A股策略聚焦：全年關(guān)鍵做多窗口即將開啟

證券研究報告請務(wù)必閱讀正文之后第28頁起的免責(zé)條款和聲明全年關(guān)鍵做多窗口即將開啟全年關(guān)鍵做多窗口即將開啟核心觀點(diǎn)2023年是A股的“轉(zhuǎn)折之年”，1月全年戰(zhàn)略配置期和戰(zhàn)術(shù)入場期疊加，在全國疫情“達(dá)峰”后，將開啟關(guān)鍵的做多窗口，建議提高倉位，配置上由12月的均衡配置轉(zhuǎn)向偏成長風(fēng)格。首先，1月全國疫情流行期“達(dá)峰”可能早于預(yù)期，基本面預(yù)期迎來拐點(diǎn)后修復(fù)空間大，基于基本面和政策趨勢判斷，1月是A股2023年重要的戰(zhàn)略配置期。其次，2022年年末收官的市場成交和估值都明顯偏低，今年開年內(nèi)外資入場共振有望打破存量博弈困局，機(jī)構(gòu)定價權(quán)將明顯增強(qiáng)，結(jié)合市場估值和交易行為分析，1月A股將迎來戰(zhàn)術(shù)交易層面關(guān)鍵的入場時點(diǎn)。再次，戰(zhàn)略配置期與戰(zhàn)術(shù)入場期疊加，全國疫情“達(dá)峰”后觀察適應(yīng)期結(jié)束，全年關(guān)鍵秦培景首席策略師中信證券研究部S1010512050004做多窗口將在1月開啟，A股全面修復(fù)行情將由政策預(yù)期驅(qū)動的第一階段，切換裘翔聯(lián)席首席策略師S0002楊帆政策研究首席分析師S100001程強(qiáng)宏觀經(jīng)濟(jì)首席分析師S010002李世豪策略分析師S0004至業(yè)績預(yù)期驅(qū)動的第二階段。最后，建議提高倉位，配置上由均衡配置轉(zhuǎn)向更偏成長風(fēng)格，聚焦“四大安全”領(lǐng)域，包括能源資源安全的儲能、風(fēng)光，科技安全的半導(dǎo)體、數(shù)字經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)，國防安全的導(dǎo)彈、航發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈，糧食安全的種業(yè)；同時關(guān)注醫(yī)療器械、合成生物、工業(yè)自動化。▍1月是2023年A股重要的戰(zhàn)略配置期。1)1月全國疫情流行期“達(dá)峰”可能早于預(yù)期。首先，全國疫情“達(dá)峰”形勢呈現(xiàn)從北向南、從東向西、從大城市向中小城市蔓延的特征，“達(dá)峰”進(jìn)程可能快于預(yù)期。其次，京津冀和成渝都市圈核心城市在本輪疫情流行期中已“先進(jìn)先出”，12月19日以來北京和廣州地鐵客運(yùn)量持續(xù)回升；二線城市中天津、武漢、成都、石家莊等地的地鐵客運(yùn)量近一周也復(fù)蘇明顯；這些城市百度發(fā)燒搜索指數(shù)已過高點(diǎn)，延時擁堵指數(shù)也陸續(xù)邁過低點(diǎn)。再次，隨著上海和深圳“達(dá)峰”，預(yù)計1月上旬長三角和珠三角這兩個經(jīng)濟(jì)權(quán)重區(qū)域也將進(jìn)入疫后人員流動恢復(fù)階段。最后，1月8日新型冠狀病毒感染實(shí)施“乙類乙管”，全國流行期有望在春節(jié)前“達(dá)峰”，提振市場情緒，春節(jié)返鄉(xiāng)規(guī)?？赡芨哂陬A(yù)期。2)1月基本面預(yù)期迎來拐點(diǎn)后修復(fù)空間大。提前“達(dá)峰”的疫情流行期對經(jīng)濟(jì)負(fù)面影響前置，12月中下旬的生產(chǎn)高頻數(shù)據(jù)依然偏弱，12月中旬的重點(diǎn)企業(yè)日均粗鋼產(chǎn)量回落至8月上旬水平，12月國內(nèi)制造業(yè)PMI下降至47，已連續(xù)3個月下行。近期國內(nèi)生產(chǎn)和消費(fèi)低迷是階段性的，預(yù)計經(jīng)濟(jì)增速預(yù)期下修將隨著經(jīng)濟(jì)權(quán)重區(qū)域疫情“達(dá)峰”而結(jié)束并反轉(zhuǎn)，開春后經(jīng)濟(jì)上行的確定性強(qiáng)，預(yù)計2月國內(nèi)消費(fèi)端將率先修復(fù)。3月初全國“兩會”對今年穩(wěn)增長、擴(kuò)內(nèi)需政策會有更具體的定調(diào)安排，政策和內(nèi)生增長共同驅(qū)動經(jīng)濟(jì)快速恢復(fù)。預(yù)計今年一季度國內(nèi)GDP同比增速不會低于去年四季度，基數(shù)影響下二季度增速有望達(dá)到7~8%甚至更高，而下半年經(jīng)濟(jì)環(huán)比恢復(fù)還會進(jìn)一步提速。3)1月是A股2023年的重要戰(zhàn)略配置期。首先，一季度宏觀流動性環(huán)境有利于估值修復(fù)：2022年12月LPR報價不變，降準(zhǔn)沒能推動LPR下調(diào)，預(yù)計一季度有LPR降息空間，1月是重要的窗口期；另一方面，預(yù)計2月初美聯(lián)儲加息幅度將進(jìn)一步回落至25bps，人民幣對美元易升難貶。其次，國內(nèi)政策整體更注重穩(wěn)增長和提信心，以內(nèi)需為抓手，以財政為發(fā)力點(diǎn)的總量政策有利于修復(fù)價值板塊的基本面；而資本紅綠燈、數(shù)字經(jīng)濟(jì)、科技自立自強(qiáng)等結(jié)構(gòu)政策出臺，也有利于打開成長板塊的長期空間。再次，A股基本面見底修復(fù)的拐點(diǎn)在上半年將明確，下半年修復(fù)彈性更大，預(yù)計非金融板塊(中證800口徑)2022度的單季盈利同比增速分別為-9%、-6%、3%、18%、64%。最后，政策預(yù)期拐點(diǎn)帶來的疫情影響拐點(diǎn)明確后，外部流動性和基本面拐點(diǎn)也將逐步明確，這些都將不斷夯實(shí)A股在“轉(zhuǎn)折之年”的中期修復(fù)基礎(chǔ)，使得1月成為2023年A股重要的戰(zhàn)略配置期。▍1月將迎來戰(zhàn)術(shù)交易層面重要的入場時點(diǎn)。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明2楊家驥策略分析師S040002聯(lián)系人：徐廣鴻海外策略首席1)年末收官的A股成交和估值都明顯偏低。12月A股處于觀察期，短線交投交額從12月9日的10091億元降至12月30日的5725億元，滬深300、中證1000、國證2000周度換手率已經(jīng)降至2015年以來的11%、15%和40%分位，大小盤的流動性惡化程度差異不大，但小盤股的股價跌幅明顯更大。市場調(diào)整后當(dāng)前主要指數(shù)動態(tài)估值依然處于低位，截至2022年12月30日，上證50、滬深300和創(chuàng)業(yè)板指的動態(tài)P/E僅處于2010年以來32%、29%和9%的分位；行業(yè)層面，科技、半導(dǎo)體、醫(yī)療健康、新型電力系統(tǒng)、光伏等板塊的動態(tài)P/E已低于2018年底的水平；機(jī)構(gòu)重倉股估值依然處于低位，公募基金和北向資金的前100大重倉股加權(quán)動態(tài)P/E僅為16x和13.3x。2)開年內(nèi)外資入場共振，機(jī)構(gòu)定價權(quán)將明顯增強(qiáng)。12月以來公募基金的倉位變化不大，凈贖回率處于低位，交易以調(diào)倉為主。對中信證券渠道調(diào)研顯示，上周活躍中小型私募倉位73%，環(huán)比持平。北向資金12月凈流入速度放緩，過去四周周累計凈流入48.7億元，較防疫政策調(diào)整后的三周平均水平下滑78%。預(yù)計開年內(nèi)外資有望共振入場，一方面，2018年以來復(fù)盤顯示，1月的倉位和配置選擇對國內(nèi)公募全年最終排名的影響較大，2022年12月以來國內(nèi)公募的配置再平衡會隨著觀察期收尾而結(jié)束，中期基本面改善高度共識下，預(yù)計開年將密集搶先布局“勝負(fù)手”。另一方面，圣誕、新年長假結(jié)束后預(yù)計外資入場也將提速，疫情“達(dá)峰”后基本面改善和人民幣升值預(yù)期疊加下，配置型和交易型外資流入規(guī)模都將放大。開年后機(jī)構(gòu)資金的相對定價權(quán)將明顯增強(qiáng)。A1月主要經(jīng)濟(jì)權(quán)重區(qū)域的核心城市疫情先后“達(dá)峰”，人流逐步恢復(fù)，交易層面的短期焦慮明顯緩解，疊加內(nèi)外資入場共振，開年市場活躍度會跟隨情緒快速修復(fù)。配置上，各類投資者對基本面中期改善的趨勢有高度共識，且大部分板塊動態(tài)估值依然處于歷史較低分位，A股風(fēng)險收益比吸引力高，結(jié)合股債相對估值判斷，當(dāng)前A股長期配置價值依然處于2016年以來較高的位置。博弈上，內(nèi)外資中期增配A股意愿較強(qiáng)，當(dāng)前活躍資金倉位并不高，市場共識快速形成的同時各類資金搶跑，1月A股將迎來戰(zhàn)術(shù)交易層面重要的入場時點(diǎn)。▍全年關(guān)鍵做多窗口即將開啟。1)提高倉位，迎接全年關(guān)鍵做多窗口。估值處于低位的A股市場已邁過觀察適應(yīng)期，在2023年這個“轉(zhuǎn)折之年”，基本面中期改善的趨勢確定性高，疫情流行期提前“達(dá)峰”提振市場情緒，內(nèi)外資入場共振有望打破市場流動性存量博弈的困局。全年戰(zhàn)略配置期和戰(zhàn)術(shù)入場期疊加下，預(yù)計A股在1月將開啟全年關(guān)鍵的做多窗口，建議提高倉位。2)業(yè)績預(yù)期驅(qū)動市場全面修復(fù)，關(guān)注基本面改善彈性。A股全面修復(fù)行情將由政策預(yù)期驅(qū)動的第一階段，切換至業(yè)績預(yù)期驅(qū)動的第二階段。1月密集的業(yè)績預(yù)告將明確市場對“業(yè)績底”的預(yù)期，部分上市公司2023年的指引也將進(jìn)一步提振市場信心。結(jié)合中信證券研究部各行業(yè)組的最新觀點(diǎn)，我們梳理出了2023年基本面相比2022年有顯著改善空間的細(xì)分行業(yè)，包括消費(fèi)中的出行鏈，醫(yī)藥中的藥品和器械，制造中的風(fēng)光儲、機(jī)械軍工細(xì)分，科技中的數(shù)字經(jīng)濟(jì)，以及地產(chǎn)鏈和后周期品類等。3)配置重心更偏成長，重點(diǎn)聚焦“四大安全”領(lǐng)域。建議配置上注重彈性，風(fēng)格上從前期的均衡配置逐步轉(zhuǎn)向重心偏成長，重點(diǎn)聚焦“四大安全”領(lǐng)域，具體包括：1)能源資源安全關(guān)注出貨量維持高增長，近期排產(chǎn)有望改善的儲能、風(fēng)光(輔材&設(shè)備)；2)科技安全關(guān)注半導(dǎo)體自主可控、數(shù)字經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)(通信設(shè)備、IDC、信創(chuàng))；3)國防安全圍繞導(dǎo)彈、航發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈布局；4)糧食安全關(guān)注種業(yè)和生物育種。除此之外，還建議關(guān)注基本面彈性較大的成長細(xì)分品類，例如醫(yī)療器械、合成生物、工業(yè)自動化等。▍風(fēng)險因素：局部疫情反復(fù)超預(yù)期；中美科技貿(mào)易和金融領(lǐng)域摩擦加??；國內(nèi)政策及經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)度不及預(yù)期；海內(nèi)外宏觀流動性超預(yù)期收緊；俄烏沖突進(jìn)一步升級。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明3 1月全國疫情流行期“達(dá)峰”可能早于預(yù)期 51月基本面預(yù)期迎來拐點(diǎn)后修復(fù)空間大 7 1月將迎來戰(zhàn)術(shù)交易層面重要的入場時點(diǎn) 11年末收官的A股成交和估值都明顯偏低 11 將迎來A股戰(zhàn)術(shù)交易層面重要的入場時點(diǎn) 19全年關(guān)鍵做多窗口即將開啟 20 插圖目錄 圖5：部分一二線城市擁堵延時指數(shù)已陸續(xù)邁過低點(diǎn) 6 圖8：全國整車貨運(yùn)物流指數(shù)距離往年同期仍有差距 8圖9：重點(diǎn)企業(yè)日均粗鋼產(chǎn)量已回落至8月上旬水平 8 圖12：CMEFEDWATCHTOOLS顯示2月份美聯(lián)儲大概率加息25bps 10 圖14：兩融成交占比和市場平均擔(dān)保比例回升 12圖15：日成交金額低于1000萬/3000萬/5000萬元的個股數(shù)量占比(%) 12圖16：日度波動率環(huán)比放大的個股數(shù)量占比(%) 13圖17：12月初至今成交額下滑的股票對應(yīng)的成交下滑幅度和股價累計漲跌幅度(按12月初的總市值分組) 13 圖19：北向資金周度凈流入(億元) 17圖20：公募基金與北向資金重倉股動態(tài)估值 18圖21：公募基金平均月收益vs.滬深300月收益率(%) 18 表格目錄表1：LPR改革以來報價調(diào)整情況....................................................................................9請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明4 表3：過去一個月成交額下滑的個股所在行業(yè)及對應(yīng)漲跌幅(%) 14表4：過去一個月成交額上行的個股所在行業(yè)及對應(yīng)漲跌幅(%) 14前及2018年底動態(tài)估值對比 15表6：2018年來歷年1月與全年領(lǐng)漲的一級行業(yè)(%) 18本面具備彈性的細(xì)分行業(yè)&產(chǎn)品 20請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明5“達(dá)峰”可能早于預(yù)期全國疫情“達(dá)峰”形勢呈現(xiàn)從北向南、從東向西、從大城市向中小城市蔓延的特征，“達(dá)峰”進(jìn)程可能快于預(yù)期。根據(jù)知乎答主chenqin的模型，將疫情期間和非疫情期間的癥狀關(guān)鍵詞搜索指數(shù)進(jìn)行處理，計算超額的搜索指數(shù)累計面積，以預(yù)測各城市的疫情達(dá)峰時間以及第一輪疫情結(jié)束時間。根據(jù)截至12月31日的模型結(jié)果，主要城市中，北京于12月17日達(dá)峰，廣州和上海于12月21日達(dá)峰、杭州于12月22日達(dá)峰，三四線城市達(dá)峰時間相較一二線城市略晚，云南、海南等南部省份和甘肅、四川等西部省份達(dá)峰時間相對晚于其他省份。京津冀和成渝都市圈核心城市在本輪疫情流行期中已“先進(jìn)先出”，部分二線城市地鐵客運(yùn)量恢復(fù)明顯。自12月19日以來北京和廣州地鐵客運(yùn)量持續(xù)回升，截止2022年12月29日，均已恢復(fù)到接近日度500萬人次的水平。二線城市中天津、武漢、成都、石家莊等地的地鐵客運(yùn)量近一周復(fù)蘇明顯。2022年12月26日起，武漢日度地鐵客運(yùn)量超200人次，成都日度地鐵客運(yùn)量超400萬人次，相較前一周(12月19日至12月25日)均值141萬人次和310萬人次恢復(fù)明顯。天津、石家莊的地鐵客運(yùn)量日均值也較前一周(12月19日至12月25日)增長了79%和47%。這些城市的百度發(fā)燒搜索指數(shù)已在12月15日至21日過峰，延時擁堵指數(shù)也在12月中下旬陸續(xù)邁過低點(diǎn)。北京地鐵客運(yùn)量(萬人次，MA7)201920202021202200廣州地鐵客運(yùn)量(萬人次，MA7)201920202021202200請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明6武漢地鐵客運(yùn)量(萬人次，MA7)201920202021202200成都地鐵客運(yùn)量(萬人次，MA7)201920202021202200擁堵延時指數(shù)(MA7)北京廣州天津武漢成都石家莊隨著上海和深圳“達(dá)峰”，預(yù)計1月上旬長三角和珠三角這兩個經(jīng)濟(jì)權(quán)重區(qū)域也將進(jìn)入疫后人員流動恢復(fù)階段。上海和深圳的百度發(fā)燒搜索指數(shù)已在12月21日達(dá)到峰值，但人員流動尚在恢復(fù)通道中。上海和深圳的地鐵客運(yùn)量分別在12月25日和12月22日觸底，截至12月29日，上海日度地鐵客運(yùn)量已從不足200萬人次的底部恢復(fù)至431萬人次，但距離11月日均903萬人次的客運(yùn)量仍有恢復(fù)空間；深圳日度地鐵客運(yùn)量已恢復(fù)至383萬人次，而11月日均為577萬人次。在上海和深圳疫情已經(jīng)“達(dá)峰”后，預(yù)計1月上旬長三角和珠三角這兩個經(jīng)濟(jì)權(quán)重區(qū)域也將進(jìn)入疫后人員流動修復(fù)階段。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明7上海地鐵客運(yùn)量(萬人次，MA7)201920202021202200深圳地鐵客運(yùn)量(萬人次，MA7)2019202020212022001月8日新型冠狀病毒感染實(shí)施“乙類乙管”，全國流行期有望在春節(jié)前“達(dá)峰”，提振市場情緒，春節(jié)返鄉(xiāng)規(guī)?？赡芨哂陬A(yù)期。2022年12月26日，國務(wù)院聯(lián)防聯(lián)控機(jī)制綜合組印發(fā)《關(guān)于對新型冠狀病毒感染實(shí)施“乙類乙管”的總體方案》。根據(jù)方案，2023年對新冠病毒感染者不再實(shí)行隔離措施，不再判定密切接觸者；不再劃定高低風(fēng)險區(qū)；對新冠病毒感染者實(shí)施分級分類收治并適時調(diào)整醫(yī)療保障政策；檢測策略調(diào)整為“愿檢盡檢”；調(diào)整疫情信息發(fā)布頻次和內(nèi)容。依據(jù)國境衛(wèi)生檢疫法，不再對入境人員和貨物等采取檢疫傳染病管理措施。隨著經(jīng)濟(jì)權(quán)重較高的都市圈核心城市“先進(jìn)先出”和“乙類乙管”的實(shí)施，疫情全國流行期有望在春節(jié)前“達(dá)峰”，春節(jié)返鄉(xiāng)規(guī)模可能高于預(yù)期。后修復(fù)空間大提前“達(dá)峰”的疫情流行期對經(jīng)濟(jì)負(fù)面影響前置，12月中下旬的生產(chǎn)高頻數(shù)據(jù)依然偏弱。物流方面，全國整車貨運(yùn)流量指數(shù)于2022年12月初跌入76.5的低位，隨后開始緩慢修復(fù)，截至2022年12月31日，上周前六日的均值為90.3，相比低位的回升幅度達(dá)到18%，但距離過去兩年同期的120左右水平還有差距。生產(chǎn)方面，12月中旬的重點(diǎn)企業(yè)日均粗鋼產(chǎn)量較11月末減少3.2%，較9月中旬的階段性峰值減少8.4%，目前已回落至8月上旬的水平。另外，12月受疫情沖擊等因素影響，制造業(yè)PMI下降到47.0%，連續(xù)三個月下行且位于收縮區(qū)間，與近三年季節(jié)性平均水平的差距擴(kuò)大到3.8個百分點(diǎn)。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明8整車貨運(yùn)流量指數(shù)20202021202279111315171921232527293133353739414345474951上海地鐵客運(yùn)量(萬人次，MA7)201920202021202200%86420制造業(yè)PMI非制造業(yè)PMI榮枯線.00.6020-1221-0421-0821-1222-0422-0822-12Wind券研究部近期國內(nèi)生產(chǎn)和消費(fèi)低迷是階段性的，預(yù)計經(jīng)濟(jì)增速預(yù)期下修將隨著經(jīng)濟(jì)權(quán)重區(qū)域疫情“達(dá)峰”而結(jié)束并反轉(zhuǎn)，開春后經(jīng)濟(jì)上行的確定性強(qiáng)。中信證券研究部宏觀組認(rèn)為，11月多重超預(yù)期壓力對經(jīng)濟(jì)恢復(fù)構(gòu)成制約，需求收縮、供給沖擊、預(yù)期轉(zhuǎn)弱壓力有所加大。具體來看，在疫情優(yōu)化措施實(shí)施的初期，11月經(jīng)濟(jì)社會適應(yīng)力稍顯不足，個別地方過度防疫帶來的效率下降和疫情形勢惡化本身對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生負(fù)面沖擊，雙重因素疊加導(dǎo)致了經(jīng)濟(jì)增長再次承受了較大的下行壓力，主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)出現(xiàn)不同程度的回落。進(jìn)入12月以來，在各地疫情陸續(xù)達(dá)峰過程中，生產(chǎn)和消費(fèi)出現(xiàn)階段性疲軟。隨著長三角和珠三角這兩個經(jīng)濟(jì)權(quán)重區(qū)域疫情在1月上旬“達(dá)峰”，經(jīng)濟(jì)承受壓力最大的時期也將在1月上旬出現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)增速預(yù)期下修將隨著疫情的過峰結(jié)束并反轉(zhuǎn)，開春后經(jīng)濟(jì)上行的確定性非常強(qiáng)，預(yù)計2月國內(nèi)經(jīng)濟(jì)將快速修復(fù)。3月初全國“兩會”對今年穩(wěn)增長、擴(kuò)內(nèi)需政策會有更具體的定調(diào)安排，政策和內(nèi)生增長共同驅(qū)動經(jīng)濟(jì)快速恢復(fù)。中央經(jīng)濟(jì)工作會議2022年12月15日至16日在北京舉行，會議強(qiáng)調(diào)“要堅持穩(wěn)字當(dāng)頭，穩(wěn)中求進(jìn)”。貨幣政策方面，穩(wěn)健的貨幣政策要精準(zhǔn)有力，今年結(jié)構(gòu)性貨幣政策可能發(fā)揮更大作用，預(yù)計流動性在疫情高峰期過去后將回歸常態(tài)；財請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明9政政策方面，保持必要財政支出強(qiáng)度意味著今年財政總支出規(guī)模還將保持?jǐn)U大趨勢，發(fā)揮積極的逆周期調(diào)節(jié)作用。同時，會議明確將內(nèi)需作為穩(wěn)增長抓手，提出著力擴(kuò)大國內(nèi)需求，要把恢復(fù)和擴(kuò)大消費(fèi)擺在優(yōu)先位置，多渠道增加城鄉(xiāng)居民收入，通過高質(zhì)量供給創(chuàng)造有效需求，支持以多種方式和渠道擴(kuò)大內(nèi)需。12月28日召開的中國人民銀行貨幣政策委員會2022年第四季度例會也明確了“穩(wěn)增長”和“擴(kuò)內(nèi)需”以及支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的政策方向。近期對于穩(wěn)增長、擴(kuò)內(nèi)需的政策也在不斷出臺：12月14日，中共中央國務(wù)院印發(fā)《擴(kuò)大內(nèi)需戰(zhàn)略規(guī)劃綱要(2022－2035年)》；12月15日，國家發(fā)改委印發(fā)《“十四五”擴(kuò)大內(nèi)擴(kuò)內(nèi)需政策會有更具體的定調(diào)安排，政策驅(qū)動和內(nèi)生增長共同驅(qū)動經(jīng)濟(jì)快速恢復(fù)。預(yù)計今年一季度經(jīng)濟(jì)同比增速不會低于去年四季度，而基數(shù)影響下今年二季度增速有望成為全年同比增速最高的季度。雖然今年中國經(jīng)濟(jì)依然面臨較大的內(nèi)外部壓力，但政府仍將堅持發(fā)展是第一要務(wù)，以相對較高的目標(biāo)增速指引經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中向好；同時，加力實(shí)施穩(wěn)投資、擴(kuò)信用、寬貨幣等措施，尤其是聚焦在制造業(yè)領(lǐng)域，瞄準(zhǔn)“制造強(qiáng)國、質(zhì)量強(qiáng)國、航天強(qiáng)國、交通強(qiáng)國、網(wǎng)絡(luò)強(qiáng)國、數(shù)字中國”，加大力度形成中國制造在全球的突出優(yōu)勢，引領(lǐng)中國經(jīng)濟(jì)增長。中信證券研究部宏觀組預(yù)計今年一季度經(jīng)濟(jì)同比增速不會低于上年四季度，而基數(shù)影響下今年二季度增速有望達(dá)到7~8%甚至更高并成為全年同比增速最高的季度，今年下半年在沒有新風(fēng)險因素觸發(fā)的假設(shè)下，經(jīng)濟(jì)環(huán)比恢復(fù)還會進(jìn)一步提速。一季度宏觀流動性環(huán)境有利于估值修復(fù)。一方面，12月LPR報價保持不變，降準(zhǔn)沒能推動LPR下調(diào)，但我們預(yù)計2023年一季度大概有貨幣政策降息或降準(zhǔn)的操作。12月20日，央行公布LPR報價，1年期和5年期均與上月一致。近幾次LPR下調(diào)有兩類觸發(fā)因素，第一是MLF降息，第二是“降準(zhǔn)+降存款利率”。12月僅有一次0.25個百分點(diǎn)的降成本有所增加。但是，我們預(yù)計2023年一季度大概有貨幣政策降息或降準(zhǔn)的操作，1月就是非常重要的一個窗口期。報價變化情況報價變化情況25%85%0920%85%2019-1180%0205%-1075%-10-100465%-102021-1265%01-10.60%-10-1005.45%-1508.30%-15-10-10Wind券研究部請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明10中債商業(yè)銀行同業(yè)存單到期收益率(中債商業(yè)銀行同業(yè)存單到期收益率(AAA):1年% 中期借貸便利(MLF):利率:1年Wind券研究部另一方面，預(yù)計2月初美聯(lián)儲加息幅度將進(jìn)一步回落至25bps，人民幣對美元易升難貶。12月美聯(lián)儲議息會議上委員全票通過將基準(zhǔn)利率上調(diào)50bps到4.25-4.50%區(qū)間，符合市場預(yù)期，我們認(rèn)為，本輪美聯(lián)儲加息周期將在2023年3月左右接近結(jié)束，終點(diǎn)利率預(yù)期為5%，CMEFEDWATCHTOOLS截至2023年1月1日的數(shù)據(jù)顯示，2月份美聯(lián)儲議息會議加息25bps的概率高達(dá)67.7%，在國內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的背景下，人民幣兌美元易升難貶。國內(nèi)政策整體更注重穩(wěn)增長和提信心。近期各部委集中學(xué)習(xí)中央經(jīng)濟(jì)工作會精神，財政方面，預(yù)計2023年財政要加力提效實(shí)施積極財政政策，明確傳遞推動經(jīng)濟(jì)持續(xù)回升向好和高質(zhì)量發(fā)展的信號，有利于修復(fù)A股價值板塊的基本面；產(chǎn)業(yè)政策方面，從發(fā)改委在中央經(jīng)濟(jì)工作會議閉幕當(dāng)天發(fā)布的當(dāng)前經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展有關(guān)情況答記者問看，我們預(yù)計2023年產(chǎn)業(yè)政策將繼續(xù)聚焦對人工智能、大數(shù)據(jù)、云計算、物聯(lián)網(wǎng)、光伏、新能源汽車等行業(yè)支持，有利于打開成長板塊的長期空間。伴隨政策發(fā)力和經(jīng)濟(jì)修復(fù)，A股基本面也將見底修復(fù)，拐點(diǎn)在上半年將明確，下半年請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明11修復(fù)彈性更大。預(yù)計2023年A股盈利同比增速(中證800口徑)將從2022年的3%回升至10%，非金融板塊凈利潤增速將從2022年的8%回升至2023年的14%，預(yù)計中證綜上所述，前期政策預(yù)期拐點(diǎn)帶來的疫情影響拐點(diǎn)即將明確，后續(xù)外部流動性和基本面拐點(diǎn)也將逐步明確，這些都將不斷夯實(shí)A股在“轉(zhuǎn)折之年”的中期修復(fù)基礎(chǔ)，使得1月成為2023年A股重要的戰(zhàn)略配置窗口。分項(xiàng)指標(biāo)單位/說明2022Q22022Q32022Q4E2023Q1E2023Q2E2023Q3E2023Q4E2022E2023E非金融32-7-56143131011-6-481110-2653-9-631864814非金]12[9]9[6]-11[-7]-8[-5]-2[-1]15[10]66[38]10[6]11[7]-6[-1]]]]-6[-1]]-2[0]2[0]12[1]22[2]25[2]23[2]81[5]3[0]32[2]Wind券研究部預(yù)測▍1月將迎來戰(zhàn)術(shù)交易層面重要的入場時點(diǎn)12月A股處于觀察期，短線交投熱度持續(xù)減弱，中下旬以來成交迅速下滑，波動率較11月有所放大。兩市日度成交額從12月9日的10091億元在9個交易日內(nèi)迅速降至20年以來3%的歷史分位。兩融成交占比由12月上旬的8.4%小幅回落至8%，市場兩融平均擔(dān)保比例同樣由12月上旬的275%回落至262%。Wind證券研究部請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明1222-01-0422-01-1222-01-2022-01-2822-02-1422-02-2222-03-0222-03-1022-03-1822-03-2822-04-0722-04-1522-04-2522-05-0622-05-1622-05-2422-06-0122-06-1022-06-2022-06-2822-07-0622-07-1422-07-2222-08-0122-08-0922-08-1722-08-2522-09-0222-09-1322-09-2122-09-2922-10-1422-01-0422-01-1222-01-2022-01-2822-02-1422-02-2222-03-0222-03-1022-03-1822-03-2822-04-0722-04-1522-04-2522-05-0622-05-1622-05-2422-06-0122-06-1022-06-2022-06-2822-07-0622-07-1422-07-2222-08-0122-08-0922-08-1722-08-2522-09-0222-09-1322-09-2122-09-2922-10-1422-10-2422-11-0122-11-0922-11-1722-11-2522-12-0522-12-1322-12-21.8%39.1%Wind證券研究部從寬基指數(shù)換手率來看，各大寬基指數(shù)成交活躍程度均出現(xiàn)快速下滑，滬深300、中證1000、國證2000周度換手率已經(jīng)降至2015年以來的10.5%、14.7%和40.1%分位。從成交額分布來看，日成交額小于1000萬、3000萬、5000萬元的上市公司數(shù)量占比從12月5日的3.5%、18.2%和21.7%分別上升至上周三的9.9%、36.2%和52.1%，接近動開始放大，本月(截至12月28日)日度波動率環(huán)比放大的個股數(shù)量占比為40%，較11月的28%提高了近12個百分點(diǎn)。5000萬元的個股數(shù)量占比(%)80.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%.0%0.0%成交額小于1000w成交額小于3000w成交額小于5000w5252.1%6.2%.9%Choice證券研究部請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明13%%圖16：日度波動率環(huán)比放大的個股數(shù)量占比(%)75%75%57%54%47%43%40%13%40%22-0222-0322-0422-0522-0622-0722-0822-0922-1022-1122-12Choice證券研究部大小盤的流動性惡化程度不存在明顯差異，但小盤股的股價跌幅明顯更大。以12月5日-12月28日的日度成交額發(fā)生下滑的個股為樣本，按照12月5日A股市值規(guī)模分為組對應(yīng)的區(qū)間內(nèi)成交額下滑幅度分別為52.4%、53.2%、51.7%、49.6%和49.6%，彼此相差不大，但股價平均累計漲跌幅分別為-8.7%、-6.2%、-5.3%、-2.2%和-1.1%，價格波動幅度差異顯著。這說明對于過去一個月失去市場關(guān)注度的個股，其流動性惡化程度不存在大小盤維度的差異，但正如我們在《A股市場流動性熱點(diǎn)跟蹤-小盤股指為何容易出現(xiàn)流動性問題》中指出，小盤股缺乏機(jī)構(gòu)定價，相較于大盤股更容易出現(xiàn)更大幅度的單向波動。和股價累計漲跌幅度(按12月初的總市值分組)成交額平均下滑幅度區(qū)間累計漲跌幅0.0%0.0%-10.0%-2.2-2.2% -1.0% -2.0%-20.0% -3.0% -4.0%-30.0%-5.3% -5.0%-40.0%-6.2-6.2% -6.0% -7.0%-50.0%-60.0%-8.7%-8.7%-52.4%-53.2%-51.7%-49.6%-49.6% -8.0% -9.0% -10.0%0-50億50-100億100-500億500-1000億1000億以上Wind證券研究部請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明14金融周期板塊成交下滑個股相對較多，即便是能夠維持一定熱度的服務(wù)消費(fèi)板塊也只有部分個股成交活躍。以2022年12月5日-12月28日成交額下滑個股占所屬行業(yè)股票總數(shù)的比例由高至低排序，排在前20的行業(yè)主要來自于周期制造、能源、金融板塊等，如工程機(jī)械、乘用車、家電、證券、石油煤炭等等，這20個行業(yè)在區(qū)間內(nèi)平均約99.5%的個股成交額出現(xiàn)下滑，平均下滑幅度約55.8%，對應(yīng)平均跌幅約5.1%；排在后20的行業(yè)區(qū)間主要來自服務(wù)消費(fèi)領(lǐng)域，如電商服務(wù)、旅游休閑、教育、酒店餐飲、種植、互聯(lián)網(wǎng)媒體、飲料、零售等等，但這20個行業(yè)平均僅有44.5%的個股成交額保持上行，平均上行幅度約192.5%，對應(yīng)平均漲幅約8.7%。這其實(shí)反映了在市場整體趨于低流動性的環(huán)境下，資金成交向少數(shù)行業(yè)和個股集中。當(dāng)日成交額位于前5%、10%的個股的成交占比在以來呈現(xiàn)逐漸提高的趨勢。表3：過去一個月成交額下滑的個股所在行業(yè)及對應(yīng)漲跌幅(%)成交額下滑個股占比最高成交額平均上行幅度票數(shù)量占比Ⅱ%%電Ⅱ%%%%%服務(wù)Ⅱ%%%開采Ⅱ%Ⅱ%采洗選%制銀行Ⅱ%互聯(lián)網(wǎng)%%%融服務(wù)Ⅱ發(fā)和運(yùn)營%平均8%Choice證券研究部表4：過去一個月成交額上行的個股所在行業(yè)及對應(yīng)漲跌幅(%)成交額上升個股占比最高的top成交額平均上行幅度票數(shù)量占比8%餐飲.8%%.0%8%2%請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明15成交額上升個股占比最高的成交額平均上行幅度區(qū)間累計漲跌幅股票數(shù)量占比top務(wù)金屬Ⅱ.8%Ⅱ平均7%44.5%Choice證券研究部估值上，當(dāng)前主要指數(shù)動態(tài)估值依然處于低位。截至2022年12月30日，上證50、業(yè)板指的動態(tài)P/E分別為8.4x、9.4x和24.2x，僅處于2010年以來32%、29%和9%的分位；行業(yè)層面，科技、半導(dǎo)體、醫(yī)療健康、新型電力系統(tǒng)、光伏等行業(yè)的動態(tài)估值已低于2018年底的水平。以中信證券研究部行業(yè)組重點(diǎn)覆蓋的個股為樣本進(jìn)行析可知，截至12月30日主要行業(yè)對應(yīng)的2023年動態(tài)估值的中位數(shù)為23.5倍，高于2018年底看2019年的動態(tài)估值中位數(shù)16.3倍。在具體行業(yè)層面，科技、半導(dǎo)體、醫(yī)藥健康、銀行、證券、新型電力系統(tǒng)、光伏等行業(yè)目前看2023年的動態(tài)估值水平，與其在2018年底看2019年的動態(tài)估值水平相比明顯偏低，上述行業(yè)當(dāng)前表現(xiàn)出了很強(qiáng)的估值吸引力。與此相反，制造、基礎(chǔ)設(shè)施和現(xiàn)代服務(wù)、消費(fèi)、物流和出行服務(wù)、風(fēng)電等行業(yè)目前看2023年的動態(tài)估值水平則明顯高于其在2018年底看2019年的動態(tài)估值水平，這些行業(yè)在目前的市場環(huán)境中依然不便宜。整體而言，A股目前許多行業(yè)的動態(tài)估值已接近或低于2018年底的水平，這些行業(yè)或?qū){借估值優(yōu)勢獲得投資者的青睞。(億元)利潤(億元)態(tài)(億元)凈利潤(億元)態(tài)制造汽車產(chǎn)業(yè)鏈電池4.51化及低壓電器9發(fā)動機(jī).344.6.6部件.55材料車上游設(shè)備及資源64底盤5.9.0on請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明16(億元)利潤(億元)態(tài)(億元)凈利潤(億元)態(tài)藥93.67.1腫瘤早篩.11.07.1業(yè)漁.4養(yǎng)殖.7.1.4料41.869.4.7產(chǎn)業(yè)3業(yè)現(xiàn)代服務(wù)7.43.3業(yè)803出行服務(wù)71汽車1.2力系統(tǒng)28.40--5--體法計算開年內(nèi)外資入場共振，機(jī)構(gòu)定價權(quán)將明顯增強(qiáng)12月以來公募基金的倉位變化不大，凈贖回率處于低位，交易以調(diào)倉為主。近期公請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明17募基金的倉位變化不大，凈贖回率處于4‰的低位。根據(jù)中信證券研究部量化與配置團(tuán)隊測算，截至12月30日，普通股票型、偏股混合型和靈活配置型基金倉位分別為87%、79.1%和62.3%，三類主動權(quán)益類基金倉位自11月以來持續(xù)下行，目前已開始小幅反彈，普通股票型基金倉位較11月9日的86.4%回升0.64pcts，偏股混合型和靈活配置型基金倉位則分別較12月23日78.8%和61.9%的低點(diǎn)回升0.27pcts和0.36pcts。私募方面，對中信證券渠道調(diào)研顯示，活躍中小型私募基金倉位73%，環(huán)比12/23當(dāng)周持平。Wind證券研究部10月快速流出的北向資金充分回流后，進(jìn)入12月凈流入速度放緩。過去四周(2022億元，較2022年11月11日《關(guān)于進(jìn)一步優(yōu)化新冠肺炎疫情防控措施科學(xué)精準(zhǔn)做好防控》(防疫“新二十條”)發(fā)布，防疫政策調(diào)整后的三周(2022年11月14日-12月2日)平均水平下滑78%。圖19：北向資金周度凈流入(億元)Wind證券研究部機(jī)構(gòu)重倉股方面，機(jī)構(gòu)重倉股估值依然處于低位，公募基金和北向資金的前100大重倉股加權(quán)動態(tài)P/E僅為16X和13.3X。通過萬得股票型基金總指數(shù)收益率來衡量權(quán)益類公募的平均收益率，12月主動型公募收益率僅為-1.3%，較11月回落8個百分點(diǎn)，而弱于請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明18期滬深300的0.5%增幅。Wind證券研究部Wind證券研究部開年內(nèi)外機(jī)構(gòu)資金有望共振入場。一方面，2018年以來復(fù)盤顯示，1月的倉位和配置選擇對國內(nèi)公募全年最終排名的影響較大。2018年以來每年1月的領(lǐng)漲行業(yè)與全年領(lǐng)漲行業(yè)均有較大交集，這一現(xiàn)象在2022年最為突出。2022年12月以來國內(nèi)公募的配置再平衡會隨著觀察期收尾而結(jié)束，中期基本面改善高度共識下，預(yù)計開年將密集布局“勝負(fù)手”。另一方面，圣誕新年長假結(jié)束后預(yù)計外資入場也將提速，疫情“達(dá)峰”后基本面改善和人民幣升值預(yù)期疊加下，配置型和交易型外資流入規(guī)模都將放大。%)年收益率年收益率務(wù)料料石化料石油石化農(nóng)林牧漁煤炭農(nóng)林牧漁.2請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明19務(wù)料金融石化.9.7.5年收益率年收益率電子14.6電力設(shè)備及新88.3能源石油石化8.4計算機(jī)6.5食品飲料88.1銀行6.4工.1電力設(shè)備及新5.7能源消費(fèi)者服務(wù)81.1基礎(chǔ)化工5.2屬.45.0國防軍工72.5有色金屬4.7.74.3醫(yī)藥50.4電力設(shè)備及新4.0能源.8傳媒4.0汽車50.0建材3.2業(yè)通信3.7基礎(chǔ)化工35.6汽車2.8汽車1.4電子34.0輕工制造2.7輕工制造0.8機(jī)械33.7消費(fèi)者服務(wù)2.5工有色金屬33.4食品飲料1.4年收益率銀行2.3煤炭17.5交通運(yùn)輸0.9消費(fèi)者服務(wù)6.4交通運(yùn)輸2.3消費(fèi)者服務(wù)-1.1漁漁石化石化1月伴隨主要經(jīng)濟(jì)權(quán)重區(qū)域的疫情先后實(shí)現(xiàn)“達(dá)峰”，人流的逐步恢復(fù)也對市場情緒有明顯的修復(fù)作用。據(jù)中國基金報、澎湃新聞等媒體報道，12月31日跨年活動中，許多地方和景區(qū)都恢復(fù)到較大的人流量程度，例如上海豫園客流瞬時峰值4.2萬人(出現(xiàn)在17時35分)，單日累計客流17.6萬人次；上海外灘也重現(xiàn)了游客高峰，黃浦警方在外灘濱水區(qū)域采取“單向通行、交替開關(guān)、波次放行”措施，南京路再次組成拉鏈?zhǔn)饺藟?，引?dǎo)游客有序過斑馬線，有效地疏導(dǎo)了人流、車流。伴隨元旦假期的客流恢復(fù)，預(yù)計A股投資者對第一輪疫情沖擊的短期焦慮將明顯緩解，疊加內(nèi)外資共振，預(yù)計2023年開年市場活躍度會跟隨情緒快速修復(fù)。由于各類投資者對基本面中期改善的趨勢有高度共識，且A股估值整體處于較低水平，當(dāng)前A股具備較高的長期配置價值。A股內(nèi)部估值方面，承前所述，主要寬基指數(shù)動態(tài)估值也處于2010年以來的較低位置，綜合考慮股債性價比，滬深300在也處于具備長期配置價值的估值水平。交易層面，根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇迎來數(shù)據(jù)驗(yàn)證之前，市場較少基于基本面邏輯驅(qū)月中下旬短線交投熱度明顯轉(zhuǎn)弱，請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明20市場成交流動性迅速下滑至歷史底部區(qū)間，波動率較11月有所放大，我們認(rèn)為近期成交顯著縮量引發(fā)波動放大或隱含了一定的交易機(jī)會。疊加基本面預(yù)期的好轉(zhuǎn)，1月A股將迎來戰(zhàn)術(shù)交易層面重要的入場時點(diǎn)。%滬深300動態(tài)P/E倒數(shù)0Wind券研究部▍全年關(guān)鍵做多窗口即將開啟提高倉位，迎接全年關(guān)鍵做多窗口。估值處于低位的A股市場已邁過觀察適應(yīng)期，在2023年這個“轉(zhuǎn)折之年”，基本面中期改善的趨勢確定性高，疫情流行期提前“達(dá)峰”提振市場情緒，內(nèi)外資入場共振有望打破市場流動性存量博弈的困局。全年戰(zhàn)略配置期和戰(zhàn)術(shù)入場期疊加下，預(yù)計A股在1月將開啟全年關(guān)鍵的做多窗口，建議提高倉位。業(yè)績預(yù)期驅(qū)動市場全面修復(fù)，關(guān)注基本面改善彈性。2022年底市場處于本輪全面修復(fù)行情的觀察適應(yīng)期，進(jìn)入2023年，我們認(rèn)為本輪低位板塊快速輪動的觀察期已經(jīng)結(jié)束，市場將迎來由業(yè)績驅(qū)動的全面修復(fù)行情下半場。1月即將進(jìn)入業(yè)績預(yù)告的密集披露期，從12月PMI數(shù)據(jù)來看，第一輪疫情對實(shí)體經(jīng)濟(jì)帶來的沖擊較為顯著，體現(xiàn)在上市公司業(yè)績層面，預(yù)計四季度經(jīng)營數(shù)據(jù)也會受不同程度影響。但我們認(rèn)為2023年1月份的業(yè)績預(yù)告將奠定市場對于“業(yè)績底”的預(yù)期，部分上市公司針對2023年的指引也將對市場信心有更加積極的作用。結(jié)合中信證券研究部各行業(yè)組的最新觀點(diǎn)，我們梳理出了2023年基本面相比2022年有顯著改善空間的細(xì)分行業(yè)，包括消費(fèi)中的出行鏈，醫(yī)藥中的藥品和器械，制造中的風(fēng)光儲、機(jī)械軍工細(xì)分，科技中的數(shù)字經(jīng)濟(jì)，以及地產(chǎn)鏈和后周期品類等：/產(chǎn)品2023年基本面顯著改善的核心理由/核心假設(shè)所示機(jī)場游餐飲長途性需求恢復(fù)請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和