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權證定價理論模型及實證分析諶世光北京色諾芬信息服務摘要本文從理論上介紹了考慮攤薄效應、交易費用的權證定價模型，并分析了除權除息對權證定價的影響。進一步，我們結合中國市場的實際情況，將定價模型應用于寶鋼權證（580000）和長電權證的定價分析中，并對模型定價結果做了敏感性分析。關鍵詞：權證定價、攤薄效應、交易費用、除權除息、敏感性分析一、引言2005年8月22日，寶鋼權證（580000）正式發(fā)行上市，這標志著時隔11年之后，權證產(chǎn)品終于重返中國證券市場了！與此同時，權證定價問題也自然成為了關注的焦點。雖然國外對于權證定價有了相當成熟的研究，但如何結合中國市場實際情況將其合理應用仍是一個只得探索的問題，這也是本工作的研究目的。權證作為一種衍生金融證券產(chǎn)品，主要具有價格發(fā)現(xiàn)和風險管理的功能，它是一種避險工具，但同時也是一種投機工具。權證的定價涉及因素很多，主要有：標的資產(chǎn)價格及其波動水平、無風險利率（可用一年期定期存款利率來近似）、權證存續(xù)期、權證行權價及行權比例、標的資產(chǎn)的分紅信息、以及其他一些發(fā)行、交易的約束條款（如漲跌幅限制、交易費用等）。權證本質意義上就是一個期權，因此它的定價可以借用期權定價的方法來完成。針對期權定價方法的研究有很多，其中最有影響的還是Black-Scholes（1973）期權定價模型（以下簡稱B-S模型），它是過去的二、三十年里投資者在期權定價中最常用的定價模型，它也是本文對權證定價的理論基礎。B-S模型的思想精髓是無套利均衡定價理論，即假設標的資產(chǎn)價格未來分布已知的情況下，期權可以通過標的資產(chǎn)和無風險債券的組合動態(tài)復制，因此期權價格就等于動態(tài)復制所需的成本。這里需要注意的三點，一是“復制”，即復制期權的投資組合在復制的有效期內應該與期權具有相同的現(xiàn)金流，否則就不能稱為“復制”；二是“動態(tài)”，意思是由于標的資產(chǎn)價格是不斷變化的，且期權價格是隨著標的資產(chǎn)價格變化而變化的，因此需要不斷地根據(jù)標的資產(chǎn)價格的變化來動態(tài)的調整投資組合的頭寸，以達到“復制”的目的；三是“無套利”，它的含義是復制期權的投資組合的成本（即投資組合的價格）應該與期權價格相等，否則就可以通過“賣高買低”來進行無風險套利了。雖然B-S模型因為其嚴密的邏輯、形式上的優(yōu)美及計算上的簡單，使得它在實踐應用方面被廣泛采用，但由于模型本身提出了一些與實際交易環(huán)境不符的假設（其中重要一條是假設無交易費用），導致通過B-S模型計算出來的價格與實際市場價格存在不可忽視的差距。另外，對于到期日通過發(fā)行新股來滿足行權需求的權證（如長電權證），其定價過程中需要考慮行權時的攤薄效應，采用傳統(tǒng)的B-S模型定價會高估權證的價值。以上這些都需要對傳統(tǒng)的B-S模型進行改進，使其更加貼切市場，滿足權證定價的需求。為此，我們首先介紹了考慮攤薄效應的權證定價理論模型，并借鑒了Leland（1985）的研究成果，在權證的定價中考慮了交易費用的影響。然后，我們根據(jù)證交所的《權證管理暫行辦法》中的規(guī)定，分析了現(xiàn)金分紅、送股、配股對權證定價的影響。實證分析中，我們將定價模型應用于寶鋼權證（580000）和長電權證的定價分析中，并對模型定價結果做了敏感性分析。最后，我們對定價模型的應用和分析給出了自己的理解和建議。雷二膝、理柱論定蒙價模尿型騰我們緊首先另設定敵權證度的初悟始定倒價參些數(shù)為辨：初緒始總蝕股本倚為棟，權酬證份插數(shù)為慰（其溪中銹為權索證配瞞送比顆例）象，行嫩權比闊例為補，行陶權價姨格為生，無業(yè)風險顧利率煌為絮，股績價回黃報波釘動率紐為舅，t栗時刻腸股價艙為瞎，保墊底價閘格為燈，期倒限為命。輪1、晶傳統(tǒng)獻定價勸模型柱到期雅日投他資者蓬行權溉的條奔件為添行權推獲得喬的收煎益要戰(zhàn)大于欲權證稱的保死底價茄值，塵那么杏在不服考慮突攤薄榴效應據(jù)、交厘易費牛用、虧分紅閣除權劇等因時素的裂情況叨下，盡行權泥條件佳可以椒表示懸為：灑那么傭到期南日權放證的江價值盡為：，豬實際適上，大在到足期日靜權證案的價灣值就煌等于分份行炒權價長格為饒的期粱權的引價值白再加技上保磚底價偶值。闊于是追，根計據(jù)B企-S蜘定價斗公式候，權借證的痛理論雞價值庭公式鴿為：慈妨倒鉛造薯瘦（1劣）繡其中樸，抖為賽時刻倆權證機理論匯價值郵，撥為調版整后屯的行莖權價沒格，捐和嬸的計主算公系式如肆下：侄2躍．考血慮攤眨薄效俯應藥對于雜到期洞日通薯過發(fā)凡行新級股來罰滿足間行權常需求掙的權潛證，擔傳統(tǒng)浮的定冒價模佛型（名見（款1）貨式）存就不撥適用丹了。粱因為光發(fā)行毫新股濕會產(chǎn)籍生攤饅薄效咱應，慚導致翻每股料的真晃實價服值下屠降，酷從而濟影響貍行權皇后實氧際獲哄得收旁益。滴假設勵到期勻日全件部行棚權，套則在塌行權議后的攤上市栽公司誓權益垮總價細值為丹：酬其中爺，店為行牧權前恢一刻宣的權垂益總允價值眉（股病票市撲值和字權證司市值評之和燦）；敢為行按權時薯投資婦者應楚付給螺上市腳公司躁的現(xiàn)殘金；快以上她兩者狼之和古構成立了行拴權后龜上市相公司盜的權李益價喪值。青全部傻行權枝后，嫌公司妹的總櫻股本顧為：蜻，則途全部禮行權撿后公役司的愉每股仍股價證為：壽則可醒得投論資者及全部溪行權軋的條更件為惹：丘因此錢，到異期日胸權證涼的價燦值為擊：催令精，則芹有車上式壓中，圾定義反則有爹則扶時刻獻，權裝證的可價值蜻為上窄式在們風險雀中性仆測度腿下的留折現(xiàn)魚，即神：基可見海，權御證的邁價值伴為雖份標哭的為玩，執(zhí)床行價榮為昆的歐川式期孤權價謹值，父再加禾上保紋底價艷格折幫現(xiàn)價本值得掃到。屈索假設洲公司徒的權艘益價涼值服歸從幾踢何布悠朗運盞動，草其回感報波半動率歪為常府數(shù)林，則幅其隨載機過帖程在炒風險圣中性腸概率豈測度式下可谷表示掏為：喉根據(jù)持公式漫，權盈證價片值中控的期鋒權部趙分價隊值為惹：性其中攏，傅因此尺，權王證的馳價值搬可以憲進一剖步表顛示為片：逝概肅梳尤商（2撫）餓需要訪注意騙的是庸，伍和悠兩計腥算表澡達式?jīng)_中的徹為公出司權性益價拆值回蠶報的鉗波動爛率，將它大衫于公訊司股鳥價回幫報波繳動率絹，但先不能存被直玉接觀朗察到閣。可慨以直證接采對用股繩價回需報波碼動率述代替隔，但統(tǒng)這樣真將低旅估權售證價乏值。遞食可以井肯定煮為連的函止數(shù)，正下面卻就試乘圖找撤出軌與罩之間淹的函憲數(shù)關韻系。陷首先祝定義災股價扮股價脖對代的彈瓜性系健數(shù)為君：跡其中烘，鄉(xiāng)，反環(huán)應了紋當雁變動撥1元己錢時界，股死價非的變咳化。陸根據(jù)凈彈性福系數(shù)撕可以留得到蒜如下母關系緣式：讓下面翠確定褲。根社據(jù)音，可振得：狀根據(jù)禁（2霉）式牌可以冤得到膏：擋于是發(fā)，申這樣辮就找例到了慣與穩(wěn)之間偏的函狀數(shù)關煤系，斃權證豎的價干值可剃以通伸過求殲解下便面這堤個非晌線性家方程鳴組來氧得到殲：豬薄惰黃之艇（3抬）爛其中骨，呢An場dr塞ey永D區(qū).甩Uk忽ho岡v狡(2盼00窗3)款證明傭了以苦上非開線性置方程視組式海有解槽的，交并通丘過數(shù)捉值方帖法將蓄其求鑰解。喇3綢．考慰慮交壟易費硬用璃影響幫寇我們負假設湊每1裕元成犧交金優(yōu)額的波單向散交易敢費用垃為良，若劫份資鑰產(chǎn)以敗交易輔價格盤進行灑交易壺，那我么資由產(chǎn)的潤買方堆和賣罷方應忽支付劉的交壇易費麗用為影：欣。根泉據(jù)L狐el構an熔d招(1扮98危5)計提出功的比驚例交顏易費香用期茄權定狂價模插型，外考慮短交易無費用禮的期至權定幣價偏獵微分寇方程越為：駕其中墓，絹由于逗對于似普通晚歐式胳Ca稀ll督期權燈，朗，因蒼此有呢：殺將L伐el根an斃d預(1秋98將5)孔的考陸慮交攻易費然用定塊價模均型應饅用于組前面悅的權柜證定晃價模舊型語（3暈）漁求解正中，爪可以嶄得到愧改進填后的嘗權證直定價濟非線旨性方圈程組泳為：虛放忍毒挖虧（4冬）監(jiān)其中源，涌同時廊可以乏計算啟出復壇制這敞個權離證所幻需要哈總的評交易貧費用吃為：條4材．考踏慮除毀權除汗息柏影響春下面恨接下淡來考揚慮離平散現(xiàn)品金分繪紅、筋送股唐、配獅股分承別對恨權證改定價耍的影雪響，照假設耀現(xiàn)金御離散裳分紅城貼現(xiàn)卡為倦，送屯股比猜率為作，配尤股比仿率為膠，配竊股價侵格為恐，則嫌除權相除息孕后的份參考忠價為瞎：梳則根悔據(jù)上目證和狀深證潑的《岡權證墊管理記暫行溉辦法航》（萬以后逼簡稱近《辦公法》華），匆除權繞除息群后的股行權鼻價格切為：測由于怨《辦斤法》州中規(guī)選定除激息不匠改變瞞行權掉比例節(jié)，因脫此除獻權后撲的行咱權比榨例為筑：愧那么殿，久基于均權證蓋定價錫模型袍（3絮），宰考慮指了現(xiàn)孕金分懸紅、賠送股稠、配誕股寄等因見素襯后的恢權證葡定價幫模型慕為：乖其中戚，無三澇、實紛證定販價分他析倆1、泉權證膏發(fā)行巧條款浙分析存族本文卡針對愛即將侵發(fā)行腔的長掙江電造力權現(xiàn)證和沃寶鋼宏股份辰權證題進行天定價引分析閉，首幻先需血要了散解它床們的扛發(fā)行局條款竄：的1）所長江把電力鄉(xiāng)權證鞠：上蹤市纖公司贊對全幸體股奇東每尿10敗股無痛償派小發(fā)1于.5付份歐摟式認蓬購墳權證陶，除敢發(fā)起只人股醬東以渣外的販流通躺股股鹿東獲聲派的沖認股植權證忽可以豆上市四流通??；權慎證的漁行權世價格寇為5廢.5播0芹元／著份，竟行權啦比例舞為1紗，玉存續(xù)匆期為詢自權棉證上漲市之命日起擦18編個月橫；在這權證場行權證日，援權證采持有福人細有權袖以約玉定價勻格從報上市陷公司腹購買汁股票該，發(fā)盟行人艱通過盯增發(fā)紀新股閥來滿晚足認凱購人叉的行亞權需死求壟，若資上市浪流通褲權證強的持趙有人威放棄緒行權購，那口么他后們熊有權閉以每疲份1網(wǎng).8惕元的府價格市出售欲給三六峽總擠公司瀉。歌2）崗寶鋼慢股份促權證目：上調市公我司部對浩流通撒股股層東每咳10曬股無吉償派桂發(fā)1爭份泊歐式衫認購騾權證筑，行什權價尊格為思4.高50園元/仆份，挖行權桿比例遞為1斤，存陶續(xù)期灑為麥37詳8天象，羞寶鋼鑄集團罵在本漠次股霧權分嘗置改撇革中應發(fā)行啄的權怨證屬鈴于歐奇式實雕券給葛付型鄉(xiāng)備兌婦認購枯權證兇。旗在權得證行拳權日慈，混權證辨持有雕人津有權腳按行姥權價遮格和消行權等比例他向寶騾鋼集務團公詠司購導買寶鐵鋼股盟份公燥司A惜股股維票胃。雙脂通過石比較品分析舞可以悄發(fā)現(xiàn)督，長甚江電蒼力權跟證和嶺寶鋼陸股份灑權證誤發(fā)行和條款偉主要植有以餃下幾象點不局同：汗第一久，毯長江喚電力叛權證女具有支保底脾價格艇，使謙權證段的杠捐桿比壓率大濟打折虧扣，妄其波倚動幅刺度受宿股價捎波動帖的影堪響將為大大忘降低丈，從螞而減駁少投安機風縱險；孟寶鋼曬股份淋權證柴沒有裁保底纖價格敏，隸存在扛著到社期價配值為內零的鏈風險吼，因席此其駕價格叼波動率幅度摘遠遠花大于梅長江液電力稼權證董，默其投巾機風魚險相脫對來材說也斜會高舒很多鉗。煤第二第，鐵長江廈電力昆權證殊持有亮人行啟權時捕，由市發(fā)行鹽人通充過增給發(fā)新舍股來柜滿足住認購軟人的秒行權鄙需求膏，因艘此長遇江電訴力權磨證在袋行權農(nóng)時會朽造成蓮股本斤擴張哄；鬧寶鋼瞞股份究權證自持有鈔人行喚權時謊，通郵過元寶鋼唐集團調公司笛減持堅來滿侵足認瞞購人滋的行面權需擋求，賤因此惡不增同加公甲司的何總股哭本，水也不貧存在拖行權帖對業(yè)岡績攤往薄求。贈以上絲兩點狂不同環(huán)將在殿權證津定價陶過程理中被附充分縱考慮睛。谷2、選考慮煌交易剃費用趨和股鹿本攤驚薄的拴權證紀定價升下面愧，我塔們分護別確敏定長如江電召力權悟證和語寶鋼般股份啊權證忙的定貫價參落數(shù)，謠進而硬對權博證進所行定顆價。如為了含使我紫們的甚定價對更加愈符合猾市場然的實棋際情穿況，地在定數(shù)價過斃程中玉考慮懷了交正易費參用對悉權證通價值等的影撈響，臭此外瓜對于漠長江蓮電力佳權證鮮，我溉們還派考慮雙了股慚本攤塞薄效即應對采權證尼價值哭的影它響。扶先易錄后難類，首共先確呆定寶獅鋼股尿份權浙證的湯定價惜參數(shù)距。寶院鋼股剪份停世牌前劇的收卷盤價表為5奧.1涉4元接，剝除權頑后的筐參考汽價涼約扒為4泳.1免6元微。但冬寶鋼鼠集團質承諾掠：在愉寶鋼葛股份悠公司桑股東轉大會干通過堅股權鎖分置竟改革腐方案求后的從兩個虎月內帆，如膛寶鋼課股份劇公司裁的股伐票價孟格低便于每披股4繁.5至3元買，上映海寶曠鋼集驚團公討司將肥投入吉累計避不超窯過人福民幣腹20岡億元喪的資布金通付過上磨海證業(yè)券交闖易所籍集中嬌競價醉的交看易方對式來驢增持價寶鋼欣股份狀公司投社會齡公眾西股。夏雖然貓這個等承諾丑不是惕很明毒確，辨但可揀以肯贏定除庸權后鉤的參湯考價洋應該皆比研4.芒16從元鞋更高蹦一些車。由賀于寶四鋼集丑團也喝沒有防承諾瞞將股截價維報持在世4.印53圾元以氧上，肌因此憂我們版取4尚.1份6和膚4.無53電的中個間價戀作為肚除權戶后均昌衡價肉，即拾4.區(qū)35津元。桿另外啞根據(jù)鄭發(fā)行普條款幣可以建確定僻，行央權價器格為括4.攪5元瘡，行糟權比飄例為伸1，悲存續(xù)屬期為或1.辯05段年。三無風昂險利疫率取叔一年釋期定厲期存邀款利烏率，塵即2欺.2競5％脫。經(jīng)練過計走算，開股價味回報暮歷史南年波狡動率肝為0霧.3尚3。疫為了群考慮侄標的塞資產(chǎn)號的交乘易費者用，防需要厭對股最價回雜報波柱動率寄進行帳調整羨。按規(guī)照目燦前傭娃金3蘿‰濕，印型花稅重1軟‰吊（雙屆向）丙，采耕用晉Le燥la邀nd匠（1網(wǎng)98暴5）寄模型造調整到后的被股價禮回報途年波調動率愁為0荷.3腸45覆4。照根據(jù)鼓以上汽確定校的寶熄鋼股殿份權織證的粉定價隸參數(shù)魯，采寫用B再-S我定價什模型丸，得略到寶冷鋼股壽份權敬證的炒定價逼結果乏如下奉：田表1嬌：考廟慮交森易費陶用的狂寶鋼乏股份剩權證卸定價尸正股勤初始廣價格眨（元鼻）辜傳統(tǒng)賭B-反S定儀價模愛型虹（元可）珠考慮忍交易質費用飲B-搬S定番價模蹈型浪（元宰）各4.繼35吹0.瘋56營5步0.饞59心2?？梢娎?，考騰慮交展易費拆用后浸，權股證的震價值雞是增啊大的頓。這啦個很姓好理滴解，歉根據(jù)盛前面程提到補的蕉B-料S模放型的墓思想肆精髓平，權錫證價性值應芹該等階于復雄制它擺的投弓資組胖合的誕成本頸。傳衡統(tǒng)的悲B-浩S模仙型是程在完停美市憂場假掛設條尋件下揪，其潤投資服組合戀的成避本就縣等于愁投資勺組合比包含蠢的正異股以伸及無流風險屈債券語的價繩值之存和；質但在繡考慮忽了交鬼易費僑用的吧情況用下，幻投資嗽組合衣的成桃本除循了正招股和增無風裕險債悅券的蝕價值系之和俱外，部還應誤包括罷調整跳頭寸妄時產(chǎn)昌生的魚交易頸費用餃。因釋此，濾正是薪這正勵股的摧交易夾費用談增大在了構冊建復略制權分證的迎投資屯組合充的成速本，扛從而正增大制了權錄證的婚價值唯。脅接下敲來確足定長丹江電那力權創(chuàng)證的埋定價妖參數(shù)淚，并減為長查江電沃力權滑證進辱行定較價。柜長江搬電力驅的停云牌收步盤價斃為8協(xié).7象4元管，除別權后濤的參鍬考價灑約為建6.僚94脈元籮。根徐據(jù)發(fā)看行條綢款可壺以確筍定，擁行權剃價格陽為5頑.5勺0元殺，行待權比削例為火1，罷存續(xù)豆期為競1.京5年荷。無毀風險躍利率匪取一百年期肉定期脈存款槐利率版，即鴿2.物25劃％。責經(jīng)過撿計算兩，股貌價回事報歷垮史年然波動辰率為獵0.幫25那5。減相比銳于寶豬鋼股間份權勵證，雄長江艙電力僑權證災定價展需要竟注意追兩點漁：1攜）權膝證在膀到期栗日具筋有1壟.8隱元的悉保底膀價格僑；2著）繭長江剪電力傭權證球在行辯權時煉會造玩成股協(xié)本擴史張狼，產(chǎn)統(tǒng)生攤洞薄效刊應。斷為了垃套用違B-壓S模革型定譯價，餅我們憶首先不將長膨江電字力權鄉(xiāng)證的詢價值果分為眉兩部蒸分：瘋一部裝分是社純粹事的權敞證價扎值；絕一部露分是彈保底猾價值礎的無污風險悲利率炮貼現(xiàn)斜。為父了對藏純粹非權證凳價值制進行麥定價況，并眉同時卻考慮符攤薄濁效應畏的影阻響，伶我們幫需要鋪對行扛權價俗格、蠟行權秧比例昆以及鈴標的跡資產(chǎn)性的組教成進菌行調宜整。泳根據(jù)干考慮差攤薄杠的權索證定追價模忘型，草原來柄的行把權價映格為烏5.棵50在元，問調整謹后的幕行權巡價格累為7針.5宜7元全；原饞來的孕行權襯比例往為1切，調口整后便的行赴權比哲例為視0.襯86翼96沸；原痕來的臣標的挽資產(chǎn)率僅僅州是1柔份正絹股，喚現(xiàn)在腦的標束的資歌產(chǎn)是張1份粉正股巖再加寧上0稻.1繁5份汁原始記長江泊電力循權證庸（簡浴稱原鋒始權拌證）職。這竄樣，樸純粹辦權證搞價值唯就等懂于標另的資敬產(chǎn)為扁1份個正股街再加迅上0等.1羅5份魯原始繁權證給，行揭權價卻格為眼7.停57隙元，艙行權鬼比例組為0權.8朋69占6份字的歐庫式期邁權的府價值腐。在魔對這裳個期侵權定原價的諷過程與中，劣將會巾碰到垂一個運非常獵棘手研的問誕題，杏即標倆的資峽產(chǎn)價及格回義報波晴動率纖如何伸估計控。因繩為標腦的資涉產(chǎn)中勿包含籠了0奴.1瓜5份團原始謊權證蓋，而冶原始秘權證從沒有蓬歷史納數(shù)據(jù)露，因撿此簡耕單的參通過艘歷史泊數(shù)據(jù)氧計算禿標的丟資產(chǎn)品價格屬回報俗波動爺率是析不可少行的置。為驗了解說決這反個問葵題，稅一種破方法超是直捕接采捆用正薄股價期格回奧報波霞動率筍來代濫替標舊的資躁產(chǎn)價流格回頃報波公動率陶，但錦這樣銹通常餡會低竊估權挺證的里價值集，因灶為標掠的資擊產(chǎn)價顆格回都報波彩動率滿通常餃會高圾于正塘股價艘格回轟報波息動率辰。另紡外一裁種方邪法是朱找到爽標的廢資產(chǎn)譯價格過回報州波動束率與估正股鐵價格峰回報熱波動幻率之合間的病關系散式，滴然后狗將其鎖與B籌-S混模型慕的定顛價方掏程聯(lián)之立組陰成一形個非閉線性腰方程圓組，浪通過庫數(shù)值柿方法督來求源解。妄這種拋方法闖，具違有堅們實的起理論鵝基礎滋，定誤價更沸加合摘理，銀但求蘋解過升程復搬雜。醋根據(jù)療以上獎確定搜的寶部鋼股氣份權枝證的釀定價晉參數(shù)膽和方抗法，敢對長從江電令力權竹證的子定價看結果聯(lián)如下儉：瞞表紛2尼：考融慮攤浩薄的迫長江棒電力熊權證旁定價戰(zhàn)正股湯初始井價格劍（元陵）金傳統(tǒng)萌B-辯S定趙價模障型（哨元）撐考慮扶攤薄食的B捷-S城定價方模型討1（曾元）員考慮念攤薄騎的B森-S芹定價長模型窯2（燙元）擔6.靈94義2.斑55述1襯2.脹53酒0逐2.植5恒50獸注：晶捧1、媽“枯考慮密攤薄墨的B圣-S疤定價散模型點1松”流中的旬標的激資產(chǎn)這價格輕回報抖波動旬率采幸用正怕股價見格回期報波客動率喂；攤2、有晃“紡考慮賄攤薄穗的B貢-S鞋定價摩模型檔2薄”嚷中的圍標的騰資產(chǎn)季價格踩回報摔波動賤率通錯過聯(lián)療立方哪程求帖解得羽到，饅為0吳.2訴60醋9。熟接下忽來，肌需要向考慮治標的導資產(chǎn)稻交易露費用枕的影便響。提為了厭簡便帆起見澡，我義們假喝設原型始權餓證交壁易的辜費率彈和正禍股交批易的拆費率草相同月。由揀于原域始權功證在貢標的練資產(chǎn)東總額衡中所欠占份簽額很采少，得因此范該假須設對世定價若結果鮮影響萌不大艘。送按照疏目前甜傭金傾3咳‰逮，印銀花稅扭1帆‰街（雙嬌向）魂，將揉Le痰la修nd歌（1佛98宋5）鮮模型匹融入咸定價評系統(tǒng)磨，可榆以得鴨到如修下定盈價結剛果：驚表紅3夜：考扇慮攤層薄和幅交易掘費用順的長敞江電龍力權窗證定須價照正股徑初始葉價格火（元那）司考慮仁交易么費用丸的麻傳統(tǒng)般B-柱S定星價模壤型（格元）站考慮鞏攤薄鉆和交賢易費央用陜的B否-S庫定價餓模型鈔1（企元）熱考慮醬攤薄已和交聚易費源用濱的B衰-S償定價次模型垂2（穩(wěn)元）偽6.侄94沙2.逼60站3班2.徒58舞1盒2.拌60努0竟注：炭排1、技“奴考慮寨攤薄富的B靜-S滴定價吼模型殖1舒”豈中的汪標的席資產(chǎn)執(zhí)價格售回報扔波動跪率采辣用正忍股價屢格回濫報波慎動率乖調整弊后得韻到，睛為叨0.既27旨03端；抗2、乓“銳考慮瞞攤薄屯的B冰-S犧定價顆模型曲2膊”文中的記標的友資產(chǎn)沖價格電回報候波動俯率通藍過聯(lián)趁立方耀程求峰解得書到，天為0吩.2肚60覺8，訊調整沸后為饞0.炎27混61泰。綱3、盯考慮眨除息宅除權剪的權必證定宗價姿以上碼分析明都是皮在無危除權驢除息對的假為設下柄對權愁證進辣行定柱價的爽，但樣實際電上無脈論是松寶鋼抄股份侄還是嚴長江品電力黎，都犁作出區(qū)了有責關現(xiàn)戀金分欠紅的貝承諾誰；而飯且，誕他們臣也沒則有承叢諾在瘦權證仰存續(xù)援期內征不進吃行送諒股和五配股傻。因宅此，窗現(xiàn)金賴分紅赴、送表股、胖配股敲對權蛛證價謹值的兵影響箏是投貿資者愛非常南關心劍的一權個問秒題，抽下面澡我貞們將嫩一一粉探討腳它們跑對權滔證定己價的甩影響門。溉首先賄，我麥們研謹究現(xiàn)抗金分沾紅的樹影響蘿。寶合鋼股喜份的扔現(xiàn)金寄分紅塊承諾昆為衣：成20驗05產(chǎn)年、阻20婦06干年、窄20洞07歌年年果度股雨東大敵會審踐議批炕準的普年度忍利潤驗分配扁方案銹中現(xiàn)騰金股兇利不環(huán)低于獸每股物0.脅32恒元縱。遠長江葵電力剛的現(xiàn)揉金分舟紅飄承諾晉為：答在掘20太10奏年以咳前每沿年的夠現(xiàn)金浩分紅音比例益將不栗低于晶當期籍實現(xiàn)士可分質配利眉潤的拋65前％狐。雞長江續(xù)電力醋20制03進年、蓋20推04瀉年的兔平均汗可分項配利士潤為裹28油34喇85淺81麥31鵲.2煤7元厲，股防權分如置改銹革方希案實議施后熱的總樸股本抖為8您18曉67毅37夏60散0股處，那呼么按質照長墳江電糧力的簡承諾直，架20鉗10貌年以要前確每年逮的現(xiàn)似金分鍬紅將墳不低假于邀0.庭23剩元。陳為了缸考慮誰現(xiàn)金邪分紅旨對定你價的令影響右，需連要對衛(wèi)正股押初始料價格芬以及隨行權冊價格范做出衛(wèi)調整亞。其燈中，的根據(jù)躍考慮依離散掘分紅碌的B撐-S挎模型佳，新懇的正媽股初歪始價商格等酸于原秩來的儲正股派初始異價格菊減去享現(xiàn)金頃分紅申的無住風險仆利率膏貼現(xiàn)初；而喇行權油價格芳的調芒整是溉根據(jù)耳證交捷所《柿權證煎管理厭暫行脂辦法愧》中掠采用詠的公洗式：沖新行示權價湯格＝兄原行杰權價納格?！脸?李正股詢除息魯日參臥考價森/除波息前勤一日售正股屠收盤漫價)晃；止由于拆上式考中金除息倦前一帝日溫正股直收盤放價弓未知劑，導領致正懲股樹除息誘日參傭考價育也不猴能計算算出唯來。薦為了考解決級這個杰問題銅，我賓們采洲用了犧下面輝這個桐近似洋公式礙：偏新的頂行權閣價格額＝原堂行權奪價格挑×戚（1孫－現(xiàn)關金分團紅的曲貼現(xiàn)衛(wèi)/原尾正股粘初始牙價格竄）。港沿襲傳以往認的分勝紅時已間，旺即寶譽鋼股辱份分奇紅為死每年禍6伏月，贊長江擺電力燭的分史紅時撒間為常每年刊5殃月，工那么電寶鋼般股份鴿和長寬江電輕力的寫現(xiàn)金屯分紅姓貼現(xiàn)費分別漁為慕0.處31丸41植元和匆0.肌22墓62邁元。筋那么牽寶鋼句股份鋼和長站江電獎力的隸新的候正股草初始奪價格稼分別送為：陣4.奪03謠59鳴元和秘6.針71蒼38垂元；偉寶鋼企股份和和長控江電港力的蔥新的龜行權獲價格桌分別妨為：棚4.介17是51濾元和如5.縱32羅07梯元。嗓根據(jù)醋新的犬正股息初始系價格鄭以及孕新的受行權美價格汗，保理持其缺他定禾價參錦數(shù)不攻變，蘋采用仁前面尸的分聯(lián)析方柿法，關我們親可以戰(zhàn)得到薦考慮里分紅臉后的渾權證北價值碧為：輩繩表朱4奇：考漢慮現(xiàn)測金分贈紅的繭寶鋼坑股份漁權證斬定價哈定價慎模型秀不考盼慮分盛紅的永寶鋼全股份客權證但價值棍（元濫）奴考慮尊分紅糠的寶粘鋼股初份權翁證價害值（李元）召正股原初始赤價格云（元處）脊4.臨35伏4.劃0繭4責行權牌價格仇（元豬）砌4.媽50瑞4.儲1桶8頭傳統(tǒng)諷B-殿S定淡價模味型（部元）激0.鮮56矛5州0.臂52伍4臭考慮青交易逼費用腰的傳控統(tǒng)B盛-S芬定價尋模型庸（元餓）櫻0.太59他2垮0.艱5燕50貝僚表挖5失：考摘慮現(xiàn)玻金分慘紅的霸長江令電力法權證子定價柏定價遭模型專不考幼慮分些紅的彈長江湯電力邪權證弊價值緊（元自）忍考慮印分紅融的長嗎江電災力權流證價恰值耀（元鋼）鎖正股惹初始皇價格失（元躬）洋6.比94偶6.位7王1桑行權陪價格抖（元題）差5.丸50備5.警32框傳統(tǒng)跨B-珍S定誘價模重型（皂元）雄2.炒55案1跑2.毅50欺0微考慮紫交易朋費用踩的傳糞統(tǒng)B牌-S鞏定價照模型膨（元蛾）秋2.舟60恩3喘2.伙5逢50晌考慮略攤薄屠的B層-S協(xié)定價迷模型押1（策元）擾2.污53嬸0炕2.皮48釀1頑考慮妄攤薄蓄和交費易費壟用的鏡B-竄S定砍價模火型1頸（元呈）僑2.曉58賄1翠2.舍53腹0儉考慮游攤薄串的B省-S栗定價蒸模型視2（助元）島2.岔55考0傾2.膠49幟8住考慮藥攤薄池和交悲易費匹用的加B-褲S定益價模肥型2條（元毛）耗2.奮60柱0茄2.傳54萍7破從定籃價結夢果中堤可以謝清楚雙的看鏈到現(xiàn)紐金分謹紅將累使權潮證價轎格明恭顯降哨低，謹由于段前面滴計算吉采用僻的都府是承臘諾的狹現(xiàn)金扁分紅晝的底劈線，吧因此遍實際停的權海證價聽值應戰(zhàn)該要課低于肉上面帶計算寄出來亞的考愧慮分巡紅的鐵理論伐價值慢。菊途接下憶來考森慮送捐股對富權證惑定價吉的影遭響。匪由于搬寶鋼戲股份油和長落江電蔑力都臥沒有奮對送婚股做爽出承怠諾，睛因此回我們護直接雨假設坐在權鈔證發(fā)導行當竊日進擾行送誠股。濱證交濃所規(guī)翠定了州除權碧后行況權價城格、喬行權誘比例圾調整氧公式雀：葬新行權權價帖格＝包原行稍權價硬格承×勾(標糞的證撓券除謊權虜日參泉考價昌/除碑權低前一主日標鈔的證鍋券收組盤價酒)飼；襲新行烏權比摔例＝涂原行來權比勤例飄×坐(除殿權虹前一查日標斃的證泛券收炭盤價摔/標果的證彈券除儀權侮日參林考價捷)斷。漂根據(jù)秋以上浴公式掛，我掉們計鈴算了卷送股嶼比例勞為輸0.雖1跡、瓣0.楚2新、英0.英3怨三種朽送股演方式無產(chǎn)生蜓的新夫的行音權價齊格、仆行權領比例貢以及略正股蓄初始醉價格渡。保乒持其團他定虜價參壁數(shù)不伏變，未采用衛(wèi)前面挺的分狡析方律法，勺我們螺可以盼得到惜送股墻后的笑權證統(tǒng)價值身，并暴與沒薪有送棚股情宗況下廊權證完價值貴進行筑了比俊較。趕霧表愈6頃：考嬌慮送用股的習寶鋼鞋股份體權證哥價值往定價唱模型潮送股縣比例俗0筒0.崗1狡0.揪2艘0.抓3耕正勞股湯初始左價格晚（元償）范4.煉35象3.壞95坐3.月63草3.摘35夕行權拌價格法（元杠）狂4.譽50艘4.鎖09泰3.歉75脹3.擦46恒行權燒比例井1跨1.捐1意1.苗2右1.未3岡傳統(tǒng)棒B-蘆S定軋價模受型（品元）峰0.慧56鳴5若0.民56宵5疏0.妥56亮5鉆0.嬸56鑰5紙考慮燥交易蔽費用裕的傳觀統(tǒng)B盆-S喜定價密模型伏（元撕）第0.攝59病2征0.嫂59使2嗚0.天59驚2麗0.托59棋2饞表毫7待：考武慮送捏股的嘩長江遠電力膛權證橫價值鄉(xiāng)定價掙模型譽送股蘋比例愚0西0.認1名0.肝2臺0.叼3跳正唯股擔初始殿價格蕉（元盒）脹6.睬94介6.碎31忍5.氏78騾5.宿34亮行權邪價格咱（元率）辰5.腔50罰5.邀00鏟4.蛇58持4.痕23抬行權恩比例棕1售1.森1險1.達2蹦1.鹿3欣傳統(tǒng)曲B-片S定辦價模譜型（隸元）論2.我55店1恥2.鏟55底1哲2.頁55鎮(zhèn)1叔2.寇55蹦1暈考慮客交易角費用龜?shù)膫鳂蚪y(tǒng)B設-S旱定價還模型軌（元絮）截2.勢60央2櫻2.也60謀2旦2.恨60表2幕2.繡60胃2那考慮旅攤薄蒙的B王-S現(xiàn)定價哀模型克1（框元）遵2.雄53撫0柴2.瞇52惑9情2.決52密7愚2.博52星5摘考慮岡攤薄焦和交千易費繪用的囑B-峽S定碗價模創(chuàng)型1賞（元渴）繁2.屑58飲1盒2.川57賀9泥2.統(tǒng)57跟7兔2.軟57脂6雅考慮夸攤薄收的B詳-S勿定價揚模型昆2（啟元）鑄2.啄55唉0隊2.雁55藝0書2.道55燒0貨2.高54層9固考慮摧攤薄鑒和交棟易費混用的仁B-符S定邊價模菊型2路（元色）炒2.峽60里0忠2.獄60跪0鵝2.畢60靜0紗2.里60掉0埋從定泳價結現(xiàn)果中總可以岔發(fā)現(xiàn)假，相荒比于費沒有糞送股倉時權膏證價武值，介不同晴比例蘋的送撞股對晝權證寧價值擺的影蛋響微趁乎其膜微，沸可以饅忽略樓不計董！產(chǎn)扶生這合一結伍果的滴原因倍是證陷交所輕規(guī)定墊的行絲權價透格、她行權亡比例朝調整摟公式怠正好桃抵消允掉了魔送股憐對權執(zhí)證價氣值的貝影響交。舉脾例來避說，腹當送氧股發(fā)亦生時饞股價蘿將下木跌，亭從而室導致欠權證復價值久下跌夸；但腹同時兇按照妻證交毒所規(guī)只定的羨行權獨價格煮、行活權比壤例調砍整公精式，殊行權倡價格珍也要挪同比淺下跌痛，且懸行權齊比例證要同普比上課升，王這兩謹個因炸素都撞使權耳證的融價值誤上升散。根辰據(jù)B秋-S齊模型描，這貫些調楚整都逆恰好碎抵消粒，有昂送股幼的權策證價絨值正臟好等田于沒昆有送疼股的剛權證拜價值禾。鉆最后必考慮捆配股粒對權網(wǎng)證價閘值的抱影響悶。和財考慮磚送股通時一酷樣，遺我們集直接壓假設索在權哈證發(fā)何行當伯天進猾行配凡股。襪證交反所規(guī)肚定了旗配股崖除權舍后歇行權除價格岔、行蔽權比掠例調玉整公歇式，瀉它們奶和送宋股除匆權后笑的調果整公僵式相薯同。踏根據(jù)竄這些露調整寇公式組，我期們分樣別計碌算了蠅配股慣比例析為評0.丑1歉、救0.迅2柔，配糖股價困格折共價率幻（即打：1顧－配帽股價消格/毫股票戚市價要）為薦0.計1棍,懂0.拐2棄時的敘權證渴價值釀，并乏與沒肢有配昌股情干況下透權證杯價值胖進行鉤了比笛較。皺表五8扭：考振慮配列股的盒寶鋼卸股份法權證議價值碰定價撈模型尼（配信股比兇例，軋配股鞋價格趁折價僵率）走(0醒,警0)所(0范.1及,案0.房1)斬(0菊.1磁,繼0.茫2)列(0問.2肺,舉0.繪1)萍(0猴.2伐,朱0.嘗2)猶正窯股足初始擴價格撈（元敲）金4.量35泥4.猾31吹4.困27忙4.獄28登4.柿21明行權頸價格挽（元斬）抱4.大50投4.筍46居4.努42塔4.命43哲4.漫35櫻行權頃比例殺1緞1.閑00冷9恭1.琴01惱9診1.燙01訓7包1.冶03令5鞏傳統(tǒng)沈B-船S定階價模歷型（駁元）背0.放56熱5橡0.鉆56基5若0.慢56譽5挺0.歷56腥5訴0.幻56吩5株考慮紗交易犧費用福的傳杠統(tǒng)B號-S啄定價襲模型涉（元嚼）動0.茅59勞2并0.京59壤2草0.煙59僅2襲0.孩59插2塑0.通59礎2宿表賭9滔：考改慮配蠟股的盟長江惡電力厭權證切價值脾定價衰模型賭（配均股比謠例，鼓配股翁價格赤折價吵率）窮(0遇,蒼0)深(0蓮.1惱,凝0.奴1)棵(0倚.1質,澡0.超2)賞(0藏.2啄,歉0.騾1)離(0斧.2漸,究0.跑2)春正情股頸初始陷價格甜（元勞）摸6.可94發(fā)6.膚88超6.表81腥6.桌82誼6.鮮71敲行權鋪價格軍（元截）詞5.缺50瑞5.庫45紡5.罪40部5.脈41父5.予32孔行權管比例強1放1.玉00乒9道1.敬01妙9機1.梯01紙7皆1.追03覆5舅傳統(tǒng)執(zhí)B-憶S定傅價模喪型（色元）巷2.演55市1經(jīng)2.敲51巨1珍2.罪51禽1悲2.姓51算1私2.忙51畫1在考慮販交易潔費用痛的傳挎統(tǒng)B嗽-S雖定價束模型秋（元呼）采2.欺60妙3萍2.顛60睜3伍2.漂60哥3店2.動60然3艘2.協(xié)60耳3青考慮酒攤薄槍的B谷-S貧定價京模型源1（響元）源2.財53撫0蛋2.養(yǎng)53繁0墊2.斷53謀0途2.晝53抄0色2.垮53悄0死考慮巖攤薄妄和交搏易費竄用的極B-砌S班定價梯模型玩1（迷元）膛2.極58錦1尖2.毅58議1危2.咸58浩1睜2.石58帶1炎2.衣58刊1船考慮幣攤薄妨的B律-S撿定價衣模型陪2（兄元）妹2.剛55鮮0醋2.豎55哪0格2.領55石0照2.蝴55宏0板2.期55姿0魚考慮悉攤薄坐和交收易費融用的油B-困S葬定價陵模型葬2（炸元）妻2.厘60畝0伸2.農(nóng)60旋0岡2.勉60寒0悔2.恨60踩0冬2.胞60闖0嶄計算咸結果傷非常價類似錦于送華股的捉情況骨，即否有無累配股德對權檔證定假價幾漆乎沒婆有影朋響。晨原因飯和送位股的五一樣被，因圈為配責股除海權的憤行權遞價、杜行權羊比例類調整桃公式慎抵消威了配敗股對解權證仿價值儀的影議響。循四犬、敏片感性壩分析易權證蠶是一嘉種帶船有杠還桿效份應的吊高風夕險金飄融關衍生蒙產(chǎn)品掌，具司有一禿定的臂投資頃風險厭。錄因此勁，如貪何在味享受償權證狡帶來叛的收障益的宰同時典盡量內規(guī)避蔬其風圍險，票是每泰一個凈權證料投資陷者都膏必須踏面臨喝的問衣題。對我們訪下面端就研跨究權疫證價酬值對積各個炎定價咽因素書的敏壩感性序，為老投資小者的孟投資慕和風比險控儉制提碌供參美考依話據(jù)。畝需要事說明趟的是痛，以睜下分彩析計河算都餃是采商用的六傳統(tǒng)絞的B性-S冠模型奉，因毯為該肚模型驚簡單凡易算變，就細風險電分析席的效迫果來塑看與石其他單模型完相差鋪無幾價。而波且，霜我們疫風險走分析鴿的最參主要才目的紀不是拿精確潔的度何量風反險，賤而是糾給出項風險奶分析具的總美體框訴架，克給出卡方向挺性的賤建議股。此著外，光還需啄要注奔意的肉一點胡是，更我們鞠分析草的寶于鋼股擺份權秒證和通長江超電力世權證犧都是仁認購妻權證尋，下倆面不棒作說創(chuàng)明的報話，碼權證偏都是氏指的逆認購癥權證系，而禿對于份認沽返權證蟻的風盡險狀懶況則掌要另什行分仍析了孩。述闖首先亮要分全析的悶因素籃是權迷證對捏正股績價格譜的敏繭感程秒度，最它可末以通悉過D聞el抹ta穩(wěn)指標死來衡招量。清直觀璃的來竟說，錄De湊lt慢a實艙際上張就是憶當股雖價變賢化1杰單位細時，噴權證爭的價親格變生化。刮當然存，D艘el號ta匆僅僅嚷是一礙個理易論值四，可呢以作縮為實秘際操羊作的屈一個陣參考躲。下漫面我災們用蝕傳統(tǒng)睜的B罷-C洋模型誠計算蜜了寶缺鋼股調份權隆證和銳長江智電力蓮權證傳在正川股均喪衡價野格上斷下浮老動1支0％徹區(qū)間貝內的屈De撓lt廳a值谷。旺生表權10旗：寶味鋼股肅份權押證和紡長江樸電力騾權證裙的D晝el逃ta順值治寶鋼鑰股份盒權證鋸長江附電力寧權證殺正股豪價格槍（元紗）舉正股魔價格揉/行議權價洪格稍De煙lt臭a彼正股特價格娘（元萍）及正股貝價格戚/行鳥權價隙格躍De爬lt粘a著3.雄92惜00濱0.于87兆11物0.屑43矛29場6.潛25廉00宵1.趕13憐64獨0.擊40豈79愈4.枝01復67渣0.拜89絮26資0.奇46卸13鄰6.河40紐33蝶1.栽16睡42斷0.話43聲82籍4.賊11誕33衡0.敘91癥41啦0.跌48趙93凍6.膝55炭67慰1.說19封21反0.曠46俗83尿4.溪21焦00浪0.捧93搖56役0.賭51傭67育6.夫71冬00豈1.字22會00柿0.餡49酸78善4.攤30怨67菌0.法95截70爬0.大54芒34鵲6.盟86嶺33拘1.供24即79度0.泄52摔66算4.耕40撓33虛0.依97棗85散0.礦56崇94斯7.抹01妨67牌1.瘡27耳58股0.蹈55獨47竿4.殿50抄00通1.夠00鉛00膊0.慈59言44煙7.蛙17淚00棵1.釘30卡36全0.蝦58皺19品4.創(chuàng)59洞67書1.好02亞15探0.循61蔽86果7.勵32啊33貧1.確33化15俗0.票60旗81灣4.焰69夫33蟻1.擊04吹30竊0.阻64裁18幻7.克47共67片1.秒35翼94傲0.衡63燭34懸4.失79嫌00疊1.夢06駐44害0.弱66繁41夕7.圖63都00怒1.畢38近73料0.造65悶76鐵注：布這里跨De情lt嶼a表燭示權蠟證價崗值隨梁正股礦價格行變化橡的變甚化量荷。舉促個例寸來說近，寶分鋼股監(jiān)份權委證在喉正股爹價格圖為4采.5傘元時驗的D場el堅ta端值為記0.獎59撿44牙，那雅么款在其展他定渾價參瓶數(shù)不塊變的織情況請下，盞正股倆價格蒼每朋增加醋（減圣少）東1分嶼錢，搜理論抓上引弱起等權證將價值列增加侄（減混少）怖京0.版00號59根44懲元（園即0鹽.5娃94塞4/艷10浪0烤）斯。哈注意偷，該沸De毀lt演a只于是股尼價在噴4.艷5元鳳附近進時才就適用謎。解可見允，要兩個椅權證菌價值手是隨推正股良價格惑同向運變化承的，光在正臥股均鼠衡價侍格上及下浮蟻動1糕0％填區(qū)間缺內，況寶鋼巖股份畝權證服De輸lt扯a值畜的浮壽動區(qū)蛛間為奔0.謠43只29還～纏0.豐66獄41鵝，要長江紹電力屈權證玉De促lt尋a值級浮動饞區(qū)間闖為0拌.4漲07午9～壟0.蛋65希76煮。當?shù)嘧C臘處于摔價內埋（即肚正股里價格場大于歪行權淡價格輝），糖且正怪股價吧格相幸對于袍行權冠價格泡比例易越大麗時，困De艦lt忙a值立越大系（趨騙向于悔1）皮，這喪時權它證價震格對逐股價垃的變體化越杯敏感珠；當撿權證泰處于需價外會（即救正股捷價格氏小于吧行權晃價格覽），憶且正罰股價診格相扇對于維行權燥價格漏比例田越小叛時，讓De當lt放a值蝦越小香（趨型向于察0）銹，這獅時權籍證價飽格對帶股價臨的變章化越息不敏英感。忍而且放，D診el押ta摟與權湊證的苗存續(xù)皇期也謊有關碼系，匆特別訂是對吊于價筍外期櫻權。霞距離期到期象日越丙近，宇價外疊權證睛的D抽el耐ta也值越標小，辜越接桂近于立0。聲這是凈因為框權證虜只有等在到往期日蜜正股穩(wěn)價格鵲大于釘行權齊價格范時才勁有價非值，等否則粱它的蝴價值位就為宋0或獲者保重底價通格，碌與正坦股價默格無嚇關；掠所以事對于殼同一亦正股犬價格嘉，如諸果距銳離到漢期日偉越近露，那門么權泥證到嫁期日澆行權罵的可帶能性致越小狐，權血證價方值與勇正股宵價格據(jù)之間盡的關咬系也菜就越郵不敏墻感了其。對姻于價真內權釣證，志距離沙到期啞日越沾近，納De緣lt載a越順接近鳴于1嫁，這啞是因唇為對朱于同淡一正壁股價童格，沫如果丈距離居到期溪日越雨近，物權證薄到期筋日行胳權的鐘可能蛾性就罵越大份，這企時股么價變臟化多辱少就全近似乒等于腥到期鳴日行簡權后標獲得叉的收牢益變食化多肅少。炸對于畏平價拔權證掉（正呢股價旬格非注常接旦近于刺行權燈價格危），洗距離徑到期冰日越渴近，災De款lt雹a越禁接近丈于0植.5玻，正蕉好反縫映權游證到必期日偉行權辰的可炭能性壟。脈卻接下翅來我河們分勁析權升證價搬值對雁存續(xù)歷期的呆敏感壟性，嬸它可需以通窄過T喘h(huán)e否ta輕指標蘆來反右映。題這里間我們蹈將T尊he嚴ta歇定義宣為權耍證價打值對柔存續(xù)向期長鄰度的幟敏感臨性，折即存魄續(xù)期嘆長度施變化賄一單閥位引食起的柔權證戀價值悅變化甩量。撈我們有保持邁其他跌定價燃參數(shù)蕩不變起，分故別計抗算了曾兩個籮權證型距到驢期日遼不同廣時間尊時的祖權證性價值居和T據(jù)he或ta蔽值?？闲急?皂1喪：寶體鋼股曬份權直證和模長江韻電力法權證米的T蒜he巖ta累值冶存續(xù)苗期虧12穴個月數(shù)9個果月廈6個庭月徐3個唇月混1個租月剩寶鋼狗股份環(huán)權證暑權證犧價值歷（元栽）僚0.列54栗88奧0.飾46你20澆0.滴36階07盆0.仗23獻20變0.錘10距66崖Th檢et拔a毯0.毫32群56抹0.障37蔽13慕0.辦44嶺65媽0.餐61作07撕0.遼98梯69脈長江開電力卸權證閉權證鏟價值馬（元炎）瞧2.踩37傳96糾2.皇27算88愿2.槐16謹13勤2.邊01龍34擦1.跟87執(zhí)64犧Th蘇et陪a謹0.范45煌78茂0.艘51漂11絡0.邀77血28愁0.蓬73孝25籍1.能08摔62慢注：價這里求的T諸he茄ta她值表拋示權循證價蹤值隨蘋存續(xù)落期變介化的個變化進量，贈舉例漆來說刻，存寨續(xù)期帥為6員個月?lián)寱r寶久鋼股散份的那Th害et盛a值暫為0購.4障46野5，場那么鄰在其延他定富價參消數(shù)保治持不助變的寨情況妖下，希存續(xù)門期增峰加（崗縮短型）1昌個月辨，理巾論上皇將使者權證抬價值簽增加碼（減予少）反0.抄03套7元損（即界0.罷44疼65背/1極2陜）。扶注意博，該灰Th藝et衛(wèi)a值唱只是訴在存返續(xù)期燦為6悶個月邪左右良時才駝適用恩。案從上尖表可裂以看彈出，閣通常類情況由下根暮據(jù)定桐價模貨型，晶權證包價值剩是與釣存續(xù)提期的琴長度述同向群變動旱的，籃存續(xù)性期越場短，疾權證釋價值容越小憂！進偵一步漠，還膛可以繪發(fā)現(xiàn)窯距離屠到期啊日越捉近，雖Th好et恐a的尊絕對滑值越今大，鐘這說嶺明權蜓證價白值對療存續(xù)念期的奶長度穿越來巨越敏壇感，乏權證當價值旋因為扛存續(xù)發(fā)期變劣短而碼下降制的速哥度越昂來越埋快。趕此外庫，T貪he皆ta軋值還峽與正蠟股價碧格相跑對于器行權肢價格欠的比磨率有冊關?？偲渌彈l件澡不變宅的情吹況下烘，根趣據(jù)定點價模園型，慧當正坑股價港格在丘行權竿價格周附近露時權除證的赤Th愁et藝a值橋最大腿，即古對存石續(xù)期戰(zhàn)的長衰度最緒敏感卸；當俗正股標價格覆高于購行權趕價格遠時T犧he洞ta碼值會酸減小鑄，權吳證價慮值對竹存續(xù)肌期長榮度敏宣感性客減弱扛；當掀正股凈價格即低于練Th征et寶a值退，而努且處軌于深喘度價拉外（議正股憶價格腹相對竊于行徐權價宗格的盲比率維遠小貨于1戒）時次，權硬證價即值對避存續(xù)較期長尿度幾都乎無腥關，牙即T睛he盲ta壺值接黃近于酒0。切但我擴們需鑒要注狐意的朽是，趟以上襯分析雄都是拍基于競傳統(tǒng)灘的權育證進穿行分朵析的今，對羽于有拉保底慢價格扣的權剩證（柜如長組江電刷力權忌證）博，存客續(xù)期段越短盒，其膜保底鞏價貼遵現(xiàn)值丸就越藥大，紹因而笨整個誼權證倚的價盒值變堂化以順及敏叉感性彎分析拋應該銜綜合沙兩方敗面的謝影響本才能筆確定靠。從顫上表制的計配算結蟲果可另以看滲出，晴長江缸電力孕權證道的保拾底價玻格對妖敏感宣性分購析的守影響斑并不腫大，呈因此宴前面份分析拐的結忍論基崖本上影對長錄江電次力權抓證還悲是適稠用的憑。退唯權證鏡價值近還對顧無風停險利捉率敏膝感，纏它可蠟以通喪過R欣ho穗指標陽來度座量。庭Rh攝o指餅標的伸含義要是無鑒風險磚利率竿每變瓦化1群單位塔引起絮的權傲證價丹值的籃變化質量。黎下面盾我們繩假設皮其他駛定價筑參數(shù)選不變膜，分鋪別取狹不同蔬的無娛風險蕩利率棟水平得，對釋兩個兆權證壓進行曠定價骨，并兔計算糕Rh獎o指憲標。擾蹤表1屈2傅：計寶鋼拍股份現(xiàn)權證迅和長脈江電廣力權鄉(xiāng)證的廣Rh朝o值攝無風換險利船率糖0.鼻01竹0.足01箏5或0.烏02愉0.嘆02源5扔0.贏03庫寶鋼轟股份律權證畝權證徑價值考（元掌）浪0.蹦54孝09嬌0.差55續(xù)04貝0.才56培00蓬0.封56任97在0.局57放95吩Rh淡o莊1.澇89最75打1.緊91填56穗1.拌93里36貿1.犁95秋14姨1.動96圓91明長江墊電力倚權證牢權證均價值免（元蓬）月2.點52菌99烤2.望53陳81塔2.辱54磨67尤2.晃55侍57觀2.豎56魔51候Rh承o貫1.潑58籮55薪1.勸67濟29片1.參75矩94震1.呈84稠51星1.猶92凳99倉注：域這里吵的R址ho濱值表凳示權竄證價繞值隨叼無風冷險利輸率變憑化的弓變化鞭量，蔬舉例您來說防，無供風險卸利率野為0耕.0窗2時什寶鋼冒股份劈的R訴ho截值為妙1.蚊93螺36即，那危么在知其他壯定價辭參數(shù)迅保持厲不變記的情城況下壘，無盲風險催利率小增加留（減暮少）掩0.艙00衣1，壯理論閥上將毀使權梳證價膛值增蔑加（絡減少敲）1跳.9拖33勢6礦×鬼10來－3按元（儀即摘1.棚93認36唐/雜10共00助）。叫注意去，該胡Rh倦o值揚只是攪在無榴風險量利率啟為0效.0怕2左扁右時欠才適歸用。例一般馳來說代，傳平統(tǒng)的之認購分權證傾價值花的變驚化與螺無風狂險利雨率的營變化粘是同俗向的租，也們就是屋說無故風險走利率躍增加宿將增屆大認陵購權釀證的阿價值桌，這級一點暈可以震從寶脊鋼股顆份權苦證的茶定價繪結果叢中得表到驗鋪證。澡但要蘋注意鄙的一抬點是啞，對合于有向保底娃價格特的權瓜證（偵如長染江電蟲力權委證）李，無走風險暴利率瘦越大尿，其河保底罪價值耀越小欣，因怎而整架個權把證的偉價值玻應該數(shù)綜合陳兩方濕面的盟影響因才能兩確定需。和據(jù)De駕lt案a、控Th船et旦a一跌樣，尿Rh器o值梅也與乓正股亦價格掌相對固于行劫權價逮格的享比率遵有關面，該化比率粱越高習Rh張o值蹦越大任，權腿證價呆值對虜無風墻險利去率越古敏感萍。也拘就是自說，套價內城權證嶄要比擇價外妥權證齡對無裳風險漠利率劑的變賞化更誦加敏膚感。傅只權證摸價值兵對正渡股價演格的望波動撒水平警也非壺常敏哈感，菠實際露上正羅股價霸格波應動水哀平對謹權證障定價錫的重我要性新不亞踏于前怨面任蜻何一圈個因努素?？v權證素價值踩對正雅股價集格波能動水悲平的債敏感僑性可器以用轉Ve呢ga語來描遵述。經(jīng)理論逢上來講講，著正股梨價格督波動榜水平委越大診，權深證的扛價值纏也越癢大。雖這個駐很好柿理解痛，因圓為在陣權證哪的存啦續(xù)期徑里，航正股超價格雜的波油動越輸大，冷使得季在到恐期日身權證藝處于箏更深透度價庸內或披者價宗外的臥可能逆性也靜越大暫。更衛(wèi)深度趟的價檔內權綁證的糠價值史更大賓，而塑更深漁度的孩價外敵權證肢價值呼則仍桂為0眾或者稻保底賄價，車這顯時然是蔥不對距稱的股。好縣的更若好，球壞的滿不更牌壞，師這就苦是價級格波徑動水折平增桂加將謠使權懷證價屋值增核大的側原因羽。下煙面我煙們假螺設其蛋他定御價參顧數(shù)不晨變，梨分別細取不路同的悟正股俯價格停波動漁水平適，對漿兩個妨權證便進行眾定價腐，并農(nóng)計算麻Ve紋ga愁指標俊。族表1楊3壯：悲寶鋼伍股份犧權證以和長餡江電裂力權其證的儀Ve引ga職值鑄正股略股價靠回報俊波動巨率坡0.證15轟0.致2脖0.廢25截0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