食品飲料-行業(yè)2023年一季報前瞻：白酒業(yè)績分化大眾底部復蘇

證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務資格批文號：證監(jiān)許可（2009）1210號白酒板塊：回款慢于往年，終端周轉(zhuǎn)向好，Q1業(yè)績分化。目前高端酒企和基地型次高端基本完成一季度回款任務，擴張型次高端進度慢于往年。春節(jié)旺季淡季不淡戰(zhàn)線較往年拉長，動銷整體恢復較好。考慮企業(yè)間回款、動銷及去年酒對應的禮贈場景基本修復，回款、動銷穩(wěn)健，Q1營收預計均有望實現(xiàn)雙位數(shù)增長，其中茅臺加大非標投放、批價穩(wěn)定，預計Q1收入/利潤同增16%/17%，五糧液周轉(zhuǎn)亮眼，預計Q1收入/利潤同增13%/14%,老窖低度和特曲勢能延續(xù)，預計Q1收入/利潤同增23%/25%?；匦痛胃叨耸芤嬗趨^(qū)域壁壘強、春節(jié)走親訪友等，兼具景氣度和確定性，古井周轉(zhuǎn)加快，預計Q1收入/利潤同增27%/29%，洋河海天周轉(zhuǎn)加快，預計Q1收入/利潤15%/17%，今世緣動銷加速，有望延續(xù)高增，預計Q1收入/利潤同增28%/26%，口子窖預計Q1收入利潤16%/17%。擴張型次高端面臨高基數(shù)、回款慢于往年、動銷修復滯后等多重壓力，Q1預計承壓分化，其中汾酒實際經(jīng)營優(yōu)秀，預計Q1收入/利潤同增15%/17%，舍得、水井短期承壓，舍得預計Q1收入/利潤同比變化-5/-3%，水井預計Q1收入/利潤同比變化-15%/-5%。大眾品板塊：需求底部復蘇，盈利延續(xù)改善。防疫優(yōu)化后消費場景快速恢復，但消費力修復仍待時間，板塊需求呈底部弱復蘇態(tài)勢，其中，前期受損更嚴重的B端企業(yè)修復相對明顯。而隨成本繼續(xù)下行，多數(shù)企業(yè)盈利延續(xù)改善趨勢。>啤酒：積極把握復蘇，低基數(shù)下龍頭銷量高增、盈利釋放。預計Q1青啤收入/業(yè)績同比+15%/+25%，重啤同比+8%/+14%，燕京營收同比+13%、扣非凈利潤轉(zhuǎn)正，百威同比+14%/+12%。>軟飲料：終端動銷改善，成本壓力減輕。預計Q1東鵬收入/利潤同比+22%/+30%。>乳業(yè)：需求弱復蘇背景下，預計龍頭平穩(wěn)過渡，低溫/區(qū)域性乳企表現(xiàn)更優(yōu)。預計Q1伊利收入/利潤同比+8%/+4%，新乳業(yè)收入/利潤同比+10%/+48%，天潤收入/利潤同比+20%/+30%。>調(diào)味品：終端需求回暖，成本趨于改善，多企業(yè)基本面有望修復。預計Q1海天收入/利潤同比+2%/+3%、中炬同比+7%/+8%、榨菜同比+3%/+10%、千禾同比+35%/+45%，恒順同比+8%/-32%、天味同比+23%/+22%、寶立同比+21%/+28%。>速凍：餐飲需求拉動，行業(yè)高景氣度延續(xù)。預計Q1安井收入/利潤同比+35%/+41%，千味收入/利潤同比+25%/+20%。>連鎖：客流量修復，加上拓店順利，企業(yè)恢復穩(wěn)健增長。絕味收入有所回暖，低基數(shù)下業(yè)績有望釋放彈性，預計Q1收入/利潤同比+10%/+50%。紫燕同店相對穩(wěn)健，盈利略有承壓，預計Q1收入/利潤分別為8.6億/0.75億。巴比經(jīng)營穩(wěn)健，成本壓力放大，預計Q1收入/扣公允價值變動后利潤同比+8%/-20%。>烘焙：需求逐步修復，成本壓力趨輕，冷凍烘焙表現(xiàn)更優(yōu)。安琪主業(yè)延續(xù)改善趨勢，預計Q1收入/利潤同比+13%/+10%，桃李Q1收入仍有部分壓制因素，但盈利有望轉(zhuǎn)正，預計Q1收入/利潤同比+4%/+2%。立高下游需求快速修復，Q1起收入預期高增，預計Q1收入/利潤同比+25%/+35%。>其他：洽洽開年略有缺口，積極追補下預計Q1收入/利潤同比+2%/+3%。仙樂經(jīng)營穩(wěn)步改善，不考慮并表影響預計收入＋30%，利潤翻倍以上增長。投資建議：板塊漸入上行期，白酒或迎第二輪行情，大眾主推高成長。>白酒：全年向上明確，或迎第二輪行情。板塊向好趨勢明確，當前估值性價比凸顯，后續(xù)旺季、低基數(shù)等利好增多，價盤是重要觀測指標，全面堅定看好。1）當前首選景氣度高、確定性強的個股，首推老窖（布局積極推力足茅臺（內(nèi)部治理全面改善）、汾酒（估值性價比強古井（經(jīng)營持續(xù)優(yōu)秀）。2）持續(xù)推薦五糧液、今世緣（周轉(zhuǎn)優(yōu)秀，確定性強）、洋河（低估值改善3）Q2次高端將迎來商務宴請恢復、招商布局等利好，低基數(shù)下或可釋放較高彈性，推薦舍得（規(guī)劃積極，渠道健康）、水井（低估值低預期改善）。>大眾品板塊：把握配置期，主推高成長。在需求復蘇背景下，今年鋪貨及產(chǎn)品周期驅(qū)動，均奠定較大的高成長機會。節(jié)奏上，Q1需求底部企穩(wěn)改善，全年有望逐季加速，當前恰為布局窗口。具體子板塊上：1）一是全面推薦高端化邏輯扎實、旺季現(xiàn)飲有望催化的啤酒板塊，首推費用優(yōu)化支撐利潤釋放的華潤和改革加速的燕京，持續(xù)推薦青啤、重啤；2）二是部分細分龍頭有望迎來加速改善，首推東鵬、立高、安井，持續(xù)推薦千禾、新乳業(yè)和寶立，以價值視角加大推薦連鎖龍頭絕味，關(guān)注調(diào)味品板塊海天和中炬；3）三是推薦低估值確定性收益標的安琪、伊利和洽洽。風險提示：終端需求恢復不及預期、行業(yè)競爭加劇、提價落地不及預期等。證券分析師：歐陽予證券分析師：沈昊證券分析師：范子盼證券分析師：彭俊霖證券分析師：田晨曦證券分析師：董廣陽行業(yè)基本數(shù)據(jù)相對指數(shù)表現(xiàn)2022-04-06~2023-04-0419%7%-6%食品飲料滬深300相關(guān)研究報告《食品飲料行業(yè)周報（20230320~20230326大眾品：復蘇趨于平淡嗎？》-18%22/0422/0622/0822/1123/0123/04證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務資格批文號：證監(jiān)許可（2009）1210號 4 6 12 4 6 6 6 8 證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務資格批文號：證監(jiān)許可（2009）1210號一、白酒板塊：周轉(zhuǎn)向好，業(yè)績分化庫存高企等不利環(huán)境，廠商博弈加劇，回款比例及進度慢于往年，年后部分酒企持續(xù)回布局積極，淡季不淡戰(zhàn)線較往年拉長，動銷整體恢復較好。考慮企業(yè)間回款、動銷及去等多重壓力，Q1預計承壓分化。證券簡稱今世緣24.7%28%24.5%26%資料來源：Wind，相關(guān)公司公告，華創(chuàng)證券預測（斜體紅字代表根據(jù)公司披露的1-2月經(jīng)營數(shù)據(jù)進行的預測）定性強。元左右，低度保持快速增長，加速向華東滲透彈性延續(xù)，特曲、窖齡等腰部產(chǎn)品動能延入/利潤同增23%/25%，全年股權(quán)激勵保障下業(yè)績彈性兌現(xiàn)度較強。大費用投放，宴席禮贈場景高質(zhì)復蘇，各系列產(chǎn)品動銷較好，開瓶掃碼數(shù)據(jù)優(yōu)竄貨與價盤管控。省外動銷超預期，高線產(chǎn)品占比持續(xù)提升。節(jié)后主要單品實現(xiàn)提價，場成立分公司，加強品牌運營活動，提高消費者復購，夢系列結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化；省內(nèi)強化南京市場政商務團購布局，理順經(jīng)銷商體系，逐步向好改善，預期Q1收入/利潤同增15%/17%。高彈性。井臺升級后仍處培育期。區(qū)域端分化明顯，江蘇、湖南、云南等增幅較好，河南增速相2019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-022019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-02提振春節(jié)回款發(fā)貨水平。節(jié)后推出次高端兼系新品，定位于300元以上力團購渠道，費投力度預計有所加大，疊加股權(quán)激勵落地，有望激發(fā)管理勢能，期待實社零餐飲收入:當月同比社零總額:當月同比100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%60555045403530252020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-03中國:非制造業(yè)PMI:商務活動中國:PMI恢復較好，但由于東部渠道調(diào)整仍在推進及去年同期基數(shù)偏高，預計收入增長略慢于行業(yè)。利潤端看，龍頭把握復蘇銷售費用率或有所上行，但毛利率將受益于包材期補庫效應并未發(fā)生，其原因在于乳業(yè)核心掣肘在消費力受損，終端動銷及訂單疲軟，疊加22Q1春節(jié)旺季開門紅基數(shù)較高，進一步致增長難度加大。但好在龍頭企業(yè)著眼全年，短期承壓下加強新品及終端推廣，并嚴控價盤穩(wěn)定及費投理性，經(jīng)營計23Q1龍頭企業(yè)實現(xiàn)平穩(wěn)過渡，低溫或區(qū)域性乳企受景氣品類帶動或發(fā)貨節(jié)奏影大多數(shù)企業(yè)23Q1實銷均有一定提振，驅(qū)動庫存環(huán)比得到改善，其中海天壓玻璃等原材料價格持續(xù)下行，預計23Q1起企業(yè)盈利修復開始業(yè)已有針對性提價，預計23Q1行業(yè)盈利能力延續(xù)較進，綜合驅(qū)動企業(yè)營收增長重回正軌。但利潤端，如鴨副、雞豬等價格持續(xù)上行，導致部分企業(yè)成本壓力仍大，對盈利略有拖自Q4底烘焙逐步復蘇，企業(yè)經(jīng)營陸續(xù)企穩(wěn)。上游面用酵母隨著餐飲等的需求好轉(zhuǎn)銷量持續(xù)回暖，下游冷凍烘焙立高在新品支持、需求改善背景下恢復高增，短保桃李收入環(huán)比改善。利潤端，油脂、面粉等超預期上行致使企業(yè)盈利顯著承壓，當前安琪原料替代亦逐步兌現(xiàn)。證券簡稱伊利股份20%31%30%23%新乳業(yè)-10%-14%-10%-18%-6%-8%-19%-7%-11%-15%-14%-6%-10%-5%-16%-8%25%20%27%桃李面包-1%-16%-12%仙樂健康-7%-18%-5%-1%-19%亞太已披露2022年年報，安井食品、天味食品披露1-2月經(jīng)營數(shù)據(jù)，百威單位為美元。）毛利率預計將受益于紙箱、原油等價格下行而有所優(yōu)化，銷售費用率或隨消費復蘇而有除資產(chǎn)處置收益后扣非凈利潤約-2.5千萬，我們預右增長，韓國區(qū)預計疫后復蘇邏輯延續(xù)，故亞太整體銷量有望小雙位數(shù)增長?？紤]到高有下降，但液奶買贈促銷費用控制得當、奶粉業(yè)務增速仍高于整體，預計整體盈利能力維持平穩(wěn)。另外，澳優(yōu)經(jīng)歷系列調(diào)整后，終端動銷有所回暖，渠道庫存維持健康，但考原奶價格下行疊加產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，毛利率有望明顯提升，帶動業(yè)績表現(xiàn)更優(yōu)。預計公司營收有望實現(xiàn)雙位數(shù)左右增長，華東、云南等以低溫奶為主的子公司增速表現(xiàn)亮眼。利率有望明顯提升，另一方面，股權(quán)激勵費用攤銷今年起逐步下降、公司推動效率優(yōu)化有春節(jié)期間禮品裝表現(xiàn)明顯優(yōu)于往年，節(jié)后動銷亦維持旺盛。此外，旺季前公司積極推動綜合預計23Q1在去年高基數(shù)下收入/收入/歸母凈利潤同比+3%/+10%。1月新品上市后終端反映較好，并在上旬提前完成目標，但全品類受春節(jié)錯位影響，預潤同比+35%/+45%。費投精細化管理，預計盈利能力仍維持較高水平。故我們綜合預計Q1收入/利潤同比+35%/+41%。年缺口收窄至個位數(shù)；開店方面，盡管當前開店補貼力度收窄，但加盟商拓店意愿超出各地單店收入已接近恢復至2021年或2022變動歸母凈利潤同比+8%/-20%，而歸母凈利潤預計在0.45億左右，同比+利潤同比+25%/+20%。銷恢復，春節(jié)期間庫存改善明顯，山姆渠道和全口徑完成率略超進度，2月節(jié)后淡季不在較低基數(shù)下增速環(huán)比進一步提升。業(yè)績端，伴隨棕櫚油等油脂價格進一步回落，同時比+25%/+35%。奏，同比增長在雙位數(shù)水平，而新市場則存在一定分化，預計總體同店提升在中個位數(shù)雖然公司主要原材料面粉、油脂同比去年同期有上漲，但自去年年底放開之后，公司運輸條件改善，返貨率、貨折持續(xù)好轉(zhuǎn)，疊加提價效應顯現(xiàn)，預計度國內(nèi)放開以來，國內(nèi)酵母主業(yè)銷售改善，銷量同比回正，疊加前期提價進一步兌現(xiàn)，國內(nèi)酵母主業(yè)較快增長。但考慮公司去年轉(zhuǎn)讓乳制品業(yè)務及剝離部分貿(mào)易糖業(yè)務，同時衍生品增速略有放緩，我們預計營收增速環(huán)比放緩。利潤端來看，公司春節(jié)后投產(chǎn)的自業(yè)績+3%。疫情過峰，前期高漲的免疫需求隨有所回落，但穩(wěn)步復蘇態(tài)勢不改，預計收入同增高雙>一是全面推薦高端化邏輯扎實、旺季現(xiàn)飲有望催化的啤酒板塊，首推費用優(yōu)化支撐利潤釋放的華潤和改革加速的燕京，持續(xù)推薦青>二是部分細分龍頭有望迎來加速改善，首推東鵬、立高、安井，持續(xù)推薦千禾、新乳業(yè)和寶立，以價值視角加大推薦連鎖龍頭絕味，關(guān)注調(diào)味品板塊海天和中炬；終端需求恢復不及預期、行業(yè)競爭加劇、提價落地圖表6SW食品飲料行業(yè)歷史PE-band收盤價9.0X8.0X7.0X6.0X5.0X0圖表7SW食品飲料行業(yè)PB