晶瑞電材-市場前景及投資研究報告：光刻膠、高純試劑、鋰電材料增長極

證

券

研

究

報

告2022

年

12

月

26日【方正電子·公司深度報（300655）打造光刻膠、材料三大增長極摘要晶瑞電材成立于2011年，2017年于深交所上市，是一家微電子材料的平臺型高新技術(shù)企業(yè)。公司圍繞泛半導(dǎo)體材料和新能源材料兩個方向，主導(dǎo)產(chǎn)品包括高純化學(xué)品、光刻膠及配套材料、功能配方材料、鋰電池材料、醫(yī)藥中間體材料、預(yù)電子級材料和其他產(chǎn)品等，廣泛應(yīng)用于半導(dǎo)體、新能源等行業(yè)，主要應(yīng)用到下游電子產(chǎn)品生產(chǎn)過程的光刻、顯影、蝕刻、清洗、去膜、漿料制備等工藝環(huán)節(jié)。

高純試劑打破國外壟斷，建成高純硫酸、高純雙氧水國布局的高純雙氧水、高純氨水及高純硫酸等產(chǎn)品品體用量最大的三個高純濕化學(xué)品整體達到國際片制造材料的本地化供應(yīng)。已投產(chǎn)主導(dǎo)產(chǎn)國內(nèi)知名半導(dǎo)體客戶的采購。公司其產(chǎn)能。公司在半導(dǎo)體材料方面I

最高等級

G5水準，半導(dǎo)決高純化學(xué)品這一大類芯力、長江存儲、士蘭微等、硝酸、鹽酸、氫氟酸等產(chǎn)品太陽能等行業(yè)客戶需求。品質(zhì)全面達到

G3、G4等級，可

光刻膠+鋰電池，助力打造司蘇州瑞紅作為國內(nèi)光刻膠領(lǐng)域的先驅(qū)，規(guī)?；a(chǎn)光刻膠近光刻膠和寬譜正膠及部分等企業(yè)供貨；高端

KrF銷售額處于國內(nèi)領(lǐng)先地位。公司紫外負型規(guī)模供應(yīng)市場數(shù)十年；i

線光刻膠近年已向成中試，生產(chǎn)及測試線已經(jīng)基本建成。公司

NMP

產(chǎn)過了

IATF16949

汽車行業(yè)質(zhì)量管理體系認證、ISO9001

質(zhì)品采用國際先進技術(shù)及工藝，量管理體系認證、ISO14001

環(huán)境管理體系認證、ISO45001

職業(yè)健康安全管理體系認證，已向市場規(guī)?；?yīng)長達八年，擁有一批合作關(guān)系穩(wěn)定的優(yōu)質(zhì)客戶。公司

NMP

產(chǎn)品是中國區(qū)唯一通過韓國三星集團

SDI公司認證合格的產(chǎn)品，連續(xù)五年位列三星公司供應(yīng)商綜合排名第一。盈利預(yù)測與估值：我們預(yù)計2022-2024年公司營收分別為18.62、24.11、29.02億元，歸母凈利潤分別為1.55、2.27、2.99億元，EPS分別為0.27、0.39、0.51元，維持“推薦”評級。資料：公司公告，方正證券研究所整理1業(yè)務(wù)版圖上硝酸電力蒸汽各類原材料各類能源氫氟酸

雙氧水水游其他鋰電池材料光刻膠及配套試劑超高純試劑公司主要產(chǎn)品正性負性粘結(jié)劑電解液液體三氧化硫超高純雙氧水超高純硫酸發(fā)煙硫酸光刻膠光刻膠顯影液剝離液蝕刻液清洗劑精制硫酸

工業(yè)硫酸超高純氨水改性纖維素半導(dǎo)體光伏太陽能LED平板顯示鋰電池下游應(yīng)用場景資料：公司官網(wǎng)，方正科技團隊整理2目錄1234穩(wěn)扎穩(wěn)定，逐步布局電子材料領(lǐng)域高純試劑打破國外壟斷，產(chǎn)能釋放助力營收增長光刻膠+鋰電池，助力打造電子材料企業(yè)聯(lián)合體盈利預(yù)測與估值3發(fā)展歷程及股權(quán)結(jié)構(gòu)1976-20012001-20172017-20202020-至今布局光刻膠及功能性材料布局超凈高純試劑布局鋰電池粘結(jié)劑布局NMP1976年公司前身蘇州中學(xué)辦光刻膠研發(fā)室成立2001年蘇州晶瑞化學(xué)2017蘇州瑞紅成為全資子公司瑞紅鋰電池材

公司成立年IPO2020年收購載元派爾森新能源公司，切入三星環(huán)新NMP供應(yīng)鏈有限公司成立1985年蘇州無線電元件2011年受讓蘇州瑞紅55%股份一廠化工車間成立2022年KrF光刻膠小批量生產(chǎn)，ArF光刻膠研發(fā)加速中1993年蘇州瑞紅成立（由蘇電公司、日本瑞翁和日本丸紅組建）8年并表江蘇陽恒化工新銀國際李虎林許寧徐成中吳天舒16.6%6.1%4.58%1.65%1.32%1.08%晶瑞電材89.76%100%100%100%100%100%69.52%蘇州瑞紅晶瑞化學(xué)瑞紅鋰電池善豐投資眉山晶瑞晶瑞新能源江蘇恒化資料：立鼎產(chǎn)業(yè)研究、公司公告、愛企查、方正證券研究所整理4布局電子材料，塑造三大核心業(yè)務(wù)增長點2019-2022H1公司分行業(yè)營收變化趨勢圖（百萬元）高純試劑+光刻膠+鋰電池NMP，打造國際競爭力核心產(chǎn)品。公司擁有三大核心技術(shù)產(chǎn)品：(1)高純電子化學(xué)品，是具備國際層面技術(shù)、成本雙領(lǐng)先的優(yōu)勢產(chǎn)品；(2)光刻膠產(chǎn)品，達到了國際中高水準，已穩(wěn)定生產(chǎn)近三十年?；A(chǔ)光刻膠品類齊全，K膠已通過客戶測試，63465055045035025015050583407408393350144344A

(3)開始小批量生

，

膠研發(fā)正有序開展；

鋰電池材255251料，公司認證劑為中國區(qū)唯一通過三星公司SDI材料、電解液等產(chǎn)品市場認可度高。公司積累了

、華虹宏力、154星環(huán)新等半導(dǎo)體、顯示面板和量優(yōu)質(zhì)公司。致力于將公司打電子材料企業(yè)聯(lián)合體”。-502022H2019年2020年2021年半導(dǎo)體行業(yè)新能源行業(yè)（鋰電池材料）2017-2022H1公司分產(chǎn)品營收變化趨勢圖（5836005535004003002001000344208179332265255179153251137188198274216225114751108402022H12017年2018年超凈高純試劑2019年光刻膠及配套材料2020年2021年鋰電池材料基礎(chǔ)化工材料資料：WIND、公司公告、方正證券研究所整理5目錄1234穩(wěn)扎穩(wěn)定，逐步布局電子材料領(lǐng)域高純試劑打破國外壟斷，產(chǎn)能釋放助力營收增長光刻膠+鋰電池，助力打造電子材料企業(yè)聯(lián)合體盈利預(yù)測與估值6半導(dǎo)體用濕電子化學(xué)品技術(shù)要求高，國內(nèi)占比較低

濕電子化學(xué)品是指主體成分純度大于99.99%，雜質(zhì)離子和微粒數(shù)符合嚴格要求的化學(xué)試劑，其純度和潔凈度對電子元器件的成品率、電性能和可靠性有十分重要的影響。按組成成分和應(yīng)用工藝可分為通用濕電子化學(xué)品（又稱超凈高純試劑）和功能性濕電子化學(xué)品（以光刻膠配套材料為代表）。

下游應(yīng)用領(lǐng)域包括半導(dǎo)體、顯示面板、太陽能光伏等領(lǐng)域，其中半導(dǎo)體用技術(shù)要求最高，太陽能光伏用技術(shù)要求最低。SEMI將超純試劑按金屬雜質(zhì)、控制粒徑、顆粒個數(shù)和應(yīng)用范圍等劃等級，G5為最高等級。目前我國半導(dǎo)體用超凈高純試年中國濕電子化學(xué)品應(yīng)用結(jié)構(gòu)占比2021分立器件,6.80%集成電路,21.50%光伏41.70%,液晶顯示,30.00%應(yīng)用領(lǐng)域集成電路分立器件適用等級21年全球濕電子化學(xué)品需求結(jié)構(gòu)占比SEMIG3,G4距分生產(chǎn)需求光伏及其他,17.90%SEMI

G2集成電路,平板顯示、LED領(lǐng)域

SEMIG2,G3光伏太陽能電池領(lǐng)域

SEMI

G1滿足大部分生產(chǎn)需求內(nèi)超凈高純試劑的主要市場45.60%新型顯示領(lǐng)域,36.50%濕電子化學(xué)品按組成成分和應(yīng)用工藝分類類別名稱應(yīng)用過氧化氫、氫氟酸、硫酸、磷酸、鹽酸、硝酸、

集成電路、液晶顯示器、太陽能電池、通用濕電子化學(xué)品氫氧化銨等LED制造通過復(fù)配手段達到特殊功能、滿足制造中特殊工藝需求功能性濕電子化學(xué)品顯影液、剝離液、清洗液、刻蝕液等資料：公司公告、前瞻產(chǎn)業(yè)研究院、華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院、方正證券研究所整理7市場規(guī)模穩(wěn)定增長，高端市場國產(chǎn)化率較低2014年-2021年我國濕電子化學(xué)品市場規(guī)模從50.90億元增長到143.2億元，復(fù)合年增速達18.81%，增長穩(wěn)定。且從產(chǎn)需情況看，國內(nèi)濕電子化學(xué)品產(chǎn)量2014年以來一直無法滿足需求，供需缺口較大。并且國內(nèi)長江存儲、長鑫存儲和等新老晶圓廠正處于產(chǎn)能擴張期，近兩年將迎來密集投產(chǎn)，同時伴隨進程加快，有望帶動濕電子化學(xué)品的需求持續(xù)增長。根據(jù)中國電子材料行業(yè)協(xié)會預(yù)測，2022年國內(nèi)半導(dǎo)體行業(yè)濕電子化學(xué)品需求量可達59.5萬噸。2014-2021年中國濕電子化學(xué)品產(chǎn)需及市場規(guī)模情況2020年全化學(xué)品市場區(qū)域份額占比1201601401143.210080100.694.287.915%15%604020076.563.857.850.965.152.3944.0223.5540.1216.75

19.2240.4935.35日本企業(yè)歐美企業(yè)29%31%35%29.6420142015201620172018產(chǎn)量（萬噸）需求量（萬噸）億元）0%5%10%15%20%25%30%濕電子化學(xué)品技術(shù)壁壘和客戶壁壘較高，目前全球市場仍由歐美日廠商占據(jù)主要份額，尤其是高端濕電子化學(xué)品。國際龍頭廠商主要有德國巴斯夫、德國Merck、美國亞士蘭、美國霍尼韋爾，日本的三菱化學(xué)、關(guān)東化學(xué)、住友化學(xué)，以及韓國東友、東進等。國內(nèi)企業(yè)濕電子化學(xué)品市場占比情況半導(dǎo)體25%平板顯示25%太陽能電池3.5代線及以下G4.5、G5代線G6、G8代線95%50%10%6寸及以下80%98%國內(nèi)廠商主要在中低端市場競爭，高端產(chǎn)品國產(chǎn)化率較低，但部分產(chǎn)品已經(jīng)打破技術(shù)壟斷。8寸及以上10%資料：前瞻研究院、、華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究、中國電子材料行業(yè)協(xié)會、銳觀咨詢、方正證券研究所整理8打破國外壟斷，打造技術(shù)領(lǐng)先優(yōu)勢公司高純系列主流產(chǎn)品全線達到了最高純度

SEMI

G5

等級，成為全球范圍內(nèi)同時掌握半導(dǎo)體級高純雙氧水、高純硫酸、高純氨水三項技術(shù)的少數(shù)領(lǐng)導(dǎo)者之一，部分產(chǎn)品打破國外技術(shù)壟斷全面實現(xiàn)。半導(dǎo)體用量最大的三個高純濕化學(xué)品整體達到國際先進水平，可基本解決高純化學(xué)品這一大類芯片制造材料的本地化供應(yīng)。除了超純雙氧水、超純氨水及超純硫酸等主導(dǎo)產(chǎn)品已達到或可達到

G5

等級外，公司的其它小批量高純化學(xué)品均普遍達到

G3、G4等級，如超純氫氟酸、鹽酸、硝酸、BOE等，可

足平板顯示、LED、光伏太陽能等行業(yè)客戶需求。生公司生產(chǎn)的超凈高純化學(xué)品主要為純化類產(chǎn)品，對應(yīng)的核心生產(chǎn)工藝為純化工藝。純化工藝主要通過預(yù)處理、過濾、高效連續(xù)精餾或離子換純化技術(shù)工藝將產(chǎn)品質(zhì)量提升到超凈等級。專利技術(shù)硝酸的連續(xù)生產(chǎn)方法及生產(chǎn)裝置；高純氨水的連續(xù)生產(chǎn)方法

；一種超高純硫酸的連續(xù)生產(chǎn)方法；一種超高純過氧化氫中顆粒的控制方法等專利技術(shù)19項高純雙氧水工藝流程超純水行業(yè)主要客戶工業(yè)雙氧、華虹宏力、長江存儲、合肥長鑫、武漢新芯、合肥晶合、士蘭微等濃度調(diào)節(jié)凈化罐裝特殊分離精密過濾樹脂吸附離子交換水半導(dǎo)體行業(yè)平板顯示行業(yè)

信利等LED行業(yè)

三安光電、華燦光電等包裝產(chǎn)品檢測中控檢測資料：公司公告、方正證券研究所整理9新建產(chǎn)能逐步釋放，助力營收穩(wěn)步增長公司超凈高純試劑營收規(guī)模除2019年外均穩(wěn)步上升。2019年營收同比減少20.61%，主要原因是為優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，減少低端產(chǎn)品出貨，對光伏行業(yè)的超凈高純試劑營收減少。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化后，營收增速大幅提升，2021年同比增速更是高達58.71%，2022H1營收達2.16億，超過2020年全年水平。隨著國內(nèi)半導(dǎo)體、顯示面板行業(yè)的快速發(fā)展，加速，以及公司新建產(chǎn)能的逐步釋放，公司高純試劑業(yè)務(wù)規(guī)模將會迎來持續(xù)增長階段。2017-2022H1超凈高純試劑營收及增長情況（單位：億元）根據(jù)公司20能已實方年報，超凈高純化學(xué)品48700噸年產(chǎn)公司正積極通過可轉(zhuǎn)債及定向增發(fā)等充產(chǎn)能。3.323.5370%60%50%458.71%2.522.252.16體級高純硫酸產(chǎn)線順利通車，經(jīng)2.091.981.79屬雜質(zhì)含量低于

，達到10pptG517.87%16.94%品正在主流客戶中密集跨線測試，已1.5113.85%合等客戶，同時半導(dǎo)體級高純硫酸二期

6項目正在積極建設(shè)中，預(yù)計

2023年上半年建成。0.50-20.61%2022年公司在建項目一覽20172018201920202017-2022H1超凈高純試劑毛利率情況（30.00%26.69%24.71%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%22.05%21.41%17.38%17.42%0.00%201720182019202020212022H1資料：WIND、公司公告、方正證券研究所整理10目錄1234穩(wěn)扎穩(wěn)定，逐步布局電子材料領(lǐng)域高純試劑打破國外壟斷，產(chǎn)能釋放助力營收增長光刻膠+鋰電池，助力打造電子材料企業(yè)聯(lián)合體盈利預(yù)測與估值11產(chǎn)品覆蓋全面，市場競爭力強產(chǎn)品種類豐富，市場信賴度高。公司光刻膠生產(chǎn)由子公司蘇州瑞紅負責(zé)，已規(guī)模生產(chǎn)近30年，產(chǎn)品主要用于半導(dǎo)體及顯示面板領(lǐng)域，產(chǎn)品技術(shù)和銷售額均位于國內(nèi)領(lǐng)先地位。其中紫外負型光刻膠、寬譜正膠及部分g/i線高端產(chǎn)品已穩(wěn)定供應(yīng)市場數(shù)十年。i線光刻膠近年已經(jīng)向等企業(yè)供貨。公司光刻膠配套材料品種豐富、功能齊全，經(jīng)過幾十年的年沉淀，公司具有獨特的原料和配方優(yōu)勢，能夠滿足下游行業(yè)不同制造工藝制程的需求。產(chǎn)品類型代表產(chǎn)品主要產(chǎn)品及應(yīng)用場景RZJ系列正性光刻膠5513

IC關(guān)鍵層制程）、（（先進封裝及LED深槽制程）ZJ-3610（TFT-ARRY制程）5（G、I線通用，用于LED行業(yè)PSSz制程）306B（高耐熱高感光，用于大規(guī)模集成電路制程）J-390PG（用于TN、STN、C-STN、TP等制程）等共19種RZJ-3RFJ和RPN系列RFJ-210、

RFJ-220、RFJ-230、RFJ-260、RFJ-210G、RFJ-210B（高粘附高抗蝕環(huán)化橡膠負型光刻膠，用于分立器件臺面制程）RPN-1150（倒梯形型樹脂型負性光刻膠，適用于LIFT-OFF工藝制程）負性光刻膠RFJ-210功能性材料配套試劑顯影液、剝離液、蝕刻液、清洗劑其他功能化學(xué)品電子束光刻膠及配套材料剝離液蝕刻液資料：公司官網(wǎng)、方正證券研究所整理12光刻膠營收不斷提高，為擴產(chǎn)能蘇州瑞紅擬上市2019年受地緣政治影響，國內(nèi)市場陷入萎靡，公司光刻膠業(yè)務(wù)出現(xiàn)負增長。為解決困境，公司開始引入高端人才，加大研發(fā)投入，2020年公司斥巨資購入阿斯麥光刻膠設(shè)備，加快KrF和ArF高端光刻膠研究，公司光刻膠技術(shù)實力不斷上升。21年，受益于國產(chǎn)半導(dǎo)體材料滲透率加速提升，公司主營業(yè)務(wù)迅速增長三大業(yè)務(wù)均產(chǎn)銷兩旺，其中光刻膠及配套材料營收增速達53%。公司生產(chǎn)模式為以銷定產(chǎn)，21年產(chǎn)能利用率為139.15%，為緩解產(chǎn)能不足，公司投入1.4億新建年產(chǎn)1200噸光刻膠材料項目。22年受疫情及下游需求波動影響，公司營收增速放緩，22年上半年同比增長3%。2018-2022H1公司光刻膠及配套材料營收及毛利率情況（百萬元）

2018-及配套材料產(chǎn)能利用率情況（噸/年，%）160%30070%139%140%120%100%80%60%40%20%0%112712502001501005027494%44%42%1554297%41%15339%1798100810053%760076107157676302000017%10%%-2%0-10%2018年2019年產(chǎn)量2020年2021年產(chǎn)能利用率20182019營收（百萬）20202021022H1毛利率產(chǎn)能yoy掛牌新三板，“備糧”加碼高端光刻膠。蘇州瑞紅主

2020-2022年7月蘇州瑞紅光刻膠銷售收入及占總營收比例總營收光刻膠營收要負責(zé)晶瑞電材光刻膠業(yè)務(wù)，產(chǎn)品技術(shù)水平及銷售額1.37均處于行業(yè)領(lǐng)先地位，近三年公司營收快速增長，光刻膠業(yè)務(wù)占比不斷提高，為拓寬融資渠道，加速高端光刻膠研發(fā)速度，子公司于今年12月申報掛牌新三板并獲得股轉(zhuǎn)公司受理。0.910.79億元億元億元32%43%60%2020年2021年2022年1-7月資料：WIND、公司公告、方正證券研究所整理13光刻膠技術(shù)領(lǐng)先，公司客戶資源豐富國外高端技術(shù)封鎖，公司加大研發(fā)助力公司g線、i線已穩(wěn)定供應(yīng)多年，客戶包括。目前半導(dǎo)體及顯示面板領(lǐng)域使用量最大的為g線和i線光刻膠，、合肥長鑫等知名大尺寸半導(dǎo)體廠商；而KrF和ArF等高端技術(shù)此前被國外技術(shù)封鎖，為此公司不斷加大研發(fā)投入，目前公司KrF（248nm深紫外）光刻膠已完成技術(shù)突破，并通過部分重要客戶測試，KrF光刻膠生產(chǎn)線及測試線已經(jīng)建成，預(yù)計今年能批量供貨；此外公司于2020年購入ASML1900Gi型光刻膠設(shè)備，并加快ArF高端光刻膠研發(fā)工作，目前公司ArF光刻膠研發(fā)工作有序開展中。集成電路與光刻膠技術(shù)年份1986

1989

1992

19951998200716G0.12010之后64G+IC集成度1M1.24M0.816M64M0.35技術(shù)水平/um適用的光刻技術(shù)0.5＜0.07g線g線、i線KrF+RET、ArFArF+RET、

F2+RET、EPL、EUV、F2、PXL、IPL、EBOW等IPL光刻膠行業(yè)按應(yīng)用領(lǐng)域分主要品種類應(yīng)用領(lǐng)域光刻膠主要品種半導(dǎo)體用光刻膠面板用光刻膠G線光刻膠、i刻膠、KrF光刻膠、ArF光刻膠彩色濾光片用彩色光刻膠及黑色光刻膠、LCD/TP襯墊料光刻膠、TFT-LCD中Array用光刻膠等PCB光刻膠干膜光刻膠、濕膜光刻膠、光成像阻焊油墨等注：藍字：公司已具備批量生產(chǎn)技術(shù)紅字：公司尚處在研發(fā)階段技術(shù)灰字：公司尚未掌握的生產(chǎn)技術(shù)g線

436光刻技術(shù)i線

365光刻技術(shù)KrF

248光刻技術(shù)ArF

193光刻技術(shù)F2157nm光刻技術(shù)RET

光網(wǎng)增強技術(shù)EPL

電子投影技術(shù)PXL

近X-射線技術(shù)IPL

離子投影技EUV

超紫外技術(shù)EBOW

電子束直寫技術(shù)資料：公司公告、方正證券研究所整理14光刻膠客戶壁壘高，國內(nèi)市場前景規(guī)模廣闊光刻膠驗證流程圖客戶端驗證預(yù)計歷時6-24個月基礎(chǔ)工藝品質(zhì)考核送樣檢驗技術(shù)改進小批驗證量產(chǎn)測試配方工藝研制技術(shù)研討及問題反饋大批量供應(yīng)中試按照行業(yè)慣例在向客戶大批量供應(yīng)光刻膠前，會經(jīng)過預(yù)計最長可產(chǎn)品質(zhì)量體系、批量供貨穩(wěn)定性等多個維度進行驗證，認證驗證周期，并且會從工廠生產(chǎn)資質(zhì)、高，并且通過后客戶關(guān)系穩(wěn)定。當(dāng)前，我國光刻膠產(chǎn)業(yè)鏈逐步完善，下游需求也逐國光刻膠市場規(guī)模從2017年的58,7億元增長至膠市場規(guī)?？蛇_109,2億元。生產(chǎn)結(jié)構(gòu)方面TN/STN-LCD光刻膠等中低端產(chǎn)品，顯著。據(jù)數(shù)據(jù)，我達12.28%，預(yù)計2023年我國光刻晚，生產(chǎn)能力尚集中于PCB光刻膠、光刻膠和半導(dǎo)體光刻膠占比分別為3%和2%。2017-2023年中國光刻膠市場規(guī)模預(yù)測12021年中國光刻膠生產(chǎn)結(jié)構(gòu)占比統(tǒng)計3%93.31008060402002%1%8481.462.558.794%2017

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2023E市場規(guī)模PCB光刻膠面板光刻膠半導(dǎo)體光刻膠其他資料：、方正證券研究所整理15國內(nèi)供給不足，進口替代趨勢明顯應(yīng)用領(lǐng)域主要品種進口占比可生產(chǎn)的國內(nèi)公司，和榮大感光等G線i線10%10%1%KrFArF半導(dǎo)體光刻膠1%EUV研發(fā)階段北京彩色光刻膠黑色光刻膠技和雅克科技5%LCD光刻膠PCB光刻膠博硯等TFT-LCD正性干膜光刻膠無榮大感光、東方材料\飛凱科技、北京力拓等濕膜及阻焊油墨根據(jù)中國電子工業(yè)材料協(xié)會統(tǒng)計，全球微電子化學(xué)品市場主要被歐美、日本和亞太企業(yè)占據(jù)，主要包括日本的TOK、JSR、富士、信越化學(xué)、住友化學(xué)、Wako等，美國的陶氏化學(xué)、Ashland、Sigma-Aldrich、歐洲的巴斯夫和韓國的東進世美等。如今電子信息產(chǎn)業(yè)向中國轉(zhuǎn)移、在美國對中國科技持續(xù)打壓下，中國配套產(chǎn)業(yè)鏈逐步完善，未來進口替代是趨勢所向。目前大部分中低端產(chǎn)品已經(jīng)實現(xiàn)進口替代，公司及部分國內(nèi)企業(yè)已經(jīng)在光刻膠等高端產(chǎn)品進口替代上取得突破，進口替代趨勢愈加明顯。北京科華微電子材料有限公司成立于2004年，目前有2175噸光刻膠及配套試劑產(chǎn)能，而目前晶瑞年產(chǎn)8100噸。資料：公司公告、方正證券研究所整理16公司鋰電池材料營收穩(wěn)定增長公司鋰電池材料的主要為三類，分別是NMP，SBR、CMCLi、PAA等鋰電池粘結(jié)劑和電解液三種。NMP是一種廣泛應(yīng)用于鋰電池、芯片、平板顯示等行業(yè)的有機溶劑，既可以作為正極涂布溶劑，也可以作為鋰電池導(dǎo)電劑漿料溶劑。目前公司NMP產(chǎn)品采用國際先進工藝，先后通過IATF16949汽車行業(yè)質(zhì)量管理體系認證等四項管理體系認證，產(chǎn)品獲得客戶信賴。目前已累計向市場規(guī)模化供應(yīng)長達七年，和三星環(huán)新達成戰(zhàn)略合作，連續(xù)五年位列三星公司供應(yīng)商綜合排名第一，此外公司NMP的客戶還有江蘇天奈等；鋰電池粘結(jié)劑是制作鋰電池正負極和隔膜的重要原料，可以將電極活性物質(zhì)粘附在集流體。零的突破，打破了高端市場被國外企業(yè)壟斷的格局。此外在P電解液為鋰電池四大關(guān)鍵材料之一，主要起在電池正負極發(fā)的CMCLi粘結(jié)劑實現(xiàn)了我國該領(lǐng)域得較大突破，目前進入中試階段；用，其性能決定鋰電池的性能高低。近年來，新能源汽車行業(yè)高景氣度增長傳導(dǎo)至上游達30.06%，21年公司鋰電池營收達5.83億元，業(yè)務(wù)保持高速增長，三年CAGR收4.5億元，同比增幅達150%。1GWh鋰電池各材料細分行業(yè)，成本構(gòu)成及鋰電池業(yè)務(wù)占公司總營收結(jié)構(gòu)變化趨勢圖（百萬元）要素正極細分行業(yè)成本30%26%正極資源+正25%20%15%10%5%150010005000極加工19%負極隔膜負極加工材料及加工材料及加工材料及加工電池加工0.80.517.6%4.8%9.5%10.5%20%583344265255251電解液輔材0%2022H12018年2019年2020年2021年1.12.110.5鋰電池材料超凈高純試劑其他電池光刻膠及配套材料鋰電池毛利率合計100%資料：WIND、公司公告、灣區(qū)魯商私董會、方正證券研究所整理17鋰電池材料市場空間廣闊2019-2025年全球鋰電池NMP市場規(guī)模（億元）NMP市場增長迅速。根據(jù)起點研究數(shù)據(jù)顯示，受新能源汽車和儲能等市場快速增長影響，全球鋰電池市場未來四年將以61%的年復(fù)合增長率增長，預(yù)計2025年全球NMP需求量將達到410萬噸。2021年全球NMP市場規(guī)模為270.5億元，假設(shè)未來NMP價格保持在3.5萬/噸，則2025年全球NMP市場規(guī)模將成長至1435億元。需求端穩(wěn)定增長，國內(nèi)市場空間廣闊。下游產(chǎn)品市場方面，據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，2021年我國鋰離子電池產(chǎn)量為232.6億只，同比增長達22.4%，單2022年1至5月份，中國鋰離子電池產(chǎn)量為100.4億只。出貨量方面，我國是全球最大的鋰消費市場，據(jù)工信部數(shù)據(jù)，2021年我國鋰1600140012001435911.75100080060040546353.545021

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2025E市場規(guī)模出貨量達324GWh，同比增長106%，59.4%。1年中國鋰電池市場規(guī)模（GWh）50年5月，中國鋰電池產(chǎn)量（億3242016-202230025020015010050250188.5200150157.2139.9111.1100.4148.278.412310050010880.865.40201620172018201920202021市場規(guī)模資料：國家統(tǒng)計局、起點研究數(shù)據(jù)、觀研報告網(wǎng)、WIND、公司公告、方正證券研究所整理18光刻膠及鋰電池材料未來產(chǎn)能擴張規(guī)劃近年來因下游新能源和儲能等行業(yè)的飛速發(fā)展，公司相關(guān)產(chǎn)品市場需求旺盛，現(xiàn)有產(chǎn)能已接近飽和狀態(tài)。一方面為緩解當(dāng)前生產(chǎn)能力相對不足與市場產(chǎn)品需求不斷攀升之間的矛盾；另一方面，為實現(xiàn)打造“國際水準的電子材料企業(yè)聯(lián)合體”的企業(yè)發(fā)展愿景，公司開始積極擴張產(chǎn)能，保持行業(yè)領(lǐng)先地位。公司光刻膠及鋰電池材料產(chǎn)能擴張趨勢圖鋰電池材料光刻膠材料1500t480t27750t825t2014年2021年

月9光刻膠方面，公司終止“新建8.7萬噸光電顯示、半導(dǎo)體用新材料項目”中的部分項目，將剩余資金投入建設(shè)“年產(chǎn)1200噸集成電路關(guān)鍵電子材料項目”2025t

77750t鋰電池材料方面，控股公司渭南美特瑞和晶源均在籌建NMP原料及產(chǎn)品產(chǎn)線，預(yù)計鋰電池材料產(chǎn)能將翻近四倍，達到2023年2024年擴張主體晶瑞新能源擴張產(chǎn)用處建設(shè)期

預(yù)計達產(chǎn)時間BL噸NMP項目2萬噸γ-丁內(nèi)酯NMP原料之一NMP產(chǎn)品1年2023年10萬噸電子級N-甲基吡咯烷酮2萬噸

N-甲基

吡咯烷酮1萬噸導(dǎo)電漿項目渭南美特瑞眉山晶瑞NMP原料之一2年1年24年1200噸IC關(guān)鍵電子材料項目光刻膠產(chǎn)品2023年資料：WIND、公司公告、方正證券研究所整理19目錄1234穩(wěn)扎穩(wěn)定，逐步布局電子材料領(lǐng)域高純試劑打破國外壟斷，產(chǎn)能釋放助力營收增長光刻膠+鋰電池，助力打造電子材料企業(yè)聯(lián)合體盈利預(yù)測與估值20分業(yè)務(wù)營收預(yù)測及假設(shè)單位：百萬元營業(yè)收入20212022E301.5310%143.2348%348.465%72023E422.1440%211.0750%453.0030%108.7224%7.8840%161.6218%2024E548.7930%274.3950%534.5418%128.2924%1167.2530%233.4520%274.1253.04%119.343.52%331.8758.71%57.817.42%583.0469.31同比增速毛利潤毛利率營業(yè)收入同比增速毛利潤光刻膠及配套材料超凈高純化學(xué)品鋰電池材料毛利率營業(yè)收入同比增速毛利潤毛利率營業(yè)收入同比增速毛利潤毛利率營業(yè)收入毛利潤4.442%67.7312%6.223.58609.598%75.5912%15.448.00640.075%77.6412%11.356.23基礎(chǔ)化工材料其他%89.6953.46毛利率營業(yè)收入增長率毛利潤毛利率59.61%1832.0979.21%387.0121.12%58%18621.63%407.0021.86%52%241129.48%565.0023.43%55%290220.36%720.0024.81%合計資料：公司公告、WIND、方正證券研究所21財務(wù)模型——現(xiàn)金流量表公司現(xiàn)金流量表（百萬元）現(xiàn)金流量表經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈利潤2021165207832022E22016212002023E33823614702024E4253111780折舊攤銷財務(wù)費用23投資損失-2-1-1營運資金變動其他-71-763-6200投資活動現(xiàn)金流資本支出--253-2530-257-2570長期投資00其他00籌資活動現(xiàn)金流短期借款424900000000長期借款000普通股增加資本公積增加其他249400-12356330200-400現(xiàn)金凈增加額20484168資料：WIND、方正證券研究所22財務(wù)模型——利潤表公司利潤表（百萬元）利潤表營業(yè)總收入營業(yè)成本稅金及附加銷售費用20211832144592022E18621455102023E24111846122024E290221821538475770管理費用研發(fā)費用12246161219487財務(wù)費用2200資產(chǎn)減值損失公允價值變動收益投資收益-6000011營業(yè)利潤194028303760營業(yè)外收入營業(yè)外支出利潤總額000850194322834837665所得稅凈利潤20761627236931112少數(shù)股東損益歸屬母公司凈利潤EBITDA2012550.591552890.272274090.392995310.51元EPS(

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