2023年化工行業(yè)分析報(bào)告

2023年化工行業(yè)分析報(bào)告2023年4月目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、2023年化工行業(yè)回顧 PAGEREFToc354421676\h4二、化工行業(yè)總體投資增速未減，子行業(yè)有所分化 PAGEREFToc354421677\h6三、化工下游傳統(tǒng)需求緩慢復(fù)蘇 PAGEREFToc354421678\h8四、全球化視野之需求分析 PAGEREFToc354421679\h11五、全球化視野之供給分析 PAGEREFToc354421680\h161、丙烷脫氫行業(yè)分析 PAGEREFToc354421681\h202、丁二烯行業(yè)分析：丁烯脫氫，丁二烯的新增長點(diǎn) PAGEREFToc354421682\h29六、深入中的中國城鎮(zhèn)化對(duì)化工業(yè)影響 PAGEREFToc354421683\h351、我國城鎮(zhèn)化率已超過50%，深度城鎮(zhèn)化繼續(xù)推進(jìn) PAGEREFToc354421684\h352、化纖：消費(fèi)升級(jí)有望驅(qū)動(dòng)ES纖維更快更好發(fā)展，關(guān)注ES纖維龍頭江南高纖 PAGEREFToc354421685\h403、民爆：爆破工程有望受益于城鎮(zhèn)化推進(jìn)，關(guān)注爆破服務(wù)龍頭久聯(lián)發(fā)展 PAGEREFToc354421686\h444、化肥：土地流轉(zhuǎn)促使我國農(nóng)資流通渠道更加下沉和扁平化 PAGEREFToc354421687\h47七、主要上市公司簡況 PAGEREFToc354421688\h491、聯(lián)化科技：農(nóng)藥市場依然廣闊，醫(yī)藥藍(lán)海正在開辟 PAGEREFToc354421689\h492、揚(yáng)農(nóng)化工：草甘膦景氣度持續(xù)，新項(xiàng)目將成為增長點(diǎn) PAGEREFToc354421690\h513、煙臺(tái)萬華：下游需求回暖提升2023年業(yè)績 PAGEREFToc354421691\h524、齊翔騰達(dá)：丁酮、丁二烯價(jià)差拉大增厚公司2023年業(yè)績 PAGEREFToc354421692\h535、國瓷材料：2023業(yè)績超預(yù)期,2023繼續(xù)高增速 PAGEREFToc354421693\h546、上海家化：未來兩年凈利增長明確 PAGEREFToc354421694\h557、江南高纖：消費(fèi)升級(jí)有望驅(qū)動(dòng)ES纖維更快更好發(fā)展 PAGEREFToc354421695\h578、久聯(lián)發(fā)展：爆破工程有望受益于深度城鎮(zhèn)化推進(jìn) PAGEREFToc354421696\h589、史丹利：深度城鎮(zhèn)化助推公司大發(fā)展 PAGEREFToc354421697\h59一、2023年化工行業(yè)回顧2023年由于受到國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩，下游需求低迷的影響，我國化工行業(yè)1-9月份收入總體收入增速為10.3%，化工行業(yè)利潤總額增速同比下降16%，增幅處于2023年以來最低點(diǎn)。分子行業(yè)看，2023年利潤增長較為明顯的子行業(yè)有農(nóng)藥行業(yè)和橡膠制品行業(yè)。其中農(nóng)藥行業(yè)主要是受全球農(nóng)藥景氣度提升出口拉動(dòng)和國內(nèi)氣候異常導(dǎo)致農(nóng)藥需求上升所致。而橡膠制品行業(yè)則主要受益于橡膠價(jià)格下跌帶動(dòng)成本下降，提升產(chǎn)品利潤率。其他化工子行業(yè)在2023年利潤同比均有不同程度下滑，但在下半年均出現(xiàn)企穩(wěn)回升跡象。從具體產(chǎn)品開工率看，2023年除了農(nóng)藥行業(yè)產(chǎn)品開工率同比明顯提高外，大部分化工產(chǎn)品開工率同比持平或走低，今年明顯下滑的產(chǎn)品有復(fù)合肥、甲醇、燒堿等，開工率的高低和子行業(yè)景氣度呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系?；貧w至化工行業(yè)上市公司，我們可以看到萬得顯示的2023年前三季度行業(yè)平均ROE和利潤率同比也是大幅下降，是僅次于2023年金融危機(jī)后的較差年度。隨著公司盈利水平下降和A股整體估值中樞下移，化工行業(yè)平均估值也在下降。2023年底，化工行業(yè)平均市凈率基本降至歷史最低點(diǎn)1.5倍左右，但平均市盈率仍略高于2023年的最低點(diǎn)，我們認(rèn)為這與行業(yè)利潤水平快速下降有關(guān)。二、化工行業(yè)總體投資增速未減，子行業(yè)有所分化從化工行業(yè)固定資產(chǎn)投資情況來看，2023年總體增速未見明顯放緩，2023年1-10月化工行業(yè)合計(jì)計(jì)劃投資額同比增長20.4%，實(shí)際投資增速達(dá)到31.2%，較去年同期增速還增加5個(gè)百分點(diǎn)。但分子行業(yè)來看分化較為明顯，其中基礎(chǔ)化學(xué)原料行業(yè)投資增速依然較快，1-10月份同比增速達(dá)到49.1%，較去年同期增加了26.5個(gè)百分點(diǎn)，合成材料制造投資同比增速為55.8%，高于去年同期增速20.3個(gè)百分點(diǎn)，化肥和農(nóng)藥的增速同比也是穩(wěn)中略有增加。但專用化學(xué)品制造和橡膠制品的投資增速同比明顯下降，其中專用化學(xué)品制造1-10月份實(shí)際投資增速15.6%，同比降低了14.4個(gè)百分點(diǎn)。落實(shí)到具體產(chǎn)品，根據(jù)我們的統(tǒng)計(jì)，2023-13年產(chǎn)能擴(kuò)充情況如圖表18。其中硝酸銨、滌綸長絲、PTA、CPL、BDO和TDI這些品種近兩年產(chǎn)能仍然較快。三、化工下游傳統(tǒng)需求緩慢復(fù)蘇從2023年下半年開始，化工品的主要下游產(chǎn)品產(chǎn)銷量開始走出低谷，呈現(xiàn)緩慢復(fù)蘇態(tài)勢。其中房地產(chǎn)1-11月累計(jì)銷售面積同比增速達(dá)2.36%，這是今年以來首次正增長，先行指數(shù)的轉(zhuǎn)暖帶動(dòng)累計(jì)新開工面積單月增速為7.07%，也扭轉(zhuǎn)了年初以來的下滑趨勢。但由于房地產(chǎn)行業(yè)仍處于去庫存周期，我們預(yù)計(jì)2023年房地產(chǎn)開工面積僅有5%左右的個(gè)位數(shù)增長。我國服裝產(chǎn)量在年初快速下滑后呈現(xiàn)“V”形反轉(zhuǎn)，但1-11月累計(jì)增速仍同比下滑2%，預(yù)計(jì)2023年在行業(yè)去庫存和出口可能有所好轉(zhuǎn)等多種因素作用下，服裝產(chǎn)量將呈現(xiàn)緩慢回升，我們預(yù)計(jì)增速在2%左右。我國乘用車汽車產(chǎn)量2023年累計(jì)同比達(dá)到7%，基本與去年持平，而商用車為-5%左右。展望2023年，我們中銀國際汽車研究員對(duì)行業(yè)較為樂觀，預(yù)計(jì)在乘用車剛性需求和商用車低迷后的反彈帶動(dòng)下，全年汽車產(chǎn)量有望達(dá)到11%左右。1-11月我國冰箱和空調(diào)產(chǎn)量的累計(jì)同比增速分別為-3.5%和-2.3%，預(yù)計(jì)全年這兩大家電產(chǎn)品產(chǎn)量將呈現(xiàn)負(fù)增長，但基本企穩(wěn)。展望2023年，雖然家電節(jié)能補(bǔ)貼政策有望延續(xù)到6月份，但家電下鄉(xiāng)和以舊換新政策都將在1月份截至，少了政策刺激，我們預(yù)計(jì)家電行業(yè)的增長將依靠出口和國內(nèi)消費(fèi)升級(jí)帶動(dòng)，難以再現(xiàn)2023-11年高增長，預(yù)計(jì)2023年冰箱和空調(diào)產(chǎn)量增速分別在4%和8%左右。從出口看，主要的服裝和鞋類在2023年1-11月份出口同比增速分別為2.7%和10%。由于預(yù)期歐美經(jīng)濟(jì)在2023年將可能好于今年，我們預(yù)計(jì)服裝出口將恢復(fù)到5%以上的增速。綜合來看，我們認(rèn)為化工品主要下游需求在2023年將有不同程度回暖，但由于庫存壓力、政策刺激減少等原因，這些產(chǎn)品需求很難恢復(fù)到2023-2023年的大幅增長，總體需求恢復(fù)將較為平穩(wěn)、緩慢。四、全球化視野之需求分析伴隨我國化工行業(yè)的發(fā)展，一些產(chǎn)品的對(duì)外出口依存度逐年加大，如2023年1-10月磷酸二銨出口依存度達(dá)到30%，農(nóng)藥出口依存度達(dá)26%，因此除了考慮國內(nèi)需求，對(duì)國外需求的分析也十分必要。宏觀經(jīng)濟(jì)層面。從宏觀面來看，我們中銀國際宏觀研究認(rèn)為，歐洲金融體系資產(chǎn)收縮和實(shí)體經(jīng)濟(jì)去杠桿化進(jìn)程仍將持續(xù)一段時(shí)間，歐洲需求短期將持續(xù)弱勢，結(jié)構(gòu)改革仍任重道遠(yuǎn)，但2023年總體經(jīng)濟(jì)繼續(xù)大幅下滑的可能性不大。而美國經(jīng)濟(jì)在2023年將延續(xù)溫和回升，主要是美國房地產(chǎn)市場在2023-2023年觸底后開始穩(wěn)步緩慢回升，房屋銷售連續(xù)回升，未售出房屋庫存不斷下降，在需求和房價(jià)指數(shù)帶動(dòng)下，住宅投資明顯復(fù)蘇，2023年前三季度住宅類固定資產(chǎn)投資環(huán)比年化增速達(dá)到14.5%，成為支撐經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇重要因素。另外美國勞動(dòng)力市場逐步改善，居民消費(fèi)持續(xù)溫和復(fù)蘇，2023年前三季耐用品消費(fèi)增長6.6%，消費(fèi)者信心指數(shù)明顯提升，密西根消費(fèi)者信心指數(shù)10月份達(dá)到08年危機(jī)以來的最高值83.1%。我們預(yù)計(jì)未來美聯(lián)儲(chǔ)高度寬松的貨幣政策仍將持續(xù)，隨著未來一攬子漸進(jìn)式財(cái)政緊縮的方案很可能如期推出，美國經(jīng)濟(jì)將重回溫和增長態(tài)勢，2023年美國GDP同比增長1.28-2%，2023年有望增長2%-2.2%?？傊覀冾A(yù)計(jì)歐美總體宏觀經(jīng)濟(jì)層面在2023年表現(xiàn)將好于2023-2023年度。具體到化工品種上，我們認(rèn)為應(yīng)重點(diǎn)分析出口依存度較高或進(jìn)出口格局發(fā)生轉(zhuǎn)變的子行業(yè)。目前化工出口依存度較高的品種有輪胎、磷肥和農(nóng)藥等品種，綜合考慮行業(yè)供需和競爭格局，我們認(rèn)為2023年全球農(nóng)藥行業(yè)有望維持在較高景氣度，具體分析如下：農(nóng)藥行業(yè)需求分析。大田作物，如谷物類、玉米、大豆、水稻和棉花占到農(nóng)藥總需求的60%，除天氣因素外，這些農(nóng)作物未來的需求量基本決定了農(nóng)藥行業(yè)的景氣度。2023年全球農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格出現(xiàn)分化，除了棉花因?yàn)橄掠渭徔椘返兔孕枨蠛透邘齑妫瑢?dǎo)致價(jià)格一路下滑，玉米、大豆和小麥價(jià)格基本處于震蕩上行，特別是大豆?jié)q幅驚人，究其原因，除了美國干旱因素導(dǎo)致供給減少，乙醇汽油的消費(fèi)量上升和中國進(jìn)口大豆的強(qiáng)勁需求，也帶動(dòng)了玉米、大豆等作物價(jià)格。展望2023年，在價(jià)格走高刺激下，美國農(nóng)業(yè)部預(yù)計(jì)全球玉米和大豆播種面積同比分別增長3%和5.9%，在南美和美國的增速可能更高。由于土地有限，前兩類的的擠出效應(yīng)導(dǎo)致非玉米類谷物播種面積預(yù)計(jì)下降1.3%，而棉花價(jià)格的低迷將預(yù)計(jì)拉動(dòng)全球棉花種植面積3.7%，另外全球水稻種植面積預(yù)計(jì)較為平穩(wěn)，小幅下滑0.38%。綜合計(jì)算，全球大田農(nóng)作物播種面積在2023年將同比增長1%左右，為農(nóng)藥等農(nóng)化產(chǎn)品需求奠定了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。這里需要指出的是，盡管全球棉花種植面積下滑，但考慮天氣情況好轉(zhuǎn)和中國等國家進(jìn)口需求仍然強(qiáng)勁，預(yù)計(jì)2023年美國的棉花種植面積有望增長10.4%。由于北美、南美是主要的轉(zhuǎn)基因作物大豆、玉米和棉花的種植市場，預(yù)計(jì)2023年這些地區(qū)轉(zhuǎn)基因作物種植面積的大幅增長，將帶動(dòng)草甘膦等針對(duì)轉(zhuǎn)基因作物農(nóng)藥的需求，我們看好明年春季草甘膦等農(nóng)藥的行業(yè)景氣度。MDI行業(yè)需求分析。由于我國MDI行業(yè)近兩年出口量增長較快，對(duì)全球的MDI供需格局也較為敏感，我們這里對(duì)全球MDI需求也做一簡單分析。全球MDI主要用于保溫材料、膠粘劑和涂料類、汽車、建筑、家電和家具等，其中和地產(chǎn)房屋類相關(guān)需求占到MDI總需求的60%以上，所以MDI的景氣度和地產(chǎn)房屋類緊密相關(guān)。2023-2023年，十二年全球MDI的需求平均增速達(dá)到6.5%，是全球GDP的2倍以上。2023年前三季全球MDI消耗量為386萬噸，同比增長約在4%，我們預(yù)計(jì)全年全球需求量為509萬噸，同比增速在4.8%。這里需要指出的是，在前三季全球MDI需求略好于國內(nèi)市場，國內(nèi)MDI需求增速在3%左右。雖然2023年全球宏觀經(jīng)濟(jì)相對(duì)低迷，但由于聚氨酯在保溫、節(jié)能領(lǐng)域的優(yōu)秀性能，在歐美地區(qū)的建筑和保溫領(lǐng)域近幾年相對(duì)增速較快。其中美國新建房屋雖然自2023年開始下降至50萬套，但由于單位使用MDI量快速上升，在新屋上MDI總使用量2023年增長了30%，2023-2023年也處于正增長。在歐洲市場，雖然總體建筑增速自2023年起持續(xù)下滑，但保溫材料的增速近兩年上升了20%-30%，而聚氨酯的增速更是高達(dá)80%。展望2023年，由于美國房地產(chǎn)市場的轉(zhuǎn)暖，我們預(yù)計(jì)全球MDI增速有望恢復(fù)到6%以上。就中國市場來看，2023-2023年MDI需求的平均增速達(dá)到20%，但2023-2023兩年由于主要下游房地產(chǎn)、家電、汽車和服裝等需求的迅速下滑，使得MDI增速也下降至5%以下，展望2023年，由于MDI下游需求的回暖，我們預(yù)計(jì)MDI增速有望恢復(fù)至7%以上，全年需求量將達(dá)到149萬噸左右。五、全球化視野之供給分析農(nóng)藥行業(yè)產(chǎn)能轉(zhuǎn)移成為大趨勢。全球農(nóng)藥行業(yè)2023年超過500億美元市場規(guī)模。由于農(nóng)藥前期研發(fā)投入成本巨大，技術(shù)、資金、渠道進(jìn)入壁壘造就了全球農(nóng)藥行業(yè)的寡頭壟斷與區(qū)域競爭并存的格局。2023年排名前六位的跨國公司市占率達(dá)到81.3%。但近些年來，農(nóng)藥巨頭們也面臨越來越多的挑戰(zhàn)，由于日益增加的環(huán)保壓力對(duì)農(nóng)藥監(jiān)管要求不斷提高，新藥研發(fā)的難度、時(shí)間和資金成本不斷提升，使得新專利藥投放速度減緩，跨國公司的經(jīng)營業(yè)績同樣面臨較大壓力。為了維持自身的市占率和產(chǎn)品利潤規(guī)模，六大巨頭逐漸將農(nóng)藥原藥及中間體生產(chǎn)轉(zhuǎn)向中國、印度等新興市場，使得其自身資產(chǎn)支出減少，整體資本回報(bào)率提升。中國由于人才、基礎(chǔ)設(shè)施、產(chǎn)業(yè)鏈配套和成本結(jié)構(gòu)等優(yōu)勢，正成為受跨國公司的優(yōu)先考慮目標(biāo)，最大程度受益于農(nóng)藥原藥和中間體生產(chǎn)訂單的轉(zhuǎn)移趨勢。近幾年，中國的農(nóng)藥中間體和原藥生產(chǎn)、出口量都快速增長，并高于全球平均增速，全球農(nóng)藥生產(chǎn)產(chǎn)能轉(zhuǎn)移趨勢愈發(fā)明顯。落實(shí)到農(nóng)藥上市公司層面，我們可以看到大部分近五年來出口業(yè)務(wù)占比不斷提升，正是全球農(nóng)藥產(chǎn)能轉(zhuǎn)移到真實(shí)寫照。并且由于出口訂單或者以定制形式或者以長單形式存在，業(yè)務(wù)利潤與國內(nèi)競爭激烈的農(nóng)藥業(yè)務(wù)相比，較高并且確定性強(qiáng)。從我們找到的農(nóng)藥行業(yè)與這些公司稅前利潤率對(duì)比可以看到，行業(yè)平均利潤率近幾年維持在6%-8%之間，而大部分農(nóng)藥上市公司利潤率明顯高于行業(yè)平均5到10個(gè)點(diǎn)之間，處于行業(yè)較好水平。展望未來三到五年，國內(nèi)農(nóng)藥或中間體公司以訂單驅(qū)動(dòng)的產(chǎn)能擴(kuò)充明顯，我們認(rèn)為在全球農(nóng)藥行業(yè)產(chǎn)能轉(zhuǎn)移的大背景下，國內(nèi)上市農(nóng)藥公司由于具備較強(qiáng)的技術(shù)、研發(fā)實(shí)力和國外大客戶長時(shí)間形成的較好合作關(guān)系，未來幾年這些公司在訂單和產(chǎn)能的同比增長中，有望實(shí)現(xiàn)業(yè)績的持續(xù)提升。我們認(rèn)為這可能是行業(yè)性的機(jī)會(huì)，一批類似的公司可能會(huì)成長起來。MDI行業(yè)供給分析。MDI行業(yè)供給呈現(xiàn)明顯寡頭壟斷格局，拜耳、巴斯夫、陶氏、亨斯曼和煙臺(tái)萬華占據(jù)了全球90%的市場份額，2023年全球產(chǎn)能為600萬噸。由于包括中國在內(nèi)的亞洲市場具備了需求旺盛、成本低廉等特點(diǎn)，從2023年開始全球MDI產(chǎn)能擴(kuò)充基本集中在中國市場，我們預(yù)計(jì)中國市場的MDI產(chǎn)能擴(kuò)充可能持續(xù)至2023年。2023年由于全球僅有煙臺(tái)寧波裝置擴(kuò)產(chǎn)增加30萬噸，而產(chǎn)量由于需求增速的恢復(fù)可能增加60萬噸，我們預(yù)計(jì)全球MDI開工率將有望從2023年81.5%提升至87.3%，行業(yè)景氣度有望提升。分析MDI行業(yè)近幾年競爭格局看，最大的變化仍然是來自于中國市場。一是隨著以煙臺(tái)萬華為代表的本土MDI企業(yè)的快速成長，其不僅滿足于國內(nèi)市場的發(fā)展，而且已涉足包括歐美在內(nèi)的全球發(fā)達(dá)市場和東歐、印度等新興市場。從貿(mào)易數(shù)據(jù)來看，近幾年MDI凈進(jìn)口數(shù)據(jù)明顯下降，也就是說出口量在快速上升，因此國內(nèi)MDI市場和全球MDI市場聯(lián)動(dòng)性緊密提高。另外，從2023年底開始，隨著煙臺(tái)萬華布局全球市場的階段性實(shí)現(xiàn)，公司與全球其他MDI供應(yīng)商達(dá)成共識(shí)，產(chǎn)品銷售策略改為以銷定產(chǎn)。面對(duì)2023年需求增速的下降，MDI供應(yīng)商階段性檢修增加，使得全球MDI產(chǎn)量與需求量在2023年達(dá)到負(fù)20萬噸，也就是降低以前庫存，使得MDI價(jià)格表現(xiàn)明顯好于絕大部分化工品價(jià)格，行業(yè)寡頭壟斷格局優(yōu)勢顯現(xiàn)。1、丙烷脫氫行業(yè)分析烯烴原料變化帶來的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的分化。傳統(tǒng)的乙烯、丙烯和丁二烯的生產(chǎn)，主要來自于乙烯裂解裝置。而隨著美國頁巖氣產(chǎn)業(yè)革命帶來的副產(chǎn)輕烴產(chǎn)量的增長，美國新建煉廠擬采用輕烴作為裂解原料，這將會(huì)導(dǎo)致副產(chǎn)的丙烯和丁二烯產(chǎn)品的產(chǎn)能增速低于乙烯產(chǎn)品產(chǎn)能增速?？梢灶A(yù)測，隨著輕烴作為裂解原料的比例的上升，丙烯和丁二烯的產(chǎn)能并不能隨著乙烯產(chǎn)能的擴(kuò)張而同比例擴(kuò)張，常規(guī)的丙烯和丁二烯生產(chǎn)將出現(xiàn)缺口。這種情況下，一些非常規(guī)的丙烯、丁二烯生產(chǎn)技術(shù)將得以很大的發(fā)展。丙烯路線多元化。Superflex是由KBR公司開發(fā)的，該工藝可以利用C4-C8的輕烴來生產(chǎn)丙烯和乙烯（雙烯收率可以達(dá)到65-70%，丙烯相對(duì)于乙烯的收率可以達(dá)到2-2.2）。第一套工業(yè)應(yīng)用裝置位于南非產(chǎn)能約為25萬噸/年；吉化的20萬噸/年是第二套裝置，目前還有幾套裝置再建。此外，Lurgi公司的Propylur工藝雙烯收率可達(dá)75%以上，丙烯相對(duì)于乙烯的收率可以達(dá)到4。FCC技術(shù)（包含日本HS-FCC技術(shù)、中石化DCC技術(shù)、中石化CPP技術(shù)）以重質(zhì)油為原料，進(jìn)行裂解反應(yīng)，生產(chǎn)乙烯和丙烯的技術(shù)。三種技術(shù)中HS-FCC和DCC技術(shù)丙烯收率高，其中DCC丙烯收率超過20%；CPP技術(shù)生產(chǎn)乙烯和丙烯，收率分別可達(dá)到20%和18%。目前，全球共有13套裝置，產(chǎn)能合計(jì)235萬噸，其中絕大多數(shù)在中國。在建項(xiàng)目2套，產(chǎn)能52萬噸。OCT技術(shù)是美國Phillips石油公司最先開發(fā)出該技術(shù)，該技術(shù)將丁烯和乙烯轉(zhuǎn)換為丙烯，其收率可以達(dá)到95%。目前該工藝在全球14個(gè)國家共有21套裝置，其中最大規(guī)模790萬噸/年，總規(guī)模463.5萬噸/年。以上一些技術(shù)均為非常規(guī)的丙烯生產(chǎn)技術(shù)，但是均有一個(gè)特點(diǎn)是原料為石油下游產(chǎn)品，總體規(guī)模受制于石油煉制產(chǎn)業(yè)的規(guī)模。近些年來PDH、MTO/MTP等新技術(shù)的出現(xiàn)，給丙烯原料帶來了多元化的局面。這主要是由于以下幾方面原因造成：（1）中東天然氣、美國頁巖氣副產(chǎn)的以乙烷為代表的輕烴資源增加，導(dǎo)致目前一些新增的產(chǎn)能以乙烷為主要原料，但是以乙烷為主要原料基本不副產(chǎn)丙烯，導(dǎo)致傳統(tǒng)的裂解路線中丙烯增速低于乙烯增速。（2）中國煤化工技術(shù)突破，甲醇制烯烴技術(shù)逐步成熟以及中國巨大市場缺口。（3）天然氣作為LPG的替代能源使用的更為普遍，使LPG（丙烷、丁烷）的消費(fèi)結(jié)構(gòu)中燃料的比重下降，化工原料的比重上升。丙烷脫氫技術(shù)成熟，工業(yè)化經(jīng)驗(yàn)豐富。丙烷脫氫技術(shù)源于輕烴脫氫技術(shù)，特別是異丁烷脫氫制異丁烯技術(shù)。很多丙烷脫氫的專利技術(shù)均從該技術(shù)轉(zhuǎn)化而來。目前商業(yè)化的丙烷脫氫技術(shù)主要有UOP公司的Oleflex工藝和Lummus公司的Catofin工藝。此外，還有Snamprogetti公司的流化床(FBD)工藝和Uhde的蒸汽活化重整(STAR)工藝、林德公司的PDH工藝等也處于較先進(jìn)的水平，但尚未工業(yè)化。據(jù)統(tǒng)計(jì)，目前全球已建成20套工業(yè)化丙烷脫氫裝置，其中有14套裝置采用的是Oleflex技術(shù)，5套裝置采用的是Catofin技術(shù)。在目前運(yùn)行裝置中，lummus技術(shù)裝置最大產(chǎn)能為54.5萬噸/年，UOP裝置最大產(chǎn)能為45萬噸/年。國內(nèi)在建擬建項(xiàng)目多，原料保障為其核心因素。目前UOP的Oleflex技術(shù)和Lummus的Catofin技術(shù)均較為成熟，有多套工業(yè)化裝置，目前在建和擬建項(xiàng)目也采用此兩種技術(shù)。我國共規(guī)劃裝置9套，共計(jì)產(chǎn)能752萬噸/年，預(yù)計(jì)年消耗丙烷900萬噸。丙烷全球基本供需平衡，中東是最大的出口地區(qū)。目前丙烷主要來自三個(gè)部分：原油煉制過程中副產(chǎn)、石油伴生氣和天然氣濕氣。據(jù)Purvin&Gertz咨詢公司統(tǒng)計(jì)，2023年全球LPG總產(chǎn)量在2.4億噸。其中約41%的LPG來自原有煉制過程中、24%來自石油伴生氣、35%來自天然氣開采中。目前，中東是全球最大的LPG出口地區(qū)，2023年出口約3,000萬噸。預(yù)計(jì)2023-2023年中東地區(qū)的供給量將增加約1,550萬噸，出口量預(yù)計(jì)增加770萬噸，其中丙烷約占40%，約為310萬噸。在中東地區(qū)產(chǎn)量最大的為沙特，其國家石油公司每月公布的次月丙烷合同價(jià)格在全球市場影響巨大。當(dāng)前，我國的丙烷進(jìn)口也主要來自中東地區(qū)。今年前十個(gè)月共進(jìn)口丙烷167萬噸，其中來自中東地區(qū)的占84%，沙特、阿聯(lián)酋、卡塔爾和科威特是主要的來源國。但是目前我國碼頭氣庫能力有限，目前國內(nèi)庫容超過5萬噸的LPG一級(jí)庫僅有寧波、上海、張家港、汕頭、珠海、黃島六處。雖然規(guī)劃在建多個(gè)碼頭倉儲(chǔ)項(xiàng)目，我們認(rèn)為面對(duì)2023-2023年集中建成投產(chǎn)的PDH項(xiàng)目，丙烷原料的倉儲(chǔ)運(yùn)輸能力將成為瓶頸，在隨著相應(yīng)配套設(shè)施的建設(shè)完成后，才可以達(dá)到滿足項(xiàng)目高負(fù)荷生產(chǎn)的需求。美國頁巖氣產(chǎn)量的增加帶來了大量的丙烷供給。與天然氣生產(chǎn)類似，頁巖氣生產(chǎn)也會(huì)伴生凝析液，其主要成分為乙烷、丙烷和丁烷等。其中乙烷和丙烷占比較高，分別約占到42-48%和26-32%。大量的NGL的出現(xiàn)，直接帶動(dòng)了美國乙烷價(jià)格的下降，未來美國的新建乙烯裝置多是利用乙烷作為裂解原料。目前美國輕烴占乙烯原料的比例已超過60%，未來比例仍將進(jìn)一步提高。而目前丙烷主要還是作為乙烯裂解料和燃料，但是隨著美國丙烯供給量下降帶來的丙烯需求缺口的增加，美國部分企業(yè)也將目標(biāo)瞄準(zhǔn)在PDH項(xiàng)目上。目前美國有一套裝置在運(yùn)行，即Petrologisitics項(xiàng)目，另有三套裝置規(guī)劃或者擬建。國內(nèi)LPG量將給丙烷帶來一定的空間。2023年我國LPG的產(chǎn)量是2181萬噸，和國外一樣，其中油田伴生氣、天然氣濕氣和煉廠副產(chǎn)是其三個(gè)主要來源。但是由于目前國內(nèi)油田及氣田的主力產(chǎn)區(qū)均在我國的西部和北部地區(qū)，靠近大量新建丙烷的江浙閩地區(qū)距離較遠(yuǎn)，加之運(yùn)輸條件不太成熟，我們認(rèn)為對(duì)丙烷脫氫裝置原料的供應(yīng)沒有幫助。我們主要看江浙閩等地區(qū)煉油裝置目前以及未來階段的發(fā)展趨勢。根據(jù)預(yù)測，到2023年這一地區(qū)LPG的供給量將達(dá)到900-1,000萬噸，我們預(yù)計(jì)通過氣分可以得到的丙烷20-30萬噸。綜上所述，我們認(rèn)為國內(nèi)的PDH項(xiàng)目還將主要依托國外進(jìn)口原料，國內(nèi)華東地區(qū)原油加工能力擴(kuò)大可以補(bǔ)充一部分丙烷原料的需求。但是丙烷資源的供給量的增加是個(gè)緩慢的過程，對(duì)于掌握前端資源的企業(yè)，如東華能源先發(fā)優(yōu)勢較強(qiáng)?？撮L期，在突破原料瓶頸后，下游產(chǎn)品方案將決定項(xiàng)目的長期盈利能力，衛(wèi)星石化、海越股份、煙臺(tái)萬華各有特色，值得關(guān)注。2、丁二烯行業(yè)分析：丁烯脫氫，丁二烯的新增長點(diǎn)2023年丁二烯全球產(chǎn)能為1,362萬噸，其中98%以上都是來自乙烯裂解裝置副產(chǎn)的裂解碳四。因此，之前丁二烯產(chǎn)能的增速略低于全球煉油乙烯裝置的擴(kuò)張速度，但隨著全球范圍內(nèi)輕質(zhì)化乙烯裂解料的比例的上升，丁二烯的增速將顯著低于煉油乙烯裝置的增速。丁二烯其化學(xué)性質(zhì)活潑，使得其在合成橡膠和有機(jī)合成等方面具有廣泛的用途，可以合成聚丁二烯橡膠（BR）、丁苯橡膠（SBR）、丁腈橡膠、苯乙烯-丁二烯-苯乙烯彈性體（SBS）、丙烯腈-丁二烯-苯乙烯（ABS）樹脂等多種橡膠產(chǎn)品，此外還可用于生產(chǎn)己二腈、己二胺、尼龍66、1，4-丁二醇等有機(jī)化工產(chǎn)品以及用作粘接劑、汽油添加劑等，用途十分廣泛。截至2023年底，國內(nèi)共有丁二烯生產(chǎn)企業(yè)23家，生產(chǎn)能力280萬噸/年，除了齊翔騰達(dá)10萬噸/年裝置外，其他均是從抽乙烯裂解裝置副產(chǎn)的混合碳四中抽提。2023年我國丁二烯產(chǎn)量213萬噸，裝置平均開工率78.9%，開工率偏低的最大問題在于原料混合碳四資源不足。2023年產(chǎn)品表觀消費(fèi)量223萬噸，當(dāng)量消費(fèi)量324萬噸，自給率僅為66%，缺口仍很大?！笆奈濉逼陂g，我國又有多套丁二烯裝置投產(chǎn)，預(yù)計(jì)到2023年，我國丁二烯產(chǎn)能將達(dá)到約340萬噸，但是開工負(fù)荷仍將受到原料瓶頸的限制。這種情況下，丁烯氧化脫氫的路線將迎來很好的前景。丁烯氧化脫氫法制丁二烯，在50、60年代已經(jīng)有過同類的小規(guī)模裝置的出現(xiàn)，只是近20年來，由于抽提法大規(guī)模應(yīng)用，小裝置經(jīng)濟(jì)效益、環(huán)保性能均不佳，均已陸續(xù)停產(chǎn)。齊翔騰達(dá)公司在原有生產(chǎn)工藝上進(jìn)行升級(jí)改造，成功的建成了10萬噸/年的丁烯氧化脫氫裝置，裝置目前運(yùn)行順利，將有助于解決未來丁二烯產(chǎn)能瓶頸。丁烯氧化脫氫法制丁二烯的成本高于抽提法，但是目前國內(nèi)市場上丁二烯商品量很少，國內(nèi)的報(bào)價(jià)主要參考遼通化工的報(bào)價(jià)。國內(nèi)部分民營合成橡膠企業(yè)的原料主要依托進(jìn)口。而國際丁二烯價(jià)格受到天然橡膠價(jià)格波動(dòng)、中間貿(mào)易商的控制，加之丁二烯產(chǎn)品儲(chǔ)存期較短等影響，價(jià)格波動(dòng)比較明顯。2023年丁二烯的價(jià)格也經(jīng)歷了過山車的變化，從2023年11月的1,560美元/噸迅速上漲到2023年2月底的接近4,000美元后，就一路下滑到年底1,500美元的水平，目前的價(jià)位也基本回到了前期的低點(diǎn)。而目前的價(jià)位也基本上是公司裝置的成本線附近。天然橡膠目前價(jià)格已經(jīng)企穩(wěn)，而合成膠尚處在低位。一般規(guī)律而言，合成橡膠的價(jià)格隨著天然橡膠的價(jià)格波動(dòng)，預(yù)計(jì)在國內(nèi)汽車等行業(yè)逐步回升的情況下，合成橡膠的價(jià)格也將上行，進(jìn)而帶動(dòng)丁二烯價(jià)格的上漲。齊翔騰達(dá)的丁二烯裝置目前運(yùn)行狀況良好，5萬噸的二期裝置也即將于2023年投產(chǎn)，裝置建成后將形成15萬噸的產(chǎn)能，對(duì)業(yè)績的彈性將進(jìn)一步增長。電子化學(xué)品行業(yè)產(chǎn)能由國外向國內(nèi)轉(zhuǎn)移。近些年來隨著國內(nèi)電子化學(xué)品制造行業(yè)技術(shù)實(shí)力的不斷提高，、筆記本電腦等電子產(chǎn)品的產(chǎn)能逐步向國內(nèi)轉(zhuǎn)移，國內(nèi)的電子制造業(yè)迎來了發(fā)展的高峰期。隨之而來的是其上游的一些基礎(chǔ)原料，由于國內(nèi)企業(yè)突破國外技術(shù)封鎖，加之低廉的原料和人力成本，促使電子化學(xué)品行業(yè)的產(chǎn)能也出現(xiàn)了向國內(nèi)轉(zhuǎn)移的趨勢，其中部分子行業(yè)發(fā)展尤為突出。MLCC陶瓷粉行業(yè)分析：產(chǎn)品需求量穩(wěn)定增長。上世紀(jì)90年代以來，MLCC市場需求不斷增長，目前MLCC已成為全球市場份額最大的電容器產(chǎn)品。MLCC下游是電子產(chǎn)品，主要包括、筆記本電腦、平板電視等，相關(guān)機(jī)構(gòu)預(yù)測該市場在“十四五”期間仍將保持在8-12%的增長。我國消費(fèi)電子產(chǎn)品行業(yè)“十一五”期間發(fā)展迅速，直接帶動(dòng)了MLCC產(chǎn)品需求量的增長。2023年到2023年，我國筆記本電腦、產(chǎn)量平均增速分別為26.1%和24.7%，彩電和數(shù)碼相機(jī)產(chǎn)量的平均增速分別為6.0%和6.5%。MLCC產(chǎn)品韓國三星增速最快。目前全球MLCC生產(chǎn)廠商主要分布于日本、歐美、韓國和臺(tái)灣。其中日本村田、三星電機(jī)、日本電氣化學(xué)（TDK）、臺(tái)灣國巨和華新科是其中市場份額較大的企業(yè)，以上5家約占據(jù)全球MLCC總產(chǎn)能的四分之三。其中日本村田規(guī)模最大，三星電機(jī)近年來增速最快。國內(nèi)的MLCC生產(chǎn)廠商主要包括風(fēng)華高科、深圳宇陽、潮州三環(huán)等。配方粉市場國瓷材料占比不斷增長。全球市場配方粉產(chǎn)能大部分在日本，預(yù)計(jì)占全球總供給量的60%左右，其余能集中在美國和中國。近兩年，公司在市場上的份額不斷擴(kuò)大。國外：由于日本的大部分企業(yè)的主要原料氫氧化鋇和四氯化鈦都是從中國進(jìn)口，公司產(chǎn)品在成本方面優(yōu)勢突出，加之水熱法的世界一流的生產(chǎn)技術(shù)可以保證穩(wěn)定供應(yīng)合格的產(chǎn)品，公司產(chǎn)品的競爭優(yōu)勢突出。隨著近幾年公司與韓國三星合作日益緊密，三星的供貨量大幅增長，我們認(rèn)為隨著三星在MLCC電容器市場中地位的不斷上升，將會(huì)帶動(dòng)公司全球配方粉市場的占有率的提升。國內(nèi)：國內(nèi)競爭對(duì)手實(shí)力較弱。目前國內(nèi)鈦酸鋇廠家大多掌握的是固相法技術(shù)，制得的粉體純度低、顆粒粗且大小分布不均勻；使用草酸鹽共沉淀法的廠家包括仙桃中星、辛集化工、邢臺(tái)有色、同生化工等，但這些企業(yè)的產(chǎn)銷量均較低。加之該行業(yè)新進(jìn)入者技術(shù)、認(rèn)證壁壘高，一般下游客戶需要兩年以上才可以獲得認(rèn)證通過。因此，國內(nèi)其他企業(yè)短時(shí)間內(nèi)都對(duì)公司不構(gòu)成威脅。我們認(rèn)為，公司市場占有率將穩(wěn)步提升。我們認(rèn)為，公司依靠高質(zhì)低價(jià)的優(yōu)勢，在國內(nèi)短期內(nèi)不會(huì)出現(xiàn)競爭者的行業(yè)格局下，處在突破認(rèn)證壁壘的高速成長期，市場占有率將會(huì)大幅度提升。我們預(yù)計(jì)，公司2023年募投產(chǎn)能將全部釋放，屆時(shí)將達(dá)到4,000噸的產(chǎn)能。預(yù)計(jì)公司的市場份額將在2023年突破6%。六、深入中的中國城鎮(zhèn)化對(duì)化工業(yè)影響1、我國城鎮(zhèn)化率已超過50%，深度城鎮(zhèn)化繼續(xù)推進(jìn)過去10年，我國的城鎮(zhèn)化進(jìn)程是一種以土地為核心的粗放型擴(kuò)張模式，依靠出口和房地產(chǎn)部門聚集了資本和勞動(dòng)力等要素資源，推動(dòng)城市邊界不斷擴(kuò)大。城鎮(zhèn)化率以年均1.4個(gè)百分點(diǎn)的速度提高，城鎮(zhèn)建成區(qū)面積累計(jì)增長78.5%。2023年我國城鎮(zhèn)化率已經(jīng)達(dá)到51.3%，城鎮(zhèn)人口首次超過農(nóng)村人口，達(dá)到6.9億人。不可否認(rèn)，過去10年的城鎮(zhèn)化進(jìn)程為中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展做出了巨大貢獻(xiàn)，但是，出口導(dǎo)向型增長模式和以土地為中心的粗放型城鎮(zhèn)化進(jìn)程加劇了經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡，強(qiáng)化了產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的重工業(yè)化傾向，能源供求矛盾和環(huán)境保護(hù)壓力空前增加，已經(jīng)成為影響中國經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展的戰(zhàn)略性問題。在這種情況下，中央提出的“以人為本”城鎮(zhèn)化的核心是要加快相關(guān)體制改革，消除對(duì)資源配置的干預(yù)，改革現(xiàn)有戶籍制度，促進(jìn)要素流動(dòng)，加大對(duì)人力資本、社會(huì)保障、公共服務(wù)的投資，通過新型城鎮(zhèn)化推動(dòng)居民消費(fèi)和服務(wù)業(yè)增長，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和發(fā)展模式轉(zhuǎn)型。如果包括農(nóng)村土地、城鎮(zhèn)戶籍和社會(huì)保障等相關(guān)制度改革能夠順利推進(jìn)以建立新型城鎮(zhèn)化模式，那么對(duì)中國經(jīng)濟(jì)體系將產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。我國城鎮(zhèn)化率剛剛超過50%，按戶籍人口計(jì)算僅為35%左右，不僅明顯低于發(fā)達(dá)國家近80%的水平，也低于許多同等發(fā)展階段國家的水平。在未來二、三十年里，如果真實(shí)城鎮(zhèn)化率能夠穩(wěn)步提高，每年將有1,000多萬人口轉(zhuǎn)移到城市，這必然會(huì)帶來勞動(dòng)生產(chǎn)率和城市集聚效益的提高，帶來城市的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)需求，支撐投資增長。同時(shí)，農(nóng)民工市民化后就業(yè)機(jī)會(huì)、社會(huì)保障受益提高和收入增長將推動(dòng)消費(fèi)需求擴(kuò)大。深度城鎮(zhèn)化對(duì)于化工行業(yè)的影響也是多方面的。從需求方來講主要是上段提及的農(nóng)民工市民化后收入提高帶來的消費(fèi)升級(jí)和需求擴(kuò)大，這將給日用化學(xué)品如化妝品、紙尿褲等帶來機(jī)會(huì)。從投資角度看，深度城鎮(zhèn)化將更傾向于城市群和中小城鎮(zhèn)的發(fā)展，這將帶來基礎(chǔ)設(shè)施的投入增加，從而帶動(dòng)民爆等產(chǎn)品的需求增加。另外從城鎮(zhèn)化外的農(nóng)村來看，隨著深度城鎮(zhèn)化的推進(jìn)，對(duì)農(nóng)業(yè)影響最大的就是土地流轉(zhuǎn)帶來的土地集中，土地集中將為農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化經(jīng)營提供條件，化肥、農(nóng)藥等農(nóng)資行業(yè)競爭格局將更加集中，行業(yè)龍頭公司有望脫穎而出。日化行業(yè)未來市場空間仍然廣闊。近十年來，得益于我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展和城鎮(zhèn)居民生活水平提高，我國日化行業(yè)保持了高速成長，其中日化市場的平均增速超過10%，化妝品更是達(dá)到20%以上。展望未來，我們認(rèn)為我國日化行業(yè)，特別是化妝品行業(yè)發(fā)展空間仍然很廣闊，這主要是基于兩點(diǎn)：首先，同全球其他國家對(duì)比（不論是發(fā)達(dá)或發(fā)展中國家），我國人均化妝品消費(fèi)水平仍然很低，2023年僅在25美元/人左右，日本和歐美發(fā)達(dá)國家的人均水平已在200美元上下，中國僅為其12.5%的水平。而包括巴西、俄羅斯、墨西哥這些發(fā)展中國家的人均消費(fèi)也在50-100美元之間，是中國的一倍以上，可見未來我國的發(fā)展空間仍然很大。另外，由于我們城鄉(xiāng)二元性結(jié)構(gòu)的存在，農(nóng)村居民和城鎮(zhèn)居民的消費(fèi)能力和消費(fèi)意愿差別巨大。根據(jù)統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2023年，按戶所在地統(tǒng)計(jì)的城鎮(zhèn)居民人均消費(fèi)支出15,161元/人，而農(nóng)村人均消費(fèi)只有5,221元/人，兩者之間相差近三倍。由于農(nóng)村居民收入較低，其消費(fèi)意向也明顯低于城鎮(zhèn)居民10個(gè)百分點(diǎn)左右。作為可選消費(fèi)品的化妝品，居民的消費(fèi)能力和意愿對(duì)其需求敏感度自然更高。目前絕大多數(shù)化妝品市場是在城鎮(zhèn)居民中，農(nóng)村居民的消費(fèi)量較小。按照人均化妝品消費(fèi)25美元，城市居民消費(fèi)水平是農(nóng)村居民3倍計(jì)算，我們測算城市人均消費(fèi)為40美元，農(nóng)村僅為13美元左右。如果未來城鎮(zhèn)化深入能較為順利進(jìn)行，則意味著打開了進(jìn)城農(nóng)民這一片廣闊的市場空間。根據(jù)中國統(tǒng)計(jì)局統(tǒng)計(jì)，2023年我國人口普查的城鎮(zhèn)居住人口已達(dá)到6.91億，而實(shí)際擁有戶籍的城鎮(zhèn)人口僅為3.85億左右，兩者之間相差3億人，并且這個(gè)差距近10年來處于不斷擴(kuò)大狀態(tài)。這3億人基本可以理解為從已經(jīng)離開農(nóng)村進(jìn)入城市生產(chǎn)、生活的居民，這里主要包括2.5億左右的農(nóng)民工和他們的家屬。假設(shè)這3億人在收入達(dá)到城鎮(zhèn)居民平均水平，并具備其消費(fèi)能力后，理論上其人均化妝品支出將從13美元提升至40美元左右，這意味著化妝品總體市場提升空間在81億美元，即500億人民幣左右，占到2023年我國總體化妝品市場容量的46%左右，市場空間巨大?？紤]目前中國一、二線大城市資源承載已接近極限，并考慮產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移和政府減少地區(qū)差異等各方面因素，中國未來城鎮(zhèn)化道路將更傾向于城市群和中小城鎮(zhèn)的發(fā)展。而目前從我國外出民工務(wù)工地點(diǎn)看，也是以中小城市為主（直轄市和省會(huì)級(jí)城市僅占農(nóng)民工總數(shù)31%），因?yàn)槲覀冋J(rèn)為未來深度城鎮(zhèn)化的主戰(zhàn)場就是在這些中小城市。作為本土日化行業(yè)的龍頭——上海家化，經(jīng)過近十年來的戰(zhàn)略調(diào)整和發(fā)展，已具有涵蓋了從低端到高端的豐富產(chǎn)品線，但由于主打產(chǎn)品仍屬于中高端、中端和中低端，與中國中小城市的需求較為吻合，我們認(rèn)為其可以更大程度的受益于未來若干年的深度城鎮(zhèn)化，從而帶動(dòng)其持續(xù)成長。2、化纖：消費(fèi)升級(jí)有望驅(qū)動(dòng)ES纖維更快更好發(fā)展，關(guān)注ES纖維龍頭江南高纖深度城鎮(zhèn)化對(duì)于消費(fèi)將帶來巨大影響。隨著農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)移人口真正融入城市，城市生活方式將改變他們的消費(fèi)習(xí)慣，帶來消費(fèi)升級(jí)。對(duì)應(yīng)化纖行業(yè)的影響是，深度城鎮(zhèn)化有望帶來服裝需求的增加，從而拉動(dòng)化纖需求。但深度城鎮(zhèn)化對(duì)于化纖行業(yè)拉動(dòng)最大是小化纖，尤其是具備消費(fèi)升級(jí)概念的小化纖，其中ES纖維同時(shí)具備消費(fèi)升級(jí)和嬰幼產(chǎn)品概念。ES纖維獨(dú)特的雙組份特性，用ES纖維制成的無紡布，其纖維網(wǎng)呈現(xiàn)一種“點(diǎn)狀粘合”而非“區(qū)狀粘合”的特點(diǎn)，因此和普通無紡布相比，其顯著的特征是產(chǎn)品膨松、柔軟、強(qiáng)度高、滲透性好、吸附能力強(qiáng)，能夠適應(yīng)新型衛(wèi)生巾、紙尿片生產(chǎn)線的高速生產(chǎn)，特別適合用作一次性衛(wèi)生產(chǎn)品的無紡布包覆材料，全球最主要的紙尿片、衛(wèi)生巾等衛(wèi)生用品生產(chǎn)廠家如寶潔、金佰利、強(qiáng)生、尤妮佳和花王等都越來越多地采用ES纖維制成的新型無紡布替代原有的普通無紡布生產(chǎn)一次性衛(wèi)生用品。另外，ES纖維還廣泛用于食品包裝、裝飾材料和過濾材料等多種領(lǐng)域。紙尿褲是ES纖維應(yīng)用的一個(gè)重要領(lǐng)域，1993年我國紙尿褲市場滲透率僅0.1%，到了2023年，我國紙尿褲消費(fèi)量達(dá)到9.5億片，市場滲透率也達(dá)到2.1%，到了2023年，我國紙尿褲消費(fèi)量達(dá)到178.7億片，是2023年的19倍，市場滲透率也達(dá)到38.0%。據(jù)統(tǒng)計(jì)，中國600多個(gè)城市中，北京和上海有80%以上的嬰兒使用紙尿布，成都、重慶、南京、武漢等大城市市場覆蓋率也在40%-50%之間。2023年以來我國紙尿褲復(fù)合增長率達(dá)到30.6%，最近幾年需求增速超過20%，隨著經(jīng)濟(jì)收入的增加、紙尿褲價(jià)格趨于合理和嬰兒紙尿布市場的培育推動(dòng)而造成新一代年輕父母消費(fèi)觀念的改變，國內(nèi)消費(fèi)需求明顯增加，嬰兒紙尿布市場進(jìn)入快速成長期。注：按中國大陸0～2歲嬰兒人均需用紙尿布3片/天計(jì)(歐美通常以5.6片/天計(jì))ES纖維未來發(fā)展?jié)摿薮蟮牧硪皇袌鍪浅扇艘淮涡孕l(wèi)生用品，但就全球來說，即使在發(fā)達(dá)國家成人失禁用品市場也處于發(fā)展階段。進(jìn)入老齡化社會(huì)較早的日本，成人失禁用品市場增長較快，市場滲透率在40%以上。北美為30%，西歐為20%，在中國僅為5%左右。就我國來說，2023年以來成人失禁品開始發(fā)展，2023年我國成人紙尿布消費(fèi)量僅為0.48億片，到了2023年達(dá)到6.31億片，比2023年增加了13倍，市場滲透率從2023年的0.3%提高到目前的3.3%。2023年我國成人失禁用品的國內(nèi)市場銷售額為16.4億元。我們預(yù)計(jì)隨著我國老人人口越來越多，經(jīng)濟(jì)收入不斷提高及社會(huì)保障不斷完善，我國成人失禁品市場未來幾年會(huì)步入快速發(fā)展通道，未來幾年有望以年均30%左右的速度增長。根據(jù)我們對(duì)于衛(wèi)生巾、衛(wèi)生護(hù)墊、紙尿褲和成人失禁品的分析，我們認(rèn)為未來五年一次性衛(wèi)生用品的主要增長點(diǎn)在于紙尿褲和成人失禁品，其中紙尿褲需求量有望從2023年的147億片增加到2023年的358億片，成人失禁品有望從2023年的4.8億片增加到2023年的18億片，未來五年這四種一次性衛(wèi)生用品對(duì)于無紡布的需求有望從2023年的41.3萬噸增加75.9萬噸，年均增速達(dá)到13%左右。由于ES纖維性能更加出色，雖然用ES纖維會(huì)增加一定成本，但產(chǎn)品售價(jià)可以提高更多，隨著深度城鎮(zhèn)化推進(jìn)下的消費(fèi)升級(jí)推動(dòng)，ES纖維在一次性衛(wèi)生用品中占據(jù)的市場越來越大是必然趨勢，我們假設(shè)ES纖維在一次性衛(wèi)生用品所用無紡布中的占比每年提高2個(gè)百分點(diǎn)，到2023年占比將達(dá)到34%，由此可計(jì)算出2023年我國ES纖維的需求量可以達(dá)到43萬噸，比2023年增加26.5萬噸，未來幾年ES纖維需求增速為20%左右。江南高纖ES纖維目前產(chǎn)能11萬噸，近期增發(fā)項(xiàng)目投產(chǎn)后ES纖維產(chǎn)能將達(dá)到19萬噸。隨著深度城鎮(zhèn)化推進(jìn)下的消費(fèi)升級(jí)，ES纖維在一次性衛(wèi)生用品中占據(jù)的市場越來越大是必然趨勢，在未來幾年ES纖維需求增速為20%的快速增長下，公司的ES纖維新增產(chǎn)能將逐步消化，這將使得公司ES纖維的市場占有率逐漸擴(kuò)大，從而復(fù)制滌綸毛條模式，使得公司逐漸掌握ES纖維定價(jià)權(quán)，這樣就能保證公司獲得更高的毛利率。3、民爆：爆破工程有望受益于城鎮(zhèn)化推進(jìn)，關(guān)注爆破服務(wù)龍頭久聯(lián)發(fā)展新型城鎮(zhèn)化對(duì)于基建而言，短期代表了舊增長模式的拉動(dòng)機(jī)會(huì)，意味著高速鐵路、城際鐵路、城市軌道交通的投資拉動(dòng)仍將持續(xù)。相關(guān)領(lǐng)域的投資有助于經(jīng)濟(jì)增速維持在一個(gè)相對(duì)合理的水平，為后續(xù)漸進(jìn)式的改革創(chuàng)造合適的條件。長期來看，傳統(tǒng)基建的悲觀預(yù)期可能有向上恢復(fù)的趨勢。就地產(chǎn)而言，2023年的戶籍人口的城鎮(zhèn)化率為35%，與目前常住人口的51%城鎮(zhèn)化率相差了16個(gè)百分點(diǎn)，這部分主要由于非落戶常住人口由于受到戶籍或收入的限制，并沒有實(shí)現(xiàn)真正的城鎮(zhèn)化而導(dǎo)致的，未來十年中我國的城鎮(zhèn)化將包括更多的含義，一方面是在51%城鎮(zhèn)化率基礎(chǔ)上的進(jìn)一步提升，這部分與國際上發(fā)達(dá)國家70%的成熟水平之間還有不小的差距，而另一方面，則需要進(jìn)一步挖掘這部分名義上已城鎮(zhèn)化的約16%的人口進(jìn)一步城鎮(zhèn)化的潛力，這部分則涉及到了約2億之多非落戶常住人口的需求，按照新一屆政府新型城鎮(zhèn)化的規(guī)劃，這部分需求將在未來10年逐步釋放，總體而言，我國仍還處于快速城鎮(zhèn)化階段，未來城鎮(zhèn)化發(fā)展的潛力仍然巨大。無論是基建還是房地產(chǎn)，其發(fā)展均離不開民爆行業(yè)。就工業(yè)炸藥來說，目前仍然主要用于各類礦山開采，從2023年下游情況來看，煤礦、非金屬礦、金屬礦炸藥需求量占比為77.1%，其中煤礦開采的量最大，占炸藥需求量的26.6%，其次是非金屬礦和金屬礦山，占比分別為26.0%、24.5%。用于鐵路道路、水利水電等基礎(chǔ)設(shè)施方面的炸藥占比分別為8.4%、2.6%。就工業(yè)雷管來說，也是主要用于各類礦山開采，從2023年下游情況來看，煤礦、非金屬礦、金屬礦炸藥需求量占比為73.5%，其中煤礦開采的量最大，占炸藥需求量的40.2%，其次是金屬礦和非金屬礦，占比分別為20.1%、13.2%。用于鐵路道路、水利水電等基礎(chǔ)設(shè)施方面的炸藥占比分別為11.1%、2.7%。雖然基建需求占炸藥、雷管行業(yè)需求不足20%，但是相比于采礦行業(yè)的低迷來說，深度城鎮(zhèn)化將有望推動(dòng)市政工程的較快發(fā)展，這對(duì)于市政服務(wù)占比較高的民爆上市公司利好更大，對(duì)于深度城鎮(zhèn)化的彈性也更大。我們選擇了2023年民爆產(chǎn)值前四名的云南民爆、雅化集團(tuán)、葛洲壩易普力、久聯(lián)發(fā)展，另外還選擇了爆破服務(wù)較好的宏大爆破和江南化工。通過分析這幾家企業(yè)來說明目前國內(nèi)的爆破服務(wù)水平。2023年宏大爆破、易普力、久聯(lián)發(fā)展爆破服務(wù)收入分別達(dá)到10.29億元、7.97億元、10.21億元，從爆破服務(wù)收入占比來看，宏大爆破、易普力、久聯(lián)發(fā)展爆破服務(wù)占各自總收入的比例為64%、49%、42%，其他幾家占比均小于總收入的10%。其中葛洲壩易普力是葛洲壩的子公司，葛洲壩2023年公司工程承包收入為355億元，易普力的收入僅為8億元，在上市公司中占比很小，彈性較低。宏大爆破占比雖然較高，但是宏大爆破從事的業(yè)務(wù)主要是礦山開采，對(duì)于城鎮(zhèn)化的受益程度較低。久聯(lián)發(fā)展的爆破服務(wù)幾乎都是市政工程，公司采取BT模式進(jìn)行承包，在礦山開采上的利用很小，這樣來看，久聯(lián)發(fā)展是城鎮(zhèn)化推進(jìn)過程中民爆行業(yè)受益最大的上市公司。4、化肥：土地流轉(zhuǎn)促使我國農(nóng)資流通渠道更加下沉和扁平化農(nóng)資產(chǎn)品主要包括化肥、農(nóng)藥、種子、農(nóng)膜、飼料、獸藥等。農(nóng)資流通行業(yè)直接服務(wù)“三農(nóng)”，是連接上游生產(chǎn)企業(yè)和下游農(nóng)戶的橋梁，肩負(fù)著保障農(nóng)業(yè)增產(chǎn)、農(nóng)民增收的重大使命。隨著新型城鎮(zhèn)化的推進(jìn)，農(nóng)業(yè)、農(nóng)村、農(nóng)民將比之前發(fā)生更大的改變，其中對(duì)農(nóng)業(yè)影響最大的就是土地流轉(zhuǎn)帶來的土地集中。土地流轉(zhuǎn)的帶來的很多好處，一是利于解決誰來種地的難題；二是實(shí)現(xiàn)了土地規(guī)?；?、標(biāo)準(zhǔn)化、集約化經(jīng)營，有利于農(nóng)業(yè)新技術(shù)的推廣和應(yīng)用，增強(qiáng)農(nóng)業(yè)的競爭力，促進(jìn)現(xiàn)代農(nóng)業(yè)的發(fā)展；三是解決了農(nóng)民外出務(wù)工與家庭承包經(jīng)營的矛盾，既保護(hù)了農(nóng)民土地承包的權(quán)利，又促進(jìn)了農(nóng)村勞動(dòng)力的轉(zhuǎn)移，增加了農(nóng)民的務(wù)工收入；四是降低了農(nóng)業(yè)生產(chǎn)成本，提高了土地的規(guī)模經(jīng)營效益。土地流轉(zhuǎn)不僅給農(nóng)業(yè)進(jìn)步和農(nóng)民增收帶來了改變，也給我國農(nóng)資市場今后的發(fā)展帶來了深遠(yuǎn)影響。首先，土地流轉(zhuǎn)會(huì)使得化肥施用量更加理性、科學(xué)。隨著土地集約化的提高，我們認(rèn)為“測土配方、按需施肥”的理念將越來越受到人們重視，這對(duì)于土地和農(nóng)業(yè)生產(chǎn)是好事，但是對(duì)于化肥、農(nóng)藥就是挑戰(zhàn)了，如果“測土配方、按需施肥”能夠大范圍推廣出去，那么單位耕地化肥施用量的回歸理性將指日可待，這樣下來就會(huì)使得化肥實(shí)際需求量保持穩(wěn)定甚至呈現(xiàn)負(fù)增長態(tài)勢，這正如高收入國家近幾年的趨勢一樣。在這種情況下，農(nóng)藥化肥行業(yè)內(nèi)部競爭格局演變更為重要。其次，土地流轉(zhuǎn)會(huì)使得農(nóng)資流通渠道更加扁平化和下沉。土地流轉(zhuǎn)催生了各類專業(yè)合作社、各種生產(chǎn)聯(lián)合體、種植養(yǎng)殖業(yè)大戶，農(nóng)資消費(fèi)者的購買行為勢必發(fā)生深刻的變化，以前一家一戶的分散購買變?yōu)榧w購買，農(nóng)資產(chǎn)品出現(xiàn)大量團(tuán)購已成定局。這些大的農(nóng)資消費(fèi)者直接從廠家拿到貨，減少了農(nóng)資銷售的許多中間環(huán)節(jié)，意味著他們可以以更低的價(jià)格來享受更多的優(yōu)質(zhì)服務(wù)，這將促使農(nóng)資流通渠道更加扁平化和下沉。國外大的復(fù)合肥廠都在歐洲，而美國用的都是BB復(fù)混肥，農(nóng)場主自己采購單質(zhì)肥就在田間地頭做復(fù)混。輝隆和金正大目前在推廣，縣級(jí)的配送服務(wù)中心，在配肥中心自己搞配肥機(jī)，以服務(wù)帶動(dòng)銷售。我們預(yù)計(jì)未來隨著深度城鎮(zhèn)化的推薦，土地集約化將更加明顯，華北和新疆大種植戶越來越多。大種植戶的集中采購將使得經(jīng)銷商的數(shù)目和層級(jí)越來越少，現(xiàn)在很多的二級(jí)經(jīng)銷商逐漸被消滅，經(jīng)銷商也越來越集中，這樣更有利于大型農(nóng)資流通企業(yè)的發(fā)展。第三是對(duì)農(nóng)資品牌更加依賴。土地流轉(zhuǎn)以后出現(xiàn)的專業(yè)合作社和種植業(yè)大戶具有較強(qiáng)的購買力，他們可以獲得政府的專項(xiàng)惠農(nóng)扶持資金和其他相關(guān)政策的補(bǔ)貼，一次性采購大量農(nóng)藥化肥和種子等農(nóng)資產(chǎn)品是未來的一種趨勢，出于安全和信任的角度，他們對(duì)于品牌的意識(shí)也在逐漸加強(qiáng)。目前部分小企業(yè)生產(chǎn)假冒偽劣復(fù)合肥、以次充好坑害農(nóng)民的情況較為普遍。大型復(fù)合肥廠商質(zhì)量相對(duì)讓人放心，而對(duì)于專業(yè)合作社和種植業(yè)大戶來說，規(guī)模的擴(kuò)大使得他們對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的厭惡程度更高，他們更愿意相信品牌性較強(qiáng)的產(chǎn)品。土地流轉(zhuǎn)加快對(duì)于知名度較高的單質(zhì)肥和復(fù)合肥企業(yè)都是有利的?？傮w來講，深度城鎮(zhèn)化將帶來土地流轉(zhuǎn)的加劇，從而帶給農(nóng)藥化肥企業(yè)更多變化。過去幾年隨著農(nóng)資流通行業(yè)的蓬勃發(fā)展，行業(yè)集中度呈現(xiàn)下降的趨勢，但在未來的農(nóng)資領(lǐng)域中，更加扁平化和下沉的流通渠道將使得一些中小流通企業(yè)面臨生存壓力。下沉和扁平化的趨勢更加有利于渠道建設(shè)較好的企業(yè)，比如金正大、史丹利、輝隆股份、諾普信等。其中輝隆股份的“配送中心+加盟店”作為貼近農(nóng)民的直通車，值得期待。另外，品牌在未來農(nóng)資流通領(lǐng)域中發(fā)揮的作用更加明顯，一些小的生產(chǎn)企業(yè)、流通企業(yè)將逐漸淘汰，我國農(nóng)資行業(yè)的生產(chǎn)、流通有望更加集中，這將有利于品牌知名度較高的企業(yè)，我們認(rèn)為采用單品牌戰(zhàn)略的史丹利受益程度更強(qiáng)。七、主要上市公司簡況1、聯(lián)化科技：農(nóng)藥市場依然廣闊，醫(yī)藥藍(lán)海正在開辟聯(lián)化科技是我國化工中間體行業(yè)龍頭公司，得益于精準(zhǔn)的自我定位、客戶服務(wù)戰(zhàn)略和優(yōu)異的管理能力，公司抓住了全球農(nóng)藥行業(yè)從發(fā)達(dá)國家向發(fā)展中國家轉(zhuǎn)移的趨勢，近6年實(shí)現(xiàn)收入平均增速22.6%，凈利更是獲得年均40.2%的持續(xù)、快速增長。伴隨著各地基地的裝置陸續(xù)建成投產(chǎn)，充足的在手訂單，我們預(yù)計(jì)2023-2023年其銷售收入平均增速將達(dá)到20%，凈利平均增速將超過30%。公司所在定制服務(wù)行業(yè)的優(yōu)勢是全球農(nóng)藥、醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移帶給中國企業(yè)的廣闊市場空間，而鑒于定制行業(yè)鎖定客戶能力較強(qiáng)，以及龍頭公司的技術(shù)研發(fā)實(shí)力和定制服務(wù)水平不斷提高，龍頭企業(yè)將享有更多市場份額，其發(fā)展速度將明顯快于行業(yè)平均速度。公司的核心競爭力是以客戶為導(dǎo)向的商業(yè)模式（定制服務(wù)）、經(jīng)營理念（保護(hù)客戶知識(shí)產(chǎn)權(quán)）和執(zhí)行力（快速響應(yīng)能力等），以及不斷提高的技術(shù)和研發(fā)優(yōu)勢。除了訂單保證的收入不斷增長和技術(shù)升級(jí)帶來的毛利率走高，隨著公司進(jìn)入加速發(fā)展期，規(guī)模效應(yīng)帶來的經(jīng)營利潤率也不斷提升，使得其未來凈利增速將進(jìn)一步超越收入增長。公司的發(fā)展戰(zhàn)略是定位于“全球領(lǐng)先的精細(xì)化學(xué)品定制服務(wù)公司”。中短期看，除了農(nóng)藥業(yè)務(wù)的穩(wěn)步推進(jìn)，醫(yī)藥業(yè)務(wù)拓展是公司發(fā)展的重中之重，如果成功無疑是開辟了另一個(gè)藍(lán)海。通過橫向和縱向分析我們主要跟蹤的一些A股化工公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)，包括聯(lián)化科技在內(nèi)的少數(shù)幾家公司脫穎而出。我們認(rèn)為在公司的商業(yè)模式和核心競爭力沒有改變的前提下，一些指標(biāo)具有延續(xù)性的可能，未來這些公司仍然值得我們重點(diǎn)關(guān)注。主要風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度低于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。環(huán)?；虬踩鹿曙L(fēng)險(xiǎn)。2、揚(yáng)農(nóng)化工：草甘膦景氣度持續(xù)，新項(xiàng)目將成為增長點(diǎn)我們預(yù)計(jì)揚(yáng)農(nóng)化工2023年業(yè)績同比增長20%以上。公司業(yè)績大幅增長的主要原因是草甘膦等產(chǎn)品毛利大幅上漲以及出口大幅增長。展望2023年，我們預(yù)計(jì)公司主要產(chǎn)品草甘膦、菊酯、麥草畏仍將處在景氣相對(duì)高位，隨著未來菊酯產(chǎn)品銷量的增加以及草甘膦、麥草畏等產(chǎn)品毛利的提升，公司未來2-3年仍將穩(wěn)定增長。草甘膦產(chǎn)品價(jià)格將維持在高位。2023年受到全球市場草甘膦產(chǎn)品去庫存化的完成，草甘膦產(chǎn)品價(jià)格由年初的2.3萬元上漲到3季度末的3.6萬元/噸，雖然年底有所回調(diào)。我們認(rèn)為目前草甘膦產(chǎn)品的價(jià)格是較為合理的價(jià)格，公司該產(chǎn)品的毛利也在20-25%。我們認(rèn)為，雖然受到小廠復(fù)工帶來的供給增加的壓力下，2023年受到美洲市場需求的擴(kuò)張和國內(nèi)環(huán)保政策的日益嚴(yán)格，明年草甘膦的價(jià)格仍將維持在高位。菊酯產(chǎn)能的增長，2023年農(nóng)用菊酯的產(chǎn)量將有所增長。公司是國內(nèi)最大、全球第二的菊酯產(chǎn)品生產(chǎn)企業(yè)。我們認(rèn)為2023年產(chǎn)品毛利仍將穩(wěn)定，公司的專利品種氯氟醚，以及氯氰菊酯、聯(lián)苯菊酯、高效氯氰菊酯的產(chǎn)銷量將進(jìn)一步提高。未來新增項(xiàng)目值得期待。公司投資設(shè)立江蘇優(yōu)嘉化學(xué)，進(jìn)行農(nóng)藥及中間體、化工產(chǎn)品的生產(chǎn)、銷售。目前新項(xiàng)目正在前期工作中。主要風(fēng)險(xiǎn)草甘膦價(jià)格回落；安全環(huán)保；原料大幅上漲。3、煙臺(tái)萬華：下游需求回暖提升2023年業(yè)績公司2023-2023年業(yè)績增長趨勢確立，目前其估值相當(dāng)于15倍2023年和12.3倍預(yù)期市盈率，考慮公司MDI行業(yè)領(lǐng)軍地位和HDI、水性涂料等新產(chǎn)品的新貢獻(xiàn)，我們認(rèn)為其未來更長期的增長值得期待。目前包括房地產(chǎn)、汽車、家電、服裝等MDI主要需求在內(nèi)的下游行業(yè)正逐步復(fù)蘇，我們預(yù)計(jì)下游行業(yè)需求回暖將使得2023年MDI中國和全球需求增速分別回升到7%和6%以上，而2023年僅為4%和4.8%左右。落實(shí)到公司層面，MDI銷量2023年預(yù)計(jì)在78萬噸，2023年有望達(dá)到95萬噸上下。由于MDI全球寡頭壟斷的特性，雖然2023年下游需求疲軟，但包括公司在內(nèi)的全球供應(yīng)商采取以銷定產(chǎn)的策略，使得MDI價(jià)格表現(xiàn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于其他化工品，2023全年聚合MDI和純MDI的市場均價(jià)有望分別在1.83萬元和2.08萬元。由于下游需求的支撐，我們預(yù)計(jì)2023年MDI均價(jià)將不會(huì)低于2023年水平。除了MDI貢獻(xiàn)，2023年公司新產(chǎn)品HDI銷量有望達(dá)到1萬噸，水性涂料新建產(chǎn)能有望在寧波投產(chǎn)，新產(chǎn)品貢獻(xiàn)利潤也將逐步增加。我們維持公司2023年凈利23億元，每股盈利1.06元的預(yù)測。2023年由于其MDI產(chǎn)銷量增加和新產(chǎn)品利潤貢獻(xiàn)，我們預(yù)計(jì)其凈利同比有望實(shí)現(xiàn)20%以上增長。更長遠(yuǎn)看，2023年底煙臺(tái)60萬噸MDI和60萬噸丙烷脫氫項(xiàng)目的投產(chǎn)，將奠定公司從“萬華聚氨酯”向“萬華化學(xué)”轉(zhuǎn)變的基礎(chǔ)，公司的中長期發(fā)展值得期待。主要風(fēng)險(xiǎn)公司未來幾年資本開支較大，負(fù)債率提升較快。4、齊翔騰達(dá)：丁酮、丁二烯價(jià)差拉大增厚公司2023年業(yè)績公司目前的主要產(chǎn)品丁酮和丁二烯目前都處在盈利低點(diǎn)，上游LPG價(jià)格處于低位，在苯、天然橡膠漲價(jià)的推動(dòng)下，預(yù)期丁酮和丁二烯價(jià)格上漲，產(chǎn)品價(jià)差進(jìn)一步增長。我們預(yù)測公司2023-2023年凈利年均復(fù)合增長將達(dá)到18%，給予公司17倍2023年市盈率。苯系列原料供給瓶頸，長期看仍供不應(yīng)求，苯價(jià)的上漲帶動(dòng)下游產(chǎn)品價(jià)格上漲。我國苯的自給率僅為41%，且受到焦化產(chǎn)能總體受限、PX裝置政策風(fēng)險(xiǎn)加大等的影響，供不應(yīng)求的局面仍將維持。今年苯價(jià)大幅上漲，苯酚丙酮裝置面臨成本上漲的壓力，預(yù)計(jì)丙酮價(jià)格仍將進(jìn)一步上漲。丙酮價(jià)格上漲支撐丁酮價(jià)格上揚(yáng)。丁酮和丙酮用途相近，可互相替代。丁酮安全性較高等特點(diǎn)導(dǎo)致價(jià)格上較丙酮有一定的溢價(jià)。目前上揚(yáng)的丙酮價(jià)格已經(jīng)與丁酮價(jià)格持平，預(yù)計(jì)價(jià)差將恢復(fù)到較為合理的水平。橡膠市場回升將帶動(dòng)丁二烯回暖。到明年1季度末，公司將擁有15萬噸的丁二烯產(chǎn)能，1,500美元的價(jià)位基本上是公司的成本線。在天然橡膠價(jià)格回升的帶動(dòng)下，合成橡膠價(jià)格已逐步恢復(fù)，我們預(yù)計(jì)將進(jìn)一步傳導(dǎo)到丁二烯產(chǎn)品上。丁烷法順酐，成本優(yōu)勢凸顯。公司擬建設(shè)10萬噸/年正丁烷法順酐裝置。正丁烷法順酐是目前順酐生產(chǎn)最為合理的工藝技術(shù)，也是目前順酐技術(shù)發(fā)展的方向。如果操作成本能降低到2,000元/噸以下水平（目前苯法順酐的操作成本1,000元/噸左右），以兩種路線今年平均價(jià)差1,500元/噸來看，具有一定成本的優(yōu)勢，但是隨著苯系列產(chǎn)品迅速上漲，目前價(jià)差已達(dá)到3,500元，將會(huì)給公司帶來很好的收益。主要風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品價(jià)格大幅下滑；原料價(jià)格上漲；項(xiàng)目進(jìn)展低于預(yù)期。5、國瓷材料：2023業(yè)績超預(yù)期,2023繼續(xù)高增速公司2023年歸屬于上市公司股東凈利潤6,300-6,800萬元，同比上漲43%-54%，全面攤薄后1.01-1.09元/股，超市場預(yù)期。公司4季度經(jīng)營情況全面回升，單季度實(shí)現(xiàn)凈利潤2,180-2,680萬元，環(huán)比3季度上漲78%-119%，擺脫3季度下游電子行業(yè)不景氣帶來的影響。隨著公司產(chǎn)能的擴(kuò)大以及下游市場景氣回升，公司在未來2-3年內(nèi)仍將高速成長?？紤]到公司技術(shù)、成本和渠道優(yōu)勢，我們預(yù)測2023-2023年三年凈利年均復(fù)合增長將達(dá)到40%。公司4季度業(yè)績超預(yù)期。單季度實(shí)現(xiàn)凈利潤2,180-2,680萬元，環(huán)比3季度上漲78%-119%，單季度實(shí)現(xiàn)0.33-0.41元。成功擺脫3季度下游電子行業(yè)不景氣帶來的影響。2023年業(yè)績繼續(xù)高速增長。展望2023年，電子行業(yè)整體景氣程度較2023年有所回升，公司海外市場繼續(xù)擴(kuò)張；募投產(chǎn)能繼續(xù)釋放，我們認(rèn)為公司2023年產(chǎn)銷量仍將有40%以上的增長，公司業(yè)績繼續(xù)高速增長。公司市場占有率穩(wěn)步提升。公司在全球MLCC市場格局變化的背景下，依托產(chǎn)品的價(jià)格優(yōu)勢，憑借與重點(diǎn)大客戶緊密的合作關(guān)系，市場占有率將會(huì)大幅度提升。預(yù)計(jì)到2023年底公司的產(chǎn)能達(dá)到4,000噸的產(chǎn)能。預(yù)計(jì)公司的市場份額將在2023年突破6%。主要風(fēng)險(xiǎn)電子行業(yè)景氣周期持續(xù)下行；重要人才的流失；核心技術(shù)泄露；產(chǎn)品價(jià)格大幅下降；公司下游客戶需求放緩。6、上海家化：未來兩年凈利增長明確上海家化股權(quán)改制和激勵(lì)方案實(shí)施后，激勵(lì)作用顯現(xiàn)，呈現(xiàn)加速發(fā)展?fàn)顟B(tài)，2023年凈利同比增幅在50%以上，我們預(yù)計(jì)近三年其凈利年均復(fù)合增長率可達(dá)到41%以上（考慮了股權(quán)激勵(lì)成本），并且特有的內(nèi)生性增長不斷積累的現(xiàn)金流將為其外延式增長奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，并進(jìn)一步提升了其估值。2023年公司化妝品主業(yè)預(yù)計(jì)同比增長在20%左右，同比增加5個(gè)百分點(diǎn)，其中主要品牌六神系列預(yù)計(jì)增速13%，佰草集有望在30%，高夫超過50%。2023年前三季度的高速增長已經(jīng)為全年的發(fā)展奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，即使考慮今年將增加6,430萬元股權(quán)激勵(lì)的管理成本，受益于化妝品主業(yè)的快速發(fā)展和天江藥業(yè)等投資收益貢獻(xiàn)，我們預(yù)計(jì)2023年公司凈利增速將達(dá)到59%至6.11億元。通過觀察2023年前三季公司的資產(chǎn)負(fù)債表和現(xiàn)金流狀況，我們可以看出公司的盈利增長十分健康，后勁十足。報(bào)告期內(nèi)其應(yīng)收賬款和存貨同比增速均低于收入增速，使得其經(jīng)營性現(xiàn)金凈流入達(dá)到7.8億元，仍高于凈利4.8億元。公司賬面貨幣資金達(dá)到16.9億，不僅增加了利息收入而且為后續(xù)收購其他品牌，進(jìn)行外延式發(fā)展提供了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。展望2023年，公司仍然保持較快的新品推出和渠道拓寬速度，佰草集、高夫和六神系列都會(huì)推出新品，另外在電商和嬰童領(lǐng)域公司也會(huì)有新的拓展，總體看我們認(rèn)為公司仍將保持銳意進(jìn)取的步伐。從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，得益于其主要品牌健康發(fā)展，以及銷售費(fèi)率的相對(duì)2023年前有所下降的趨勢不變（代理花王業(yè)務(wù)收入的持續(xù)提升），我們預(yù)計(jì)公司2023年凈利增速仍有望維持在30%左右。主要風(fēng)險(xiǎn)期間費(fèi)用有效控制能否持續(xù)的風(fēng)險(xiǎn)和后續(xù)收購其他品牌整合是否順利的風(fēng)險(xiǎn)。7、江南高纖：消費(fèi)升級(jí)有望驅(qū)動(dòng)ES纖維更快更好發(fā)展公司是滌綸毛條、ES纖維的雙料冠軍，滌綸毛條毛利率高且穩(wěn)定，為公司業(yè)績提供基石，隨著羊毛有望步入新一輪景氣周期，作為羊毛替代品的滌綸毛條毛利率有望保持較高水平。ES纖維增發(fā)項(xiàng)目投產(chǎn)后公司產(chǎn)能達(dá)到19萬噸，繼續(xù)保持龍頭地位，隨著深度城鎮(zhèn)化推進(jìn)下的消費(fèi)升級(jí)，ES纖維未來需求增速有望保持在20%左右。另外，公司小額貸款業(yè)務(wù)也做的有聲有色，隨著公司小額貸款業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)大，小額貸款業(yè)務(wù)有望給公司帶來更多回報(bào)。公司滌綸毛條目前產(chǎn)能3萬噸，后續(xù)有望再增加6,000噸產(chǎn)能，公司占據(jù)了滌綸毛條60%的市場份額，市場議價(jià)能力強(qiáng)，近幾年毛利率一直維持在30%左右的較高水平。隨著羊毛有望步入新一輪景氣周期，作為羊毛替代品的滌綸毛條毛利率有望保持較高水平。公司ES纖維目前產(chǎn)能11萬噸，近期增發(fā)項(xiàng)目投產(chǎn)后ES纖維產(chǎn)能將達(dá)到19萬噸。最近幾年ES纖維下游紙尿褲、一次性成人衛(wèi)生用品發(fā)展迅速，其中紙尿褲銷量增速維持在20%左右，成人紙尿布增速超過30%，隨著深度城鎮(zhèn)化推進(jìn)下的消費(fèi)升級(jí)，ES纖維在一次性衛(wèi)生用品中占據(jù)的市場越來越大是必然趨勢，我們預(yù)計(jì)未來幾年ES纖維需求增速為20%左右。近幾年在小額貸款業(yè)務(wù)方面做的十分出色，目前公司投資9,000萬元參與設(shè)立了永大農(nóng)村小額貸款，永大2023年投資收益凈利率為21.6%。公司擬投資設(shè)立蘇州市相城區(qū)永豐農(nóng)村小額貸款（公司出資1.5億元），目前正在審批中，永豐獲批之后，公司小額貸款公司投資額有望擴(kuò)大到2.4億元，將為公司貢獻(xiàn)豐厚收益。主要風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品及原材料價(jià)格波動(dòng)超預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。8、久聯(lián)發(fā)展：爆破工程有望受益于深度城鎮(zhèn)化推進(jìn)公司炸藥業(yè)務(wù)穩(wěn)定發(fā)展，爆破工程2023年以來呈現(xiàn)爆發(fā)式增長，目前公司尚未結(jié)算訂單尚有25億元，為未來公司爆破業(yè)務(wù)繼續(xù)快速增長奠定基礎(chǔ)。子公司新聯(lián)爆破與畢節(jié)市政府簽署合作框架協(xié)議，協(xié)議金額約為人民幣50-80億元，項(xiàng)目工程建設(shè)期5年。如果畢節(jié)項(xiàng)目合作協(xié)議能夠順利實(shí)施，那么未來幾年每年爆破服務(wù)收入增加10億元人民幣左右。公司作為貴州省內(nèi)最大的民爆器材生產(chǎn)商及爆破服務(wù)提供商，技術(shù)、資質(zhì)實(shí)力強(qiáng)大，有望受益于貴州省基礎(chǔ)設(shè)施發(fā)展，另外，隨著深度城鎮(zhèn)化的推進(jìn)，公司爆破服務(wù)項(xiàng)目立足基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，有望從中受益。公司炸藥產(chǎn)能16萬噸，2023年以來公司炸藥收入保持穩(wěn)定增長。2023年久聯(lián)發(fā)展爆破及工程施工營業(yè)收入為10億元，同比增長167%，近幾年爆破及工程施工業(yè)務(wù)呈現(xiàn)爆發(fā)式增長。公司目前未結(jié)算訂單尚有25億元左右，這為未來兩年爆破及工程施工業(yè)務(wù)提供堅(jiān)實(shí)的項(xiàng)目保證。公司子公司新聯(lián)爆破與貴州省畢節(jié)市政府簽署了《建設(shè)項(xiàng)目合作框架協(xié)議》，協(xié)議金額約為人民幣50-80億元，項(xiàng)目工程建設(shè)期5年。合作項(xiàng)目主要有城市縱向主干道路建設(shè)、新火車站等市政基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。如果畢節(jié)項(xiàng)目合作協(xié)議能夠順利實(shí)施，那么未來幾年每年爆破服務(wù)收入增加10億元人民幣左右。2023年囯二號(hào)文件將貴州定位為“全國重要的能源基地、資源深加工基地和西南重要陸路交通樞紐”。過去幾年貴州固定資產(chǎn)投資增速逐漸加快，久聯(lián)發(fā)展作為貴州省內(nèi)最大的民爆器材生產(chǎn)商及爆破服務(wù)提供商，有望大幅受益于貴州基礎(chǔ)設(shè)施大發(fā)展。主要風(fēng)險(xiǎn)爆破服務(wù)BT模式回款風(fēng)險(xiǎn)。9、史丹利：深度城鎮(zhèn)化助推公司大發(fā)展新型城鎮(zhèn)化提出的土地集約利用和加強(qiáng)土地流轉(zhuǎn)改革，為農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化經(jīng)營提供更好條件。復(fù)合高效是化肥行業(yè)發(fā)展方向，近20年來我國復(fù)合肥施用量增速顯著高于單質(zhì)肥及化肥總施用量的增速，復(fù)合化率平穩(wěn)提高。復(fù)合肥行業(yè)決定企業(yè)產(chǎn)銷量的關(guān)鍵因素不在于產(chǎn)能，主要取決于企業(yè)的資金實(shí)力和營銷能力，在新型城鎮(zhèn)化的大背景下，土地流轉(zhuǎn)以后出現(xiàn)的專業(yè)合作社和種植業(yè)大戶具有較強(qiáng)的購買力，出于安全和信任的角度，他們對(duì)于品牌的意識(shí)也在逐漸加強(qiáng)。單品牌戰(zhàn)略使得史丹利知名度逐漸提高，異地?cái)U(kuò)張模式使得公司產(chǎn)品有望獲得更大的市場份額，而充足的貨幣資金為公司產(chǎn)能份額擴(kuò)大打下了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。2023年我國城鎮(zhèn)化率已經(jīng)達(dá)到51.3%，新型城鎮(zhèn)化提出的土地集約利用和加強(qiáng)土地流轉(zhuǎn)改革，為農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化經(jīng)營提供更好條件。在新型城鎮(zhèn)化的大背景下，土地流轉(zhuǎn)以后出現(xiàn)的專業(yè)合作社和種植業(yè)大戶具有較強(qiáng)的購買力，出于安全和信任的角度，他們對(duì)于品牌的意識(shí)也在逐漸加強(qiáng)。史丹利的單品牌戰(zhàn)略復(fù)合現(xiàn)代農(nóng)業(yè)發(fā)展需要。近20年來我國復(fù)合肥施用量增速顯著高于單質(zhì)肥以及化肥總施用量的增速，復(fù)合化率平穩(wěn)提高，表明隨著科學(xué)施肥、平衡施肥知識(shí)的推廣和普及，復(fù)合肥越來越得到農(nóng)民的認(rèn)同。1980年我國化肥復(fù)合化率僅為2.1%，2023達(dá)到32.3%，我國化肥的復(fù)合化率逐年提高。史丹利是一家集高塔復(fù)合肥及其它新型復(fù)合肥研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的大型現(xiàn)代化復(fù)合肥企業(yè)，是全國最大的高塔復(fù)合肥生產(chǎn)基地。截至2023年底公司擁有7個(gè)生產(chǎn)基地，復(fù)合肥總產(chǎn)能220萬噸，2023年實(shí)際產(chǎn)量約160萬噸，2023-2023年公司產(chǎn)能分別擴(kuò)張到500萬噸、600萬噸，產(chǎn)能擴(kuò)張為公司發(fā)展增加奠定基礎(chǔ)。主要風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)能投放不達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；單質(zhì)肥價(jià)格波動(dòng)超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。

2023年電梯行業(yè)分析報(bào)告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、電梯行業(yè)的屬性 41、全球主要電梯公司的市值與估值水平 42、電梯行業(yè)的安全感品牌屬性——利潤率的穩(wěn)定性 6二、中國電梯企業(yè)未來十年的重大機(jī)遇和挑戰(zhàn) 91、中外電梯市場集中度的差異以及對(duì)盈利能力的影響 102、電梯行業(yè)目前“中國特色”隱含的巨大長期風(fēng)險(xiǎn) 113、集中度提升與廠家維保的實(shí)現(xiàn)路徑與催化劑 13（1）政府出臺(tái)廠家認(rèn)證更新和維保政策 14（2）政府推行強(qiáng)制保險(xiǎn) 14（3）電梯老化 14（4）房價(jià)上升導(dǎo)致品牌電梯對(duì)于地產(chǎn)商的成本影響縮小 15三、電梯公司在中國市場的競爭戰(zhàn)略與投資機(jī)會(huì) 151、日系電梯在中國領(lǐng)先歐美品牌的原因初探 15（1）文化差異——職業(yè)經(jīng)理人制度的利弊 15①體現(xiàn)在合資對(duì)象的選擇 16②體現(xiàn)在生產(chǎn)和銷售方面 16（2）對(duì)中國市場的戰(zhàn)略重視度——日系別無選擇 172、民營品牌與合資品牌的定位差異、風(fēng)險(xiǎn)和估值 18（1）民營企業(yè)的優(yōu)勢 18①股權(quán)結(jié)構(gòu) 18②營銷手段靈活 18③區(qū)域性優(yōu)勢 18（2）民營企業(yè)需要面對(duì)的困難 19①技術(shù)積累 19②安全風(fēng)險(xiǎn) 19③品牌定位與安全 19④保有量與售后服務(wù) 19四、投資策略 201、中國電梯行業(yè)：長期有價(jià)值，投資正當(dāng)時(shí) 202、選股邏輯：三個(gè)條件，兩種風(fēng)格 21一、電梯行業(yè)的屬性研究海外電梯公司的估值，目的是研究其估值背后的盈利能力，以及盈利能力背后的行業(yè)規(guī)律與屬性。1、全球主要電梯公司的市值與估值水平電梯是地產(chǎn)基建的派生需求，中國電梯市場第一品牌是上海三菱，其母公司上海機(jī)電過去一年的PE在10倍附近。估值隱含的假設(shè)是，電梯行業(yè)屬夕陽行業(yè)。如果電梯行業(yè)在中國是夕陽行業(yè)，那么在保有量較高