宏觀基本面分析

第三章

宏觀基本面分析1基本面分析基本面分析(FundamentalAnalysis)就是諸如分析預(yù)期收益等價(jià)值決定因素的方法,其中公司股利和盈利預(yù)測(cè)是它的核心內(nèi)容.當(dāng)然,由于公司的未來業(yè)績(jī)與宏觀經(jīng)濟(jì)因素相關(guān),因此,基本面分析自然包括公司所處的商業(yè)環(huán)境.宏觀經(jīng)濟(jì)分析行業(yè)分析宏觀經(jīng)濟(jì)分析全球經(jīng)濟(jì)盡管各國(guó)都會(huì)受全球經(jīng)濟(jì)的影響,但影響程度是不一樣的.1.對(duì)公司的影響.國(guó)際環(huán)境會(huì)影響公司的進(jìn)出口,競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的價(jià)格和公司在海外的收益.2.政治風(fēng)險(xiǎn).3.其他因素.對(duì)決定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和投資收益有重要影響,如,貿(mào)易政策中的保護(hù)主義;資本的自由流動(dòng)問題;一國(guó)勞動(dòng)力的水平和匯率.國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)股價(jià)相對(duì)于盈利率的具體比例取決于諸如利率、風(fēng)險(xiǎn)、通貨膨脹率及其他一些變量.一般認(rèn)為股價(jià)與公司一年盈利比值,即市盈率(股價(jià)/盈利)在10-20倍的價(jià)位較合理.盡管盈利乘數(shù)方法不是很精確,但宏觀市場(chǎng)和公司累積收益也有與其相同的變化趨勢(shì).預(yù)測(cè)宏觀市場(chǎng)表現(xiàn),第一步就是要從整體經(jīng)濟(jì)的評(píng)估人手.宏觀經(jīng)濟(jì)的非凡預(yù)測(cè)能力能帶來輝煌的投資業(yè)績(jī).但是,僅僅能正確地預(yù)測(cè)若是不夠的,為了能賺取非常規(guī)收益,你必須比你的競(jìng)爭(zhēng)者預(yù)測(cè)得更準(zhǔn)確.

Grossdomesticproduct,GDP失業(yè)率(Unemploymentrates)利率與通貨膨脹率(Interestrates&inflation)預(yù)算赤字(budgetdeficit)消費(fèi)心理(Consumersentiment)宏觀經(jīng)濟(jì)統(tǒng)計(jì)指標(biāo)需求與供給沖擊對(duì)影響宏觀經(jīng)濟(jì)的因素進(jìn)行整體分析的一個(gè)有效方法是把它們按照需求沖擊和供給沖擊進(jìn)行分類.我們把可能影響到產(chǎn)品或勞務(wù)需求的事件稱為需求沖擊(demandshock).例如,減稅、增加貨幣供應(yīng)量、增加政府支出、增加對(duì)外出口需求等等都是正的需求沖擊.而供給沖擊(supplyshock)是指可能引起生產(chǎn)能力或成本變化的事件,例如,石油進(jìn)口價(jià)格的變化、霜凍、洪水或干旱對(duì)大量農(nóng)作物的破壞、一國(guó)勞動(dòng)力教育水平的變化或勞動(dòng)力愿意參加工作的最低工資率的變化等等,這些都是供給沖擊的例子.需求與供給沖擊(續(xù))需求沖擊通常會(huì)使總產(chǎn)出與利率或通脹率產(chǎn)生同向變動(dòng).而供給沖擊卻通常會(huì)使總產(chǎn)出與通脹率或利率產(chǎn)生反向變動(dòng).投資分析呢：在任何一個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境中,應(yīng)該先分清楚這種影響對(duì)哪些產(chǎn)業(yè)是有利的,對(duì)哪些產(chǎn)業(yè)是不利的.但要做諸如此類的預(yù)測(cè)絕非易事.宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)不可靠性已經(jīng)路人皆知.任何一個(gè)你獲得的投資優(yōu)勢(shì)都是你具備超常分析能力的結(jié)果,而非你所掌握的好信息.政府的政策政府的宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控工具有兩大類:一類是對(duì)產(chǎn)品或勞務(wù)的需求產(chǎn)生影響；另一類是影響產(chǎn)品或勞務(wù)的供給。二戰(zhàn)后，影響需求的政策成為了主流，具體方式有政府支出、稅收水平和貨幣政策。但從1980年以來，影響供給的經(jīng)濟(jì)政策已得到了各國(guó)政府的日益重視。從廣義上來說，供給學(xué)派的政策強(qiáng)調(diào)提高經(jīng)濟(jì)的生產(chǎn)能力，而不是刺激對(duì)產(chǎn)品或勞務(wù)的需求。從實(shí)施方法來看，供給學(xué)派經(jīng)濟(jì)學(xué)家一般著眼于提高工作的積極性和創(chuàng)新性，并致力于消除源自于稅收系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)。但是，諸如教育、基礎(chǔ)設(shè)施(如通信和交通設(shè)施)和研究開發(fā)等在內(nèi)的國(guó)家政策，通常也被認(rèn)為是宏觀經(jīng)濟(jì)供給政策中的一部分。

1、財(cái)政政策財(cái)政政策(fiscalpolicy)是指政府的支出和稅收行為，它是需求管理的一部分。財(cái)政政策可能是刺激或減緩經(jīng)濟(jì)發(fā)展的最直接方式。政府支出的下降直接減少了對(duì)產(chǎn)品與勞務(wù)的需求；同樣，稅率的上升也會(huì)立即減少消費(fèi)者的收入，從而導(dǎo)致消費(fèi)的快速下降。許多政府支出，如醫(yī)療和社會(huì)保險(xiǎn)，都是非選擇性的政策。這意味不是一種政策而是一種法令，于是它們就不能按照經(jīng)濟(jì)狀況變化而進(jìn)行調(diào)整，這使政策的形成和實(shí)施更加缺乏靈活性。對(duì)政府財(cái)政政策凈影響進(jìn)行歸納總結(jié)的一個(gè)普遍方法是，考察政府預(yù)算的收入與支出之間的差額，即是赤字還是盈余。巨額的赤字意味著政府支出大大超過了它從稅收中得到的收入，于是其凈效果就是對(duì)產(chǎn)品或勞務(wù)需求的促進(jìn)(通過政府支出)超過了對(duì)產(chǎn)品需求或勞務(wù)需求的壓制(通過稅收)。因此，巨額赤字會(huì)刺激經(jīng)濟(jì)。2、貨幣政策

貨幣政策(monetarypolicy)是另一種主要的需求沖擊政策，它指通過控制貨幣供應(yīng)量而影響宏觀經(jīng)濟(jì)的政策。

財(cái)政政策盡管影響直接，但實(shí)施復(fù)雜；而貨幣政策層易于實(shí)施與操作，但對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響卻并不那么直接。貨幣政策是由聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)決定的。委員會(huì)成員由總統(tǒng)任命，任期14年，因此政治壓力較小。由于委員會(huì)規(guī)模較小，并且能由委員會(huì)主席有效控制，于是一項(xiàng)貨幣政策提出與修改就變得相對(duì)簡(jiǎn)單了。⑴利率⑵公開市場(chǎng)運(yùn)作⑶再貼現(xiàn)率和準(zhǔn)備金率113、供給政策

財(cái)政政策和貨幣政策都是引導(dǎo)需求的工具，它們通過刺激產(chǎn)品與勞務(wù)的總需求來影響經(jīng)濟(jì)。這些政策的一個(gè)暗含假定就是經(jīng)濟(jì)不能自動(dòng)地到達(dá)完全就業(yè)的均衡，因此必須通過宏觀經(jīng)濟(jì)政策來推動(dòng)經(jīng)濟(jì)向該目標(biāo)努力。與此相反的是，供給政策一般處理經(jīng)濟(jì)中生產(chǎn)能力的問題。它的目標(biāo)是創(chuàng)造一個(gè)良好的環(huán)境，它能使工人和資本所有者具有最大動(dòng)力和能力去生產(chǎn)或發(fā)展產(chǎn)品。供給學(xué)派的經(jīng)濟(jì)學(xué)家們也很重視稅收政策。需求學(xué)派看到的是稅收對(duì)消費(fèi)需求的影響，而供給學(xué)派則注重邊際稅率以及由此產(chǎn)生的激勵(lì)機(jī)制問題。他們認(rèn)為降低稅率將引發(fā)更多的投資，也會(huì)提高工作的積極性，因此會(huì)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。某些學(xué)者甚至認(rèn)為稅率的減少可能會(huì)使稅收增加，因?yàn)檩^低稅率所引起的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與收益增長(zhǎng)的幅度將超過稅率減少的幅度。

12經(jīng)濟(jì)周期

㈠經(jīng)濟(jì)周期經(jīng)濟(jì)會(huì)重復(fù)地經(jīng)歷擴(kuò)張和緊縮的階段，不過這些周期的時(shí)間長(zhǎng)度和影響深度不相同的。這種經(jīng)常發(fā)生的衰退和景氣就被稱為經(jīng)濟(jì)周期(businesscycle)。波峰、衰退、波谷、復(fù)蘇。

13經(jīng)濟(jì)周期1、周期敏感型行業(yè)當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于經(jīng)濟(jì)周期的不同階段時(shí)，不同行業(yè)之間可能會(huì)表現(xiàn)出相互各異的；如，在波谷的時(shí)候，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)馬上就要從蕭條走向復(fù)蘇，所以那些對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展異周期敏感型行業(yè)(cyclicalindustries)就會(huì)比其他行業(yè)有更好的發(fā)展前景。敏感型行業(yè)包括那些資本品的生產(chǎn)廠商，當(dāng)需求疲軟是時(shí)候，很少會(huì)有公司要擴(kuò)張從而購(gòu)置這些生產(chǎn)資料。于是資本品行業(yè)，在經(jīng)濟(jì)停滯時(shí)，受打擊最大，但在經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張時(shí)則會(huì)飛速增長(zhǎng)。2、防守型行業(yè)防守型行業(yè)(defensiveindustries)對(duì)經(jīng)濟(jì)周期的敏感性很小。對(duì)于不同的經(jīng)濟(jì)周期階段來說，它們所生產(chǎn)產(chǎn)品銷售量和利潤(rùn)是受經(jīng)濟(jì)狀況影響最少。防守型行業(yè)主要包括食品生產(chǎn)商和加工商，還有生產(chǎn)醫(yī)療設(shè)備的廠商和公用事業(yè)單位。經(jīng)濟(jì)進(jìn)入蕭條期時(shí)，這些行業(yè)就會(huì)比別的行業(yè)有更出色的業(yè)績(jī)。14經(jīng)濟(jì)指標(biāo)

正因?yàn)榻?jīng)濟(jì)周期具有循環(huán)特性，所以在某種程度上周期也是可以預(yù)測(cè)的。先行指標(biāo)(leadingeconomicindicator)是指那些在經(jīng)濟(jì)中預(yù)先上升或下降的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)。同步指標(biāo)和滯后經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，正如它們的名稱一樣，就是與經(jīng)濟(jì)同時(shí)變化或稍落后于宏觀指標(biāo)。15先行指標(biāo)

1.生產(chǎn)工人(制造業(yè))平均周工作時(shí)數(shù)2.初次申請(qǐng)失業(yè)保險(xiǎn)的人數(shù)3.制造商的新訂單(消費(fèi)品與原材料行業(yè))4.零售業(yè)績(jī)——緩慢運(yùn)送擴(kuò)散指數(shù)5.非軍事性資本品的訂單數(shù)6.地方當(dāng)局允許開工的私人住宅單位數(shù)量7.收益率曲線斜率，十年期同債利率減去聯(lián)部基金利率8.股票價(jià)格指數(shù)，500種普爾指數(shù)9.貨幣供給(M2)10.消費(fèi)者預(yù)期指數(shù)

16同步指標(biāo)

1.非農(nóng)業(yè)工資名冊(cè)中的雇主人數(shù)2.減去轉(zhuǎn)移支付的個(gè)人收入3.工業(yè)產(chǎn)量.4.制造品與貿(mào)易銷售額17滯后指標(biāo)

1.失業(yè)平均期限2.貿(mào)易存貨與銷售比率3.每單位產(chǎn)出勞動(dòng)成本指數(shù)的變化4.銀行支付的平均優(yōu)惠利率5.現(xiàn)有工商貸款數(shù)量6.現(xiàn)有消費(fèi)分期付款信用與個(gè)人收入之比7.勞務(wù)的消費(fèi)品價(jià)格指數(shù)18行業(yè)分析

(IndustryAnalysis)兩類行業(yè)分類體系ＭＳＣＩ流行于美國(guó)和部分歐洲國(guó)家等，ＦＴＳＥ流行與英國(guó)＼香港和日本等．MSCI分類FTSE分類能源資源原材料基本工業(yè)工業(yè)一般工業(yè)可選消費(fèi)周期消費(fèi)品日常消費(fèi)非周期消費(fèi)品醫(yī)藥周期服務(wù)金融非周期服務(wù)信息技術(shù)公用事業(yè)電信服務(wù)金融公用事業(yè)信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)的生命周期，主要包括幼稚期、成長(zhǎng)期、成熟期和衰退期四個(gè)階段。成長(zhǎng)型行業(yè)：一般能夠保持領(lǐng)先于整體經(jīng)濟(jì)的擴(kuò)張速度，并帶動(dòng)其他成熟行業(yè)的增長(zhǎng)。成長(zhǎng)型行業(yè)也具有高風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)。成熟期行業(yè)：由于買方市場(chǎng)出現(xiàn)，其成長(zhǎng)速度會(huì)大幅減低甚至?xí)Ｖ钩砷L(zhǎng)。但是由于技術(shù)創(chuàng)新、產(chǎn)業(yè)政策、經(jīng)濟(jì)全球化等各種原因，現(xiàn)實(shí)中某些行業(yè)進(jìn)入成熟期之后也可能會(huì)迎來新的高速增長(zhǎng)機(jī)遇。一般來說行業(yè)生命周期的形狀較為平緩和漫長(zhǎng)，行業(yè)的生命周期具有明顯的“衰而不亡”的特征。

政府干預(yù)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的演變對(duì)產(chǎn)業(yè)興衰帶來的影響是,要么加快產(chǎn)業(yè)的興衰,要么延緩產(chǎn)業(yè)的興衰。前一種影響是因?yàn)檎扇×舜龠M(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的政策和對(duì)一些產(chǎn)業(yè)進(jìn)行扶持,使得高一級(jí)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)狀態(tài)的主流產(chǎn)業(yè)得到加速,同時(shí)使低一級(jí)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)狀態(tài)的主流產(chǎn)業(yè)的衰退也得到加速。后一種影響是因?yàn)檎桃饩S持一種產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)時(shí),客觀上對(duì)主流產(chǎn)業(yè)及相關(guān)產(chǎn)業(yè)會(huì)起到延緩衰退或持續(xù)成長(zhǎng)或成熟的功效。

行業(yè)自身生命周期

行業(yè)自身生命周期

行業(yè)景氣周期與國(guó)民經(jīng)濟(jì)周期的關(guān)系

增長(zhǎng)型行業(yè)：景氣周期變化與國(guó)民經(jīng)濟(jì)整體的周期變化及其振幅并不密切相關(guān)。周期性行業(yè)：這類行業(yè)的景氣周期變化與經(jīng)濟(jì)周期密切相關(guān)。防御型行業(yè)：這類行業(yè)的產(chǎn)品需求相對(duì)穩(wěn)定，需求彈性小，其經(jīng)營(yíng)狀況在經(jīng)濟(jì)周期的上升與下降階段都很穩(wěn)定。其間的規(guī)律：行業(yè)總是處于周期性運(yùn)動(dòng)中，股價(jià)伴隨著行業(yè)的景氣周期相應(yīng)地變化，但一般來說行業(yè)股價(jià)的波動(dòng)超前于行業(yè)的景氣變化，行業(yè)股價(jià)變化是永恒的，并且行業(yè)股價(jià)的變化常常放大行業(yè)景氣變化的幅度。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)階段和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)狀態(tài)及主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)行業(yè)景氣周期與國(guó)民經(jīng)濟(jì)周期的關(guān)系

行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)行業(yè)名稱行業(yè)主要類別能源Energy能源設(shè)備與服務(wù)，石油與天然氣原材料Materials化學(xué)產(chǎn)品，建筑材料，容器與包裝，金屬與采礦，紙與木材品工業(yè)Industrials宇航與國(guó)防，房屋產(chǎn)品，建筑工程，電力設(shè)備，綜合性工業(yè)，機(jī)械制造，工業(yè)品貿(mào)易與銷售，商業(yè)服務(wù)，航空貨運(yùn)與快遞，定期航班，海運(yùn)，公路和鐵路，運(yùn)輸基礎(chǔ)設(shè)施可選消費(fèi)ConsumerDiscretionary車零配件，汽車，家庭耐用消費(fèi)品，休閑設(shè)備及產(chǎn)品，紡織品和服飾，餐飲住宿和休閑，媒體，批發(fā)，零售，因特網(wǎng)和郵購(gòu)、直銷等清單銷售，專業(yè)零售主要消費(fèi)ConsumerStaples食品藥品零售，飲料生產(chǎn)加工，食品生產(chǎn)加工，煙草，家庭用品，個(gè)人用品健康護(hù)理HealthCare健康護(hù)理設(shè)備與消耗品生產(chǎn)，健康護(hù)理的提供和服務(wù)，生物技術(shù)，制藥金融Financials銀行，保險(xiǎn)，房地產(chǎn)，多樣化金融信息技術(shù)InformationTechnology因特網(wǎng)軟件及服務(wù)，信息技術(shù)咨詢與服務(wù)，軟件，網(wǎng)絡(luò)設(shè)備，計(jì)算機(jī)和外圍設(shè)備，電子設(shè)備和儀器，辦公電子設(shè)備，半導(dǎo)體設(shè)備和產(chǎn)品電訊Telecommunication電訊設(shè)備，多樣化電訊服務(wù)，無線電訊服務(wù)公用事業(yè)Utilities電力，氣體，水，多種公用事業(yè)經(jīng)濟(jì)周期內(nèi)產(chǎn)業(yè)熱點(diǎn)演變的規(guī)律

一般來說，在經(jīng)濟(jì)周期的不同階段往往形成不同的產(chǎn)業(yè)熱點(diǎn)。經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張初期，最先啟動(dòng)的行業(yè)是周期性消費(fèi)品行業(yè)，主要是指住宅與轎車。然后是電子信息、機(jī)械設(shè)備等資本品以及交通運(yùn)輸業(yè)。經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)時(shí)期，能源、基礎(chǔ)材料開始供不應(yīng)求，價(jià)格上漲，這些行業(yè)的增長(zhǎng)會(huì)延至整個(gè)經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張期的結(jié)束。一旦經(jīng)濟(jì)開始收縮，周期性消費(fèi)品也最先感受到負(fù)面因素的影響。下面對(duì)各主要產(chǎn)業(yè)類別在經(jīng)濟(jì)周期諸階段的表現(xiàn)進(jìn)行分析。經(jīng)濟(jì)周期內(nèi)產(chǎn)業(yè)熱點(diǎn)演變的規(guī)律

可選消費(fèi)（耐用消費(fèi)品）。主要受到具有中長(zhǎng)期意義的需求拉動(dòng)，產(chǎn)業(yè)增長(zhǎng)的關(guān)聯(lián)效應(yīng)和群體特征明顯。主要有：以汽車為龍頭的高增長(zhǎng)產(chǎn)業(yè)群，包括合成材料工業(yè)、輪胎制造業(yè)，鋼鐵工業(yè)（以薄鋼板和鋼帶等汽車用鋼為主），機(jī)械工業(yè)中的機(jī)床業(yè)（特別是數(shù)控機(jī)床）等；以房地產(chǎn)業(yè)為龍頭的高增長(zhǎng)產(chǎn)業(yè)群，包括鋼鐵工業(yè)、建材工業(yè)，特別是磚瓦等輕質(zhì)建筑材料制造業(yè)、建筑用金屬制品業(yè)等建筑投入品行業(yè)，裝飾裝修行業(yè)，及物業(yè)管理、社區(qū)服務(wù)等相關(guān)服務(wù)業(yè)；以機(jī)械制造為龍頭的高增長(zhǎng)產(chǎn)業(yè)群，包括鍋爐及原動(dòng)機(jī)制造業(yè)、金屬加工機(jī)械制造業(yè)、通用設(shè)備制造業(yè)、通用零部件制造業(yè)和其他普通機(jī)械制造業(yè)

經(jīng)濟(jì)周期內(nèi)產(chǎn)業(yè)熱點(diǎn)演變的規(guī)律

能源行業(yè)與基礎(chǔ)原材料產(chǎn)業(yè)。如煤炭、石油、天然氣、電力，以及原材料行業(yè)如建材、鋼鐵、有色金屬、化工等。這類行業(yè)的特點(diǎn)：處于產(chǎn)業(yè)鏈最前端，雖然也具有較強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)周期性，但敏感度不如上一類行業(yè)。

基礎(chǔ)原材料產(chǎn)業(yè)往往與宏觀經(jīng)濟(jì)的景氣度有很高的關(guān)聯(lián)度。競(jìng)爭(zhēng)程度比下游產(chǎn)業(yè)相對(duì)要低。受資源稟賦、規(guī)模經(jīng)濟(jì)、必要資本規(guī)模高等行業(yè)技術(shù)特點(diǎn)的影響，這些行業(yè)進(jìn)入壁壘往往較高。這類行業(yè)一般在經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張初期保持穩(wěn)定或緩慢增長(zhǎng)，當(dāng)經(jīng)濟(jì)步入快速增長(zhǎng)期時(shí)，產(chǎn)能一時(shí)難以滿足需求，從而拉動(dòng)這些基礎(chǔ)產(chǎn)品的價(jià)格，使得行業(yè)效益有比較顯著的增長(zhǎng)。

經(jīng)濟(jì)周期內(nèi)產(chǎn)業(yè)熱點(diǎn)演變的規(guī)律

金融服務(wù)業(yè)。對(duì)于銀行主導(dǎo)型的金融體制下，銀行業(yè)表現(xiàn)出與經(jīng)濟(jì)發(fā)展的高度相關(guān)性。

銀行業(yè)的運(yùn)行表現(xiàn)為順經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)的特點(diǎn)，經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勁增長(zhǎng)促成了銀行業(yè)的高速增長(zhǎng)，但也孕育了經(jīng)濟(jì)波動(dòng)時(shí)顯現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)。在經(jīng)濟(jì)下滑后的半年到兩年，根據(jù)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)及貸款性質(zhì)的不同，不良貸款在不同程度上會(huì)有所增加。房地產(chǎn)業(yè)與金融業(yè)高度依存的關(guān)系，不論在房地產(chǎn)界，還是在金融界都得到了普遍的共識(shí)。由于房地產(chǎn)行業(yè)資金需求量大、資金周轉(zhuǎn)期長(zhǎng)的特點(diǎn)，房地產(chǎn)行業(yè)和金融具有較緊密的聯(lián)系。經(jīng)濟(jì)周期內(nèi)產(chǎn)業(yè)熱點(diǎn)演變的規(guī)律

城市公用設(shè)施類行業(yè)。受經(jīng)濟(jì)周期影響相對(duì)較弱，在經(jīng)濟(jì)收縮、利率下降時(shí)，該類行業(yè)的公司股票往往會(huì)有較好表現(xiàn)。一些具有自然壟斷特征的公用事業(yè)和交通運(yùn)輸類企業(yè)受益于經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期成長(zhǎng)，具有良好的長(zhǎng)期投資價(jià)值。一般消費(fèi)品行業(yè)。如農(nóng)業(yè)、食品，零售業(yè)以及醫(yī)藥行業(yè)，受經(jīng)濟(jì)周期影響不明顯，而是其他一些獨(dú)立經(jīng)濟(jì)變量如人口起決定性作用。在經(jīng)濟(jì)收縮時(shí)，投資者一般選擇上述行業(yè)作為安全投資，因此這類行業(yè)又被稱為防御型行業(yè)。品牌和渠道能力是判斷行業(yè)內(nèi)公司是否具有長(zhǎng)期投資價(jià)值的核心指標(biāo)。

行業(yè)景氣狀況判斷指標(biāo)模版

下游行業(yè)下游行業(yè)的景氣往往帶來本行業(yè)的景氣。主要下游行業(yè)。下游行業(yè)帶來的本行業(yè)需求變化情況。上游行業(yè)上游行業(yè)的變化影響本行業(yè)的毛利潤(rùn)率。主要上游行業(yè)。占成本的比例，供應(yīng)情況是否會(huì)發(fā)生變化。上游行業(yè)產(chǎn)品價(jià)格變化對(duì)本行業(yè)利潤(rùn)率的影響。

行業(yè)景氣狀況判斷指標(biāo)模版

產(chǎn)業(yè)政策。產(chǎn)業(yè)政策決定了本行業(yè)景氣的各個(gè)方面，尤其是對(duì)本行業(yè)一年內(nèi)景氣狀況的影響。

環(huán)保政策。出口退稅等稅收政策。宏觀經(jīng)濟(jì)對(duì)行業(yè)的影響。政府態(tài)度對(duì)行業(yè)的影響。

其他影響行業(yè)景氣的因素。上游行業(yè)、下游行業(yè)、本行業(yè)和產(chǎn)業(yè)政策之外的其他因素。

行業(yè)景氣狀況判斷指標(biāo)模版

判斷行業(yè)景氣的指標(biāo)

先行指標(biāo)。同步指標(biāo)：相關(guān)指數(shù)。影響個(gè)股價(jià)值的因素

資產(chǎn)貯備。上市公司融資周期。

典型的周期流動(dòng)性周期主要是由利率走勢(shì)所驅(qū)動(dòng)的，特別是短期利率。當(dāng)中央銀行降息以刺激經(jīng)濟(jì)時(shí)，周期進(jìn)入了加速階段。當(dāng)降息結(jié)束時(shí)周期到達(dá)頂點(diǎn)，通常很多時(shí)候此時(shí)在利潤(rùn)開始加速之后。流動(dòng)性周期開始下降先于利率的掉頭轉(zhuǎn)向，因?yàn)樨泿疟慌蛎浿械膶?shí)體經(jīng)濟(jì)所吸收，能為市場(chǎng)所得到的較少。中央銀行開始提高利率在通脹預(yù)期開始的時(shí)候，這也標(biāo)志著流動(dòng)性周期下降的開始。利潤(rùn)周期通常落后于利率的變化大約15個(gè)月。流動(dòng)性周期與利潤(rùn)周期的關(guān)系是非常重要的。貨幣復(fù)蘇的最終信號(hào)是在利潤(rùn)增長(zhǎng)鼓勵(lì)企業(yè)開支和薪水增長(zhǎng)的時(shí)候。在利潤(rùn)沒有大幅增長(zhǎng)之前，中央銀行尋求刺激經(jīng)濟(jì)走出復(fù)蘇的方法是不要停止寬松的政策。研究表明通脹周期落后于流動(dòng)性周期大約30個(gè)月，雖然這個(gè)關(guān)系可能是最具變動(dòng)性的。落后時(shí)間越長(zhǎng)，對(duì)其他的影響關(guān)系就越脆弱。然而最主要的是，強(qiáng)的流動(dòng)性增長(zhǎng)將導(dǎo)致較強(qiáng)的利潤(rùn)上升，進(jìn)而導(dǎo)致企業(yè)投資和就業(yè)增長(zhǎng)，開始減弱蕭條或創(chuàng)造短缺。企業(yè)層面價(jià)格力量的出現(xiàn)通常標(biāo)志著通脹周期的到來，也意味著利率開始提升。

周期中行業(yè)表現(xiàn)的一般規(guī)律——金融金融業(yè)繁榮出現(xiàn)在收益率曲線陡峭的環(huán)境中，這通常出現(xiàn)在中央銀行降低短期利率的階段。因此，金融業(yè)表現(xiàn)與流動(dòng)性周期正相關(guān)，但有一定滯后。這個(gè)行業(yè)在流動(dòng)性周期加速時(shí)開始有突出表現(xiàn)。在超額表現(xiàn)的階段，利潤(rùn)周期接近底部。最壞的時(shí)候幾乎結(jié)束，因?yàn)槠髽I(yè)層面以及壞賬預(yù)期已經(jīng)反映到金融股價(jià)中。未來現(xiàn)金流不確定性的降低為金融業(yè)提供了相應(yīng)的繁榮，利潤(rùn)開始在隨后的幾個(gè)月上升，并且貸款質(zhì)量提高。隨著金融業(yè)開始超額表現(xiàn)，通貨膨脹通常降低，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)仍然處于減速中。這是觸發(fā)中央銀行流動(dòng)性周期放松和加速的階段。當(dāng)收益率曲線開始變平時(shí)，相應(yīng)的表現(xiàn)減弱，通常也是下一個(gè)利率周期的開始。相應(yīng)的，利潤(rùn)周期通常提前。來自扁平化收益率曲線的影響加快了貸款質(zhì)量的提高。金融業(yè)的真正“殺手”來自于通貨膨脹的再次出現(xiàn)，將使流動(dòng)性趨緊。

周期中行業(yè)表現(xiàn)的一般規(guī)律——周期性消費(fèi)品和服務(wù)超額表現(xiàn)開始于利潤(rùn)周期的底部。在經(jīng)濟(jì)向下的階段，消費(fèi)者scaleback他們的購(gòu)買。這創(chuàng)造了被抑制的需求，當(dāng)經(jīng)濟(jì)接近拐點(diǎn)時(shí)被釋放，促使了這些股票的價(jià)格產(chǎn)生波動(dòng)。隨著其表現(xiàn)走強(qiáng)，流動(dòng)性通常迅速提升。下降的利率對(duì)金融業(yè)和周期性消費(fèi)品都是有利的，但出于不同的原因。較低的購(gòu)買成本鼓勵(lì)消費(fèi)者獲取消費(fèi)信貸，因此有利于消費(fèi)周期性產(chǎn)品。周期性服務(wù)通常不是基于信用購(gòu)買，但他們受益于能刺激再融資行為的較低擔(dān)保利率。再融資提升了消費(fèi)者可支配收入和對(duì)周期性服務(wù)的需求。通貨膨脹率通常下降，隨著這些部門的超額表現(xiàn)，這將鼓勵(lì)較低的名義利率和長(zhǎng)期的購(gòu)買成本。當(dāng)利潤(rùn)周期頂點(diǎn)來臨時(shí)，超額表現(xiàn)通常結(jié)束。在這一點(diǎn)，下降的流動(dòng)性開始成為進(jìn)一步消費(fèi)需求的風(fēng)向標(biāo)。表現(xiàn)不好成為整個(gè)利潤(rùn)周期收縮階段的持續(xù)狀態(tài)。周期中行業(yè)表現(xiàn)的一般規(guī)律——信息技術(shù)和一般工業(yè)在衰退時(shí)期企業(yè)縮減所有不必要的成本。只有在利潤(rùn)周期開始觸低后，企業(yè)管理層開始促進(jìn)對(duì)IT和機(jī)器設(shè)備的開支。相應(yīng)的這些部門的表現(xiàn)落后于利潤(rùn)周期。在表現(xiàn)窗口初期，持續(xù)的中央銀行利率降低和下降中的通貨膨脹，促使購(gòu)買成本更低，這允許企業(yè)在資本開支上更多的融資期。相應(yīng)的弱勢(shì)表現(xiàn)開始于利潤(rùn)周期頂點(diǎn)后不久。

周期中行業(yè)表現(xiàn)的一般規(guī)律——基礎(chǔ)工業(yè)和原材料隨著經(jīng)濟(jì)開始擴(kuò)張，提高的生產(chǎn)能力創(chuàng)造了對(duì)基礎(chǔ)工業(yè)和原材料的需求。然而，這些行業(yè)超額表現(xiàn)不會(huì)出現(xiàn)，直到利潤(rùn)周期開始加速，同時(shí)生產(chǎn)者在擴(kuò)大生產(chǎn)之前利用他們的發(fā)明滿足最初的需求。對(duì)于基礎(chǔ)工業(yè)和原材料，通貨膨脹率是定價(jià)能力和利潤(rùn)增長(zhǎng)的較好替代。這促使相應(yīng)的強(qiáng)勢(shì)和弱勢(shì)出現(xiàn)于通貨膨脹上升和下降時(shí)。周期中行業(yè)表現(xiàn)的一般規(guī)律——非周期性消費(fèi)品當(dāng)成長(zhǎng)性股票的利潤(rùn)達(dá)到頂峰時(shí)，投資者的未來收益預(yù)期降低。這時(shí)投資組合由周期性轉(zhuǎn)向防御性行業(yè)。在超額表現(xiàn)窗口的開始階段，通貨膨脹率通常加速，造成了利潤(rùn)周期的下行。通脹風(fēng)險(xiǎn)使中央銀行提高利率，這制約了增長(zhǎng)。超額表現(xiàn)結(jié)束和弱勢(shì)開始于利潤(rùn)周期的底部。在這一點(diǎn)，收益增長(zhǎng)導(dǎo)致周期性行業(yè)的更新利潤(rùn)。通脹下降和流動(dòng)性上升為周期性行業(yè)提供了支撐。

周期中行業(yè)表現(xiàn)的一般規(guī)律——非周期性服務(wù)和公用事業(yè)這些行業(yè)包括了擁有非周期性現(xiàn)金流的大型企業(yè)，當(dāng)利潤(rùn)周期下降時(shí)受到追捧。然而，穩(wěn)定的現(xiàn)金流和高的支出比率使得這些行業(yè)對(duì)利率敏感，類似于企業(yè)債。因此，不會(huì)有超額表現(xiàn)，直到央行完成了加息周期。在這一點(diǎn)，利潤(rùn)周期的下降進(jìn)入加速階段，通貨膨脹接近頂點(diǎn)。這個(gè)行業(yè)有點(diǎn)獨(dú)特，因?yàn)橛幸粋€(gè)階段表現(xiàn)很平，主要原因是在利潤(rùn)和流動(dòng)性周期沖突的影響下。在利潤(rùn)周期的底部超額表現(xiàn)結(jié)束。投資者減持這些品種，重新在組合中配置周期性品種。由于無線通訊的快速發(fā)展，非周期性服務(wù)在過去的周期中表現(xiàn)類似于高beta行業(yè)，電信行業(yè)占據(jù)該行業(yè)市場(chǎng)資本的80%。然而，這不是一個(gè)暫時(shí)性的轉(zhuǎn)移，市場(chǎng)變得增長(zhǎng)放慢。如果沒有新的重要技術(shù)進(jìn)步，這個(gè)行業(yè)將變成提供公用類型的服務(wù)，成為防御性品種。周期中行業(yè)表現(xiàn)的一般規(guī)律總結(jié)——市場(chǎng)擇時(shí)順序流動(dòng)性周期利潤(rùn)周期通脹周期注1：

FIN金融BI基礎(chǔ)工業(yè)CCG周期性消費(fèi)品RES原材料CS周期性服務(wù)NCG非周期性消費(fèi)品IT信息技術(shù)NCS非周期性服務(wù)GI一般工業(yè)UT公用事業(yè)注2：陰影區(qū)域代表這些行業(yè)的中性表現(xiàn)。表現(xiàn)不好結(jié)束于陰影的起點(diǎn)，超額表現(xiàn)開始于陰影的終點(diǎn)。

周期中行業(yè)表現(xiàn)的一般規(guī)律總結(jié)——市場(chǎng)擇時(shí)順序圖中上面的線代表投資者在一個(gè)典型的周期中增持相關(guān)行業(yè)，下面的線代表投資者減持該行業(yè)，并尋找新的投資機(jī)會(huì)。對(duì)于所有的行業(yè)表現(xiàn)不好出現(xiàn)于“賣出”和“買入”之間，除了非周期性服務(wù)和公用事業(yè)有一個(gè)較短的中性表現(xiàn)階段。圖表顯示了對(duì)于不同的行業(yè)表現(xiàn)窗口有相當(dāng)多的重疊。這為從一個(gè)行業(yè)向另一個(gè)行業(yè)創(chuàng)造了不平坦的轉(zhuǎn)換。比如，當(dāng)市場(chǎng)關(guān)注重點(diǎn)從周期性向防御性轉(zhuǎn)移時(shí)，周期性行業(yè)不會(huì)立即表現(xiàn)很差。實(shí)際上，晚期周期性行業(yè)的超額表現(xiàn)窗口于多數(shù)防御性窗口重疊。由于這個(gè)原因，通常實(shí)際中同時(shí)增持多個(gè)行業(yè)。這允許投資者投資于每個(gè)行業(yè)的完整周期和分散風(fēng)險(xiǎn)。全球股市行業(yè)構(gòu)成全球范圍來看，經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)構(gòu)成決定了股市的行業(yè)構(gòu)成。美國(guó)市場(chǎng)是個(gè)典型代表服務(wù)類行業(yè)（包括金融、醫(yī)藥健康、零售業(yè)等）發(fā)達(dá)的美國(guó)市場(chǎng)。歐洲市場(chǎng)也不例外歐洲市場(chǎng)中傳統(tǒng)的服務(wù)行業(yè)（如金融）略多一些，而新型的服務(wù)行業(yè)（如信息技術(shù)）略少一些。日本市場(chǎng)則較為不同工業(yè)類行業(yè)（包括一般工業(yè)、包括汽車在內(nèi)的可選消費(fèi)行業(yè)）發(fā)達(dá)的日本市場(chǎng)。集中于上游行業(yè)的中國(guó)股市中國(guó)已經(jīng)成為“世界工廠”。處于上游的重化工業(yè)聚集于股市，但對(duì)于中下游的加工行業(yè)代表不足。行業(yè)的經(jīng)濟(jì)周期

-煙草行業(yè)與汽車行業(yè)的對(duì)比[圖示]48影響經(jīng)濟(jì)周期的敏感性因素1.銷售額對(duì)經(jīng)濟(jì)周期的敏感性.敏感性最低的是生活必需品行業(yè),包括食品、藥物和醫(yī)療服務(wù)以及煙草生產(chǎn)商,影視業(yè)等.相反,生產(chǎn)機(jī)器設(shè)備、鋼鐵、汽車和交通工具等廠家就具有很大的敏感性.2.經(jīng)營(yíng)杠桿比率.反映了企業(yè)固定成本與可變成本之間的比例關(guān)系.如果可變成本相對(duì)較高,則它對(duì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的敏感性就比較低.而高固定成本公司的利潤(rùn)額對(duì)銷售的敏感度要大得多,因?yàn)槠涑杀竟潭?不能抵消其收入的變動(dòng).因此,高固定成本的公司具有較高的經(jīng)營(yíng)杠桿比率,經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的任何細(xì)微波動(dòng)都會(huì)對(duì)它們的盈利能力產(chǎn)生很大的影響.3.融資杠桿度.使用債務(wù)的一個(gè)反映,債務(wù)的利息支付與銷售額無關(guān).投資者并不會(huì)總是對(duì)經(jīng)濟(jì)周期低敏感性的行業(yè)情有獨(dú)鐘.處于敏感性行業(yè)中的公司具有有高β值的股票,因此風(fēng)險(xiǎn)會(huì)更大.盡管當(dāng)經(jīng)濟(jì)蕭條時(shí)它們下降得很厲害,但經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇時(shí),它們卻增長(zhǎng)得很快.

中國(guó)經(jīng)濟(jì)周期的特點(diǎn)為消費(fèi)品產(chǎn)業(yè)部門提供的資本品Ic輕工行業(yè)投資住宅開發(fā)投資農(nóng)、林、牧、漁業(yè)投資消費(fèi)原動(dòng)力1原材料行業(yè)投資機(jī)械、建筑行業(yè)投資為資本品產(chǎn)業(yè)部門提供的資本品Ii政府主導(dǎo)的基礎(chǔ)設(shè)施投資Ig運(yùn)輸、郵電、公共設(shè)施投資能源行業(yè)投資水利建設(shè)投資水利政府原動(dòng)力3為出口產(chǎn)業(yè)部門提供的資本品Ix紡織業(yè)投資電子業(yè)投資出口原動(dòng)力2圖：投資結(jié)構(gòu)其實(shí)就是宏觀經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的縮影

中國(guó)經(jīng)濟(jì)周期的特點(diǎn)次要拉動(dòng)作用下游行業(yè)1產(chǎn)出增速較慢下游行業(yè)2產(chǎn)業(yè)升級(jí)上游產(chǎn)業(yè)主要拉動(dòng)作用價(jià)格上升利潤(rùn)增加投資增加成本上升利潤(rùn)增長(zhǎng)較快利潤(rùn)增長(zhǎng)較慢甚至虧損產(chǎn)出增速較快經(jīng)濟(jì)上升時(shí)期的產(chǎn)業(yè)增長(zhǎng)

注：圖中實(shí)線表示下游產(chǎn)業(yè)對(duì)上游產(chǎn)業(yè)影響作用，虛線表示上游產(chǎn)業(yè)對(duì)下游產(chǎn)業(yè)影響。

下游行業(yè)2次要拉動(dòng)作用下游行業(yè)1產(chǎn)業(yè)升級(jí)上游產(chǎn)業(yè)主要拉動(dòng)作用價(jià)格下降利潤(rùn)減少投資減少成本下降利潤(rùn)增長(zhǎng)較慢利潤(rùn)增長(zhǎng)更慢虧損更多產(chǎn)出增速較慢

經(jīng)濟(jì)下降時(shí)期的產(chǎn)業(yè)增長(zhǎng)

中國(guó)經(jīng)濟(jì)周期與產(chǎn)業(yè)景氣關(guān)系分析

一般而言，投資周期決定著經(jīng)濟(jì)周期，但是并不是說各行業(yè)的投資會(huì)同時(shí)經(jīng)歷相同的周期?？疾?998年以來的投資增長(zhǎng)，積極財(cái)政政策拉動(dòng)的基礎(chǔ)設(shè)施投資和制度變遷促成的房地產(chǎn)開發(fā)投資是內(nèi)部發(fā)動(dòng)力量，起著主導(dǎo)作用，而全球產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移所帶動(dòng)的電子行業(yè)投資則是重要的外部力量。這三類投資的高速增長(zhǎng)帶動(dòng)了經(jīng)濟(jì)景氣回升，進(jìn)而又帶動(dòng)了工業(yè)行業(yè)投資從2000年開始復(fù)蘇，并逐步形成了投資主導(dǎo)型的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)格局。背后更深層次的原因可能來自于兩方面：其一，政府的經(jīng)濟(jì)管理職能已經(jīng)逐步從對(duì)國(guó)有企業(yè)的管理轉(zhuǎn)向經(jīng)營(yíng)城市；其二，城建投資的準(zhǔn)入限制逐步取消，民間資本開始大舉進(jìn)入城市公共設(shè)施投資領(lǐng)域。中國(guó)經(jīng)濟(jì)周期與產(chǎn)業(yè)景氣關(guān)系分析

產(chǎn)能增長(zhǎng)波動(dòng)曲線需求增長(zhǎng)波動(dòng)曲線供需缺口區(qū)域產(chǎn)能過剩區(qū)域投資品行業(yè)的周期性供需摩擦

中國(guó)經(jīng)濟(jì)周期與產(chǎn)業(yè)景氣關(guān)系分析

圖：投資拉動(dòng)型行業(yè)增長(zhǎng)機(jī)理

鋼鐵行業(yè)建筑業(yè)專用設(shè)備建筑工程建筑機(jī)械通用設(shè)備其他鋼鐵非金屬礦物品安裝工程建筑用鋼材房地產(chǎn)開發(fā)投資公共設(shè)施投資交通運(yùn)輸投資其他專用設(shè)備農(nóng)林牧漁水利、原材料、輕紡、機(jī)械、建筑投資電子投資設(shè)備的進(jìn)口能源、郵電投資電力設(shè)備、通信設(shè)備中國(guó)經(jīng)濟(jì)周期與產(chǎn)業(yè)景氣關(guān)系分析

表：消費(fèi)需求結(jié)構(gòu)的演變消費(fèi)重點(diǎn)主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)變化以理性需求為主的階段以食品和衣著消費(fèi)為主農(nóng)業(yè)、食品和衣著部門追求便利與機(jī)能的階段家電、汽車和房地產(chǎn)等耐用品消費(fèi)耐用消費(fèi)品以及為此提供生產(chǎn)資料的基礎(chǔ)工業(yè)和重加工工業(yè)追求時(shí)尚與個(gè)性的階段電子信息產(chǎn)品、文化娛樂消費(fèi)為主的服務(wù)消費(fèi)高附加值工業(yè)、消費(fèi)類服務(wù)部門中國(guó)經(jīng)濟(jì)周期與產(chǎn)業(yè)景氣關(guān)系分析

市場(chǎng)導(dǎo)向的重工業(yè)化進(jìn)程將使得我國(guó)資本品部門和下游消費(fèi)品部門之間的產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)水平進(jìn)一步提高。在我國(guó)的耐用品（房地產(chǎn)、汽車）消費(fèi)飽和之前，有如下的增長(zhǎng)趨勢(shì)：耐用品的高速增長(zhǎng)將為鋼鐵、有色、機(jī)械、化學(xué)工業(yè)等資本品行業(yè)提供強(qiáng)勁的需求，產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)效應(yīng)也將使得這些資本品行業(yè)的上游部門資源品行業(yè)需求增加；投資率會(huì)因資本品部門產(chǎn)出的高速增長(zhǎng)而保持較高的水平；在驅(qū)動(dòng)力量由計(jì)劃轉(zhuǎn)向市場(chǎng)的過程中，資本品部門內(nèi)部結(jié)構(gòu)調(diào)整將十分劇烈，適應(yīng)下游市場(chǎng)需求的公司會(huì)在競(jìng)爭(zhēng)中處于比較有利的位置；值得注意的是，重工業(yè)化進(jìn)程為只是為可貿(mào)易資本品部門的發(fā)展提供了需求的保障，經(jīng)濟(jì)全球化中的價(jià)格聯(lián)動(dòng)，對(duì)這些部門盈利的影響更為關(guān)鍵。

主要產(chǎn)業(yè)群

從我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的特征，可以推導(dǎo)出四類特征和趨勢(shì)各不相同的主要產(chǎn)業(yè)群：第一類以汽車工業(yè)為代表，受宏觀調(diào)控影響較小，周期性特征突出；第二類行業(yè)以鋼鐵、有色金屬、機(jī)械設(shè)備、建材和部分化工產(chǎn)品制造業(yè)為代表，是典型的重化工業(yè)行業(yè)，周期性特征突出，產(chǎn)出比重占全部工業(yè)的54%，是工業(yè)增長(zhǎng)景氣波動(dòng)的主導(dǎo)性決定力量；第三類行業(yè)以煤炭、電力、石油、交通運(yùn)輸?shù)饶茉丛牧虾突A(chǔ)設(shè)施行業(yè)為代表，是帶有明顯“瓶頸”特征的周期性行業(yè)；第四類行業(yè)以食品、紡織、醫(yī)藥、文教體育用品、家電等行業(yè)為代表，屬于消費(fèi)性行業(yè)，總體上周期性特征不突出，而且各自波動(dòng)前行的影響因素各不相同，從行業(yè)波動(dòng)增長(zhǎng)的基準(zhǔn)線來看，多數(shù)表現(xiàn)出平穩(wěn)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，是整個(gè)工業(yè)增長(zhǎng)的“穩(wěn)定器”。以上幾類行業(yè)將形成“梯次輪動(dòng)”的景氣周期回升格局。不同板塊基本面的輪次增長(zhǎng)格局，將帶來結(jié)構(gòu)性的投資機(jī)會(huì)。行業(yè)生命周期一個(gè)悖論

彼得·林奇在《華爾街的一次飛躍》中寫到：“許多人愿意投資于一個(gè)高成長(zhǎng)率的行業(yè),那里看上去熱鬧非凡,火暴得很.但我并不是.我更愿意投資于一個(gè)成長(zhǎng)率低的行業(yè)…在低成長(zhǎng)率的行業(yè)中,尤其是那些使人厭煩或懊惱的行業(yè)(如葬禮公司和修補(bǔ)油桶的企業(yè))中,投資者根本不用考慮競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的問題.你不必總是提防對(duì)手從側(cè)翼向你進(jìn)攻…這也為你保證了持續(xù)增長(zhǎng)的空間."彼得·林奇在《華爾街的一次飛躍》的行業(yè)分類⑴緩慢增長(zhǎng)型:歷史悠久的大型公司一般只能以稍快于整體經(jīng)濟(jì)的速度進(jìn)行發(fā)展.它們通常有穩(wěn)定的現(xiàn)金流人并分發(fā)大量的股息,表明公司所產(chǎn)生的現(xiàn)金已大于公司盈利性再投資的需求.⑵強(qiáng)壯型:許多著名的大型公司,如可口可樂,它們的發(fā)展都明顯好于上述的緩慢增長(zhǎng)型公司,但并非像創(chuàng)業(yè)階段中的公司那樣具有急劇的擴(kuò)張.它們也可能是對(duì)經(jīng)濟(jì)周期不敏感的行業(yè),在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)所受的影響會(huì)相對(duì)較小.⑶快速增長(zhǎng)型:指一些積極進(jìn)取的小公司,其年收益率一般在20%-25%之間.⑷周期型:指那些隨著經(jīng)濟(jì)周期變動(dòng),其銷售額和凈利潤(rùn)也隨著擴(kuò)張和收縮的行業(yè).(5)危機(jī)轉(zhuǎn)變型:指那些已經(jīng)破產(chǎn)或處于破產(chǎn)邊緣的公司.如果它們能從即將到來的厄運(yùn)中恢復(fù)過來,就可以提供巨額的投資收益.⑹資產(chǎn)玩家:指那些具有高價(jià)值資產(chǎn)的公司,但其價(jià)值沒有被股價(jià)所反映.例如,一家公司可能擁有或坐落于一塊高價(jià)地產(chǎn)區(qū),而且地產(chǎn)的價(jià)值甚至已經(jīng)超過了公司本身的商業(yè)價(jià)值.有時(shí)這部分隱藏的資產(chǎn)可以用來遞延以減輕稅收負(fù)擔(dān),但有時(shí)這些資產(chǎn)卻是無形的.比如一家電纜公司可能擁有許多電纜的訂購(gòu)商,而這些顧客對(duì)廠商來說具有很高的價(jià)值.這些資產(chǎn)一般并不產(chǎn)生直接現(xiàn)金流,當(dāng)人們?cè)噲D對(duì)公司進(jìn)行估價(jià)時(shí),許多分析者往往會(huì)把這些資產(chǎn)忽略掉.行業(yè)結(jié)構(gòu)和業(yè)績(jī)

一個(gè)行業(yè)的成熟過程還包括公司競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境的變化。作為最后一個(gè)討論的問題，我們應(yīng)考察行業(yè)結(jié)構(gòu)競(jìng)爭(zhēng)策略和盈利能力之間的關(guān)系。邁克爾·波特著重強(qiáng)調(diào)了其中五個(gè)決定因素:新競(jìng)爭(zhēng)者的進(jìn)人威脅現(xiàn)有競(jìng)爭(zhēng)者的對(duì)抗替代品的價(jià)格壓力購(gòu)買者的談判能力以供應(yīng)者的談判能力。

1.進(jìn)入威脅

行業(yè)的新進(jìn)入者會(huì)對(duì)價(jià)格和利潤(rùn)造成巨大的壓力，因?yàn)楦邇r(jià)和高利潤(rùn)率會(huì)驅(qū)使新的競(jìng)爭(zhēng)者加入這個(gè)行業(yè)。所以，進(jìn)入壁壘是行業(yè)獲利能力的重要決定因素。進(jìn)入壁壘可以有多種形式：長(zhǎng)期的商業(yè)關(guān)系，現(xiàn)有的公司可能已經(jīng)和消費(fèi)者及供應(yīng)者建立了牢固的分銷渠道，于一個(gè)新進(jìn)入的企業(yè)來說成本是很大的。品牌忠誠(chéng)度，使市場(chǎng)進(jìn)入者難于在新市場(chǎng)中立足，并給企業(yè)更多的定價(jià)自由。在為市場(chǎng)服務(wù)時(shí)，私人知識(shí)和專利保護(hù)，讓某些公司具有的優(yōu)勢(shì)。市場(chǎng)中現(xiàn)有企業(yè)的奮斗經(jīng)歷，可能也為其提供了優(yōu)勢(shì)，因?yàn)檫@是它通過長(zhǎng)期的磨練而學(xué)到的經(jīng)驗(yàn)。

2.現(xiàn)有企業(yè)之間的競(jìng)爭(zhēng)

當(dāng)在某一行業(yè)中存在一些競(jìng)爭(zhēng)者時(shí)，由于它們力圖擴(kuò)大各自的市場(chǎng)份額，于是中就會(huì)出現(xiàn)價(jià)格戰(zhàn)，從而降低了邊際利潤(rùn)。如果行業(yè)本身增長(zhǎng)率緩慢，這些競(jìng)爭(zhēng)就會(huì)更加激烈，因?yàn)榇藭r(shí)擴(kuò)張就意味著掠奪競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的市場(chǎng)份額。高固定成本也會(huì)對(duì)降價(jià)產(chǎn)生壓力，因?yàn)楣潭ǔ杀緦⒋偈构纠闷渫耆纳a(chǎn)能力來進(jìn)行生產(chǎn)。如果企業(yè)之間生產(chǎn)幾乎是相同的產(chǎn)品，那么它們就會(huì)承受相當(dāng)?shù)膬r(jià)格壓力，因?yàn)榇藭r(shí)公司就不能在區(qū)分產(chǎn)品的基礎(chǔ)上進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)。3.來自替代品廠商的壓力

如果一個(gè)行業(yè)的產(chǎn)品存在著替代品，那么這就意味著它將面臨著與相關(guān)行業(yè)進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)的壓力。例如，糖業(yè)將面臨著玉米糖漿制造業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)，毛紡廠將面臨著合成纖維廠商的競(jìng)爭(zhēng)。替代品的存在對(duì)廠商向消費(fèi)者索取高價(jià)做出了無形的限制。4.購(gòu)買者的談判能力

如果一個(gè)采購(gòu)者購(gòu)買了某一行業(yè)的大部分產(chǎn)品，那么他就會(huì)掌握很大的談判主動(dòng)權(quán)；進(jìn)而壓低購(gòu)買價(jià)格。比方說，汽車廠商可以對(duì)汽車零部件的生產(chǎn)者施加壓力，這會(huì)降低汽車零部件行業(yè)的盈利能力。

5.供給廠商的談判能力

如果關(guān)鍵投入品的供給廠商在行業(yè)中處于壟斷地位，它就能對(duì)這件產(chǎn)品索取高價(jià)，進(jìn)而從需求方行業(yè)中賺取高額利潤(rùn)。一個(gè)特殊的例子就是作為生產(chǎn)的關(guān)鍵投入品的工人組織——工會(huì)。工會(huì)這個(gè)統(tǒng)一的組織致力于有關(guān)提高工人工資的各種談判。當(dāng)工人市場(chǎng)具有了高度的組織性和統(tǒng)一性時(shí)，行業(yè)中潛在利潤(rùn)的一大部分就會(huì)被工人占有。決定供給者談判能力的關(guān)鍵因素是需求方能否得到相關(guān)的替代品。如果替代品存在，而且可以被需求者獲得，供給者就失去了討價(jià)還價(jià)的資本，因此，就難于向需求方索取高價(jià)。

格雷厄姆的核心思想

-內(nèi)在價(jià)值與安全邊際投資人的工作就是估計(jì)某種證券的真實(shí)或客觀價(jià)值,而且只能為該證券支付遠(yuǎn)低于這一價(jià)值的價(jià)錢.這個(gè)簡(jiǎn)單的表述中包含了以下幾項(xiàng)規(guī)則：1.只有在獲得了充足的信息,進(jìn)而能夠合理估計(jì)內(nèi)在價(jià)值時(shí)才能投資;2.只有在滿足安全邊際的前提下才能投資;3.只有當(dāng)你準(zhǔn)備好了等待市場(chǎng)認(rèn)識(shí)到證券的內(nèi)在價(jià)值時(shí)才能投資.簡(jiǎn)言之,成功的投資來源于聰明的評(píng)估和耐心.

菲利浦.費(fèi)雪的核心理念投資者的工作就是要預(yù)測(cè)具有長(zhǎng)期成長(zhǎng)性的公司并據(jù)此投資.遵循以下原則：1.只投資于你熟悉的行業(yè)；2.透徹研究你感興趣的公司,它的競(jìng)爭(zhēng)者、供應(yīng)商和顧客,最好是面對(duì)面地研究；3.尋找管理水平出眾的公司.巴菲特對(duì)內(nèi)在價(jià)值的重新詮釋巴菲特將格雷厄姆的“煙屁股”理論(即可實(shí)現(xiàn)的投資收益是資產(chǎn)減去所有負(fù)債的清算價(jià)值的函數(shù))與費(fèi)雪的股票成長(zhǎng)理論(即投資收益來源于未來產(chǎn)生的利潤(rùn))緊緊聯(lián)系在一起,將任何投資的內(nèi)在價(jià)值定義為“其未來現(xiàn)金流的折現(xiàn)值”.他認(rèn)為費(fèi)雪所謂的股票成長(zhǎng)存在很大的不確定性,于是用兩種方法來規(guī)避風(fēng)險(xiǎn).-繼續(xù)運(yùn)用安全邊際理念；-被投資公司的管理層不僅要?jiǎng)偃?還要誠(chéng)實(shí),它能夠?qū)崿F(xiàn)未來現(xiàn)金流的最大化,并能將富余的資金轉(zhuǎn)化為有利可圖的投資或直接返還給股東.邁克爾.波特——類似法波特認(rèn)為新進(jìn)入者的威脅等五個(gè)要素決定了行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)狀況,其中關(guān)于進(jìn)入壁壘的第一條最經(jīng)常影響巴菲特的決定——他的很多巨額投資對(duì)象以某種形式阻礙新對(duì)手進(jìn)入其所有的行業(yè),或者是迫使新進(jìn)入者只能賺取平均收益.波特還闡述了能夠在競(jìng)爭(zhēng)中取得優(yōu)勢(shì)的三項(xiàng)戰(zhàn)略：1.成本領(lǐng)先；2.差異化；3.集中于核心業(yè)務(wù).幾乎所有伯克希爾公司的投資對(duì)象都帶有以上三種特征之一.政府雇員保險(xiǎn)公司多年來一直在同業(yè)中保持著成本領(lǐng)先地位.吉列公司因其卓越的品牌和新產(chǎn)品開發(fā)能力使其區(qū)別于其他同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)者.內(nèi)布拉斯加家具廣場(chǎng)一直集中精力在既定的地理范圍內(nèi)出售某幾種產(chǎn)品.如何投資注重價(jià)值——三個(gè)有關(guān)價(jià)值的問題1.企業(yè)是否給客戶提供了價(jià)值？2.管理層為企業(yè)增加價(jià)值了嗎？3.企業(yè)是否給股東提供了價(jià)值？企業(yè)是否給客戶提供了價(jià)值？如果企業(yè)可以長(zhǎng)期保持比競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手高的銷售價(jià)格，則可以實(shí)現(xiàn)企業(yè)利潤(rùn)的最大化。當(dāng)以下情況發(fā)生時(shí)，企業(yè)可能對(duì)消費(fèi)者具有支配權(quán)：1.競(jìng)爭(zhēng)性產(chǎn)品很少；2.沒有任何一個(gè)消費(fèi)者對(duì)其交易構(gòu)成威脅；3.企業(yè)提供的產(chǎn)品只占消費(fèi)者購(gòu)買的很小一部分；4.企業(yè)的產(chǎn)品與其競(jìng)爭(zhēng)者的產(chǎn)品存在差異；5.消費(fèi)者更換供應(yīng)商的成本很高。巴菲特目前最主要的幾項(xiàng)投資基本上符合上述條件.吉列和可口可樂公司可以算是以大眾消費(fèi)者為客戶的企業(yè),他們的產(chǎn)品只占到消費(fèi)者購(gòu)買的很小一部分.波特的進(jìn)入障礙理論與行業(yè)背景波特的進(jìn)入障礙理論1.如果行業(yè)里存在明顯的規(guī)模經(jīng)濟(jì),競(jìng)爭(zhēng)者要達(dá)到市場(chǎng)既得者的成本標(biāo)準(zhǔn)是非常冒險(xiǎn)和浪費(fèi)的；2.建立一個(gè)品牌和消費(fèi)者的忠誠(chéng)需要時(shí)間和金錢；3.需要大量先期投入的行業(yè)，如汽車制造業(yè)，會(huì)嚇退那些資本較少而依賴高息貸款的競(jìng)爭(zhēng)者；4.轉(zhuǎn)換生產(chǎn)線需要付出成本，這種成本可能是實(shí)際的（如銷售新品牌冰激凌的零售商需要購(gòu)買新的冰柜）或心理上的（如果消費(fèi)者喜歡原有冰激凌的口味，說服他們品嘗新品牌可能不太容易）；5.經(jīng)銷商可能與原有供應(yīng)商關(guān)系密切，企業(yè)需要重新建立分銷渠道；6.專業(yè)技術(shù)、專利或排他性的供應(yīng)協(xié)議很難打破或模仿；7.對(duì)市場(chǎng)準(zhǔn)入有管制或需注冊(cè)（如在傳媒業(yè)）。行業(yè)背景在夕陽(yáng)產(chǎn)業(yè)里賺錢也是可能的，但在朝陽(yáng)產(chǎn)業(yè)里賺錢則更多容易。費(fèi)雪把管理者區(qū)分為既幸運(yùn)又有能力的和因?yàn)橛心芰Χ疫\(yùn)的兩種。前者之所以幸運(yùn)是因?yàn)樗麄兦『锰幵诔?yáng)產(chǎn)業(yè)里，競(jìng)爭(zhēng)者較少而且存在很大的進(jìn)入障礙；后者則完全依賴于管理者自己的智慧。管理層為企業(yè)增加價(jià)值了嗎？在做出投資決策前，有兩個(gè)特別重要的問題需要回答——企業(yè)管理層是否勝任而且是否誠(chéng)實(shí)。勝任問題是任何企業(yè)中當(dāng)然的核心問題。管理層是否努力保持或獲得成本領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)？那些放任成本上升并讓許多“特殊”成本合理化的企業(yè)經(jīng)理很少優(yōu)于能夠自覺設(shè)計(jì)降低成本流程的經(jīng)理。你可能還會(huì)關(guān)注企業(yè)及其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的市場(chǎng)份額、銷售增長(zhǎng)趨勢(shì)、新產(chǎn)品開發(fā)、邊際利潤(rùn)率、投入產(chǎn)出比以及股本收益率。這些指標(biāo)的長(zhǎng)期表現(xiàn)如何？同樣重要的是誠(chéng)實(shí)問題。投資者要問自己一個(gè)問題是：你是否能夠信任企業(yè)的董事長(zhǎng)或經(jīng)理、你的財(cái)務(wù)顧問或向你借錢的小企業(yè)主？企業(yè)是否給股東提供了價(jià)值？不管一個(gè)行業(yè)多么有前途，管理層多么有能力，投資者只關(guān)心投資的回報(bào)，這來自于股息和資本增值。我們?cè)噲D建立一個(gè)獨(dú)立于股票市價(jià)、歷史價(jià)以及價(jià)格波動(dòng)性的內(nèi)在價(jià)值模型。因此，我們不用股價(jià)的歷史走勢(shì)而是用企業(yè)的實(shí)際經(jīng)營(yíng)狀況來評(píng)價(jià)管理層的能力。在扣除通貨膨脹因素后企業(yè)的收益是否還足夠高？企業(yè)的增長(zhǎng)是否僅僅依靠?jī)?nèi)部投資？投資的信息來源觀察力公開信息主要價(jià)值點(diǎn)其他方法觀察力格雷厄姆說過在最接近商業(yè)經(jīng)營(yíng)時(shí)是最具智力挑戰(zhàn)性的。你必須熟知一些商業(yè)概念,但同樣重要的是常識(shí)和觀察力.人們還在購(gòu)買這種商品嗎,為什么？他們?yōu)槭裁床毁I別的東西？其他生產(chǎn)商可以提供同樣的產(chǎn)品嗎？他們的產(chǎn)品是否比這種產(chǎn)品更好,或者更便宜？你正在考慮的企業(yè)是否取得了比別人更高的投資回報(bào)率？你只要稍微留意就會(huì)發(fā)現(xiàn),目前世界上幾乎每個(gè)角落都在銷售可口可樂.同樣地,威廉姆.瑞格里生產(chǎn)的口香糖幾乎壟斷了該市場(chǎng),而且這家公司的所有指標(biāo)都符合巴菲特的投資原則.但是,為什么伯克希爾.哈薩維公司沒有持有該公司的股票呢？是不是因?yàn)檫@家公司的股票價(jià)格太高——從而沒有足夠的安全邊際？公開信息有很多簡(jiǎn)明的方法來檢驗(yàn)?zāi)愕闹庇X.最常用的是看一下企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表,最好是前幾年的.大多數(shù)企業(yè)都會(huì)按要求披露財(cái)務(wù)信息,可是應(yīng)該怎么樣閱讀呢？首要的一點(diǎn)是尋找稱職和誠(chéng)實(shí)的征兆.這家企業(yè)是如何應(yīng)對(duì)挫折的？是否有足夠的信息幫助你了解企業(yè)是如何賺錢的？企業(yè)的哪種產(chǎn)品在哪個(gè)國(guó)家發(fā)展最快？新的投資集中在哪些領(lǐng)域？然后再看數(shù)字.增長(zhǎng)、盈利或投資背后都有些什么故事？企業(yè)可能會(huì)有一些免費(fèi)小冊(cè)子為你提供企業(yè)產(chǎn)品的范圍和客戶方面的信息.要盡量避免對(duì)券商的研究報(bào)告產(chǎn)生依賴,這種報(bào)告往往質(zhì)量低下而且集中于對(duì)短期業(yè)績(jī)的預(yù)測(cè).有些優(yōu)秀的分析師往往只給大投資機(jī)構(gòu)提供研究報(bào)告,但即使如此他們也只能對(duì)一段時(shí)間內(nèi)的基本數(shù)據(jù)進(jìn)行預(yù)測(cè).毫不夸張地說,為保證做出成功的投資,你只需要閱讀企業(yè)的年報(bào)、一份像金融時(shí)報(bào)或華爾街日?qǐng)?bào)之類的報(bào)紙,以及耐心.主要價(jià)值點(diǎn)企業(yè)不能只是紙上談兵,他們要向消費(fèi)者出售產(chǎn)品或提供服務(wù).一家企業(yè)優(yōu)于其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的地方在哪里呢？在傳統(tǒng)意義上,有營(yíng)業(yè)總收入或營(yíng)業(yè)毛利等指標(biāo),但這些指標(biāo)往往會(huì)使人誤入歧途.因?yàn)楦鞯貢?huì)計(jì)方法不同,資金成本率也不盡相同.最有用的是發(fā)展起自己對(duì)行業(yè)進(jìn)行分析的獨(dú)立指標(biāo)體系.如,除了對(duì)總營(yíng)收和營(yíng)業(yè)毛利感興趣外,還要關(guān)注存貨周轉(zhuǎn)率、單位面積營(yíng)業(yè)額、償還各種負(fù)債的情況、業(yè)務(wù)增長(zhǎng)中現(xiàn)有網(wǎng)點(diǎn)和新設(shè)網(wǎng)點(diǎn)所占比例等等,你應(yīng)該關(guān)注這些數(shù)字的長(zhǎng)期狀況,而且競(jìng)爭(zhēng)者們?cè)谕瑯拥臅r(shí)間內(nèi)會(huì)做此什么.除此之外,企業(yè)對(duì)每個(gè)網(wǎng)點(diǎn)都實(shí)行嚴(yán)格的管理？他們的員工比其他網(wǎng)點(diǎn)更忙嗎？網(wǎng)點(diǎn)布局是否符合他們的戰(zhàn)略需要？有哪些威脅存在？競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手是否很容易模仿公司的產(chǎn)品？是否存在增長(zhǎng)的極限？是否有直銷商和網(wǎng)上供應(yīng)商與之進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)？主要價(jià)值點(diǎn)的一個(gè)例子

-零售商盡管在零售領(lǐng)域有一些投資,但巴菲特對(duì)此并不熱衷.最大的投資只是內(nèi)布拉斯加家具店和西斯雜貨店.巴菲特不愿投資于該領(lǐng)域的最大理由是這個(gè)行業(yè)的領(lǐng)頭羊很容易被模仿.供應(yīng)商并不指望著某一家買主,店鋪的位置也不會(huì)是獨(dú)一無二的,而且客戶服務(wù)方面的創(chuàng)新也很容易被模仿.像巴菲特認(rèn)為產(chǎn)品差異化不明顯的其他行業(yè)投資一樣,他傾向于投資于低成本的競(jìng)爭(zhēng)者.以上家具店是美國(guó)同類競(jìng)爭(zhēng)者中每平方米營(yíng)業(yè)面積銷售產(chǎn)