注冊會計(jì)師財(cái)務(wù)管理講義第九章期權(quán)估價(jià)

#/17無風(fēng)險(xiǎn)利率rc無風(fēng)險(xiǎn)利率rc標(biāo)的資產(chǎn)上行價(jià)格Su項(xiàng)目執(zhí)行情況好的情況下收益現(xiàn)值（不考慮投資成本）標(biāo)的資產(chǎn)下行價(jià)格Sdd項(xiàng)目執(zhí)行情況不好情況下收益現(xiàn)值（不考慮投資成本）上行時(shí)期權(quán)到期價(jià)值CuMax(S—X,0)=S—XT u下行時(shí)期權(quán)到期價(jià)值CdMax(S—X,0)=Max(S—X,0)T d上行概率pr=pX上行報(bào)酬率+（1—p）X下行報(bào)酬率c報(bào)酬率=（本年現(xiàn)金流量+期末項(xiàng)目價(jià)值一期初項(xiàng)目價(jià)值）9期初項(xiàng)目價(jià)值【例9-17]DEF公司擬投產(chǎn)一個(gè)新產(chǎn)品，預(yù)計(jì)投資需要1050萬元，每年現(xiàn)金流量為100萬元（稅后、可持續(xù)），項(xiàng)目的資本成本為10%（無風(fēng)險(xiǎn)利率為5%，風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率為5%）。每年的現(xiàn)金流量100萬元是平均的預(yù)期，并不確定。假設(shè)一年后可以判斷出市場對產(chǎn)品的需求，如果新產(chǎn)品受顧客歡迎，預(yù)計(jì)現(xiàn)金流量為120萬元；如果不受歡迎，預(yù)計(jì)現(xiàn)金流量為80萬元。由于未來現(xiàn)金流量有不確定性，應(yīng)當(dāng)考慮期權(quán)的影響。要求]判斷項(xiàng)目是否應(yīng)該延遲執(zhí)行。計(jì)算項(xiàng)目是否延遲執(zhí)行的投資項(xiàng)目成本臨界值。[答疑編號5765090902]『正確答案』立即執(zhí)行項(xiàng)目的凈現(xiàn)值項(xiàng)目價(jià)值=永續(xù)現(xiàn)金流：折現(xiàn)率=100：10%=1000萬元凈現(xiàn)值=項(xiàng)目價(jià)值一投資成本=1000—1050=—50萬元延遲執(zhí)行項(xiàng)目的凈現(xiàn)值（即考慮期權(quán)時(shí)的凈現(xiàn)值）（1） 建立項(xiàng)目價(jià)值和凈現(xiàn)值二叉樹項(xiàng)目價(jià)值二叉樹上行項(xiàng)目價(jià)值=上行現(xiàn)金流量：折現(xiàn)率=120/10%=1200（萬元）下行項(xiàng)目價(jià)值=下行現(xiàn)金流量：折現(xiàn)率=80/10%=800（萬元）項(xiàng)目凈現(xiàn)值二叉樹上行項(xiàng)目凈現(xiàn)值=上行項(xiàng)目價(jià)值一投資成本=1200—1050=150（萬元）下行項(xiàng)目凈現(xiàn)值=下行項(xiàng)目價(jià)值一投資成本=800—1050=—250（萬元）（2） 計(jì)算上行概率p上行報(bào)酬率=（120+1200）/1000—1=32%下行報(bào)酬率=（80+800）/1000—1=—12%無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率=上行概率X上行報(bào)酬率+下行概率X下行報(bào)酬率5%=上行概率X32%+（1—上行概率）X（—12%）上行概率=0.38636下行概率=1-0.38636=0.61364（3）風(fēng)險(xiǎn)中性原理確定延遲執(zhí)行的價(jià)值判斷是否延遲項(xiàng)目如果立即進(jìn)行該項(xiàng)目，其凈現(xiàn)值負(fù)值，不是一個(gè)有吸引力的項(xiàng)目。如果等待，考慮期權(quán)后的項(xiàng)目凈現(xiàn)值為55.19萬元，大于立即執(zhí)行的凈現(xiàn)值，因此應(yīng)當(dāng)?shù)却?。此時(shí)的凈現(xiàn)值的增加是由于考慮期權(quán)引起的，實(shí)際上就是該期權(quán)的價(jià)值。計(jì)算投資項(xiàng)目成本臨界值延期時(shí)預(yù)期凈現(xiàn)值 考慮期權(quán)時(shí)的凈現(xiàn)值令預(yù)期凈現(xiàn)值與考慮期權(quán)的凈現(xiàn)值相等，則： 1000—投資成本=[0.38636X（1200-投資成本）]/1.05投資成本=883.56（萬元） 四、放棄期權(quán)（一） 放棄期權(quán)的含義 投資于某一個(gè)項(xiàng)目以后，在項(xiàng)目的生命期內(nèi)，投資者可以根據(jù)市場的狀況，隨時(shí)放棄投資項(xiàng)目。放棄項(xiàng)目以后，投資者可以獲得投資項(xiàng)目的殘值。這種權(quán)利叫做放棄期權(quán)（Optiontostop） （二） 放棄期權(quán)本質(zhì)上屬于看跌期權(quán)（三） 放棄期權(quán)解題思路（多期二叉樹和風(fēng)險(xiǎn)中性原理） 【例9-18]GHI公司擬開發(fā)一個(gè)玉石礦，預(yù)計(jì)需要投資1200萬元；礦山的產(chǎn)量每年約29噸，假設(shè)該礦藏只有5年的開采量；該種玉石的價(jià)格目前為每噸10萬元，預(yù)計(jì)每年上漲11%，但是很不穩(wěn)定，其標(biāo)準(zhǔn)差為35%，因此銷售收入應(yīng)當(dāng)采用含有風(fēng)險(xiǎn)的必要報(bào)酬率10%作折現(xiàn)率。 營業(yè)的固定成本每年100萬元。為簡便起見，忽略其他成本和稅收問題。由于固定成本比較穩(wěn)定，可以使用無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率5%作為折現(xiàn)率。1?5年后礦山的殘值分別為530萬元、500萬元、400萬元、300萬元和200萬元。【要求】 計(jì)算投資項(xiàng)目后，其放棄期權(quán)的價(jià)值。判斷公司是否應(yīng)當(dāng)立即投資該項(xiàng)目？【答案】 用折現(xiàn)現(xiàn)金流量法計(jì)算不含放棄期權(quán)的凈現(xiàn)值[答疑編號5765091001] 計(jì)算含有放棄期權(quán)的項(xiàng)目價(jià)值（風(fēng)險(xiǎn)中性原理，多期二叉樹模型）（1） 確定上行乘數(shù)和下行乘數(shù)[答疑編號5765091002]（2） 確定上行概率和下行概率[答疑編號5765091003]（3） 構(gòu)造銷售收入二叉樹[答疑編號5765091004]（4） 構(gòu)造營業(yè)現(xiàn)金流量二叉樹。[答疑編號5765091005] 營業(yè)現(xiàn)金流量二銷售收入-付現(xiàn)成本 （5） 確定未調(diào)整的項(xiàng)目價(jià)值（即沒有考慮放棄期權(quán)情況下每期的價(jià)值C0）即沒有考慮在1-4年中的清算價(jià)值[答疑編號5765091006]

（6）確定調(diào)整的項(xiàng)目價(jià)值[答疑編號5765091007]持續(xù)經(jīng)營價(jià)值與清算價(jià)值比較012345持續(xù)經(jīng)營價(jià)值（未修正項(xiàng)目價(jià)值）1173.761456.061652.411652.901271.25200.00627.38770.44818.52679.23200.00332.47404.18385.24200.00198.43239.2^200.00166.75200.00200.00清算價(jià)值530500400300200.00修正項(xiàng)目現(xiàn)值0112345修正項(xiàng)目價(jià)值12211463.301652.411652.901271.25200.00716.58785.15818.52679.23200.00500434.08385.24200.00400300200.00300200.00200.00清算價(jià)值530500400300200.00（7）調(diào)整前后NPV比較及放棄期權(quán)價(jià)值計(jì)算[答疑編號5765091008]項(xiàng)目是否放棄以及是否立即投資的判定[答疑編號5765091009]如果價(jià)格下行使得銷售收入低于144.01萬元時(shí)（即清算價(jià)值大于繼續(xù)經(jīng)營價(jià)值）應(yīng)放棄該項(xiàng)目，進(jìn)行清算。公司是否應(yīng)當(dāng)立即投資該項(xiàng)目呢？不一定。還需進(jìn)行時(shí)間選擇期權(quán)的分析才知道。本章小結(jié)1期權(quán)概念及分類空頭方出售根利權(quán)利指向付權(quán)利衆(zhòng)多頭方約定執(zhí)行伯格約定到期日期權(quán)的標(biāo)的赍產(chǎn)空頭方出售根利權(quán)利指向付權(quán)利衆(zhòng)多頭方約定執(zhí)行伯格約定到期日期權(quán)的標(biāo)的赍產(chǎn)本章小結(jié)2期權(quán)到期日價(jià)值及損益本章小結(jié)3投資策略本章小結(jié)4期權(quán)價(jià)值影響因素本章小結(jié)5復(fù)制原理本章小結(jié)6風(fēng)險(xiǎn)中性原理本章小結(jié)7二叉樹模型到期值用C計(jì)算公式其他中間時(shí)間點(diǎn)用復(fù)制原理或風(fēng)險(xiǎn)中性原理計(jì)算本章小結(jié)8布萊克-斯科爾斯模型本章小結(jié)9看跌期權(quán)及美式期權(quán)估價(jià)本章小結(jié)10實(shí)物期權(quán)的分類擴(kuò)張期權(quán)本質(zhì)上屬于看漲期權(quán)時(shí)機(jī)選擇期權(quán)本質(zhì)上屬于看漲期權(quán)放棄期權(quán)本質(zhì)上是看跌期權(quán)本章小結(jié)11實(shí)物期權(quán)參數(shù)確定股票期權(quán)實(shí)物期權(quán)執(zhí)行價(jià)格X項(xiàng)目（即標(biāo)的資產(chǎn)）的初始投資成本費(fèi)用期權(quán)的有效期限T項(xiàng)目投資機(jī)會的持續(xù)時(shí)間股票價(jià)格的不確定性（標(biāo)準(zhǔn)差。）項(xiàng)目價(jià)值的不確定性（標(biāo)準(zhǔn)差。）無風(fēng)險(xiǎn)利率rc無風(fēng)險(xiǎn)利率rc標(biāo)的當(dāng)前價(jià)值s0期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)進(jìn)一步投資的收益現(xiàn)值標(biāo)的資產(chǎn)上行價(jià)格Su項(xiàng)目執(zhí)行情況好的情況下收益現(xiàn)值（不考慮投資成本）標(biāo)的資產(chǎn)下行價(jià)格Sdd項(xiàng)目執(zhí)行情況不好情況下收益現(xiàn)值（不考慮投資成本）上行時(shí)期權(quán)到期價(jià)值CuMax(S-X,0)=S-XT u下行時(shí)期權(quán)到期價(jià)值CddMax(S-X,0)=Max(S-X,0)T d上行概率pr=pX上行報(bào)酬率+（l—p）X下行報(bào)酬率c報(bào)酬率=（本年現(xiàn)金流量+期末價(jià)值-初始投資價(jià)值）:年初投資價(jià)值本章小結(jié)12含放棄期權(quán)項(xiàng)目價(jià)值計(jì)算上下行乘數(shù)和上下行概率營業(yè)現(xiàn)金流量二叉樹=