地方政府債務(wù)問題的前路在哪

近年來地方政府債務(wù)問題一直受到市場高度關(guān)注我們國家很特殊除了法定的地方政府債務(wù)外，城投這一類主體的債務(wù)也是地方政府相關(guān)隱性債務(wù)的重要組成部分而在當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)圖景下隨著財政壓力愈發(fā)加大市場不免擔(dān)憂地方政府債務(wù)的持續(xù)性以及風(fēng)險化解問題。對此，其他國家針對地方政府債務(wù)問題處置有哪些啟發(fā)和經(jīng)驗借鑒？本文聚焦于此。當(dāng)前我國地方政府債務(wù)面臨哪些問題？首先，我們從量化角度來看看當(dāng)前我國地方政府債務(wù)面臨哪些問題？定義上來說，地方政府債務(wù)是地方政府為了滿足經(jīng)濟(jì)建設(shè)和地方社會公益事業(yè)的發(fā)展按照法律規(guī)定向社會發(fā)行的債券地方政府債務(wù)是地方財政收支的重組成部分，納入各級預(yù)算管理，包括一般債和專項債。1從經(jīng)濟(jì)社會視角來看地方政府債務(wù)可分為顯性直接債務(wù)顯性或有債務(wù)性直接債務(wù)、隱性或有債務(wù)四類。而自014《新預(yù)算法頒布后地方政府債務(wù)的新形成形式僅有地方政債券一種，其余類型是在特殊時代背景下由地方政府融資平臺或地方政府支出責(zé)任累積的隱性債務(wù)。指標(biāo)類別 具體含義表：經(jīng)濟(jì)社會視角下地方政府指標(biāo)類別 具體含義顯性債務(wù)

顯性直債

在任何況下會發(fā)的政法或是合規(guī)定責(zé)任主要括政部代發(fā)的地方府債，省財政門財政部準(zhǔn)下的地政府務(wù)模內(nèi)代發(fā)行的地方府債。（法律合同確認(rèn)債務(wù)）在特定項發(fā)的情下，府要支付法定務(wù)，及根法和政策定地顯性或債務(wù) 方政府財政兜底支付項最常見地方府顯或有債是因地政提供直或間擔(dān)保。隱性債務(wù)政府出于共或益集壓力而擔(dān)的)經(jīng)濟(jì)運中任情況都存的債，但非基法律合同系政府責(zé)，而隱性直債務(wù) 是基于眾和益集壓力政道義責(zé)。主包括會保資缺口所成的債務(wù)，級政為擴義務(wù)育發(fā)展高教育成人育所成債務(wù)等。在特定情況政府擔(dān)的法的責(zé)任義務(wù)政府資平公、國有資或隱性或債務(wù) 控股企等通融資賃、資回購（、墊施工延期或拖欠新的方式形。政顯債界與性債評研，整理1http://.go.czhece6coe_對于當(dāng)前地方政府債務(wù)面臨的問題，我們從存量和流量兩個角度來觀察：存量角：地府債務(wù)逼近線首先基存量角度來觀察近年來我國地方政府債務(wù)規(guī)模快速上升債務(wù)水平逼近警戒線，且地區(qū)分布不平衡。受赤字率約束，每年一般債限額的上升空間相對有限，2021年維持在15萬億元左右其中新增一般債與地方財政赤字規(guī)模基本匹配地方財政赤字的擴張比較有限，故而新增一般債規(guī)模增長也表現(xiàn)相對平穩(wěn)。而自2018年以來專項債務(wù)限額的規(guī)模體量出現(xiàn)了顯著上升由2018年的8.6萬億元大幅上升至2021年的18.2萬億元2022年在穩(wěn)增長訴求下積極財政政策繼續(xù)發(fā)力，除了新增專項債限額的3.65萬億元，9月7日國常會還提出用5000多億元專項債結(jié)存限額，全年來看新增專項債規(guī)模超4萬億元。近年來在控制地方政府隱性債務(wù)的背景之下城投融資有所約束然穩(wěn)增長求之下顯性債務(wù)規(guī)模在快速擴張0182021年平均增速達(dá)到5左右明顯超過綜合財力的增長幅度，地方政府顯性債務(wù)率隨之攀升。進(jìn)一步從地方政府債務(wù)率和負(fù)債率來看：全國層面而，2021年末，地方政府債務(wù)余額30.5萬億元，占限額的比例為91.6%地方政府債務(wù)率為106.1%突破了我國設(shè)置的地方政府債務(wù)整體風(fēng)險警戒線100%，4并進(jìn)入國際風(fēng)險控制區(qū)間100%-120%。5截至2022年底，全國地方政府債務(wù)余額達(dá)到35.0萬億。6我們預(yù)計2022年地方政府債務(wù)率水平或?qū)⑦_(dá)到14%左右進(jìn)一步逼近國際風(fēng)險區(qū)間上限未來仍有超出國際警戒線水平的風(fēng)險這當(dāng)中有近年受房地產(chǎn)市場沖擊我國土地出讓收入急劇下滑對綜合財力的不利影響。從另一顯性指標(biāo)來看，負(fù)債率反映的是基于地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平來衡量債務(wù)的償付能力2021年整個政府債務(wù)水平的負(fù)債率為47.0%低于國際通行的60%警戒線水平7風(fēng)險總體可控結(jié)《2023債市尋錨的三個階段中的預(yù)測我們預(yù)計2022名義GDP增速為6.2%，在該指標(biāo)分子擴張和分母增長有限的背景下，政府負(fù)債率水平或?qū)⑸仙?.8，盡管距離警戒線水平仍有一定空間，但是其上升的態(tài)勢不容忽視。2地方政府債務(wù)率=地方政府債務(wù)余額綜合財力=地方政府債務(wù)余額（一般公共預(yù)算收入+政府性基金預(yù)算收入+中央轉(zhuǎn)移支付）3地方政府負(fù)債率=地方政府債務(wù)余額名義GDP4http://.go.cxine/5coe_95http://.go.cxinen/9coe_66http://yss..go.czhdfzgl/s2t1_07http://.go.cxine/zccfhex.tm圖：地方政府債務(wù)規(guī)模呈上升趨勢（億元） 圖：地方政府債務(wù)余額、債務(wù)率和負(fù)債率（億元，%）全國:地方政府債務(wù)余額 債務(wù)率（右） 負(fù)債率（右）0003500030000250000001500010000500000

2016201720182019202020212022E

120100806040200地方層面而021年有20個省的地方政府債務(wù)率超過了我國10的風(fēng)險警戒線，并且有8個省超出了IF的風(fēng)險控制區(qū)間上限10，8其中黑龍江和內(nèi)蒙古的債務(wù)率更是高達(dá)390.2%、308.7%，這當(dāng)中與近年來土地出讓收入大幅下滑引發(fā)財政收入退坡有關(guān)，且疊加穩(wěn)增長和疫情防控政策下財政支出的加速。從負(fù)債率來看經(jīng)濟(jì)總量越低的中西部地區(qū)其債務(wù)負(fù)擔(dān)越重經(jīng)濟(jì)較發(fā)達(dá)東部地區(qū)債務(wù)負(fù)擔(dān)較輕2021年青海省和貴州省地方政府債務(wù)負(fù)債率超過國通行的60%警戒線，分別為83.3%、60.6%；此外，甘肅、寧夏、內(nèi)蒙古、西藏等多地也超過了40%。中西部地區(qū)大多面臨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較低，債務(wù)負(fù)擔(dān)較的雙重困境加大了地方政府的償債壓力故而局部地區(qū)所引發(fā)的債務(wù)風(fēng)險也仍重視。圖：1年各省地方政府債務(wù)率（%） 圖：1年各省地方政府負(fù)債率（%） 企預(yù)通 企預(yù)通8http://teor.peope.co.c129752900.tl綜上所述不論是全國總體視角還是地方省份維度面臨的顯性債務(wù)壓力整不小且仍有繼續(xù)上行的跡象其中中西部地區(qū)由于經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平和地方綜合力的約束其地方政府負(fù)債率和債務(wù)率明顯高于東部地區(qū)償債壓力進(jìn)一步加大潛在風(fēng)險更高且部分地區(qū)的地方政府債務(wù)余額接近債務(wù)限額剩余的債務(wù)增長間也相對有限。12流量角：財息支出比持升其次，基流量角度，我們觀察財政付息支出占比。從全國層面來看2021年一般債利息支出率9為2.2%近幾年增速有所放緩；而專項債付息規(guī)模則增長明顯，2021年較2020年增加約1000億元，專項債利息支出率10也由3.2%上升至4.3%，預(yù)估2022年將維持上升態(tài)勢。根《地方政府性債務(wù)風(fēng)險應(yīng)急處置預(yù)案我國將把地方政府性債務(wù)風(fēng)險件劃分為四個等級實行分級響應(yīng)和應(yīng)急處置其中對于Ⅳ級債務(wù)風(fēng)險事件應(yīng)急響應(yīng)包括財政重整措施IIII級債務(wù)風(fēng)險事件應(yīng)對措施則在上一級風(fēng)險應(yīng)對措的基礎(chǔ)上升級加碼。具體而言：市縣政府年度一般債務(wù)付息支出超過當(dāng)年一般公共預(yù)算支出10%的，或?qū)?wù)付息支出超過當(dāng)年政府性基金預(yù)算支出10%的，債務(wù)管理領(lǐng)導(dǎo)小組須啟動財政重整計劃。11財政重整直接涉及的范疇是顯性債務(wù)主要是通過一系列增收節(jié)支資產(chǎn)置等短期和中長期措施使債務(wù)規(guī)模體量與其償付能力相適應(yīng)逐步恢復(fù)財政收平衡狀態(tài)。9一般債利息支出率=地方政府一般債券付息支出一般公共預(yù)算支出0專項債利息支出率=地方政府專項債券付息支出政府性基金預(yù)算支出1http://.go.czhececoe6coe_2圖：財政重整的主要途徑 地政性務(wù)險急處預(yù)，從地方層面來看2021年內(nèi)蒙古貴州省的一般債利息支出率較高分別為5.1%、4.0%，尚未超過10%的上限。而關(guān)于專項債利息支出率，寧夏超過了10%紅線天津市逼近10%內(nèi)蒙古遼寧省青海省均超過了7%一定程度上反映出區(qū)域的債務(wù)壓力畢竟近兩年受到房地產(chǎn)市場疲弱影響整體土地出讓收入下滑引致綜合財力下滑尤其對于債務(wù)水平較高利息支付壓力較大的部分地區(qū)，其財政收支平衡難度進(jìn)一步加劇。隨著近幾年專項債的快速擴張，利息剛性支出的上升加大了地方政府債務(wù)支付壓力疊加政府性基金預(yù)算支出的壓縮利息支出率快速上升考慮到地產(chǎn)和土地市場的負(fù)反饋鏈條，0%的上限或?qū)Φ胤秸畟鶆?wù)的增長形成一定制約。圖：地方政府一般債、專項債付息支出（億元，）圖：1年各省一般債、專項債付息支出率（）財最后我們從邏輯上推演0年以來便有諸多表述圍繞著財政收支壓力出了相關(guān)問題：20年2月樓繼偉發(fā)《面向235的財政改革與發(fā)展的講話談到：“財政收支矛盾異常尖銳財政壓力不斷加大自2020年4月份以來全國財出增速持續(xù)正增長并大幅度超過財政收入增速地方財政壓力不斷加大各個地區(qū)的財政赤字維持?jǐn)U張趨勢可以說財政困難不只是近期短期的事情中期也會非常困難”從政府債務(wù)上來看“地方債務(wù)問題更是突出地方政府債務(wù)存量一直在快速增加雖然短期內(nèi)增加債務(wù)可以緩解特殊時期財政緊缺的壓力但對未來地方財可持續(xù)性提出了更大的挑戰(zhàn)”1222年財政部部長劉昆表示，我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨“三重壓力，財政收矛盾依然突出，要適當(dāng)確定赤字率，科學(xué)安排債務(wù)規(guī)模，有效防范化解風(fēng)險。13“今年前5個月全國一般公共預(yù)算收入86739億元按自然口徑計算下降10.1%全國一般公共預(yù)算支出99059億元比上年同期增長5.9%“從全年來看，財政收支平衡壓力較大，完成預(yù)算需要付出艱苦努力”1412月，中央經(jīng)濟(jì)工作會議及財政部部長劉昆在《學(xué)習(xí)時報》上發(fā)表的文章強調(diào)下一步的工作思路“在有效支持經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展中保障財政可持續(xù)和地政府債務(wù)風(fēng)險可控。對應(yīng)我們可以看到020年以來中央赤字規(guī)模占比逐年提升這也是一種構(gòu)性應(yīng)對之法。12月25日財政部原部長樓繼偉在中國財富管理50人論壇2022年會上談到明年的財政政策“總體估算需要增加中央財政赤字地方赤字也可以適當(dāng)增加字率可能要提高到3%以上。我們曾在《2023，社融怎么看？》中有過測算，預(yù)計明年財政支持力度將有所上升，目標(biāo)赤字率或在%-3.2%區(qū)間，考慮到中央政府加杠桿空間相對更大，我們預(yù)估223年中央和地方赤字規(guī)模占比或為8%和8。2cjc710310/4994.tl3http://.go.cxine/2coe_44http://.go.cshj22coe_9圖：02202年中央赤字規(guī)模占比上（億元%） 圖：22202年地方赤字規(guī)模占比下（億元%）近幾年在經(jīng)濟(jì)下行壓力加大、大規(guī)模減稅降費和土地出讓收入縮減的交織影響下財政收支矛盾日益凸顯地方政府債務(wù)壓力持續(xù)攀升中長期視角怎么看？我們看一看其他國家的經(jīng)驗。地方政府債務(wù)問題的前路：來自其他國家的經(jīng)驗各國基于中央與地方關(guān)系金融市場完善程度歷史文化傳統(tǒng)等因素對地政府債務(wù)風(fēng)險采不同的管理模式主要包括市場約束型共同協(xié)商型制度約束型、行政控制型四類。分權(quán)程度市場完善信息披露健全的國家傾向于選擇市場約束管理如美國、加拿大等；中央集權(quán)程度高的國家則傾向采用行政控制管理，如日本等。圖0：地方政府債務(wù)管理框架 張強《方府務(wù)管框：際較析中策選，規(guī)模控制是地方政府債務(wù)風(fēng)險管理的重要方式，主要包括兩類控制手段：第一類是需求控制約束作為借款方的地方政府涉及余額控制和增量控制第二類是供給控制，約束作為出借方的銀行及非銀行金融機構(gòu)。指標(biāo)類別 具體公式表：債務(wù)規(guī)?？刂浦笜?biāo)類別 具體公式負(fù)債率 年末政債務(wù)額/年方GP債務(wù)率債務(wù)率 年末政債務(wù)額/年財收入償債率 當(dāng)年債還本息額當(dāng)年政入新增債率 償債率 當(dāng)年債還本息額當(dāng)年政入需求控

擔(dān)保債比重 年末擔(dān)債務(wù)額/年財收入利息支利息支率 當(dāng)年利支出/當(dāng)財政入地方政貸款金融構(gòu)凈產(chǎn)比 對地方府貸余額金融構(gòu)資產(chǎn)值供給控制年末政地方政貸款金融構(gòu)凈產(chǎn)比 對地方府貸余額金融構(gòu)資產(chǎn)值供給控制年末政債務(wù)/年政府產(chǎn)額資產(chǎn)負(fù)率地方政地方政貸款地方府凈產(chǎn)比 對地方府貸余額地方府資產(chǎn)值貸款損分擔(dān)率貸款損分擔(dān)率金融機承擔(dān)貸款失/地制度貸的全損失李《方府務(wù)理：際較借》關(guān)于舉債資金用途多個國家明確規(guī)定地方政府舉債要遵“黃金法則除短期債務(wù)以外地方政府舉債只能用于基礎(chǔ)性和公益性資本支出項目不能用于彌補地方政府經(jīng)常性預(yù)算缺口。國家 舉債方式 舉債資金用途表：各國地方政府的舉債國家 舉債方式 舉債資金用途美國 主要以及州下地政府券方式發(fā)加拿大 向傳統(tǒng)場和拿大老金劃行債券英國 公共工貸款員會款；業(yè)行貸款日本 發(fā)行債和證借款從國內(nèi)人銀取得款；聯(lián)金融機取得貸巴西款；通各種正式構(gòu)取貸款地方政舉債式為行債和款；8批準(zhǔn)俄羅斯的《預(yù)法》止聯(lián)以下級府向國借款李《方府務(wù)理：際較借，

為公共本項提供金；持補貼私活動為短周性支出特種劃提現(xiàn)金借債還舊債省政府債可于經(jīng)性支和本性支；市府舉一只能用資本支出法律禁地方府為常性出債，但許其資本支借款交通事、煤事業(yè)公用體營的企所需費；地公營企提供資本和貸；災(zāi)應(yīng)急業(yè)費災(zāi)后復(fù)業(yè)費以災(zāi)害濟(jì)事費；共施建設(shè)業(yè)費等主要用公共礎(chǔ)設(shè)建設(shè)各級政借款途限為資性資（不用于常性出)我們選取地方政府債務(wù)管理經(jīng)驗較為成熟的發(fā)達(dá)國家——美國和英國，以及同為發(fā)展中國家債務(wù)成因有相似性的巴西作為案例分析其地方政府債務(wù)管理的相關(guān)經(jīng)驗，以期有所啟發(fā)。美國經(jīng)：市束下的方政務(wù)風(fēng)險理美國的財政體制包括聯(lián)邦州和地方的三級管理體制州及州以下政府可發(fā)行公債進(jìn)行債務(wù)融資，即市政債券。它包括一般責(zé)任債券（GnealOligaionBonds）和收益?zhèn)╡Bonds，前者是以發(fā)行者征稅能力作為保證，后者是以特定項目收入為償債資金來源。從發(fā)行規(guī)模來看，近10年，美國市政債發(fā)行量基本維持在3000-5000億美元左右與公司債券發(fā)行相比整體比較平穩(wěn)2021年美國收益?zhèn)l(fā)行規(guī)模擴大一般責(zé)任債券發(fā)行額有所縮減從存量規(guī)模來看美國市政債存量從2010以來總體保持在4萬億美元左右此外市政債占GDP比重總體呈下降趨勢近幾年處于15%-20%的水平。從投資者結(jié)構(gòu)來看，個人投資者和共同基金是投資市政債的主要力量，根據(jù)2022Q2數(shù)據(jù)二者分別占比40.5%28.0%銀行機構(gòu)和保險公司分別持有了市政債總量的15.6%、11.9%，其他類型投資者占比最低，僅為4.0%。圖1：市政債發(fā)行量及其占比（十億美元，） 圖：022Q2市政債投資者結(jié)構(gòu)（） MA MA圖3：一般責(zé)任債券和收益?zhèn)l(fā)行額（十億美元） 圖：市政債余額穩(wěn)定和GDP占比下（十億美元%）3002001002010201120120201020112012

美國市政債券發(fā)行額一般責(zé)任債券 美國市政債券發(fā)行額收益?zhèn)绹姓l(fā)行額總計

5000400010000

美國債券市場未償還金市政債券 市政債占美國GDP比重（右）3025201052010201120122013201520162017201820192020202102010201120122013201520162017201820192020202120132014201520172018201920202021從違約情況來看，穆迪將公共領(lǐng)域的違約主體分為三類：20132014201520172018201920202021一般政府主體主要指的是州政府和地方政（市縣還包括消防公園和圖書館以及稅收支持的醫(yī)院和社區(qū)大學(xué)區(qū)等提供基本公共服務(wù)的主體類主體不僅發(fā)行具有征稅權(quán)的一般責(zé)任債券，還涉及以特定稅收收入承諾擔(dān)保的收益?zhèn)?。市政公用事業(yè)主體指的是提供基本服務(wù)的公共事業(yè)包括環(huán)境設(shè)（水下水道固體廢物、電力設(shè)（發(fā)電天然氣）和交通設(shè)施（機場停車場收費公路公共交通港口等該類主體主要是發(fā)行以特定項目收入作為償債資金來源的收益?zhèn)?。競爭性事業(yè)主體包括提供重要公共職能的非營利性企業(yè)如住房等教育和醫(yī)療保健等，該類主體處在競爭性環(huán)境之中。美國市政債券的發(fā)行主體主要是一般政府和市政公共事業(yè)，可以發(fā)現(xiàn)，其在2007年左右開始出現(xiàn)較大規(guī)模的違約事件，關(guān)于一般責(zé)任債券違約，涉及2013年“汽車城底特律市政府破產(chǎn)等關(guān)于收益?zhèn)`約有2017年的波多黎各電力局違約等與一般責(zé)任債券相比收益?zhèn)氖找媛矢呙媾R的風(fēng)險更大，出現(xiàn)的違約數(shù)量也相對較高。圖5：97200美國違約率數(shù)量與主體分布（起） 一般政府類 市政公共事業(yè)類 競爭性事業(yè)類151051970197219701972197419761978198019821984198619881990199219941996199820002002200420062008201020122014201620182020oo，圖6：17200美國違約金額及其主體分布（十億美元） WagnPWagnPwrymWPS)nC,Cyf,CmmahfPoo4035302520151051970197219701972197419761978198019821984198619881990199219941996199820002002200420062008201020122014201620182020oos從市政債平均累積違約率來看，2011至2020年，五年期市政債的平均違約率為0.12%，與五年期公司債的平均違約率7.40%相比，仍處于較低水平。分評級來看級別aa市政債在10年期間內(nèi)未出現(xiàn)違約情況而隨著級別的下探約率呈現(xiàn)上升態(tài)勢級別Caa-C市政債10年期間內(nèi)的違約率達(dá)到24.36%而綜合違約率為0.16%?？傮w而言，市政債的整體違約率并不高。級別平均數(shù)量1年3年5年0年.%.%.級別平均數(shù)量1年3年5年0年.%.%.%.%a.%.%.%.%A.%.%.%.%.%.%.%.%a.%.%.%.%B4.%.%.%.%Caa-C1.%.%.%.%投資級.%.%.%.%投機級.%.%.%.%合計.%.%.%.%oosnerorsrvce關(guān)于市政債的違約類型收益?zhèn)鸵话阖?zé)任債券均出現(xiàn)過違約從歷史情來看前者發(fā)生概率相對較高那么美國歷史上出現(xiàn)的違約案例是如何處置的？我們從幾次違約規(guī)模較大的案例進(jìn)行具體分析便很清楚包括1983年華盛頓公共電力供應(yīng)系統(tǒng)違約、2013年底特律市政破產(chǎn)、2016-2017年的波多黎各違約。從違約原因來看收益?zhèn)倪`約多源自經(jīng)營業(yè)績疲弱所對應(yīng)項目的收益以覆蓋發(fā)行債券的本金和利息而一般責(zé)任債券則多由于區(qū)域經(jīng)濟(jì)下滑相關(guān)的稅收收入不足以償還債務(wù)疊加財政壓力加大流動性緊缺致使一般責(zé)任債券缺失償還來源。而從處置方法和產(chǎn)生后果來看關(guān)于收益?zhèn)?983年華盛頓公共電力供應(yīng)系統(tǒng)違約作為當(dāng)時美國歷史上第一次較大的市政債違約以PPS無法償還22.5億美元債券的債務(wù)而告終債權(quán)人及相關(guān)者利益并未得到公平有效的保護(hù)此外也采取債務(wù)重組措施債權(quán)人與債務(wù)人進(jìn)行協(xié)商通過資產(chǎn)償還債務(wù)債務(wù)轉(zhuǎn)為股權(quán)或資本、降低債務(wù)清償率或者免息等手段來減輕債務(wù)人的債務(wù)負(fù)擔(dān)。關(guān)于一般責(zé)任債券多表現(xiàn)為通過破產(chǎn)重組來改善當(dāng)前資不抵債的情況破機制是處置無償付能力的地方政府的一種監(jiān)管機制，也是在地方政府失去償付能力后對地方政府利益的一種保護(hù)，幫助地方政府和債權(quán)人談判并達(dá)成債務(wù)重組計劃按照聯(lián)《破產(chǎn)法第九章在市政當(dāng)局提交破產(chǎn)申請的同時須公布一份債務(wù)重整計劃，包括債務(wù)展期、減免部分本金及利息、借新債償還舊債等內(nèi)容。具體內(nèi)容 華盛頓公共電力 底特律市政破產(chǎn)波多黎各違約波多黎各電力局違約違約時間 3具體內(nèi)容 華盛頓公共電力 底特律市政破產(chǎn)波多黎各違約波多黎各電力局違約違約時間 3年8月 3年7月6年7月7年7月華盛頓共供系統(tǒng)債務(wù)人 密歇根底特市波多黎（英邦）波多黎電力局PEPA)違約債券 收益?zhèn)?一般責(zé)債券一般責(zé)債券收益?zhèn)娏π柘陆到ㄖ旧?在多年濟(jì)收和人外流 援引英邦債暫停違約原因 未能適支付項。升，無償付券。 下，經(jīng)和財陷入境。 法。供應(yīng)系統(tǒng)違約PPSS)回收率處置方產(chǎn)生后

8年2月體訴解后約%。3年，華頓州高法院裁定華盛州公機參與目4和5無簽訂項目4和5與協(xié)，使協(xié)議和于償債務(wù)收來源無。PPS法償為資目4和5的設(shè)而行的.5億美元券的務(wù)。之后美證監(jiān)強制銷披露市債券行文。

GOUT債為GOT債為%。3年2月美國院判決批底特市的產(chǎn)護(hù)申請成為國歷上大的市府破事件。4年1月法院準(zhǔn)底特律的債重組劃約0億元債獲得免除。4年2月，律市開向債人還。

預(yù)計低本金應(yīng)計息%至%。通過波黎各務(wù)重法案。該案并會為多各提供何直金融助而是授成立個聯(lián)監(jiān)委員會監(jiān)督多黎的務(wù)規(guī)劃債務(wù)組情。由于未與債人達(dá)協(xié)議，美聯(lián)邦融監(jiān)委會已同使用似破保的方式削減多黎債務(wù)。

預(yù)計低本金應(yīng)計息的%。截至9年5月與債券有人其債保險人組成特設(shè)組達(dá)債務(wù)重組，訂支協(xié)議RSA。債券持人以8美的價格將債務(wù)成新證化債券。oosnerorsrvc整理內(nèi)容 具體規(guī)定表：美國《破產(chǎn)法》第九內(nèi)容 具體規(guī)定一般規(guī)定執(zhí)行規(guī)定

明確列其他節(jié)中適用第章的條；對九章有名的釋；州府權(quán)的保；對法院職的限。關(guān)于破申請破產(chǎn)動停、產(chǎn)程序開始破產(chǎn)告、產(chǎn)回、債人名以及權(quán)的行使等共0具體序性。債務(wù)調(diào)計劃規(guī)范 關(guān)于債調(diào)整劃書提出修、批準(zhǔn)效力的具規(guī)定。破法第章通過多個維度對比美國的市政債和我國的地方債可以發(fā)現(xiàn)二者有相同處也有差異點（1美國市政債建立了包括信息披露信用評級信用增進(jìn)的風(fēng)險控制體系（2）形成了以市場自律監(jiān)管為主、監(jiān)管機構(gòu)監(jiān)管為輔的市政債券監(jiān)管結(jié)構(gòu)（3由于對個人投資者的市政債券利息收入免征所得稅個人投資者和共同金成為投資主體二級市場交易較為活躍流動性相對較強（4基本形成了一套比較完備的市政債違約和破產(chǎn)處置機制，以保護(hù)投資者的合法權(quán)益以及保證地方政府提供公共服務(wù)的能力。我國而言1我國當(dāng)前地方債市場投資者結(jié)構(gòu)單一主要為商業(yè)銀行持有，對二級交易活躍度存在一定約束（2）專項債資金使用用途和收益方面的披露也有待加強并且我國基本是處于政府剛性兌付的狀態(tài)地方政府破產(chǎn)制度尚不健全由此來看調(diào)節(jié)稅收優(yōu)惠政策鼓勵個人投資者持有豐富專項債品種提信息透明度按照市場化原則構(gòu)建規(guī)范的債務(wù)重組和破產(chǎn)程序等方面或有一定鑒作用。美國市政債 我國地方債表：美國市政債和我國地方債美國市政債 我國地方債債券分類 一般責(zé)債券收益券 一般債和專債券償債資來

一般責(zé)債券州和方政稅收入償收益?zhèn)蕴仨椖咳雰斶€

一般債以一公共算收償還專項債以項專項入和府基金預(yù)償還主要包省級府（括省自區(qū)、直市）及發(fā)行主體 主要包州政和地政府市縣）

部分經(jīng)準(zhǔn)的劃單市限額管理 州政府地方府在行額方有一定自主

舉借債的規(guī)，由務(wù)院全人民代大會者全國民代大會務(wù)委會準(zhǔn)。投資者構(gòu) 以個人資者共同金為主 以商業(yè)行為主交易情況 二級市交易躍，動性對強 二級市成交躍度低，動也相對形成了投資者構(gòu) 以個人資者共同金為主 以商業(yè)行為主監(jiān)管體制度約

為行業(yè)律監(jiān)機構(gòu)美國政券規(guī)則定委負(fù)責(zé)監(jiān)規(guī)則定、政府管補充的管體系主要通法治市場制對政券發(fā)行理進(jìn)范，各地政有較的自權(quán)市政債場建全國統(tǒng)、公透明信息臺

我國涉的政職能門較，政部、民銀行、證會及改委可承相職責(zé)中央出統(tǒng)一策制規(guī)范理方政府券，方政府中央策要下進(jìn)步充完善地區(qū)關(guān)規(guī)定利率類型利率類型 固定利、可利率其他率 固定利率違約與產(chǎn)處理 形成了為完的違處理違約與產(chǎn)處理 形成了為完的違處理破處置制度 在逐步推進(jìn)約處機制英國經(jīng)：制束下的方政務(wù)風(fēng)險理在英國，有征稅權(quán)的政府才具有舉債權(quán)，這一局面在2004年4月1日頒布謹(jǐn)慎性制度之后有所轉(zhuǎn)變只要地方政府借款在償債能力之內(nèi)便可自行舉債需要征得中央政府的批準(zhǔn)，政府債務(wù)管理體制也由行政約束轉(zhuǎn)向制度約束。從規(guī)模來看英國對地方政府舉債比較謹(jǐn)慎近兩年在疫情影響和經(jīng)濟(jì)增長放緩下中央政府凈借款超1000億英鎊地方政府凈借款則保持在低水平規(guī)模小并且地方政府債務(wù)占GDP比重整體呈下行趨勢2016年以來基本維持在6%左右。圖7：英國地方政府和中央政府借款凈額（十億英鎊） 圖：地方政府債務(wù)占GDP比重（） ED從舉債方式來看英國的地方政府舉債渠道主要包括中央政府貸款商業(yè)銀貸款和公私合營模式（PPP第一公共工程貸款委員（PLB提供的貸款具有成本低靈活性高序簡便等優(yōu)點，相關(guān)貸款主要用于資本項目支出。第二商業(yè)銀行業(yè)向地方政府提供了一些低利率長期限的貸款因而成為方政府融資的另一重要渠道。第三，PPP模式在英國主要表現(xiàn)為“私人融資計劃（PriaeinanceniiaiePI1992年英國政府開始引入PF允許私人資本進(jìn)行公共基礎(chǔ)設(shè)施項目的建設(shè)與運營緩解了公共財政壓力在PFI模式下政府由公共服務(wù)提供者轉(zhuǎn)變?yōu)橘徺I者私人部門負(fù)責(zé)公共設(shè)施的建設(shè)維護(hù)并從政府部門獲取長期穩(wěn)定的費用支付。圖9：英國PI融資完成項目及規(guī)模（十億英鎊，個） 英社和方府DCG）與美國債務(wù)管理模式有所不同，英國地方政府債務(wù)風(fēng)險管理主要依靠制度約束市場約束較少例如當(dāng)PI模式暴露風(fēng)險和問題時英國政府制定了一系列政策制度和具體措施進(jìn)行改革。2008年在全球金融危機的影響下私人投資資本大幅縮減很多在建PFI目因資金不足被迫終止項目數(shù)量和資本金額在2009年均出現(xiàn)明顯下滑英國府被迫使用財政撥款對部分PI項目進(jìn)行救助。此后，英國政府對PI模式進(jìn)改革，202年2月提出P2模式，主要改革措施包括：完善股權(quán)分配促進(jìn)公私合作通過持股參與P2項目管理拿出部分股權(quán)吸引長期投資者2013年10月英國政府發(fā)布《股東協(xié)議模板明確了負(fù)責(zé)實施項目的項目公司各方股東的相應(yīng)責(zé)任和義務(wù)；股權(quán)回報的分配應(yīng)該如何確定；政府作為股東向董事會派遣公共部門觀察員的權(quán)利等等。提高P2項目的信息透明度基于政府項目的相關(guān)審批流程建立項目審批追蹤系統(tǒng)，根據(jù)P2標(biāo)準(zhǔn)化合同提高項目信息，要求私人部門提交股權(quán)回報息，增強資產(chǎn)負(fù)債表表外負(fù)債的透明性等?？傮w而言在英國一系列制度約束機制之下地方政府債務(wù)違約和破產(chǎn)的情非常少見如何引導(dǎo)地方政府合理舉債控制違約風(fēng)險水平降低債務(wù)危機發(fā)生率？英國經(jīng)驗對我國完善風(fēng)險管理體系具有重要啟示意義。其一實施謹(jǐn)慎性制度英國建立了地方政府融資的謹(jǐn)慎性監(jiān)管制度地方政府評估承債能力的謹(jǐn)慎性指標(biāo)涉及借款占比債務(wù)規(guī)模債務(wù)到期等此外在制地方政府債務(wù)規(guī)模方面，地方政府應(yīng)將債務(wù)余額占GDP比重控制在4%以內(nèi)中央和地方的政府債務(wù)余額應(yīng)低于GDP的40%，同時設(shè)立“資本上限，確保地方政府債務(wù)負(fù)擔(dān)可控。其二設(shè)立償債準(zhǔn)備金制度中央政府要求地方政府從預(yù)算中安排一定比例收入作為償債準(zhǔn)備金地方政府可根據(jù)債務(wù)項目類型性質(zhì)特點等方面并結(jié)謹(jǐn)慎性制度來確定償債準(zhǔn)備金規(guī)模，以緩解地方政府突發(fā)的債務(wù)壓力。其三，建立市政債券中介機構(gòu)（KBA。其監(jiān)管要求包括融資的貸款集中度限制即不能把大量資金借給某一個地方政府當(dāng)?shù)胤秸霈F(xiàn)違約時K可以通過配套的借貸聯(lián)合擔(dān)保制度將違約風(fēng)險分散到參與聯(lián)合擔(dān)保的地方政府，一方面保護(hù)了投資者利益，另一方面也保證了UKBA能維持穩(wěn)定的信用水平和借貸秩序。巴西經(jīng)：債機下的方政務(wù)管理同為發(fā)展中國家關(guān)于地方政府債務(wù)管理巴西和我國在預(yù)算軟約束財權(quán)權(quán)不匹配單一的舉債方式和隱性債務(wù)規(guī)模較高等方面具有相似性因而分析巴政府債務(wù)管理經(jīng)驗教訓(xùn)對我國防范債務(wù)風(fēng)險具有一定啟迪。20世紀(jì)80年代以來，巴西爆發(fā)了三輪債務(wù)危機，由于地方政府高債務(wù)規(guī)模和緊張的財政狀況，遇到外部因素沖擊引發(fā)債務(wù)危機。第一輪出現(xiàn)于20世紀(jì)0年代，是典型的外債危機。20世紀(jì)60-80年代，巴西經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展但是作為發(fā)展中國家國內(nèi)儲蓄不足資金緊張因而大量舉借外債來支持國內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展1984年外債規(guī)模達(dá)到1044億美元GDP占比高達(dá)55%。至80年代末石油危機引發(fā)國際債務(wù)危機資金利率快速攀升加大了巴的還本付息壓力從而引發(fā)債務(wù)危機最終解決方案是中央政府代表地方政府與外債權(quán)人達(dá)成債務(wù)重組協(xié)議。圖0：巴西外債規(guī)模與GDP占比（百萬美元，）圖：巴西儲蓄率下降（%） 資料源：第二輪出現(xiàn)于13年前后表現(xiàn)為國內(nèi)公共債務(wù)危機由于巴西經(jīng)濟(jì)增速放緩疊加通貨膨脹大幅上升州政府面臨較大的還本付息壓力無力償還聯(lián)邦金融機構(gòu)的債務(wù)，從而引發(fā)債務(wù)危機。最后中央政府出面由聯(lián)邦財政部償還80億元債務(wù)。第三輪出現(xiàn)于19年前后主因是地方債務(wù)引起債務(wù)危機一方面國內(nèi)為控制通脹水平推“黑奧計劃，收緊的貨幣政策抬升了資金利率加大政府償債壓力另一方面國際上亞洲金融危機爆發(fā)巴西為維持匯率的穩(wěn)定大規(guī)模舉借外債應(yīng)對資本外流。在內(nèi)部赤字和外部赤字的雙重壓力下州政府拒絕履行債務(wù)償還義務(wù)中央府并沒有簡單地進(jìn)行兜底和重組，而是將地方政府債券置換為聯(lián)邦或中央政府債券，兌換過程中，地方政府以自有收入作為擔(dān)保。圖2：巴西隔夜利率快速上升（%） 圖：巴西赤字問題（） 資料源：在經(jīng)歷三次債務(wù)危機后巴西出臺了一系列政策來控制地方政府債務(wù)年通過“8號法案，1999年出臺巴西金融管理委員會3號規(guī)定，000年發(fā)《財政責(zé)任法推進(jìn)地方政府財政體制和預(yù)算制度等方面改革規(guī)范地方府舉債行為，保持合理的債務(wù)規(guī)模。第一加強對債務(wù)規(guī)模的控制1998年的債務(wù)問題促使巴西參議院當(dāng)年通過“78號法案采取需求控制和供給控制相結(jié)合的方式來加強對地方政府債務(wù)模的管理需求控制涉及借貸渠道借款額借款主體信用政府擔(dān)保額新債發(fā)行等方面的限制。供給控制主要是體現(xiàn)在限制銀行對各公共部門的貸款