成都銀行：三大紅利釋放成長(zhǎng)可期

Regional,resourceandoperationaledgesfacilitatethegrowthofBOCDBuy(Initiation)Forecast&Valuation2021A2022E2023E2024ERevenue(RMBmn)2122421224Growth(YoY%)Netprofit(RMBmn)Growth(YoY%)EPS(RMB)P/E(X)InvestmentThesisBenefitingfromregional,resourceandoperationaladvantages,BankofChengdusawagrowthagainstthedownwardindustrytrend.AsthefirstcitycommercialbankinSichuanprovince,BankofChengduhasachievedremarkableresultsinitstransformationsince2019,guidedbystrategiesof"digitization,refinementsandbigretail".In2021,thecompanyrankedthefourthinrevenuegrowthandfirstinROEamongChinesecitycommercialbanks.Itssuccesscanbeattributedtothreemajoradvantages:regional,resourceandoperationaledges.Bycombiningtheinnateregionalandresourceedgewithacquiredoperationaladvantage,BOCDreinforcesitsbusinessmoatofhighcustomerstickinessandlow-costdebt.1.Regionaladvantage:Rootedinregionaleconomy,BOCDenjoysrichgovernmentresourcesthatlaysolidfoundationforitsexpansionofefficientassets,stableliabilitiesandkeycustomerbase.In2020,Chengdu-ChongqingMetropolitanAreabecameanationalstrategy,andBOCDgrewrapidlyamidtheregionaleconomicgrowth.Ontheassetside,70%ofloanscamefromcorporateloans,ofwhichnearly60%camefromgovernmentaffairs,representedbyinfrastructure,leasingandbusinessservices.Ontheliabilityside,asoneofthepayrollbanksforthegovernmentaswellassomeenterprisesandpublicinstitutions,BOCDisabletoaccumulatelargeamountsofdemanddepositsandmaintainlowcostofcapital.2.Resourceadvantage:BOCDoutperformedthebankingsectorandthemarketbylocatinggrowthdriverthatfitsitsowncharacteristicsandconvertingitsresourcesintosustainableadvantages.Ontheassetside,BOCDextendsitsbusinesstoawiderrangeofindustries.Forexample,bydevelopinganumberof"distinctive,standardizedandlocalized"creditproductsandutilizinggovernmentresources,BOCDimprovesitsserviceforsmallandmedium-sizedenterprisesinscienceandtechnology,manufacturingaswellasculturalandcreativeareas.Ontheliabilityside,BOCDactivelypromotesthedevelopmentofbigretailbusinessandsteadygrowthofpersonaltimedeposits,openingtheroomforgrowthinbusinesssuchaspersonalconsumptionandwealthmanagementviaimprovedcustomerstickinessanddifferentiatedservices.3.Operatingadvantage:Withthreemajorstrategiesinprogress,BOCDsawacontinuousimprovementinassetqualitysince2015,withrateofnonperformingloansandspecial-mentionedloansdecliningforsixyears.Benefitingfromthe"stablegrowth"and"stablerealestate"policy,itsassetqualityislikelytoremainexcellentinthefuture.Also,weseegreatpotentialforitsbigretailtransformation,giventhat80%ofitsrevenuecomesfrominterest.5August2022ResearchAnalystShiruiOuyang(852)38923120ouyangshirui@.hkPricePerformanceMarketDataClosingprice(RMB)16.4752-weekRange(RMB)10.48/17.47P/B(X)1.24MarketCap(RMBmn)59,493.78BasicDataBVPS(RMB)13.26Liabilities/assets(%)93.47TotalIssuedShares(mn)3,612.25Sharesoutstanding(mn)3,601.92RelatedreportsSoochowSecuritiesInternationalBrokerageLimitedwouldliketoacknowledgethecontributionandsupportprovidedbySoochowResearchInstitute,andinparticularitsemployeesXiangHu(胡翔),ZhinanCao(曹志楠),YiluWang(王一淥)andYanxueHua(華炎雪).EarningsForecast&Rating：Weprojectitsnetearningstogrowat23.3%/26.0%/18.0%in2022-2024,withcorrespondingBPSofRMB14.62/17.01/19.83andP/Bof1.12xin2022.WeinitiatewithaBuyratingandPTofRmb21.93(P/Bof1.5xin2022).Risks:Slower-than-expectedcrediteasing;Hardlandingofrealestatemarket;Sluggishretailtransformation.請(qǐng)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分1/22東吳證券(香港)東吳證券東吳證券(香港)成都銀行(601838)成都銀行：三大紅利釋放，成長(zhǎng)可期盈利預(yù)測(cè)與估值2021A2022E2023E2024E萬(wàn)元)2122421224歸屬母公司凈利潤(rùn)(百萬(wàn)元)每股收益-最新股本攤薄(元/股)P/E(現(xiàn)價(jià)&最新股本攤薄)投資要點(diǎn)成都銀行受益于區(qū)域、資源、經(jīng)營(yíng)三大紅利，逆勢(shì)增長(zhǎng)。成都銀行是四川省第一家城市商業(yè)銀行，2019年以來(lái)在“數(shù)字化、精細(xì)化、大零售”三大戰(zhàn)略下，成都銀行轉(zhuǎn)型成效顯著，2021年?duì)I收增速位居城商行第四、ROE位居第一。成都銀行的成功逆襲得益于區(qū)域、資源、經(jīng)營(yíng)三大紅利，將先天區(qū)域、資源紅利與后發(fā)經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)相結(jié)合，夯實(shí)高客戶(hù)粘性、低負(fù)債成本的穩(wěn)固護(hù)城河。第一，區(qū)域紅利：扎根區(qū)域經(jīng)濟(jì)，豐富的政務(wù)資源為成都銀行拓展高效資產(chǎn)、穩(wěn)定負(fù)債、核心客群奠定了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。2020年成渝都市圈上升為國(guó)家戰(zhàn)略，成都銀行乘上區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展快車(chē)快速崛起。截至2021年成都銀行72.3%網(wǎng)點(diǎn)布局在成都，71.9%的信貸投向成都，充分享受區(qū)域發(fā)展紅利。在資產(chǎn)端，企業(yè)貸款占比約70%，以基建及租賃和商務(wù)服務(wù)為代表的政務(wù)貸款占企業(yè)貸款近六成。在負(fù)債端，成都銀行是政府部門(mén)及部分企事業(yè)單位的工資代發(fā)銀行之一，沉淀大量活期存款，2021年存款占負(fù)債比重高達(dá)76.0%，活期存款占比44.4%，保持較低資金成本。第二，資源紅利：找準(zhǔn)戰(zhàn)略定位，將沉淀的政務(wù)資源轉(zhuǎn)化為可持續(xù)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。成都銀行找到與自身發(fā)展相契合的增長(zhǎng)點(diǎn)，化資源為可持續(xù)性?xún)?yōu)勢(shì)，這是成都銀行能跑贏行業(yè)和大盤(pán)的重要原因。在資產(chǎn)端，成都銀行延伸至更廣闊的行業(yè)，例如通過(guò)開(kāi)發(fā)一批“特色化、標(biāo)準(zhǔn)化、本土化”信貸產(chǎn)品，結(jié)合工商、稅務(wù)、市政資源服務(wù)科創(chuàng)、制造、文創(chuàng)中小微企業(yè)，著力提升產(chǎn)業(yè)金融、科創(chuàng)金融、小微金融服務(wù)能力。在負(fù)債端，積極推進(jìn)大零售業(yè)務(wù)發(fā)展，個(gè)人定期存款穩(wěn)定增長(zhǎng)，培養(yǎng)客戶(hù)粘性，提供差異化服務(wù)，打開(kāi)個(gè)人消費(fèi)、理財(cái)?shù)葮I(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)。第三，經(jīng)營(yíng)紅利：三大戰(zhàn)略持續(xù)推進(jìn)，資產(chǎn)質(zhì)量提升，收入結(jié)構(gòu)優(yōu)化空間較大。2015年以來(lái)成都銀行資產(chǎn)質(zhì)量不斷改善，“不良+關(guān)注”貸款率連續(xù)六年下降，政務(wù)業(yè)務(wù)資產(chǎn)質(zhì)量?jī)?yōu)質(zhì)，對(duì)公房地產(chǎn)貸款不良小幅上行，受益于穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)地產(chǎn)政策，未來(lái)資產(chǎn)質(zhì)量仍將保持優(yōu)異。成都銀行近八成收入來(lái)自利息收入，大零售轉(zhuǎn)型空間較大。盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：三大優(yōu)勢(shì)持續(xù)釋放，成長(zhǎng)可期。成渝都市圈未來(lái)是重要經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)極，公司延續(xù)存貸兩旺、規(guī)模擴(kuò)張，大零售戰(zhàn)略持續(xù)推進(jìn)，零售業(yè)務(wù)和中間收入具有潛力，低成本負(fù)債優(yōu)勢(shì)延續(xù)。我們預(yù)測(cè)2022-2024年成都銀行歸母凈利潤(rùn)同比將保持23.3%/26.0%/18.0%增速，BPS19.83元。截至6月29日收盤(pán)，預(yù)計(jì)公司股價(jià)年目標(biāo)PB1.5倍，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)21.93元/股，首次覆蓋給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示：寬信用進(jìn)度不及預(yù)期，房地產(chǎn)硬著陸，零售轉(zhuǎn)型緩慢。證券分析師歐陽(yáng)詩(shī)睿(852)38923120ouyangshirui@.hk股價(jià)走勢(shì)市場(chǎng)數(shù)據(jù)收盤(pán)價(jià)(元)一年最低/最高價(jià)市凈率(倍)流通A股市值(百萬(wàn)元)基礎(chǔ)數(shù)據(jù)每股凈資產(chǎn)(元,LF)資產(chǎn)負(fù)債率(%,LF)總股本(百萬(wàn)股)流通A股(百萬(wàn)股)相關(guān)研究6.4759,323.686 93.473,612.253,601.92特此致謝東吳證券(香港)對(duì)本報(bào)告專(zhuān)業(yè)研究和分析的支持，尤其感謝胡翔、曹志楠、王一淥和華炎雪的指導(dǎo)。2/22請(qǐng)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分東吳證券東吳證券(香港)公司深度研究1.成都銀行逆襲之路 51.1.成都銀行立行26載，轉(zhuǎn)型效果明顯，躋身城商行前列 51.2.成都銀行業(yè)務(wù)現(xiàn)狀：規(guī)模擴(kuò)張迅速，盈利能力突出 62.抓住三大紅利，釋放成長(zhǎng)空間 72.1.區(qū)域紅利：搭乘成都區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展快車(chē) 72.2.資源紅利：存貸業(yè)務(wù)高速增長(zhǎng)，政務(wù)資源優(yōu)勢(shì)凸顯 92.2.1.資產(chǎn)端：優(yōu)質(zhì)政務(wù)資源帶旺對(duì)公業(yè)務(wù)需求，低風(fēng)險(xiǎn)對(duì)公資產(chǎn)增速?gòu)?qiáng)勁 92.2.2.負(fù)債端：以低成本負(fù)債為核心優(yōu)勢(shì)，穩(wěn)定存款立行 112.3.經(jīng)營(yíng)紅利：三大戰(zhàn)略持續(xù)推進(jìn)，資產(chǎn)質(zhì)量向好，收入結(jié)構(gòu)優(yōu)化潛力較大 132.3.1.資產(chǎn)質(zhì)量：總體較為優(yōu)質(zhì)，對(duì)公房地產(chǎn)不良小幅上行 132.3.2.業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)：依賴(lài)?yán)⑹杖?，中間收入發(fā)展空間廣闊。 153.投資價(jià)值：三大優(yōu)勢(shì)持續(xù)釋放，成都銀行轉(zhuǎn)型之路大有可為 174.風(fēng)險(xiǎn)提示 183/22請(qǐng)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分東吳證券東吳證券(香港)公司深度研究圖表目錄圖1：成都銀行上市以來(lái)漲跌幅，2020年以來(lái)跑贏上證指數(shù) 5 圖3：22Q1成都銀行資產(chǎn)規(guī)模位居A股城商行第七位 6圖4：成都銀行營(yíng)業(yè)收入增速保持高成長(zhǎng) 6圖5：21年成都銀行營(yíng)收增速位居A股城商行第四位 6 圖8：18年前成都基礎(chǔ)設(shè)施投資建設(shè)投資累計(jì)同比 7圖9：成都金融機(jī)構(gòu)存貸款保持較高增長(zhǎng) 7圖10：2020年以來(lái)成都常駐人口大幅增加 8 圖12：成都銀行各項(xiàng)貸款同比增速保持高增 9 圖14：2021年成都銀行對(duì)公貸款中，基建+租賃商業(yè)服務(wù)占比近六成 10圖15：企業(yè)貸款中，基建及租賃和商務(wù)服務(wù)行業(yè)貸款同比增速高 10圖16：2018年以來(lái)個(gè)人購(gòu)房貸款占比逐漸降低 11圖17：2020年以來(lái)個(gè)人消費(fèi)貸、經(jīng)營(yíng)貸同比增速高企 11 負(fù)債位于城商行第二 11圖20：2018年以來(lái)成都銀行活期存款占比下行 12圖21：2021年末成都銀行活期存款占比位于城商行第四 12 圖23：2021年末成都銀行對(duì)公存款活期率位于城商行第二 1224：2016年以來(lái)成都銀行存款結(jié)構(gòu) 13圖25：成都銀行個(gè)人定期存款同比增速及占比不斷提高 13圖26：10年以來(lái)成都銀行資產(chǎn)質(zhì)量狀況 1427：10年以來(lái)成都銀行撥備覆蓋率 14 4圖29：成都銀行19-21年零售貸款不良率(%) 15圖30：16年以來(lái)各類(lèi)收入在營(yíng)收中占比變化 15圖31：17年以來(lái)成都銀行生息資產(chǎn)收益率和凈息差較為穩(wěn)定 16圖32：19年以來(lái)成都銀行存款平均成本率小幅上行 16圖33：17年以來(lái)成都銀行理財(cái)產(chǎn)品余額及同比增速 17 表2：可比公司估值及2022年一季度盈利同比增速對(duì)比 184/22請(qǐng)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分東吳證券東吳證券(香港)公司深度研究行逆襲之路1.1.成都銀行立行26載，轉(zhuǎn)型效果明顯，躋身城商行前列成都銀行成立于1996年，前身是成都市商業(yè)銀行，是四川省第一家城市商業(yè)銀行。2007年引入馬來(lái)西亞豐隆銀行入股，引入風(fēng)險(xiǎn)管理、資產(chǎn)負(fù)債管理等方面的先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)。2015-2017年經(jīng)濟(jì)下行疊加風(fēng)險(xiǎn)暴露，公司經(jīng)歷蟄伏期。直到2018年，新管理層上任，風(fēng)險(xiǎn)出清，成功上市。2019年公司開(kāi)啟三年戰(zhàn)略規(guī)劃，推進(jìn)“數(shù)字化、精細(xì)化、大零售”戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。2020年，在疫情對(duì)銀行業(yè)形成普遍沖擊的背景下，成都銀行資產(chǎn)規(guī)模、營(yíng)業(yè)收入逆勢(shì)增長(zhǎng)，躋身商業(yè)銀行前列。圖1：成都銀行上市以來(lái)漲跌幅，2020年以來(lái)跑贏上證指數(shù)Wind，東吳證券研究所年6月30日，成都銀行第一、第三、第五大股東均為國(guó)資控股。第一大股東成都交子金融控股集團(tuán)有限公司，主要是為了整合地方金融資源、提升地方金融機(jī)構(gòu)競(jìng)爭(zhēng)力而設(shè)立的，持股比例20.00%。第二大股東為馬來(lái)西亞豐隆銀行，持股比例為17.99%。公司實(shí)際控制人為成都市國(guó)資委，直接或間接持有成都銀行股份比例為30.03%。大比例的國(guó)資委持股，有助于成都銀行獲得更多政務(wù)業(yè)務(wù)資源。高管具有豐富的地方政府和大行工作經(jīng)驗(yàn)。成都銀行管理層具備豐富的從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，擁有銀行業(yè)、金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)、財(cái)政等工作背景。一方面，成都當(dāng)?shù)亟ㄐ?、工行長(zhǎng)期位居存貸市占率前三的位置，經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)突出;另一方面，大行領(lǐng)導(dǎo)在對(duì)接大型企業(yè)客戶(hù)和政府客戶(hù)方面具備更豐富的經(jīng)驗(yàn)，對(duì)成都銀行的業(yè)務(wù)發(fā)展有直接助益。除行長(zhǎng)外，成都銀行還有多位副行長(zhǎng)、行長(zhǎng)助理來(lái)自地方大行和監(jiān)管機(jī)構(gòu)。5/22請(qǐng)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分東吳證券東吳證券(香港)公司深度研究1.2.成都銀行業(yè)務(wù)現(xiàn)狀：規(guī)模擴(kuò)張迅速，盈利能力突出截至2022年一季度，成都銀行總資產(chǎn)規(guī)模8378.0億元，位居A股城商行第八位，同比增長(zhǎng)17.4%。2021年，成都銀行實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入178.9億元，同比增長(zhǎng)22.5%，增速位居A股城商行第四位。2017年-2020年，成都銀行加權(quán)平均ROE保持在16%附近的高位水平，2021年業(yè)績(jī)高漲攀升至17.6%，持續(xù)高于上市城商行中位數(shù)，其中2020、2021年均位居A股城商行之首。圖2：成都銀行資產(chǎn)規(guī)?？焖贁U(kuò)張Wind，東吳證券研究所圖3：22Q1成都銀行資產(chǎn)規(guī)模位居A股城商行第七位Wind，東吳證券研究所圖4：成都銀行營(yíng)業(yè)收入增速保持高成長(zhǎng)Wind，東吳證券研究所圖5：21年成都銀行營(yíng)收增速位居A股城商行第四位Wind，東吳證券研究所6/22請(qǐng)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分東吳東吳證券(香港)公司深度研究圖6：成都銀行加權(quán)平均ROE保持較高水平Wind，東吳證券研究所圖7：21年成都銀行加權(quán)平均ROE居A股城商行首位Wind，東吳證券研究所2.抓住三大紅利，釋放成長(zhǎng)空間成都銀行受益于區(qū)域發(fā)展紅利，基建先行，為成都銀行拓展優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)、聚焦核心客群奠定了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。更為重要的是，成都銀行找到與自身發(fā)展相契合的增長(zhǎng)點(diǎn)，將沉淀的政務(wù)資源轉(zhuǎn)化為可持續(xù)的市場(chǎng)化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，對(duì)公和零售業(yè)務(wù)基礎(chǔ)扎實(shí)，形成“護(hù)城河”和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，這是成都銀行領(lǐng)跑行業(yè)的重要原因。2.1.區(qū)域紅利：搭乘成都區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展快車(chē)近年來(lái)，成都作為新一線(xiàn)城市快速崛起，為成都銀行快速發(fā)展帶來(lái)重大機(jī)遇。2021年成都GDP達(dá)到1.99萬(wàn)億元，在四川省內(nèi)排名第一，在西部?jī)H次于重慶，在全國(guó)排名第七；GDP增速達(dá)8.6%，處于較高區(qū)間。投資方面，2020年以來(lái)國(guó)家大力推動(dòng)成渝地區(qū)雙城經(jīng)濟(jì)圈建設(shè)，2020年成都基建投資加大基礎(chǔ)設(shè)施投資，《成都市2022年重點(diǎn)項(xiàng)目計(jì)劃》總投資高達(dá)2.5萬(wàn)億元；人才方面，2020年成都常住人口2094.7萬(wàn)，大幅增加436萬(wàn)人，成都快速發(fā)展吸引人才流入。成都快速崛起為轄區(qū)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)帶來(lái)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)，2020-2021年成都金融機(jī)構(gòu)存貸款余額平均增速分別為9.8%和12.8%，保持較高水平。圖8：18年前成都基礎(chǔ)設(shè)施投資建設(shè)投資累計(jì)同比Wind，東吳證券研究所圖9：成都金融機(jī)構(gòu)存貸款保持較高增長(zhǎng)Wind，東吳證券研究所7/22請(qǐng)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分東吳證券(香港)東吳證券(香港)公司深度研究圖10：2020年以來(lái)成都常駐人口大幅增加Wind，東吳證券研究所圖11：2021年成都人均GDP突破9萬(wàn)元Wind，東吳證券研究所展望未來(lái)，成都市作為成渝地區(qū)雙城經(jīng)濟(jì)圈的核心城市之一，區(qū)域戰(zhàn)略地位提升將為成都銀行帶來(lái)顯著的區(qū)位優(yōu)勢(shì)。產(chǎn)業(yè)規(guī)劃上，成都市在十三屆九次全會(huì)上提出打造電子信息、裝備制造2個(gè)萬(wàn)億級(jí)產(chǎn)業(yè)集群和生物醫(yī)藥、綠色食品、新型材料、節(jié)能環(huán)保、工業(yè)軟件等一批細(xì)分領(lǐng)域的千億級(jí)產(chǎn)業(yè)集群。具體項(xiàng)目來(lái)看，《成都市2022年重點(diǎn)項(xiàng)目計(jì)劃》編列2022年市重點(diǎn)項(xiàng)目900個(gè)，總投資超2.5萬(wàn)億元，年度計(jì)劃投資3,475億元。成都銀行在區(qū)域發(fā)展的過(guò)程中，有望抓住政策紅利，進(jìn)一步發(fā)揮本土金融優(yōu)勢(shì)，拓展業(yè)務(wù)規(guī)模、調(diào)整業(yè)務(wù)機(jī)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)的高質(zhì)量發(fā)展。表1：成都市2022年重點(diǎn)項(xiàng)目計(jì)劃項(xiàng)目數(shù)總投資(億元)年投資(億元)市重點(diǎn)項(xiàng)目90025,0683,475市重點(diǎn)項(xiàng)目市重點(diǎn)推進(jìn)項(xiàng)目7,915,124,市重點(diǎn)推進(jìn)市重大基礎(chǔ)設(shè)施797市重大基礎(chǔ)設(shè)施數(shù)據(jù)來(lái)源：成都市發(fā)改委，東吳證券研究所成都銀行扎根成都地區(qū)，坐享區(qū)域紅利。成都銀行以成都為中心，輻射川陜渝，截至2021年72.3%網(wǎng)點(diǎn)布局在成都，71.9%的信貸投向成都，牢牢把握了成都區(qū)位紅利。成都銀行搭乘區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展快車(chē)，資源集中布局成都地區(qū)。截至2021年底，四川省內(nèi)僅有成都銀行和成都農(nóng)商行資產(chǎn)規(guī)模超過(guò)5000億元，在量級(jí)上顯著優(yōu)于其他銀行。同時(shí)成都銀行聚焦主城區(qū)，成都農(nóng)商行網(wǎng)點(diǎn)集中在非主城區(qū)，二者核心客群明顯不同。8/22請(qǐng)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分公司深度研究2.2.資源紅利：存貸業(yè)務(wù)高速增長(zhǎng)，政務(wù)資源優(yōu)勢(shì)凸顯2.2.1.資產(chǎn)端：優(yōu)質(zhì)政務(wù)資源帶旺對(duì)公業(yè)務(wù)需求，低風(fēng)險(xiǎn)對(duì)公資產(chǎn)增速?gòu)?qiáng)勁貸款方面，成都銀行以企業(yè)貸款為主，為優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)沉淀奠定扎實(shí)根基。成都銀行貸款規(guī)模呈現(xiàn)高增長(zhǎng)趨勢(shì)，2018-2021年貸款總額、企業(yè)貸款和個(gè)人貸款同比增速平均為28.6%、29.9%和25.3%，其中企業(yè)貸款占比約70%，貢獻(xiàn)主要增量。截至2022年一季度貸款總額為4203.6億元，同比增長(zhǎng)33.3%，增長(zhǎng)勢(shì)頭迅猛。拆分來(lái)看，2021年企業(yè)貸款大幅攀升，同比增幅高達(dá)45.4%。企業(yè)貸款中，得益于成都政府緊密關(guān)系，以基建及租賃和商務(wù)服務(wù)為代表的政務(wù)貸款占比近六成，且持續(xù)增長(zhǎng)。成都銀行與成都政府形成緊密合作，2021年末，成都銀行基建及租賃和商務(wù)服務(wù)貸款余額為1691.1億元，占比為59.4%，遠(yuǎn)高于房地產(chǎn)、建筑等行業(yè)占比，且同比增長(zhǎng)54.4%?；ㄓ傻胤秸鲗?dǎo)，租賃和商務(wù)服務(wù)業(yè)指向地方政府融資平臺(tái)公司和租賃公司，表明成都銀行的政府相關(guān)業(yè)務(wù)資源豐富。圖12：成都銀行各項(xiàng)貸款同比增速保持高增Wind，東吳證券研究所圖13：2016年以來(lái)成都銀行企業(yè)貸款占比約70%Wind，東吳證券研究所除政務(wù)貸款，成都銀行化資源為可持續(xù)性?xún)?yōu)勢(shì)，著力提升產(chǎn)業(yè)金融、科創(chuàng)金融、小微金融精準(zhǔn)服務(wù)能力。成都銀行推進(jìn)組織架構(gòu)創(chuàng)新，推廣“專(zhuān)營(yíng)機(jī)構(gòu)+專(zhuān)業(yè)團(tuán)隊(duì)+專(zhuān)項(xiàng)授信”服務(wù)模式，制定了“一圈一區(qū)一方案、一園一企新服務(wù)”金融服務(wù)模式。除了政務(wù)相關(guān)貸款，成都銀行延伸至更廣闊的行業(yè)，開(kāi)發(fā)一批“特色化、標(biāo)準(zhǔn)化、本土化”信貸產(chǎn)品。例如，“科創(chuàng)貸”由銀政保三方合作，成都市科技局牽頭，成都銀行、擔(dān)保公司合作開(kāi)發(fā)，通過(guò)股權(quán)關(guān)系、知識(shí)產(chǎn)權(quán)等進(jìn)行擔(dān)保，無(wú)需實(shí)物抵押，享受財(cái)政貼息，充分調(diào)動(dòng)政府、企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)積極性，破解小微企業(yè)融資痛點(diǎn)。此外，成都銀行還設(shè)計(jì)了符合企業(yè)發(fā)展周期的“創(chuàng)業(yè)貸”“成長(zhǎng)貸”“壯大貸”，以及適用于不同還款現(xiàn)金流的“易采貸”、“惠抵貸”等。截至2021年末，成都銀行普惠貸款同比增幅達(dá)到46.26%，高于各項(xiàng)貸款增速。其中科技型中小企業(yè)和制造業(yè)小微企業(yè)同比增幅分別為70.72%和9/22請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分東吳證券請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分東吳證券(香港)東吳證券(香港)公司深度研究68.77%。圖14：2021年成都銀行對(duì)公貸款中，基建+租賃商業(yè)服務(wù)占比近六成數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東吳證券研究所圖15：企業(yè)貸款中，基建及租賃和商務(wù)服務(wù)行業(yè)貸款同比增速高數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東吳證券研究所個(gè)人貸款方面，逐步壓降個(gè)人購(gòu)房貸款，發(fā)力消費(fèi)貸和經(jīng)營(yíng)貸。2018年以來(lái)，成都銀行個(gè)人購(gòu)房貸款占比穩(wěn)步下降，特別是2020年房地產(chǎn)貸款集中度新規(guī)出臺(tái)后，成都銀行加快壓降步伐。2021年末占比降至86.6%，較2018年降低了6.9個(gè)百分點(diǎn)。與此同時(shí)，成都銀行瞄準(zhǔn)消費(fèi)貸款和經(jīng)營(yíng)貸款賽道，21年同比分別增長(zhǎng)110.2%、62.3%，合計(jì)占比達(dá)9.6%，較2018年提高了5.6個(gè)百分點(diǎn)。10/22請(qǐng)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分公司深度研究圖16：2018年以來(lái)個(gè)人購(gòu)房貸款占比逐漸降低Wind，東吳證券研究所圖17：2020年以來(lái)個(gè)人消費(fèi)貸、經(jīng)營(yíng)貸同比增速高企Wind，東吳證券研究所2.2.2.負(fù)債端：以低成本負(fù)債為核心優(yōu)勢(shì)，穩(wěn)定存款立行存款占負(fù)債比重位于城商行前列，對(duì)公存款為主。2021年成都銀行存款占負(fù)債比重為76.0%，位居A股城商行第二位。存款屬于被動(dòng)負(fù)債，較為穩(wěn)定，是成都銀行優(yōu)質(zhì)負(fù)債。從結(jié)構(gòu)來(lái)看，截至2022年第一季度，成都銀行企業(yè)存款占比56.1%，較21年末下降2.7個(gè)百分點(diǎn)，其中活期與定期分別占比34.6%、21.5%；個(gè)人存款占比39.7%，較21年末上升0.4個(gè)百分點(diǎn)，其中活期與定期分別占比7.9%、31.8%。圖18：2021年成都銀行存款占負(fù)債比重為76.0%Wind，東吳證券研究所圖19：2021年成都銀行存款/負(fù)債位于城商行第二Wind，東吳證券研究所深耕政務(wù)賬務(wù)，保持較高活化率，沉淀低成本資金。公司早年便將政務(wù)賬務(wù)作為重點(diǎn)，成都銀行中標(biāo)大量各區(qū)財(cái)政資金，是成都政府部門(mén)及部分企事業(yè)單位的工資代發(fā)銀行之一，客戶(hù)質(zhì)量?jī)?yōu)異。此類(lèi)存款存放時(shí)間長(zhǎng)、活化率高，在項(xiàng)目期間具備極強(qiáng)派生性，且成本較低。雖然2018年以來(lái)活期率呈下降趨勢(shì)，2021年成都銀行活期存款占比44.4%，對(duì)公活期存款率為60.3%，分別位列城商行第四和第二，為銀行沉淀低成本資金。11/22請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分東吳證券請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分東吳東吳證券(香港)公司深度研究圖20：2018年以來(lái)成都銀行活期存款占比下行Wind，東吳證券研究所圖21：2021年末成都銀行活期存款占比位于城商行第四源：Wind，東吳證券研究所圖22：成都銀行對(duì)公存款活期率Wind，東吳證券研究所圖23：2021年末成都銀行對(duì)公存款活期率位于城商行第二源：Wind，東吳證券研究所聚集核心客群，大零售穩(wěn)步推進(jìn)。此外得益于B端資源帶來(lái)廣泛C端客群和“大零售”戰(zhàn)略，個(gè)人定期存款穩(wěn)定增長(zhǎng)、占比不斷提高，有助于培養(yǎng)客戶(hù)粘性，提供差異化服務(wù)，打開(kāi)個(gè)人消費(fèi)、理財(cái)?shù)葮I(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)。近5年以來(lái)成都銀行零售存款同比增速穩(wěn)步向上，零售存款中定期儲(chǔ)蓄存款占比達(dá)70%以上。12/22請(qǐng)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分東吳東吳證券(香港)公司深度研究圖24：2016年以來(lái)成都銀行存款結(jié)構(gòu)圖25：成都銀行個(gè)人定期存款同比增速及占比不斷提高數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東吳證券研究所2.3.經(jīng)營(yíng)紅利：三大戰(zhàn)略持續(xù)推進(jìn)，資產(chǎn)質(zhì)量向好，收入結(jié)構(gòu)優(yōu)化潛力較大隨著成都銀行“數(shù)字化、精細(xì)化、大零售”三大戰(zhàn)略落地，深刻改變業(yè)務(wù)流程，轉(zhuǎn)型效果顯著。數(shù)字化方面，成都銀行圍繞“五類(lèi)用戶(hù)、十大方向、四個(gè)支撐”的數(shù)字化轉(zhuǎn)型方向，驅(qū)動(dòng)向數(shù)字銀行、智慧銀行轉(zhuǎn)型，主要利用大數(shù)據(jù)平臺(tái)、人工智能、客戶(hù)畫(huà)像等技術(shù)，提高零售運(yùn)營(yíng)條線(xiàn)效率和質(zhì)量。精細(xì)化方面，成都銀行推進(jìn)組織架構(gòu)創(chuàng)新，打通各條線(xiàn)，以客戶(hù)為中心進(jìn)行針對(duì)性營(yíng)銷(xiāo)。在貸款上，設(shè)立科技支行、文創(chuàng)支行、綠色金融支行、新經(jīng)濟(jì)支行等一批特色金融專(zhuān)營(yíng)支行，推廣“專(zhuān)營(yíng)機(jī)構(gòu)+專(zhuān)業(yè)團(tuán)隊(duì)+專(zhuān)項(xiàng)授信”服務(wù)模式，制定了“一圈一區(qū)一方案、一園一企新服務(wù)”金融服務(wù)模式；在存款上，做好精細(xì)化研判，“一戶(hù)一策”分類(lèi)施策，挖掘業(yè)務(wù)潛力。大零售方面，成都銀行通過(guò)篩選目標(biāo)客戶(hù)、加強(qiáng)管理、開(kāi)發(fā)產(chǎn)品等方式，在儲(chǔ)蓄業(yè)務(wù)基礎(chǔ)上，推進(jìn)客群、產(chǎn)品、渠道、團(tuán)隊(duì)的專(zhuān)業(yè)化服務(wù)能力提升。深挖個(gè)人經(jīng)營(yíng)貸款業(yè)務(wù)活力，向個(gè)人客戶(hù)AUM綜合管理轉(zhuǎn)型，AUM管理規(guī)模不斷提升。2.3.1.資產(chǎn)質(zhì)量：總體較為優(yōu)質(zhì)，對(duì)公房地產(chǎn)不良小幅上行2015年以來(lái)成都銀行資產(chǎn)質(zhì)量不斷改善。“不良+關(guān)注”貸款率、逾期貸款率連續(xù)六年呈下降趨勢(shì)，截至2022年第一季度，成都銀行貸款“不良+關(guān)注”率為1.36%，較2015年末降低4.6個(gè)百分點(diǎn)。增量風(fēng)險(xiǎn)防范進(jìn)一步提高，撥備覆蓋率不斷提高，截至2022年第一季度，成都銀行撥備覆蓋率為435.7%，較2016年最低位提升280.3個(gè)百分點(diǎn)。13/22請(qǐng)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分東吳證券東吳證券(香港)公司深度研究圖26：10年以來(lái)成都銀行資產(chǎn)質(zhì)量狀況Wind，東吳證券研究所圖27：10年以來(lái)成都銀行撥備覆蓋率Wind，東吳證券研究所結(jié)構(gòu)上，政務(wù)業(yè)務(wù)資產(chǎn)質(zhì)量?jī)?yōu)質(zhì)，對(duì)公房地產(chǎn)貸款不良小幅上行。對(duì)公領(lǐng)域，最為主要的基建及租賃和商務(wù)服務(wù)業(yè)2021年不良貸款率僅為0.2%，基本盤(pán)穩(wěn)定，對(duì)公房地產(chǎn)不良貸款率為1.18%，較上年末提升了1.17個(gè)百分點(diǎn)，主要受地產(chǎn)行業(yè)基本面下行影響，其他風(fēng)險(xiǎn)主要集中在居民服務(wù)、修理和其他服務(wù)業(yè)等占比較小的行業(yè)，但總體敞口較小。零售類(lèi)貸款中，2021年占比86.6%的個(gè)人購(gòu)房貸款不良率為0.3%，基本與上年末持平，個(gè)人消費(fèi)貸和經(jīng)營(yíng)貸款分別為19.4%和4.8%，其中經(jīng)營(yíng)貸款不良率正呈現(xiàn)逐年下降趨勢(shì)。圖28：成都銀行截至21年末對(duì)公貸款不良率數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東吳證券研究所14/22請(qǐng)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分東吳證券東吳證券(香港)公司深度研究9：成都銀行19-21年零售貸款不良率(%)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東吳證券研究所2.3.2.業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)：依賴(lài)?yán)⑹杖?，中間收入發(fā)展空間廣闊。業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)：高度依賴(lài)?yán)⑹杖耄杖虢Y(jié)構(gòu)優(yōu)化空間較大。2022年第一季度，凈利息收入在成都銀行營(yíng)業(yè)收入占比為79.43%，高于A股城商行中位值74.2%。中間收入業(yè)務(wù)占比較低，2022年第一季度占比為3.93%，顯著低于A股城商行中位值11.5%。圖30：16年以來(lái)各類(lèi)收入在營(yíng)收中占比變化數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東吳證券研究所凈息差平穩(wěn)，存款成本呈現(xiàn)小幅上行趨勢(shì)。自2016年以來(lái)，成都銀行生息資產(chǎn)收益率與凈息差均保持平穩(wěn)趨勢(shì)，截至2021年末，成都銀行生息資產(chǎn)率和凈息差分別為4.3%和2.1%，分別較2020年下降0.1百分點(diǎn)。存款成本方面，雖然存款成本呈現(xiàn)上行趨勢(shì)，但是公司仍然顯著優(yōu)于行業(yè)中位值，2021年末，成都銀行存款總額平均成本率為2.0%，低于A股城商15/22請(qǐng)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分東吳證券(香港)東吳證券(香港)公司深度研究個(gè)百分點(diǎn)。圖31：17年以來(lái)成都銀行生息資產(chǎn)收益率和凈息差較為穩(wěn)定數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東吳證券研究所圖32：19年以來(lái)成都銀行存款平均成本率小幅上行數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東吳證券研究所成都銀行中收規(guī)模較低，發(fā)展空間大。19年成都銀行成立理財(cái)子公司，開(kāi)始“大零售”戰(zhàn)略，理財(cái)業(yè)務(wù)呈現(xiàn)高增長(zhǎng)趨勢(shì)，2020年同比增速高達(dá)79.3%。截至2021年末成都銀行理財(cái)產(chǎn)品余額為631.0億元，同比增速回落至19.5%的正常區(qū)間?？傮w而言，成都銀行中間業(yè)務(wù)收入尚處起步期，而且需持續(xù)投入，未來(lái)成都銀行依靠區(qū)域優(yōu)勢(shì)和深耕轉(zhuǎn)化，將持續(xù)長(zhǎng)期發(fā)展空間。16/22請(qǐng)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分公司深度研究圖33：17年以來(lái)成都銀行理財(cái)產(chǎn)品余額及同比增速數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東吳證券研究所3.投資價(jià)值：三大優(yōu)勢(shì)持續(xù)釋放，成都銀行轉(zhuǎn)型之路大有可為成都銀行的成功逆襲得益于區(qū)域、資源、經(jīng)營(yíng)三大紅利，將先天區(qū)域與資源優(yōu)勢(shì)與后發(fā)市場(chǎng)化經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)相結(jié)合，夯實(shí)高客戶(hù)粘性、低負(fù)債成本的護(hù)城河。從區(qū)域來(lái)看，成渝都市圈未來(lái)仍是中國(guó)重要人口、產(chǎn)業(yè)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)極，公司延續(xù)存貸兩旺、規(guī)模擴(kuò)張；從戰(zhàn)略來(lái)看，大零售戰(zhàn)略持續(xù)推進(jìn)，零售業(yè)務(wù)和中間收入具有潛力；從經(jīng)營(yíng)來(lái)看，資產(chǎn)質(zhì)量?jī)?yōu)異，低成本負(fù)債優(yōu)勢(shì)延續(xù)。站在當(dāng)下，公司在成渝經(jīng)濟(jì)圈地區(qū)具有絕對(duì)的經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)，在當(dāng)前逆周期托底、新基建等宏觀經(jīng)濟(jì)政策調(diào)節(jié)之下，成都銀行將抓住區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展大機(jī)遇，在成渝區(qū)域經(jīng)濟(jì)建設(shè)發(fā)展方面穩(wěn)步發(fā)力。盈利預(yù)測(cè)模型主要基于以下假設(shè):一是從資產(chǎn)規(guī)模來(lái)看，成都銀行規(guī)模驅(qū)動(dòng)營(yíng)收高增，預(yù)計(jì)未來(lái)將繼續(xù)保持良好的擴(kuò)張態(tài)勢(shì)。根據(jù)國(guó)家東數(shù)西算工程建設(shè)，未來(lái)成渝地區(qū)將成為國(guó)家重點(diǎn)建設(shè)算力樞紐節(jié)點(diǎn)之一。成都銀行現(xiàn)已具備介入大型基建項(xiàng)目的資本實(shí)力，公司資本集中能力的提升有助于相關(guān)細(xì)分市場(chǎng)的拓展，未來(lái)預(yù)計(jì)對(duì)公貸款增量市場(chǎng)空間廣闊，基建類(lèi)貸款拉動(dòng)作用顯著。我們假設(shè)，成都銀行2022-2024年的貸款總額的同比增速為30%、25%、20%，而在貸款總額增長(zhǎng)中，對(duì)公貸款將以75%的重要占比持續(xù)發(fā)力支持成都銀行資產(chǎn)擴(kuò)張。二是從生息資產(chǎn)收益率水平看，預(yù)計(jì)成都銀行息差將穩(wěn)中有升。2021年度1-4季度，成都銀行生息資產(chǎn)收益率以3.85%、3.95%、4.05%、4.10%的比例保持穩(wěn)定增長(zhǎng)。未來(lái)隨著中國(guó)未來(lái)產(chǎn)業(yè)支柱的不斷革新，經(jīng)濟(jì)也將不斷復(fù)蘇，長(zhǎng)端收益率和貸款利率將在年內(nèi)短期波動(dòng)后，呈現(xiàn)逐步上行趨勢(shì)，因此我們預(yù)測(cè)2022-2024年成都銀行生息資產(chǎn)收益17/22請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分東吳證券請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分東吳證券東吳證券(香港)公司深度研究率分別為4.07%、4.14%、4.22%，同時(shí)計(jì)息負(fù)債付息率也將在負(fù)債端結(jié)構(gòu)優(yōu)化、存款穩(wěn)定性抬升情況下逐步有所回落，2022-2024年分別給出預(yù)測(cè)為2.04%、2.02%、2.00%，2022-2024年成都銀行凈息差預(yù)測(cè)值為1.87%、1.99%、2.09%?？偟膩?lái)看，預(yù)計(jì)未來(lái)成都銀行將保持發(fā)揮存貸兩旺的規(guī)模擴(kuò)張優(yōu)勢(shì)、以及對(duì)公業(yè)務(wù)高增的結(jié)構(gòu)向好優(yōu)勢(shì),發(fā)揮稟賦特征，盈利繼續(xù)高增。我們預(yù)測(cè)2022-2024年成都銀行歸母凈利潤(rùn)同比將保持23.3%/26.0%/18.0%增速，對(duì)應(yīng)BPS為14.62/17.01/19.83元。根據(jù)2022年6月29日收盤(pán)數(shù)據(jù)，可比公司平均靜態(tài)PB為1.18倍，而同期來(lái)看，成都銀行的利潤(rùn)增速顯著領(lǐng)先于可比公司平均水平。我們認(rèn)為，成都銀行在成渝區(qū)域經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)稟賦凸顯、對(duì)公業(yè)務(wù)高增和戰(zhàn)略升級(jí)驅(qū)動(dòng)的背景下，有望繼續(xù)保持高成長(zhǎng)性。綜合來(lái)看，成都銀行的基本面表現(xiàn)和估值水平可對(duì)標(biāo)可比公司中第一梯隊(duì)水平，給予2022年目標(biāo)PB1.5倍，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)21.93元/股，首次覆蓋給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。表2：可比公司估值及2022年一季度盈利同比增速對(duì)比代碼PB(LF)2022Q1凈利潤(rùn)同比增速(%)002142.SZ寧波銀行20.64600926.SH杭州銀行31.39601128.SH常熟銀行21.23601009.SH南京銀行21.87002839.SZ張家港行平均值28.3524.69601838.SH成都銀行28.70Wind，東吳證券研究所風(fēng)險(xiǎn)提示寬信用進(jìn)度不及預(yù)期，對(duì)銀行信貸擴(kuò)張速度和節(jié)奏形成掣肘；銀行房地產(chǎn)敞口仍較高，房地產(chǎn)硬著陸將沖擊資產(chǎn)質(zhì)量；銀行非息收入占比較低，零售轉(zhuǎn)型不及預(yù)期將影響業(yè)績(jī)可持續(xù)性。18/22請(qǐng)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分東吳證券東吳證券(香港)公司深度研究成都銀行財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)表(單位：百萬(wàn)元)17.8%18.1%15.2%13.2%22.5%18.6%21.2%18.0%18.1%18.3%15.3%13.1%24.4%20.1%24.4%18.0%22.3%20.0%21.2%0.98%0.95%0.93%0.91%股本比ROCEEPS(元/股)PEPBBPS(元/股)據(jù)來(lái)源：wind，東吳證券(香港)19/22請(qǐng)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分免責(zé)及評(píng)級(jí)說(shuō)明部分分析師聲明：本人以勤勉、獨(dú)立客觀之態(tài)度出具本報(bào)告，報(bào)告所載所有觀點(diǎn)均準(zhǔn)確反映本人對(duì)于所述證券或發(fā)行人之個(gè)人觀點(diǎn)；本人于本報(bào)告所載之具體建議或觀點(diǎn)于過(guò)去、現(xiàn)在或?qū)?lái)，不論直接或間接概與本人薪酬無(wú)關(guān)。過(guò)往表現(xiàn)并不可視作未來(lái)表現(xiàn)之指標(biāo)或保證，亦概不會(huì)對(duì)未來(lái)表現(xiàn)作出任何明示或暗示之聲明或保證。利益披露事項(xiàng)：刊發(fā)投資研究之研究分析員并不直接受投資銀行或銷(xiāo)售及交易人員監(jiān)督，并不直接向其報(bào)告。研究分析員之薪酬或酬金并不與特定之投資銀行工作或研究建議掛鉤。研究分析員或其聯(lián)系人并未從事其研究／分析／涉及范圍內(nèi)的