北科天院期貨課程第八章利率期貨

第八章利率期貨學(xué)習(xí)目標(biāo)通過本章的學(xué)習(xí)理解利率期貨是金融期貨的重要組成部分.了解利率期貨的基本概念及發(fā)展歷程,掌握不同利率期貨合約的具體規(guī)定以及中長期國債期貨合約特殊的定價(jià)方式,以及利率期貨在投機(jī)\套期保值以及其他利率風(fēng)險(xiǎn)管理領(lǐng)域的運(yùn)用.第一節(jié)利率期貨的概述60年代中期后,越南戰(zhàn)爭,其后是兩次石油危機(jī),美國國內(nèi)物價(jià)水平全面上漲.為抑制通貨膨脹,美國政府采取了緊縮的貨幣政策,將利率提得很高.但緊縮貨幣政策又導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)衰退,迫使美國政府不得不降低利率以刺激經(jīng)濟(jì)增長.在這樣的背景下,利率波動(dòng)十分頻繁.而金融機(jī)構(gòu),公司,企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債中,有很大的一部分對(duì)利率十分敏感,它們迫切需要轉(zhuǎn)移利率風(fēng)險(xiǎn)的途徑。1975年,CBOT推出了全球第一張現(xiàn)代意義上的利率期貨合約----政府國民抵押協(xié)會(huì)證券期貨合約。1976年1月,芝加哥商業(yè)交易所國際貨幣分部(IMM)推出了90天美國短期國庫券期貨合約。美國利率期貨的成功開發(fā)與運(yùn)用,也引起了其他國家的極大興趣。1982年,倫敦國際金融期貨交易所首次引入利率期貨,1985年東京證券交易所也開始利率期貨交易,隨后,法國、澳大利亞、新加坡等國家也相繼開辦了不同形式的利率期貨合約.中國香港則于1990年2月7日在香港期貨交易所正式推出了香港銀行同業(yè)3個(gè)月拆放利率期貨合約.目前在期貨交易比較發(fā)達(dá)的國家和地區(qū),利率期貨都早已超過農(nóng)產(chǎn)品期貨而成為交易量最大的一個(gè)類別.在美國,利率期貨的成交量甚至已占到整個(gè)期貨交易總量的一半以上.世界主要利率期貨合約及相應(yīng)交易所第八章利率期貨.doc二、利率期貨的概念（一）利率期貨的內(nèi)涵所謂利率期貨（InterestRateFutures）,是指由交易雙方簽訂的，約定在將來某一時(shí)間按雙方事先商定的價(jià)格，交割一定數(shù)量的與利率相關(guān)的金融資產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)化期貨合約。利率期貨的“實(shí)際交易對(duì)象”

利率期貨的“實(shí)際交易價(jià)格”

相當(dāng)于未來一筆期限固定的名義存款

相當(dāng)于未來一筆期限固定的名義存款的利率買入一份利率期貨合約，相當(dāng)于進(jìn)行了一筆存款;賣出一份利率期貨合約相當(dāng)于獲得一筆借款（二）利率期貨合約報(bào)價(jià)但是對(duì)于利率期貨逢低買入逢高賣出以低利率借入資金出售利率期貨以高利率存入資金買入利率期貨逢低出售逢高買入為了與傳統(tǒng)的交易理念相吻合，利率期貨交易設(shè)計(jì)了指數(shù)化的交易價(jià)格，而不是利率本身。指數(shù)化的價(jià)格定義為：P=100-IP---------指數(shù)化價(jià)格，或稱為“價(jià)格指數(shù)”;I----------以百分?jǐn)?shù)表示的未來利率;利率↑P↓利率↓P↑以P0=92價(jià)格買入10份期貨，以P1=92.05價(jià)格賣出（平倉）贏利=10×[（92.05-92）/0.01]×12.5=￡625利率期貨指數(shù)：P=100-iT=0T=3月T=6月P0=92P1=92.05利率期貨價(jià)格：P0=92利率i0=8，即8%利率期貨價(jià)格：P1=92.05利率i1=7.95，即7.95%如果買入或賣出利率期貨未平倉，在合約期滿的當(dāng)天（基礎(chǔ)存款開始起算的時(shí)間）進(jìn)行現(xiàn)金結(jié)算T=0T=3月T=6月P0=92合約期滿日，現(xiàn)金結(jié)算利率期貨價(jià)格：P0=92利率i0=8,即8%（三）利率期貨交易的特點(diǎn)利率期貨交易具有金融期貨交易的全部共性，如固定的交易場所，標(biāo)準(zhǔn)化的期貨合約，多采用現(xiàn)金交割等。但其本身也存在著諸多有別于其他金融期貨交易的獨(dú)特之處，主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：1、特殊的交易對(duì)象。利率期貨的交易對(duì)象并不是利率，而是某種與利率相關(guān)的特定的金融證券或支付憑證，如國庫券、債券、大額定期存單、歐洲美元存款證等，其標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格通常與實(shí)際利率成反方向變動(dòng)。2、特殊的報(bào)價(jià)方式。利率期貨交易采用獨(dú)特的“指數(shù)”報(bào)價(jià)方式。雖然叫做“指數(shù)”(Index)，但與人們比較熟悉的指數(shù)（即價(jià)格平均指數(shù)），特別是股價(jià)指數(shù)沒有什么關(guān)聯(lián)或關(guān)聯(lián)不大。而表示期貨合約價(jià)格的最小基數(shù)“點(diǎn)”(point),也與貨幣期貨報(bào)價(jià)的點(diǎn)或股指期貨報(bào)價(jià)的點(diǎn)均有不同。3、特殊的交割方式。例如，中長期國債期貨合約的交割方式復(fù)雜而特殊，與其他金融期貨有不少不同之處。（四）影響利率期貨價(jià)格的主要因素1、貨幣供應(yīng)量。當(dāng)貨幣供應(yīng)不足時(shí)，利率上升;貨幣供應(yīng)過剩時(shí)，利率下跌。2、經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r。當(dāng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度較快，貸款需求旺盛時(shí)，利率會(huì)升高;當(dāng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度放慢，貸款需求減少時(shí)，利率會(huì)降低;3、政府的財(cái)政收入。當(dāng)出現(xiàn)財(cái)政赤字時(shí)，利率會(huì)受到一定的影響。4、其他國家利率水平。由于國際間資本流動(dòng)十分頻繁，因此一國的利率水平很容易受到其他國家利率水平的影響。最明顯的就是美國利率對(duì)其他國家的影響。5、其他因素。社會(huì)政治環(huán)境、失業(yè)率等。三、利率期貨交易的種類目前全球期貨市場上的利率期貨種類繁多，通常，按照合約標(biāo)的的期限長短，利率期貨可以分為短期利率期貨和長期利率期貨兩大類：短期利率期貨又稱貨幣市場類利率期貨，即凡是以期限不超過1年的貨幣市場金融工具作為交易標(biāo)的的利率期貨均為短期利率期貨，如短期國庫券(TreasuryBill,簡稱TB)期貨合約、歐洲美元(Euro-Dollar)期貨合約、商業(yè)票據(jù)(CommercialPaper)期貨合約、大額可轉(zhuǎn)讓存單(CDs)期貨合約等。中長期利率期貨又叫資本市場類利率期貨，即凡以期限超過1年的資本市場金融工具作為交易標(biāo)的的利率期貨均為長期利率期貨，如各種中期國債(TreasuryNotes)期貨合約、長期國債(TreasuryBonds)期貨合約等。短期債券期貨合約（基礎(chǔ)證券資產(chǎn)期限不超過1年）中期債券期貨合約（基礎(chǔ)證券資產(chǎn)期限1年—10年）長期債券期貨合約（基礎(chǔ)證券期限10年以上）貨幣市場類利率期貨資本市場類利率期貨四、國際期貨市場利率期貨合約

（一）美國短期國庫券期貨合約交易單位3個(gè)月期美國國庫券，面值1,000,000美元交割月份每年的三月、六月、九月、十二月合約報(bào)價(jià)IMM指數(shù)最小價(jià)格浮動(dòng)幅度0.5bp,($12.5)最后交易日合約月份的第一交割日前的營業(yè)日交割日對(duì)應(yīng)的現(xiàn)貨月份的第一天交易時(shí)間07:20—14:00，最后交易日的上午10:00收盤1、IMM指數(shù)短期利率期貨的報(bào)價(jià)是采用間接報(bào)價(jià)法，即IMM指數(shù)。IMM指數(shù)=100-年貼現(xiàn)率×100年貼現(xiàn)率=年利息/本息和=1-（本金/本息和）如果債券的期限小于一年而為N月時(shí)，設(shè)債券的買入價(jià)是P，到期本息和是A，則債券的年貼現(xiàn)率為：（1-P/A）×12/NIMM指數(shù)為：

PI=100-[(1-P/A)×12/N]×100例：如果債券的買入價(jià)是98，債券的期限為3個(gè)月，到期本息和是100，則：P=98。債券的年貼現(xiàn)率為：（1-P/A）×12/N=2%×12/3=8%IMM指數(shù)=100-年貼現(xiàn)率×100=922.IMM指數(shù)與實(shí)際報(bào)價(jià)的關(guān)系當(dāng)面值（到期日本息和）為A時(shí)，根據(jù)前述IMM指數(shù)公式，有

PI=100-[（1-P/A）×12/N]×100實(shí)際報(bào)價(jià)P與PI的關(guān)系可通過上式解出P，即：

P=A[1-(1-PI/100)×N/12]如果按天計(jì)算，公式為：P=A[1-(1-PI/100)×D/365]其中：D是債券天數(shù)3.浮動(dòng)盈虧的計(jì)算當(dāng)IMM指數(shù)由PI1變到PI2時(shí)，實(shí)際報(bào)價(jià)由P1變到P2,有P2-P1=A[1-(1-PI2/100)×N/12]-A[1-(1-PI1/100)×N/12]=A×N×(PI2-PI1)/(100×12)

或P2-P1=A×D×（PI2-PI1）/（100×365）當(dāng)PI1是買入價(jià)、PI2是賣出價(jià)（均為IMM指數(shù)形式）時(shí)，上式就是盈虧計(jì)算公式例：IMM90天國庫券期貨合約的報(bào)價(jià)變動(dòng)0.01個(gè)IMM指數(shù)點(diǎn)時(shí)，整張合約的報(bào)價(jià)變動(dòng)多少？按三個(gè)月計(jì)算，將（PI2-PI1）=0.01，A=1，000，000美元，N=3代入上述公式，有：P2-P1=A×N×(PI2-PI1)/(100×12)=1，000，000×3×0.01/100×12=25美元例：IMM90天國庫券期貨合約的每日限價(jià)是0.60個(gè)IMM指數(shù)點(diǎn)，整張合約的每日限價(jià)是多少？按三個(gè)月計(jì)算，將（PI2-PI1）=0.60，A=1，000，000美元，N=3代入上述公式，有：P2-P1=A×N×（PI2-PI1）/(100×12)=1，000，000×3×0.60/100×12=1,500(美元)例：客戶當(dāng)日買入某月交割的IMM90天國庫券期貨合約一張，價(jià)格為IMM指數(shù)90，當(dāng)日未平倉，當(dāng)日結(jié)算價(jià)為IMM指數(shù)89.70。求當(dāng)日客戶的浮動(dòng)盈虧。解：按三個(gè)月計(jì)算，將(PI2-PI1)=-0.30，A=1，000，000美元，N=3代入上述公式，有：

P2-P1=A×N×(PI2-PI1)/(100×12)=1，000，000×3×（-0.30）/100×12=-750（美元）所以當(dāng)日浮動(dòng)盈虧是：虧損750美元（二）中長期期貨合約-美國CBOT五年期國庫券期貨合約標(biāo)準(zhǔn)交易單位到期日面值為10萬美元的美國國庫券交割等級(jí)每年的三月、六月、九月、十二月合約報(bào)價(jià)數(shù)和1/32點(diǎn)數(shù)（可以有半個(gè)1/32點(diǎn)數(shù)）。比如，報(bào)價(jià)為84-16等于8416/32點(diǎn)、84-165等于8416.50/32點(diǎn)。合約單位分為100點(diǎn)。最小價(jià)格浮動(dòng)幅度半個(gè)1/32點(diǎn)，（＄15.625）最后交易日交割月最后一個(gè)營業(yè)日前數(shù)第7個(gè)營業(yè)日交割日交割月最后一個(gè)營業(yè)日交易時(shí)間07：20-14：00，最后交易日的上午10：00收盤報(bào)價(jià)方式采用間接報(bào)價(jià)法。合約面值通常定為100個(gè)基本點(diǎn)。以點(diǎn)數(shù)報(bào)價(jià)。最小變動(dòng)價(jià)位有四分之一個(gè)1/32點(diǎn)（1/128點(diǎn)）、半個(gè)1/32點(diǎn)（1/64點(diǎn)）、四分之三1/32點(diǎn)等幾種約定。第二節(jié)利率期貨合約的報(bào)價(jià)與交割一、美國短期利率期貨的報(bào)價(jià)美國政府的短期國庫券通常采用貼現(xiàn)方式發(fā)行。短期國庫券的報(bào)價(jià)則是指面值為＄100的短期國庫券的標(biāo)價(jià)。假定Y是面值為＄100、距到期日還有天n的短期國庫券的現(xiàn)金價(jià)格，其報(bào)價(jià)公式為：(100-y)360/n(5.1)因此，對(duì)于一個(gè)90天期的國庫券來說，如果現(xiàn)貨價(jià)格Y為98，則報(bào)價(jià)就為8.00。也就是說該短期國庫券的貼現(xiàn)率為8%，它是短期國庫券提供的以年來計(jì)算的美元收益，用占面值的百分比來表示。注意，此處的貼現(xiàn)率與短期國庫券實(shí)際獲得的收益率并不相同。后者是以美元收益除以成本來計(jì)算的，因此，前例的收益率為2/98，即每90天的收益率為2.04%，年收益率為8.16%。短期國庫券期貨的報(bào)價(jià)方式則不同于短期國庫券本身的報(bào)價(jià)方式。IMM90天國庫券期貨通常采用IMM指數(shù)報(bào)價(jià)方式。所謂“IMM指數(shù)”（IMMIndex）是100與貼現(xiàn)率的分子的差。例如，上例中國庫券的貼現(xiàn)率為8%，該種國庫券的期貨報(bào)價(jià)就為92（100-8），也就等于100—相應(yīng)的短期國庫券的報(bào)價(jià)。之所以采用這種報(bào)價(jià)方式，其原因主要有兩點(diǎn)：一是為了使期貨報(bào)價(jià)與交易者習(xí)慣的低買高賣相一致;二是為了使“IMM指數(shù)”的變動(dòng)方向與短期金融證券的價(jià)格變動(dòng)方向一致。如果Z是短期國庫券期貨的報(bào)價(jià)，Y是期貨合約的現(xiàn)金價(jià)格，這意味著：Z=100-(100-y)360/n(5.2)或等價(jià)于：Y=100-(100-z)n/360(5.3)因此，若短期國庫券期貨收盤報(bào)價(jià)為95.05，則對(duì)應(yīng)的每張面值為＄100的90天期國庫券期貨的價(jià)格就為100-0.25（100-95.05）=＄98.7625。即合約的總價(jià)值為＄98.7625。如果交割的短期國庫券距到期日還有91天或92天，只需將上式中的n替換成相應(yīng)的天數(shù)即可。二、歐洲美元期貨的報(bào)價(jià)與期貨合約的現(xiàn)金價(jià)格與短期國庫券的報(bào)價(jià)方式類似，IMM交易的3個(gè)月歐洲美元期貨也采用指數(shù)報(bào)價(jià)法。但不同的是，此處用于計(jì)算期貨報(bào)價(jià)的“指數(shù)”等于100與收益率的分子的差，而非貼現(xiàn)率。因此，相應(yīng)地，歐洲美元行情表里代表的是收益率，而非貼現(xiàn)率。如果Z是歐洲美元期貨的報(bào)價(jià)，則對(duì)于合約規(guī)模為1，000，000美元的3個(gè)月期歐洲美元期貨合約而言，其現(xiàn)金價(jià)格就等于：10000[1-100-0.25（100-Z）](5.4)因此，如2003年10月份的歐洲美元期貨收盤報(bào)價(jià)為98.85，則對(duì)應(yīng)的每份合約的價(jià)格就為10，000[100-0.25(100-98.85)]=＄997,125。此外，對(duì)于短期國庫券期貨合約來說，由于存在實(shí)物交割的可能，合約的價(jià)格在到期日會(huì)收斂于90天期面值為1，000，000的短期國庫券的價(jià)格。而歐洲美元期貨合約在到期時(shí)是通過現(xiàn)金來結(jié)算的，因此，最后的交割結(jié)算價(jià)等于100減去合約最后交易日的3個(gè)月期倫敦同業(yè)拆借利率分子的差。到期日每份合約的價(jià)格則等于：10000[100-0.25R]（5.5）其中，R為當(dāng)時(shí)報(bào)出的歐洲美元的利率，即按季度計(jì)復(fù)利的90天期歐洲美元存款的實(shí)際利率，通常由清算所按一定的程序來確定。因此，可以說歐洲美元期貨合約是基于利率的期貨合約，而短期國庫券期貨合約是基于短期國庫券期貨價(jià)格的期貨合約。例如，如果到期日確定的歐洲美元利率為8%，則最終的合約價(jià)格就等于10，000（100-0.25×8）=＄980，000三、長期國債現(xiàn)貨與期貨的報(bào)價(jià)與現(xiàn)金價(jià)格的關(guān)系長期國債期貨的報(bào)價(jià)與現(xiàn)貨一樣，都以美元和32分之一美元報(bào)出，所報(bào)價(jià)格是100美元面值債券的價(jià)格，由于合約規(guī)模為面值10萬美元的報(bào)價(jià)是90，781.25.應(yīng)該注意的是，報(bào)價(jià)與購買者所支付的現(xiàn)金價(jià)格是不同的。兩者之間的關(guān)系為：現(xiàn)金價(jià)格=報(bào)價(jià)+上一個(gè)付息日以來的累計(jì)計(jì)息例：假設(shè)現(xiàn)在是1999年11月5日，2016年8月15日到期，息票利率為12%的長期國債的報(bào)價(jià)為94-28（即94.875）。由于美國政府債券均為半年付一次利息，從到期日可以判斷，上次付息日是1999年8月15日，下一次付息日是2000年2月15日。由于1999年8月15日到11月5日之間的天數(shù)為82天，1999年11月5日到2000年2月15日之間的天數(shù)為102天，因此累計(jì)利息等于：該國債的現(xiàn)金價(jià)格為：94.875美元+2.674美元=97.549美元第三節(jié)利率期貨的交易一、套期保值為了防止利率下降造成債券價(jià)格上升而使以后買進(jìn)債券的成本升高，故進(jìn)行買入套期保值交易;相反，為了防止利率上升造成債券價(jià)格下降的風(fēng)險(xiǎn)，則進(jìn)行賣出套期保值交易。思考：3月15日，某公司預(yù)計(jì)6月15日將有一筆10,000,000美元收入，該公司打算將其投資于美國30年期國債。3月15日，30年期國債的利率為7.50%,該公司擔(dān)心到6月15日時(shí)利率會(huì)下跌，故在芝加哥期貨交易所進(jìn)行期貨套期保值交易。請(qǐng)問該投資者該如何操作？假設(shè)6月15日利率下降至7%，而3月和6月的30年期國債期貨價(jià)格分別為91-05和92-15，則該投資者收益情況？買入套期保值操作過程日期現(xiàn)貨市場期貨市場3月15日利率為7.05%買入100張6月期的30年期國債期貨合約，價(jià)格為91-056月15日利率為7.00%賣出100張6月期的30年期國債期貨合約，價(jià)格為92-15盈虧虧損：10,000,000×（7.00%-7.05%）×90/360盈利（92-91）×100×1000+（15-5）/32×100×1000=131,250總盈虧6250美元從該公司套期保值的操作過程可以看出，期貨市場的盈利彌補(bǔ)了現(xiàn)貨市場的虧損，且還有6250美元的盈利。例：某公司6月10日計(jì)劃在9月10日借入期限為3個(gè)月金額為1,000,000美元的借款，6月10日的利率是9.75%。由于擔(dān)心到9月10日利率會(huì)升高，于是利用芝加哥商業(yè)交易所3個(gè)月國庫券期貨合約進(jìn)行套期保值，請(qǐng)問該投資者該如何操作？假如9月10日利率上升至12%，而6月和9月的三個(gè)月國庫券期貨價(jià)格分別為90.25和88.0，該投資者收益情況？賣出套期保值操作過程日期現(xiàn)貨市場期貨市場6月10日9.75%賣出1張9月期的3個(gè)月國庫券期價(jià)格為90.259月10日12%買入1張9月期的3個(gè)月國庫券期盈虧多付利息（虧損）：（9.75-12）*1,000,000*1/4=-5625美元盈利：225個(gè)基點(diǎn)（90.25-88）*100，每個(gè)基點(diǎn)25美元225*25=5625美元套期保值的結(jié)果，該公司在期貨市場上的盈利正好沖抵現(xiàn)貨市場利率上升給公司帶來的風(fēng)險(xiǎn)。雖然公司在9月10日以12%的利率借款，但是由于期貨市場的盈利，該公司實(shí)際上以9.75%的利率借到了款項(xiàng)，從而鎖定了借款成本。（三）交叉套期保值由于利率期貨市場上標(biāo)的資產(chǎn)的種類繁多，因此交叉套期保值的顯現(xiàn)尤為常見。只要用于保值的和被保值的金融工具的風(fēng)險(xiǎn)水平、息票率、到期日不同，亦或被保值的金融工具和可用于交割的期貨合約標(biāo)的物所跨越的時(shí)間不同，都可以稱為“交叉套期保值”。案例假設(shè)某公司經(jīng)理決定3個(gè)月后發(fā)行一筆面值為$10億的90天期商業(yè)票據(jù)進(jìn)行籌資，當(dāng)時(shí)市場上流通的該公司90天期商業(yè)票據(jù)的收益率為17%，比90天期國庫券的收益率15%高出了2個(gè)百分點(diǎn)。因此該公司經(jīng)理預(yù)計(jì)，如果3個(gè)月后該公司商業(yè)票據(jù)的收益率不變，則實(shí)際可籌得得資金為$957,500,000.為了防止該公司商業(yè)票據(jù)收益率上升，該公司經(jīng)理決定利用90天期國庫券期貨進(jìn)行套期保值。盡管這兩者的利率高度相關(guān)，但用于保值的和被保值的是兩種不同的金融工具，因此也屬于交叉套期保值的范疇。短期國庫券期貨和商業(yè)票據(jù)交叉套期保值時(shí)間現(xiàn)貨市場期貨市場T=0計(jì)劃3個(gè)月后發(fā)行一筆面值為$10億的90天期商業(yè)票據(jù)，預(yù)期收益率為17%，則預(yù)計(jì)實(shí)際可籌資金為$957,500,000賣出1000份3個(gè)月后到期的90天期短期國庫券期貨合約，期貨收益率為$960,000，總收入為$960,000，000.T=3個(gè)月商業(yè)票據(jù)的收益率上漲為18%，短期國庫券的收益率仍比商業(yè)票據(jù)低2個(gè)百分比，即為16%。因此，發(fā)行面值為$10億的90天期商業(yè)票據(jù)的實(shí)際籌資額為$955,000,000，而不是預(yù)期的$957,500,000期貨合約即將到期，故該國庫券期貨的收益率等于現(xiàn)貨收益率，即16%，每份期貨合約的價(jià)格仍為$960,000，期貨市場上盈虧為0.從上表中，可看到該經(jīng)理試圖鎖定T=0時(shí)商業(yè)票據(jù)的現(xiàn)貨收益率17%，從而套期保值，其結(jié)果“似乎”現(xiàn)貨市場上損失了＄

2，500，000。其實(shí)不然。因?yàn)樵摻?jīng)理的這一“希望”原本就是沒有保證的，在T=0時(shí)刻，該經(jīng)理有可能加以鎖定的應(yīng)該是當(dāng)時(shí)商業(yè)票據(jù)的3個(gè)月遠(yuǎn)期利率而不是即期利率。當(dāng)時(shí)的短期國庫券收益率為16%，如果商業(yè)票據(jù)的收益率總是保持比國庫券期貨收益率高2個(gè)百分點(diǎn)，這就反映了當(dāng)時(shí)市場對(duì)3個(gè)月后商業(yè)票據(jù)收益率的預(yù)期已經(jīng)是18%，而不是17%。因此，該經(jīng)理試圖利用國庫券期貨合約來鎖定當(dāng)時(shí)市場上商業(yè)票據(jù)的即期收益率17%是不現(xiàn)實(shí)的，其所預(yù)計(jì)的3個(gè)月后實(shí)際可籌資額原本就應(yīng)該為＄955，000，000，而不是＄957，000，000。如果是這樣，那么現(xiàn)貨市場與期貨市場的總盈虧也仍為0。因此，利用利率期貨進(jìn)行套期保值，關(guān)鍵是要鎖定遠(yuǎn)期利率，而不是即期利率。二、投機(jī)與套利與商品期貨類似，利率期貨市場上的投機(jī)行為也可以分為利用單筆頭寸進(jìn)行的投機(jī)活動(dòng)和利用價(jià)差頭寸進(jìn)行的投機(jī)活動(dòng)。（一）單筆頭寸投機(jī)的原理很簡單：若投機(jī)者預(yù)期未來利率水平將下降，從而利率期貨的價(jià)格將上升，便可先行買入期貨合約，做多;若投機(jī)者認(rèn)為未來利率水平將上升，從而利率期貨的價(jià)格將下降，則先行賣出期貨合約，做空。例如：假設(shè)1990年9月20日，隨著伊拉克入侵科威特，某投機(jī)者認(rèn)為未來的短期利率水平將會(huì)上升，于是他按當(dāng)時(shí)的市場價(jià)格99.30賣空一份12月份的歐洲美元期貨合約。5天后，利率果然上漲，該期貨合約的價(jià)格跌為99.12，一共下跌了18個(gè)基本點(diǎn)，每個(gè)基本點(diǎn)價(jià)值25美元，該投機(jī)者對(duì)沖平倉便可獲利450美元。（二）價(jià)差頭寸投機(jī)利率期貨市場上大多數(shù)的投機(jī)行為都是利用價(jià)差頭寸來進(jìn)行的。與商品期貨市場一樣，利率期貨市場上價(jià)差也可以分為商品內(nèi)的價(jià)差和商品間的價(jià)差。前者主要利用利率的期限結(jié)構(gòu)來進(jìn)行投機(jī)，例如利用近期的和遠(yuǎn)期的短期國庫券合約來進(jìn)行投機(jī);后者主要利用收益曲線形狀的變化或不同金融工具之間風(fēng)險(xiǎn)水平的差異進(jìn)行進(jìn)行投機(jī)，例如利用具有相同違約風(fēng)險(xiǎn)但卻有著不同收益曲線的短期國庫券期貨合約和長期國債期貨合約來進(jìn)行的投機(jī)活動(dòng)，以及利用短期國庫券期貨合約和歐洲美元期貨合約之間風(fēng)險(xiǎn)水平的不同來進(jìn)行的投機(jī)活動(dòng)。套期交易跨期套利概念、交易形式與交易策略與商品期貨的跨期套利完全相同?？缙贩N套利最常見的跨品種套利是美國短期國庫券與歐洲美元之間之間的套利（歐洲美元期貨合約與美國短期國庫券期貨合約類同）。思考：某交易商正確地預(yù)計(jì)到：某年2至3月間，歐洲美元利率與國庫券貼現(xiàn)率均會(huì)發(fā)生變化，而且歐洲美元利率上升得更快或者歐洲美元利率下降的更慢。則該交易商采取何種跨品種套利操作方式？假設(shè)采取此方式時(shí)，2月份歐洲美元利率與國庫券期貨價(jià)格分別為91.66和90.43，3月份歐洲美元利率與國庫券期貨價(jià)格分別為90.56和88.82，則該交易商的盈虧狀況？跨品種套利具體操作日期3個(gè)月國庫券期貨歐洲美元期貨某年2月1日買入500張6月期的芝加哥商業(yè)交易所3個(gè)月國庫券期貨合約，價(jià)格91.66賣出500張芝加哥商業(yè)交易所6月期的歐洲美元合約，價(jià)格90.43某年3月20日賣出500張6月期的芝加哥商業(yè)交易所3個(gè)月國庫券期貨合約，價(jià)格90.56買入500張芝加哥商業(yè)交易所6月期的歐洲美元合約，價(jià)格88.82盈虧虧損：每張合約虧損110基點(diǎn)（90.56-91.66）×100盈利：每張合約盈利161基點(diǎn)（90.43-88.82）×100總盈虧(161-110)×25×500=637,500美元（三）短期國庫券期貨-歐洲美元期貨差

（AT-Bill/EurodollarSpread,TEDSpread）利率期貨市場上另外一種基本的投資策略則是利用利率風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)的變化來進(jìn)行的。例如，設(shè)2月17日這天市場上12月份短期國庫券期貨和歐洲美元期貨的收益率分別為8.82%和9.71%，如果某投機(jī)者預(yù)期未來這兩者之間的收益價(jià)差還將進(jìn)一步擴(kuò)大，于是他按當(dāng)前的市場價(jià)格以90.29的報(bào)價(jià)賣出1份歐洲美元期貨合約，以91.18的報(bào)價(jià)買入1份短期國庫券期貨合約，兩者的價(jià)差為89個(gè)基本點(diǎn)（91.18-90.29）。假設(shè)到了10月14日，市場上12月份短期國庫券期貨的收益率上漲為8.93%，報(bào)價(jià)格為91.07，歐洲美元期貨的收益率10.09%，報(bào)價(jià)為89.91，兩者之間的價(jià)差擴(kuò)大為116個(gè)基本點(diǎn)（91.07-89.91）。若該投機(jī)者此時(shí)對(duì)沖平倉，盡管短期國庫券期貨合約虧損了0.11（91.07-91.18），但歐洲美元期貨合約卻賺了0.38（90.29-89.91），因此，仍可獲利27個(gè)基本點(diǎn)，由于每個(gè)基本點(diǎn)的變化代表的價(jià)值為25美元，則總獲利額就為675美元。（四）中期國債期貨-長期國債期貨價(jià)差

（NotesoverBonds,theNOBTrade）所謂的NOB交易策略是利用中期國債期貨和長期國債期貨收益率絕對(duì)水平或相對(duì)水平的變化來進(jìn)行投機(jī)的一種策略。我們知道，中期國債和長期國債的價(jià)格高度相關(guān)。但由于長期國債的久期長于中期國債，因此即便收益率變化相同，長期國債期貨合約價(jià)格