地產(chǎn)債2月展望：政策加速中的等待與機遇

政策加速中的等待與機遇分析師：黃偉平(S0190514080003)羅婷(S0190515110001)1受信用債整體行情影響，地產(chǎn)板塊利差修復(fù)速度較慢，但積級的因素在于新一輪尋找確定性資產(chǎn)的過程中，投資者對于地產(chǎn)板塊的參與與探索程度有望高于此前，尤其是絕對收益的吸引力將在個券流動性提升后產(chǎn)生更明顯的影響力。不過在此受信用債整體行情影響，地產(chǎn)板塊利差修復(fù)速度較慢，但積級的因素在于新一輪尋找確定性資產(chǎn)的過程中，投資者對于地產(chǎn)板塊的參與與探索程度有望高于此前，尤其是絕對收益的吸引力將在個券流動性提升后產(chǎn)生更明顯的影響力。不過在此之前，兩個確定性尚未證實，反復(fù)的預(yù)期波動會是市場常態(tài)，投資者對于地產(chǎn)債的信用分化將在今年再次延續(xù)。建議投資者根據(jù)自身的負債成本、穩(wěn)定性需求在不同的地產(chǎn)細分板塊中選擇安全性、流動性與收益三個維度下的性價比標(biāo)的。結(jié)論KEYPOINTS一、政策加速加碼，供給側(cè)的“三支箭”成效需要等待期在經(jīng)濟整體承壓以及行業(yè)疲弱的雙重壓力之下，2022年11月之后地產(chǎn)政策開始持續(xù)加碼，政策整體目標(biāo)來看維穩(wěn)市場、防范系統(tǒng)性風(fēng)險仍處于第一位，而政策提供的空間則較此前進一步寬裕，迫切性提升。其中，供給側(cè)的“三支箭”政策旨在多維度對房企增信促進融資，這種原則之下，行業(yè)總量上的融資資源預(yù)計將進一步提升，而對于資金資源的獲取以及得當(dāng)?shù)倪\用則會是今年影響優(yōu)質(zhì)房企表現(xiàn)的重要一環(huán)。對此，市場對于政策的判斷深入至具體執(zhí)行，影響市場的成效需要等待期。二、需求端：政策為各地房貸利率的調(diào)整增加了靈活空間新一輪政策是對此前政策的延續(xù)與完善。從政策涉及的體系標(biāo)準(zhǔn)來看，今年一線城市適用于這一動態(tài)調(diào)整機制的可能性較小，二線城市的運用實施將會分化，三、四線城市房價普遍下跌則為政策實施帶來更多空間。短期觀察下的房地產(chǎn)市場尚未有明顯起色，行業(yè)拐點需要繼續(xù)等待。三、等待的時機——觀察地產(chǎn)債的流動性與活躍度變化地產(chǎn)債二級市場流動性變化與政策釋放期密切關(guān)聯(lián)。從個券流動性反映的投資者情緒來看，當(dāng)前市場對板塊入場時間的等待意愿依然較強，而如果考慮到個券流動性的修復(fù)與其帶來的機會，細分板塊上將在央、國性質(zhì)的地產(chǎn)債中更快展開，優(yōu)質(zhì)民企地產(chǎn)債個券流動性提升速度相對偏弱、波動更大、博弈屬性也更強。四、投資的機遇——尋找地產(chǎn)債相對的安全、收益匹配落點風(fēng)險提示：風(fēng)險提示：房地產(chǎn)的行業(yè)政策在需求邊際上超預(yù)期；個體企業(yè)融資或經(jīng)營狀況出現(xiàn)信用風(fēng)險，對市場影響超預(yù)期23一、政策加速加碼，供給側(cè)的“三支箭”成效需要等待期41.11.1、政策空間在兩個維度上進一步寬?？偭繉用?，政策調(diào)整反映在供需兩條線上：1)“房住不炒”大方針下降利率以促需求，并且機制上給予了各個區(qū)域更多市場化調(diào)整幅度的可能性。2)行業(yè)供給側(cè)為房企提供更多維度的融資增信。這種原則之下，行業(yè)總量上的融資資源預(yù)計將進一步資金資源的獲取以及得當(dāng)?shù)倪\用則會是今年影響優(yōu)質(zhì)房企表現(xiàn)的重要一環(huán)。對此，市場對wind,興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理wind,興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理5561.2、“第一支箭”內(nèi)容出臺以及目前的推進情況1.2、“第一支箭”內(nèi)容出臺以及目前的推進情況企業(yè)以及金輝集團等外資企業(yè)均有涉及。其中，四大行于11月23日-24企中資美元債發(fā)行、海外貸款融資等多渠道的表現(xiàn)需要1.2、“第一支箭”內(nèi)容出臺以及目前的推進情況1.2、“第一支箭”內(nèi)容出臺以及目前的推進情況“第一支箭”下，部分房企涉及多家銀企戰(zhàn)略合作情況數(shù)據(jù)來源：數(shù)據(jù)來源：wind,興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理7836301.36301.2224151.2、“第一支箭”內(nèi)容出臺以及目前的推進情況“第一支箭”已披露的累計信貸額度授予情況自“金融十六條”公布后兩個月的時450004000045000400003500030000250002000015000100005000042601.22023-01累計已披露授信額度(億元)授予規(guī)模不斷擴容，節(jié)奏上則有階段銀行對地產(chǎn)企業(yè)的累計信貸授予額度增長最快的時間點在11月下旬至12月初，而在2022年12月中旬這一速度有部門進一步釋放支持房地產(chǎn)健康發(fā)展對象以及方式也將再次帶來市場預(yù)期數(shù)據(jù)來源：中指研究院，各銀行公告，Wind新聞，注：由于銀行未公布的具體授信額度暫未列入統(tǒng)計，因此存在一定的數(shù)據(jù)缺失。(數(shù)據(jù)截至1月25日)，興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理987005500487005500480749004179.29658001.2、“第一支箭”內(nèi)容出臺以及目前的推進情況“第一支箭”已披露的部分銀行信貸授予情況(億元)14000120001275140001200012750動，股份制銀行緊隨其后，多地城商行與農(nóng)商行也積極跟進。1000080006000400026000400020000新增授信占比分別接近六成與四成。2022年12月信貸授予分布較為平均，其中股份2023-01四大行股份行四大行股份行中小行院整理及方式也將再次帶來市941.2、“第一支箭”內(nèi)容出臺以及目前的推進情況941.2、“第一支箭”內(nèi)容出臺以及目前的推進情況“第一支箭”“第一支箭”已披露的累計受益房企數(shù)量情況家，其中民營企業(yè)占38403530252038403530252050/18.18%/45.45%。股份行增加授信額度的房企共36家，其中國企占比最%/44.44%/25.00%。浙商銀行新增授信的9家企8家，其中民營企業(yè)占8666522中小行股份行四大行央企666522中小行股份行四大行央企國企民營企業(yè)其他3.70%/11.11%/70.37%。其中上海銀行、珠海農(nóng)商銀州銀行、惠州商銀行、博羅農(nóng)商銀行、龍門農(nóng)商小行新增授信的房企均為民營企業(yè)。院整理用認(rèn)可度，不過最終還需關(guān)注到信貸額度的具體投放1.3、“第二支箭”內(nèi)容出臺以及目前的推進情況1.3、“第二支箭”內(nèi)容出臺以及目前的推進情況態(tài)稱為落實穩(wěn)經(jīng)濟一攬子政策措施，堅持“兩個毫不動搖”，支持民營企業(yè)健康發(fā)展，在人民銀行的支持和指導(dǎo)下，交易商協(xié)會繼續(xù)推進并擴大民營企業(yè)債券融資支持工具(“第二支箭”)，支持包括房地產(chǎn)企業(yè)在內(nèi)的該政策推行以來，目前共有5家房企儲架式注冊發(fā)行申請被受理，1家已報送。根據(jù)交易商城控股、萬科和中駿集團5家民企的儲03億元；此外，金地集團已向交易商協(xié)會遞從涉及到直接債券融資的“第二支箭”執(zhí)行來看，目前涉及房企包括民營、公眾和外資等多種類型，也反映出來目前房企增信的需求點。1.3、“第二支箭”內(nèi)容出臺以及目前的推進情況1.3、“第二支箭”內(nèi)容出臺以及目前的推進情況在交易商協(xié)會公告受理進度后，5家房企發(fā)行了共計9只債券，可以看到投資者對于不同個券認(rèn)購情緒存在分化。從投標(biāo)上限-票面利率來看，個債券差異較大，其中美的置業(yè)的22美置03、22美置05和新城控股的22新城控股MTN003投標(biāo)上限-票面利率為0%；萬科的22萬科MTN004和美的置業(yè)的22美的置業(yè)MTN004投標(biāo)上限-票面利率較大，分別為1.5%和1.01%，體現(xiàn)出投資者更高的認(rèn)購情緒。受理儲架式注冊發(fā)行公司名單房企授信額度(億元)企業(yè)屬性進度受理日期債券代碼債券名稱債券類別發(fā)行規(guī)模(億元)票面利率 (發(fā)行時)投標(biāo)上限-票面利率(%)發(fā)行日期特別鳴謝龍湖集團200民營企業(yè)受理11月10日102282614.IB22龍湖拓展MTN002中期票據(jù)30.811月29日美的置業(yè)50民營企業(yè)受理11月14日102282611.IB22美的置業(yè)MTN004中期票據(jù)2.991.0112月1日中國銀行間市場交易商協(xié)會、中債信用增進投資股份有限公司138703.SH22美置02公司債60.312月9日138704.SH22美置03公司債6.54.9012月9日138777.SH22美置04公司債12月21日138778.SH22美置05公司債2.54.2012月21日新城控股50民營企業(yè)受理11月17日102282694.IB22新城控股MTN003中期票據(jù)4.3012月9日工商銀行，建設(shè)銀行，農(nóng)業(yè)銀行，中國銀行，交通銀行、郵儲銀行，浦發(fā)銀行，民生銀行，光大銀行，渤海銀行，恒豐銀行萬科280公眾企業(yè)受理11月22日102282715.IB22萬科MTN004中期票據(jù)3.512月13日金地集團50公眾企業(yè)報送11月22日-------中駿集團306.03外商獨資企業(yè)受理1月10日Q23011216.IB23廈門中駿MTN001中期票據(jù)4.10.71月17日嘉實基金、興業(yè)銀行、浦發(fā)銀行、華夏銀行1.4、“第三支箭”政策落地，關(guān)注接下來的執(zhí)行效果1.4、“第三支箭”政策落地，關(guān)注接下來的執(zhí)行效果股權(quán)融資方面調(diào)整優(yōu)化5項措施施細內(nèi)容恢復(fù)涉房上市公司并購重組及配套融資施細內(nèi)容恢復(fù)涉房上市公司并購重組及配套融資允許符合條件的房地產(chǎn)企業(yè)實施重組上市，重組對象須為房地產(chǎn)行業(yè)上市公司。允許房地產(chǎn)行業(yè)上市公司發(fā)行股份或支付現(xiàn)金購買涉房資產(chǎn)；發(fā)行股份購買資產(chǎn)時，可以募集配套資金；募集資金用于存量涉房項目和支付交易對價、補充流動資金、償還債務(wù)等，不能用于拿地拍地、開發(fā)新樓盤等。建筑等與房地產(chǎn)緊密相關(guān)行業(yè)的上市公司，參照房地產(chǎn)行業(yè)上市公司政策執(zhí)行，支持“同行業(yè)、上下游”整合。恢復(fù)上市房企和涉房上市公司再允許上市房企非公開方式再融資，引導(dǎo)募集資金用于政策支持的房地產(chǎn)業(yè)務(wù)，包括與“保交樓、保民生”相關(guān)的房地產(chǎn)項目，經(jīng)濟市公司再融資政策要求的補充流動資金、償還債務(wù)等。允許其他涉房上市公司再融資，要求再融資募集資金投向主業(yè)。調(diào)整完善房地產(chǎn)企業(yè)境外市場上與境內(nèi)A股政策保持一致，允許以房地產(chǎn)為主業(yè)的H股上市公司再進一步發(fā)揮REITs盤活房企存量產(chǎn)作用會同有關(guān)方面加大工作力度，推動保障性租賃住房REITs常態(tài)化發(fā)行，努力打造REITs市場的“保租房板塊”。鼓勵優(yōu)質(zhì)房地產(chǎn)企業(yè)依托符合條件的倉儲物流、產(chǎn)業(yè)園區(qū)等資產(chǎn)發(fā)行基礎(chǔ)設(shè)施積極發(fā)揮私募股權(quán)投資基金作用標(biāo)志著房企融資“第三支箭”政策規(guī)劃的落地，也在一段時間內(nèi)對權(quán)益及債市11月30日，證監(jiān)會新聞發(fā)言人就資本市場支持房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展答記者問，決定在房企股權(quán)融資方面調(diào)整優(yōu)化5項措施，以促進房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展。政策恢復(fù)了上市房企和涉房上市公司再融資，允許上市房企非公開方式再融資，引導(dǎo)募集資金用于政策支持的房地產(chǎn)業(yè)務(wù)，包括與“保交樓、保民生”相關(guān)的房地產(chǎn)項目，經(jīng)濟適用房、棚戶區(qū)改造或舊城改造拆遷安置住房建設(shè)；此外，也允許以房地產(chǎn)為主業(yè)的H股上市公司和主業(yè)非房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的其他涉房H股上市公司再融資。至此，“三箭齊發(fā)”充分彰顯了國家穩(wěn)地產(chǎn)的決心。1.4、“第三支箭”政策落地，關(guān)注接下來的執(zhí)行效果1.4、“第三支箭”政策落地，關(guān)注接下來的執(zhí)行效果多房企響應(yīng)證監(jiān)會“新五條”政策利好，其中以央、國企為主。自11月28日證監(jiān)會決定在房企股權(quán)融資方面調(diào)整優(yōu)化5項措施起，截至目前已有多家企業(yè)發(fā)布定增提示性公告，其中包括北新路橋、華發(fā)股份等12家央、國企；新湖中寶、華夏幸福等8家民企；世茂股份、大名城等4家外企；萬科、綠地控股2家公眾企業(yè)和福星股份1家集體企業(yè)。從目前已披露的各類定增方案來看：定增預(yù)案方面，目前已有福星股份、大名城、華發(fā)股份、嘉凱城、招商蛇口、陸家嘴、格力地產(chǎn)、三湘印象、榮盛發(fā)展等16家房企率先拋出預(yù)案，其中，華發(fā)股份已獲得國資委批復(fù)進入股東大會階段，后續(xù)具體執(zhí)行情況可以更多發(fā)行規(guī)模方面，大多房企預(yù)計增發(fā)不超過發(fā)行前公司總股本30%，預(yù)計募集資金金額在8-60億元，其中保利發(fā)展預(yù)備募資總額最大，為不超過125億元。發(fā)行對象方面，大名城定增預(yù)案規(guī)定，在定增股票無申購報價或未有有效報價等情形下，公司控股股東名城控股集團、實控人俞培俤以及一致行動人俞凱將以發(fā)行底價認(rèn)購定增股票；華發(fā)股份的發(fā)行對象之一華發(fā)集團為公司控股股東，其認(rèn)購數(shù)量不低于本次非公開發(fā)行實際發(fā)行數(shù)量的28.49%，控股股東對上市公司的支持持續(xù)加強；嘉凱城的發(fā)行對象為實控人名下企業(yè)——建軻投資，保利發(fā)展的發(fā)行對象之一保利集團為公司實際控制人，其認(rèn)購金額不低于1億元且不超過10億元。其余大多房企并未確定特定發(fā)行對象名單。資金用途方面，絕大部分房企預(yù)計將募得資金用于“保交樓，保民生”相關(guān)的房地產(chǎn)項目開發(fā)、公司項目建設(shè)與日常運營、償還公開市場債務(wù)本息以及補充流動資金。近期政策邊際層面對房企融資不斷正向加碼，也帶來了市場對于房企再融資表現(xiàn)的新預(yù)期。從“定增”這條線來看，現(xiàn)階段有預(yù)案的更多為國、央企，同時考慮到現(xiàn)階段投資者對房企信用投資依然分化，預(yù)計后續(xù)市場對此類定增的接受程度仍將在個體上存在差異。這種差異既會反映在價格上、也會反映在后續(xù)方案的推行時間上。換句話說，各房企最終由這條線實際獲得的融資情況、以及融資的成本會有分化。宣布定增的房企名單及相關(guān)內(nèi)容數(shù)據(jù)來源：數(shù)據(jù)來源：公司公告，興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理(數(shù)據(jù)截至1月30日)15宣布定增的房企名單及相關(guān)內(nèi)容數(shù)據(jù)來源：數(shù)據(jù)來源：公司公告，興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理(數(shù)據(jù)截至1月30日)16二、需求端：政策為各地房貸利率的調(diào)整增加靈活空間新一輪首套房貸利率下限調(diào)整開啟。根據(jù)人民銀行、銀保監(jiān)會最新通知，自2022年第四季度起，各城本季度第二個月為評估期，對于評估期內(nèi)新建商品住宅銷售個月均下降的城市，可自主決定階段性維持、下調(diào)或取消當(dāng)?shù)厥滋鬃》可虡I(yè)性此次政策是2022年9月底階段性打開首套房貸利率下限政策的延續(xù)與完善。2022年9月底以來已有多個首套住房貸款利率，調(diào)整幅度普遍在15-30bp之間，其中石家莊、秦皇島、溫州等調(diào)性個人住房貸款利率2023年1月18日2023年1月18日韶關(guān)2023年1月18日取消首套房貸利率下限/惠州2023年1月18日取消首套房貸利率下限/江城市首套最低貸款利率與全國情況的差別濟寧2022年10月5日湛江2022年10月8日取消首套房貸利率下限/貴陽2022年10月11日武漢2022年10月12日宜昌2022年10月13日襄陽2022年10月13日包頭2022年10月13日天津2022年10月14日石家莊2022年10月14日昆明2022年10月17日秦皇島2022年10月17日大理2022年10月19日大連2022年10月20日溫州2022年10月25日安慶2022年10月26日取消首套房貸利率下限/泉州2022年11月5日蘭州2022年12月13日太原2023年1月16日唐山2023年1月16日2.2、哪些房企符合貸款利率調(diào)整政策？2.2、哪些房企符合貸款利率調(diào)整政策？√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√0012.22.2、哪些房企符合貸款利率調(diào)整政策？城陽、溫州、秦皇島、濟寧、常德、湛江、桂林、北海、韶相比于上次(2022年6-8月)符合條件的城市，本次70個大中城市中，符合條件的城市數(shù)量由23個增本次新增：7個二線城市(太原、沈陽、長春、福州、廈門、鄭州、南寧)，15個三線城市(揚金華、吉林、丹東、蚌埠、韶本次減少：2個二線城市(昆明、貴陽)，5個三線城市(泉州、包頭、安慶、瀘州、大理)兩次均符合：6個二線城市(天津、石家莊、大連、哈爾濱、武漢、蘭州)，10個三線城市(岳2.2、哪些房企符合貸款2.2、哪些房企符合貸款利率調(diào)整政策？一線城市2022年1-11月新房價格指數(shù)同比均上漲(深圳11月持平)，除廣州、深圳環(huán)比連續(xù)下降區(qū)間分別達4和5個月，其余城市環(huán)比均上漲。因此，一線城市后續(xù)適用于這一動態(tài)調(diào)整機制的可能性較小。二線城市2022年1-11月表現(xiàn)分化，除了本次和上次符合條件的城市新房價格指數(shù)同環(huán)比下降區(qū)間較多且連續(xù)，其余城市同環(huán)比大多上漲。同比均下降：太原、石家莊、哈爾濱、昆明、呼和浩特共5個城市同比連續(xù)下降月數(shù)達9個月以上：鄭州、蘭州、貴陽共3個城市同比連續(xù)下降月數(shù)達6個月以上：沈陽、長春、福州、廈門、南寧、天津、大連、武漢、西寧共9個城市環(huán)比均下降：大連、哈爾濱、蘭州共3個城市環(huán)比連續(xù)下降月數(shù)達9個月以上：武漢共1個城市環(huán)比連續(xù)下降月數(shù)達6個月以上：鄭州、天津、石家莊、昆明共4個城市三線城市新房價格指數(shù)2022年1-11月同環(huán)比大多下降。除贛州和三亞同比大多上漲，其余三線城市同比大多下降。同比均下降：常德、湛江、桂林、北海、韶關(guān)等15個城市同比連續(xù)下降月數(shù)達9個月以上：平頂山、九江、丹東、襄陽、惠州、煙臺共6個城市同比連續(xù)下降月數(shù)達6個月以上：揚州、錦州、吉林、蚌埠、宜昌、溫州、濟寧、泉州共8個城市環(huán)比均下降：岳陽、桂林、北海共3個城市環(huán)比連續(xù)下降月數(shù)達9個月以上：溫州、湛江、包頭、安慶、瀘州共5個城市環(huán)比連續(xù)下降月數(shù)達6個月以上：平頂山、洛陽、九江、金華、宜昌等11個城市222-02-132-272-03-133-272-04-102-02-132-272-03-133-272-04-104-245-222-06-192-07-172-08-148-282-09-119-250-231-202-12-183-01-152-01-162-02-132-272-03-133-272-04-104-245-222-06-192-07-172-08-148-282-09-119-250-231-202-12-183-01-15一線城市二線城市三線城市2.3、近期的房地產(chǎn)市場表現(xiàn)，政策后的市場尚未有顯著起色成交規(guī)模數(shù)據(jù)來看，政策后的市場尚未有顯著起色：節(jié)前的新房成交數(shù)據(jù)來看，無論是成交面積絕對值或者是同比表現(xiàn)，在1月初出現(xiàn)周度亮點數(shù)據(jù)后，行情并30城商品房成交面積(萬平方米)30城商品房成交面積(當(dāng)周同比%)35030025035030025020000000100-100% 3第1周第3周第5周第7周第9周第11周第13周第15周第1周第3周第5周第7周第9周第11周第13周第15周第17周第19周第21周年第23周第25周第27周第29周第31周第33周第35周第37周第39周年第41周第43周第45周第47周第49周第51周第53周第3周2022年第2周2022年第4周2022年第6周2022年第8周2022年第10周2022年第12周2022年第14周2022年第16周2022年第18周2022年第20周2022年第22周2022年第24周2022年第26周2022年第28周2022年第30周2022年第32周2022年第34周2022年第36周2022年第38周2022年第40周2022年第42周2022年第44周2022年第46周2022年第48周2022年第50周2022年第52周2023年第2周2023年第4周000015大中城市二手房成交面積(左軸)一線城市二線城市三線城市Wind242.3、近期的房地產(chǎn)市場表現(xiàn)15城二手房成交面積(萬平方米)15城二手房成交面積(當(dāng)周同比%15城二手房成交面積(萬平方米)%00%00%.00%.00%5.004.003.002.000.00-2.00-3.00-4.00-5.0070城5.004.003.002.000.00-2.00-3.00-4.00-5.0070城一線二線三線Wind252.3、近期的房地產(chǎn)市場表現(xiàn)房價邊際變動有限，對資產(chǎn)配置的吸引力尚不足在過去幾年，商品房價格的穩(wěn)定增長讓其對居民的資產(chǎn)配置具有很強的吸引力。而隨著“房住不炒”政格的趨勢出現(xiàn)變化，這種變化從金融屬性層面對房地產(chǎn)需求產(chǎn)，70城新建商品住宅價格指數(shù)(當(dāng)月同比%)7070城新建商品住宅價格指數(shù)(當(dāng)月同比%)070城一線二線三線26三、等待的時機——觀察地產(chǎn)債的流動性與活躍度變化1月1周11月1周1月2周1月4周2月3周2月4周3月1周3月2周5月3周5月4周6月1周6月4周6月5周7月1周7月3周8月2周8月3周8月4周9月1周9月2周9月3周9月4周10月2周10月4周11月4周11月5周12月1周12月2周12月3周12月4周3.1、一級市場有階段性改善，但觀察期要進一步拉長2022一整年的地產(chǎn)債發(fā)行比例中，央、國企房企是絕對的主力軍，這種情況反映出投資者對于去年三季度及此層帶來的持續(xù)沖擊。后續(xù)，地產(chǎn)債一級市場發(fā)行的規(guī)模以而本輪的“三支箭”政策之下，尤其是涉及債券融資的第二支箭于11月8日(11月第2周)落地后，地產(chǎn)債發(fā)行考慮到政策對于地產(chǎn)融資鏈條的有效性需要從利好的持續(xù)性、以及利好主體的擴散性兩方面考慮，建議對于地000000400001月1周11月1周1月3周2月3周3月1周3月3周3月5周4月2周4月4周5月2周5月4周6月2周6月4周7月1周7月3周8月1周8月3周9月1周9月3周9月5周10月3周11月1周11月3周11月5周12月2周12月4周2005000數(shù)據(jù)來源：Wind數(shù)據(jù)來源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理7009-0109-0509-0909-0109-0509-0909-2109-2509-2910-0310-0710-2310-2710-3111-0411-0811-2011-2411-2812-0212-0612-2212-2612-3001-0301-07Wind283.2、地產(chǎn)債二級市場流動性變化與政策釋放期密切關(guān)聯(lián)地產(chǎn)債二級市場活躍度：邊際變化政策釋放期密切相關(guān)。期交易活躍度邊際提升速度高于央企與國企性質(zhì)的房企。但在12月債市整體面臨調(diào)整壓力之成交規(guī)模也再次轉(zhuǎn)淡，其中民企地產(chǎn)債的變動幅度更顯著。今年1月隨著地產(chǎn)利好政策進一步釋總體來看，央、國企地產(chǎn)債和民營及混合地產(chǎn)債成交量走向基本一致，但民營及混合房企地產(chǎn)債的波動幅度高于央、國企性質(zhì)的地產(chǎn)債，個券流動性的穩(wěn)定程度偏弱。00合企業(yè)(右軸)5000合企業(yè)(右軸)00考慮地產(chǎn)債個體表現(xiàn)的要點之一：個券流動性的修復(fù)。融資類的寬松政策釋放后，市場關(guān)注度以及活躍度較高的部分房企存量債，其成交量以及成交價格變化成為了投資者情緒的晴雨表，也是進行下一步投資的重要考察內(nèi)容。成交屬性較為活躍的央、國企樣本房企表現(xiàn)：中海發(fā)展：11月以來中海發(fā)展周度成交量環(huán)比增長超過100%的有3周，超過50%的有1周。11月23日中國農(nóng)業(yè)銀行與中海發(fā)展舉行銀企戰(zhàn)略合作協(xié)議簽約儀式后，11月23日-11月30日度環(huán)比持續(xù)高增長。華潤置地：11月以來華潤置地周度成交量環(huán)比增長超過100%的有2周，超過50%的有2周。日度成交量環(huán)比增長主要集中在11月24日-12月2日之間，受益于四大行于11月23日-11月24日期間公布戰(zhàn)略合作協(xié)議的利好較明顯。樣本央、國企房企存量債周度成交量情況(億)份2.800.000.0000.0011.441.150.000.008.90.600.321.000.612.800.500.000.441.000.4010.801.177.60018.602.006.0010.1011.6523.500.058.1016.700.100.0014.5020.2224.700.1511.028.08.332.0064.2043.840.2021.218.882.510.0023.7032.600.0024.298.801.70429.800.014.6910.412.552.304.966.5518.904.6010.202.760.007.057.707.500.0012.768.950.400.0010.7812.6013.774.40.986.200.917.004.08Wind293.3、二級市場的量價上觀測到個3.3、二級市場的量價上觀測到個體結(jié)構(gòu)的部分修復(fù)成交屬性較為活躍的民營、混合性質(zhì)樣本房企表現(xiàn)：樣本民營、混合房企存量債周度成交量情況(億)湖桂園樣本民營、混合房企存量債周度成交量情況(億)湖桂園地城輝1.82.530.500.0022.656.510.150.001.807.594.328.931.34.850.040.002.306.928.500.0010.570.704.880.740.0010.962.602.490.007.842.751.17.6714.972.200.0013.1518.647.539.031.000.009.1744.904.33.934.658.200.600.00.8414.422.952.2116.710.000.000.2221.587.230.928.308.0724.774.031.567.534.080.150.0010.9122.218.257.14月和1月4日-1月6日間。一方面11月8日“第二支箭”此外11月23日-11月24日碧11月25日-12月9日期間連續(xù)3周周度同002周。得益于“第二支及多家銀行宣布跟綠城中國合作，日度9日-11月17日和11月樣本央、國企房企存量債日度成交量情況(億)樣本民營及混合性質(zhì)房企存量債日度成交量情況(億)1數(shù)據(jù)來源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟與金融研究院整理1部分房企活躍券成交收益率周度環(huán)比表現(xiàn)(%)部分房企活躍券成交收益率周度環(huán)比表現(xiàn)(%)Wind323整體來看，在針對供給端的融資類寬松政策釋放之后，日之間。以來，樣本房企債出現(xiàn)大規(guī)模成交，周度環(huán)比增長超過100%的周數(shù)大多為1-2周，大幅度的成3)民營及混合性質(zhì)房企成交量周度環(huán)比增長超過30%的周數(shù)多于央、國企房企。4)1月更新政策出臺后，地產(chǎn)債成交量雖再次出現(xiàn)小高點，但幅度和持續(xù)度都不及前一輪時期，尤其總體來看，政策實施之后民營及混合性質(zhì)房企成交量的增長幅度高于央、國企房企，體現(xiàn)出較好的邊際收益。但從成交量的絕對規(guī)模來看，央、國企房企的債券體現(xiàn)出更好的流動性。從個券流動性反映的投資者情緒來看，當(dāng)前市場對板塊入場時間的等待意愿依然較強，而如果考慮到個券流動性的修復(fù)與其帶來的機會，細分板塊上將在央、國性質(zhì)的地產(chǎn)債中更快展開，優(yōu)質(zhì)民企地產(chǎn)債個券流動性提升速度相對偏弱、波動更大、博弈屬性也更強。34四、投資的機遇——尋找地產(chǎn)債相對的安全、收益匹配落點00000業(yè)地方國有企業(yè)民營企業(yè)4.1、受信用債整體行情沖擊，地產(chǎn)板塊利差修復(fù)速度較慢，也提供更多觀察時長出表地產(chǎn)或者是央、國企地產(chǎn)的信用利差曲線均呈現(xiàn)上行。這其中的重要原因在于12月以來債市受信用債整體行情影響，地產(chǎn)板塊利差修復(fù)速度較慢，但積級的因素在于新一輪尋找確定性資產(chǎn)的過程中，投資者對于地產(chǎn)板塊的參與與探索程度有望高于此前，尤其是絕對收益的吸引力將在個券流動性提升后產(chǎn)生更明地產(chǎn)公司債分類型信用利差(bp)地產(chǎn)公司債分等級信用利差(bp)00AAAAA+AA4.2、地產(chǎn)債的細分收益率分布表現(xiàn)4.2、地產(chǎn)債的細分收益率分布表現(xiàn)不同的投資者可以根據(jù)自身的負債成本、穩(wěn)定性需求在地產(chǎn)債細分板塊中選擇安全性與收益更為符合自身需求的個體。目前地產(chǎn)債收益率分布情況(億元)Wind月31日)674.2、地產(chǎn)債的細分收益率分布表現(xiàn)4.2、地產(chǎn)債的細分收益率分布表現(xiàn)存量地產(chǎn)債中，目前收益率集中于3%-4%區(qū)間的的地產(chǎn)債規(guī)模占比四成以上，規(guī)模8804.62億元，在這其中，占比最高的是1-3年期的AAA央企地產(chǎn)債(占比33.26%)，比如1-3年期的招商蛇口和保利發(fā)展等；其次分布占比較高的包括1-3年期的AAA國企地產(chǎn)債(占比27.00%)，比如1-3年期的陸家嘴集團收益率相較于整體信用債處于更高水平，對投資者吸引力較大的包括收益率4-6%區(qū)間范圍內(nèi)的個券。位于4%-5%之間的地產(chǎn)債規(guī)模2671.72億元，占比13.46%。這一區(qū)間中，占比最高的是1-3年期的AAA央企地產(chǎn)債(占比24.17%)，比如1-3年期的中國鐵建、中交地產(chǎn)和上海金茂等；其次是1-3年期的AAA產(chǎn)債(占比20.10%)，比如1-3年期的北京金融街集團和北京城建等。收益率位于5%-6%區(qū)間的地產(chǎn)債規(guī)模1434.36億元，占比7.23%。這一區(qū)間內(nèi)占比最高的是1-3年期的AAA地產(chǎn)債(占比38.97%)，比如1-3年期的首創(chuàng)發(fā)展和首開股份等；其次是小于1年期的AAA民產(chǎn)等。，收益率大于8%的地產(chǎn)債規(guī)模3284.20億元，占比16.55%。在此區(qū)間內(nèi)占比最高的是小于1年期的AAA民營及混合地產(chǎn)債(占比35.87%)，比如小于1年期的碧桂園、金地集團和旭輝集團等；其次是小于1年期的AA+及以下民營及混合地產(chǎn)債(占比28.48%)，比如小于1年期的富力84.3、持續(xù)關(guān)注國企的經(jīng)營變動以及資產(chǎn)負債表變化4.3、持續(xù)關(guān)注國企的經(jīng)營變動以及資產(chǎn)負債表變化多加關(guān)注央、國企性質(zhì)的房企在今年的經(jīng)營情況變動：收并購等商業(yè)行為，以及此后企業(yè)自身的資產(chǎn)負債表變化。今年1月建發(fā)股份擬現(xiàn)金收購資產(chǎn)負債表以及再融資能力的影響等，這些收購行為帶來的資者的預(yù)期和