2023年動物保健品行業(yè)分析報告

2023年動物保健品行業(yè)分析報告2023年4月目錄一、歷史回顧：畜牧業(yè)低迷，導致動保行業(yè)遭遇“寒冬” PAGEREFToc354168393\h31、下游畜牧業(yè)呈現(xiàn)低迷態(tài)勢 PAGEREFToc354168394\h32、畜類、禽類價格持續(xù)下滑降低了養(yǎng)殖戶補欄意愿 PAGEREFToc354168395\h53、禽畜補欄量減少，導致獸藥企業(yè)遭遇“寒冬” PAGEREFToc354168396\h7二、行業(yè)發(fā)展有利因素 PAGEREFToc354168397\h91、禽畜價格企穩(wěn)，帶動獸藥需求量增加 PAGEREFToc354168398\h9（1）畜牧業(yè)總產(chǎn)值和獸藥制造主營收入總體上均呈現(xiàn)穩(wěn)步向上的走勢 PAGEREFToc354168399\h9（2）動保行業(yè)景氣度與畜牧業(yè)行情相關性大，并呈現(xiàn)滯后性 PAGEREFToc354168400\h10（3）“先行指標”可解釋主要獸藥企業(yè)的盈利變化 PAGEREFToc354168401\h11（4）獸藥需求與禽畜價格VS復合肥需求與農(nóng)產(chǎn)品價格 PAGEREFToc354168402\h11（5）畜牧業(yè)總產(chǎn)值企穩(wěn)回升，或?qū)觿颖Ｐ袠I(yè)走出“寒冬” PAGEREFToc354168403\h132、秋冬疫病防控正當時 PAGEREFToc354168404\h14（1）獸藥需求具有明顯的季節(jié)性特征 PAGEREFToc354168405\h14（2）秋冬動物防疫拉動獸藥需求 PAGEREFToc354168406\h14三、投資策略：選擇符合疫苗市場化發(fā)展方向的獸藥企業(yè) PAGEREFToc354168407\h161、天津瑞普生物（300119） PAGEREFToc354168408\h162、廣東大華農(nóng) PAGEREFToc354168409\h183、上海海利 PAGEREFToc354168410\h19四、風險因素 PAGEREFToc354168411\h20一、歷史回顧：畜牧業(yè)低迷，導致動保行業(yè)遭遇“寒冬”1、下游畜牧業(yè)呈現(xiàn)低迷態(tài)勢2023年前三季度，禽畜養(yǎng)殖業(yè)總收入增長15.0%，成本增長24.5%，毛利率為18.21%，凈利潤降低了64.9%，行業(yè)呈現(xiàn)低迷態(tài)勢。從單季度看，2023年前三個季度我國畜牧業(yè)總產(chǎn)值同比增長率分別為17.01%、0.29%和1.15%，下降幅度顯著（圖1）。從年度看，雖然畜牧業(yè)銷售增長率從2023年開始有所回升，但銷售利潤率及其增長速度呈下降趨勢（圖2）。從畜牧養(yǎng)殖業(yè)的上下游行業(yè)的收入和利潤變化趨勢看，我們也可以看出一些端倪：作為畜牧業(yè)的下游行業(yè)，屠宰及肉類加工業(yè)的總收入從2023年9303.5億元的歷史高點開始回落，同比增速也從33.0%下降到17.9%（圖3）。其利潤總額也從2023年492.8億元的高峰值開始回落，同比增速從40.2%下降到20.4%（圖4）。作為畜牧業(yè)的上游行業(yè)之一，飼料加工業(yè)的總收入從2023年7275.8億元的歷史高位逐步下滑，同比增速也從35.5%下降到24.7%（圖5）。其利潤總額也從2023年375.1億元的歷史高點開始下滑，同比增速從51.7%下降到27.2%（圖6）。我們再通過分析畜牧業(yè)的一大分支——生豬養(yǎng)殖今年以來的情況，來以點帶面地揭示整個畜牧業(yè)不景氣的現(xiàn)狀。圖7顯示，2023年第一、第二個季度的生豬存欄量分別同比增長3.9%和3.5%，但第三季度的存欄量同比只增長了1.9%。與此相比，2023年第二季度和第三季度的生豬出欄量分別同比增長5.6%和5.1%（圖8）。雖然第三季度生豬出欄量同比增長也有所減緩，但減緩速度遠小于同期生豬存欄量同比增長的減緩速度，這表明生豬的補欄量在減少，因此整個畜牧業(yè)呈現(xiàn)低迷態(tài)勢也就可見一斑了。2、畜類、禽類價格持續(xù)下滑降低了養(yǎng)殖戶補欄意愿近期畜牧業(yè)出現(xiàn)的不景氣狀況，與畜類、禽類的價格持續(xù)下滑不無關系。2023年，無論進口豬肉還是國產(chǎn)鮮豬肉，無論母豬還是仔豬，其價格走勢無不呈現(xiàn)下滑態(tài)勢（圖9-圖13）。截止到2023年10月底，鮮豬肉批發(fā)價格達22.46元/公斤，較2023年同期30.54元/公斤下跌26.5%（圖10）；全國出欄肉豬均價跌至13.61元/公斤，較2023年同期18.86元/公斤下跌27.8%（圖11）；母豬均價1749元/頭，同比降9.7%（圖12）；仔豬均價27.65元/公斤，同比降35.9%（圖13）。豬價的下滑表明了2023年國內(nèi)肉制品的需求出現(xiàn)了一定程度的放緩：一方面，宏觀經(jīng)濟的下滑導致作為吃肉主體的農(nóng)民工、建筑工數(shù)量有所減少；另一方面，2023年國外豬肉走私入境較為嚴重，呈現(xiàn)價格低、增速快的特點。在2023年前三季度養(yǎng)殖行情的景氣度一直處在下滑的大環(huán)境下，禽類養(yǎng)殖也未能幸免于難，雞苗、鴨苗價格非常低迷。2023年前三季度，山東煙臺雞苗和泰安六和鴨苗均價分別同比大幅下滑了35.53%和54.85%（圖14、圖15）。3、禽畜補欄量減少，導致獸藥企業(yè)遭遇“寒冬”隨著下游禽畜補欄量的減少，上游各行業(yè)的景氣度也急轉直下，如前文所提到的飼料加工業(yè)，其收入和利潤均雙雙下降。作為畜牧業(yè)的另一大上游行業(yè)，動保行業(yè)也遭遇了“寒冬”。從行業(yè)層面上講，2023年動保行業(yè)的總收入和利潤總額的增長速度每況愈下（圖16、圖17），其毛利率和利潤率也出現(xiàn)雙雙下滑（圖18、圖19）。從公司的層面上講，幾家主要獸藥生產(chǎn)企業(yè)的總收入和凈利潤在2023年第二季度或第三季度開始環(huán)比下滑（表1、表2），而整體毛利率在下降，但少數(shù)龍頭企業(yè)的毛利率不減反增，如瑞普生物、大華農(nóng)（表3）。二、行業(yè)發(fā)展有利因素1、禽畜價格企穩(wěn)，帶動獸藥需求量增加上文已闡述了畜牧業(yè)的低迷現(xiàn)狀，并從定性的角度分析了對上游動保行業(yè)的負面影響。接下來，我們將通過比較畜牧業(yè)和獸藥制造業(yè)的歷史季度數(shù)據(jù)來分析這兩大產(chǎn)業(yè)景氣度的相關性（圖20），即從定量的角度佐證上文所闡述的“畜牧業(yè)低迷導致動保行業(yè)不景氣”的邏輯判斷，從而為預判動保行業(yè)未來走勢及相應的投資機會奠定基礎。（1）畜牧業(yè)總產(chǎn)值和獸藥制造主營收入總體上均呈現(xiàn)穩(wěn)步向上的走勢從圖20可看出，畜牧業(yè)總產(chǎn)值從2023年一季度的4885億元增長到2023年三季度的6528億元，年復合增長率為6.50%；獸藥制造業(yè)總收入從2023年一季度的34.73億元增長到2023年三季度的131.43億元，年復合增長率為34.41%。我國經(jīng)濟動物的飼養(yǎng)規(guī)模居世界前列，肉禽蛋產(chǎn)量已經(jīng)多年穩(wěn)居世界第一。我國是畜牧業(yè)大國，養(yǎng)殖經(jīng)濟動物的群體數(shù)量龐大，對獸藥的需求旺盛。動保行業(yè)直接服務于畜牧業(yè)，畜牧業(yè)的市場規(guī)模和發(fā)展情況將直接決定動保行業(yè)市場需求的增長。（2）動保行業(yè)景氣度與畜牧業(yè)行情相關性大，并呈現(xiàn)滯后性圖20顯示，畜牧業(yè)總產(chǎn)值在長期上升的趨勢中還表現(xiàn)出一定的波動性。以2023年前三季度為例，畜牧業(yè)的業(yè)績增速同比放緩，原因是前年三季度養(yǎng)殖行情接近景氣最高點（生豬價格在前年9月見頂，禽類養(yǎng)殖單羽盈利也在前年8月達到峰值），當季業(yè)績增速較快，基數(shù)較高。而目前，禽畜養(yǎng)殖正處于景氣度的低點。正如前文所述，畜牧業(yè)的發(fā)展直接決定了動保行業(yè)市場需求的增長，因此，受畜牧業(yè)景氣度影響，動保行業(yè)的主營收入也呈現(xiàn)出一定的波動性。同時，動保行業(yè)的波動性滯后于畜牧業(yè)（圖20中，紅色箭頭指示畜牧業(yè)的景氣度高點對應了滯后的獸藥制造業(yè)的景氣度高點）。這一滯后性背后的邏輯在于，當畜牧業(yè)處于上升行情時，養(yǎng)殖戶會增加補欄量，從而帶動獸藥的旺盛需求，而在這過程中會存在一定的時間滯后?；谝陨线壿?，我們可以姑且把畜牧業(yè)景氣度作為動保行業(yè)景氣度的先行指標。（3）“先行指標”可解釋主要獸藥企業(yè)的盈利變化接下來，我們嘗試用上述觀點來解釋幾家主要獸藥企業(yè)的盈利變化，從而以演繹的方法佐證我們觀點的正確性。圖21-22表明，四家主要獸藥企業(yè)的營收、凈利潤同比增速均表現(xiàn)出一定的周期性，特別在圖22中紅圈標注處，周期性特征尤為明顯。與圖20中同期畜牧業(yè)總產(chǎn)值變化趨勢對比之后，我們發(fā)現(xiàn)，圖22中2023Q4四大企業(yè)的凈利潤增速高點正好滯后2023Q1畜牧業(yè)總產(chǎn)值達到階段性高點約6-9個月。展望今年一季度，主要獸藥企業(yè)盈利能力的改善將是大概率事件。圖21-22顯示，主要獸藥企業(yè)的營收增速和凈利潤增速在2023Q3已出現(xiàn)不同程度的企穩(wěn)回升態(tài)勢，特別是凈利潤增速的回暖尤為明顯。這再次佐證了我們對今年獸藥行業(yè)景氣度回升的判斷。（4）獸藥需求與禽畜價格VS復合肥需求與農(nóng)產(chǎn)品價格我們認為，獸藥需求同禽畜價格間的關系，類似與復合肥需求同農(nóng)產(chǎn)品價格間的關系。因此，我們通過分析上游復合肥行業(yè)（對應于動保行業(yè)）與下游農(nóng)產(chǎn)品（對應于畜牧業(yè)）之間的密切關系，就能再度佐證上述“畜牧業(yè)景氣度作為動保行業(yè)景氣度的先行指標”的觀點。根據(jù)海通證券基礎化工分析師的觀點，復合肥需求與農(nóng)產(chǎn)品價格密切相關：農(nóng)產(chǎn)品價格的變化引起農(nóng)作物播種面積的變化，從而對復合肥施用量產(chǎn)生影響，而復合肥需求變化會滯后于農(nóng)產(chǎn)品價格變化約一年時間。另外，從行業(yè)發(fā)展趨勢的角度看，復合肥應用比例處在不斷提升的趨勢當中。圖23反映了農(nóng)產(chǎn)品價格波動同復合肥施用量增速之間的關系，其中全國糧油批發(fā)價格指數(shù)用以代表農(nóng)產(chǎn)品價格。從中我們發(fā)現(xiàn)，農(nóng)產(chǎn)品價格變動趨勢（滯后一期）與復合肥施用量增速變化趨勢較為一致，只不過復合肥施用量增速變化滯后了約一年時間（圖23中紅箭頭所示）。綜上所述，復合肥施用比例提升是行業(yè)長期發(fā)展趨勢，同時，農(nóng)產(chǎn)品價格波動會引起短期復合肥需求波動，兩者間存在一年的滯后期。按照類似的邏輯，我們同樣可以得出關于獸藥需求與禽畜價格間關系的結論，即獸藥市場規(guī)?？傮w上呈現(xiàn)穩(wěn)步向上的走勢，同時，禽畜價格波動會引起獸藥需求的波動，兩者間存在一定的滯后期。至此，獸藥需求與禽畜價格之間的緊密聯(lián)系已得到充分論證。我們預計，正如農(nóng)產(chǎn)品價格持續(xù)上漲會促進農(nóng)作物播種面積持續(xù)增長、進而對復合肥的需求構成支撐一樣，禽畜價格的企穩(wěn)回暖也將提升養(yǎng)殖戶的補欄意愿、進而拉動對獸藥的需求。（5）畜牧業(yè)總產(chǎn)值企穩(wěn)回升，或?qū)觿颖Ｐ袠I(yè)走出“寒冬”為了判斷動保行業(yè)的未來走勢，不妨先分析下目前畜牧業(yè)的走勢。前文已提及，雖然2023年第一季度我國畜牧業(yè)總產(chǎn)值同比增長率為17.01%，而之后兩個季度的增長率分別降為0.29%和1.15%，下降幅度相當顯著，但是第三季度的增長率比第二季度已有所回升。同時，單季度畜牧業(yè)總產(chǎn)值已從2023年第二季度的5136億元回升到第三季度的6528億元（圖1）。此外，禽畜價格在2023年三季度企穩(wěn)并有所回暖，比如豬肉價格（圖10-11中紅圈標注）、雞苗價格（圖14中紅圈標注）、鴨苗價格（圖15中紅圈標注）均在第三季度有所反彈，從而再次佐證了畜牧業(yè)景氣度的企穩(wěn)回升。展望今年一季度，禽畜價格依然存在企穩(wěn)的可能，原因在于：第一，2023年禽畜價格低迷導致養(yǎng)殖戶的熱情減退并選擇逐步退出，今年禽畜供應量不足導致價格反彈；第二，今年一季度是禽類、畜類的傳統(tǒng)消費旺季，特別是在今年春節(jié)前后，禽畜價格有望明顯回升。屆時，下游畜牧業(yè)的景氣度或?qū)⒂幸徊ǚ磸椥星?，這勢必帶動上游動保行業(yè)逐步走出“寒冬”，迎來屬于自己的春天。2、秋冬疫病防控正當時（1）獸藥需求具有明顯的季節(jié)性特征除了畜牧業(yè)景氣度回暖而帶動動保行業(yè)逐步走出“寒冬”這一因素外，每年秋冬也是動物疫病流行的季節(jié)，獸藥的需求量因疫病的發(fā)生而增長。隨著秋冬季的降溫，動物機體的免疫能力逐步下降，這造成畜禽養(yǎng)殖群發(fā)性和流行性疾病極易發(fā)生，從而使得市場對獸藥的需求量也隨之增加。比如，雞痘活疫苗，在秋季用量很大，其他季節(jié)使用很少，這就表明獸藥的使用量隨著季節(jié)的更替會有起伏變化。此外，政府招標采購通常在春、秋兩季進行，因此，國家強制免疫疫苗品種會受政府招標采購流程等行政因素的影響，相關產(chǎn)品的銷售就出現(xiàn)了一定的季節(jié)性特征。一般而言，每年12月至次年3月為春防招標期，3月至5月是春防的銷售高峰期；6月至7月為秋防招標期，8月至10月是秋防的銷售高峰期。秋防時的獸藥用量一般會高于春防，所以一般獸藥企業(yè)下半年的銷售量會大于上半年。（2）秋冬動物防疫拉動獸藥需求目前，我國動物疫情監(jiān)測網(wǎng)絡布局完善，在全國邊境、重點禽畜養(yǎng)殖區(qū)、人口稠密的省市等均有布點，已有2800多個縣級動物防疫監(jiān)督機構與國家動物疫情傳報網(wǎng)絡中心連接，確保實時傳報動物疫情（圖24）。2023年11月末，烏克蘭發(fā)生了非洲豬瘟。為了防止疫情入侵我國，農(nóng)業(yè)部發(fā)布了《關于切實做好非洲豬瘟防范工作的通知》。我們認為，此次事件拉開了我國秋冬動物疫病防控的序幕：秋冬季節(jié)容易發(fā)生畜禽養(yǎng)殖群發(fā)性和流行性疾病危害，因此對獸藥需求量也相應呈現(xiàn)出一定的季節(jié)性，通常每年秋冬季為免疫旺季，夏季為淡季。而且目前禽畜養(yǎng)殖的景氣度正處于谷底，養(yǎng)殖戶防疫投入不足，因而發(fā)生大規(guī)模疫情的概率增大。一旦發(fā)生動物疫情，養(yǎng)殖戶需要大量獸用藥物來控制疫病，這直接利好獸藥生產(chǎn)企業(yè)。三、投資策略：選擇符合疫苗市場化發(fā)展方向的獸藥企業(yè)目前來看，下游畜牧業(yè)低迷，導致作為上游的動保行業(yè)在2023年三季度承受了較大的壓力，相關各股的股價也有了相應的回調(diào)。然而，今年一季度是禽類、畜類的傳統(tǒng)消費旺季，特別是在今年春節(jié)前后。我們預計，屆時禽畜價格會逐漸回暖，促使養(yǎng)殖戶的補欄意愿有較大提升，從而加大對獸藥的需求量。另外，秋冬防疫季節(jié)的到來也將進一步拉動養(yǎng)殖企業(yè)和養(yǎng)殖戶對獸藥的需求。因此，現(xiàn)在正是逢低吸納動物保健品個股的良機。我們首推符合動保行業(yè)發(fā)展方向、率先從國家招標苗銷售向市場化疫苗銷售轉型、注重研發(fā)實力積累、股權激勵到位、近期公司高管進行增持的瑞普生物（300119）。此外，符合行業(yè)轉變趨勢的投資標的還包括大華農(nóng)（300186）以及尚未登陸A股市場的上海海利。1、天津瑞普生物（300119）公司是一家專業(yè)從事獸用生物制品和獸用制劑研發(fā)、生產(chǎn)、銷售和技術服務的企業(yè)，產(chǎn)品包括獸用生物制品和獸用制劑兩大類，是國內(nèi)少數(shù)幾家產(chǎn)品覆蓋禽畜疫病預防、診斷、治療、促生長以及調(diào)節(jié)免疫機制的獸藥企業(yè)之一。雄厚的研發(fā)實力是公司業(yè)績長期增長的動力。公司是繼中牧股份后第二家自主建立研究院的獸藥生產(chǎn)企業(yè)，其在研發(fā)創(chuàng)新上投入的費用占公司總收入的比重已經(jīng)超過6%，排名行業(yè)第一。具體而言，公司在原有新產(chǎn)品的基礎上，重點推出禽流感（H9亞型）滅活疫苗、豬細小病毒病滅活疫苗、雞馬立克氏病耐熱保護劑活疫苗、禽病毒性關節(jié)炎活疫苗、黃芪多糖注射液、仔豬及蛋雞用微生態(tài)制劑等。同時，公司著力推進重大合作項目的進展，包括豬圓環(huán)病毒2型滅活疫苗、鴨出血性卵巢炎滅活疫苗、禽流感DNA疫苗（H5亞型）、頭孢噻呋游離酸晶體制劑及抗體、干擾素等。這無疑進一步豐富了公司的產(chǎn)品資源，為未來業(yè)績的持續(xù)增長奠定了產(chǎn)品基礎。2023年，公司構建了以“家禽、家畜、大客戶和政府招標”四大業(yè)務部門與“市場、產(chǎn)品管理、技術服務與商務管理”四大業(yè)務支撐部門縱橫交織的矩陣式營銷管理模式，在每個細分產(chǎn)品上均配備專門的營銷團隊進行銷售攻關。公司一方面不斷開拓新客戶，另一方面通過矩陣式營銷管理模式來進一步加強營銷隊伍和營銷網(wǎng)絡的建設，從而擴大公司銷售區(qū)域、提高市場占有率。雖然短期內(nèi)下游養(yǎng)殖業(yè)周期性波動對公司下半年的業(yè)績達標造成不小的壓力，但從長遠看，雄厚的研發(fā)實力和豐富的產(chǎn)品線才是主導公司業(yè)績持續(xù)增長的主要因素。我們預計公司2023-2023年攤薄后每股收益分別為0.7