中小盤策略專題政策助推多元化發(fā)展-股權(quán)激勵長期驅(qū)動企業(yè)成長

中小盤策略專題政策助推多元化發(fā)展_股權(quán)激勵長期驅(qū)動企業(yè)成長1、政策助推多元化發(fā)展，股權(quán)激勵再迎發(fā)行高峰1.1、我國股權(quán)激勵政策不斷健全完善我國股權(quán)激勵政策經(jīng)歷三個重要時間節(jié)點，在探索中日益健全完善。2005年末，證監(jiān)會發(fā)布了《上市公司股權(quán)激勵管理辦法（試行）》，規(guī)定了上市公司實施股權(quán)激勵計劃的基本要求、實施程序和信息披露等內(nèi)容。此后，根據(jù)股權(quán)激勵監(jiān)管的實際需要，證監(jiān)會陸續(xù)發(fā)布3個股權(quán)激勵相關(guān)事項備忘錄，進一步完善并公開了股權(quán)激勵備案標準。2016年，在全面深化改革、促進資本市場健康發(fā)展背景下，證監(jiān)會發(fā)布《上市公司股權(quán)激勵管理辦法》，以信息披露為中心，落實“寬進嚴管”理念，放松管制、加強監(jiān)管，公司自主決定的、市場約束有效的上市公司股權(quán)激勵制度逐步形成。2019年，科創(chuàng)板首次創(chuàng)新性提出第二類限制性股票概念，后隨著創(chuàng)業(yè)板注冊制的實施被推廣至創(chuàng)業(yè)板，激勵工具的創(chuàng)新帶動上市公司股權(quán)激勵迎來新一輪發(fā)行高峰。1.2、方案日益多元，政策與市場驅(qū)動下股權(quán)激勵發(fā)行再迎高峰政策與市場驅(qū)動下股權(quán)激勵工具不斷創(chuàng)新，股票來源向多樣化發(fā)展，發(fā)行再迎高峰。2019年，科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板陸續(xù)推出第二類限制性股票作為新激勵工具，為方案的多元化發(fā)展提供政策基礎(chǔ)；同時股權(quán)激勵的股票來源逐漸向多樣化發(fā)展。政策與市場驅(qū)動下股權(quán)激勵發(fā)行于2021年創(chuàng)下新高：2019-2021年，股權(quán)激勵預(yù)案數(shù)量與占年末上市公司總數(shù)比持續(xù)增長，預(yù)案數(shù)量由2019年的397例躍升至2022年的882例，占年末上市公司總數(shù)比由2019年的10.51%躍升至2022年的19.11%，發(fā)行迎來高峰。2022年1-9月，股權(quán)激勵公告預(yù)案數(shù)量677例，同比增長3.04%，方案數(shù)量延續(xù)增長態(tài)勢，有望再創(chuàng)新高。1.2.1、激勵工具：兼具定價和出資優(yōu)勢，第二類限制性股票激勵迅速發(fā)展目前A股市場股權(quán)激勵工具（標的物）主要為股票期權(quán)、第一類限制性股票和第二類限制性股票三類，股票增值權(quán)、股票（直接授予）的形式應(yīng)用較少。其中第二類限制性股票概念為科創(chuàng)板于2019年首次提出，后隨創(chuàng)業(yè)板注冊制的實施被推廣至創(chuàng)業(yè)板。限制性股票激勵力度大，第一類限制性股票利益綁定深。定價層面，限制性股票授予價格可定為草案公布前1/20/60/120個交易日的公司股票交易均價的50%，相比股票期權(quán)激勵力度更大。風險和收益層面，第一類限制性股票在授予時激勵對象即需出資認購，在鎖定期內(nèi)承擔股價上行收益和下行風險，與公司利益綁定更深；而獲授第二類限制性股票的激勵對象在滿足歸屬條件后，可選擇出資認購或放棄相應(yīng)股票，因此既可獲得股價高于授予價的收益，又無需承擔股價下行至低于授予價的風險。同時，獲授第二類限制性股票的激勵對象在滿足歸屬條件認購股票時方需出資，鎖定資金壓力更小。股票期權(quán)激勵對象風險和鎖定資金壓力更小。定價層面，股票期權(quán)行權(quán)價可定為草案公布前1/20/60/120個交易日的公司股票交易均價，理論底價相比限制性股票更高。風險和收益層面，獲得股票期權(quán)的激勵對象，在滿足可行權(quán)條件后可選擇是否行權(quán)認購股票，可獲得股價高于行權(quán)價的收益，不承擔股價下行至低于行權(quán)價的風險。同時，獲得股票期權(quán)的激勵對象在行權(quán)認購股票時方需出資，鎖定資金壓力更小。兼具定價折扣和出資時點優(yōu)勢，第二類限制性股票激勵迅速發(fā)展。相比于第一類限制性股票，第二類限制性股票在激勵對象的風險更小、鎖定資金壓力更小，在回購、注銷流程方面具有優(yōu)勢。而相比于股票期權(quán)，第二類限制性股票適用限制性股票的授予價確定規(guī)則，定價折扣上限更高。因此，第二類限制性股票一經(jīng)推出即獲廣泛采用。2019年-2022年9月（2022年數(shù)據(jù)統(tǒng)計截至9月30日，下同）公告的股權(quán)激勵草案中，標的物采用第二類限制性股票的激勵方案分別為8例、113例、290例和236例，方案數(shù)量迅速增長；2020年-2022年9月科創(chuàng)板與創(chuàng)業(yè)板第二類限制性股票方案占總方案數(shù)66%。第二類限制性股票迅速成為創(chuàng)業(yè)板及科創(chuàng)板主流激勵方式，帶動股權(quán)激勵方案數(shù)快速增長。1.2.2、股票來源：定向發(fā)行股票方式仍為主流，回購方式占比提升股權(quán)激勵的股票來源主要包括公司向激勵對象定向發(fā)行股票、回購本公司股份和大股東轉(zhuǎn)讓股份，其中向激勵對象定向發(fā)行股票屬于增量方式，實施后公司總股本將增加；回購本公司股份和大股東轉(zhuǎn)讓股份屬存量方式，不增加公司總股本；股票增值權(quán)為現(xiàn)金支付，不涉及到實際股票。結(jié)構(gòu)上看，定向發(fā)行股票方式仍為主流，占A股2008年-2022年9月全部股權(quán)激勵方案總數(shù)的88.67%。上市公司通過定向發(fā)行股票的方式授予激勵對象股權(quán)，在實現(xiàn)激勵的同時還可補充公司現(xiàn)金流，對成長期上市公司現(xiàn)金壓力較小。近年來選擇回購本公司股份方式作為股票來源的激勵方案有所提升，2019年-2022年9月分別公告78例、88例、141例和112例，占各年方案總數(shù)比提升至15%以上。上市公司將股權(quán)激勵與回購相結(jié)合，通?？稍诙壥袌鰧竟蓛r形成有力支撐。2、股權(quán)激勵以人為核心，激勵與考核并舉助公司成長2.1、股權(quán)激勵以人為核心，以成長為目標股權(quán)激勵的初衷是為了解決代理問題，上市公司實施股權(quán)激勵計劃的出發(fā)點是通過股權(quán)激勵將公司利益與管理層及核心員工相連，實現(xiàn)對管理層及核心員工的“激勵”與“考核”，激勵對象受到利益激勵，進而有動力去實現(xiàn)業(yè)績考核目標。因此，股權(quán)激勵方案的作用，激勵對象受到激勵為其一，考核目標的實現(xiàn)為其二。2.1.1、激勵總價值體現(xiàn)股權(quán)激勵力度激勵總價值主要取決于價和量兩方面。價格層面，在股權(quán)激勵方案公布之初，授予價/行權(quán)價越低，激勵力度越大。授予價/行權(quán)價、解鎖日/行權(quán)日股價、出售日股價決定激勵對象在股權(quán)激勵中獲得的總價值；授予價/行權(quán)價決定獲取股票的成本；解鎖日/行權(quán)日股價決定按工資薪金所得的應(yīng)納稅額；出售日股價決定最終股票售出的收益和按轉(zhuǎn)讓財產(chǎn)所得的應(yīng)納稅額。數(shù)量層面，激勵的股份數(shù)占總股本比例越高，激勵力度越大。實際案例中，股權(quán)激勵的行權(quán)價、決定授予價的交易均價整體接近或略高于預(yù)案日前一年的股價中位數(shù)，原因主要在于偏好實施股權(quán)激勵的成長企業(yè)股價通常處于上行期。我們測算2005年-2022年9月股權(quán)激勵方案的授予價/行權(quán)價與預(yù)案前一年股價中位數(shù)的比值，發(fā)現(xiàn)期權(quán)激勵方案平均比值為125%；第一類限制性股票激勵方案比值為61%，若簡單假設(shè)授予價為交易均價50%，則對應(yīng)決定授予價的交易均價約為122%；第二類限制性股票比值為49%，若簡單假設(shè)授予價為交易均價50%，則對應(yīng)決定授予價的交易均價約為98%。多種激勵工具的應(yīng)用或可提高股權(quán)激勵實際價值。不同激勵對象存在風險偏好差異，使用單一的激勵工具或許無法完全匹配激勵對象需求，從而損害激勵的有效性。因此，多種激勵工具的應(yīng)用可讓激勵對象選擇符合風險偏好的激勵工具，或可一定程度上提高股權(quán)激勵實際價值，提升激勵的有效性。我們統(tǒng)計2008年-2022年9月數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，在授予后第一年和授予后第二年，采用多種激勵工具的股權(quán)激勵超額收益表現(xiàn)更佳，分別為13.02%、8.61%，顯著高于經(jīng)采用一種激勵工具的方案。2.1.2、激勵對象綁定深度與激勵覆蓋范圍彰顯對公司成長的信心激勵有效期越長，激勵對象與公司利益綁定越深。激勵有效期代表股權(quán)激勵預(yù)計總時長，由于股權(quán)激勵通常都設(shè)置服務(wù)期限條件，激勵對象只有在公司才可獲得激勵。因此，股權(quán)激勵有效期長度代表了激勵對象與公司綁定的深度。實際案例中，上市公司的股權(quán)激勵多采用4-6年有效期，中長期持續(xù)驅(qū)動激勵生效。根據(jù)2008年至今數(shù)據(jù)，激勵方案有效期區(qū)間在[4-5)年、[5-6)年的方案數(shù)量最多，占比分別為47%、35%；激勵有效期區(qū)間在[0-4)年的方案比重較低，占6%；激勵有效期區(qū)間在(6-10]年的方案比重也較低，占12%。主要原因與業(yè)績考核周期有關(guān)：（1）業(yè)績考核時間過短（小于4年），容易引起激勵對象投機取巧、急功近利行為，不利于公司經(jīng)營業(yè)績的中長期可持續(xù)發(fā)展；（2）激勵有效期為4-6年則對應(yīng)2-4年左右的業(yè)績考核周期，周期長度適中，對經(jīng)營業(yè)績有可持續(xù)的激勵刺激；（3）從激勵有效期大于6年方案來看，業(yè)績考核周期過長容易導致激勵對象解禁困難，公司戰(zhàn)略與目標脫節(jié)風險并加劇未來發(fā)展的不確定性，進而影響激勵效果。激勵對象覆蓋范圍較大的股權(quán)激勵既體現(xiàn)公司激勵員工的決心和態(tài)度，也彰顯員工對公司業(yè)績的信心。實施股權(quán)激勵的多為成長期公司或技術(shù)密集行業(yè)公司，人才對于公司發(fā)展至關(guān)重要。2008年以來，股權(quán)激勵覆蓋的激勵對象范圍呈擴張趨勢，我們統(tǒng)計了2015年-2022年9月股權(quán)激勵方案授予人數(shù)和公司上一年員工總數(shù)的比值，發(fā)現(xiàn)股權(quán)激勵對象的覆蓋范圍迅速擴張，占比在5%以上的方案占比由2015年的17%迅速提升至2021年的68%。原因在于：（1）部分公司多次推出股權(quán)激勵，股權(quán)激勵從高管、核心技術(shù)人員逐步向中高層管理人員、技術(shù)人員的擴散；（2）科技成長和高端制造行業(yè)上市公司實施股權(quán)激勵的數(shù)量持續(xù)增長，此類企業(yè)研發(fā)人員占比較高。多維度指標可對公司業(yè)績與業(yè)務(wù)實現(xiàn)更全面的考核。當前市場中激勵方案仍以單一的營業(yè)收入或凈利潤考核條件為主，部分上市公司在激勵方案中引入凈資產(chǎn)收益率、凈利潤增長率等其他財務(wù)指標，對公司業(yè)績進行更全面的考核；部分上市公司股權(quán)激勵方案將創(chuàng)新性、產(chǎn)品產(chǎn)量等納入考核體系，引導激勵方向。多維度指標既是公司，又可對公司業(yè)績與業(yè)務(wù)實現(xiàn)更全面的考核，體現(xiàn)了上市公司與員工對公司成長的信心。2.2、科技成長和高端制造行業(yè)更青睞實施股權(quán)激勵2.2.1、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板股權(quán)激勵方案數(shù)量與占比持續(xù)提升創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板股權(quán)激勵方案數(shù)量和占比持續(xù)提升。創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板上市公司創(chuàng)新和科創(chuàng)屬性較強，且多處于成長階段，因此實施股權(quán)激勵的動力更為充足。2019年-2022年9月，創(chuàng)業(yè)板與科創(chuàng)板的股權(quán)激勵方案數(shù)占全市場方案比重持續(xù)提升。科創(chuàng)板上市公司股權(quán)激勵方案數(shù)量由2019年的8例躍升至2021年的151例；創(chuàng)業(yè)板股權(quán)激勵數(shù)量亦由2019年的135例躍升至2021年的252例。未來隨著科技創(chuàng)新行業(yè)的發(fā)展以及創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板相關(guān)政策的進一步優(yōu)化創(chuàng)新，股權(quán)激勵數(shù)量有望迎來新增長。2.2.2、科技成長和高端制造行業(yè)股權(quán)激勵方案增長態(tài)勢明顯計算機、電子、機械設(shè)備、醫(yī)藥生物等行業(yè)實施股權(quán)激勵意愿更高。根據(jù)Wind統(tǒng)計2005至今的股權(quán)激勵預(yù)案數(shù)據(jù)，頒布草案數(shù)量TOP4行業(yè)分布分別為計算機、電子、醫(yī)藥生物、機械設(shè)備，占比分別為11.75%、11.34%、10.33%、9.58%。而傳統(tǒng)周期性行業(yè)和公共事業(yè)板塊公司發(fā)布的激勵草案數(shù)量占比較少，如鋼鐵、石油石化、非銀金融、煤炭、銀行等行業(yè)板塊歷史草案數(shù)據(jù)均不超過30例。以“人”為本的科技成長和高端制造行業(yè)和發(fā)布實施股權(quán)激勵的數(shù)量增長態(tài)勢明顯。電子、計算機、機械設(shè)備、醫(yī)藥生物行業(yè)板塊發(fā)布股權(quán)激勵方案數(shù)量總和占比不斷增長，分別從2017年的39%增長至2020年的52%。主要原因在于：（1）該類行業(yè)多以“人”為核心，對核心人才和科技研發(fā)的依附性較大，股權(quán)激勵制度有效將核心人才和公司進行利益捆綁，長效托底公司未來發(fā)展。（2）受益于《中國制造2025》宏觀政策紅利，如機械設(shè)備（農(nóng)機、電力裝備、海洋工程裝備）、計算機（信息技術(shù)系統(tǒng)）、電子（數(shù)控系統(tǒng)、機器人芯片）、醫(yī)藥生物（生物醫(yī)藥、醫(yī)療設(shè)備）等領(lǐng)域都是政策重點扶持對象，人才缺口數(shù)量至2025年將持續(xù)擴大達千萬人，短期內(nèi)需求難以降溫。2.2.3、股權(quán)激勵與業(yè)績共振，激勵有效期內(nèi)十倍股多出于創(chuàng)業(yè)板與原中小板部分創(chuàng)業(yè)板、原中小板上市的公司通過發(fā)布股權(quán)激勵，鎖定未來業(yè)績高增速，在激勵期內(nèi)實現(xiàn)市值十倍以上增長。根據(jù)2005年-2022年9月數(shù)據(jù)，創(chuàng)業(yè)板、原中小板發(fā)布過股權(quán)激勵的上市公司中，眾多企業(yè)在激勵有效期內(nèi)實現(xiàn)了市值10倍以上增長，創(chuàng)業(yè)板上市公司如利亞德、東方財富、信維通信、億緯鋰能、愛爾眼科等（代碼300開頭），中小板上市公司如光啟技術(shù)、贛鋒鋰業(yè)、千方科技等（代碼002開頭）。上市公司通過長期基本面改善驅(qū)動業(yè)績高增長、憑借獨特的商業(yè)模式、同業(yè)間強競爭力成為行業(yè)龍頭。如隆基綠能、贛鋒鋰業(yè)、東方財富、億緯鋰能、愛爾眼科分別成為光伏、鋰資源、非銀金融、鋰電池、眼科行業(yè)領(lǐng)域的絕對龍頭。3、股權(quán)激勵全流程均存在顯著正收益3.1、股權(quán)激勵各時間節(jié)點：重點關(guān)注預(yù)案日、授予日、行權(quán)/解鎖/歸屬日預(yù)案日決定行權(quán)/授予價、授予日決定激勵費用、行權(quán)/解禁日決定稅額抵扣。上市公司股權(quán)激勵從制定—實施—售出主要經(jīng)歷以下3個關(guān)鍵時間節(jié)點：（1）預(yù)案日：董事會通過后發(fā)布公告，公告方案激勵對象、時間、數(shù)量、行權(quán)價格/授予價格、業(yè)績考核要求、預(yù)計成本攤銷信息。行權(quán)/授予價格越低，激勵對象獲得股票的成本越低；行權(quán)/授予價格越高，上市公司待攤銷的總激勵費用越小。（2）授予日：公司授予并公示；授予日是激勵對象實際獲得權(quán)益之日，也是“等待期”、“行權(quán)期”的計時起算點。授予日股價越低，上市公司待攤銷的總激勵費用越?。辉诘却?鎖定期間的每個資產(chǎn)負債表日，將當期取得的服務(wù)計入當期費用或相關(guān)資產(chǎn)成本，同時計入其他資本公積、負債等。（3）行權(quán)/解鎖/歸屬日：一般有多個，時間在授予日后第1-3年；在股權(quán)激勵計劃可行權(quán)后，上市公司可根據(jù)行權(quán)/解禁日的股價與當年激勵對象行權(quán)價的差額及數(shù)量，計算確定作為當年上市公司工資薪金支出，依照稅法規(guī)定進行稅前扣除；行權(quán)/解鎖日的股價越高，上市公司可進行稅前抵扣額度越大。我們假設(shè)一種對上市公司最理想的情形，應(yīng)當是：盡量提高授予價格、壓低授予日股價，減少等待期待攤銷的激勵費用；盡量提高行權(quán)日股價，獲得更高的稅前抵扣額度。3.2、股權(quán)激勵全流程階段：短期和長期均存在超額收益，中長期持有收益更佳股權(quán)激勵全流程均存在顯著的超額收益。根據(jù)2008年-2022年9月已實施的4251份樣本進行分析（下同），相較中證500指，收益表現(xiàn)顯著。根據(jù)歷史數(shù)據(jù)，短線各階段中，預(yù)案至股東大會階段超額收益最高，達4.01%；股東大會至授予日超額收益較低，為0.79%。中長線各階段中，授予后第一年（通常授予后第一年末為首個行權(quán)/解禁日）超額收益最高，達13.18%；授予后第二年（通常授予后第二年末為第二個行權(quán)/解禁日）、授予后第三年（通常授予后第三年末為第三個行權(quán)/解禁日）超額收益逐漸遞減，分別為10.41%、4.46%。短線策略下，預(yù)案日至股東大會階段收益更優(yōu)。根據(jù)歷史數(shù)據(jù)，短線策略下，第一階段：預(yù)案日至股東大會日的平均周期為34天，區(qū)間平均超額收益達4.01%，階段收益最為可觀；第二階段：股東大會日-授予日平均周期為19天，超額收益較低，階段平均超額收益0.79%；第三階段：授予日后一個月仍存在超額收益，平均超額收益為1.88%。長線策略下，授予后第一年收益最為可觀。根據(jù)2008-2021年間3387例已成功實施股權(quán)激勵滿一年的樣本分析（下同），授予后第一年的上市公司超額收益最高，達13.18%。而授予后第二年和第三年超額收益逐漸遞減，分別為10.41%、4.46%。中長期看股權(quán)激勵驅(qū)動上市公司基本面改善，業(yè)績考核目標驅(qū)動下上市公司業(yè)績高增，盈利表現(xiàn)明顯向上。實施股權(quán)激勵的上市公司將公司未來業(yè)績與激勵對象利益綁定，長期推動公司基本面改善。股權(quán)激勵在中長期下與公司業(yè)績水平呈正相關(guān)：從已實施股權(quán)激勵公司的平均營業(yè)利潤/營業(yè)收入增速看，在股權(quán)激勵授予當年至授予后二年，上市公司營業(yè)收入和凈利潤均正增長；授予當年營業(yè)收入和凈利潤增速最高，分別達29%、22%，授予后一年（營業(yè)收入增速22%，凈利潤增速12%）、授予后兩年（營業(yè)收入增速18%，凈利潤增速7%）增速逐漸遞減。4、探究獲得超額收益的關(guān)鍵性因素4.1、超額收益的關(guān)鍵因素——激勵力度不論長期還是短期，激勵總量占比越大，超額收益表現(xiàn)越優(yōu)。根據(jù)2008年-2022年9月已實施的股權(quán)激勵方案分析，超額收益表現(xiàn)與激勵總量占比（較總股本）存在一定正相關(guān)性，激勵總量占比越高，階段中超額收益率越可觀。短期來看，在預(yù)案—股東大會日階段，當激勵總量占比大于4%時超額收益最大，達5.55%。短期策略下，在預(yù)案—股東大會日階段，激勵總量占比越高較超額收益表現(xiàn)越好。長期來看，在授予后第一年，激勵總量占比從(0-1%]提升至>1%時超額收益提升最大；授予后第二年，在激勵總量占比處于(0，3%]區(qū)間時超額收益隨占比提高增長，激勵總量占比超過3%時超額收益開始下滑；授予后第三年，激勵總量占比與超額收益表現(xiàn)關(guān)系甚微，無顯著規(guī)律，不具備參考價值。長期策略下，在授予后第一年和授予后第二年，激勵總量占比在(0，3%]區(qū)間內(nèi)，激勵程度較大者超額收益表現(xiàn)較好。4.2、超額收益的關(guān)鍵因素——業(yè)績維度業(yè)績目標要求高、考核維度更豐富者更易獲得超額收益。公司通過在多個行權(quán)階段設(shè)定相關(guān)的業(yè)績考核目標，綁定核心員工，驅(qū)動企業(yè)中長期業(yè)績盈利能力持續(xù)向上，改善公司基本面。一般來說，業(yè)績考核目標較低時，股權(quán)激勵可存在福利性質(zhì)；業(yè)績考核目標較高且考核維度較多時，公司對未來管理信心較強且對股權(quán)激勵重視程度較高，未來實現(xiàn)基本面改善從而獲得超額收益的概率也更高。通過歷史數(shù)據(jù)分析，授予日至授予后二年內(nèi)表現(xiàn)最亮眼的15家公司（區(qū)間超額收益率TOP15）中，目標業(yè)績的考核目標都較高，業(yè)績考核的復合增長率平均達24%，僅德方納米業(yè)績考核要求的增長率低于10%水平，主要由于首輪激勵實施早于公司業(yè)績快速增長期，公司此后兩輪激勵業(yè)績要求相應(yīng)提高；其中有6家上市公司應(yīng)用了凈資產(chǎn)收益率、對標企業(yè)分位、EVA等靈活豐富的業(yè)績考核維度。業(yè)績考核目標的復合增長率與區(qū)間超額收益正相關(guān)，業(yè)績目標要求高者更容易獲得超額收益；考核維度更豐富者更容易獲得超額收益。4.3、超額收益的關(guān)鍵因素——行業(yè)維度科技成長和高端制造（重研發(fā)投入、人才的）行業(yè)超額收益表現(xiàn)優(yōu)異。如前文所述，科技成長和高端制造行業(yè)多以“人”為本，發(fā)布股權(quán)激勵數(shù)量較多。中長線各行業(yè)超額收益（較中證500）分化較大，但從實施股權(quán)激勵的上市公司在授予日-授予后二年間的平均超額收益看，部分行業(yè)的超額收益表現(xiàn)有一定規(guī)律，我們將其分為四類。第一類：重研發(fā)的科技成長類行業(yè)，如醫(yī)藥生物、電力設(shè)備、計算機、電子等行業(yè)，超額收益均位于前25%或前50%分位，分別達41.69%、40.03%、27.25%、25.59%；第二類：高端制造業(yè)如國防軍工、汽車、機械設(shè)備行業(yè)，超額收益分別達44.22%、34.84%、28.11%；第三類：消費類行業(yè)如美容護理、食品飲料、家用電器等表現(xiàn)其次，超額收益分別達24.11%、22.72%、19.37%；第四類：周期行業(yè)中，有色金屬位于前25%分位，建筑建材、鋼鐵、石油石化等均處50%分位之下，收益波動性較大。選股順序可參照：科技成長類≥高端制造類>消費類>周期類。4.4、超額收益的關(guān)鍵因素——激勵工具短期股票期權(quán)激勵超額收益更優(yōu)，長期第一類限制性股票激勵超額收益更佳。我們統(tǒng)計了2019年-2022年9月的股權(quán)激勵預(yù)案發(fā)現(xiàn)：（1）短期內(nèi)，期權(quán)激勵由于定價折扣少，對公司業(yè)績影響較小，因此超額收益表現(xiàn)也較第一類和第二類限制性股票激勵更優(yōu)。在預(yù)案日-股東大會日區(qū)間，股票期權(quán)激勵超額收益達4.86%，顯著高于第一類限制性股票（超額收益3.59%）和第二類限制性股票（超額收益2.2%）。（2）長期看，第一類限制性股票的激勵對象與公司利益綁定最深，股權(quán)激勵對業(yè)績的驅(qū)動作用更強，因此超額