海力風電研究報告海風基礎結(jié)構(gòu)龍頭-全國化布局乘風啟航

海力風電研究報告海風基礎結(jié)構(gòu)龍頭_全國化布局乘風啟航（報告出品方/作者：中信證券，華鵬偉、林劼、周家禾）海力風電：海上風電基礎龍頭企業(yè)深耕海風基礎多年，專注風電零部件研產(chǎn)銷江蘇海力風電設備科技股份有限公司深耕海上風電產(chǎn)品多年，是國內(nèi)風電設備零部件生產(chǎn)龍頭企業(yè)。公司前身海力有限于2009年8月成立，2018年改制為股份有限公司，2021年11月在深交所創(chuàng)業(yè)板掛牌上市（證券代碼：301155.SZ）。公司主營業(yè)務為風電設備零部件的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要產(chǎn)品包括風電塔筒、樁基及導管架等。2011-2012年研發(fā)生產(chǎn)出第一套潮間帶海上風電塔筒與第一套近海潮間帶導管架，2014年公司成為第一個為國內(nèi)海上首臺4MW大功率風機配套單樁基礎的企業(yè)，2019年為上海電氣配套國內(nèi)首臺最大8MW海上風電塔筒，2022年為華能蒼南海上風電項目研發(fā)生產(chǎn)了2200噸以上的單樁。深度綁定下游核心客戶，品牌認可度逐步提升。公司及子公司海靈重工均系經(jīng)江蘇省科技廳、財政廳、稅務局聯(lián)合認定的高新技術企業(yè)，擁有江蘇省企業(yè)技術中心、江蘇省研究生工作站等高水平、高規(guī)格的研發(fā)平臺。同時，公司憑借技術工藝、客戶資源、產(chǎn)能布局、經(jīng)營規(guī)模、產(chǎn)品質(zhì)量等多方面競爭優(yōu)勢，先后與中國交建、華電重工等風電場施工商，國家能源集團、中國華能等風電場運營商，以及中國海裝、上海電氣等風電整機廠商建立緊密的業(yè)務合作關系。公司股權結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，子公司分工明確截至2022年12月末，公司實際控制人為許世俊、許成辰父子，二人分別直接持有公司31.92%和14.45%的股份，同時許世俊作為南通海力股權投資中心執(zhí)行事務合伙人，許成辰、沙德權作為南通海力股權投資中心有限合伙人，截止2022年12月末，海力股權投資共持有公司2.70%的股份。公司主要創(chuàng)始人許世俊現(xiàn)任公司董事長、法定代表人；許成辰任公司總經(jīng)理、董事。核心管理團隊培養(yǎng)體系完善，持續(xù)引進優(yōu)秀管理、技術人才。公司核心團隊中既有業(yè)界的管理專家負責企業(yè)戰(zhàn)略與市場運營，亦有科班出身的技術專家負責設備的更新與研發(fā)，同時有專業(yè)的會計師和律師負責統(tǒng)籌整個財務預算體系、把控法律風險，各部門負責人分工明確，確保了公司管理的高效與穩(wěn)定。子公司分工明確，相互配合，形成有效協(xié)同。母公司海力風電作為總部基地，主要承擔業(yè)務訂單獲取、風電塔筒生產(chǎn)、產(chǎn)品對外銷售，以及對下屬子公司協(xié)調(diào)管理等職能；子公司海力海上、海工能源、海力裝備、海靈重工作為公司的生產(chǎn)基地，主要從事風電塔筒、樁基等產(chǎn)品的生產(chǎn)加工業(yè)務；海恒如東主要負責新能源投資運營業(yè)務。三大業(yè)務齊頭并進，海風塔筒+樁基為核心支柱公司包含三大業(yè)務板塊：設備制造板塊、新能源開發(fā)板塊、施工及運維板塊。其中，公司主營業(yè)務為風電設備零部件的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要產(chǎn)品為陸海風電塔筒、樁基及導管架。公司目前聚焦海上風電設備零部件產(chǎn)品，目前產(chǎn)品涵蓋2MW至6.45MW等普通規(guī)格產(chǎn)品以及8MW、10MW以上等大功率等級產(chǎn)品。根據(jù)其公告，公司規(guī)劃未來進一步依托于技術工藝、客戶資源、產(chǎn)能布局等綜合優(yōu)勢，專注于風電塔筒、樁基等風電設備零部件產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售，致力于成為國內(nèi)領先的風電行業(yè)高端裝備制造企業(yè)。公司自成立以來，始終致力于風電設備零部件的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主營業(yè)務、主要產(chǎn)品及主要經(jīng)營模式未發(fā)生重大變化。風電基礎結(jié)構(gòu)（樁基與塔筒）是公司的核心收入來源。2022年是海風行業(yè)“十四五”規(guī)劃開端之年，也是海上風電平價上網(wǎng)的第一年，全國海風新增裝機量較2021年出現(xiàn)較大回落，2022年公司實現(xiàn)營收16.33億元，同比下滑70.1%，其中塔筒、樁基分別實現(xiàn)營收3.37/12.49億元，同比分別下滑82.5%/63.3%。短期業(yè)績承壓，盈利能力環(huán)比提升2020-2021年“搶裝潮”下公司業(yè)績高速增長，2022年“搶裝潮”退去疊加散點疫情爆發(fā)拖累公司整體業(yè)績。近年我國推行陸海并重、推動風電協(xié)調(diào)快速發(fā)展、完善海上風電產(chǎn)業(yè)鏈、鼓勵建設海上風電基地的政策，海上風電設備的需求量大幅上升，公司規(guī)模不斷擴大。2018至2021年，隨著海風樁基和塔筒的快速放量，公司的營業(yè)總收入由8.71億元迅速增長至54.58億元，CAGR達到84.4%，歸母凈利潤則是由0.35億元增長至11.13億元，CAGR達到216.8%。2022年，由于新增的海風項目不再納入中央財政補貼范圍，海風步入平價上網(wǎng)初期階段，下游客戶項目進度較“搶裝潮”期間有所放緩，公司主營海風設備產(chǎn)品價格相應下滑，進而導致公司利潤受到一定影響，2022年公司實現(xiàn)營收16.33億元（-70.1%YoY），歸母凈利潤2.05億元（-81.6%YoY）。2023年一季度公司業(yè)績整體符合預期，實現(xiàn)營收5.01億元（+227.0%YoY，+8.2%QoQ），歸母凈利潤0.82億元（+7.2%YoY）。從中長期來看，全球新能源持續(xù)向好趨勢不改，海上風電行業(yè)將逐漸回暖，預計公司業(yè)績將逐步修復。主營業(yè)務持續(xù)恢復，毛利率逐季改善。受益于國家對于風電產(chǎn)業(yè)的支持、“搶裝潮”下下游客戶投資建設速度的加快，以及公司自身競爭力的提升、訂單獲取能力的增強、產(chǎn)能的持續(xù)擴大，2021年公司銷售毛利率為29.1%，同比提升4.7pcts；銷售凈利率為21.6%，同比提升4.3pcts。2022年“搶裝潮”褪去后，行業(yè)需求走弱，2022年全年公司的銷售毛利率大幅回落至14.8%，而從單季度來看，22Q1/22Q2/22Q3/Q4/23Q1單季度毛利率分別為6.7%/13.5%/16.9%/16.4%/15.5%，呈逐季修復趨勢。費用管控能力凸顯，期間費用率總體呈下降趨勢。2021年公司期間費用率為1.93%，過去三年下降趨勢顯著。除了營業(yè)收入增長帶來的規(guī)模效應外，也得益于公司控費得當。銷售費用率的降低主要是公司將部分產(chǎn)品予以外協(xié)加工且外協(xié)加工產(chǎn)品由外協(xié)商承擔運費所致，2020年公司調(diào)整費用率計算方法，將運輸費用從銷售費用中剔除；管理費用率的降低主要是公司業(yè)務規(guī)?？焖僭鲩L、規(guī)模效應凸顯所致；財務費用率的降低主要是隨著公司經(jīng)營規(guī)模的擴大以及資金流狀況逐步改善，銀行借款增幅低于營業(yè)收入增幅，相應利息費用的增長幅度低于營業(yè)收入增長幅度所致。營運能力整體向好。公司主營業(yè)務聚焦于海上風電，較陸上風電而言，國內(nèi)規(guī)?；暮Ｉ巷L電設備零部件制造商家數(shù)較少，在“搶裝潮”的背景下，下游客戶為加快風電場建設進度，及時向公司支付相應款項，因此公司的資金周轉(zhuǎn)速度快、效率較高。2022年因行業(yè)整體經(jīng)濟不景氣，業(yè)務未大量出貨確認收入，周轉(zhuǎn)放慢，凈營業(yè)周期有較大增加。公司作為風電塔筒、樁基、導管架等風電塔筒零部件行業(yè)主要生產(chǎn)企業(yè)之一，擁有良好的產(chǎn)品質(zhì)量口碑與質(zhì)量運行業(yè)績，受到下游客戶的廣泛認可，具備持續(xù)經(jīng)營能力。公司近年杠桿空間充足，流動性較好。近兩年來，隨著公司訂單如期交付，合同負債下降，且首次公開發(fā)行募集資金到賬后，公司償還部分銀行借款，未來杠桿空間充足。公司憑借多年的行業(yè)積累，形成良好的品牌形象，隨著經(jīng)營規(guī)模的逐步擴大，營運資金實力提升，資金流動性也呈現(xiàn)向好趨勢。預計未來行業(yè)整體復蘇有望帶動公司現(xiàn)金流和流動性逐步改善。海風邁入平價時代，“十四五”期間海上風電加速風電需求迎來拐點，2022年全年招標量充沛受疫情等影響，2022年全年國內(nèi)風電裝機略低于預期，但招標情況良好，有望支撐后續(xù)風電裝機復蘇。受疫情等因素影響，2022年部分風電項目裝機延后至2023年。根據(jù)國家能源局數(shù)據(jù)2022年，國內(nèi)風電新增并網(wǎng)量達37.63GW（-20.9%YoY）。這主要是由于疫情影響設備生產(chǎn)交付和項目現(xiàn)場吊裝節(jié)奏，同時疊加機型方案升級換代，以及部分項目場址審批周期拉長的影響。盡管全年新增裝機規(guī)模略低于預期，但招標持續(xù)向好，同時仍有部分項目延至2023年，或為2023年需求復蘇進一步夯實基礎。補貼退坡政策與棄風問題的反復導致了風電行業(yè)的周期波動性，棄風率持續(xù)下降，行業(yè)進入成長期。補貼退坡政策所引起的搶裝潮，增加行業(yè)波動性，而部分年份棄風率抬頭抑制投資積極性、限制新項目供給。隨著我國風電進入平價上網(wǎng)時代，補貼退坡對行業(yè)影響不再，加之棄風問題的標本兼治，我們判斷進入2023年我國風電行業(yè)有望從周期波動時代重新邁入成長期。風電投資監(jiān)測預警機制倒逼高棄風率地區(qū)重視消納問題，風光大基地項目支撐行業(yè)良性發(fā)展。棄風主要發(fā)生于“三北”地區(qū)，問題集中體現(xiàn)在“三北”地區(qū)的系統(tǒng)調(diào)峰能力、跨省區(qū)外送能力無法支撐本地區(qū)新能源的大規(guī)模開發(fā)。2016年國家能源局啟動風電投資監(jiān)測預警機制，嚴格限制棄風率較高的紅色預警區(qū)域項目建設、暫停橙色預警區(qū)域新項目審核，通過政策機制引導新能源開發(fā)布局優(yōu)化，倒逼“三北”高棄風率地區(qū)重視風電消納問題。另一方面，隨著政府一系列促進消納政策的實施，以及風電遠距離傳輸、區(qū)域開發(fā)中心轉(zhuǎn)移，風電產(chǎn)業(yè)鏈逐漸完善，消納問題持續(xù)好轉(zhuǎn)。另一方面，度電成本持續(xù)下降，風電邁入平價時代，行業(yè)成長性有望增強。近年來隨著產(chǎn)業(yè)技術進步、效率提升，新建風電項目成本不斷下降。根據(jù)IRENA的數(shù)據(jù)，2010至2021年全球陸上、海上風電度電成本分別下降68%、60%，2021年全球有逾3/4的陸上風電成本低于燃煤發(fā)電?；诖?，國家發(fā)改委2021年6月7日發(fā)布《關于2021年新能源上網(wǎng)電價政策有關事項的通知》，規(guī)定2021年起中央財政對新核準陸上風電項目不再補貼，實行平價上網(wǎng)。2021年新建風電項目上網(wǎng)電價按當?shù)厝济喊l(fā)電基準價執(zhí)行，可自愿通過參與市場化交易形成上網(wǎng)電價。進入平價時代后，我國風電行業(yè)發(fā)展對政策依賴度下降且降本增效提速，因退補引起的周期波動有望被熨平，行業(yè)的成長性凸顯。充沛的招標量料將為2023-2024年風電裝機增長提供有力支撐。通常風電從招標到最后裝機并網(wǎng)有1-2年的項目周期，例如2019年國內(nèi)風電招標容量的大幅攀升在2020年的裝機量中得以兌現(xiàn)。根據(jù)我們對采招網(wǎng)、北極星電力網(wǎng)、國際能源網(wǎng)數(shù)據(jù)的不完全統(tǒng)計，若不考慮框架招標，2022年國內(nèi)風機公開市場招標量達88GW左右（+~60%YoY），其中陸風招標量近約72GW（+~40%YoY），海風招標量超15GW（+~360%YoY）。新增招標規(guī)模的大幅增長，且疫情等外部負面因素加速消除，有望為2023年起風電行業(yè)裝機大幅復蘇奠定項目基礎。預計2023年風電市場將迎顯著復蘇，2023-25年國內(nèi)海風CAGR有望達40%以上。受疫情等因素影響，2022年國內(nèi)風電裝機進度有所延后，根據(jù)CWEA數(shù)據(jù)，全年吊裝規(guī)模49.8GW左右，但并網(wǎng)規(guī)模僅37.6GW。隨著疫情影響逐步緩解，風電經(jīng)濟性大幅提升，以及2022年部分延遲項目結(jié)轉(zhuǎn)，2023年我國風電裝機增長有望明顯加速，預計全年整體新增裝機規(guī)模將提升至75GW左右，其中海上風電有望增至7-10GW，且2023-25年海風裝機仍有望維持約40%以上的較高CAGR。海風大勢所趨，政策推動下行業(yè)靜待花開海風資源豐富，具備長期成長潛力。供給方面，相比于陸上風電，海風運行效率高、輸電距離短，更適合大規(guī)模開發(fā)。而我國海岸線漫長、島嶼眾多，開發(fā)資源豐富。根據(jù)中國風能協(xié)會預測，中遠期我國海上風資源技術開發(fā)潛力超過3500GW。需求方面，我國海上風能資源呈現(xiàn)區(qū)域性和季節(jié)性的特點，主要資源集中在東部沿海地區(qū)，尤其是福建、浙江、山東、江蘇和廣東五地，能夠緩解當?shù)仉娏蛔銌栴}。此外，海上風電還能夠與“西電東輸”形成季節(jié)互補。搶裝下海風規(guī)模進一步增長，招標重啟進入平價增長期。自2020年我國海上風電累計裝機規(guī)模突破千萬千瓦大關之后，由于2021年是新建海上風電補貼的最后一年，“搶裝潮”在2021年進一步發(fā)展。2021年海上風電新增投產(chǎn)規(guī)模達到16.90GW，同比高增約452.3%，超過了全球其他任何國家5年的裝機總量。與此同時，招標需求在經(jīng)歷過補貼退坡的調(diào)整后，有望觸底回升。2022年以來海風建設實現(xiàn)大幅降本，疊加部分地補出臺，海風經(jīng)濟性顯著提升，有望逐步開啟平價。2021年底海上風電國家補貼退出后，部分省份也推出了省補等地方支持政策。其中，廣東對2018年底前核準的省管海域海上風電項目進行投資補貼，2022-2024年全容量并網(wǎng)項目每kW分別補貼1500/1000/500元；山東也提出對2022-2024年建成并網(wǎng)的海上風電項目給予地方補貼，每kW補貼標準分別為800/500/300元，補貼規(guī)模分別不超過2/3.4/1.6GW，且2023年底前建成并網(wǎng)的海上風電項目將免于配建或租賃儲能設施?？紤]海風降本以及部分地補，按照3300h的利用小時數(shù)測算，預計部分項目全投資收益率接近7%，已逐步具備平價經(jīng)濟性。沿海省份加大海風支持力度，有望支撐海風較快增長。圍繞我國“2030碳達峰、2060碳中和”目標，海上風電作為最能匹配東南沿海地區(qū)資源稟賦的新能源技術，獲得江浙閩粵等省重點支持。由于目前沿海省市“十四五”期間已明確規(guī)劃+項目推進的海上風電項目規(guī)模超55GW，且廣東、山東、上海等省市已出臺地補政策對海上風電給予裝機補貼，我們預計2023-25年國內(nèi)海上風電新增并網(wǎng)裝機超40GW。海風塔筒和樁基：風機大型化下的量價齊升樁基和導管架：競爭格局持續(xù)優(yōu)化，龍頭企業(yè)量價齊升風電產(chǎn)業(yè)鏈分為三部分，整體集中度較高。上游包括原材料供應，包括涂料、樹脂、夾層材料等，中游主要是風機整機和零部件廠商，涉及整機制造及配套環(huán)節(jié)，為風機裝機環(huán)節(jié)所需裝備，塔筒、電纜配套整機進行安裝。主要部件有發(fā)電機、軸承、輪轂等，其生產(chǎn)專業(yè)性較強，國內(nèi)供應商技術較為成熟、國內(nèi)供給充足；下游是風機運營環(huán)節(jié)，則指風電運營商，即新能源發(fā)電業(yè)主。海風基礎結(jié)構(gòu)相較陸風更加復雜，成本占比更高。相比陸風，海上風電在使用過程中穩(wěn)定性更強，同時具備風速大、消納更容易等特點。風電基礎結(jié)構(gòu)作為風電機組持續(xù)穩(wěn)定運作的基礎平臺，是海上風電重要的組成部分，其占整體風電機組成本更高。根據(jù)明陽智能業(yè)績演示材料數(shù)據(jù)，2021年國內(nèi)海上風電項目成本中基礎結(jié)構(gòu)占比達到20%。單樁和導管架式普遍應用于淺海領域（0-60m），深海區(qū)域或?qū)⑹褂闷∈交A結(jié)構(gòu)。目前海上風電基礎包括樁式基礎結(jié)構(gòu)、重力式基礎結(jié)構(gòu)、浮式基礎結(jié)構(gòu)等，其中樁式基礎結(jié)構(gòu)又分為單樁、多樁、導管架式以及三腳架式等，樁式基礎是固定式的基礎結(jié)構(gòu)，能夠廣泛適用于多種不同的海床土質(zhì)，具備工藝簡單、造價成本低等特點。從未來發(fā)展來看，近海風電仍是主流，但隨著近海資源日趨飽和，深遠海風能資源更加豐富，同時風速更加穩(wěn)定，具備一定的發(fā)展前景，但隨著水域越深，風電基礎結(jié)構(gòu)的尺寸和價格都將急劇攀升，因此樁式基礎將很難應用于深遠海域建設，近年來漂浮式技術逐漸得到下游驗證，有望小范圍應用于深遠海域風電機組建設。短期內(nèi)，海上風電開發(fā)仍集中在中淺海，與漂浮式基礎相比，樁基、導管架產(chǎn)品仍具備成本、經(jīng)驗、產(chǎn)業(yè)鏈等方面的優(yōu)勢。風電機組大型化趨勢明顯，對風電設備零部件廠商的研發(fā)、生產(chǎn)及檢測水平求提出了更高的要求。風機大型化是風電產(chǎn)業(yè)鏈降本最根本有效的路徑。一是可以提升利用小時數(shù)，二是可攤薄減少風機制造成本，三是推動風電場配套建設和運維成本的下降。海上風電機組朝著“大容量、輕量化、高可靠”的趨勢發(fā)展，搶裝結(jié)束后海上風電機組容量快速上升，2020年我國海風新增裝機單機平均功率為4.9MW，最大單機容量達到16MW。2020年起國內(nèi)海風大型化進程加快，2021年單機平均功率達5.6MW，我們預計2022年將達7MW左右。2022年以來，國內(nèi)海風招標主流機型進一步升級至8-12MW以上，2023年起10MW+機型有望快速成為市場主流。風機大型化趨勢下，樁基用量進一步提升。隨著離岸距離和水深的加大，樁基重量明顯提升。根據(jù)海力風電招股書，2021H1公司樁基每套鋼板和法蘭用量分別提升5.86%和2.48%，與此同時公司樁基產(chǎn)品平均功率較為穩(wěn)定。進一步來看，隨著產(chǎn)品功率的提高，樁基的原材料單位用量有所攤薄，具體來說，2019年公司樁基產(chǎn)品平均功率提高34.13%，同年單套鋼板和法蘭產(chǎn)品用量僅提升16.15%和8.82%，因此我們認為盡管樁基單位原材料耗量隨著風電機組的大型化正向提升，但單兆瓦耗量呈現(xiàn)下降趨勢，對應了風機大型化趨勢下零部件企業(yè)的降本增效。從產(chǎn)品研發(fā)方面來看，大功率風電機組對于樁基材料進行升級優(yōu)化的同時，也對具體焊接參數(shù)、工藝流程、精度控制等要求更高。樁基重量隨著中心水域深度提升而明顯增加，（大）錐形單樁的滲透率逐漸提升。根據(jù)海力風電招股書，隨著風電機組大型化和中心水域深度的提高，公司樁基產(chǎn)品重量明顯提升，目前公司樁基產(chǎn)品主要應用于10-20米的中淺海領域，樁基重量根據(jù)項目的特殊性存在較大的差異，普遍重量集中在600-900噸，而對于水深在20-24米的項目，在江蘇海域公司目前樁基最大重量突破1000噸。從樁基類型來看，柱形單樁仍為當前主流樁基產(chǎn)品，但隨著水域深度提升，錐形和大錐形單樁的優(yōu)勢逐漸顯現(xiàn)，預計滲透率有望進一步提升。海風大型化趨勢下，塔筒行業(yè)加速出清塔筒在風電中起主要作用，是支撐風電機組運行的支撐零部件。塔筒的工藝流程相對較為簡單，一般包括切割機下料、卷板機卷板成型、焊接、圓度檢查、法蘭焊接、噴砂、成本檢驗等步驟。在風電機組成本中，塔筒和葉片是成本最高的，由于風機常年在較為惡劣的自然環(huán)境下運行，因此對于塔筒的穩(wěn)定性、耐腐蝕性等要求逐漸提高。運輸半徑與固定資產(chǎn)投入限制，致塔筒行業(yè)市場格局較為分散。塔筒運輸費用較高，運輸半徑相對有限。一般而言，單段塔筒的長度為20米以上，重量高達數(shù)十噸，高昂的運輸費用對塔筒的遠距離運輸形成了較大阻礙，塔筒的運輸半徑相對有限。天順風能、泰勝風能、天能重工、大金重工以及海力風電是我國領先的塔筒制造廠商，是國內(nèi)風電塔筒供應的龍頭企業(yè)。根據(jù)華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院和各公司公告數(shù)據(jù)，2021年天順風能、天能重工以及泰勝風能市占率分別為10%/6%/6%。落后產(chǎn)能加速出清，海風大型化趨勢下塔筒行業(yè)集中度有望進一步提升。近兩年來，風電產(chǎn)業(yè)鏈降本壓力加大，在市場處于弱復蘇背景下噸加工費承壓，不少二三線塔筒廠處于微利甚至盈虧平衡線，落后產(chǎn)能加速出清；同時，由于海風市場和出口市場需求有望崛起，提升風塔產(chǎn)品生產(chǎn)制造和企業(yè)資質(zhì)要求。因此，我們預計塔筒行業(yè)市場格局有望向頭部廠商加快集中。塔筒采取成本加成定價模式，加工費加成水平?jīng)Q定塔筒盈利。塔筒訂單價格通常根據(jù)市場中厚板鋼材價格波動而調(diào)整，企業(yè)可將成本壓力向下傳導（除少數(shù)情況下，在訂單交付周期內(nèi)原材料價格出現(xiàn)極端單邊上漲，或?qū)е聝r格傳導不及時而盈利承壓）。因此，相較于鑄鍛件、軸承等其他風電零部件，塔筒盈利能力受原材料價格波動影響較小，而主要取決于加工費加成水平。“十四五”期間國內(nèi)風電基礎結(jié)構(gòu)市場需求超2300萬噸預計2023-2025年國內(nèi)風電裝機CAGR超過15%，海風裝機CAGR有望達40%以上?！笆奈濉逼陂g國內(nèi)風電項目經(jīng)濟性大幅提升，裝機需求有望迎來加速發(fā)展，預計年均新增裝機規(guī)模將進一步增至65GW以上，至2025年陸風+海風新增裝機規(guī)?；虺?0GW。陸風方面，在風機大型化的趨勢下，塔筒單MW用量有所攤低，但塔筒高度、直徑、壁厚、強度等指標要求有所提升，在一定程度上緩解了大兆瓦機型的價值量攤薄效應，我們預計2023-25年國內(nèi)陸風塔筒需求將分別達到390/410/440萬噸。海風方面，隨著風機大型化升級，海風水上塔筒部分單位用量有望逐步攤低，但由于水深增加將帶動樁基單位用量持續(xù)增長，預計2023-25年國內(nèi)海風塔筒+樁基總需求216/357/520萬噸，總體來說，預計2023-25年國內(nèi)風電基礎結(jié)構(gòu)市場總需求將達到606/767/960萬噸。海風基礎結(jié)構(gòu)龍頭，卡位江蘇產(chǎn)能快速釋放海風大型化運費成本陡升，自有碼頭成本優(yōu)勢凸顯大型化趨勢下，海上風電機組塔筒和基礎結(jié)構(gòu)體積、重量明顯提升，受制于運輸半徑限制，國內(nèi)主要塔筒和樁基企業(yè)海上風電運輸成本明顯高于陸上風電。根據(jù)海力風電招股書，2020年公司海上風電塔筒單位運輸費用較陸上風電高1.66萬元。龍頭企業(yè)布局優(yōu)質(zhì)碼頭資源，縮短交付周期、降低運輸成本。由于運輸半徑的限制，海上風電企業(yè)如何解決大型化趨勢下塔筒、樁基重量提升帶來的運輸問題成為決定企業(yè)產(chǎn)能擴張節(jié)奏和盈利能力的主要因素。目前行業(yè)內(nèi)三種主流商業(yè)模式，分別為自有碼頭、租用公共碼頭以及第三方碼頭，其中自有碼頭的代表公司包括大金重工、泰勝風能以及海力風電，租用公共碼頭主要是天順風能以及天能重工。租用公共碼頭相較自有碼頭在吊裝、運輸?shù)确矫婢忻黠@的成本劣勢。然而由于我國港口碼頭資源的稀缺性，通用碼頭往往需要較長周期的政府規(guī)劃，根據(jù)中國交通網(wǎng)數(shù)據(jù)，2021年國內(nèi)萬噸以上碼頭泊位為2207個，較2020年僅增加69個，過去五年CAGR僅3.2%。目前國內(nèi)主要沿海省份包括廣東、福建、江蘇、山東等均可建設碼頭，然后由于不同地域存在地質(zhì)差別，因此實質(zhì)上可建碼頭省份較少，廣東、江蘇、山東等成為龍頭企業(yè)主要布局地。海力風電坐擁江蘇小洋口、通州灣等地優(yōu)質(zhì)碼頭資源，區(qū)位優(yōu)勢有望帶動盈利能力優(yōu)化。對比國內(nèi)塔筒+樁基龍頭企業(yè)，大金重工最早布局自有碼頭建設，其生產(chǎn)基地主要位于山東蓬萊、遼寧阜新、興安盟、河北張家口以及廣東陽江五個生產(chǎn)基地，截止2022年中公司擁有2個10萬噸對外開放專用泊位，1個3.5萬噸對外開放專用凹槽泊位，另有規(guī)劃建設中10萬噸級專用泊位2個。泰勝風能目前在江蘇南通藍島擁有自建碼頭。海力風電近年來聚焦海上風電塔筒和樁基業(yè)務發(fā)展，公司擁有海力風電、海靈重工、海工能源、海力海上等多個生產(chǎn)基地，分布于如東、通州、大豐等沿海地區(qū)，目前已在江蘇小洋口、通州灣擁有兩個自建碼頭，同時啟東港碼頭也在積極建設中。公司通過合理的生產(chǎn)基地布局，能有效保證合同履約能力，可以靈活安排生產(chǎn)并及時交貨，降低物流成本，提高產(chǎn)品競爭力。區(qū)位優(yōu)勢帶動周轉(zhuǎn)效率提升，“搶裝”期間毛利率始終位于行業(yè)領先水平。2020-21年公司應收賬款周轉(zhuǎn)率為8.1和5.9，顯著高于行業(yè)內(nèi)大部分企業(yè)。同時公司立足高毛利海風塔筒樁基產(chǎn)品，自有碼頭優(yōu)勢逐步顯現(xiàn)，帶動公司毛利率位于行業(yè)內(nèi)領先水平，2021年“搶裝”期間公司綜合毛利率為29.13%，高于大金重工（23.01%）、天能重工（23.25%）以及天順風能（21.57%），預計隨著海上風電交付回暖，疊加公司高附加值導管架產(chǎn)品放量，盈利能力有望迎來快速修復。產(chǎn)能布局是塔筒行業(yè)重要競爭要素，公司卡位山東，落地海南，產(chǎn)能擴張加速推進，海上風電龍頭地位進一步穩(wěn)固。塔筒與風機配套，一般由主機廠根據(jù)風機機型和地形進行設計，而塔筒企業(yè)僅負責生產(chǎn)制造，可基本認為是標品。塔筒工藝相對成熟，進入壁壘較低，成本端中直接材料、人工、制造費用各家差異不大。但塔筒的特殊性在于運輸難度較大，因此塔筒比拼的核心就是產(chǎn)能布局，合理布局產(chǎn)能會攤薄運費，進而在盈利端拉開差距。海力風電從江蘇起家，公司所在城市江蘇南通擁有國家火炬海上風電特色產(chǎn)業(yè)基地，定位于成為“風電產(chǎn)業(yè)之都”，通過引進上海電氣、中國海裝、明陽智能等國內(nèi)知名風電設備及零部件制造商，著力建設海上風電裝備制造、海上風電運維、海洋新興產(chǎn)業(yè)基地，為公司業(yè)務的進一步拓展提供了有利條件。我們預計2023年國內(nèi)海風市場將重啟高速增長，產(chǎn)業(yè)鏈公司加快產(chǎn)能布局，新增產(chǎn)能預計將在2023年初開始陸續(xù)釋放，目前公司擁有江蘇大基地的同時，積極拓展山東、海南等市場，截止2022年末，公司塔筒+樁基產(chǎn)能在50萬噸，主要分布在小洋口、通州灣等地。預計2024年底公司塔筒+樁基產(chǎn)能有望突破140萬噸。未來公司產(chǎn)能擴張路徑清晰，擬投建產(chǎn)能超過80萬噸：（1）2022年2月，公司與江蘇如東沿海經(jīng)濟開發(fā)區(qū)簽署《項目建設協(xié)議書》，擬投建風電高端裝備制造項目，項目總投資約10億元，建設周期24個月，計劃產(chǎn)能20萬噸；（2）2022年4月，公司與東營經(jīng)濟技術開發(fā)區(qū)簽訂《項目投資框架協(xié)議》，在東營投資海上風電塔筒及海工裝備生產(chǎn)基地項目，項目總投資10億元，年產(chǎn)能20萬噸；（3）2022年10月，公司與海南洋浦經(jīng)濟開發(fā)區(qū)簽署《投資協(xié)議》，計劃在洋浦經(jīng)濟開發(fā)區(qū)轄區(qū)內(nèi)投資建設“年產(chǎn)200套海上高端裝備制造出口基地項目”，項目總投資10億元，占地約200畝。產(chǎn)能瓶頸問題有所緩解，公司外協(xié)比例有望持續(xù)降低，進而帶動公司盈利能力修復。2019-2020年受風電“搶裝潮”影響，下游客戶風電場建設工期較為緊張，由于樁基、塔筒的安裝需要分批施工，為保障風電場建設效率，施工方通常選擇先安裝樁基后安裝塔筒，因此公司在“搶裝潮”期間優(yōu)先交付樁基產(chǎn)品，導致樁基產(chǎn)能出現(xiàn)瓶頸，為滿足客戶需要，樁基產(chǎn)品外協(xié)比例在2020年明顯提升，2018-2020年公司外協(xié)加工費金額分別為1256/6532/49474萬元，占營業(yè)成本比例分別達到1.73%/5.93%/16.67%。外協(xié)生產(chǎn)普遍毛利率水平較低，2020年海力風電塔筒自制和外協(xié)生產(chǎn)毛利率分別為24.66%和15.71%，二者相差8.95pcts，而樁基產(chǎn)品自制和外協(xié)生產(chǎn)毛利率分別為31.30%和15.55%。我們判斷隨著公司產(chǎn)能擴張的持續(xù)推進，產(chǎn)能瓶頸問題有望得到解決，樁基外協(xié)比例料將進一步下滑，帶動公司綜合毛利率提升，具體來看2021H1公司樁基主體外協(xié)加工比例為56.63%，較2020年全年降低21.41pcts，帶動整體外協(xié)加工費占營業(yè)成本比例降低0.92pct至15.75%。長期技術創(chuàng)新沉淀，高研發(fā)投入帶動品質(zhì)提升高塔筒提高發(fā)電利用能力，行業(yè)技術壁壘也將增加。風速在空中水平和(或)垂直距離上會發(fā)生變化，不同高度在不同風切變下的風速有明顯區(qū)別，高切變下，高度增加會顯著提升風速。由于風電功率與風速的三次方成正比，高塔筒可以顯著提高風電發(fā)電功率，降低度電成本。根據(jù)CWEA數(shù)據(jù)，以0.3的風切變?yōu)槔?，塔架高度?00m增加到140m，年平均風速將從5.0m/s增加到5.53m/s，發(fā)電量將提升20.34%。風機大型化趨勢帶動塔筒的高度、直徑與強度相應升級，制造環(huán)節(jié)的難度與精度要求均將提升，整體上看行業(yè)的技術門檻有望拔高。經(jīng)過長期的技術創(chuàng)新積淀，公司在核心技術領域特別是海上風電方面形成了多項自主知識產(chǎn)權。作為國內(nèi)較早進入海上風電設備零部件行業(yè)的生產(chǎn)廠商之一，公司曾被評為江蘇省機械行業(yè)創(chuàng)新型先進企業(yè)等，在多年技術研發(fā)及市場開拓過程中，公司先后與中國電建集團華東勘測設計研究院有限公司、上海電氣單位建立了良好的合作關系，基于下游客戶需求不斷改進產(chǎn)品生產(chǎn)工藝，積累了豐富的技術工藝開發(fā)經(jīng)驗，形成了技術工藝創(chuàng)新到產(chǎn)品質(zhì)量提升的良性循環(huán)。公司注重研發(fā)投入，以保證產(chǎn)品綜合競爭力和不斷滿足下游客戶的差異化需求，2022年公司研發(fā)費用率6.1%，同比提升1.5pcts，高于可比公司（泰勝風能、大金重工、天順風能、天能重工）平均水平（4.6%）約1.5pcts。隨著公司經(jīng)營規(guī)模的擴大，員工數(shù)量同樣呈逐年上升趨勢，截止2022年末，公司研發(fā)人員共108人，占比達到10%。公司擁有專利授權116項，其中發(fā)明專利授權9項。截止2022年末，公司擁有“風電塔筒彈性支撐部件去應力退火熱處理工藝”、“一種大功率風機單樁套籠的組裝工藝”、“海上風電導管架基礎牛腿的焊接工藝”等專利授權116項，其中發(fā)明專利授權9項，公司在多年技術研發(fā)、工藝創(chuàng)新過程中，掌握了平臺連接法蘭焊接的高精度控制技術、大錐體厚板卷制技術、主筒體的圓度精度控制技術、厚板埋弧自動焊接后處理工藝、高質(zhì)高效低成本焊接坡口工藝、海上風電塔筒表面防腐處理工藝等多項核心技術，并通過自主研制生產(chǎn)設備、工藝裝備，提高生產(chǎn)效率，保障產(chǎn)品質(zhì)量。切入海上風電場運營，強化產(chǎn)業(yè)協(xié)同公司收購海恒如東100%股權，參股海上風電場運營業(yè)務。2022年5月，公司以自有資金現(xiàn)金收購江蘇海宇持有的海恒如東100%股權。海恒如東成立以來主要以參股的方式進行海上風電項目的投資，公司擬在收購海恒如東后，使用首次公開發(fā)行募集資金中的超募部分為海恒如東投資的海上風電項目進行相應出資。海恒如東參股的6個海上風電項目均在2021年底前完成全容量并網(wǎng)發(fā)電，享受國家補貼電價，上網(wǎng)電價為0.85元每千瓦時，具備先發(fā)性優(yōu)勢。在收購完成后，公司擁有權益容量294MW的海上風電場運營權，同時上述6個風場項目平均年凈利均超過2.5億元，按照權益容量計算后的凈利潤達2.4億元。公司通過與產(chǎn)業(yè)鏈下游進行深度合作，形成裝備制造和新能源開發(fā)的雙輪驅(qū)動，有望進一步提升公司抗風險能力和持續(xù)盈利能力。聯(lián)手中天科技，布局下游海上風電安裝領域2022年2月15日，海力風電發(fā)布公告，與中天科技全資子公司中天海洋工程共同出資設立江蘇中海海洋工程有限公司，從事海上風電工程承包業(yè)務，用以承接海上風電基礎施工、維護等工程服務。合資公司擬打造適應未來風場深遠海化、機組大型化的下一代基礎大型施工船，具有強大的起吊能力和抗風浪能力，可在深水區(qū)域和惡劣氣象條件下施工作業(yè)。海上風電快速發(fā)展催生風電海工船需求激增。根據(jù)世界能源報告統(tǒng)計，2020年全球海上可再生能源項目總投資額超過500億美元，首次超過海上油氣投資。隨著全球?qū)︼L電需求的不斷增加，對于風電發(fā)電機安裝船、服務運營船以及電纜敷設船的需求也在持續(xù)增加。海上風電的安裝主要分為分體安裝法和整體安裝法，目前分體安裝法仍是行業(yè)內(nèi)最成熟的安裝工藝，根據(jù)安裝船的特點將海上風電安裝船分為起重船、坐底式風電安裝船、自升式風電安裝船以及自航自升式風電安裝船四種類型。目前我國風電海工船多以國產(chǎn)為主，行業(yè)競爭格局較為分散。歐洲作為海上風電的發(fā)源地，在海工船市場同樣引領行業(yè)發(fā)