大類資產(chǎn)配置分析月報（2021年5月）：社融增速下行PPI處于高位關(guān)注小盤價值風格相對收益-20210601-廣發(fā)證券-23正式版

金融工程|專題報告2021年

6月

1日證券研究報告圖：2021.5A股主要股票指數(shù)表現(xiàn)金融工程：大類資產(chǎn)配置分析月報（2021年

5月）2021年5月收益率：%2021年前5個月收益率：%876543210社融增速下行，PPI處于高位，關(guān)注小盤價值風格相對收益報告摘要：上證50滬深300中證500中證1000社融增速繼續(xù)下行，PPI同比處于高位。社融數(shù)據(jù)方面，2021年

4月

數(shù)據(jù)來源：Wind,廣發(fā)證券發(fā)展研究中心社融存量同比增速為

10.03%，相比于

3月數(shù)值繼續(xù)下降，預(yù)期流動性

表：大類資產(chǎn)最新觀點(20210531)環(huán)境或?qū)⒗^續(xù)收斂；通脹數(shù)據(jù)方面，2021年

4月的

PPI同比分別為6.8%，相比

3月值出現(xiàn)大幅上行。根據(jù)

Wind一致預(yù)期數(shù)據(jù)，后續(xù)

PPI同比或?qū)⑦B續(xù)多個月維持在

4%以上的較高水平。結(jié)合

4月美國

PCE物價指數(shù)同比增速再次創(chuàng)出近期高點，當前通脹壓力或仍然存在。小盤價值風格有望取得超額收益。我們統(tǒng)計在

PPI同比高于

4%、且社融存量同比下行的區(qū)間中股債資產(chǎn)的整體表現(xiàn)。從統(tǒng)計結(jié)果來看，股債資產(chǎn)方面，在歷史上

4個符合條件的區(qū)間內(nèi)，權(quán)益資產(chǎn)的表現(xiàn)相對較弱，而債券資產(chǎn)歷史上來看能夠取得一定的正收益，但同樣會面臨較大的波動；權(quán)益風格方面，在

4個不同區(qū)間內(nèi)，小盤價值指數(shù)的累數(shù)據(jù)來源：Wind,廣發(fā)證券發(fā)展研究中心計收益在

6個風格指數(shù)之中的排名均位于前

2，在

PPI同比處于較高水平、且社融存量同比下行的區(qū)間中，小盤價值風格有望取得一定的超額收益。分析師：

李豪SAC執(zhí)證號：S0260518070001lhao@基于宏觀分析、趨勢分析下的大類資產(chǎn)配置最新觀點。權(quán)益：宏觀層面，在

CPI同比上行、社融下行的情況下，權(quán)益資產(chǎn)上漲空間可能仍然有限；趨勢層面，當前權(quán)益資產(chǎn)趨勢向下。債券：宏觀層面，5月國債利率有所回落，在

PMI、CPI同比趨勢上行的影響下，整體上債券資產(chǎn)可能有上漲進入震蕩；趨勢層面，當前債券資產(chǎn)趨勢向上。工業(yè)品：宏觀層面，在

PMI、WTI原油價格的帶動下，短期或存在一定的上漲空間；趨勢層面，當前工業(yè)品資產(chǎn)趨勢向上。黃金：宏觀層面，PMI趨勢上行、中美利差收窄短期可能對其產(chǎn)生負面影響；趨勢層面，當前黃金資產(chǎn)趨勢向上。分析師：

羅軍SAC執(zhí)證號：S0260511010004020-66335128luojun@分析師：

安寧寧SAC執(zhí)證號：S0260512020003SFCCENo.BNW1790755-23948352anningning@資產(chǎn)配置組合表現(xiàn)跟蹤。從各個組合的歷史表現(xiàn)來看，2021年

5月固定比例+宏觀指標+趨勢判斷組合的收益率

1.34%，2006.3至今組合的年化收益率為

14.77%；2021年

5月波動率控制+宏觀指標+趨勢判斷、風險平價+宏觀指標+趨勢判斷組合的收益率分別為

0.79%、1.15%；2006.3至今，兩個組合的年化收益率分別為

10.58%、11.35%。核心假設(shè)風險：本文僅在合理的假設(shè)范圍討論，文中數(shù)據(jù)均為歷史數(shù)據(jù)，基于模型得到的相關(guān)結(jié)論及投資建議并不能完全準確的刻畫現(xiàn)實。請注意，李豪

羅軍并非香港證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會的,注冊持牌人，不可在香港從事受監(jiān)管活動。相關(guān)研究：金融工程：大類資產(chǎn)配置分析

2021-05-05月報（2021年

4月）:社融下行、通脹高企如何影響股債資產(chǎn)表現(xiàn)識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)必閱讀末頁的免責聲明1/23lhao李豪2021-06-0123:08:42金融工程|專題報告目錄索引一、社融增速下行、PPI處于高位對于股債資產(chǎn)以及權(quán)益風格表現(xiàn)的影響........................4（一）

社融存量同比以及

PPI同比走勢....................................................................4（二）

社融增速下行、PPI處于高位對于股債資產(chǎn)以及權(quán)益風格表現(xiàn)的影響

..........6二、宏觀分析、趨勢分析下的大類資產(chǎn)配置最新觀點........................................................7（一）

中國內(nèi)地及境外大類資產(chǎn)表現(xiàn)........................................................................7（二）

宏觀分析視角

I：宏觀因子事件......................................................................9（三）

宏觀分析視角

II：宏觀指標趨勢...................................................................13（四）

趨勢分析視角

I：資產(chǎn)趨勢判斷....................................................................16（五）

大類資產(chǎn)配置觀點匯總.................................................................................18三、資產(chǎn)配置組合表現(xiàn)跟蹤..............................................................................................18（一）

資產(chǎn)配置組合：固定比例+宏觀指標+趨勢判斷............................................18（二）

資產(chǎn)配置組合：經(jīng)典資產(chǎn)配置模型+宏觀指標+趨勢判斷.............................20四、風險提示....................................................................................................................21識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)必閱讀末頁的免責聲明2/23lhao李豪2021-06-0123:08:42金融工程|專題報告圖表索引圖

1：社融存量同比走勢

........................................................................................4圖

2：PPI同比歷史以及未來

Wind一致預(yù)期走勢.................................................4圖

3：美國

PCE物價指數(shù)走勢

...............................................................................5圖

4：歷史上滿足

PPI同比高于

4%，且社融存量同比下行的區(qū)間

.......................5圖

5：PPI同比高于

4%、且社融存量同比下行的區(qū)間中權(quán)益資產(chǎn)表現(xiàn).................6圖

6：PPI同比高于

4%、且社融存量同比下行的區(qū)間中債券資產(chǎn)表現(xiàn).................6圖

7：2021年

5月

A股市場權(quán)益類資產(chǎn)表現(xiàn)(截至

2021.5.31)..............................8圖

8：2021年

5月債券市場及商品表現(xiàn)(截至

2021.5.31)......................................8圖

9：2021年

5月境外大類資產(chǎn)表現(xiàn)(截至

2021.5.31).........................................9圖

10：宏觀因子事件分類

....................................................................................11圖

11：宏觀指標趨勢對于資產(chǎn)收益率的影響

.......................................................14圖

12：上證指數(shù)與上證指數(shù)

LLT指標

.................................................................17圖

13：根據(jù)歷史多期測試結(jié)果，對于不同資產(chǎn)優(yōu)選不同趨勢判斷方法...............17圖

14：固定比例+宏觀指標+趨勢判斷組合表現(xiàn)(截至

2021.5.31)........................20圖

15：經(jīng)典配置模型+宏觀指標+趨勢判斷組合表現(xiàn)(截至

2021.5.31).................21表

1：PPI同比高于

4%、且社融存量同比下行的區(qū)間...........................................6表

2：PPI同比高于

4%、且社融存量同比下行的區(qū)間中，股債資產(chǎn)的歷史整體表現(xiàn)

............................................................................................................................6表

3：PPI同比高于

4%、且社融存量同比下行的區(qū)間中，不同風格權(quán)益資產(chǎn)的收益排名.....................................................................................................................7表

4：2021年

5月中國內(nèi)地資產(chǎn)表現(xiàn)(截至

2021.5.31).........................................7表

5：2021年

5月境外資產(chǎn)表現(xiàn)(截至

2021.5.31).................................................8表

6：跟蹤部分宏觀因子最新值以及公布時間(截至

2021.5.31)...........................10表

7：2021年

5月最新因子事件..........................................................................12表

8：因子事件篩選標準

......................................................................................12表

9：2021年

5月因子事件對應(yīng)資產(chǎn)投資機會(未來

1個自然月).......................13表

10：不同均線趨勢下，宏觀指標最新趨勢情況................................................15表

11：2021年

5月宏觀指標趨勢對應(yīng)資產(chǎn)投資機會

..........................................16表

12：大類資產(chǎn)趨勢最新結(jié)論(2021.5.31)..........................................................18表

13：大類資產(chǎn)配置觀點匯總(2021.5.31)..........................................................18表

14：資產(chǎn)配置模型選用資產(chǎn)以及基準權(quán)重

.......................................................19表

15：不同大類資產(chǎn)的宏觀信號、趨勢信號相關(guān)性

............................................19表

16：固定比例+宏觀指標+趨勢判斷組合表現(xiàn)...................................................20表

17：經(jīng)典配置模型+宏觀指標+趨勢判斷組合表現(xiàn)............................................21識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)必閱讀末頁的免責聲明3/23lhao李豪2021-06-0123:08:42tOmQpNxPzR8ObP7NmOpPoMnMiNqQqOfQmMoMbRrQrPMYsQyRvPrMrQ金融工程|專題報告一、社融增速下行、PPI處于高位對于股債資產(chǎn)以及權(quán)益風格表現(xiàn)的影響（一）

社融存量同比以及

PPI同比走勢社融數(shù)據(jù)方面，根據(jù)2018年7月之前的老口徑統(tǒng)計，2021年4月社融存量同比增速為10.03%，相比于3月數(shù)值繼續(xù)下降。從未來社融走勢的預(yù)期情況來看，流動性環(huán)境或?qū)⒗^續(xù)收斂。通脹數(shù)據(jù)方面，2021年4月的PPI同比分別為6.8%，相比于2021年3月再次出現(xiàn)了較為顯著的上升。從PPI同比走勢的預(yù)期情況來看，根據(jù)Wind在2021.5.30的一致預(yù)期數(shù)據(jù)，后續(xù)PPI同比或?qū)⑦B續(xù)多個月維持在4%以上的較高水平。圖1：社融存量同比走勢圖2：PPI同比歷史以及未來Wind一致預(yù)期走勢社會融資規(guī)模:存量同比PPI同比：%40%35%30%25%20%15%10%5%864200%-2-4-6數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心從美國市場的情況來看，4月PCE以及核心PCE物價指數(shù)的同比增速再次分別創(chuàng)出3.58%、3.06%的近期高點，當前通脹壓力或仍然存在。識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)必閱讀末頁的免責聲明4/23lhao李豪2021-06-0123:08:42金融工程|專題報告圖3：美國PCE物價指數(shù)走勢美國:PCE:當月同比美國:核心PCE:當月同比4.03.53.02.52.01.51.00.50.0數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心此處，我們以4%作為閾值，篩選歷史上PPI同比高于4%，且社融存量同比處于下行狀態(tài)的區(qū)間。經(jīng)統(tǒng)計，我們總計篩選出4個區(qū)間，分別為2008.2-2008.10、2010.1-2011.10、2017.7-2018.8以及2021.3-2021.4。圖4：歷史上滿足PPI同比高于4%，且社融存量同比下行的區(qū)間經(jīng)濟狀態(tài)(社融下行、PPI同比高于4%)PPI同比：%社會融資規(guī)模:存量同比40%1510535%30%25%20%15%10%5%0-5-100%數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)必閱讀末頁的免責聲明5/23lhao李豪2021-06-0123:08:42金融工程|專題報告表1：PPI同比高于4%、且社融存量同比下行的區(qū)間起始時點結(jié)束時點2008.102011.102018.8持續(xù)時間2008.29個月22個月14個月2個月2010.12017.72021.32021.4數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（二）

社融增速下行、PPI處于高位對于股債資產(chǎn)以及權(quán)益風格表現(xiàn)的影響本節(jié)中，我們延續(xù)上一節(jié)中所確定的時間區(qū)間，分別統(tǒng)計在PPI同比高于4%、且社融存量同比下行的區(qū)間中股債資產(chǎn)的整體表現(xiàn)。從統(tǒng)計結(jié)果來看，在4個區(qū)間中權(quán)益資產(chǎn)的表現(xiàn)相對較弱，而債券資產(chǎn)歷史上來看能夠取得一定的正收益，但同樣會面臨較大的波動。圖5：PPI同比高于4%、且社融存量同比下行的區(qū)間中權(quán)益資產(chǎn)表現(xiàn)圖6：PPI同比高于4%、且社融存量同比下行的區(qū)間中債券資產(chǎn)表現(xiàn)經(jīng)濟狀態(tài)(社融下行、PPI同比高于4%)上證指數(shù)經(jīng)濟狀態(tài)(社融下行、PPI同比高于4%)中證全債(凈價)7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000110105100959085數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心表2：PPI同比高于4%、且社融存量同比下行的區(qū)間中，股債資產(chǎn)的歷史整體表現(xiàn)區(qū)間漲跌幅：中證全債凈起始時點結(jié)束時點持續(xù)時間區(qū)間漲跌幅：上證指數(shù)價指數(shù)7.95%-1.10%0.31%0.56%2008.22010.12017.72021.32008.102011.102018.82021.49個月22個月14個月2個月-60.56%-24.68%-14.63%-1.77%數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)必閱讀末頁的免責聲明6/23lhao李豪2021-06-0123:08:42金融工程|專題報告進一步地，我們統(tǒng)計不同區(qū)間中不同風格權(quán)益指數(shù)的表現(xiàn)，并在大盤價值、大盤成長、中盤價值、中盤成長、小盤價值、小盤成長中進行排序。經(jīng)統(tǒng)計，在4個不同區(qū)間內(nèi)，小盤價值指數(shù)的累計收益在6個風格指數(shù)之中的排名均位于前2。在PPI同比處于較高水平、且社融存量同比下行的區(qū)間中，小盤價值風格或能取得一定的超額收益。表3：PPI同比高于4%、且社融存量同比下行的區(qū)間中，不同風格權(quán)益資產(chǎn)的收益排名指數(shù)代碼399373.SZ399372.SZ399375.SZ399374.SZ399377.SZ399376.SZ風格指數(shù)大盤價值大盤成長中盤價值中盤成長小盤價值小盤成長2008.2-2008.102010.1-2011.102017.7-2018.82021.3-2021.4135624654312135426645312數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心二、宏觀分析、趨勢分析下的大類資產(chǎn)配置最新觀點（一）

中國內(nèi)地及境外大類資產(chǎn)表現(xiàn)2021年5月A股主要寬基指數(shù)出現(xiàn)了不同幅度的上證，上證50、滬深300、中證500、中證1000分別上漲4.56%、4.06%、3.75%、6.77%；債券方面，2021年5月中債國債上漲0.74%、中債企業(yè)債上漲0.73%；大宗商品方面，2021年5月SGE黃金、南華農(nóng)產(chǎn)品分別上漲5.82%、1.11%，南華金屬、南華能化分別下跌0.02%、0.32%。表

4：2021年

5月中國內(nèi)地資產(chǎn)表現(xiàn)(截至

2021.5.31)代碼指數(shù)上證

502021年

5月漲幅%2021年前

5個月漲幅%000016.SH4.564.063.756.770.740.735.821.11-0.02-0.320.262.315.682.532.202.20-0.461.7820.3813.49000300.SH滬深

300399905.SZ中證

500000852.SH中證

1000CBA00601.CSCBA02001.CSAU9999.SGENH0300.NHFNH0400.NHFNH0500.NHF中債國債總財富指數(shù)中債企業(yè)債總財富指數(shù)SGE黃金南華農(nóng)產(chǎn)品南華金屬南華能化數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)必閱讀末頁的免責聲明7/23lhao李豪2021-06-0123:08:42金融工程|專題報告圖7：2021年5月A股市場權(quán)益類資產(chǎn)表現(xiàn)(截至圖8：2021年5月債券市場及商品表現(xiàn)(截至2021.5.31)2021.5.31)2021年5月收益率：%2021年前5個月收益率：%2021年5月收益率：%2021年前5個月收益率：%8765432102520151050-5上證50滬深300中證500中證1000數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心境外市場方面，截至2021.5.31，2021年5月境外主要市場股票指數(shù)整體出現(xiàn)了不同幅度的上漲；商品方面，2021年5月NYMEX原油上漲4.80%，COMEX黃金上漲7.84%。表

5：2021年

5月境外資產(chǎn)表現(xiàn)(截至

2021.5.31)2021年前

5個月漲

2021年

5月漲幅%2021年前

5個月漲代碼指數(shù)2021年

5月漲幅%幅%7.05(人民幣計價)-0.19-2.29-1.17-2.950.87幅%(人民幣計價)4.10HSI.HIN225.GISPX.GI恒生指數(shù)日經(jīng)

2251.490.160.55-1.260.761.882.834.807.845.16-3.86標普

50011.936.198.86NDX.GIFTSE.GIGDAXI.GIFCHI.GICL.NYMGC.CMX納斯達克

100富時

1003.298.709.87德國

DAX12.4116.1437.320.590.888.47法國

CAC40NYMEX原油COMEX黃金1.8212.0633.56-2.163.005.99數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)必閱讀末頁的免責聲明8/23lhao李豪2021-06-0123:08:42金融工程|專題報告圖9：2021年5月境外大類資產(chǎn)表現(xiàn)(截至2021.5.31)2021年5月收益率：%(人民幣計價)2021年前5個月收益率：%(人民幣計價)4035302520151050-5-10數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（二）

宏觀分析視角

I：宏觀因子事件我們從宏觀因子的角度出發(fā)來研究資產(chǎn)配置。在宏觀因子的選擇上，我們主要選擇了一些市場上投資者關(guān)注度較高的宏觀因子，并要求這些宏觀因子有較為可靠的數(shù)據(jù)來源，以及相對較高的公布頻率——至少每月公布1次數(shù)據(jù)。截至2021年5月31日，我們跟蹤的25個宏觀數(shù)據(jù)的最新值如下(本文中，名稱中未包含具體國家的指標均為中國內(nèi)地數(shù)據(jù))：識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)必閱讀末頁的免責聲明9/23lhao李豪2021-06-0123:08:42金融工程|專題報告表6：跟蹤部分宏觀因子最新值以及公布時間(截至2021.5.31)宏觀經(jīng)濟指標PMI最新值公布時間20210531202105112021051120210512202105122021051220210512202105122021052120210517202105172021051720210517202105312021053120210531202105022021050320210512202105282021053120210531202105312021053120210531最新值51前值(2021年

4月末值)51.10.4CPI同比%0.9PPI同比%6.84.4金融機構(gòu)新增人民幣貸款(億元)社會融資存量同比%(老口徑)M0同比%1470010.035.32730010.824.2M1同比%6.27.1M2同比%8.19.4全社會用電量：累計同比%固定資產(chǎn)投資：累計同比%社會消費品零售總額：當月同比%工業(yè)增加值：當月同比%鐵路貨運量：當月同比%10年期國債到期收益率%10年期高信用債到期收益率%(AA以上平均)10年期信用利差%20.2719.917.79.821.2425.634.214.116.513.0454.24941.20443.511.793.1644.29991.135893.6理財產(chǎn)品預(yù)期年收益率%：1年美國

PMI60.74.264.7美國

CPI同比%2.6美國

M2同比%18.321.611.43589.846766.90259624.261.65美國

10年期國債收益率%中美

10年期國債收益率之差%美元指數(shù)1.51491.298563.583053WTI原油(美元/桶)波羅的海干散貨指數(shù)(BDI)：月數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心*官方PMI的公布時間為每月最后1天，因此采用當月最新數(shù)據(jù)判斷因子事件是否發(fā)生；最新值為截至20210531能夠得到的最新值。在利用宏觀因子進行資產(chǎn)配置策略的構(gòu)建上，為了體現(xiàn)宏觀因子的變化對于大類資產(chǎn)未來收益率的影響，我們嘗試利用宏觀因子在最近一段時間內(nèi)的走勢作為未來資產(chǎn)配置的依據(jù)。我們定義4類因子事件類型來表現(xiàn)宏觀因子的走勢，具體定義分別為：1.短期高點/低點：因子最新值高于(過去K1個月均值+2*過去K1個月標準差)或低于(過去K1個月均值-2*過去K1個月標準差)；2.連續(xù)上漲/下跌：因子值連續(xù)上漲K2期或連續(xù)下跌K2期(如果指標在上漲和下跌中出現(xiàn)相鄰兩期相等的情況，則仍然認為指標出現(xiàn)連續(xù)上漲或下跌)；3.歷史高點/低點：因子最新值創(chuàng)歷史新高或者新低(因子數(shù)據(jù)從2007年開始)；識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)必閱讀末頁的免責聲明10/23lhao李豪2021-06-0123:08:42金融工程|專題報告4.因子指標走勢反轉(zhuǎn)：因子值連續(xù)下跌K3期后出現(xiàn)上漲或連續(xù)上漲K3期后出現(xiàn)下跌。圖10：宏觀因子事件分類數(shù)據(jù)來源：廣發(fā)證券發(fā)展研究中心從中國內(nèi)地數(shù)據(jù)來看，景氣度方面，2021年5月PMI指標為51，仍處于榮枯線以上；通脹方面，CPI同比、PPI同比均有所回升；貨幣信貸方面，社融存量同比再次出現(xiàn)了較大幅度的下降；利率方面，2021年5月10年期國債收益率繼續(xù)下降。境外數(shù)據(jù)方面，2021年5月美國CPI同比超預(yù)期上漲；BDI指數(shù)則在連續(xù)5個月上漲后出現(xiàn)下跌。具體發(fā)生事件如下：識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)必閱讀末頁的免責聲明11/23lhao李豪2021-06-0123:08:42金融工程|專題報告表7：2021年5月最新因子事件宏觀因子最新值因子事件中國內(nèi)地數(shù)據(jù)6個月短期高點連續(xù)

3個月上漲CPI同比%0.96、9、12個月短期高點連續(xù)

7個月上漲PPI同比%社會融資存量同比%(老口徑)M1同比%6.810.036.26、9、12個月短期低點6個月短期低點連續(xù)

4個月下跌M2同比%8.16、9、12個月短期低點6個月短期低點10年期國債到期收益率%10年期高信用債到期收益率%(AA以上平均)3.045連續(xù)

3個月下跌4.2494連續(xù)

6個月下跌境外數(shù)據(jù)6、9、12個月短期高點連續(xù)

6個月上漲美國

CPI同比4.2美國

M2同比%波羅的海干散貨指數(shù)(BDI)18.3225966、9、12個月短期低點連續(xù)

5個月上漲后下跌數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心對于我們跟蹤的各個因子，我們統(tǒng)計了2007.1-2021.5內(nèi)各個因子的月度數(shù)據(jù)。如果某個因子的數(shù)據(jù)公布后，最新值觸發(fā)了某1個因子事件，則記錄歷史上因子數(shù)據(jù)公布之后的下1個自然月內(nèi)表1中各個資產(chǎn)的收益率。(此處以上證指數(shù)代表權(quán)益類資產(chǎn)；以中證全債指數(shù)代表債券類資產(chǎn)；以南華工業(yè)品指數(shù)代表工業(yè)品資產(chǎn)；以SGE黃金代表黃金資產(chǎn)。)為了保證因子事件具有參考意義，我們在篩選時會考慮因子事件歷史上發(fā)生的次數(shù)，當對于某個因子事件的歷史發(fā)生次數(shù)較多時，我們才考慮其對于未來資產(chǎn)收益率的預(yù)測能力；同時，我們定義因子事件IR為：(每次因子事件發(fā)生后，資產(chǎn)平均漲跌幅-資產(chǎn)歷史平均漲跌幅)/資產(chǎn)漲跌幅標準差，其中平均漲跌幅取事件發(fā)生后1個自然月。如果因子事件IR的絕對值越大，則該因子事件對于某個資產(chǎn)未來收益的影響更加顯著；此外,我們在篩選時也會考慮歷史上因子事件的勝率。表8：因子事件篩選標準篩選標準篩選邏輯定義因子事件

IR：(每次因子事件發(fā)生后，資產(chǎn)平均漲跌幅-資產(chǎn)歷史平均漲跌幅)/資產(chǎn)漲跌幅標準差，其中平均漲跌幅取事件發(fā)生后的

1個自然月因子事件

IR的絕對值越大，則該因子事件對于某個資產(chǎn)未來收益的影響更加顯著歷史上發(fā)生次數(shù)越多則該因子事件的參考意義越大識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)必閱讀末頁的免責聲明12/23lhao李豪2021-06-0123:08:42金融工程|專題報告歷史發(fā)生次數(shù)：歷史上(2007至今)因子事件的發(fā)生次數(shù)因子事件的勝率：如事件發(fā)生后，下期資產(chǎn)平均收益相對于資產(chǎn)歷史平均收益為正，則統(tǒng)計歷史上下期資產(chǎn)收益為正的比例；反之則統(tǒng)計歷史上下期資產(chǎn)收益為負的比例歷史上勝率越高則該因子事件的參考意義越大數(shù)據(jù)來源：廣發(fā)證券發(fā)展研究中心對應(yīng)最新的因子事件，在社融存量同比所觸發(fā)事件的影響下，未來1個自然月中，社融數(shù)據(jù)的回落可能對權(quán)益資產(chǎn)存在負面影響的同時利好債券資產(chǎn)。表9：2021年5月因子事件對應(yīng)資產(chǎn)投資機會(未來1個自然月)因子事件對于大類資產(chǎn)資產(chǎn)因子事件歷史發(fā)生次數(shù)的觀點權(quán)益?zhèn)鐣谫Y規(guī)模:存量同比9個月短期低點2026-看空社會融資規(guī)模:存量同比6個月短期低點看多工業(yè)品黃金-------數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（三）

宏觀分析視角

II：宏觀指標趨勢在單個宏觀指標的測試上，為了研究宏觀指標趨勢對于大類資產(chǎn)收益率的影響，我們將單個宏觀指標分為趨勢上行以及趨勢下行的情況，并統(tǒng)計在上行和下行的情況下，某個大類資產(chǎn)的平均收益是否會出現(xiàn)明顯的分化。相比于直接統(tǒng)計宏觀指標趨勢在上行和下行情況下大類資產(chǎn)的絕對收益，統(tǒng)計平均收益的差排除了大類資產(chǎn)的測算區(qū)間內(nèi)整體走勢的影響。具體來看，我們利用T檢驗判斷某個宏觀指標(取不同周期的歷史均線)處于上行和下行的情況下，某個資產(chǎn)的收益是否存在明顯差別。如果t值較大，則認為該指標的變化趨勢對于大類資產(chǎn)的收益率存在顯著影響：???

????

?

?12?

=~??

+?

?2??(?

?1)?

?+(?

?1)??11√????(?)?

+?

?2??????上式中，????、????分別代表宏觀指標在上行和下行的情況下，某個大類資產(chǎn)的平12均月度收益率；?

、?

代表宏觀指標在上行和下行的情況下，某個大類資產(chǎn)的月度12收益率標準差；而?

、?

分別代表宏觀指標處于上行或下行的月份數(shù)量。12具體流程上，我們利用歷史均線的方法判斷單個宏觀指標的趨勢；然后統(tǒng)計歷史上宏觀指標趨勢對于資產(chǎn)未來1個月收益率的影響，篩選在宏觀指標處于不同的變識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)必閱讀末頁的免責聲明13/23lhao李豪2021-06-0123:08:42金融工程|專題報告化趨勢下，平均收益存在顯著差異的資產(chǎn)；最后，我們根據(jù)各個指標最新的變化趨勢，判斷各個大類資產(chǎn)在未來1個月的走勢情況。圖11：宏觀指標趨勢對于資產(chǎn)收益率的影響數(shù)據(jù)來源：廣發(fā)證券發(fā)展研究中心從2021年5月宏觀指標的最新趨勢來看，5月PMI小幅回落，當前3月趨勢仍然向上；通脹指標方面，CPI同比、PPI同比出現(xiàn)不同幅度的回升；貨幣方面，社融存量同比、M1同比、M2同比均有所回落；利率方面，10年期國債收益率5月繼續(xù)回落，長期來看仍處于上行趨勢；境外數(shù)據(jù)方面，美元指數(shù)、美債利率以及中美利差5月均出現(xiàn)回落。識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)必閱讀末頁的免責聲明14/23lhao李豪2021-06-0123:08:42金融工程|專題報告表10：不同均線趨勢下，宏觀指標最新趨勢情況指標以及均線周期1月均線3月均線6月均線12月均線中國內(nèi)地數(shù)據(jù)PMICPI同比↘↗↗↘↘↘↘↗↗↗↘↘↘↘↘↗↗↘↘↘↘↗↘↗↗↘↘↗PPI同比M1同比M2同比社融存量同比10年期國債收益率境外數(shù)據(jù)美元指數(shù)美國

PMI↘↘↗↘↗↘↘↘↗↗↘↗↗↘↘↗↗↘↗↗↘↘↗↗↗↗↗↘美國

CPI同比美國

M2同比WTI原油美國

10年期國債收益率中美

10年期國債收益率之差數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心從宏觀指標趨勢的角度來看，權(quán)益類資產(chǎn)方面，在CPI同比上行、社融下行的情況下，權(quán)益資產(chǎn)上漲空間可能仍然有限；債券類資產(chǎn)方面，2021年5月國債利率有所回落，在PMI、CPI同比趨勢上行的影響下，整體上債券資產(chǎn)可能有上漲進入震蕩；工業(yè)品方面，在PMI、WTI原油價格的帶動下，短期或存在一定的上漲空間；黃金方面，PMI趨勢上行、中美利差收窄短期可能對其產(chǎn)生負面影響。識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)必閱讀末頁的免責聲明15/23lhao李豪2021-06-0123:08:42金融工程|專題報告表11：2021年5月宏觀指標趨勢對應(yīng)資產(chǎn)投資機會大類資產(chǎn)指標PMI周期3月1月1月12月1月3月3月3月1月3月1月1月3月12月1月指標均線最新變化方向最新影響方向看多↗↗↘↗↘↗↗↘↘↗↗↘↗↗↘CPI同比看空權(quán)益社融存量同比10年期國債收益率美元指數(shù)看空看空看多PMI看空CPI同比看空債券社融存量同比10年期國債收益率PMI看多看多看多工業(yè)品黃金WTI原油看多社融存量同比PMI看空看空美國

M2同比中美

10年期國債收益率之差看多看空數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（四）

趨勢分析視角

I：資產(chǎn)趨勢判斷在大類資產(chǎn)趨勢的判斷上，我們從各個大類資產(chǎn)的收盤價數(shù)據(jù)出發(fā)，一方面我們直接采用大類資產(chǎn)的收盤價，另一方面我們根據(jù)低通濾波器的原理構(gòu)建LLT指標來研究大類資產(chǎn)的走勢趨勢。長期來看，LLT指標能夠較為有效、及時地反映大類資產(chǎn)趨勢的變化。識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)必閱讀末頁的免責聲明16/23lhao李豪2021-06-0123:08:42金融工程|專題報告圖12：上證指數(shù)與上證指數(shù)LLT指標上證指數(shù)上證指數(shù)LLT4,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005000數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心在資產(chǎn)趨勢的判斷上，我們基于大類資產(chǎn)收盤價或者LLT指標，根據(jù)不同的計算方法構(gòu)建大類資產(chǎn)趨勢判斷指標來度量大類資產(chǎn)的趨勢。對于不同大類資產(chǎn)，我們將根據(jù)歷史多期測試的結(jié)果，優(yōu)選不同趨勢判斷方法。對于權(quán)益資產(chǎn)，我們采用(歷史2個月LLT平均月度漲跌幅-歷史(T-12至T-2)個月平均月度漲跌幅)判斷趨勢；對于債券資產(chǎn)，我們采用(歷史2個月收盤價平均月度漲跌幅-歷史(T-12至T-2)個月平均月度漲跌幅)判斷趨勢。對于工業(yè)品資產(chǎn)，我們采用(歷史2個月收盤價平均月度漲跌幅)判斷趨勢；對于黃金資產(chǎn)，我們采用(歷史6個月收盤價平均月度漲跌幅)判斷趨勢。圖13：根據(jù)歷史多期測試結(jié)果，對于不同資產(chǎn)優(yōu)選不同趨勢判斷方法數(shù)據(jù)來源：廣發(fā)證券發(fā)展研究中心識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)必閱讀末頁的免責聲明17/23lhao李豪2021-06-0123:08:42金融工程|專題報告從各個大類資產(chǎn)的最新趨勢情況來看，截至2021.5.31，當前債券、工業(yè)品、黃金資產(chǎn)趨勢向上；而權(quán)益資產(chǎn)趨勢向下。表12：大類資產(chǎn)趨勢最新結(jié)論(2021.5.31)大類資產(chǎn)權(quán)益趨勢指標計算方法趨勢指標最新值趨勢判斷最新方向趨勢向下歷史

2個月

LLT平均月度漲跌幅-歷史(T-12至

T-2)個月平均月度漲跌幅歷史

2個月收盤價平均月度漲跌幅-歷史(T-12至

T-2)個月平均月度漲跌幅歷史

2個月收盤價平均月度漲跌幅歷史

6個月收盤價平均月度漲跌幅-1.21%債券0.51%趨勢向上工業(yè)品黃金3.37%0.98%趨勢向上趨勢向上數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（五）

大類資產(chǎn)配置觀點匯總綜合宏觀分析以及趨勢分析的結(jié)果，當前最新結(jié)論如下：表13：大類資產(chǎn)配置觀點匯總(2021.5.31)趨勢分析層面觀點大類資產(chǎn)權(quán)益宏觀分析層面觀點觀點匯總看空在

CPI同比上行、社融增速下行的情況下，權(quán)益資產(chǎn)上漲空間可能仍然有限趨勢向下趨勢向上趨勢向上趨勢向上5月國債利率有所回落，在

PMI、CPI同比趨勢上行的影響下，整體上債券資產(chǎn)可能有上漲進入震蕩在

PMI、WTI原油價格的帶動下，短期或存在一定的上漲空間債券看多工業(yè)品黃金看多PMI趨勢上行、中美利差收窄短期可能對其產(chǎn)生負面影響看平數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心三、資產(chǎn)配置組合表現(xiàn)跟蹤（一）

資產(chǎn)配置組合：固定比例+宏觀指標+趨勢判斷在資產(chǎn)的選擇上，我們選取權(quán)益、債券、商品、貨幣等總計9類資產(chǎn)。資產(chǎn)配置權(quán)重方面，我們設(shè)置固定比例的基準組合權(quán)重，并根據(jù)宏觀指標或者趨勢判斷的月度最新信號，對各類非貨幣資產(chǎn)在基準權(quán)重上進行權(quán)重的調(diào)整，并相應(yīng)地調(diào)高或調(diào)識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)必閱讀末頁的免責聲明18/23lhao李豪2021-06-0123:08:42金融工程|專題報告低貨幣資產(chǎn)的配置比例。表14：資產(chǎn)配置模型選用資產(chǎn)以及基準權(quán)重資產(chǎn)類別權(quán)益資產(chǎn)代碼資產(chǎn)名稱滬深

300中證

500中證國債中證企業(yè)債SGE黃金南華農(nóng)產(chǎn)品南華金屬南華能化貨幣基金基準權(quán)重10%5%調(diào)整權(quán)重5%5%5%5%5%5%5%5%-000300.SH000905.SHH11006.CSIH11008.CSIAU9999.SGENH0300.NHFNH0400.NHFNH0500.NHFH11025.CSI25%25%5%債券5%商品貨幣2.5%2.5%20%數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心整體來看，對于不同大類資產(chǎn)，宏觀信號和趨勢信號的相關(guān)性均相對較低，平均相關(guān)系數(shù)約為