利率理論的資料

利率理論的資料第1頁(yè)/共24頁(yè)

利率理論資本成本在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制下，資金是通過(guò)價(jià)格體系分配的。利率是所借貸資本的價(jià)格，就是股權(quán)資本而言，投資者則希望得到股息和資本增值。影響資本成本的因素可概括為四大類型，即生產(chǎn)機(jī)會(huì)，消費(fèi)的時(shí)間偏好，風(fēng)險(xiǎn)和資金的成本。第2頁(yè)/共24頁(yè)利率理論利率水平變動(dòng)的一般說(shuō)明在西方經(jīng)濟(jì)體系中，資金主要是根據(jù)各個(gè)公司所能負(fù)擔(dān)的利率水平的高低來(lái)分配，因?yàn)?，只有擁有較佳投資機(jī)會(huì)的公司才有能力支付較高的利率以獲得資金。所以，資金會(huì)由效率低或無(wú)人問(wèn)津的公司流向效益好的公司。資金的價(jià)格水平，即利率，同樣取決于資金的需求與供給的相互影響。這一影響過(guò)程可以用圖表表示，二者的相互影響形成了兩個(gè)市場(chǎng)的利率，即A市場(chǎng)利率和B市場(chǎng)利率。第3頁(yè)/共24頁(yè)

利率理論81012

利率（K）%S1D1D2D3市場(chǎng)A：低風(fēng)險(xiǎn)證券

S1D2利率（K）%市場(chǎng)B：高風(fēng)險(xiǎn)證券利率水平的決定第4頁(yè)/共24頁(yè)

利率理論利率水平變動(dòng)的一般說(shuō)明A市場(chǎng)是低風(fēng)險(xiǎn)證券市場(chǎng)，目前的利率K=10%，換句話說(shuō)，在A市場(chǎng)中借款者只要支付10%的利率就可以獲得資金，而那些愿意承擔(dān)低風(fēng)險(xiǎn)的投資者也可以得到10%的報(bào)酬率來(lái)籌措所需資金。當(dāng)然那些愿意承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)的投資人將可以享受到12%的預(yù)期報(bào)酬率，但此報(bào)酬率是否能實(shí)現(xiàn)具有不確定性，也許得到的報(bào)酬率反而更少。下面我們將討論資金的需求與供給發(fā)生變化的情形：第5頁(yè)/共24頁(yè)利率理論利率水平變動(dòng)的一般說(shuō)明當(dāng)經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)，資本市場(chǎng)當(dāng)中的資金需求通常會(huì)跟著下降。如以上圖中A市場(chǎng)中，當(dāng)需求曲線D1

向左下方移動(dòng)到

D2時(shí)，若資金的供給維持不變，則利率會(huì)由10%降到8%。

相反，經(jīng)濟(jì)高漲時(shí)，資本市場(chǎng)的資金需求跟著上升。如在以上圖中的A市場(chǎng)中，當(dāng)需求曲線D3

方向移動(dòng)時(shí)，如資金的供給維持不變，則利率會(huì)由原來(lái)的10%升至12%。資金需求變化第6頁(yè)/共24頁(yè)

利率理論利率水平變動(dòng)的一般說(shuō)明同樣地，我們也可以想見(jiàn)，如果中央銀行減少貨幣的供給量，以上途中的供給曲線S1就會(huì)上移動(dòng)，從而使利率提高；反之利率下降。

供給變化第7頁(yè)/共24頁(yè)

利率理論利率水平變動(dòng)的一般說(shuō)明一般來(lái)說(shuō)，資本市場(chǎng)都具有相互依存性，例如當(dāng)市場(chǎng)中的需求曲線尚未由D1下移至D2

時(shí)，A,B兩個(gè)市場(chǎng)的利率已經(jīng)達(dá)到了均衡情況——有的投資者選擇報(bào)酬較低，但風(fēng)險(xiǎn)也較低的A市場(chǎng)，有的投資者選擇風(fēng)險(xiǎn)較大但報(bào)酬也較高的B市場(chǎng)，各投各好。

資本市場(chǎng)具有相互依存第8頁(yè)/共24頁(yè)

利率水平變動(dòng)的一般說(shuō)明資本市場(chǎng)具有相互依存上述二者利率之差2%為恰當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬。但如果A市場(chǎng)中的需求曲線由D3下移至D2

后，上述風(fēng)險(xiǎn)溢酬就提高至4%（12%-8%）。偏高的風(fēng)險(xiǎn)溢酬將使A市場(chǎng)中資金供給者將其資金移至B市場(chǎng)。如此一來(lái)，會(huì)使A市場(chǎng)中的供給曲線S1

向左上方移動(dòng)。此種風(fēng)險(xiǎn)溢酬最后又將回到原來(lái)的狀態(tài)。

利率理論第9頁(yè)/共24頁(yè)

利率理論市場(chǎng)利率的構(gòu)成要素一般而言，市場(chǎng)上資金的購(gòu)買價(jià)格——名義利率（用K表示）可用以下公式表示：

純粹利率

K*通貨膨脹溢酬（IP)違約風(fēng)險(xiǎn)溢酬（DRP）變現(xiàn)力溢酬（LP)期限風(fēng)險(xiǎn)溢酬（MRP)

名義無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率(KRP)K=K*+IP+DRP+LP+MRP第10頁(yè)/共24頁(yè)

市場(chǎng)利率的構(gòu)成要素純粹利率純粹利率（

K*）是指在預(yù)期通貨膨脹率為零時(shí)，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券的利率。因此，純粹利率代表真實(shí)的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。下列兩個(gè)因素也將影響純粹利率的高低：（1）借款者投資于實(shí)體資產(chǎn)所能獲得的報(bào)酬率；（2）消費(fèi)者對(duì)目前與未來(lái)消費(fèi)的時(shí)間偏好。一般認(rèn)為，美國(guó)近些年來(lái)的純粹利率介于2%-4%之間。利率理論第11頁(yè)/共24頁(yè)

市場(chǎng)利率的構(gòu)成要素

通貨膨脹溢酬由于通貨膨脹的存在，它會(huì)使貨幣貶值和投資者的真實(shí)報(bào)酬率下降，所以這會(huì)對(duì)利率產(chǎn)生重大影響。當(dāng)投資者將資金貸給借款人時(shí)，他們會(huì)在所愿意接受的利率水平上再加上通貨膨脹溢酬以補(bǔ)償使購(gòu)買力降低而帶來(lái)的損失。因此，對(duì)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的短期美國(guó)國(guó)庫(kù)券而言，它的實(shí)際利率（或名義利率）K等于純粹利率K*再加上通貨膨脹溢酬IP，即:K=K*+IP這里所指的通貨膨脹溢酬是指預(yù)期未來(lái)的通貨膨脹率，而非過(guò)去已發(fā)生的實(shí)際通貨膨脹率，而且反映到任何債券利率上的通貨膨脹是指?jìng)谡麄€(gè)存續(xù)期間的平均預(yù)期值。第12頁(yè)/共24頁(yè)

利率理論市場(chǎng)利率的構(gòu)成要素違約風(fēng)險(xiǎn)溢

酬借款者未能按時(shí)支付貸款的利息或未能如期償還貸款的本金時(shí)稱為違約。投資者將資金貸給借款人后所需承擔(dān)的這種風(fēng)險(xiǎn)稱為違約風(fēng)險(xiǎn)。違約風(fēng)險(xiǎn)越大，則投資者所要求的利率報(bào)酬就越大;反之就越少。第13頁(yè)/共24頁(yè)

利率理論市場(chǎng)利率的構(gòu)成要素變現(xiàn)力風(fēng)險(xiǎn)任何資產(chǎn)若能在短期內(nèi)賣掉并轉(zhuǎn)換成現(xiàn)金，那么我們就認(rèn)為該資產(chǎn)有較高的變現(xiàn)力或流動(dòng)力。例如，政府債券、大公司的股票和債券、金融債券等。而對(duì)于那些變現(xiàn)力不夠高的證券，投資者會(huì)向借款人要求變現(xiàn)力溢酬作為補(bǔ)償。一般而言，在違約風(fēng)險(xiǎn)與期限風(fēng)險(xiǎn)相同的情況下，最具有變現(xiàn)力的金融資產(chǎn)與最不具有變現(xiàn)力的金融資產(chǎn)彼此之間的利率差距約介于1%—2%之間。這就是所謂的變現(xiàn)力溢酬。第14頁(yè)/共24頁(yè)

利率理論市場(chǎng)利率的構(gòu)成要素期限風(fēng)險(xiǎn)是指因到期期間長(zhǎng)短不同而形成的利率變化的風(fēng)險(xiǎn)。例如，對(duì)于美國(guó)國(guó)債，盡管因有聯(lián)邦政府的擔(dān)保而沒(méi)有違約風(fēng)險(xiǎn)，因有最活躍的交易市場(chǎng)使其變現(xiàn)力極高，從而使其變現(xiàn)力溢酬幾乎為0，但是期限且不同，其利率也會(huì)有差別。期限風(fēng)險(xiǎn)溢酬期限風(fēng)險(xiǎn)溢酬就是對(duì)投資者負(fù)擔(dān)利率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的一種補(bǔ)償。所以，長(zhǎng)期債券的利率中除了可能包括通貨膨脹溢酬、違約風(fēng)險(xiǎn)溢酬與變現(xiàn)力溢酬外，還包括期限風(fēng)險(xiǎn)溢酬。第15頁(yè)/共24頁(yè)

利率理論市場(chǎng)利率的構(gòu)成要素期限風(fēng)險(xiǎn)溢酬期限風(fēng)險(xiǎn)溢酬也會(huì)隨著時(shí)間的變化而變化，即當(dāng)利率趨于不穩(wěn)定時(shí)，它會(huì)上升；當(dāng)利率趨于穩(wěn)定時(shí)它會(huì)下降。需要指出的是，除長(zhǎng)期投資有利率風(fēng)險(xiǎn)外，短期投資也存在一種風(fēng)險(xiǎn)，即就是再投資風(fēng)險(xiǎn)，即由于利率下降，使得購(gòu)買短期債券的投資者于債券到期時(shí)，因獲利較低而發(fā)生損失的風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)再投資風(fēng)險(xiǎn)大于利率風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，所要求的預(yù)期報(bào)酬率也可能出現(xiàn)短期投資的利率高于長(zhǎng)期投資利率的現(xiàn)象。第16頁(yè)/共24頁(yè)

利率理論利率期限結(jié)構(gòu)利率期限結(jié)構(gòu)描述的仍是債券的收益率與其到期期間的關(guān)系即債券的長(zhǎng)短期利率間的關(guān)系。長(zhǎng)期利率并非總是如想象的那樣大于短期利率。而且不同的時(shí)間上，這兩者之間的關(guān)系也會(huì)有所差異。教材58頁(yè)的圖中給出了美國(guó)在兩個(gè)不同時(shí)點(diǎn)（1980年3月份與1991年5月份）短期利率與長(zhǎng)期利率的變化關(guān)系。第17頁(yè)/共24頁(yè)

利率理論利率期限結(jié)構(gòu)利率的期限結(jié)構(gòu)對(duì)公司財(cái)務(wù)管理人員非常重要。他們可以因此而決定發(fā)行長(zhǎng)期債券或短期借款籌資。也可以因此而決定到底是投資于短期債券或長(zhǎng)期債券。那么，利率期限結(jié)構(gòu)到底是由哪些因素決定的呢？以上圖（教材58頁(yè)）以美國(guó)國(guó)庫(kù)券在兩個(gè)不同時(shí)日的利率期限結(jié)構(gòu)為例來(lái)描述的。這兩條曲線反映了美國(guó)國(guó)庫(kù)券收益率與債券到期期間的關(guān)系，這種曲線稱為收益線。它隨著利率的漲落而變化。我們也可以給出任何公司的收益線。不過(guò)公司債券違約風(fēng)險(xiǎn)越大其收益線的位置就越高的特點(diǎn)。第18頁(yè)/共24頁(yè)利率理論利率期限結(jié)構(gòu)至今為止用來(lái)解釋收益線形狀的期限結(jié)構(gòu)理論有三種：市場(chǎng)區(qū)隔理論流動(dòng)性偏

好理論預(yù)期理論第19頁(yè)/共24頁(yè)

利率理論利率期限結(jié)構(gòu)市場(chǎng)區(qū)隔

理論市場(chǎng)區(qū)隔理論認(rèn)為，資金借貸雙方對(duì)于借款或貸款的到期期間各有所好，因此，收益線斜率取決于長(zhǎng)短期資金市場(chǎng)的資金供應(yīng)狀況。例如，對(duì)擴(kuò)建發(fā)電廠的電力公司而言，它們希望獲得的是長(zhǎng)期資金，但對(duì)于只想下月時(shí)貸款補(bǔ)充春節(jié)銷售的零售商而言，他們希望得到的都是短期借貸。同樣地，一位儲(chǔ)蓄以備明年度假的人士只會(huì)將資金投到短期市場(chǎng)去；而如果他儲(chǔ)蓄是為20年后退休時(shí)使用，那么他將會(huì)購(gòu)買長(zhǎng)期債券或股票。按這個(gè)理論如在某一特定的時(shí)日，長(zhǎng)期利率會(huì)高于短期利率，此時(shí)債券收益線斜率將向上傾斜。第20頁(yè)/共24頁(yè)

利率理論利率期限結(jié)構(gòu)

流動(dòng)性偏好

理論流動(dòng)性偏好理論主張，由于長(zhǎng)期債券的變現(xiàn)力低于短期債券，所以其他情況不變時(shí)，投資者都喜歡購(gòu)買短期債券而并非長(zhǎng)期債券。因此，如果長(zhǎng)短期利率相同，投資者將會(huì)賣出長(zhǎng)期債券而購(gòu)進(jìn)短期債券。這樣做如將導(dǎo)致長(zhǎng)期債券利率上升以便，吸引投資者購(gòu)買，那么將使短期利率下降。根據(jù)流動(dòng)性偏好理論，在正常情況下的收益線的斜率都會(huì)向上傾斜。第21頁(yè)/共24頁(yè)

利率理論利率期限結(jié)構(gòu)預(yù)期理論預(yù)期理論認(rèn)為，收益線的形狀是投資者對(duì)未來(lái)通貨膨脹的預(yù)期而定。前已述美國(guó)國(guó)庫(kù)券的名義利率為：Kt=K*+IPt式中：IPt為通貨膨脹率，它等于t年內(nèi)的通貨膨脹率的預(yù)期平均數(shù)；K*為實(shí)際無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率。例如：假定在1994年初K*=1，而未來(lái)每年的預(yù)期通貨膨脹率如表所示（教材59頁(yè)）。則其國(guó)庫(kù)券的名義利率Kt，如下表所示（60頁(yè)）。第22頁(yè)/共24頁(yè)