房地產(chǎn)價格與金融市場的關(guān)系

房地產(chǎn)價格與金融市場的關(guān)系研究報告人：張兵

管理學(xué)院研究生學(xué)術(shù)沙龍論文概述

房地產(chǎn)業(yè)是資本密集型產(chǎn)業(yè)，對金融市場具有高度依賴性。近年來，我國房地產(chǎn)業(yè)飛速發(fā)展。隨著我國房地產(chǎn)市場供求關(guān)系和金融市場的變化，房地產(chǎn)價格與金融市場的關(guān)系結(jié)構(gòu)也逐漸發(fā)生變化，研究這兩個市場的相關(guān)變化對于宏觀調(diào)控具有重要的現(xiàn)實意義。本文利用向量自回歸模型(VAR)對我國房地產(chǎn)價格與金融市場進行動態(tài)分析，根據(jù)2001-2005年和2006-2008年的數(shù)據(jù)分別建立VAR模型，通過脈沖響應(yīng)函數(shù)和方差分解技術(shù)分析兩個VAR模型中金融市場的各個沖擊對房地產(chǎn)價格的傳遞效應(yīng)以及金融市場各個變量對房地產(chǎn)價格的貢獻程度，初步探討了2001-2008年間房地產(chǎn)價格與金融市場的結(jié)構(gòu)變化。

論文框架第一部分文獻回顧第二部分理論分析第三部分構(gòu)建實證模型第四部分實證分析結(jié)果第五部分結(jié)論與建議第一部分文獻回顧從現(xiàn)有文獻看，國內(nèi)外學(xué)者對房地產(chǎn)價格與金融市場關(guān)系進行了廣泛的研究。Collyns與Senhadji(2001)發(fā)現(xiàn),在許多亞洲國家中信貸增長對住宅價格有顯著的同期影響。

William(2002)估計了房屋價格對貨幣供給沖擊的動態(tài)響應(yīng)，發(fā)現(xiàn)貨幣供給沖擊對房地產(chǎn)市場有實際影響。

RaymondY.C.Tse(2001)研究顯示香港房地產(chǎn)價格是股票價格波動的決定性因素，并且房地產(chǎn)價格和股票價格負相關(guān)。

王維安、賀聰（2005）發(fā)現(xiàn)房地產(chǎn)價格與貨幣供給之間存在某種正向反饋機制。

周京奎（2005）對金融支持過度與房地產(chǎn)泡沫進行了理論與實證研究。

張濤、龔六堂、卜永祥(2006)認為中國房地產(chǎn)價格水平與銀行房地產(chǎn)貸款有較強的正相關(guān)關(guān)系。

宋勃、高波(2007)認為現(xiàn)階段適當(dāng)?shù)睦适侄握{(diào)控房地產(chǎn)市場,有利于保持中國房地產(chǎn)價格的穩(wěn)定。第一部分文獻回顧

綜上所述，目前國內(nèi)外對房地產(chǎn)價格理論的研究多限于房地產(chǎn)價格與單個金融市場的聯(lián)系，缺少對金融市場的宏觀把握。本文在借鑒國內(nèi)外研究成果的基礎(chǔ)上，參考國內(nèi)的實際情況，建立適合中國國情的理論模型，研究房地產(chǎn)價格與金融市場整體之間的關(guān)系。文中金融市場包括銀行信貸市場、貨幣市場和股票市場三個市場，擬通過建立VAR模型檢驗房地產(chǎn)價格與三個市場之間的關(guān)系，并對其進行脈沖響應(yīng)和方差分解分析。第二部分理論分析1.房地產(chǎn)價格：一般認為房地產(chǎn)價格（RealEstatePrice）是房地產(chǎn)經(jīng)濟價值（交換價值）的貨幣表現(xiàn)。房地產(chǎn)的經(jīng)濟價值及房地產(chǎn)價格的產(chǎn)生，是房地產(chǎn)效用、房地產(chǎn)的相對稀缺性及對房地產(chǎn)有效需求三者相互作用的結(jié)果。

本文著眼于房地產(chǎn)價格與金融的總體作用機制的理論與實證分析，將房地產(chǎn)價格對金融的作用渠道歸結(jié)為房地產(chǎn)價格對其波及效應(yīng)和財富效應(yīng)，本文重點考慮或研究金融對房地產(chǎn)價格的作用或影響。第二部分理論分析2.房地產(chǎn)價格與金融市場的關(guān)系：本文提出房地產(chǎn)價格與金融市場的關(guān)系如下圖：本文主要應(yīng)用系統(tǒng)和集成的思想考察房地產(chǎn)價格與金融市場中銀行貸款、居民儲蓄和貨幣供應(yīng)量之間的關(guān)系。

第二部分理論分析2.房地產(chǎn)價格與金融市場的關(guān)系假設(shè)：

假設(shè)房地產(chǎn)價格與銀行貸款之間呈正向關(guān)系

假設(shè)房地產(chǎn)價格與居民儲蓄之間呈正向關(guān)系

假設(shè)房地產(chǎn)價格與居民儲蓄之間呈正向關(guān)系

假設(shè)房地產(chǎn)價格與股票流通市值之間呈正向關(guān)系

第三部分構(gòu)建實證模型本文選取了自2001年1月到2008年12月共96個樣本來研究房地產(chǎn)價格與金融市場之間的動態(tài)關(guān)系，所有數(shù)據(jù)來源于《中國經(jīng)濟景氣月報》和國務(wù)院發(fā)展研究中心信息網(wǎng)，信貸市場選取的指標(biāo)為銀行中長期貸款（L）和居民儲蓄存款（S），貨幣市場選取的指標(biāo)為廣義貨幣供應(yīng)量（M2），股票市場選取股票流通市值（NMV）。

由于原始數(shù)據(jù)沒有房地產(chǎn)價格（HP）指標(biāo)，利用當(dāng)月銷售額除以當(dāng)月銷售面積得到當(dāng)月房地產(chǎn)價格，原始數(shù)據(jù)缺少每年1月的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，所以用當(dāng)年每月加總求平均值作為當(dāng)年1月數(shù)據(jù)的補充，同時用X11法對房地產(chǎn)價格進行季節(jié)調(diào)整，為降低異方差影響，在實證研究前對數(shù)據(jù)取對數(shù)，得到的新變量分別為LnL、LnS、LnM2、LnNMV和LnHP。

第三部分構(gòu)建實證模型本文以2006年為界將數(shù)據(jù)分成兩個部分，建立兩個VAR模型，將反映2001-2005年房地產(chǎn)價格與金融市場關(guān)系的VAR模型命名為VAR01，反映2006-2008年房地產(chǎn)價格與金融市場關(guān)系的VAR模型命名為VAR02。第三部分構(gòu)建實證模型1、單位根檢驗

使用非平穩(wěn)序列進行回歸會造成虛假回歸，因此為了保證回歸結(jié)果的無偏性、有效性和最佳性，我們利用擴展的迪克-福勒(ADF)檢驗方法來檢驗樣本數(shù)據(jù)的時間序列特征，ADF平穩(wěn)性檢驗基于以下回歸方程：ut為白噪音

第三部分構(gòu)建實證模型

表1VAR01ADF檢驗原始序列差分序列結(jié)論ADF統(tǒng)計量5%臨界值P值A(chǔ)DF統(tǒng)計量5%臨界值P值LnHP-2.040-2.9120.270-10.152-2.9120.000I(1)LnM2-0.803-2.9160.811-4.609-2.9150.000I(1)LnL-1.032-2.9120.736-11.465-2.9130.000I(1)LnS-0.057-2.9120.949-6.278-2.9120.000I(1)LnNMV-1.354-2.9480.597-8.129-2.9130.000I(1)原始序列差分序列結(jié)論ADF統(tǒng)計量5%臨界值P值A(chǔ)DF統(tǒng)計量5%臨界值P值LnHP-2.768-2.9480.085-6.793-2.9540.000I(1)LnM20.186-2.9480.968-5.587-2.9510.000I(1)LnL-1.612-2.9480.467-5.608-2.9510.000I(1)LnS1.214-2.9480.998-4.667-2.9510.001I(1)LnNMV-2.321-2.9480.172-5.768-3.5480.000I(1)表2VAR02ADF檢驗第三部分構(gòu)建實證模型

對2001-2005年和2006-2008年相關(guān)變量的原始序列和一階差分序列進行ADF檢驗，檢驗結(jié)果顯示LnL、LnS、LnM2、LnNMV和LnHP時間序列的ADF統(tǒng)計量均大于5%的顯著水平下的臨界值，是非平穩(wěn)序列，其一階差分序列的ADF值均小于5%顯著水平下的臨界值，是平穩(wěn)序列。由于LnL、LnS、LnM2、LnNMV和LnHP都是一階平穩(wěn)序列，它們之間可能存在協(xié)整關(guān)系。

第三部分構(gòu)建實證模型2、協(xié)整檢驗

協(xié)整是指一種穩(wěn)定的、不再變動的狀態(tài)，當(dāng)一個經(jīng)濟系統(tǒng)達到均衡時，來自外界的干擾只會暫時使經(jīng)濟系統(tǒng)偏離均衡點，而在均衡機制最終會使系統(tǒng)回到穩(wěn)定的狀態(tài)。對各序列的ADF檢驗表明各變量都為I(1)序列，符合協(xié)整檢驗的條件。應(yīng)用Johansen檢驗方法對各個指標(biāo)之間的協(xié)整關(guān)系進行檢驗。我們選擇滯后階數(shù)為2，得出兩個模型的協(xié)整檢驗結(jié)果表3和表4所示。第三部分構(gòu)建實證模型協(xié)整檢驗結(jié)果表明在指定的顯著水平下各模型都只有一個協(xié)整方程，兩模型各變量之間存在長期協(xié)整關(guān)系。第三部分構(gòu)建實證模型3、構(gòu)建模型

VAR模型是基于數(shù)據(jù)的統(tǒng)計性質(zhì)而建立的模型，模型把系統(tǒng)中每一個內(nèi)生變量作為系統(tǒng)中所有內(nèi)生變量的滯后值的函數(shù)來構(gòu)造模型，從而將單變量自回歸模型推廣到由多元時間序列變量組成的向量自回歸模型。其中，yt是k維內(nèi)生變量向量，xt是ｄ維外生變量向量，p是滯后階數(shù)，T是樣本個數(shù)。k×k維矩陣A1,…,Ap和k×ｄ維矩陣B是要被估計的系數(shù)矩陣，是k維擾動向量。本文根據(jù)2001-2005年和2006-2008年數(shù)據(jù)分別建立向量變量相同的VAR模型。1．平穩(wěn)性檢驗

所謂穩(wěn)定性檢驗就是當(dāng)把一個脈動沖擊施加在VAR模型中某一個方程的新息（隨機誤差項）上時，隨著時間的推移，分析這個沖擊是否會逐漸地消失。如果是，系統(tǒng)是穩(wěn)定的，否則，系統(tǒng)是不穩(wěn)定的。VAR模型穩(wěn)定性要求所有特征值都在單位圓以內(nèi)，或特征值的模都小于1。第四部分實證分析結(jié)果第四部分實證分析結(jié)果從圖1可以看出，VAR01和VAR02兩模型所有的單位根都落在單位圓內(nèi)，因此，兩個模型都是是穩(wěn)定的，可以進行脈沖響應(yīng)和方差分解分析。2、脈沖響應(yīng)分析函數(shù)

脈沖分析是內(nèi)生變量的變動或沖擊對它自己及所有其他內(nèi)生變量產(chǎn)生的影響的分析。內(nèi)生變量的一個沖擊不僅直接影響到自身，而且還通過VAR模型的動態(tài)結(jié)構(gòu)傳遞給其他的內(nèi)生變量。第四部分實證分析結(jié)果第四部分實證分析結(jié)果上述分三析表明三伴隨著三我國金三融改革三的日益三推進、三金融業(yè)三的對外三開放和三房地產(chǎn)三業(yè)自身三的發(fā)展三，從VAR三01和VAR三02模型的三對比中三我們可三以看出三，房地三產(chǎn)業(yè)與三金融業(yè)三之間的三聯(lián)系逐三漸加強三，居民三儲蓄和三股票市三場對房三地產(chǎn)價三格的影三響逐漸三加大，三貨幣供三應(yīng)量的三增加將三導(dǎo)致短三期房價三的劇烈三波動。第四部三分實三證分析三結(jié)果3、方差三分析脈沖分三析是描三述VAR模型中三的一個三內(nèi)生變?nèi)康臎_三擊給其三他內(nèi)生三變量所三帶來的三影響。三而方差三分析是三判斷經(jīng)三濟序列三變量間三動態(tài)相三關(guān)性的三重要方三法，實三質(zhì)上是三將系統(tǒng)三的預(yù)測三均方誤三差分解三為系統(tǒng)三中各變?nèi)繘_擊三所做的三貢獻。第四部三分實三證分析三結(jié)果第四部三分實三證分析三結(jié)果分析表三明伴隨三著我國三經(jīng)濟發(fā)三展，影三響房地三產(chǎn)價格三的因素三在發(fā)生三變化，三在VAR三01模型中三，房地三產(chǎn)價格三更多受三自身影三響波動三大，而三在VAR三02模型中三，房地三產(chǎn)價格三不但受三自身影三響，而三且與金三融市場三的聯(lián)系三日趨緊三密，金三融市場三對房地三產(chǎn)市場三的影響三逐漸加三大。第四部三分三結(jié)論與三建議根據(jù)VAR模型的三分析結(jié)三果可以三得到如三下的結(jié)三論：(1)我國房三地產(chǎn)價三格與金三融市場三的聯(lián)系三日益緊三密，兩三個市場三共同影三響我國三國民經(jīng)三濟發(fā)展三，對房三地產(chǎn)市三場的宏三觀調(diào)控三應(yīng)考慮三到金融三市場的三影響，三嚴格控三制貨幣三發(fā)行量三，防范三房地產(chǎn)三價格在三短期的三劇烈波三動。(2)密切關(guān)三注房地三產(chǎn)市場三與股票三市場的三關(guān)系，三隨著我三國經(jīng)濟三發(fā)展，三房地產(chǎn)三市場與三股票市三場之間三的關(guān)系三日趨緊三密，且三相互促三進發(fā)展三，房市三和股市三的泡沫三可以通三過市場三機制相三互放大三，從而三導(dǎo)致經(jīng)三濟泡沫三增加。(3)銀行信三貸市場三是房地三產(chǎn)業(yè)發(fā)三展的支三柱，適三量的信三貸供給三能夠促三進我國三