保險行業(yè)2023年度投資策略：寒辭去冬雪暖帶入春風(fēng)

顯現(xiàn)。預(yù)計2023年代 (2)過去銀?！把墶标P(guān)系不足暴露的弊端對其發(fā)展形成一定制約，現(xiàn)階段在代理人轉(zhuǎn)型陣痛下，銀保適時補位對“量”起到的推動作用重獲重視，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)與品質(zhì)已呈現(xiàn)出新面貌。上市險企積極布局銀保渠價值 5日億增 險企資產(chǎn)久期長、配置風(fēng)格穩(wěn)健，過去10年主要上市險企平均總投資收益率在4.8%-5.6%，相較儲蓄型壽險產(chǎn)品普遍3.5%的預(yù)定利率而言，仍有利差益空間。預(yù)計2023年隨著經(jīng)濟預(yù)期逐漸改善，長端利投資建議：更。目錄2022年1-10月，權(quán)益市場大幅波動下行，長端利率震蕩走低，疊加人身險行業(yè)仍處于改革承壓階段，保險指數(shù)累計下跌28.0%，略跑贏滬深300指數(shù)0.6pct；主要個股中，僅中國財險和中國人保(A)分別實現(xiàn)15.5%和6.0%的累計正收益。，負債端邊際改善、政策面向好、長端利率上行等多重利好因素推動保險板塊實現(xiàn)觸底反彈，11月1日-12數(shù)累計漲幅達21.2%，跑贏滬深300指數(shù)15.8pct；主要個股中，友邦保險、眾安在線、中國人壽(A)、中國圖2：中國財險表現(xiàn)亮眼，中國人壽(A)、中國人保(A)、友邦保險4年12月23日1.2.1、人身險：代理人持續(xù)清虛，上市險企表現(xiàn)分化行業(yè)人身險保費壓力逐漸緩解，2022年6月以來恢復(fù)弱增長。2022年年初，受人力脫落、“開門紅”啟動較晚、保障型產(chǎn)品需求不高以及2021年同期重疾舊產(chǎn)品“炒停售”帶來高基數(shù)等多重因素影響，行業(yè)人身險保費收入承壓；隨著權(quán)益市場波動加大，客戶對保本儲蓄型產(chǎn)品需求提升，以及各險企均不同程度深化銀保渠道合作以貢獻增量，保費增速逐漸回暖，其中6月單月人身險保費增速達78.2%，帶動行業(yè)累計保費增速回正至4.0%，推測主要受中期業(yè)績沖刺及2021年同期低基1.2.1、人身險：代理人持續(xù)清虛，上市險企表現(xiàn)分化代理人渠道堅持向高質(zhì)量轉(zhuǎn)型，主要上市險企人力持續(xù)脫落。一方面各險企堅持渠道高質(zhì)量轉(zhuǎn)型，持續(xù)清理低產(chǎn)能代理人，另一方面受疫情管控限制新人銷售成交等影響，業(yè)績及收入壓力導(dǎo)致留存尚存一定困難，22H1末太保、新華、人保壽代理各險企新單表現(xiàn)分化，銀保渠道支撐部分險企增速轉(zhuǎn)正。1)由于代理人渠道仍然是目前各公司新業(yè)務(wù)來源的主要途徑，而人力的脫落導(dǎo)致中資上市險企代理人渠道新單持續(xù)承壓，2022年上半年平安、國壽、人保代理人渠道新單分別同比下滑得益于隊伍質(zhì)態(tài)的提升。2)轉(zhuǎn)型壓力倒逼險企積極拓寬多元渠道布局，銀保合作進一步深化，對總新單起到重要支撐作用，其中2022年上半年太?？傂聠螌崿F(xiàn)30%的同比增長，前三季度國壽、人保分別同比增長6.3%、18.6%。圖3：主要上市險企人力持續(xù)脫落圖4：代理人渠道新單承壓，但整體呈邊際回暖趨勢圖5：銀保渠道支撐部分險企總新單恢復(fù)正增長資料來源：各公司公告，其中人保數(shù)據(jù)包括人保壽與人保健康6LtL高價值率的保障型產(chǎn)品需求不足，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)向儲蓄型傾斜，對NgV及NgVM形成拖累。受國內(nèi)外經(jīng)濟形勢趨于嚴峻復(fù)雜、疫情多點散發(fā)等因素影響，客戶對價格相對較高且回報不確定性較大的長期保障型產(chǎn)品的消費需求不足，轉(zhuǎn)而購買收益確定gV增量的同時推動躉交業(yè)務(wù)逐漸向期交轉(zhuǎn)變，NgV整體呈現(xiàn)邊際改善趨勢，其中C0CC年上半年國壽、人保NgV同比增速較低基數(shù)下車險保費整體保持正增長。2022年以來，行業(yè)車險保費整體保持增長，預(yù)計主要得益于各公司加強渠道建設(shè)、21年同期車險綜改壓力下基數(shù)較低、以及免稅效應(yīng)刺激新車銷售回暖等；其中個別月份因疫情管控影響新車銷售及交付導(dǎo)致非車維持較高增長態(tài)勢，主要由政府業(yè)務(wù)貢獻。各險企主動優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，推動非車險業(yè)務(wù)擴張，2022年前10月，財險公pct險業(yè)務(wù)形成雙輪驅(qū)動。上市險企中，2022年以來“老三家”(中國平安、中國太保、中國人保)非車保費維持較高增長態(tài)勢，主要得益于農(nóng)險及健康險業(yè)務(wù)的快速增長。公司公告，光大證券研究所，注：指標(biāo)為車險保費同比增速；22Q3數(shù)據(jù)為前三季度累計值；非車險中包含意健險；平安、人保為原保險保費收入，太保9情管控限制車輛出行，以及自然災(zāi)害影響同比減弱等因素，太保、人保賠付率實現(xiàn)同比改善，推動COR持續(xù)優(yōu)化，釋放承保利潤。但平安因受疫情影響，保證保險業(yè)務(wù)賠付支出同比增加，COR略有上升。長端利率震蕩走低后企穩(wěn)回升。2022年前10月，十年期國債收益率由年初的2.8%左右震蕩走低至10月底的2.64%，其750天移動平均線持續(xù)下行，險企新增固收類資產(chǎn)收益率下降，保險準(zhǔn)備金計提數(shù)額增加導(dǎo)致當(dāng)期利潤下降；伴隨著國內(nèi)“穩(wěn)權(quán)益市場波動較大，投資收益下滑成為險企盈利增速承壓的主要原因。2022年以來，滬深300指數(shù)大幅下挫，侵蝕保險資金權(quán)益投資收益，導(dǎo)致主要上市險企總投資收益率顯著下滑，盈利增速普遍承壓。壓壓22Q3代表2022年前三季度目錄友邦中國率先開啟渠道高質(zhì)量轉(zhuǎn)型，通過三個“五年計劃”實現(xiàn)代理人優(yōu)增優(yōu)育。友邦中國自2010年便率先提出“最優(yōu)代理人”策略，制定第一個五年計劃，從招募、考核、激勵和培訓(xùn)等方面實現(xiàn)代理建立高質(zhì)量代理人隊伍，并于2013年提前完成首個五年計劃目標(biāo)，ANP(年化新保費)增速迅速回升，2014年新業(yè)務(wù)價值實現(xiàn)55.4%的正增長，達到2.6億美元，為2009年(改革之前)的超5倍。截至2022年7月1日MDRT人數(shù)排名全球第一。劃代理渠道主要措施 理理人，打造一支專業(yè)素質(zhì)銷員”戰(zhàn)略，打造“職提出“以客戶引領(lǐng)的業(yè)務(wù)革新”為中心，大力投入“卓越人才與組織能力建設(shè)”，以及“科技驅(qū)動領(lǐng)先優(yōu)勢”，著力發(fā)展“營銷員渠道優(yōu)質(zhì)增員”、“營銷員渠道3.0轉(zhuǎn)型”和“卓越多元渠道”段資料來源：歷年中國保險年鑒資料來源：歷年中國保險年鑒光大證券研究所友邦中國代理渠道的成功轉(zhuǎn)型，使友邦保險(H)股價自上市以來表現(xiàn)優(yōu)異，α效應(yīng)顯著。友邦保險布局亞太地區(qū)18大市場，其中中國內(nèi)地市場為友邦最為重要的戰(zhàn)略市場之一，2022年上半年新業(yè)務(wù)價值為5.6資料來源：wind，光大證券研究所，股價截至2022年12月23日過去“大進大出”的人海戰(zhàn)術(shù)難以維系已成為行業(yè)共識，代理人渠道是為險企貢獻高價值業(yè)績的重要支柱，其規(guī)范化發(fā)展至關(guān)重要，近年來監(jiān)管部門也持續(xù)深化保險營銷體制改革，雖然短期陣痛難以避免，但長期來看將有助于行業(yè)健康發(fā)展。2022年以來，政策不斷推進營銷體制健全完善，推動銷售隊伍精細化管理，夯實業(yè)務(wù)質(zhì)量。其中關(guān)于代理人銷售行為規(guī)范的主要內(nèi)容包括：1)推進保險銷售人員及保險產(chǎn)品分級管理，并根據(jù)不同銷售能力資質(zhì)授權(quán)其不同可銷售保險產(chǎn)品；2)嚴格規(guī)范銷售宣傳行為，降低銷售誤導(dǎo)行為等；3)壓實主體責(zé)任，落實保險人與投保人雙方“如實告知”義務(wù)，禁止強制完善法(征求意見稿)》3)強化銷售適當(dāng)性管理，降低銷售誤導(dǎo)行為；5)鼓勵銀行建立專業(yè)化保險銷售人員隊伍，取消此前規(guī)定的險企駐點銷售規(guī)定。 (征求意見稿)》1)銷售前：對銷售人員和產(chǎn)品進行分級管理，根據(jù)不同的銷售能力資質(zhì)授權(quán)其不同的可銷售保險產(chǎn)品，并嚴格規(guī)范銷售宣行為，禁止虛假宣傳等；2)銷售中：嚴格落實如實告知義務(wù)、禁止強制搭售和默認勾選等；3)銷售后：對保單送達、回訪、長期險人員變更、退保管理等進行規(guī)范。明確銷售能力資質(zhì)分級體系建設(shè)的原則和目標(biāo)，通過建立全行業(yè)統(tǒng)一的銷售能力資質(zhì)分級和職業(yè)培訓(xùn)標(biāo)準(zhǔn)、考核評價規(guī)范以及保險銷售授權(quán)規(guī)則，力爭用三年左右的時間，實現(xiàn)以行業(yè)自律的形式實施銷售人員銷售產(chǎn)品授權(quán)與銷售能力等級相匹配的銷售分級管理，并逐步推動銷售能力資質(zhì)分級納入國家職業(yè)技能等級認定體系，全面提升銷售人員專業(yè)素質(zhì)和職業(yè)技能水平。營銷體制的意見1)深化個人營銷體制改革：壓實保險機構(gòu)主體責(zé)任、優(yōu)化個人代理人制度設(shè)計、規(guī)范創(chuàng)新銷售人員管理體制、有序發(fā)展獨立個人代理人、強化銷售人員管理、加強費用支出管控、優(yōu)化傭金激勵分配機制、建立風(fēng)險防控長效機制、規(guī)范引導(dǎo)產(chǎn)品銷售與服務(wù)創(chuàng)新。2)夯實行業(yè)發(fā)展基礎(chǔ)：建設(shè)銷售能力資質(zhì)分級體系、加強銷售人員誠信管理、完善個人代理人社會保障體制、加強分支機構(gòu)監(jiān)督管理。人力出清或?qū)⒔咏猜?，營銷員業(yè)績已有明顯提升。從國內(nèi)行業(yè)整體來看，代理人自2019年達到912萬人的峰值后，開始快力數(shù)量將逐漸趨穩(wěn)。同時，根據(jù)2020-2022年《中國保險中介市場生態(tài)白皮書》數(shù)據(jù)顯示，近三年營銷員月收入在1萬元及以上的群體明顯增加，其中2022年月收入2萬元以上績優(yōu)群體占比為20%，較2020年提升7.8pct。圖19：保險營銷員工作業(yè)績(月收入)有明顯提升據(jù)現(xiàn)階段我國代理人的優(yōu)質(zhì)化與留存仍是關(guān)鍵，措施包括提高招募門檻、采取激勵措施、加強培育等，各險企采取差異化轉(zhuǎn)型策略?；砣宿D(zhuǎn)型策略轉(zhuǎn)型策略施。1)個險板塊堅定貫徹有效隊伍驅(qū)動的策略、堅持“穩(wěn)中固量、穩(wěn)中求效”，按照“鼎新工程”改革部署，全面升級基本法，聚焦新人、主管和績優(yōu)群體，強化業(yè)務(wù)品質(zhì)管理，努力提升隊伍質(zhì)態(tài)。售及隊伍管理，通過“國壽易學(xué)堂”、智能培訓(xùn)系統(tǒng)等數(shù)字化平臺加強線上培訓(xùn)及風(fēng)險合規(guī)教育，有序恢復(fù)經(jīng)服務(wù)、最專業(yè)的成長體系、最舒心的工作環(huán)境。。資料來源：各公司公告，光大證券研究所整理、國壽、新華、人保壽險代理人同比降幅均已呈現(xiàn)出邊際收窄趨勢。2)核心隊伍指標(biāo)上，平安前三季度新人“優(yōu)+”占比同比提升10.3pct；太保第三季度核心人力占比同比提升7.2pct至23.1%，較第二季度提升1.6pct，長險舉績率同比+4.8pct。3)產(chǎn)能指標(biāo)(人均FYP和人均NBV)上，除新華略有壓力外，主要上市險企產(chǎn)能較陣痛期均有顯著提升。此外，前三季度太保人均首年傭金與人均收入同比增長且增速逐季擴大，其中第三季度分別同比+61.3%/52.5%，增幅較第二季度分別擴大26.3pct/5.1pct。展望2023年，我們認為隨著新人優(yōu)增優(yōu)育、人均業(yè)績回升推動人均收入提高，代理人留存率將進一步改善，隊伍有望實現(xiàn)量穩(wěn)質(zhì)升，帶動壽險板塊在長期承壓環(huán)境下迎來筑底回升。資料來源：中國太保22Q3業(yè)績推介材料，光大證券研究所資料來源：各公司公告，光大證券研究所，注：資料來源：中國太保22Q3業(yè)績推介材料，光大證券研究所+人保健康，22H1未披露人保健康代理人數(shù)量資料來源：中國平安22H1業(yè)績推介材料，光大證券研究所，注：未標(biāo)明時間數(shù)據(jù)均為2022年上半年代理業(yè)務(wù)披露值(部分為根據(jù)相應(yīng)披露值進行的計算)，2018年為excel版保險年鑒各人身險公司數(shù)據(jù)計披露值計算)；3)可能存在統(tǒng)計差。過去受銀行客戶偏好以及保險產(chǎn)品專業(yè)性較強等因素影響，銀保渠道產(chǎn)品往往相對簡單、渠道快速發(fā)展，產(chǎn)品種類單一且保障功能較低、銀保合作關(guān)系不夠緊密、代理手續(xù)費在相互攀比和競相提高中抬升保險公司渠道運營成本等問題逐漸暴露，銀保合作模式亟待新突破。為促進銀保渠道規(guī)范發(fā)展，銀保監(jiān)會不斷出臺監(jiān)管措施，同時疊加產(chǎn)品需求變化、保險公司自身代理人渠道發(fā)展變化等多重因素，按照銀保渠道在人身險市場份額變化，可將其發(fā)展分為快速上升(2010年以前)、收縮調(diào)整(2010-2019年)、重新復(fù)蘇(2020年至今)三個階段。2010年以前：銀保業(yè)務(wù)快速發(fā)展，市場份額穩(wěn)步提升。投連險、萬能險、分紅險等投資類保險產(chǎn)品熱銷，與銀行經(jīng)營模式及客戶需求天然契合，監(jiān)管相對寬松環(huán)境下銀保渠道實現(xiàn)快速發(fā)展，市場份額升至2010年50.0%的歷史高點。2010-2019年：政策規(guī)范及渠道競爭制約銀保業(yè)務(wù)發(fā)展。過去產(chǎn)品推動下，處于初級階段的銀保渠道在粗放式發(fā)展過程中問題逐漸暴露，如合作關(guān)系不夠緊密，銀行銷售人員專業(yè)性不足，代銷產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不合理等。2010年起，監(jiān)管出臺一系列政策規(guī)范代銷模式及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)等問題，推動銀保業(yè)務(wù)加快轉(zhuǎn)型。在此期間，銀保渠道人身險保費市場份額由2010年50.0%的下滑至2019年的30.3%。此外，2014年起代理人渠道的快速擴張也對銀保渠道產(chǎn)生一定擠壓。時間文件主要內(nèi)容.11原銀監(jiān)會《關(guān)于進一步加強商業(yè)銀行代理保險業(yè)務(wù)合規(guī)銷售與風(fēng)險管理的通知》1)銷售人員：通過商業(yè)銀行網(wǎng)點直接向客戶銷售保險產(chǎn)品的人員，應(yīng)當(dāng)是持有保險代理從業(yè)人員資格證書的銀行銷售人員；商業(yè)銀行不得允許保險公司人員派駐銀行網(wǎng)點。2)產(chǎn)品宣傳：不得將保險產(chǎn)品與儲蓄存款、基金、銀行理財?shù)犬a(chǎn)品混淆銷售，不得將保險產(chǎn)品收益與上述產(chǎn)品簡單類比，不得夸大保險產(chǎn)品收益。3)銷售流程：商業(yè)銀行應(yīng)當(dāng)充分了解客戶的風(fēng)險偏好、風(fēng)險認知能力和承受能力，對購買投資連結(jié)保險等復(fù)雜保險產(chǎn)品的客戶，應(yīng)當(dāng)建立客戶風(fēng)險測評和適合度評估制度，防止錯誤銷售。4)合作數(shù)量：商業(yè)銀行每個網(wǎng)點原則上只能與不超過3家保險公司開展合作，銷售合作公司的保險產(chǎn)品。如超過3家，應(yīng)堅持審慎經(jīng)營，并向當(dāng)?shù)卦y監(jiān)會派出機構(gòu)報告。.01原保監(jiān)會、原銀監(jiān)會《關(guān)于進一步規(guī)范商業(yè)銀行代理保險業(yè)務(wù)銷售行為的通知》1)要求保險公司和商業(yè)銀行將合適的產(chǎn)品賣給合適的人，對低收入居民、老年人等特定人群出臺進一步保護措施。2)引導(dǎo)銀保業(yè)務(wù)進行結(jié)構(gòu)調(diào)整，鼓勵風(fēng)險保障型產(chǎn)品和長期儲蓄型產(chǎn)品發(fā)展。3)對銀郵代理渠道銷售行為進一步提出規(guī)范性要求，明確保險公司和代理機構(gòu)哪些行為應(yīng)該做、哪些行為不能做。.09原保監(jiān)會《關(guān)于進一步完善人身保險精算制度有關(guān)事項的通知》1)2019年開始中短存續(xù)期業(yè)務(wù)占比不得超過50%，2020年和2021年進一步降至40%和30%。2)自2017年1月1日起，對于投資連結(jié)保險產(chǎn)品、變額年金保險產(chǎn)品，應(yīng)按照中短存續(xù)期產(chǎn)品的定義要求進行評估和報告；保險公司不得將終身壽險、年金保險、護理保險設(shè)計成中短存續(xù)期產(chǎn)品；對于附加萬能保險和附加投資連結(jié)保險等附加險產(chǎn)品，應(yīng)單獨評估該產(chǎn)品的預(yù)期存續(xù)時間，并判斷其是否屬于中短存續(xù)期產(chǎn)品。.05原保監(jiān)會《關(guān)于規(guī)范人身保險公司產(chǎn)品開發(fā)設(shè)計行為的通知》針對目前市場上多種有可能“異化”為理財險的人身險產(chǎn)品都做出了明確的規(guī)定，明確規(guī)定兩全險以及年金險5年之內(nèi)不得返還，萬能險以及投連險不得以附加險形式存在，嚴格限制保險產(chǎn)品名稱，要求突出保險產(chǎn)品責(zé)任特點。.08銀保監(jiān)會《商業(yè)銀行代理保險業(yè)務(wù)管理辦法》商業(yè)銀行應(yīng)當(dāng)充分發(fā)揮銷售渠道優(yōu)勢，保險公司應(yīng)當(dāng)充分發(fā)揮長期資產(chǎn)負債匹配管理和風(fēng)險保障的核心技術(shù)優(yōu)勢，在商業(yè)銀行代理保險業(yè)務(wù)中大力發(fā)展長期儲蓄型和風(fēng)險保障型保險產(chǎn)品，持續(xù)調(diào)整和優(yōu)化商業(yè)銀行代理保險業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，為消費者提供全面的金融服務(wù)。銀保監(jiān)會《關(guān)于完善人身保險業(yè)責(zé)任準(zhǔn)備金評估利率形成機制及調(diào)整責(zé)任準(zhǔn)備金評估利率有關(guān)事項的通知》2013年8月5日及以后簽發(fā)的普通型養(yǎng)老年金或10年以上的普通型長期年金，將責(zé)任準(zhǔn)備金評估利率上限由年復(fù)利4.025%和預(yù)定利率的小者調(diào)整為年復(fù)利3.5%和預(yù)定利率的小者，其他險種的評估利率要求維持不變。“以量補價”。雖然代理人渠道是險企提高新業(yè)務(wù)價值的重要給側(cè)改革階段，各險企陸續(xù)開展人力清虛，22H1末行業(yè)代理人規(guī)模降至大約2015年水平，疊加產(chǎn)品創(chuàng)新進入瓶頸以及消費者需求較難提振等多重影響，近兩年人身險公司保費增速承更是出現(xiàn)負增長。在監(jiān)管規(guī)范下經(jīng)過不斷調(diào)整的銀保渠道產(chǎn)品體“以量補價”的首選。2020-2021年，銀保渠道人身險市場份額逐步回從行業(yè)整體來看，銀保渠道業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)與品質(zhì)持續(xù)向好。1)結(jié)構(gòu)：近年來各保險公司更加注重銀保渠道業(yè)務(wù)的價值增長，期交業(yè)務(wù)逐漸提升，改變了過往以躉交為主的繳費模式。上升態(tài)勢。有50%的公司13個月繼續(xù)率相較2020年得到改善，反映行業(yè)銀保渠道整體業(yè)務(wù)品質(zhì)有所改善并保持在較高水平。表7：銀保渠道新單及期交業(yè)務(wù)實現(xiàn)雙線增長(單位：億元)//23上市險企積極布局銀保渠道。2018年以來，各險企渠道策略陸續(xù)轉(zhuǎn)向多元化發(fā)展，并重點加大了銀保渠道布局，具有代表1)平安依托集團優(yōu)勢，積極推動“單一渠道”向“多渠道”轉(zhuǎn)型，打造新銀保團隊，堅持價值經(jīng)營導(dǎo)向。2)國壽自2019年開啟“鼎新工程”改革以來，構(gòu)建“一體多元”發(fā)展布局，銀保渠道聚焦期交業(yè)務(wù)發(fā)展，將規(guī)模與價值并重作為長期目標(biāo)。道布局代表險企道策略1)平安壽險與外部銀行鞏固合作、深耕經(jīng)營。2)平安壽險發(fā)揮集團協(xié)同優(yōu)勢，與平安銀行深化合作，協(xié)助打造平安銀行新優(yōu)才隊伍，通過銀行反哺保險。，超九成擁有本科學(xué)歷，致力于更好地為客戶提供個性化私人財富管理服務(wù)。3)為助力銀保渠道轉(zhuǎn)型，平安壽險不斷完善銀保產(chǎn)品體系，以滿足客戶需求。2019年開啟“鼎新工程”改革并持續(xù)深入貫徹，構(gòu)建“一體多元”發(fā)展布局，銀保渠道聚焦期交業(yè)務(wù)發(fā)展，將規(guī)模與價值并重作為長期目標(biāo)。同時持續(xù)加強銀保渠道客戶經(jīng)理隊伍專業(yè)化、科技化能力建設(shè)，隊伍質(zhì)態(tài)穩(wěn)步提升。全面實施長航行動，構(gòu)建價值銀?！靶尽蹦Ｊ?。太保通過長航行動，打造新型銀保合作關(guān)系，優(yōu)化資源整合，深入打造價值銀保，實施價值網(wǎng)點、價值產(chǎn)品、高質(zhì)量隊伍三大價值策略，有序布局戰(zhàn)略區(qū)域、戰(zhàn)略渠道合作，同時加快建設(shè)底層支撐能力與體系，實現(xiàn)銀保渠道保費收入較快增長。2425資料來源：各公司公告資料來源：各公司公告，光大證券研究所，注：1)指標(biāo)為銀保渠道新單同比增速；2)平安、太保新單數(shù)據(jù)為用于NBV計算的首年保費口徑，國壽、新華、人保壽為長險首年保費與短期險保費之和(測算值)，3)人保數(shù)據(jù)為人保壽+人保健康合計值主要上市險企銀保渠道新單快速增長，太保尤為突出。2022年上半年，平安/國壽/太保/新華/人保銀保渠道新單保費均實現(xiàn)新華、人保銀保渠道新單規(guī)模超過代理人渠道，成為重要支柱。1)指標(biāo)為銀保渠道26規(guī)模增長的代價是價值承壓，但NBV貢獻度提升。由于銀保渠道以銷售條款簡單、價值率相對較低的儲蓄型產(chǎn)品為主，該類型產(chǎn)品價值率相較代理人渠道而言處于較低水平，其規(guī)模發(fā)展不可避免會伴隨著NBVM下滑，進而拖累NBV增速。但一方面因代理人渠道清虛導(dǎo)致高價值率產(chǎn)品銷售乏力，拖累總體NBV增長；另一方面近期備受歡迎的增額終身壽險產(chǎn)品推動銀保業(yè)務(wù)實現(xiàn)“量”的增長，近年來各上市險企銀保渠道NBV占比均有明顯提升。2727縱觀國際銀保合作模式，主要可以分為協(xié)議代理、戰(zhàn)略聯(lián)盟、資本合作、金融集團(綜合經(jīng)營)四種。我國銀保合作最主流的模式為戰(zhàn)略聯(lián)盟，即銀行和保險公司之間達成戰(zhàn)略合作，險企通過支付渠道費用獲得渠道銷售權(quán)，有助于險企快速搶占市場，本質(zhì)上可以看做協(xié)議代理模式的深化，合作廣度、深度及穩(wěn)定性等方面更優(yōu)。但該模式存在容易陷入渠道費用惡性競爭、合作不穩(wěn)定、雙方獨立性較強等劣勢。具有代表性的如友邦：1)海外合作，例如2013年12月，友邦與最大跨國銀行之一的花旗銀行達成獨家銀保合作關(guān)系，囊括道積極拓展國內(nèi)市場，例如2021年7月，與東亞銀行建立15年獨家銀行保險伙伴關(guān)系，覆蓋中國香港和中國內(nèi)地；2022年2月，與郵儲銀行簽訂合作，進一步拓寬其在中國內(nèi)地壽險市場的發(fā)展機遇。金融集團(綜合經(jīng)營)銀行與保險公司簽訂代理銷售以一對多銀行和保險公司實現(xiàn)戰(zhàn)略合作，業(yè)務(wù)范圍由協(xié)議代理模式下的網(wǎng)點銷售擴展到聯(lián)合進行產(chǎn)品開發(fā)和售后服務(wù)，并建立統(tǒng)一的操作平臺等1)銀行和保險公司共同出資建立一家新的企業(yè)經(jīng)營銀行保險，雙方共同擁有、共2)銀行或保險公司通過持股的方式，成為對方的股東使銀行和保險同進行銀行、保險業(yè)務(wù)乃至其。合作方式簡便、自由度大、成本低1)有助于雙方實現(xiàn)業(yè)務(wù)滲透、優(yōu)勢2)合作廣度、深度及穩(wěn)定性都超過銀行和保險公司成為利益共同體，促使雙方資源共享更加充分金融集團容易推行自己的銀行保險發(fā)展戰(zhàn)資源互補，增強銀行保險協(xié)同性雙方關(guān)系松散、不穩(wěn)定沒有從根本上解決雙方利益沖突，包括容易陷入渠道費用惡性競爭，合作不穩(wěn)定，雙方獨立性較強等1)周期長、法律限制較多；2)雙方戰(zhàn)略和文化差異會提升成本，協(xié)1)并購：雙方面臨經(jīng)營戰(zhàn)略和企業(yè)文化2)新設(shè)：周期較長、成本大28未來銀保渠道挑戰(zhàn)與機遇并存：1)挑戰(zhàn)：一方面，銀保業(yè)務(wù)快速擴張并未實質(zhì)上扭轉(zhuǎn)現(xiàn)階段各險企新業(yè)務(wù)價值承壓的現(xiàn)狀，銀行營銷團隊銷售復(fù)雜型高值率保險產(chǎn)品的能力仍需提升；另一方面，過去保險公司主要通過推動銀保業(yè)務(wù)從躉交產(chǎn)品向期交產(chǎn)品迭代，未來還需在產(chǎn)品形態(tài)與服務(wù)方面持續(xù)創(chuàng)新，以刺激客戶新需求、提高客戶留存率、做深價值。2)機遇：一方面，隨著資管新規(guī)后銀行理財邁向全面凈值化、利率中樞下行、權(quán)益市場大幅波動，具有剛兌性且享有一定收益率的儲蓄型保險產(chǎn)品將更具競爭優(yōu)勢；另一方面，2022年11月25日個人養(yǎng)老金賬戶正式上線，第三支柱的快速發(fā)展有望打開銀保市場未來發(fā)展新空間。展望2023年，儲蓄型產(chǎn)品將繼續(xù)受到客戶青睞，我們預(yù)計銀保業(yè)務(wù)將延續(xù)較高增長態(tài)勢，同時隨著銀保合作模式深化、銀保隊伍銷售能力進一步提升，銀保業(yè)務(wù)有望實現(xiàn)規(guī)模與價值雙升，成為促進NBV快速修復(fù)的重要驅(qū)動力。29齡化階段，2035年將進入重度老齡化階段。老齡化時代的到來，也催生了龐大的養(yǎng)老金融相關(guān)需求，如居民養(yǎng)老金投資、養(yǎng)老財富管理、康養(yǎng)產(chǎn)業(yè)投融資等。響，2020E數(shù)據(jù)與我國統(tǒng)計局披露數(shù)據(jù)存在差異 人養(yǎng)老金制度正式開閘，頭部險企將更具市場競爭優(yōu)勢由于我國政府提供的基本養(yǎng)老保險僅以?；緸槟康?，難以充分保障老年人群退休后的資金需求；企業(yè)年金對中小企業(yè)而言負擔(dān)較重，轉(zhuǎn)移接續(xù)等問題也導(dǎo)致員工參與意愿不強，內(nèi)工作人員，受眾群體有限。隨著老三支柱剛處于起步階段齡化程度的不斷加深以及家庭養(yǎng)老負擔(dān)的逐漸加重，我國養(yǎng)二支柱發(fā)展緩慢，第三支柱剛處于起步階段，近年來政策層面高度重視多支柱養(yǎng)老金體系建設(shè)。蓄等)。0 人養(yǎng)老金制度正式開閘，頭部險企將更具市場競爭優(yōu)勢相關(guān)配套政策加速完善，個人養(yǎng)老金制度正式開閘。2022年11月25日，人社部、財政部及稅務(wù)總局公布36個先行城市(地區(qū))名單，并確定自通知印發(fā)之日起，先行城市(地區(qū))所在地參加職工基本養(yǎng)老保險或城鄉(xiāng)居民基本養(yǎng)老保險的勞動者可參加個人養(yǎng)老金。同日，國家社會保險公共服務(wù)平臺等渠道均已支持開通個人養(yǎng)老金賬戶，首批入圍商業(yè)銀行也正式上線個人養(yǎng)老金資金賬戶開戶通道，個人所得稅APP辦稅頻道同步新增“個人養(yǎng)老金扣除信息管理”功能。 繳費水平：上限起步為每年1.2萬元，并根據(jù)經(jīng)濟社會發(fā)展水平、多層次養(yǎng)老保險體系發(fā)展情況等因素儲蓄存款、商業(yè)養(yǎng)老保險、公募基金等金融產(chǎn)品商業(yè)銀行以及相關(guān)金融行業(yè)平臺對接，為參加人、參與金融機構(gòu)、政府相關(guān)部門提供服務(wù)；5)試點先行 務(wù)總局、銀保人養(yǎng)老金實行開立。于個人養(yǎng)老金有對繳費者按每年12000元的限額予以稅前扣除，投資收益暫不征稅，領(lǐng)取收入的實際稅負由7.5%降為 募集證券相比征求意見稿，可投資基金產(chǎn)品門檻放寬：最近4個季度末規(guī)模不低于5000萬元或者上一季度末規(guī)模不低于2億元的養(yǎng)老目標(biāo)基金(新增)。 銀保監(jiān)會《關(guān)于印發(fā)商業(yè)銀行和理財公司個人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)管理暫行辦法的通知》業(yè)銀行向參加人提供資金轉(zhuǎn)入、產(chǎn)品購買等服務(wù)；2)要求公平對待通過資金賬戶或其他賬戶購買的所 公司開展個人養(yǎng)老統(tǒng)建《關(guān)于公布個人養(yǎng)老金先行城市(地區(qū))的通知》 人養(yǎng)老金制度正式開閘，頭部險企將更具市場競爭優(yōu)勢政策鼓勵更多專業(yè)養(yǎng)老險公司參與個人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)。根據(jù)《關(guān)于保險公司開展個人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)有關(guān)事項的通知》，政策從所有者權(quán)益、償付能力充足率、責(zé)任準(zhǔn)備金覆蓋率等多方面規(guī)定保險公司經(jīng)營個人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)資質(zhì)，體現(xiàn)監(jiān)管對保險公司風(fēng)險控制的嚴格要求。與此同時，該通知對養(yǎng)老險公司給予“特殊對待”，放松對養(yǎng)老主業(yè)突出、業(yè)務(wù)發(fā)展規(guī)范、內(nèi)部管理機制健全的養(yǎng)老險公司的所有者權(quán)益要求，預(yù)計旨在鼓勵更多專業(yè)養(yǎng)老險公司加強自身能力建設(shè)，回歸養(yǎng)老主業(yè)并參與到個人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)當(dāng)中。稅優(yōu)產(chǎn)品范圍拓寬，交費方式更為靈活。過去產(chǎn)品制下僅稅延養(yǎng)老保險享受稅收優(yōu)惠，此次新規(guī)將可參與個人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)的商業(yè)養(yǎng)老保險產(chǎn)品范圍拓寬至年金時，交費方式除主流的“躉交”、“期交”以外，還期交費”，目前主要為專屬商業(yè)養(yǎng)老保險。1)上季度末所有者權(quán)益不低于50億元且不低于公司股本(實收資本)的2)上季度末的綜合償付能力充足率不低于150%、核心償付能力充足率不低3)上季度末責(zé)任準(zhǔn)備金覆蓋率不低于100%；4)最近4個季度風(fēng)險綜合評級不低于B類；5)最近3年未受到金融監(jiān)管部門重大行政處罰；6)具備完善的信息管理系統(tǒng)，與銀行保險行業(yè)個人養(yǎng)老金信息平臺實現(xiàn)系7)銀保監(jiān)會規(guī)定的其他條件。發(fā)展規(guī)范、內(nèi)部管理機制健全的養(yǎng)老保險公司，可以豁1)保險期間不短于5年；2)保險責(zé)任限于生存保險金給付、滿期保險金給付、死亡、全殘、達到失3)能夠提供躉交、期交或不定期交費等方式滿足個人養(yǎng)老金制度參加人交4)銀保監(jiān)會規(guī)定的其他要求。資料來源：銀保監(jiān)會《關(guān)于保險公司開展個人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)有關(guān)事項的通知》，光大證券研究所整理特點群特點群1投保人與保險公司通過簽訂合同，雙方約定確定的養(yǎng)老金領(lǐng)取時間和相應(yīng)額度。1通常來說，預(yù)定利率和未來養(yǎng)老金的領(lǐng)要1保險公司在每個會計年度結(jié)束后，根據(jù)上一會計年度該類分紅保險可分配盈余1預(yù)定利率比普通型養(yǎng)老險稍低，一般在意動1保費在扣除各項費用后(如初始費用、保障成本等)進入個人投資賬戶，設(shè)有1除最低保證收益外，還有一定的“額外堅能力強的險1是一種長期投資型產(chǎn)品，設(shè)有不同風(fēng)險類型的賬戶，與不同投資品種的收益掛1不設(shè)保底收益，保險公司只收取賬戶管投人2022年11月23日首批個人養(yǎng)老金保險產(chǎn)品名單出爐，涉及6家保險公司共7款產(chǎn)品，均為專屬商業(yè)養(yǎng)老保險，最低保底利率在0-3%之間(其中老產(chǎn)品21年實際結(jié)算利率在4%-6%左右)，兼具失能護理、全殘、身故等保障責(zé)任，具備一定吸引力。預(yù)計未來將有更多符合規(guī)定的商業(yè)養(yǎng)老保險產(chǎn)品推出，并采用不定期交費等方式吸引更廣泛群體，進一步提升養(yǎng)老保險產(chǎn)品設(shè)計的人性化與特色化。名稱 0%%%%5%//享百歲B款//資料來源：中國銀保信官網(wǎng)，各產(chǎn)品條款，光大證券研究所整理，注：投資賬戶由投資者自由選擇，太平養(yǎng)老與國民養(yǎng)老產(chǎn)品為2022年新推出，無21年結(jié)算利率，其他保障責(zé)任指除養(yǎng)老年金以外的保障責(zé)任 第三支柱的本質(zhì)是長期儲蓄，養(yǎng)老保險在熨平周期波動、保障長壽風(fēng)險方面具有天然優(yōu)勢及豐富經(jīng)驗。隨著基金、理財?shù)犬a(chǎn)品凈值波動加大，居民風(fēng)險偏好趨于保守穩(wěn)健，儲蓄意愿逐漸增強，預(yù)計未來本金安全、收益穩(wěn)健、多種交費方式可供選擇的商業(yè)養(yǎng)老保險產(chǎn)品有望在各類養(yǎng)老金融產(chǎn)品中脫穎而出。同時資產(chǎn)長期配置能力強、廣泛布局康養(yǎng)產(chǎn)業(yè)、以及通過“保險+服務(wù)”提升客戶粘性的頭部險企將更具市場競爭優(yōu)勢。我們假設(shè)以第三支柱規(guī)模2030年達到中保協(xié)預(yù)計的10萬億缺口為發(fā)展目標(biāo)，按照美國第三支柱發(fā)展起步第8年(即1982年)時保險公司9%的市場份額，在其他條件保持不變情況下，第三支柱2030年若達到該目標(biāo)將為保險公司貢獻9000億增量資金。資料來資料來源：養(yǎng)老金融50人論壇《中國養(yǎng)老金融調(diào)查報告2021-2022》，光大證券研究2021、2022指報告發(fā)布年份，調(diào)查問卷為多選題，各項占比之和＞100%養(yǎng)老社區(qū)差異化服務(wù)將成為保險公司核心競爭力之一。養(yǎng)老保險本身只能單純地為客戶提供金錢上的補充，而真正的養(yǎng)老還需要包括衣、食、住、行、健康、娛樂、心理等多方面。因此，養(yǎng)老社區(qū)差異化的服務(wù)將成為保險公司拓展康養(yǎng)產(chǎn)業(yè)的核心競爭力之1)中國平安：“平安臻頤年”整合金融、醫(yī)療與科技領(lǐng)域的優(yōu)勢資源，打造高端綜合康養(yǎng)社區(qū)。社區(qū)，打造醫(yī)養(yǎng)結(jié)合服務(wù)模式。圈，24小時全天候2)?？疲喝珖鲄^(qū)域排名前10專科，線下1天內(nèi)，線上最快1小時3)專院：全國各區(qū)域排名前10?？?，線下1天內(nèi)，線上最快1小時4)提供龍華醫(yī)院、北大國際醫(yī)院等專屬三甲醫(yī)院及多個康復(fù)醫(yī)院5)專案：全球排名前10機構(gòu)，制定整合式專業(yè)醫(yī)療方案?！?00%定制”健康服務(wù)1)康養(yǎng)服務(wù)完美貼合日程：私人秘書對接，精準(zhǔn)規(guī)劃時間，健康2)全面定制健康管理計劃：以細致做定制，超100項健康指標(biāo)全飲、居住療養(yǎng)、旅游出行、財富傳承、健康管理、靜心頤養(yǎng)、社交國壽嘉園堅持重點區(qū)域、重點城市思路，布局蘇州(雅境—、三亞(逸境——高端健康管理度假養(yǎng)生基地)、天津(樂境——高品質(zhì)養(yǎng)老+建管體檢中心)。1)五大智慧——智慧家庭、智慧社區(qū)、智慧健康、智慧金融、2)國壽嘉園借助華為、廣發(fā)銀行等全球領(lǐng)先企業(yè)最新技術(shù)、金融科技實力，讓社區(qū)每一位長者的生活更智能、更安全。鄰里、社區(qū)、社會”五層交往空間理念，從個人身心、家庭健康管理、朋友圈互動、社區(qū)生活、社會價值層面，構(gòu)建豐富多彩的生活圈和社交圈，打造溫暖的精神家園。建立等多元化模式，圍繞長者“醫(yī)、食、住、行、文、娛、準(zhǔn)，最大化面的需求。資料來源：中國人壽公眾號，光大證券研究所整理3)中國太保：建設(shè)覆蓋全齡的康養(yǎng)生態(tài)圈，通過“產(chǎn)品+服務(wù)”金三角體系提升服務(wù)能級。新華保險：全線布局養(yǎng)老社區(qū)，滿足客戶的不同需求。預(yù)計未來低端養(yǎng)老社區(qū)以及居家養(yǎng)老將有廣闊市場空間。上述養(yǎng)老社區(qū)絕大多數(shù)屬于高端產(chǎn)品項目，針對中高端大部分老年人不具備入住的經(jīng)濟條件，門檻相對較低的低端養(yǎng)老社區(qū)以及居家養(yǎng)老仍是一片藍海。享”三大社區(qū)產(chǎn)品線對象代表社區(qū)型社區(qū)地處大城市周邊，有良好的交通條件，能夠?qū)崿F(xiàn)從活力養(yǎng)老到生活照護、到醫(yī)養(yǎng)護理的持續(xù)照料退休社區(qū)周邊醫(yī)療資源配套豐富、交通便捷資料來源：中國太保2021年度業(yè)績推介材料，光大證券研究所整理車險綜改壓力釋放，保費增速回升，市場集中度進一步提升。1)自2021年9月車險改革滿1年以來，壓力逐漸釋放，2022年1-10月累計車險保費增速回升至6.2%。革前大幅下降21%；在價格不變的情況下，交強險保障金額由12.2萬元提升至20萬元；機動車商業(yè)第三者責(zé)任險平均保額達194萬，較改革前大幅提升；同時，保障責(zé)任也更為全面。3)上市險企中，“老三家”車險市場份額進一步提升。2022年前三季度財險老三家車險市占率合計為69.0%，較2021年提升0.1pct，較2020年前三季度(實施車險綜改前)提升1.6pct。車險“剛性”消費特征下保費增長有望延續(xù)，隨著新能源車滲透率提升，將為市場迎來更為廣闊空間。1)近年來機動車保有量保持穩(wěn)定增長，車險綜改壓力釋放后，無論是新車銷售帶來的增量業(yè)務(wù)，亦或是存量車帶來的確定性業(yè)務(wù)，車險“剛性”消費特征下都將利好保費維持增長。2)2021年以來，新能源乘用車銷量呈現(xiàn)高速增長態(tài)勢，2022年前11月，新能源乘用車零售銷量累計503.0萬輛，同比增速達100.1%，滲透率逐年增加至27.4%，且未來仍有較大提升空間。非車險占比持續(xù)提升，未來有望成為財產(chǎn)險重要支柱。近年來，財險公司非車險業(yè)務(wù)維持穩(wěn)健增長，占比由2012年的27.6%提升至2021年的43.2%，2022年1-10月累計非車險保費占比再次升至47.0%，一定程度上改變了過去車險“獨大”局面。近年來財險“老三家”綜合成本率穩(wěn)定在96%-99%左右，隨著疫情防控措施逐漸放開，2023年賠付率或存在一定壓力，但由于外部環(huán)境不確定性較大，我們認為后續(xù)應(yīng)主要關(guān)注費用率的壓降情況。展望2023年，財險景氣度將延續(xù)，車險與非車業(yè)務(wù)有望保持較好增長態(tài)勢，形成“雙輪驅(qū)動”，我們認為未來應(yīng)主要關(guān)注各險企經(jīng)營質(zhì)效持續(xù)優(yōu)化帶來的長期穩(wěn)健業(yè)績及盈利韌性，而非短期外部干擾形成的賠付波動，預(yù)計龍頭險企在規(guī)模效應(yīng)下費用率有望進一步降低，維持COR水平。2.5、投資環(huán)境面臨挑戰(zhàn)，關(guān)注長期資產(chǎn)配置能力險企債權(quán)投資以5年以上為主。整體來看，主要上市險企資產(chǎn)久期呈現(xiàn)逐年拉長趨勢，以更好匹配負債，縮小久期缺口，H0年期以上債權(quán)型投資資產(chǎn)占比為70.9%，5年期以上達84.4%，為同業(yè)最優(yōu)；平安/國壽/太保5年期以上債權(quán)型投資資產(chǎn)占比分別為64.1%/74.7%/55.4%，分別較21年末提升2.4/3.1/6.4pct。預(yù)計隨著各險企資產(chǎn)負債久期結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，錯配風(fēng)險降低，行業(yè)有望進入向上周期。久期較長資料來源：各公司公告，光大證券研究所41主要上市險企資產(chǎn)配置以穩(wěn)健型為主，同時近年來逐漸加大權(quán)益資產(chǎn)配置比例。截至22H1末，平安/國壽/太保/新華固收類資產(chǎn)配置比例分別為71.3%/74.3%/76.4%/67.1%，權(quán)益類資產(chǎn)配置比例分別為23.2%/22.6%/20.4%/26.0%，符合保險投資的。2.5、投資環(huán)境面臨挑戰(zhàn)，關(guān)注長期資產(chǎn)配置能力保險資金具備長久期、安全性等特征，未來還應(yīng)關(guān)注其長期資產(chǎn)配置能力。2012-2021年主要上市險企平均總投資收益率在4.8%-5.6%之間，相較儲蓄型壽險產(chǎn)品普遍3.5%的預(yù)定利率而言，仍有利差益空間。房地產(chǎn)政策積極信號不斷釋放，有助于緩釋市場對險企地產(chǎn)敞口的擔(dān)憂情緒。2022年11月以來，政策面對房地產(chǎn)融資端的支持力度顯著加大，各項舉措密集部署，包括但不限于“第二支箭”擴容、支持房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展的16條舉措發(fā)布、“第三支箭”出爐、央行零息“保交樓”再貸款推出等。在多重政策利好催化下，市場對后續(xù)“保交樓”加速推進、房企融資環(huán)境回暖、房地產(chǎn)銷售改善的預(yù)期更為樂觀，對保險公司投資端的擔(dān)憂也相應(yīng)緩釋。預(yù)計隨著經(jīng)濟預(yù)期逐漸改善，2023年險企投資端將實現(xiàn)修復(fù)。2022年11月以來，受疫情防控政策優(yōu)化、金融支持地產(chǎn)政策持續(xù)加碼，以及理財贖回引發(fā)的負反饋效應(yīng)影響，債券市場經(jīng)歷了一輪快速調(diào)整，十年期國債收益率從8月2.58％低位大幅上行強調(diào)加大宏觀調(diào)控力度，通過擴大內(nèi)需與供給側(cè)改革有機結(jié)合等方式，推動經(jīng)濟整體好轉(zhuǎn)。企穩(wěn)，權(quán)益市場有望進一步回暖，險企投資端將顯著受益。算術(shù)平均(2012-2021)43目錄3、投資建議：估值處于歷史底部，高股息保險股配置正當(dāng)時A股和H股估值中樞不斷接近歷史底部。2022年以來，受疫情多點散發(fā)、市場利率中樞下移、權(quán)益市場波動拖累投資收益等因素影響，保險股估值整體下滑，但11月以來受益于利率上行以及市場對地