差持續(xù)擴大，價差在4000-5000元/噸，不僅沖擊國內(nèi)棉花行業(yè)，也沖擊國內(nèi)紗線行業(yè)。（4）拋儲壓力增大目前現(xiàn)貨價<期貨價<收儲價，收儲對于企業(yè)來說是最優(yōu)之選，大部分新棉進了國家儲備。新棉入市不多，從而拋儲壓力增大。而從拋儲和收儲均價對比來看，拋儲虧損在2023元以上，因此我們判斷未來拋儲價格有可能上調(diào)。從國家鼓勵出口和國家儲備棉總量高企來看，增發(fā)滑準關稅進口配額的可能性不大。2、利多因素：進口配額受限、成本端推動價格中樞上移（1）進口配額受限因前期發(fā)放的進口配額逐漸消耗，且發(fā)改委明確表示今年后期不再發(fā)放，估計四季度棉花進口減少，對國內(nèi)棉價壓力有一定緩解；2023年進口配額發(fā)放合計不足100萬噸。（2）成本端推動價格中樞上移根據(jù)籽棉和皮棉之間的比價關系（參見圖表41），我們也可大致推算出皮棉的成本價。根據(jù)中國棉花協(xié)會加工分會2023年度棉花收購周報，截至11月16日，籽棉平均收購價格為8.48元/公斤，棉籽售價為2.02元/公斤，按衣分率38%、衣虧率1%、損耗率1%推算，皮棉成本價=【8.48-（1-38%-1%）*2.02】*1000/（38%-1.5%）+600=20457元/噸，高出國家收儲價。四、棉價走勢對上市公司的業(yè)績影響棉花成本在棉紡公司中占生產(chǎn)成本比重不一，魯泰在30%左右，華孚色紡在70%左右。在經(jīng)濟上升期、棉價上漲的情況下，相對有定價權的公司可以將成本轉嫁給下游，特別是前期儲備了低價庫存的公司，毛利率可獲得雙重提升，“買漲不買跌”特征明顯。目前2家棉紡上市公司保證棉花供應主要有兩條途徑：（1）進口配額：魯泰和華孚色紡分別有2萬和3萬噸。（2）自有棉田：華孚色紡控股股東華孚集團在新疆自有8萬畝棉田；魯泰子公司新疆魯泰豐收棉業(yè)在新疆自有13萬畝棉田，自產(chǎn)棉花占比30%左右，抵抗棉價波動風險更強，也更利于控制成本，毛利率高于華孚色紡，且更加平穩(wěn)（參見圖表42）。此外，華孚色紡在2023年11月30日收到《新疆兵團有關棉花優(yōu)惠政策的通知》，對師市轄區(qū)內(nèi)的棉紡企業(yè)實施階段性補貼政策，補貼時限為2023年10月1日至2023年3月31日，補貼標準為在補貼時限內(nèi)生產(chǎn)的棉紗，按銷量每噸補貼600元。從而，公司在新疆享受此優(yōu)惠政策范圍內(nèi)的工廠正常達產(chǎn)并實現(xiàn)銷售的情況下，將有1.67萬噸紗線享受每噸補貼600元的優(yōu)惠，預計產(chǎn)生補貼收益約1000萬元，其中第四季度500萬元，2023年第一季度500萬元。從棉價和股價走勢、行業(yè)走勢對比來看，股價往往提前反應（2個月左右）、滯后下跌（4-6個月）：棉價從2023年11月的低點開始上漲，到2023年3月達到最高點，漲幅為185%；魯泰和華孚色紡從2023年9月開始上行，分別于2023年7月和9月達到高點，漲幅分別為86%和497%，華孚色紡股價彈性更大。

2023年電子行業(yè)智能化分析報告2023年9月目錄一、消費電子發(fā)展趨勢：智能性和便攜性 3二、谷歌眼鏡開創(chuàng)可穿戴設備先河 4三、智能手表將續(xù)寫可穿戴設備輝煌 51、第一代智能手表缺乏外觀設計和生態(tài)系統(tǒng)支持 52、第二代智能手表側重運動和健康監(jiān)測 53、即將出現(xiàn)的第三代智能手表功能更強大 6（1）蘋果iWatch有望年底亮相 7（2）三星有望發(fā)布多款產(chǎn)品 7四、智能手表+眼鏡解放雙手，埋葬智能手機 8五、硬件變革大，投資機會多 91、水晶光電：光學龍頭，智能眼鏡最顯著受易標的 102、環(huán)旭電子：設備連接的無線紐帶，微小化貼片工藝先鋒 113、歌爾聲學：聲學龍頭，小空間實現(xiàn)高音質 114、共達電聲 12六、附錄—可穿戴設備近期新聞匯總 121、屏幕有點小蘋果智能手表iWatch要來了 122、Google智慧手錶具雙觸控板、能無線上網(wǎng) 133、三星ProjectJ計劃曝光：智能手表不讓蘋果專美 14一、消費電子發(fā)展趨勢：智能性和便攜性消費電子沿著智能性和便攜性兩個維度發(fā)展。在過去幾年，市場關注的焦點在于智能性維度，即設備從功能型向智能型的演變；直至最近，谷歌眼鏡才引發(fā)了市場對便攜性維度的關注。在便攜性的維度，我們把電子產(chǎn)品分為四種類型：固定型、可攜帶型、可穿戴型和嵌入人體型。我們認為，消費電子產(chǎn)品從可攜帶型向可穿戴型的演變剛剛開始，未來甚至會向可嵌入型演變，投資機會將非常豐富。JuniperResearch預計：至2023年，整個可穿戴電子設備市場將會超過150億美元，比2021年將近翻一倍，可穿戴智能設備的銷量至2022年預計將達到7000萬臺。正如應用的成長促進了智能手機市場的興盛，可穿戴技術領域也會出現(xiàn)類似的成長：做到應用生態(tài)系統(tǒng)與可穿戴設備同步增長，各種新功能的產(chǎn)品將層出不窮。谷歌、蘋果、三星等大廠商均已在可穿戴電子設備領域有所布局，期望能把握下一輪移動技術變革的行情。當前各大廠商關注度較高的可穿戴式智能設備主要是智能眼鏡和智能手表。二、谷歌眼鏡開創(chuàng)可穿戴設備先河谷歌眼鏡給硬件行業(yè)帶來了重大變革和機遇，其對硬件的要求體現(xiàn)在四個方面：1）人機互動友好性（包括信息輸入和輸出）；2）續(xù)航時間長；3）連接性；4）輕薄微型化。谷歌眼鏡在硬件方面的創(chuàng)新主要體現(xiàn)在信息輸出和續(xù)航時間上，信息輸出的創(chuàng)新之處在于采用微投和反射顯示屏的圖像輸出方案以及骨傳導耳機的聲音輸出方案，通常的微投具有功耗高的問題，谷歌的創(chuàng)新能夠大大降低功耗，延長續(xù)航時間。谷歌眼鏡硬件的創(chuàng)新關鍵在于微投和反射顯示屏。關于谷歌眼鏡的詳細論述請參見我們3月25日專題報告《谷歌眼鏡--無邊界創(chuàng)新時代的開啟》。三、智能手表將續(xù)寫可穿戴設備輝煌1、第一代智能手表缺乏外觀設計和生態(tài)系統(tǒng)支持最早面市的智能手表是精工Ruputer在1998年推出的一款兼容Win95、售價達330美元的智能手表，其后陸續(xù)有其他公司推出智能手表，但均未引起普通消費者的關注。我們認為，在智能手機尚未普及的時期，消費者對智能終端和移動互聯(lián)網(wǎng)認知度低，創(chuàng)新跨度過大的智能手表不可能取得勝利。此外，第一代智能手表在外觀設計和生態(tài)系統(tǒng)支持等方面都較為薄弱。2、第二代智能手表側重運動和健康監(jiān)測摩托羅拉在2020年發(fā)布了MotoActv智能手表，主打運動監(jiān)測功能。產(chǎn)品內(nèi)臵8GB空間，配有1.6寸彩色觸控屏幕，采用強化玻璃，可以防汗、防雨及防刮；可與Android2.1系統(tǒng)或以上的智能手機同步；采用了MotorolaAccuSense技術，也內(nèi)臵了GPS系統(tǒng)，可以讓用戶在運動時可以準確追蹤所在位臵及記錄時間、距離、速度、心跳及熱量消耗；內(nèi)臵258mAh鋰電池，不夠非常理想，運動時可連續(xù)使用5至10小時。2022年面市的Pebble智能手表是第一款完全支持iOS功能的智能手表。產(chǎn)品允許多個程序同時運行，搭載iOS或Android2.3以上系統(tǒng)。配有分辨率為144x168的1.26寸黑白背光屏幕，采用e-paper電子紙技術，可以通過藍牙2.1+EDR與其他設備連接；內(nèi)臵震動馬達和三軸加速度計，可安裝位運動專門設計的程序。3、即將出現(xiàn)的第三代智能手表功能更強大第二代智能手表在功能上還無法與智能手機相媲美，但蘋果、三星、谷歌等巨頭的動向讓我們堅信第三代智能手表功能將更為強大，有望與智能手機相當。（1）蘋果iWatch有望年底亮相消息稱，蘋果已經(jīng)建立了一支100的團隊來研制智能手表iWatch，已經(jīng)開始試產(chǎn)，富士康已經(jīng)收到了蘋果的訂單，并有望在年底面市。蘋果的iWatch智能手表具有步程計和健康指標傳感器等第二代智能手表的功能，也能通過連接智能手機來顯示電子郵件、IM和其他數(shù)據(jù)，此外，還能夠實現(xiàn)手機的通話功能，并通過內(nèi)臵地圖實現(xiàn)導航。在硬件配臵方面，iWatch將采用1.5寸OLED屏幕（臺灣錸寶科技RiTdisplay）和OGS觸摸屏，內(nèi)臵的電池僅可續(xù)航1-2天（蘋果的目標是續(xù)航4天至5天）。（2）三星有望發(fā)布多款產(chǎn)品科技網(wǎng)站SamMobile報道：三星的ProjectJActiveFortius的智能手表有以下配件：針對Fortius開發(fā)的臂帶、固定在自行車上的裝臵以及囊狀態(tài)。三星也設計了健康軟件SHealth，預示著運動和健康監(jiān)測將是三星可穿戴電子設備的重要賣點。媒體也傳出三星智能手表將命名為GALAXYAltius，屏幕分辨率為500x500。四、智能手表+眼鏡解放雙手，埋葬智能手機智能手機在功能手機通話和短信功能的基礎上，實現(xiàn)了上網(wǎng)、安裝應用程序、收發(fā)郵件等功能。智能手機和平板電腦在很大程度上替代了便攜性較差的電腦，我們判斷，便攜性更強的可穿戴設備智能手機+眼鏡將埋葬智能手機。智能手機、智能手表和智能眼鏡三種設備各有優(yōu)缺點：1.智能手機是最成熟產(chǎn)品，功能豐富，但屏幕較小，并需要手持操作，約束了在駕車等場合的使用；2.智能眼鏡輸出畫面大，視覺效果較好，但裝在鏡腳的觸摸屏面積小，僅僅具有簡單動作識別功能，信息輸入不方便，不適合復雜的操作；3.智能手表具有合適輸入的觸摸屏，操作方便，可以完成復雜的信息輸入，但屏幕太小，不適合人眼長時間觀看。我們認為，智能眼鏡和智能手表具有信息輸入和輸出優(yōu)勢互補的特點，兩者的結合將兼具各自優(yōu)勢，能夠實現(xiàn)在手表上輸入復雜內(nèi)容，在眼鏡上觀看大的畫面，從而實現(xiàn)較好的視覺體驗。智能眼鏡+手表的硬件組合也具有智能手機所不具備的優(yōu)點：一方面，眼鏡和手表持續(xù)與人體接觸，并可以通過傳感器自然地獲得人體信息，從而提供更加智能化的服務；另一方面，眼鏡和手表都不需要手持操作，解放了雙手，適合在各種不同場合的應用，更勝于必須手持操作的智能手機，有望替代智能手機，從而帶來消費電子的革命性變化。五、硬件變革大，投資機會多可穿戴設備的外在形態(tài)完全不同于智能手機等傳統(tǒng)硬件產(chǎn)品，這些產(chǎn)品在硬件方面的變革很大，其中，智能眼鏡側重于光學方面的創(chuàng)新，智能手表是智能手機的縮小版，并加入更多傳感器以讀取人體脈搏等信息，部分廠商也可能在腕帶處采用柔性化硬件設計。此外，智能眼鏡+手表的硬件組合也需要兩個產(chǎn)品之間頻繁的信號互聯(lián)，勢必增加對無線模組的需求。我們認為，水晶光電、環(huán)旭電子、歌爾聲學等公司將顯著受益于可穿戴設備的高速發(fā)展。1、水晶光電：光學龍頭，智能眼鏡最顯著受易標的公司是手機鏡頭用紅外截止濾光片和數(shù)碼相機用光學低通濾波器的領先廠商。公司在產(chǎn)品升級和新產(chǎn)品拓展兩個維度實現(xiàn)增長。光學低通濾波器的單價隨著從卡片機升級為單反微單而增長10倍以上，隨著攝像模組對像素和成像質量要求的提高，紅外截至濾光片材質從普通光學玻璃升級為藍玻璃，單價和市場空間有10倍的提高。公司不斷拓展微投、Kinect產(chǎn)業(yè)鏈相關產(chǎn)品等新產(chǎn)品。我們在3月25日專題報告《谷歌眼鏡--無邊界創(chuàng)新時代的開啟》中討論到，谷歌眼鏡硬件的創(chuàng)新關鍵在于微投和反射顯示屏，而微投的核心技術是光學加工、光引擎設計和鍍膜。水晶光電在這三方面均具有深厚的技術積累。在光學加工方面，水晶光電具有十來年的經(jīng)驗積累；在光引擎設計方面，水晶光電與芯片設計商奇景及LCOS專利持有人合作；鍍膜更是水晶光電的核心優(yōu)勢，其光學鍍膜的產(chǎn)能規(guī)模位居全球第一。水晶光電當前已進入某海外客戶的智能眼鏡產(chǎn)業(yè)鏈，踏上了智能眼鏡技術創(chuàng)新的第一波浪潮。2、環(huán)旭電子：設備連接的無線紐帶，微小化貼片工藝先鋒環(huán)旭電子是蘋果無線模組的兩大供應商之一，產(chǎn)品廣泛應用于MacBook、iPhone和iPad上。如我們在3月25日專題報告《谷歌眼鏡--無邊界創(chuàng)新時代的開啟》討論，智能眼鏡的重量是一般智能手機的1/3,輕薄化要求遠遠超過絕大多數(shù)手機，智能手表的面積和體積也大約是智能手機的1/6至1/8，但功能上卻相差不大，這就對元器件和組裝工藝的微小化提出較高要求，公司必將憑借微小化貼片工藝的核心技術優(yōu)勢在可穿戴設備產(chǎn)業(yè)鏈占有一席之地。3、歌爾聲學：聲學龍頭，小空間實現(xiàn)高音質公司是全球領先的電聲器件廠商，通過強大的研發(fā)能力向上游整合，實現(xiàn)了關鍵原材料、自動化生產(chǎn)線和精密模具的自制，具備了較強的垂直一體化能力，使得公司可以向客戶進行大規(guī)模地快速出貨，并提供一站式的服務和產(chǎn)品供應，同時可以更好地控制成本。大客戶戰(zhàn)略使得公司不斷切入繽特力、索尼、三星和蘋果等全球消費電子巨頭主流供應鏈。公司也在MEMS聲學器件上積累深厚，未來有望實現(xiàn)MEMS技術的突破。可穿戴設備需要麥克風來讀取用戶的語音信息，也需要音筒來輸出設備的信號，在很小的空間實現(xiàn)高品質的聲音輸入和輸出是歌爾等龍頭公司的技術優(yōu)勢。4、共達電聲公司是國內(nèi)領先的聲學器件廠商，主要產(chǎn)品為微型麥克風、微型揚聲器/受話器及其陣列模組，產(chǎn)品主要應用于手機、筆記本電腦/平板電腦、平板電視、個人數(shù)碼產(chǎn)品、汽車電子等消費類電子產(chǎn)品。主要大客戶包括蘋果（通過MWM間接供應）、華為、中興、索尼、索愛以及三星等企業(yè)。六、附錄—可穿戴設備近期新聞匯總1、屏幕有點小蘋果智能手表iWatch要來了之前美國媒體就曾給出消息稱，為了研發(fā)iWatch，蘋果秘密組