房地產(chǎn)投資信托基金REITs試點(diǎn)

房地產(chǎn)投資信托基金REITs試點(diǎn)第1頁/共47頁房地產(chǎn)金融創(chuàng)新的宏觀經(jīng)濟(jì)背景前言

美國(guó)次貸、雷曼風(fēng)暴、全球金融危機(jī)與迪拜泡沫國(guó)民經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)，高速周期與結(jié)構(gòu)性矛盾人民幣對(duì)外升值與對(duì)內(nèi)貶值悖論國(guó)際資本流動(dòng)與國(guó)內(nèi)流動(dòng)性經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與CPI悖論，貨幣適度寬松第2頁/共47頁房地產(chǎn)金融創(chuàng)新的中觀經(jīng)濟(jì)背景前言

中國(guó)金融體系殘缺、金融體制缺位中國(guó)金融產(chǎn)品稀缺，金融通道不暢中國(guó)信用體系缺失、信用機(jī)制失靈第3頁/共47頁房地產(chǎn)金融創(chuàng)新的微觀經(jīng)濟(jì)背景前言

房地產(chǎn)缺乏融資通道與路徑房地產(chǎn)融資渠道的單一性局限及風(fēng)險(xiǎn)房地產(chǎn)金融亟待路徑優(yōu)化與模式創(chuàng)新，加快直接融資市場(chǎng)、信托市場(chǎng)建設(shè)房地產(chǎn)亟待構(gòu)建多元化、信托化、資本化、國(guó)際化的金融體系第4頁/共47頁中國(guó)房地產(chǎn)金融鏈的組合與優(yōu)化前言

商業(yè)銀行壟斷地位、主渠道地位中短期不變信托是地產(chǎn)金融創(chuàng)新的核心主流范式PE+信托+銀行+證券化（REITs為主導(dǎo)）+資本市場(chǎng)是地產(chǎn)融資的主流組合模式。REITs代表房地產(chǎn)金融未來發(fā)展的主流方向外資金融機(jī)構(gòu)、外資基金是地產(chǎn)融資的另一條有效通道資本化、證券化、信托化、多元化、國(guó)際化是金融優(yōu)化大勢(shì)所趨第5頁/共47頁房地產(chǎn)信托投資基金（REITs）試點(diǎn)2008年12月，國(guó)務(wù)院發(fā)布“金融國(guó)九條”，正式提出通過房地產(chǎn)投資信托基金拓寬企業(yè)融資渠道2009年4月，國(guó)務(wù)院正式批復(fù)關(guān)于推進(jìn)REITs試點(diǎn)工作的總體方案，明確由人民銀行牽，十一個(gè)部位組成聯(lián)合試點(diǎn)工作組，研究在銀行間債權(quán)市場(chǎng)和交易所市場(chǎng)開展REITs試點(diǎn)REITs在我國(guó)的試點(diǎn)自2009年啟動(dòng)，至今相關(guān)產(chǎn)品在人民銀行的審批過程中。我國(guó)的REITs試點(diǎn)產(chǎn)品是以商業(yè)、工業(yè)、倉儲(chǔ)物業(yè)資產(chǎn)為投資方向。迄今，很多城市提出利用REITs開展保障性住房融資的方案。如天津準(zhǔn)備發(fā)起一只38億元的廉租房REITs基金。上海浦東新區(qū)也有意利用REITs開展保障性住房、人才公寓的建設(shè)。此外，廣州、蘇州等地也在考慮以發(fā)行REITs產(chǎn)品籌措保障房建設(shè)資金。第6頁/共47頁第一章：REITs的定義和商業(yè)模式

REITs(RealEstateInvestmentTrusts)定義：房地產(chǎn)投資信托基金是投資于能產(chǎn)生收益的房地產(chǎn)或房地產(chǎn)相關(guān)資產(chǎn)從而為投資者提供穩(wěn)定收益的投資信托計(jì)劃。該計(jì)劃將房地產(chǎn)租賃和出售等經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中所得的收入以派息形式分配給信托單位持有人，并且可在公開市場(chǎng)交易流通特點(diǎn)：作為一種新型的金融投資產(chǎn)品，它將個(gè)人及機(jī)構(gòu)投資者的資金匯集起來，再投資于能夠產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流和收益的房地產(chǎn)相關(guān)資產(chǎn)REITs的投資方向非常廣泛全球REITs的總市值超過4700億美元;美國(guó)REITs市值占所有上市房地產(chǎn)企業(yè)的92.6%;美國(guó)REITs融資規(guī)模占所有上市房地產(chǎn)企業(yè)的90.5%.第7頁/共47頁REITs的典型交易結(jié)構(gòu)REITs投資者風(fēng)險(xiǎn)較低資產(chǎn)管理人受托人物業(yè)物業(yè)管理人投資收益分配物業(yè)帶來的凈利潤(rùn)投融資管理管理費(fèi)信托費(fèi)擁有物業(yè)代表投資者物業(yè)管理物業(yè)管理費(fèi)交易參與方受托人：接受發(fā)起人委托設(shè)立REITs，發(fā)行單位信托證券，委托外部服務(wù)機(jī)構(gòu)管理信托投資投資者：?jiǎn)挝恍磐凶C券持有人，購買信托證券并享有信托收益資產(chǎn)管理人：REITs可以由受托人自行管理，也可以委任外部管理人物業(yè)管理人：通常由發(fā)起人（原物業(yè)所有人）或其關(guān)聯(lián)物業(yè)公司擔(dān)任，負(fù)責(zé)物業(yè)管理交易涉及的中介機(jī)構(gòu)：承銷商、審計(jì)師、律師、資產(chǎn)評(píng)估師和評(píng)級(jí)公司第8頁/共47頁REITs的重要特征上市流通REITs將完整物業(yè)資產(chǎn)分成相對(duì)較小的單元，并可以在公開市場(chǎng)上市/流通，降低投資者門檻，并拓寬了地產(chǎn)投資退出機(jī)制稅收中性不因REITs本身的結(jié)構(gòu)帶來新的稅收負(fù)擔(dān)，某些地區(qū)為了促進(jìn)REITs市場(chǎng)的發(fā)展，給予了一定的稅收優(yōu)惠派息政策必須將全部或絕大部分收入派發(fā)給基金單位持有人專業(yè)管理發(fā)起人通常組建獨(dú)立的資產(chǎn)管理公司來管理REITs，并聘請(qǐng)物業(yè)管理人，提高地產(chǎn)投資的專業(yè)化水平第9頁/共47頁國(guó)際市場(chǎng)上REITs的主要類型標(biāo)的資產(chǎn)未來收益來源擁有和管理能夠產(chǎn)生現(xiàn)金流的房地產(chǎn)項(xiàng)目，包括商鋪、寫字樓、高檔公寓等股權(quán)型以標(biāo)的資產(chǎn)組合和租金收入作為主要的未來收入來源；標(biāo)的資產(chǎn)升值收益；可能的資產(chǎn)注入向房地產(chǎn)管理者和開發(fā)商提供抵押貸款，或購買房地產(chǎn)抵押證券資產(chǎn)組合中既包括實(shí)物房地產(chǎn)項(xiàng)目，也包括提供的抵押貸款以所提供抵押貸款的利息收入作為主要的未來收入來源未來收入既包括租金收入，也包括抵押貸款的利息收入債權(quán)型混合型根據(jù)組成和資產(chǎn)種類，國(guó)際市場(chǎng)上REITs分為股權(quán)型、債權(quán)型（抵押型）和混合型三種主要類型。第10頁/共47頁REITs的治理結(jié)構(gòu)內(nèi)治型REITs，是按照特殊規(guī)定成立的公司，以美國(guó)最為典型，多是按照稅法或者REITs專項(xiàng)法律的規(guī)定組建公司的治理結(jié)構(gòu)，從而可以獲得稅收優(yōu)惠需要符合的規(guī)定享有的特殊優(yōu)惠股權(quán)結(jié)構(gòu)：至少100名股東；前5大股東最高持股比例50%業(yè)務(wù)范圍：75%的資產(chǎn)必須來自房地產(chǎn)；不得持有另一公司10%以上股份分紅規(guī)定：需要將90%或以上的應(yīng)稅凈收益分配給股權(quán)持有人股權(quán)結(jié)構(gòu)：至少100名股東；前5大股東最高持股比例50%業(yè)務(wù)范圍：75%的資產(chǎn)必須來自房地產(chǎn)；不得持有另一公司10%以上股份分紅規(guī)定：需要將90%或以上的應(yīng)稅凈收益分配給股權(quán)持有人申請(qǐng)成為REIT公司對(duì)于沒有按照稅法/專項(xiàng)REITs法規(guī)所要求的規(guī)定建立股權(quán)、業(yè)務(wù)以及分紅等結(jié)構(gòu)公司，則視為一般運(yùn)營(yíng)公司一般運(yùn)營(yíng)公司并無任何稅收減免政策，可能要面臨在公司以及個(gè)人兩個(gè)層面的征稅第11頁/共47頁外治型REITs，主要特點(diǎn)是資產(chǎn)管理人需要外部聘請(qǐng)，而且代表持有人利益的是受托人，和資產(chǎn)管理人相互獨(dú)立，以香港、新加坡模式最為典型獨(dú)立第三方發(fā)起人REITs單位持有人公眾股東資產(chǎn)管理人（提供專業(yè)資產(chǎn)管理服務(wù)）REITs受托人（代表信托單位持有人持有物業(yè)）項(xiàng)目公司物業(yè)資產(chǎn)出讓股權(quán)實(shí)現(xiàn)退出購買股權(quán)實(shí)現(xiàn)投資派發(fā)紅利投資于REITs全部或部分股份全部或部分股份代表信托單位持有人行使權(quán)利托管費(fèi)管理服務(wù)管理費(fèi)所有權(quán)所有權(quán)物業(yè)收入凈額紅利第12頁/共47頁REITs為各參與方均帶來收益REITs的開展對(duì)于地產(chǎn)行業(yè)的供需雙方均帶來有利因素

發(fā)起人（物業(yè)原持有人）為商業(yè)物業(yè)提供退出平臺(tái)，實(shí)現(xiàn)“套現(xiàn)”

借此涉足資產(chǎn)管理，參與地產(chǎn)金融運(yùn)作

提供低成本房地產(chǎn)交易平臺(tái)，增加物業(yè)流動(dòng)性資產(chǎn)管理人通過提供專業(yè)化的服務(wù)，決策REITs資產(chǎn)組合的取舍，提高整體資產(chǎn)質(zhì)量和回報(bào)水平取得相應(yīng)管理費(fèi)，管理費(fèi)一般由三部分構(gòu)成：基本費(fèi)、業(yè)績(jī)費(fèi)和收購費(fèi)機(jī)構(gòu)投資者方便地參與房地產(chǎn)項(xiàng)目的投資，項(xiàng)目流動(dòng)性較好具有較好的可預(yù)測(cè)性，風(fēng)險(xiǎn)較小，有利于擴(kuò)展其資產(chǎn)組合的范圍個(gè)人投資者有效降低房地產(chǎn)投資的門檻，使得個(gè)人投資者有可能進(jìn)行地產(chǎn)項(xiàng)目投資相對(duì)于股票投資，REITs的風(fēng)險(xiǎn)和收益較易被投資者理解共同享有REITs帶來的收益第13頁/共47頁REITs與房地產(chǎn)上市公司的本質(zhì)區(qū)別REITs房地產(chǎn)上市公司收益確定性REITs資金以投資于具有穩(wěn)定租金收入的物業(yè)為主，收益來源穩(wěn)定，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較低資金主要用于房地產(chǎn)開發(fā)，未來收益不確定性高，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較高分紅政策收益穩(wěn)定，90%以上可分配利潤(rùn)用于分紅不穩(wěn)定，隨意性大，通常少于50%的凈利潤(rùn)用于分紅舉債限制有嚴(yán)格的舉債限制，使用較低的杠桿比率，投資人承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)有限一般高度使用財(cái)務(wù)杠桿，舉債比例普遍較高投資人保護(hù)資產(chǎn)信息透明公開，定期受到審查和公告。通過受托人與物業(yè)管理人的相互合作與監(jiān)督及雙方定期的相互報(bào)告制度，建立較一般上市公司更為完善的管理架構(gòu)按一般上市公司的一般要求披露信息風(fēng)險(xiǎn)因素基本上為不動(dòng)產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)除不動(dòng)產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，還有財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)第14頁/共47頁美國(guó)的REITs立法第二章：REITs的法律架構(gòu)美國(guó)通過不斷推出和完善相關(guān)法律法規(guī)，REITs已具備了完整的法律體系86年《稅法改革法》93年“細(xì)化投資者”法案99年“REITs現(xiàn)代化法案”限制了“有限合伙”的減稅優(yōu)惠，提高了REITs在房地產(chǎn)投資方面的競(jìng)爭(zhēng)力取消了對(duì)于REITs中有關(guān)“第三方承包商”的要求，意味著REITs可以選擇更為積極直接管理的方式來經(jīng)營(yíng)旗下的房地產(chǎn)資產(chǎn)REITs有“3/50”規(guī)則，要求REITs所有權(quán)要廣泛的分散，不得有5個(gè)主要的投資者擁有超過該REITs發(fā)行的50%以上的股票份額改變了對(duì)于養(yǎng)老基金的計(jì)算方法，認(rèn)為養(yǎng)老基金眾多的所有者分別是REITs的單獨(dú)投資者，從而克服了5/50限制，推動(dòng)養(yǎng)老基金進(jìn)入REITs市場(chǎng)允許REITs成立一個(gè)“應(yīng)納稅的REITs子公司，為房地產(chǎn)的承租人和其他利益相關(guān)體提供大量服務(wù)”該法案將分紅收益最低比例從95%降低到90%，使REITs有了更大的自主發(fā)展空間第15頁/共47頁美國(guó)的REITs美國(guó)的REITs分為三種運(yùn)作模式:

信托型

由信托機(jī)構(gòu)發(fā)行不動(dòng)產(chǎn)投資信托受益憑證募集資金，而投資于不動(dòng)產(chǎn)、不動(dòng)產(chǎn)相關(guān)權(quán)益公司型擁有、并從事管理經(jīng)營(yíng)以及開發(fā)不動(dòng)產(chǎn)的公司，其經(jīng)營(yíng)出租各類型不動(dòng)產(chǎn)。REITs可以發(fā)行股票與債券在主要證券交易市場(chǎng)流通。有限合伙型由經(jīng)理合伙人和有限合伙人組合而成，以不動(dòng)產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)投資為目的。其中由經(jīng)理合伙人負(fù)責(zé)合伙的經(jīng)營(yíng)管理，并負(fù)無限清償責(zé)任，而有限合伙人僅就自己出資部份承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)及分享利潤(rùn)。第16頁/共47頁美國(guó)REITs的法律架構(gòu)項(xiàng)目規(guī)定內(nèi)容組織型態(tài)必須為公司、信托，或如同法人一樣可以征稅的實(shí)體管理由董事會(huì)或受托管理人管理股票與所有權(quán)REITs證券必須可以完全轉(zhuǎn)讓交易在征稅年度中至少有335天，其證券持有人必須維持在100人以上，公司、合伙、信托、退休基金與其他中介機(jī)構(gòu)都視為一人在前一個(gè)稅收年度的下半年，由五人以下人數(shù)用的股份不得超過50%資產(chǎn)組合與來源所得的規(guī)范總資產(chǎn)的75%必須投資于房地產(chǎn)、抵押貸款或其他REITs證券等；投資于任何一種證券的價(jià)值不得超過總資產(chǎn)的1020%的總收入可來自股利、利息、股票、債券出售所得資產(chǎn)出售持有期限的限制出售持有不滿六個(gè)月的股票、債券或持有不滿四年的房地產(chǎn)收益不得超過總所得的30%參與經(jīng)營(yíng)方面的限制投資人不得參與經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)由董事會(huì)或受托人管理人負(fù)責(zé)經(jīng)營(yíng)決策，只可授權(quán)顧問及董事會(huì)任命的管理人員課稅損失處理方式不能轉(zhuǎn)給投資人用以扣除其他所得，但可保留至往后年度中所得分配的要求REITs的征稅所得除資本利得與確定的非現(xiàn)金征稅收益，至少90%必修以股利方式分配給投資人第17頁/共47頁新加坡REITs的法律架構(gòu)新加坡房地產(chǎn)投資信托指南投資渠道：REITs資產(chǎn)中至少有70%的部分需投向房地產(chǎn)和與房地產(chǎn)有關(guān)的資產(chǎn)，并且至少35%的資產(chǎn)必須是永久地契、租賃地契或聯(lián)名所有的新加坡境內(nèi)外的房地產(chǎn)資產(chǎn)借貸限制：REITs所有的負(fù)債比率不能超過總資產(chǎn)的35%，但如果REITs獲得國(guó)際評(píng)估機(jī)構(gòu)的信用評(píng)級(jí)并公布，其總借貸比例可以超過35%，但需要低于60%投資項(xiàng)目限制：開發(fā)項(xiàng)目：盡職投資空白地皮，可以投資于在空白地皮上建造在為完工項(xiàng)目，投資額不得超過總資產(chǎn)值的10%上市和未上市證券：可以投資上市或未上市的抵押貸款證券，或是股票，但是單一證券投資不得超過該證券發(fā)行總額的5%REITs可以選擇公司形式或者信托形式：公司形式不受REITs指南限制（分紅、負(fù)債率等），可直接持有資產(chǎn)，但不享受稅收優(yōu)惠；信托形式，需要按照REITs指南運(yùn)作，REITs非法人實(shí)體，不能直接持有資產(chǎn)，需外部專業(yè)托管機(jī)構(gòu)，享受稅收優(yōu)惠政策法律架構(gòu)稅收REITs的稅收優(yōu)惠：如REITs將盈利收益的90%派發(fā)給基金所有者，將豁免所得稅基金持有者的稅收優(yōu)惠：所有持有REITs的個(gè)人投資者，可以豁免紅利收益所得稅，但是非個(gè)人的基金持有人需要繳納紅利相關(guān)稅收豁免印花稅：出售給REITs的房地產(chǎn)資產(chǎn)可以免除印花稅第18頁/共47頁新加坡REITs發(fā)展歷史新加坡REITs歷史相對(duì)較短，02年出現(xiàn)首支REITs上市，05-07年時(shí)事敞開速發(fā)展階段。1999年，新加坡金融管理局頒發(fā)房地產(chǎn)基金準(zhǔn)則，隨后的2002年，新加坡發(fā)行首支REITs——CMT截至04年底，新加坡僅有4支上市。05年2月新加坡政府對(duì)于REITs的稅收優(yōu)惠條件進(jìn)一步放寬，也迎來了REITs快速發(fā)展的一個(gè)時(shí)期2005、2006、2007分別由3支、8支和5支REITs上市，REITs總市值從04年底的43億美元增長(zhǎng)到07年底的192億美元，增長(zhǎng)超過4倍第19頁/共47頁騰飛A-REIT案例載體名稱A-REIT，騰飛房地產(chǎn)投資信托資產(chǎn)組合44個(gè)優(yōu)質(zhì)工業(yè)房產(chǎn)發(fā)起人騰飛地產(chǎn)和Macquarie

Goodman基金管理人騰飛基金管理有限公司上市日期2002年11月19日負(fù)債率31%市值新幣26億稅務(wù)政策免征企業(yè)所得稅第20頁/共47頁騰飛A-REIT運(yùn)行架構(gòu)圖新加坡貿(mào)工部騰飛集團(tuán)騰飛基金管理公司騰飛REITs騰飛關(guān)聯(lián)公司1騰飛關(guān)聯(lián)公司21.5%20.7%騰飛REITs是2002年11月在新加坡股票交易所上市的第一家規(guī)模最大的商務(wù)與工業(yè)房產(chǎn)投資信托，擁有100多棟房產(chǎn)；投資包括：商業(yè)與科技園、高科技房產(chǎn)、輕工業(yè)房產(chǎn)、物流分銷中心、大賣場(chǎng)；總資產(chǎn)約35億美元。物業(yè)1物業(yè)2物業(yè)3第21頁/共47頁新加坡：新加坡科學(xué)園1期、2期、3期；Neuros&

Immunos,

Biopolis；科技坊、科技聯(lián)、西聯(lián)科技園等二十幾個(gè)園區(qū)中國(guó)：騰飛新蘇（蘇州）、上海騰飛大廈、上海海洋大廈、上海金橋騰飛總部經(jīng)濟(jì)園區(qū)、大連軟件園騰飛園區(qū)、北京經(jīng)濟(jì)技術(shù)開發(fā)區(qū)、騰飛蘇州創(chuàng)新園等二十幾個(gè)園區(qū)印度：班加羅爾國(guó)際科技園、欽奈國(guó)際科技園等十幾個(gè)科技園區(qū)韓國(guó)菲律賓馬來西亞越南騰飛集團(tuán)及騰飛REITs擴(kuò)張第22頁/共47頁香港的REITs香港REITs立法2003年制定《房地產(chǎn)投資信托基金守則》。其所稱的房地產(chǎn)投資信托基金是以信托方式組成而主要投資于房地產(chǎn)項(xiàng)目的集體投資計(jì)劃，向持有人提供來自房地產(chǎn)的租金收入的回報(bào)?；鹜ㄟ^出售基金單位獲得的資金，在投資組合內(nèi)維持、管理及購入房地產(chǎn)。香港REITs的特點(diǎn)

香港REITs限定只能是權(quán)益型的。香港REITs可投資于香港以外區(qū)域的房地產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)全球化不動(dòng)產(chǎn)投資。香港REITs通過使用特別目的投資工具持有房地產(chǎn)項(xiàng)目。第23頁/共47頁臺(tái)灣REITs臺(tái)灣REITs的兩種分類：臺(tái)灣不動(dòng)產(chǎn)證券化

不動(dòng)產(chǎn)投資信托(REITs)不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)信托(REAT)向不特定人募集發(fā)行不動(dòng)產(chǎn)投資信托受益證券，以投資于不動(dòng)產(chǎn)、不動(dòng)產(chǎn)相關(guān)權(quán)利、不動(dòng)產(chǎn)相關(guān)有價(jià)證券委托人轉(zhuǎn)移其不動(dòng)產(chǎn)或不動(dòng)產(chǎn)相關(guān)權(quán)利予受托機(jī)構(gòu)，并由受托機(jī)構(gòu)向不特定人募集發(fā)行不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)信托受益憑證第24頁/共47頁項(xiàng)目不動(dòng)產(chǎn)投資信托REITs不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)信托REAT信托本質(zhì)資金信托不動(dòng)產(chǎn)信托受益證券性質(zhì)股權(quán)性質(zhì)，無固定收益，所有受益證券權(quán)益相同。債券性質(zhì)，一般分為優(yōu)先級(jí)受益證券和次級(jí)受益證券，前者有票面利率。信托財(cái)產(chǎn)現(xiàn)金土地所有權(quán)委托人不動(dòng)產(chǎn)投資信托機(jī)構(gòu)土地所有權(quán)人投資標(biāo)的不動(dòng)產(chǎn)及其相關(guān)權(quán)利證券信托土地之開發(fā)經(jīng)營(yíng)募集方式公募、私募都有公募、私募都有存續(xù)期間多為永續(xù)經(jīng)營(yíng)有存續(xù)期間，多為5至7年收益分配存續(xù)期間為當(dāng)期投資凈收益；契約終止時(shí)為不動(dòng)產(chǎn)證券增值。存續(xù)期間為當(dāng)期租金收入；契約終止時(shí)為土地及建筑物所有權(quán)。業(yè)務(wù)特色直接從市場(chǎng)上募集不動(dòng)產(chǎn)開發(fā)基金。信托機(jī)構(gòu)取代開發(fā)商之角色，自行受托經(jīng)營(yíng)。發(fā)起人是否持有受益證券無限制，如持有多為投資之目的。但對(duì)轉(zhuǎn)讓、擔(dān)保有限制。發(fā)起人多持有次級(jí)受益證券以增強(qiáng)擔(dān)保REITs和REAT區(qū)別見下表：第25頁/共47頁REITs法律架構(gòu)比較美國(guó)新加坡香港臺(tái)灣法律結(jié)構(gòu)公司信托單位或公司信托單位信托單位所有權(quán)結(jié)構(gòu)最少100個(gè)基金投資者，最大5個(gè)股東不可擁有50%以上股份至少25%的股份應(yīng)被多于500個(gè)投資者持有；股東持有5%以上的股份必須通知REITs管理人無專門限制每年至少335日受益人應(yīng)達(dá)50人以上最低持有限制無限制無限制2年無限制對(duì)開發(fā)行為的限制無限制無限制禁止公開募集的REATs產(chǎn)品禁止，其余無限制資產(chǎn)最低年限無無2年無房地產(chǎn)投資最低比例75%70%90%75%最低分紅比例90%90%90%90%最高負(fù)債比例無限制總資產(chǎn)的35%（無信用評(píng)級(jí)）；60%（有信用評(píng)級(jí)）總資產(chǎn)的45%35%，評(píng)級(jí)AA以上可達(dá)50%第26頁/共47頁第三章：我國(guó)REITs試點(diǎn)方案介紹所得稅REITs在兩個(gè)交易市場(chǎng)試點(diǎn)方案比較銀行間市場(chǎng)證券交易所經(jīng)營(yíng)方式直接/間接直接投資者機(jī)構(gòu)機(jī)構(gòu)、個(gè)人發(fā)行主體信托公司或銀行證券公司或基金憑證性質(zhì)債券受益憑證物業(yè)所有權(quán)可轉(zhuǎn)移也可不轉(zhuǎn)移所有權(quán)轉(zhuǎn)移物業(yè)所有性流動(dòng)性有限充裕現(xiàn)有障礙較小較大監(jiān)管機(jī)構(gòu)銀監(jiān)會(huì)證監(jiān)會(huì)第27頁/共47頁成本所得稅REITs銀行間市場(chǎng)方案之一——不動(dòng)產(chǎn)信托方案承租人發(fā)起人托管人REITs備位回購承諾人機(jī)構(gòu)投資者資產(chǎn)管理公司中債登受托人承銷商支付租金租金+回購資金剩余收益優(yōu)先級(jí)收益+投資本金委托資金保管募集資金物業(yè)資產(chǎn)回購承諾備位回購承諾資產(chǎn)管理服務(wù)募集資金受托承銷發(fā)行優(yōu)先級(jí)收益+投資本金認(rèn)購資金第28頁/共47頁不動(dòng)產(chǎn)信托方案的主要特征

1設(shè)立信托時(shí)物業(yè)資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)過戶

設(shè)立信托時(shí)將物業(yè)的所有權(quán)過戶到信托名下，并依法辦理信托登記手續(xù)2信托到期時(shí)回購物業(yè)資產(chǎn)信托到期時(shí)，發(fā)起人以自有資金回購作為信托財(cái)產(chǎn)的物業(yè)資產(chǎn)，向投資者支付本金物業(yè)所有權(quán)過戶至發(fā)起人名下3流動(dòng)性支持機(jī)制

流動(dòng)性支持包括兩種方式：

設(shè)置流動(dòng)性支持儲(chǔ)備帳戶，于每期剩余收益中提取，覆蓋下期擬支付優(yōu)先級(jí)利息的一定比例由發(fā)起人或第三方承諾提供流動(dòng)性支持，補(bǔ)足資金缺口4備位回購機(jī)制信托計(jì)劃到期時(shí)，若發(fā)起人無力回購物業(yè)資產(chǎn)，則由備位回購人履行回購義務(wù)5在全國(guó)銀行間債券市場(chǎng)上市交易優(yōu)先級(jí)受益憑證在全國(guó)銀行間債券市場(chǎng)發(fā)行，并交易流通第29頁/共47頁

不動(dòng)產(chǎn)信托方案法律問題討論

信托登記依照信托的基本原理，應(yīng)將不動(dòng)產(chǎn)轉(zhuǎn)移到受托人名下并依法辦理信托登記手續(xù)。信托登記能夠起到公示的作用，通過登記，可以實(shí)現(xiàn)使信托財(cái)產(chǎn)與委托人及受托人的財(cái)產(chǎn)分離，達(dá)到對(duì)抗善意第三人的目的?！缎磐蟹ā芬?guī)定：“設(shè)立信托，對(duì)于信托財(cái)產(chǎn)，有關(guān)法律、行政法規(guī)規(guī)定應(yīng)當(dāng)辦理登記手續(xù)的，應(yīng)當(dāng)依法辦理信托登記。未依照前款規(guī)定辦理信托登記的，應(yīng)當(dāng)補(bǔ)辦登記手續(xù)；不補(bǔ)辦的，該信托不產(chǎn)生效力”。目前中國(guó)法對(duì)不動(dòng)產(chǎn)信托是否必須辦理信托，不動(dòng)產(chǎn)信托是否必須登記方生效尚無明確規(guī)定。對(duì)不動(dòng)產(chǎn)信托登記需相關(guān)土地部門出臺(tái)具體規(guī)定。在現(xiàn)有不動(dòng)產(chǎn)登記事項(xiàng)中附加“信托”字樣，以示與真實(shí)的財(cái)產(chǎn)所有權(quán)轉(zhuǎn)讓相區(qū)別。進(jìn)行不動(dòng)產(chǎn)信托的，信托各方可通過信托合同對(duì)信托事宜進(jìn)行約定，并依據(jù)信托合同到不動(dòng)產(chǎn)所有權(quán)轉(zhuǎn)讓登記部門辦理不動(dòng)產(chǎn)所有權(quán)轉(zhuǎn)讓登記。

第30頁/共47頁

稅負(fù)義務(wù)人營(yíng)業(yè)稅企業(yè)所得稅土地增值稅契稅印花稅發(fā)起人出售物業(yè)所有權(quán)發(fā)起人Y

Y

Y

Y

Y

信托獲得租金收入REITsY

Y

NNN信托向發(fā)起人分配剩余收益發(fā)起人Y

Y

NNN發(fā)起人回購物業(yè)所有權(quán)REITsY

Y

Y

Y

Y

營(yíng)業(yè)稅應(yīng)稅收入金額的5%企業(yè)所得稅所獲利潤(rùn)的25%土地增值稅按增值額征收，實(shí)行四級(jí)超率累進(jìn)稅率，最低30%，最高60%契稅產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓成交價(jià)的3-5%印花稅按書立產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移書據(jù)所載金額的0.05%征收第31頁/共47頁在不動(dòng)產(chǎn)出售和回購階段，物業(yè)所有權(quán)在不同主體間轉(zhuǎn)讓，根據(jù)現(xiàn)行稅法，發(fā)起人及REITs均將承擔(dān)極重的稅負(fù)，應(yīng)對(duì)出售和回購階段有關(guān)稅負(fù)進(jìn)行減免，以維持REITs交易結(jié)構(gòu)的稅收中性。REITs應(yīng)就收到的租金繳納營(yíng)業(yè)稅，在向發(fā)起人分配剩余收益時(shí)，發(fā)起人可能需就該等剩余收益繳納營(yíng)業(yè)稅?？紤]到發(fā)起人收到的剩余收益分配，實(shí)質(zhì)為歸還無需向優(yōu)先級(jí)受益憑證持有人支付的部分租金。該部分營(yíng)業(yè)稅應(yīng)免除。發(fā)起人及優(yōu)先級(jí)受益憑證持有人均將對(duì)分配到的租金收入計(jì)征所得稅，REITs本身的所得稅應(yīng)免除。第32頁/共47頁會(huì)計(jì)處理及財(cái)務(wù)信息披露發(fā)起人處置資產(chǎn)的行為是否構(gòu)成“真實(shí)銷售”？基礎(chǔ)物業(yè)是否仍將作為發(fā)起人的資產(chǎn)反映在資產(chǎn)負(fù)債表上？由于發(fā)起人已作出約定價(jià)格的回購承諾，處置資產(chǎn)的行為不構(gòu)成實(shí)質(zhì)上的銷售，優(yōu)先級(jí)受益憑證實(shí)質(zhì)為固定收益?zhèn)虼嘶A(chǔ)物業(yè)仍將作為發(fā)起人的資產(chǎn)反映在資產(chǎn)負(fù)債表上，REITs獲得的資金以負(fù)債形式體現(xiàn)。由于基礎(chǔ)物業(yè)仍為發(fā)起人所有，租金收入仍將反映在發(fā)起人的損益表上。

第33頁/共47頁租約處理信托設(shè)立后產(chǎn)生新的租約，是由受托人作為簽署主體，還是由發(fā)起人作為簽署主體？《合同法》第二百二十九條規(guī)定：“租賃物在租賃期間發(fā)生所有權(quán)變動(dòng)的，不影響租賃合同的效力?！苯梃b臺(tái)灣REITs的做法：發(fā)起人將已有的租約轉(zhuǎn)移予受托人并將不動(dòng)產(chǎn)之信托轉(zhuǎn)移事宜通知承租人，同時(shí)要求承租人將信托設(shè)立日后所產(chǎn)生的租金直接支付給受托人。對(duì)于信托設(shè)立日之后產(chǎn)生的租約，由受托人與承租人直接簽署，或由受托人委托發(fā)起人與承租人簽署。第34頁/共47頁物業(yè)所附保險(xiǎn)處理《保險(xiǎn)法》第四十九條規(guī)定：“保險(xiǎn)標(biāo)的轉(zhuǎn)讓的，保險(xiǎn)標(biāo)的的受讓人承繼被保險(xiǎn)人的權(quán)利和義務(wù)。保險(xiǎn)標(biāo)的轉(zhuǎn)讓的，被保險(xiǎn)人或者受讓人應(yīng)當(dāng)及時(shí)通知保險(xiǎn)人，但貨物運(yùn)輸保險(xiǎn)合同和另有約定的合同除外。因保險(xiǎn)標(biāo)的轉(zhuǎn)讓導(dǎo)致危險(xiǎn)程度顯著增加的，保險(xiǎn)人自收到前款規(guī)定的通知之日起三十日內(nèi)，可以按照合同約定增加保險(xiǎn)費(fèi)或者解除合同。保險(xiǎn)人解除合同的，應(yīng)當(dāng)將已收取的保險(xiǎn)費(fèi)，按照合同約定扣除自保險(xiǎn)責(zé)任開始之日起至合同解除之日止應(yīng)收的部分后，退還投保人。被保險(xiǎn)人、受讓人未履行本條第二款規(guī)定的通知義務(wù)的，因轉(zhuǎn)讓導(dǎo)致保險(xiǎn)標(biāo)的危險(xiǎn)程度顯著增加而發(fā)生的保險(xiǎn)事故，保險(xiǎn)人不承擔(dān)賠償保險(xiǎn)金的責(zé)任不動(dòng)產(chǎn)信托后，受托人將承繼發(fā)起人作為被保險(xiǎn)人的權(quán)利和義務(wù)，發(fā)起人或者受托人應(yīng)將不動(dòng)產(chǎn)信托轉(zhuǎn)移事項(xiàng)及時(shí)通知保險(xiǎn)人。

第35頁/共47頁成本所得稅REITs銀行間市場(chǎng)方案之二——租金收入收益權(quán)方案承租人發(fā)起人托管人REITs備位回購承諾人機(jī)構(gòu)投資者資產(chǎn)管理公司中債登受托人承銷商支付租金租金+回購資金剩余收益優(yōu)先級(jí)收益+投資本金委托資金保管募集資金租金收入收益權(quán)回購承諾備位回購承諾資產(chǎn)管理服務(wù)募集資金受托承銷發(fā)行優(yōu)先級(jí)收益+投資本金認(rèn)購資金第36頁/共47頁租金收入收益權(quán)方案與不動(dòng)產(chǎn)信托方案的主要區(qū)別

1信托財(cái)產(chǎn)為租金收入收益權(quán)

設(shè)立信托時(shí)，發(fā)起人以基礎(chǔ)物業(yè)對(duì)應(yīng)的租金收入收益權(quán)作為信托財(cái)產(chǎn)，轉(zhuǎn)讓至受托人，并在人民銀行征信中心做租金收益權(quán)轉(zhuǎn)讓登記

該方案可避免基礎(chǔ)物業(yè)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移過程中產(chǎn)生的相關(guān)稅費(fèi)2信托到期時(shí)回購優(yōu)先級(jí)收益憑證信托到期時(shí)，發(fā)起人以自有資金回購優(yōu)先級(jí)受益憑證，投資者獲得本金3基礎(chǔ)物業(yè)辦理抵押

基礎(chǔ)物業(yè)向受托人辦理抵押，并在房地產(chǎn)登記中心辦理不動(dòng)產(chǎn)抵押登記第37頁/共47頁租金收入收益權(quán)方案法律問題討論租金收入收益權(quán)的信托登記

租金收入收益權(quán)是否可以在人民銀行征信中心辦理轉(zhuǎn)讓登記（包括既有應(yīng)收賬款和未來應(yīng)收賬款的轉(zhuǎn)讓登記）？租金收入收益權(quán)實(shí)質(zhì)上應(yīng)屬于應(yīng)收賬款，包括既有應(yīng)有賬款和未來應(yīng)收賬款?！段餀?quán)法》第二百二十八條規(guī)定：“以應(yīng)收賬款出質(zhì)的，當(dāng)事人應(yīng)當(dāng)訂立書面合同。質(zhì)權(quán)自信貸征信機(jī)構(gòu)辦理出質(zhì)登記時(shí)設(shè)立。”根據(jù)以上規(guī)定，對(duì)于既有的應(yīng)收賬款，應(yīng)到人民銀行征信中心辦理質(zhì)押登記，但是對(duì)于未來應(yīng)收賬款進(jìn)行登記的，該條沒有明確規(guī)定。

對(duì)于未來應(yīng)收賬款進(jìn)