物流-需求企穩(wěn)促行業(yè)價(jià)格觸底反彈圓通表現(xiàn)突顯定價(jià)權(quán)和穩(wěn)定性

2022/8/192022/9/192022/10/192022/11/192022/12/192023/1/192023/2/192023/3/192023/4/192023/5/192023/6/192023/7/19證券研究報(bào)告·行業(yè)動(dòng)態(tài)需求企穩(wěn)促行業(yè)價(jià)格觸底反彈，圓通表現(xiàn)突顯定價(jià)權(quán)和穩(wěn)定性核心觀點(diǎn)2022/8/192022/9/192022/10/192022/11/192022/12/192023/1/192023/2/192023/3/192023/4/192023/5/192023/6/192023/7/19證券研究報(bào)告·行業(yè)動(dòng)態(tài)需求企穩(wěn)促行業(yè)價(jià)格觸底反彈，圓通表現(xiàn)突顯定價(jià)權(quán)和穩(wěn)定性核心觀點(diǎn)價(jià)格綜述：8月快遞行業(yè)價(jià)格受PMI指數(shù)、電商滲透率等需求觸底反彈影響，整體價(jià)格在淡季未繼續(xù)下行，義烏等快遞大部分主要攬收地區(qū)價(jià)格企穩(wěn)回升，但并未影響主要地區(qū)日均業(yè)務(wù)量的增速，更多受產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、增值稅減免政策到期和各家品牌快遞策略調(diào)整影響，繼續(xù)呈現(xiàn)“穩(wěn)定價(jià)格、保量控本”的結(jié)果。本月各家快遞公司總部?jī)r(jià)格同樣呈現(xiàn)“三降一升”：其中韻達(dá)連 續(xù)三個(gè)月價(jià)格低于圓通，表明其持續(xù)了一年左右的“保價(jià)穩(wěn)利潤(rùn)”的策略出現(xiàn)拐點(diǎn)；圓通呈現(xiàn)價(jià)格環(huán)比正增長(zhǎng)，表明總部在淡季仍 有定價(jià)主動(dòng)權(quán)，可以在保持價(jià)格的情況下維持市占率?？爝f行業(yè)價(jià)格追蹤（2023年9月）（1）PMI及制造業(yè)指數(shù)穩(wěn)步提升，電商平臺(tái)各項(xiàng)策略帶動(dòng)網(wǎng)購(gòu)用戶、線上滲透率及增長(zhǎng)率等指標(biāo)觸底小幅回彈，快遞需求企穩(wěn)且仍保持歷史同期水平。（2）行業(yè)整體單票價(jià)格8.9元，同比下降5.1其中電商件、時(shí)效件及國(guó)際件均有微漲，繼續(xù)呈現(xiàn)“穩(wěn)定價(jià)格、保量控本”的結(jié)果，預(yù)估電商件價(jià)格漲至7.48元/件。（3）1-8月全國(guó)快遞行業(yè)業(yè)務(wù)量完成814.6億件，同比增長(zhǎng)15.9%；業(yè)務(wù)收入累計(jì)完成7488.1億元，同比增長(zhǎng)10.7%。8月快遞業(yè)務(wù)量完成111.6億件，同比增長(zhǎng)18.3%。（4）行業(yè)“價(jià)格風(fēng)向標(biāo)”義烏地區(qū)8月快遞價(jià)格小幅回升至2.58元/件，環(huán)比上漲0.2%，同比下降6.6%。整體上看，各主要快遞“產(chǎn)糧區(qū)”價(jià)格在淡季未有持續(xù)拼殺價(jià)格，而是通過(guò)各種方式維持合理且小幅回升的價(jià)格水平，快遞價(jià)格5元以下全國(guó)件量TOP6“產(chǎn)糧區(qū)”平均幅度0.1元/件。（5）TOP8快遞8月業(yè)務(wù)量同比增長(zhǎng)15.6%，申通（24.1%）>行業(yè)（18.3%）>TOP8（15.6%）＞圓通（14.5%）>順豐（11.9%，剔除豐網(wǎng)影響）>韻達(dá)（9.1%）。8月申通依然保持24%的同比增件量增速。單月快遞行業(yè)CR8環(huán)比下降0.5pct達(dá)到82.8。（6）8月各家快遞公司總部?jī)r(jià)格表現(xiàn)不一：韻達(dá)、申通和順豐價(jià)格同/環(huán)比均下降，其中韻達(dá)單票價(jià)格環(huán)比降幅0.03元、申通降幅0.06元，順豐達(dá)到0.18元，行業(yè)(0.6%)>圓通(0.4%)>順豐(-1.1%)>韻達(dá)(-1.4%)>申通(-2.6%)，表明在業(yè)務(wù)淡季各家公司仍保持較為穩(wěn)定的價(jià)格策略：其中韻達(dá)連續(xù)三個(gè)月價(jià)格低于圓通，表明其持續(xù)了一年左右的“保價(jià)穩(wěn)利潤(rùn)”的策略出現(xiàn)拐點(diǎn)，建議持續(xù)關(guān)注；順豐出現(xiàn)環(huán)比小幅下降，主要由于出售豐網(wǎng)業(yè)務(wù)后對(duì)全網(wǎng)件量和大網(wǎng)成本的影響，公司發(fā)展了價(jià)格相對(duì)更便宜但不虧錢的“填倉(cāng)電標(biāo)”產(chǎn)品，雖然價(jià)格微降但降本效果預(yù)計(jì)將會(huì)體現(xiàn)。hanjunbj@SAC編號(hào):S1440519110001SFC編號(hào):BRP908發(fā)布日期：2023年09月20日市場(chǎng)表現(xiàn)0%-5%-10%-15% 交通運(yùn)輸滬深300相關(guān)研究報(bào)告）：）：圓通件量創(chuàng)下非旺季月份歷史新節(jié)月市占率增幅反彈，圓通價(jià)格穩(wěn)豐量?jī)r(jià)領(lǐng)跑創(chuàng)新高，通達(dá)系價(jià)格分物流物流一、快遞行業(yè)價(jià)格情況核心綜述....................................................................................................................................11.1價(jià)格數(shù)據(jù)：行業(yè)整體及主要上市公司價(jià)格均呈現(xiàn)企穩(wěn)小幅環(huán)比上漲態(tài)勢(shì)；義烏等快遞產(chǎn)糧區(qū)價(jià)格出現(xiàn)反彈，圓通堅(jiān)守穩(wěn)定價(jià)格政策 11.2核心驅(qū)動(dòng)因素變化及影響路徑 3二、快遞行業(yè)價(jià)格核心指標(biāo)追蹤 52.1PMI及制造業(yè)指數(shù)穩(wěn)步提升，電商平臺(tái)各項(xiàng)策略帶動(dòng)網(wǎng)購(gòu)用戶、線上滲透率及增長(zhǎng)率等指標(biāo)觸底小幅回彈，快遞需求企穩(wěn)且仍保持歷史同期水平.............................................................................................................52.2處于行業(yè)淡季，華東及華南“全國(guó)快遞價(jià)格洼地城市”日均業(yè)務(wù)量月度呈現(xiàn)環(huán)比下降，但北方的保定和臨沂則出現(xiàn)明顯上漲....................................................................................................................................................82.3快遞進(jìn)入“供給為王”時(shí)代，強(qiáng)大融資能力和資產(chǎn)持續(xù)投入才是真正提升市占率、格局優(yōu)化、產(chǎn)生超預(yù)期收益的關(guān)鍵 92.4申通件量仍保持24%同比增長(zhǎng)催化市占率0.2pct提升，格局未出現(xiàn)明顯變化 2.5汽油與柴油價(jià)格在7月份基礎(chǔ)上繼續(xù)呈現(xiàn)上漲，其中柴油價(jià)格較2022年同期下降僅3.8%左右，快遞公司在三季度的燃油成本仍存在壓力 風(fēng)險(xiǎn)分析 1 1 2 2 2 2 3 4 5 6 6 6 6 7 7 7 7 8 9 9 9 物流物流12019M12019M42019M72019M102020M12020M42020M72020M102021M12021M42021M72021M102022M12022M42022M72022M102023M12023M42023M72019M12019M32019M52019M72019M92019M112020M12020M32020M52020M72020M92020M112021M12021M32021M52021M72021M92021M112022M12022M32022M52022M72022M92022M112023M12023M32023M52023M7982019M12019M42019M72019M102020M12020M42020M72020M102021M12021M42021M72021M102022M12022M42022M72022M102023M12023M42023M72019M12019M32019M52019M72019M92019M112020M12020M32020M52020M72020M92020M112021M12021M32021M52021M72021M92021M112022M12022M32022M52022M72022M92022M112023M12023M32023M52023M798義烏行政干預(yù)快遞價(jià)格+極兔并購(gòu)百世快遞+順豐產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整一、快遞行業(yè)價(jià)格情況核心綜述烏等快遞產(chǎn)糧區(qū)價(jià)格出現(xiàn)反彈，圓通堅(jiān)守穩(wěn)定價(jià)格政策1、行業(yè)維度價(jià)格數(shù)據(jù)快遞行業(yè)8月份整體單票價(jià)格8.9元，同比下降5.1%，環(huán)比增長(zhǎng)0.6%，與2022年8月同期下降0.48元/件，市場(chǎng)價(jià)格仍然更多受產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、增值稅減免政策到期和各家品牌快遞策略調(diào)整影響，繼續(xù)呈現(xiàn)“穩(wěn)定價(jià)格、保量控本”的結(jié)果；其中，預(yù)估電商件價(jià)格微漲至7.48元/件，同比下降3.6%，環(huán)比增長(zhǎng)0.6%。時(shí)效件與國(guó)際件價(jià)格也出現(xiàn)微降：國(guó)際快遞受較高國(guó)際空運(yùn)價(jià)格影響逐漸消除，價(jià)格同比下降22.2%，件量占總快遞量比例2.34%，保持穩(wěn)定；時(shí)效件預(yù)估單價(jià)17.8元/件，環(huán)比上漲1.0%，同比下降11.1%。單票價(jià)格(元，右軸)價(jià)格同比增速（%,左軸）232123219順豐大力拓展電商順豐大力拓展電商件+極兔快速起網(wǎng)擴(kuò)張，拉低價(jià)格575電商件單價(jià)（元/件）時(shí)效件單價(jià)（元/件）7.5資料來(lái)源：國(guó)家郵政局，中信建投資料來(lái)源：國(guó)家郵政局，中信建投2、公司維度價(jià)格數(shù)據(jù)8月各家快遞公司總部?jī)r(jià)格呈現(xiàn)不同變化趨勢(shì)：韻達(dá)、申通和順豐價(jià)格同/環(huán)比均下降，其中韻達(dá)單票價(jià)格環(huán)比降幅0.03元、申通降幅0.06元，順豐達(dá)到0.18元。主要原因是韻達(dá)和申通持續(xù)進(jìn)行運(yùn)營(yíng)策略優(yōu)化，單票均重下降、市場(chǎng)部業(yè)務(wù)占比下降，帶來(lái)單票價(jià)格影響，此外菜鳥(niǎo)裹裹件量及占比減少（由菜鳥(niǎo)直送承接導(dǎo)致裹裹結(jié)算直接收入減少。其中韻達(dá)連續(xù)三個(gè)月價(jià)格低于圓通，表明其持續(xù)了一年左右的“保價(jià)穩(wěn)利潤(rùn)”的策略出現(xiàn)拐點(diǎn)，建議持續(xù)關(guān)注；順豐出現(xiàn)環(huán)比小幅下降，主要由于5月12日向極兔出售相對(duì)價(jià)格較低的豐網(wǎng)業(yè)務(wù)后對(duì)全網(wǎng)件量和大網(wǎng)成本的影響，公司發(fā)展了價(jià)格相對(duì)更便宜但不虧錢的“填倉(cāng)電標(biāo)”產(chǎn)品，雖然價(jià)格微降但降本效果預(yù)計(jì)將會(huì)體現(xiàn)。（1）環(huán)比：行業(yè)(0.6%)>圓通(0.4%)>順豐(-1.1%)>韻達(dá)(-1.4%)>申通(-2.6%)。通達(dá)系總部?jī)r(jià)格環(huán)比增幅變化均低于行業(yè)整體，表明在業(yè)務(wù)淡季各家公司仍保持較為穩(wěn)定的價(jià)格策略，為終端加盟網(wǎng)點(diǎn)提供更有競(jìng)爭(zhēng)力的發(fā)貨成本；圓通呈現(xiàn)正增長(zhǎng)，表明總部在淡季仍有定價(jià)主動(dòng)權(quán)，可以在保持價(jià)格的情況下維持市占率；韻達(dá)連物流物流22019M12019M32019M52019M72019M92019M112020M12020M32020M52020M72020M92020M112021M12021M32021M52021M72021M92021M112022M12022M32022M52022M72022M92019M12019M32019M52019M72019M92019M112020M12020M32020M52020M72020M92020M112021M12021M32021M52021M72021M92021M112022M12022M32022M52022M72022M92022M112023M12023M32023M52023M720M620M820M1020M1221M221M421M621M821M1021M1222M222M422M622M822M1022M1223M223M423M623M8續(xù)3個(gè)月降價(jià)，加盟商在攬收終端價(jià)格的經(jīng)營(yíng)壓力得到緩解、市場(chǎng)份額提升預(yù)期增強(qiáng)。（2）同比：行業(yè)(-5.1%)>順豐(-6.6%，剔除豐網(wǎng)影響)>圓通(-7.3%)>申通(-13.2%)>韻達(dá)(-17.4%)。通達(dá)系及順豐價(jià)格同比降幅均高于行業(yè)整體水平，一方面反應(yīng)了今年各家降本的效果，一方面表明面對(duì)淡季件量需求減弱，總部策略是希望通過(guò)價(jià)格下降給加盟商釋放更多主動(dòng)性。2120韻達(dá)單票價(jià)格（元）韻達(dá)單票價(jià)格（元）申通單票價(jià)格（元）圓通單票價(jià)格（元）2022M72022M82022M92022M102022M112022M122023M12023M22023M32023M42023M52023M62023M72023M8982.872.66565432.22.022016年2020年2017年2021年2018年2022年2019年2023年2.582.581月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月資料來(lái)源：公司公告，中信建投資料來(lái)源：國(guó)家郵政局，中信建投3、城市地區(qū)維度價(jià)格數(shù)據(jù)行業(yè)“價(jià)格風(fēng)向標(biāo)”義烏8月快遞價(jià)格小幅回升至2.58元/件，環(huán)比上漲0.2%，同比下降6.6%。義烏地區(qū)之外，全國(guó)快遞件量TOP5地區(qū)價(jià)格呈現(xiàn)廣州、杭州、揭陽(yáng)漲價(jià)、深莞和上海降價(jià)走勢(shì)；快遞價(jià)格5元以下全國(guó)件量TOP6“產(chǎn)糧區(qū)”除紹興外，價(jià)格全線環(huán)比上漲，平均幅度0.1元/件。整體上看，各主要快遞“產(chǎn)糧區(qū)”價(jià)格在淡季未有持續(xù)拼殺價(jià)格，而是通過(guò)各種方式維持合理且小幅回升的價(jià)格水平。圖表5：件量TOP5地區(qū)價(jià)格呈現(xiàn)廣州、杭州、揭陽(yáng)漲價(jià)圖表6：全國(guó)件量TOP4廣州深圳&東莞揭陽(yáng)杭州上海(右軸)4.8045407.5 6.5 5.5 4.5 43.53臨沂亳州揭陽(yáng)汕頭臺(tái)州紹興4.884.494.373.85資料來(lái)源：國(guó)家郵政局，中信建投資料來(lái)源：國(guó)家郵政局，中信建投物流物流32023-08-012023-08-022023-08-032023-08-042023-08-052023-08-062023-08-072023-08-082023-08-092023-08-102023-08-112023-08-122023-08-132023-08-142023-08-152023-08-162023-08-172023-08-182023-08-192023-08-202023-08-212023-08-222023-08-232023-08-242023-08-252023-08-262023-08-272023-08-282023-08-292023-08-302023-08-312023-08-012023-08-022023-08-032023-08-042023-08-052023-08-062023-08-072023-08-082023-08-092023-08-102023-08-112023-08-122023-08-132023-08-142023-08-152023-08-162023-08-172023-08-182023-08-192023-08-202023-08-212023-08-222023-08-232023-08-242023-08-252023-08-262023-08-272023-08-282023-08-292023-08-302023-08-31截止8月31日，快遞板塊8月較月初跌幅5.5%，跑贏大盤（滬深300跌幅5.8%）；按平均值計(jì)算，板塊跌幅3.8%，滬深300下降3.6%。核心原因：（1）月初市場(chǎng)擔(dān)心7月淡季數(shù)據(jù)不及預(yù)期：板塊月初行情疲軟，尤其是在8月7日后出現(xiàn)小幅下行，主要是當(dāng)天國(guó)家郵政局公布7月份中國(guó)快遞發(fā)展指數(shù)報(bào)告，其中對(duì)于7月件量增速預(yù)測(cè)僅為8%左右，加之6-7月連續(xù)兩月郵政行業(yè)運(yùn)行情況未有公布，市場(chǎng)對(duì)于處于淡季的快遞市場(chǎng)情緒悲觀。（2）月中快遞行業(yè)經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)陸續(xù)公布好于預(yù)期：8月11日和16日國(guó)家郵政局連續(xù)公布6月與7月快遞行業(yè)運(yùn)行情況數(shù)據(jù)，加之18日快遞行業(yè)經(jīng)營(yíng)月報(bào)公布，數(shù)據(jù)結(jié)果均呈現(xiàn)不錯(cuò)的表現(xiàn)，并未有市場(chǎng)預(yù)期的低增長(zhǎng)，更多是季節(jié)性回調(diào)的影響，因此在本月中旬板塊走出一波領(lǐng)先滬深300的行情。（3）快遞中報(bào)業(yè)績(jī)略低于預(yù)期：板塊在8月23日?qǐng)A通速度公布2023半年報(bào)開(kāi)始到月底各家披露完的一周時(shí)間，快遞板塊指數(shù)出現(xiàn)大幅下降，雖然有近15%的件量增速，但成本的超預(yù)期優(yōu)化并未有預(yù)期的利潤(rùn)兌現(xiàn)，除順豐控股及中通快遞外，其余公司中報(bào)表現(xiàn)均呈現(xiàn)低于預(yù)期的結(jié)果。wind快遞指數(shù)滬深3002.0%0.0%-10.0%資料來(lái)源：Wind，中信建投（1）順豐：主要由于8月初向聯(lián)交所提交港股招股書，考慮港股的市盈率及發(fā)行后的攤薄效應(yīng)，疊加消費(fèi)預(yù)期下中報(bào)利潤(rùn)達(dá)成的悲觀預(yù)期，因此本月股價(jià)呈現(xiàn)持續(xù)下行的態(tài)勢(shì)。但在業(yè)績(jī)發(fā)布前后由于穩(wěn)定的利潤(rùn)兌現(xiàn)，股價(jià)有小幅回升。（2）圓通：中報(bào)前股價(jià)下調(diào)較多主要由于7月業(yè)績(jī)表現(xiàn)體現(xiàn)以及市場(chǎng)對(duì)其中報(bào)業(yè)績(jī)的擔(dān)憂。但伴隨23日?qǐng)A通中報(bào)的公布，市場(chǎng)擔(dān)心的國(guó)際航空與貨代業(yè)務(wù)等利空出盡，加之在成本端圓通降本增效在國(guó)內(nèi)電商件單票利潤(rùn)端得到充分體現(xiàn)，表現(xiàn)出較強(qiáng)的穩(wěn)定性，因此月底有一波股價(jià)拉升5pct以上。物流物流4（3）韻達(dá)：更多受益于其較為底部的股價(jià)及與抖音電商合作的落地預(yù)期。（4）申通：從股價(jià)行情走勢(shì)看到，在8月18日的7月月報(bào)公布時(shí)點(diǎn)前，一直是近期跑贏快遞板塊的標(biāo)的；但7月月報(bào)中，申通的快遞件量增速回落到20%，價(jià)格也同步下降，加之后續(xù)中報(bào)業(yè)績(jī)也不及市場(chǎng)預(yù)期，所以在下半旬申通股價(jià)出現(xiàn)大幅回撤。（5）中通與京東物流：股價(jià)走勢(shì)更多與政策端對(duì)中概互聯(lián)影響。而中通由于中報(bào)包括利潤(rùn)和市占率方面業(yè)根據(jù)追蹤價(jià)格數(shù)據(jù)的分析框架，核心驅(qū)動(dòng)因素在8月為有明顯變化體現(xiàn)。資料來(lái)源：中信建投物流物流5二、快遞行業(yè)價(jià)格核心指標(biāo)追蹤通過(guò)供需分析，我們總結(jié)出跟蹤快遞行業(yè)價(jià)格的影響因素，按照短中長(zhǎng)期劃分為：監(jiān)管政策、終端激勵(lì)政策、燃油成本、運(yùn)營(yíng)模式變化為短期影響因素，需要高頻跟蹤和關(guān)注；快遞公司競(jìng)爭(zhēng)策略、精益化管理效果、商流變化情況則是中期影響因素，需要按季度跟蹤研究；產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)以及快遞公司融資能力變化，則是長(zhǎng)期影響因素，可以按半年度或年度進(jìn)行分析。我們圍繞影響價(jià)格變動(dòng)的因素，跟蹤相應(yīng)數(shù)據(jù)變化情況，包含商流、快遞行業(yè)、地區(qū)、公司數(shù)據(jù)整理和更新。資料來(lái)源：中信建投及增長(zhǎng)率等指標(biāo)觸底小幅回彈，快遞需求企穩(wěn)且仍保持歷史同期水平截至2023年6月，中國(guó)網(wǎng)絡(luò)購(gòu)物用戶規(guī)模達(dá)8.81億，同比增速5.2%，網(wǎng)購(gòu)滲透率82.0%，達(dá)到歷史最高。隨著市場(chǎng)主體日趨多元，網(wǎng)絡(luò)購(gòu)物市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)逐步從粗放發(fā)展轉(zhuǎn)向深耕細(xì)作；電商平臺(tái)積極通過(guò)組織改革、低價(jià)策略和出海拓展等方式尋求新增長(zhǎng)。上半年，電商平臺(tái)重新聚焦低價(jià)策略，力圖通過(guò)低價(jià)提升用戶活躍度和下單轉(zhuǎn)化，同時(shí)進(jìn)一步觸達(dá)廣大下沉市場(chǎng)56潛在用戶，如阿里巴巴將“價(jià)格力”定為淘寶2023年的重大戰(zhàn)略之一并上線相關(guān)營(yíng)銷頻道；京東推出“百億補(bǔ)貼”活動(dòng)，積極推進(jìn)低價(jià)策略。我們認(rèn)為電商未來(lái)2-3年內(nèi)核心的發(fā)力點(diǎn)集中在內(nèi)容電商、近場(chǎng)電商和跨境電商，電商平臺(tái)將由“用戶增長(zhǎng)”向用戶規(guī)模、轉(zhuǎn)化率、復(fù)購(gòu)率不斷提高的方向發(fā)展。物流物流62019M12019M32019M52019M72019M92019M112020M12020M32020M52020M72020M92020M112021M12021M32021M52021M72021M92021M112022M12022M32022M52022M72022M92022M112023M12023M32023M52023M78月份，實(shí)物商品網(wǎng)絡(luò)零售額同比增長(zhǎng)6.1%，電商滲透26.3%，線上需求觸底小幅回彈。2023年1-8月在實(shí)物商品網(wǎng)上零售額中，吃類、穿類、用類商品分別增長(zhǎng)8.4%、10.9%、9.2%。從業(yè)態(tài)來(lái)看，限額以上零售業(yè)單位中便利店、專業(yè)店、品牌專賣店、百貨店零售額同比分別增長(zhǎng)7.3%、4.1%、3.1%、7.9%，超市零售額同比下降0.5%?？傮w分品類看1-8月份的地產(chǎn)類（建筑與裝潢材料、家電）、文化辦公用品類等耐用消費(fèi)品出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，拉低了社會(huì)消費(fèi)品零售總額的增長(zhǎng)，1-8月份限額以上零售額同比增速排在前三名的是，金銀珠寶類、服裝&鞋帽&針紡織品類、中西藥品類，分別有12.8%、10.6%和9.3%的增長(zhǎng)，與消費(fèi)情緒預(yù)期、出行反彈及二次新冠均有關(guān)系。圖表10：中國(guó)網(wǎng)購(gòu)用戶規(guī)模達(dá)8.81億，滲透率82.0%50網(wǎng)購(gòu)人數(shù)同比增速（%，左軸）網(wǎng)購(gòu)滲透率（%，右軸）網(wǎng)購(gòu)人數(shù)同比增速（%，左軸）實(shí)物商品網(wǎng)絡(luò)零售額同比(%)電商滲透率26.350資料來(lái)源：中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)絡(luò)信息中心(CNNIC)，中信建投資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，中國(guó)物流與采購(gòu)聯(lián)合會(huì)，中信建投從2022年電商快遞業(yè)務(wù)量構(gòu)成分析看，目前已經(jīng)基本形成“3+1”（傳統(tǒng)電商阿里、京東及拼多多三家，以及抖快直播電商）的電商平臺(tái)需求格局，也是快遞行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)最激烈的價(jià)格帶，抖音、快手的加入，將繼續(xù)攪動(dòng)快遞市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局。我們認(rèn)為，直播電商平臺(tái)本身“低客單、多爆品”的結(jié)構(gòu)，對(duì)電商快遞最大的影響在于，一方面加速電商行業(yè)整體客單價(jià)下降，從而促進(jìn)電商件單量增長(zhǎng)；一方面則由于直播間每日營(yíng)銷商品不同，造成消費(fèi)者付款后形成“一單多件”，高拆單率也促使電商訂單快遞化率提升。圖表12：PMI及制造業(yè)商務(wù)快件指數(shù)繼續(xù)穩(wěn)步提升圖表13：23Q2主要電商平臺(tái)營(yíng)銷費(fèi)1201151101051009590858070制造業(yè)商務(wù)快件指數(shù)(%)服務(wù)業(yè)商務(wù)快件指數(shù)(%)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)PMI（右軸）706560102.0555049.745403530阿里巴巴銷售費(fèi)用同比增速（%）京東銷售費(fèi)用同比增速（%）拼多多銷售費(fèi)用同比增速（%）快手銷售費(fèi)用同比增速（%）-10-30快遞公司集中快遞公司集中上市年份增速階段拼多多快速崛起迫使阿里、京東加大營(yíng)銷力度2015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q154.7-1.4資料來(lái)源：各電商平臺(tái)財(cái)報(bào)，中信建投資料來(lái)源：Wind，中信建投物流物流72019M12019M32019M52019M72019M92019M112020M12020M32020M52020M72020M92020M112021M12021M32021M52021M72021M92021M112022M12022M32022M52022M72022M92022M112023M12023M32023M52023M72019M12019M32019M52019M72019M92019M112020M12020M32020M52020M72020M92020M112021M12021M32021M52021M72021M92021M112022M12022M32022M52022M72022M92022M112023M12023M32023M52023M72019M12019M32019M52019M72019M92019M112020M12020M32020M52020M72020M92020M112021M12021M32021M52021M72021M92021M112022M12022M32022M52022M72022M92022M112023M12023M32023M52023M72019M12019M32019M52019M12019M32019M52019M72019M92019M112020M12020M32020M52020M72020M92020M112021M12021M32021M52021M72021M92021M112022M12022M32022M52022M72022M92022M112023M12023M32023M52023M72019M12019M32019M52019M72019M92019M112020M12020M32020M52020M72020M92020M112021M12021M32021M52021M72021M92021M112022M12022M32022M52022M72022M92022M112023M12023M32023M52023M72019M12019M32019M52019M72019M92019M112020M12020M32020M52020M72020M92020M112021M12021M32021M52021M72021M92021M112022M12022M32022M52022M72022M92022M112023M12023M32023M52023M72019M12019M32019M52019M72019M92019M112020M12020M32020M52020M72020M92020M112021M12021M32021M52021M72021M92021M112022M12022M32022M52022M72022M92022M112023M12023M32023M52023M750.12.348月總體來(lái)看，PMI及制造業(yè)指數(shù)穩(wěn)步提升，電商平臺(tái)各項(xiàng)策略帶動(dòng)網(wǎng)購(gòu)用戶、線上滲透率及增長(zhǎng)率等指標(biāo)觸底小幅回彈，快遞需求企穩(wěn)且仍保持歷史同期水平。2023年8月，中國(guó)快遞發(fā)展指數(shù)為361.5，同比提升16.2%。其中發(fā)展規(guī)模指數(shù)為400.9，同比提升10.6%；快遞服務(wù)質(zhì)量指數(shù)為573，同比提升27.1%，快遞服務(wù)公眾滿意度預(yù)計(jì)為82.8分，同比提高0.5分，重點(diǎn)地區(qū)72小時(shí)準(zhǔn)時(shí)率預(yù)計(jì)為84.4%，同比提高6.2pct；發(fā)展能力指數(shù)和發(fā)展趨勢(shì)指數(shù)分別為208和68.9，同比提升3.6%和減少1.9%。8382818082.8快遞服務(wù)公眾滿意度82.8重點(diǎn)地區(qū)72小時(shí)準(zhǔn)時(shí)率資料來(lái)源：國(guó)家郵政局，中信建投資料來(lái)源：國(guó)家郵政局，中信建投8月，全國(guó)快遞國(guó)際/港澳臺(tái)業(yè)務(wù)量完成2.61億件，占行業(yè)總業(yè)務(wù)量的2.34%。圖表16：國(guó)際件量占比2.34%，同比增速59.2%90705030-10-30-50國(guó)際件量同比增速國(guó)際件量占比(右軸)3.53.0602.5602.0454040國(guó)際件單價(jià)（元/件）44.3資料來(lái)源：中國(guó)物流與采購(gòu)聯(lián)合會(huì)，中信建投資料來(lái)源：國(guó)家郵政局，中信建投物流物流8環(huán)比下降，但北方的保定和臨沂則出現(xiàn)明顯上漲雖然我們看到從2021年開(kāi)始浙江省及義烏市相繼出臺(tái)快遞價(jià)格管控措施，但中短期看，電商賣家有動(dòng)力尋找“下一個(gè)快遞價(jià)格洼地”，即使放到中長(zhǎng)期維度，電商產(chǎn)業(yè)還可以向中西部地區(qū)轉(zhuǎn)移，因此巨大產(chǎn)業(yè)聚集效應(yīng)及經(jīng)濟(jì)發(fā)展壓力，加之電商及快遞行業(yè)快速出清勢(shì)必會(huì)導(dǎo)致失業(yè)問(wèn)題，因此判斷現(xiàn)有存在“快遞價(jià)格洼地效應(yīng)城市”的策略制定者，必定權(quán)衡確認(rèn)快遞價(jià)格的行政管控與當(dāng)?shù)仉娚探?jīng)濟(jì)發(fā)展的關(guān)系。因此，根據(jù)對(duì)目前“快遞價(jià)格洼地效應(yīng)城市”的歷史價(jià)格走勢(shì)以及業(yè)務(wù)量及價(jià)格現(xiàn)狀，我們認(rèn)為：短期能夠挑戰(zhàn)甚至替代義烏電商快遞定價(jià)權(quán)地位的有“揭陽(yáng)和汕頭”，因?yàn)樗鼈冊(cè)谶^(guò)去10年出現(xiàn)過(guò)低于義烏的快遞價(jià)格，同時(shí)日均業(yè)務(wù)量超過(guò)500萬(wàn)票，迫近千萬(wàn)大關(guān)；中期維度，日均300-500萬(wàn)票規(guī)模、單票價(jià)格4.5-5元的“臺(tái)州和臨沂”有望迅速崛起；長(zhǎng)期視角，我們看好地處中部地區(qū)的“商丘和亳州”，目前4.5元以下的平均單價(jià)且50%超越市場(chǎng)的快遞業(yè)務(wù)增速，都是支撐它們不斷吸引電商產(chǎn)業(yè)聚集的核心動(dòng)力。圖表18：2019年至今月度快遞單價(jià)曾出現(xiàn)513.0義烏潮州臨沂商丘亳州揭陽(yáng)汕頭臺(tái)州保定紹興溫州泉州12.512.011.511.010.510.09.59.08.58.07.57.06.56.04.54.03.53.019M119M319M519M719M919M1120M120M320M520M720M920M1121M121M321M521M721M921M1122M122M322M522M722M922M1123M123M323M523M72.519M119M319M519M719M919M1120M120M320M520M720M920M1121M121M321M521M721M921M1122M122M322M522M722M922M1123M123M323M523M72.0資料來(lái)源：國(guó)家及各省市郵政局，中信建投行業(yè)“價(jià)格風(fēng)向標(biāo)”義烏地區(qū)8月快遞日均件量達(dá)3897萬(wàn)，環(huán)比上漲2.8%，同比增長(zhǎng)44.7%，主要是由于去年同期義烏地區(qū)發(fā)生疫情導(dǎo)致持續(xù)1-2周的快遞停發(fā)。其他全國(guó)“6元以下快遞價(jià)格洼地城市”8月快遞日均件量有增有降，11個(gè)城市中有7個(gè)出現(xiàn)上漲，平均環(huán)比漲幅達(dá)8.2%，代表性的揭陽(yáng)、汕頭、保定、臨沂、潮州、亳州六個(gè)“快遞產(chǎn)糧區(qū)”日均件量環(huán)比平均上漲2.2%，其中北方的保定和臨沂出現(xiàn)明顯上漲。同比視角，價(jià)格洼地效應(yīng)城市均實(shí)現(xiàn)15%-20%的平均增長(zhǎng)，其中汕頭增長(zhǎng)超30%。9揭陽(yáng)市汕頭市保定市臨沂市潮州市亳州市80060040020009435044682602019M12019M42019M72019M102020M12020M42020M72020M102021M12021M42021M72021M102022M12022M42022M72022M102023M12023M42023M7揭陽(yáng)市汕頭市保定市臨沂市潮州市亳州市200%150%100%50%0%-50%2019M12019M42019M72019M102020M12020M42020M72020M102021M12021M42021M72021M102022M12022M42022M72022M102023M12023M42023M72019M12019M42019M72019M102020M12020M42020M72020M102021M12021M42021M72021M102022M12022M42022M72022M102023M12023M42023M732.5%14.9%3.0%資料來(lái)源：國(guó)家及各省市郵政局，中信建投資料來(lái)源：國(guó)家及各省市郵政局，中信建投過(guò)往快遞企業(yè)依靠“現(xiàn)金流-資本開(kāi)支-產(chǎn)能-業(yè)務(wù)量-利潤(rùn)-現(xiàn)金流”的正向循環(huán)機(jī)制實(shí)現(xiàn)了“增長(zhǎng)飛輪”，即：企業(yè)通過(guò)資本運(yùn)作，將融到的資金轉(zhuǎn)化為軟件及硬件資產(chǎn)，通過(guò)對(duì)硬件系統(tǒng)如直營(yíng)化轉(zhuǎn)運(yùn)中心、提高自動(dòng)化設(shè)備比例、調(diào)節(jié)車輛運(yùn)輸模式等，增加公司網(wǎng)絡(luò)覆蓋的密度，提升公司業(yè)務(wù)量市場(chǎng)份額，有效利用規(guī)模經(jīng)濟(jì)降低了公司的單票成本；不斷優(yōu)化公司軟件系統(tǒng)，利用信息化支持系統(tǒng)提升服務(wù)效率、質(zhì)量以及進(jìn)一步優(yōu)化了公司的運(yùn)營(yíng)成本。進(jìn)而產(chǎn)生了更好地單票盈利能力和現(xiàn)金流表現(xiàn)，最后反哺到下一輪產(chǎn)能建設(shè)中。 （含在建工程）（軟件+硬件）力資料來(lái)源：中信建投通過(guò)5家快遞公司“資本開(kāi)支-在建工程-固定資產(chǎn)”數(shù)據(jù)的擬合分析，我們得出重要結(jié)論：（1）資本開(kāi)支投入增長(zhǎng)變化各家雖然有細(xì)微差別，但總體上都將直接影響一年后的快遞市場(chǎng)份額漲落。因此觀測(cè)資本開(kāi)支當(dāng)下變化，是我們快遞行業(yè)中長(zhǎng)期投資策略的基本風(fēng)向標(biāo)。（2）隨著產(chǎn)能高速擴(kuò)張期渡過(guò)，以及建設(shè)效率的提升，資金的利用效率及建設(shè)周期不同程度縮短。物流物流圖表22：五家快遞公司“融資-資本開(kāi)支-在建工程-固定資產(chǎn)-市場(chǎng)占有率”轉(zhuǎn)化節(jié)奏融資完成資本開(kāi)支在建工程固定資產(chǎn)市場(chǎng)占有率5.54.0資料來(lái)源：Wind，中信建投；注：順豐21年前資本開(kāi)支領(lǐng)先在建工程3個(gè)季度，中通21年前在建工程領(lǐng)先固定資產(chǎn)5個(gè)季度，圓通18至21年資本開(kāi)支領(lǐng)先在建工程1.5個(gè)季度，申通21年之前在建工程領(lǐng)先固定資產(chǎn)2.5個(gè)季度融資能力決定了快遞公司真實(shí)的資本開(kāi)支能力，即是否有能力持續(xù)投入產(chǎn)能建設(shè)，帶動(dòng)份額增長(zhǎng)。研究發(fā)現(xiàn)各家快遞公司的潛在融資能力正在出現(xiàn)分化，中通與圓通處于領(lǐng)先位置：過(guò)去五年五家主要快遞企業(yè)中，現(xiàn)金債務(wù)總額比指標(biāo)圓通和中通保持較好水平，該指標(biāo)的高低排序也同幾家快遞公司的排名變化基本一致，說(shuō)明良好的業(yè)績(jī)表現(xiàn)帶來(lái)的現(xiàn)金流凈流入，使得企業(yè)承擔(dān)債務(wù)的能力更強(qiáng)；同時(shí)，中通與圓通的有形資產(chǎn)負(fù)債率指標(biāo)也在60%以下且較為穩(wěn)定，而韻達(dá)、申通和順豐的有形資產(chǎn)負(fù)債率均超過(guò)100%，且近5年呈上升趨勢(shì)，表明其融資速度超過(guò)其有形資產(chǎn)形成速度，與業(yè)務(wù)量增速不完全匹配。正是由于頭部快遞公司較強(qiáng)的融資能力，幫助企業(yè)實(shí)現(xiàn)了“融資-資本開(kāi)支-在建工程-固定資產(chǎn)-市場(chǎng)份額”的正向循環(huán)，也獲得了超過(guò)市場(chǎng)平均水平的超額收益，此外投資回報(bào)率更是決定了公司長(zhǎng)期可持續(xù)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。圖表23：現(xiàn)金債務(wù)總額比指標(biāo)中通保持高位且拉開(kāi)差距圖表24：韻達(dá)、申通和順豐有形資產(chǎn)負(fù)債率有下降趨勢(shì)0.9中通快遞圓通速遞韻達(dá)股份申通快遞順豐控股0.1(0.1)(0.3)2017Q12017Q22017Q32017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2300%中通快遞圓通速遞申通快遞韻達(dá)股份順豐控股250%200%50%0%2017Q12017Q22017Q32017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2219%53%資料來(lái)源：Wind，中信建投；注：現(xiàn)金債務(wù)總額比=經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~/總負(fù)債資料來(lái)源：Wind，中信建投；注：有形資產(chǎn)負(fù)債率=總負(fù)債/有形資產(chǎn)規(guī)模物流物流2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22018Q12018Q22018Q32018Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2圖表25：23Q2在建工程規(guī)模中通及申通繼續(xù)上漲圖表26：順豐中通固定資產(chǎn)806040200順豐中通韻達(dá)圓通76.661.476.661.42027.827.821.1順豐控股中通快遞韻達(dá)股份圓通速遞申通快遞2017Q12017Q22017Q32017Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q225.222.0資料來(lái)源：公司公告，中信建投資料來(lái)源：公司公告，中信建投從目前在建工程和固定資產(chǎn)規(guī)模來(lái)看，順豐、中通占據(jù)優(yōu)勢(shì)，無(wú)論是固定資產(chǎn)規(guī)模還是在建工程的規(guī)模都要優(yōu)于同行，而且在行業(yè)整體產(chǎn)能投資開(kāi)支邁過(guò)峰值的背景下，申通成為唯一一家仍在補(bǔ)短板的玩家。隨著在建工程逐步轉(zhuǎn)化為有效產(chǎn)能，順豐和中通的市場(chǎng)份額仍有進(jìn)一步提升空間。因此，綜合判斷：隨著順豐和韻達(dá)的大規(guī)模在建工程逐步轉(zhuǎn)化為有效產(chǎn)能，以及中通和圓通為鞏固頭部地位借助較強(qiáng)的融資能力追加產(chǎn)能，同時(shí)申通不斷補(bǔ)足產(chǎn)能短板，快遞行業(yè)價(jià)格“消耗戰(zhàn)”或在中長(zhǎng)期內(nèi)持續(xù)。我們利用當(dāng)年11月當(dāng)月業(yè)務(wù)量與全年月平均業(yè)務(wù)量的比值，作為衡量各家快遞企業(yè)產(chǎn)能利用率的指標(biāo)，從主要快遞公司上市以來(lái)各年份的數(shù)據(jù)看，該指標(biāo)不斷提升，達(dá)到85-90%的水平。跟蹤有形資產(chǎn)效率（每一單位資產(chǎn)能夠支撐的業(yè)務(wù)量）指標(biāo)數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，各家快遞公司雖然效率仍有差異，但整體都在提升區(qū)間，其中順豐、中通近幾年該指標(biāo)較為穩(wěn)定，表明產(chǎn)能基本能滿足業(yè)務(wù)發(fā)展需求，但看到申通則需要繼續(xù)擴(kuò)充產(chǎn)能，以便未來(lái)滿足全網(wǎng)業(yè)務(wù)量的不斷增長(zhǎng)，從Q2結(jié)果看產(chǎn)能擴(kuò)充初見(jiàn)成效但仍需持續(xù)投入。因此，我們認(rèn)為伴隨技術(shù)對(duì)產(chǎn)能效率的持續(xù)改善，以及產(chǎn)能落后者的追加產(chǎn)能，快遞市場(chǎng)總供給仍然旺盛。95%90%85%80%75%70%65%60%順豐控股圓通速遞申通快遞韻達(dá)股份90.9%89.3%87.3%0.80.70.60.590.9%89.3%87.3%0.02017年2018年2019年2020年2021年2022年中通快遞圓通速遞韻達(dá)股份申通快遞順豐控股0.740.35資料來(lái)源：Wind，中信建投資料來(lái)源：Wind，中信建投物流物流2019M12019M32019M52019M72019M92019M112020M12020M32020M52020M72020M92020M112019M12019M32019M52019M72019M92019M112020M12020M32020M52020M72020M92020M112021M12021M32021M52021M72021M92021M112022M12022M32022M52022M72022M92022M112023M12023M32023M52023M7化8月通達(dá)系快遞件量增速，申通依然保持24%的同比增長(zhǎng)速度，順豐和圓通保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，韻達(dá)受制于去年高基數(shù)影響件量增速：行業(yè)TOP8快遞業(yè)務(wù)量8月同比增長(zhǎng)15.6%，具體來(lái)看，申通（24.1%）>行業(yè)（18.TOP8（15.6%）＞圓通（14.5%）>順豐（11.9%，剔除豐網(wǎng)影響）>韻達(dá)（9.1%），行業(yè)與TOP8增速均高于申通外三家，側(cè)面表明中通、極兔等玩家表現(xiàn)不錯(cuò)；1-8月總體看，TOP8快遞公司業(yè)務(wù)量同比增長(zhǎng)為15.0%，與市場(chǎng)全年預(yù)期的15%一致，申通（31.8%）>圓通（18.9%）>行業(yè)（15.9%）>TOP8（15.0%）>順豐（9.6%，未剔除豐網(wǎng)影響）>韻達(dá)（-0.1%）。8月份，申通的日均件量仍保持24%增速，幾家快遞相對(duì)差距繼續(xù)保持。當(dāng)前快遞市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局尚未穩(wěn)定，排名座次仍有動(dòng)態(tài)變化可能，份額仍然取決于“業(yè)務(wù)量”的爭(zhēng)奪，短期內(nèi)“降價(jià)”相比“提升服務(wù)品質(zhì)”是更為有效的方式。8月份，市場(chǎng)份額排序：圓通（15.6%）>韻達(dá)（14.5%）>申通（13.6%）>順豐（8.2%），8月單月快遞品牌集中度CR8環(huán)比下降0.5pct達(dá)到82.8。80604020-20-40TOP8玩家業(yè)務(wù)量同比增速（%）CR8（%）82.815.69290929018%8816%868414%848212%80787678768%746%72順豐市占率韻達(dá)市占率圓通市占率申通市占率15.6%14.5%13.6%8.2%2019M12019M42019M72019M102020M12020M42020M72020M102021M12021M42021M72021M102022M12022M42022M72022M102023M12023M42023M7資料來(lái)源：國(guó)家郵政局，中信建投資料來(lái)源：Wind，國(guó)家郵政局，中信建投2.5汽油與柴油價(jià)格在7月份基礎(chǔ)上繼續(xù)呈現(xiàn)上漲，其中柴油價(jià)格較2022年同期下降僅3.8%左右，快遞公司在三季度的燃油成本仍存在壓力由于燃油費(fèi)在運(yùn)輸成本中占據(jù)30-40%的比例，因此油價(jià)的波動(dòng)會(huì)直接影響運(yùn)輸成本。經(jīng)過(guò)我們測(cè)算，油價(jià)每上漲10%，對(duì)單票運(yùn)輸成本影響在8-9厘。2022年柴油出現(xiàn)了上漲，導(dǎo)致運(yùn)輸成本上漲，同時(shí)由于增加防疫成本及人工成本影響，運(yùn)營(yíng)成本同比略上漲；柴油價(jià)格至8月底較上月上漲8.0%，相比2022年同期下降僅3.8%左右，最新價(jià)格8354元/噸，快遞公司在三季度的燃油成本壓力有所提升。物流物流20