投資項(xiàng)目管理第十講并購(gòu)

并購(gòu)項(xiàng)目管理方案并購(gòu)項(xiàng)目目標(biāo)組建并購(gòu)團(tuán)隊(duì)，從2013年1月1日到2013年7月1日，利用6個(gè)月的時(shí)間，投資30000萬(wàn)元人民幣，完成對(duì)某一個(gè)目標(biāo)企業(yè)的并購(gòu)交易和并購(gòu)整合工作。項(xiàng)目結(jié)束時(shí)，企業(yè)進(jìn)入正常運(yùn)營(yíng)狀態(tài)。并購(gòu)交易階段完成目標(biāo)企業(yè)的選擇、盡職調(diào)查、并購(gòu)方案設(shè)計(jì)、雙方的談判、確定價(jià)格、簽訂正式并購(gòu)協(xié)議；并購(gòu)整合階段完成對(duì)人力資源、業(yè)務(wù)、資產(chǎn)、財(cái)務(wù)、管理的有效整合，留住重要技術(shù)和管理人才，妥善安置待崗人員，建立新企業(yè)的良性運(yùn)營(yíng)機(jī)制，保證企業(yè)平穩(wěn)運(yùn)營(yíng)。并購(gòu)工作團(tuán)隊(duì)并購(gòu)過(guò)程需要多個(gè)專(zhuān)業(yè)人員組成并購(gòu)團(tuán)隊(duì)，可能涉及到戰(zhàn)略、財(cái)務(wù)、生產(chǎn)、銷(xiāo)售、管理和人力資源等職能。項(xiàng)目組織組最好是團(tuán)隊(duì)型結(jié)構(gòu)，團(tuán)隊(duì)型組織結(jié)構(gòu)比較靈活，可以集中時(shí)間做好一件事，比較有執(zhí)行力。并購(gòu)項(xiàng)目負(fù)責(zé)人并購(gòu)交易組（組長(zhǎng)1人）并購(gòu)整合組（組長(zhǎng)1人）盡職調(diào)查專(zhuān)員（3人）方案設(shè)計(jì)專(zhuān)員（3人）行政事務(wù)專(zhuān)員（1人）人力資源整合專(zhuān)員（3人）業(yè)務(wù)整合專(zhuān)員（3人）管理整合專(zhuān)員（2人）并購(gòu)項(xiàng)目組織安排并購(gòu)項(xiàng)目1000并購(gòu)交易1100并購(gòu)整合1200可行性研究1110并購(gòu)價(jià)格談判1120并購(gòu)交割1130人員整合1210業(yè)務(wù)整合1220管理整合1230并購(gòu)項(xiàng)目工作任務(wù)分解并購(gòu)交易1100可行性研究1110并購(gòu)價(jià)格談判1120并購(gòu)交割1130目標(biāo)企業(yè)選擇1111實(shí)施盡職調(diào)查1112并購(gòu)方案設(shè)計(jì)1113內(nèi)在價(jià)值評(píng)估1121并購(gòu)溢價(jià)預(yù)判1122雙方合同簽署1123產(chǎn)權(quán)交易1131資產(chǎn)接管1132團(tuán)隊(duì)進(jìn)駐1133并購(gòu)交易工作任務(wù)分解并購(gòu)整合1200人員整合1210業(yè)務(wù)整合1220管理整合1230高管人員選配1211技術(shù)人員選配1212個(gè)別人員分流1213市場(chǎng)整合1221產(chǎn)品整合1222運(yùn)營(yíng)整合1223流程優(yōu)化1231內(nèi)控體系1232管理培訓(xùn)1233并購(gòu)整合工作任務(wù)分解編碼任務(wù)名稱并購(gòu)交易組并購(gòu)整合組項(xiàng)目負(fù)責(zé)人備注1110可行性研究FCS-1120并購(gòu)價(jià)格談判FCS-1130并購(gòu)交割FCS-1210人力資源整合CFS-1220業(yè)務(wù)整合-F--1230管理整合CFS-并購(gòu)責(zé)任分配矩陣并購(gòu)甘特圖進(jìn)度計(jì)劃工作任務(wù)開(kāi)始時(shí)間結(jié)束時(shí)間1月份2月份3月份4月份5月份6月份可行性研究2013.1.12013.3.1并購(gòu)價(jià)格談判2013.3.12013.4.1并購(gòu)交割2013.4.12013.5.1人力資源整合2013.5.12013.5.10業(yè)務(wù)整合2013.5.12013.6.1管理整合2013.5.12013.6.1編碼里程碑名稱時(shí)間備注1盡職調(diào)查完成2013.2.1-2并購(gòu)方案設(shè)計(jì)完成2013.3.1投資銀行3并購(gòu)交易合同簽訂2013.4.1-4并購(gòu)整合完畢2013.6.1-5企業(yè)進(jìn)入正常運(yùn)行狀態(tài)2013.7.1-并購(gòu)里程碑進(jìn)度計(jì)劃序號(hào)項(xiàng)目合計(jì)并購(gòu)期間整合期間投產(chǎn)試運(yùn)營(yíng)期間備注2013.1.1-4.12013.5.1-6.12013.6.1-7.11一、總投資額30000---1.1現(xiàn)金支付2000020000--1.2整合投入2000-2000-1.3流動(dòng)資金8000--80002二、資金來(lái)源30000---2.1自有資金1300013000--2.2債務(wù)資金150007000-80002.3其它資金2000-2000-并購(gòu)資金使使用計(jì)劃和和資金來(lái)源源表（單位位：萬(wàn)元））并購(gòu)項(xiàng)目管管理Merger＆acquisition一、兼并收收購(gòu)的理論論基礎(chǔ)諾貝爾經(jīng)濟(jì)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得得者（美））喬治·斯蒂格勒（（Stigaler,G.J.）曾指出，，沒(méi)有一個(gè)個(gè)美國(guó)大企企業(yè)不是通通過(guò)兼并收收購(gòu)成長(zhǎng)起起來(lái)的，幾幾乎沒(méi)有一一家大公司司主要靠?jī)?nèi)內(nèi)部擴(kuò)張成成長(zhǎng)起來(lái)的的。只要產(chǎn)權(quán)界界定清楚了了，在交易易費(fèi)用為零零的情況下下，自由的的交易可以以導(dǎo)致“資源配置”的“帕累累托最優(yōu)””。重要推論：不管交易費(fèi)費(fèi)用是否為為零，只要要允許自由由地交易，，就會(huì)實(shí)現(xiàn)帕帕累托改進(jìn)進(jìn)（資源的配置置改善）。企業(yè)并購(gòu)的的依據(jù)：科斯定理“帕累托最優(yōu)優(yōu)”是指資源配配置的一種種狀態(tài)，在在不使任何何人境況變變壞的情況況下，不可可能再使某某些人的處處境變好.帕累托改進(jìn)進(jìn)（Paretoimprovement），是指一一種變化，，在沒(méi)有使使任何人境境況變壞的的情況下，，使得至少少一個(gè)人變變得更好。。“帕累托最最優(yōu)”是指指沒(méi)有進(jìn)行行帕累托改改進(jìn)余地的的狀態(tài)；““帕累托改改進(jìn)”是實(shí)實(shí)現(xiàn)帕累托托最優(yōu)的路路徑和方法法。內(nèi)部化理論論科斯(Coase):（1937年《企業(yè)的性質(zhì)質(zhì)》）“企業(yè)””和“市場(chǎng)場(chǎng)”是可以以互相替代代的，“市市場(chǎng)”交易易成本存在在，“企業(yè)業(yè)”的內(nèi)部部協(xié)調(diào)成本本存在，企企業(yè)可以通通過(guò)市場(chǎng)獲獲取某些原原材料，也也可以選擇擇企業(yè)自己己生產(chǎn)獲取取。如果通通過(guò)市場(chǎng)獲獲取的“交交易成本””大于企業(yè)業(yè)自己生產(chǎn)產(chǎn)的“內(nèi)部部協(xié)調(diào)成本本”時(shí)，企企業(yè)就選擇擇企業(yè)自身身生產(chǎn)，通通過(guò)并購(gòu)上上游企業(yè)實(shí)實(shí)現(xiàn)內(nèi)部化化交易，從從而降低交交易費(fèi)用。。戰(zhàn)略性并購(gòu)購(gòu)為實(shí)現(xiàn)某些些戰(zhàn)略性目目的而進(jìn)行行的并購(gòu)，，并購(gòu)雙方方都有戰(zhàn)略略動(dòng)機(jī)，期期望通過(guò)實(shí)實(shí)現(xiàn)協(xié)同效效應(yīng)，提升升綜合競(jìng)爭(zhēng)爭(zhēng)力。戰(zhàn)略性并購(gòu)購(gòu)的動(dòng)機(jī)何何在？戰(zhàn)略性并購(gòu)購(gòu)和財(cái)務(wù)性性并購(gòu)財(cái)務(wù)性并購(gòu)購(gòu)主要指以經(jīng)經(jīng)濟(jì)回報(bào)為為主要目的的投資方式式，希望通通過(guò)并購(gòu)目目標(biāo)企業(yè)的的部分股份份，獲取一一定的投資資回報(bào)。財(cái)務(wù)性并購(gòu)購(gòu)方一般也也不參與目目標(biāo)企業(yè)的的經(jīng)營(yíng)和管管理。1.縱向并購(gòu)對(duì)本企業(yè)的的上游企業(yè)業(yè)或下游企企業(yè)進(jìn)行兼兼并，主要要目的是：：完善或擴(kuò)擴(kuò)張其產(chǎn)業(yè)業(yè)鏈，或者者為了降低低交易費(fèi)用用。案例：中科科英華并購(gòu)購(gòu)鄭州電纜纜集團(tuán)縱向并購(gòu)橫橫向并購(gòu)購(gòu)2.橫向并購(gòu)主要是對(duì)于于行業(yè)相同同、產(chǎn)品市市場(chǎng)相近的的同類(lèi)型企企業(yè)的并購(gòu)購(gòu)，主要目目的是實(shí)現(xiàn)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)應(yīng)，擴(kuò)大市市場(chǎng)勢(shì)力。。優(yōu)酷網(wǎng)和土豆網(wǎng)合并2012年3月12日，網(wǎng)絡(luò)視視頻企業(yè)優(yōu)優(yōu)酷網(wǎng)宣布布以換股方方式收購(gòu)其其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手手土豆網(wǎng)100%股權(quán)，合并并后二者分分別持有新新公司優(yōu)酷酷土豆71.5%和28.5%股權(quán)，優(yōu)酷酷繼續(xù)在紐紐交所交易易，而土豆豆將在納斯斯達(dá)克退市市，并保留留其品牌和和平臺(tái)的獨(dú)獨(dú)立性，交交易額約為為10.4億美元。2012年8月20日，交易完完成。行業(yè)內(nèi)市場(chǎng)場(chǎng)份額占比比較高的兩兩家行業(yè)巨巨頭合并，，新企業(yè)在在版權(quán)、人人力等運(yùn)營(yíng)營(yíng)成本降低低，客戶群群體增加，，無(wú)疑會(huì)使使其在行業(yè)業(yè)中議價(jià)能能力和市場(chǎng)場(chǎng)份額驟增增，有望實(shí)實(shí)現(xiàn)協(xié)同效效應(yīng)。與此此同時(shí)，該該筆交易也也成為占據(jù)據(jù)細(xì)分市場(chǎng)場(chǎng)龍頭的兩兩家互聯(lián)網(wǎng)網(wǎng)企業(yè)合并并的首筆案案例。規(guī)模經(jīng)濟(jì)（（economiesofscale）由于生產(chǎn)產(chǎn)產(chǎn)量增加和和專(zhuān)業(yè)化水水平的提高高等原因，，使企業(yè)的的單位成本本下降，從從而形成企企業(yè)的長(zhǎng)期期平均成本本隨著產(chǎn)量量的增加而而遞減。規(guī)模經(jīng)濟(jì)的的優(yōu)勢(shì)：1.能夠?qū)崿F(xiàn)產(chǎn)產(chǎn)品規(guī)格的的統(tǒng)一和標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)化。2.通過(guò)大量購(gòu)購(gòu)入原材料料，而使單單位購(gòu)入成成本下降。。3.有利于管理理人員和工工程技術(shù)人人員的專(zhuān)業(yè)業(yè)化和精簡(jiǎn)簡(jiǎn)。4.有利于新產(chǎn)產(chǎn)品開(kāi)發(fā)。。5.具有較強(qiáng)的的競(jìng)爭(zhēng)力。。戰(zhàn)略性并購(gòu)購(gòu)的經(jīng)濟(jì)效效應(yīng)通過(guò)并購(gòu)，，增大企業(yè)業(yè)規(guī)模，在在潛在的企企業(yè)管理能能力和外部部條件下，，使本企業(yè)業(yè)趨于企業(yè)業(yè)邊界（科科斯），企企業(yè)規(guī)模擴(kuò)擴(kuò)大，交易易成本降低低，但管理理成本增加加，當(dāng)邊際際收益等于于邊際成本本時(shí)，就到到了企業(yè)的的邊界，實(shí)實(shí)現(xiàn)了規(guī)模模經(jīng)濟(jì)。企業(yè)邊界MR=MC范圍經(jīng)濟(jì)范圍經(jīng)濟(jì)（（economiesofscope）把兩種或或更多的產(chǎn)產(chǎn)品合并在在一起生產(chǎn)產(chǎn)比分開(kāi)來(lái)來(lái)生產(chǎn)的成成本要低，，就會(huì)存在在范圍經(jīng)濟(jì)濟(jì)。TC（Qx，Qy）<TC(Qx)+TC(Qy)范圍經(jīng)濟(jì)的的優(yōu)勢(shì)：1、生產(chǎn)成本本優(yōu)勢(shì)2、整體配套套優(yōu)勢(shì)3、技術(shù)優(yōu)勢(shì)勢(shì)4、抵御風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)的優(yōu)勢(shì)通過(guò)并購(gòu)，，擴(kuò)大企業(yè)業(yè)產(chǎn)品的范范圍，或者者實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)業(yè)鏈的擴(kuò)張張，可以實(shí)實(shí)現(xiàn)生產(chǎn)和和成本的優(yōu)優(yōu)勢(shì)，這個(gè)個(gè)優(yōu)勢(shì)源于于投入要素素和生產(chǎn)設(shè)設(shè)備的聯(lián)合合運(yùn)用。協(xié)同效應(yīng)并購(gòu)方與被被并購(gòu)方在在管理、財(cái)財(cái)務(wù)、人員員、業(yè)務(wù)等等方面實(shí)現(xiàn)現(xiàn)1+1〉〉2的效應(yīng)，實(shí)實(shí)現(xiàn)協(xié)同效效應(yīng)是并購(gòu)購(gòu)的主要預(yù)預(yù)期目標(biāo)。。實(shí)現(xiàn)協(xié)同效效應(yīng)的關(guān)鍵鍵：一是并購(gòu)雙雙方高層領(lǐng)領(lǐng)導(dǎo)之間理理念的一致致性，碰撞撞出火花，，有高山流流水遇知音音的感覺(jué)。。二是整合團(tuán)團(tuán)隊(duì)的快速速整合能力力，通過(guò)建建立新的管管理機(jī)制和和流程設(shè)計(jì)計(jì)，是雙方方融合成一一個(gè)整體，，實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢(shì)勢(shì)互補(bǔ)。并購(gòu)并不是是兩個(gè)企業(yè)業(yè)的簡(jiǎn)單的的相加，而而是要經(jīng)過(guò)過(guò)并購(gòu)后全全方位整合合，從而實(shí)實(shí)現(xiàn)協(xié)同效效應(yīng)（SynergyEffects），實(shí)現(xiàn)協(xié)協(xié)同效應(yīng)是是并購(gòu)的主主要預(yù)期目目標(biāo)。協(xié)同效應(yīng)主主要體現(xiàn)在在并購(gòu)雙方方的協(xié)作互互補(bǔ)，綜合合競(jìng)爭(zhēng)能力力提升。如果實(shí)現(xiàn)了了協(xié)同效應(yīng)應(yīng)，并購(gòu)后后企業(yè)效率率提升，市市場(chǎng)占有率率提高，運(yùn)運(yùn)行成本降降低。如果果沒(méi)有實(shí)現(xiàn)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)應(yīng)，并購(gòu)后后效率變低低，運(yùn)行成成本沒(méi)有降降低，預(yù)期期的市場(chǎng)占占有率沒(méi)有有提高，這這種情況下下被認(rèn)為并并購(gòu)不成功功。上汽集團(tuán)與與南汽集團(tuán)團(tuán)并購(gòu)重組組產(chǎn)生協(xié)同同效應(yīng)新設(shè)合并并購(gòu)雙方或或多方共同同出資組建建新的公司司，一般并并購(gòu)方以現(xiàn)現(xiàn)金方式出出資，而被被并購(gòu)方以以廠房、設(shè)設(shè)備、商標(biāo)標(biāo)權(quán)、專(zhuān)利利等資產(chǎn)出出資入股。。新設(shè)合并和和吸收合并并復(fù)星集團(tuán)收收購(gòu)南鋼股股份上海復(fù)星集集團(tuán)、復(fù)星星產(chǎn)業(yè)投資資、廣信科科技等收購(gòu)購(gòu)方以現(xiàn)金金出資，南南鋼集團(tuán)公公司以股權(quán)權(quán)和其它經(jīng)經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)產(chǎn)出資，共共同組建合合資公司，，命名為““南鋼聯(lián)合合公司”，，注冊(cè)資金金為27.5億元。南京京鋼鐵集團(tuán)團(tuán)公司以其其持有的南南鋼股份（（600282）國(guó)有股的的35760萬(wàn)股（南鋼鋼股份總股股本的70.95%）及其他部部分資產(chǎn)和和負(fù)債,合計(jì)11億元凈值出出資,占南鋼聯(lián)合合公司的40%,復(fù)星集團(tuán)公公司以現(xiàn)金金8.25億元出資,占南鋼聯(lián)合合公司的30%,復(fù)興產(chǎn)業(yè)投投資以現(xiàn)金金5.5億元出資,占南鋼聯(lián)合合公司的20%,廣信科技以以現(xiàn)金2.75億元出資,占南鋼聯(lián)合合公司的10%。吸收合并一個(gè)公司吸吸收其他公公司而繼續(xù)續(xù)存在，被被吸收方主主體不再存存在。吸收收合并可以以通過(guò)以下下兩種方式式進(jìn)行：1.吸收方用資資金購(gòu)買(mǎi)被被吸收方的的全部資產(chǎn)產(chǎn)或股份，，被吸收方方以所得貨貨幣資金付付給原有公公司股東，，被吸收方方公司股東東因此失去去其股東資資格。（套套現(xiàn)走人））2.吸收方發(fā)行行新股以換換取被吸收收方的全部部資產(chǎn)或股股份，被吸吸收公司的的股東獲得得吸收方的的股份。（（換股收購(gòu)購(gòu)）東航對(duì)上航吸收合并并購(gòu)的基本本過(guò)程二、投資并并購(gòu)決策并購(gòu)決策是成功的關(guān)鍵環(huán)節(jié):決策的正確確與否決定定了整個(gè)股股權(quán)投資的的成敗。決策環(huán)節(jié)確確定了整個(gè)個(gè)股權(quán)投資資的固有特特性。決策關(guān)鍵成功要素投資方戰(zhàn)略意圖和資源能力目標(biāo)企業(yè)的投資價(jià)值判斷中觀層面行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境和態(tài)勢(shì)的把握戰(zhàn)略意圖是否明確戰(zhàn)略意圖帶來(lái)的價(jià)值目標(biāo)企業(yè)的基因和生態(tài)目標(biāo)企業(yè)的發(fā)展和獲利能力行業(yè)周期和競(jìng)爭(zhēng)狀況是否具備資源整合能力目標(biāo)企業(yè)的資源和能力目標(biāo)企業(yè)的市場(chǎng)地位全球化網(wǎng)絡(luò)化個(gè)性化知識(shí)化宏觀層面經(jīng)濟(jì)環(huán)境和要素稟賦狀況宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r產(chǎn)業(yè)選擇技術(shù)選擇要素稟賦并購(gòu)決策的關(guān)鍵鍵成功要素素并購(gòu)決策的關(guān)鍵鍵成功要素素：投資決策方方的戰(zhàn)略意意圖和資源源條件；目標(biāo)企業(yè)的的投資價(jià)值值判斷；把握行業(yè)的的發(fā)展趨勢(shì)勢(shì)、市場(chǎng)總總量和競(jìng)爭(zhēng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)?？紤]宏觀經(jīng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨趨勢(shì)和目標(biāo)標(biāo)企業(yè)所在在地的要素素稟賦條件件。人性的弱點(diǎn)點(diǎn)是貪婪、、恐懼或存存在僥幸心心理，決策策者也不例例外；決策策者還可能能出現(xiàn)過(guò)度度自信、認(rèn)認(rèn)知失諧，，或者出現(xiàn)現(xiàn)羊群效應(yīng)應(yīng)，對(duì)重大大的投資決決策都會(huì)產(chǎn)產(chǎn)生致命的的影響。核心決策人人要明白我我們想做什什么，我們們能做什么么，我們可可以做什么么？按照這這一思維路路徑，進(jìn)行行有效地決決策。投資并購(gòu)決決策的重點(diǎn)點(diǎn)：對(duì)目標(biāo)企業(yè)業(yè)進(jìn)行股權(quán)權(quán)投資視角角的企業(yè)基基因測(cè)試和和企業(yè)生態(tài)態(tài)評(píng)估，判判斷目標(biāo)企企業(yè)的本質(zhì)質(zhì)和狀況。。對(duì)目標(biāo)企業(yè)業(yè)的凈資產(chǎn)產(chǎn)收益能力力和企業(yè)的的價(jià)值鏈競(jìng)競(jìng)爭(zhēng)能力進(jìn)進(jìn)行評(píng)估。。對(duì)目標(biāo)企業(yè)業(yè)的基于實(shí)實(shí)物期權(quán)的的目標(biāo)企業(yè)業(yè)持續(xù)發(fā)展展能力基于知識(shí)的的目標(biāo)企業(yè)業(yè)高管團(tuán)隊(duì)隊(duì)的勝任能能力進(jìn)行評(píng)評(píng)估。并購(gòu)盡職調(diào)調(diào)查1.盡職調(diào)查內(nèi)內(nèi)涵（DueDiligence）投資決策前前的最后一一次“把關(guān)關(guān)”投資者用付付費(fèi)的形式式解決信息息不對(duì)稱問(wèn)問(wèn)題通過(guò)對(duì)目標(biāo)標(biāo)企業(yè)經(jīng)營(yíng)營(yíng)狀況進(jìn)行行的現(xiàn)場(chǎng)調(diào)調(diào)查與資料料分析幫助并購(gòu)方方進(jìn)行投資資分析和決決策。并購(gòu)方可以以自己組織織團(tuán)隊(duì)完成成盡職調(diào)查查；委托第三方方專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)構(gòu)調(diào)查比較較科學(xué)合理理，拋開(kāi)感感情因素，，更加有客客觀性。2.盡職調(diào)查目目的判斷目標(biāo)企企業(yè)是符合合并購(gòu)要求求判斷目標(biāo)公公司價(jià)值評(píng)估潛在的的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)測(cè)發(fā)展前前景探討合適的的交易結(jié)構(gòu)構(gòu)考慮并并購(gòu)后后的整整合問(wèn)問(wèn)題3.盡職調(diào)調(diào)查的的內(nèi)容容財(cái)務(wù)和和稅務(wù)務(wù)盡職職調(diào)查查損益表表分析析資產(chǎn)負(fù)負(fù)債表表分析析現(xiàn)金流流量表表分析析稅務(wù)概概況和和稅收收情況況業(yè)務(wù)往往來(lái)情情況。。關(guān)注報(bào)表風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)。（會(huì)計(jì)計(jì)師事事務(wù)所所）法律盡盡職調(diào)調(diào)查目標(biāo)公公司的的合法法性、、發(fā)展展過(guò)程程和歷歷史沿沿革、、財(cái)產(chǎn)產(chǎn)權(quán)利利的合合法性性和有有效性性、股股權(quán)、、債務(wù)務(wù)、訴訴訟。。（律律師事事務(wù)所所）（1）資產(chǎn)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)是是否存存在資產(chǎn)的的數(shù)量量是否否與賬賬面相相符資產(chǎn)是是否有有效，，界定定無(wú)效效資產(chǎn)產(chǎn)（2）合同風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)（3）訴訟風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)與其原原有勞勞動(dòng)者者簽訂訂有效效的勞勞動(dòng)合合同；股東之之間不不存在在股權(quán)權(quán)轉(zhuǎn)讓讓和盈盈余分分配方方面的的爭(zhēng)議議。確保目目標(biāo)公公司與與其債債權(quán)人人不存存在債債權(quán)債債務(wù)糾糾紛運(yùn)營(yíng)情情況盡盡職調(diào)調(diào)查運(yùn)營(yíng)問(wèn)問(wèn)題市場(chǎng)地地位經(jīng)營(yíng)能能力未來(lái)償償債能能力管理層層盡職職調(diào)查查管理操操守經(jīng)營(yíng)能能力整合風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)技術(shù)盡盡職調(diào)調(diào)查主要技技術(shù)、、裝備備、技技術(shù)的的生命命周期期階段段知識(shí)產(chǎn)產(chǎn)權(quán)保保護(hù)技術(shù)合合作和和技術(shù)術(shù)研發(fā)發(fā)條件件。4.調(diào)查持持續(xù)的的時(shí)間間通常全全部盡盡職調(diào)調(diào)查時(shí)時(shí)間為為1-3個(gè)月，，調(diào)查查團(tuán)隊(duì)隊(duì)會(huì)用用1-2周的時(shí)時(shí)間整整理資資料，，完成成調(diào)查查報(bào)告告并提提交給給并購(gòu)購(gòu)方。。一般先先進(jìn)行行財(cái)務(wù)務(wù)調(diào)查查和法法律調(diào)調(diào)查，，這兩兩個(gè)因因素對(duì)對(duì)投資資決策策影響響最大大，也也可以以揭示示出影影響企企業(yè)經(jīng)經(jīng)營(yíng)或或生存存的重重大問(wèn)問(wèn)題。。5.盡職調(diào)調(diào)查的的費(fèi)用用盡職調(diào)調(diào)查由由并購(gòu)購(gòu)方組組織實(shí)實(shí)施，，所以以費(fèi)用用由并并購(gòu)方方承擔(dān)擔(dān)。如果盡盡職調(diào)調(diào)查之之后不不投資資，盡盡職調(diào)調(diào)查費(fèi)費(fèi)用進(jìn)進(jìn)入當(dāng)當(dāng)期的的管理理費(fèi)用用。如果盡盡職調(diào)調(diào)查之之后決決定投投資，，盡職職調(diào)查查費(fèi)用用計(jì)入入并購(gòu)購(gòu)的投投資總總額。。盡職調(diào)調(diào)查費(fèi)費(fèi)用包包括兩兩部分分：直直接調(diào)調(diào)查費(fèi)費(fèi)用（（第三三方的的調(diào)查查收費(fèi)費(fèi)）和和間接接費(fèi)用用（交交通、、差旅旅率、、食宿宿費(fèi)））。6.盡職調(diào)調(diào)查的的任務(wù)務(wù)發(fā)現(xiàn)價(jià)價(jià)值（（解決決并購(gòu)購(gòu)支付付多少少錢(qián)的的問(wèn)題題）發(fā)現(xiàn)問(wèn)問(wèn)題（（解決決能不不能買(mǎi)買(mǎi)的問(wèn)問(wèn)題））對(duì)目標(biāo)標(biāo)企業(yè)業(yè)進(jìn)行行估價(jià)價(jià)，是是盡職職調(diào)查查最主主要的的任務(wù)務(wù)企業(yè)的的經(jīng)營(yíng)營(yíng)情況況和發(fā)發(fā)展?jié)摑摿Πl(fā)現(xiàn)未未來(lái)影影響經(jīng)經(jīng)營(yíng)性性現(xiàn)金金流、、資本本支出出、資資產(chǎn)處處置的的重大大事項(xiàng)項(xiàng)（債債務(wù)、、擔(dān)保保、資資產(chǎn)抵抵押））未來(lái)影影響企企業(yè)生生產(chǎn)發(fā)發(fā)展的的重大大事項(xiàng)項(xiàng)。（（漏稅稅、合合同的的而有有效性性、產(chǎn)產(chǎn)權(quán)歸歸屬、、環(huán)境境問(wèn)題題、政政策問(wèn)問(wèn)題））7.盡職調(diào)調(diào)查報(bào)報(bào)告陳述+評(píng)價(jià)“陳述述”的的對(duì)象象主要要是調(diào)調(diào)查所所獲取取的信信息，，主要要是原原始的的信息息或修修正后后的信信息，，包括括各種種財(cái)務(wù)務(wù)報(bào)表表。“評(píng)價(jià)價(jià)”主主要是是基于于對(duì)調(diào)調(diào)查所所獲取取信息息的分分析，，并給給出專(zhuān)專(zhuān)業(yè)意意見(jiàn)或或判斷斷。如如對(duì)應(yīng)應(yīng)收賬賬款賬賬齡的的分析析及意意見(jiàn)，，對(duì)行行業(yè)準(zhǔn)準(zhǔn)入的的分析析和判判斷，，對(duì)訴訴訟的的分析析和判判斷。。評(píng)價(jià)部部分是是關(guān)鍵鍵，主主要反反映了了目標(biāo)標(biāo)公司司正在在或潛潛在存存在的的問(wèn)題題，是是并購(gòu)購(gòu)方關(guān)關(guān)注的的重點(diǎn)點(diǎn)和決決策的的重要要依據(jù)據(jù)。三、并并購(gòu)定定價(jià)并購(gòu)定定價(jià)是是并購(gòu)購(gòu)的核核心并購(gòu)定定價(jià)的的過(guò)程程就是是并購(gòu)購(gòu)雙方方基于于企業(yè)業(yè)“內(nèi)在價(jià)價(jià)值”而進(jìn)行行的價(jià)格博弈過(guò)過(guò)程。。并購(gòu)價(jià)價(jià)格可可以圍圍繞目目標(biāo)企企業(yè)的的“內(nèi)在價(jià)價(jià)值”上下浮浮動(dòng)。第一步步：價(jià)價(jià)值評(píng)評(píng)估企業(yè)價(jià)值的三種種評(píng)估方法1.基于歷歷史投投入的的資產(chǎn)產(chǎn)評(píng)估估法基本思思路是是將資資產(chǎn)分分解成成各自自獨(dú)立立的、、有參參考價(jià)價(jià)值的的小塊塊資產(chǎn)產(chǎn)，根根據(jù)參參考價(jià)價(jià)格評(píng)評(píng)估小小塊資資產(chǎn)后后，簡(jiǎn)簡(jiǎn)單加加總，，再加加上一一個(gè)溢溢價(jià)，，就得得到企企業(yè)的的價(jià)值值。2.基于未未來(lái)現(xiàn)現(xiàn)金流流的折折現(xiàn)評(píng)評(píng)估法法基本思思路是是預(yù)測(cè)測(cè)未來(lái)來(lái)5-10年每年年的自自由現(xiàn)現(xiàn)金流流，計(jì)計(jì)算折折現(xiàn)率率，折折算成成現(xiàn)值值。3.基于市市場(chǎng)類(lèi)類(lèi)比的的乘數(shù)數(shù)估值值法基本思思路是是選擇擇目標(biāo)標(biāo)公司司的一一個(gè)價(jià)價(jià)值驅(qū)驅(qū)動(dòng)指指標(biāo)，，選擇擇一個(gè)個(gè)可比比企業(yè)業(yè)，構(gòu)構(gòu)建一一個(gè)估估值乘乘數(shù)。用同一一時(shí)間間段內(nèi)內(nèi)的““目標(biāo)標(biāo)企業(yè)業(yè)的價(jià)價(jià)值驅(qū)驅(qū)動(dòng)指指標(biāo)””乘以以“可可比企企業(yè)的的估值值乘數(shù)數(shù)”，，就可可以估估算目目標(biāo)企企業(yè)的的企業(yè)業(yè)價(jià)值值或股股權(quán)價(jià)價(jià)值。1.基于歷歷史投投入的的資產(chǎn)產(chǎn)評(píng)估估法2006年的企企業(yè)會(huì)會(huì)計(jì)準(zhǔn)準(zhǔn)則，，明確確將基基于未未來(lái)收收益的的評(píng)估估法作作為首首選，，而基基于歷歷史成成本法法放在在其次次。賬面價(jià)價(jià)值法法（歷歷史成成本法法）以賬面面價(jià)值值為基基礎(chǔ)，，要對(duì)對(duì)目標(biāo)標(biāo)企業(yè)業(yè)的資資產(chǎn)負(fù)負(fù)債表表進(jìn)行行必要要的調(diào)調(diào)整。。對(duì)資資產(chǎn)項(xiàng)項(xiàng)目要要注意意：應(yīng)應(yīng)收賬賬款可可能的的壞賬賬損失失、有有價(jià)證證券的的市值值是否否低于于賬面面價(jià)值值、無(wú)無(wú)形資資產(chǎn)的的評(píng)估估彈性性很大大。重置成成本法法完全重重置成成本指指現(xiàn)時(shí)時(shí)條件件下，，重新新購(gòu)買(mǎi)買(mǎi)一項(xiàng)項(xiàng)全新新?tīng)顟B(tài)態(tài)的資資產(chǎn)所所需的的全部部成本本。資產(chǎn)價(jià)價(jià)值=完全重重置成成本-綜合貶貶值;資產(chǎn)價(jià)價(jià)值=完全重重置成成本x綜合成成新率1.基于歷歷史投投入的的資產(chǎn)產(chǎn)評(píng)估估法2006年的企企業(yè)會(huì)會(huì)計(jì)準(zhǔn)準(zhǔn)則，，明確確將基基于未未來(lái)收收益的的評(píng)估估法作作為首首選，，而基基于歷歷史成成本法法放在在其次次。賬面價(jià)價(jià)值法法（歷歷史成成本法法）以賬面面價(jià)值值為基基礎(chǔ)，，要對(duì)對(duì)目標(biāo)標(biāo)企業(yè)業(yè)的資資產(chǎn)負(fù)負(fù)債表表進(jìn)行行必要要的調(diào)調(diào)整。。對(duì)資資產(chǎn)項(xiàng)項(xiàng)目要要注意意：應(yīng)應(yīng)收賬賬款可可能的的壞賬賬損失失、有有價(jià)證證券的的市值值是否否低于于賬面面價(jià)值值、無(wú)無(wú)形資資產(chǎn)的的評(píng)估估彈性性很大大。重置成成本法法完全重重置成成本指指現(xiàn)時(shí)時(shí)條件件下，，重新新購(gòu)買(mǎi)買(mǎi)一項(xiàng)項(xiàng)全新新?tīng)顟B(tài)態(tài)的資資產(chǎn)所所需的的全部部成本本。資產(chǎn)價(jià)價(jià)值=完全重重置成成本-綜合貶貶值;資產(chǎn)價(jià)價(jià)值=完全重重置成成本x綜合成成新率2.基于未未來(lái)現(xiàn)現(xiàn)金流流折現(xiàn)現(xiàn)的評(píng)評(píng)估法法現(xiàn)金流流折現(xiàn)現(xiàn)法（（DCF:DiscountedCashFlow）基本步步驟：：1）確定定未來(lái)來(lái)5-10年的自自由現(xiàn)現(xiàn)金流流2）確定定期望望的回回報(bào)率率（折折現(xiàn)率率）3）折現(xiàn)現(xiàn)的現(xiàn)現(xiàn)金流流加總總FCF:預(yù)期的的企業(yè)業(yè)自由由現(xiàn)金金流WACC:折現(xiàn)率率T:收益年年限V：第T年的終終值t:預(yù)測(cè)期期預(yù)期的的企業(yè)業(yè)自由由現(xiàn)金金流=息稅前前收益益-所得稅稅+折舊-資本性性支出出-營(yíng)運(yùn)資資本凈凈增加加。企業(yè)的的內(nèi)在在價(jià)值值=1）折現(xiàn)率率WACC：資本要求的的回報(bào)率率用加權(quán)權(quán)平均均資本成成本率率（WACC）表示?！肮蓹?quán)資本的的成本本率””和“債權(quán)資本的的成本本率””的加權(quán)權(quán)平均均來(lái)計(jì)算算。E:股權(quán)資資本總總額Ke：股權(quán)資本成成本率D：債權(quán)資本總總額Kd：債權(quán)資本成本率率股權(quán)資本成本率可以用資本資資產(chǎn)定價(jià)模型型（CAPM）。股權(quán)資本成本率=無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率+風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)Ke:股權(quán)資本成本率Rf:無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率率Rm：市場(chǎng)預(yù)期報(bào)報(bào)酬率債權(quán)資本的成成本率可以簡(jiǎn)化為按按照可以參照照長(zhǎng)期國(guó)債的的收益率計(jì)算算。3）第T年的終值，用用永續(xù)增長(zhǎng)率率法計(jì)算。VT:第T年的終值g:永續(xù)增長(zhǎng)率FCFT:預(yù)測(cè)期最后一一年的自由現(xiàn)現(xiàn)金流r：加權(quán)平均資資本成本率第2步確定溢價(jià)價(jià)并購(gòu)溢價(jià)是并并購(gòu)定價(jià)的決決策重點(diǎn)如果并購(gòu)價(jià)格格高于目標(biāo)企企業(yè)的內(nèi)在價(jià)價(jià)值，意味著著并購(gòu)方要支支付一定的“溢價(jià)”；如果并購(gòu)價(jià)格格“等于”目標(biāo)企業(yè)的內(nèi)內(nèi)在價(jià)值，可可以稱之為公公平市值。支付溢價(jià)是風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)性較大的的決策行為。因?yàn)椴①?gòu)溢價(jià)價(jià)是預(yù)先支付付的，而資產(chǎn)產(chǎn)的優(yōu)化配置置是預(yù)期的。。協(xié)同效應(yīng)帶帶來(lái)的未來(lái)收收益是不確定定的。確定合理的溢溢價(jià)并購(gòu)方應(yīng)該事事前審慎論證證并購(gòu)溢價(jià)的的適度性，謹(jǐn)謹(jǐn)慎制定溢價(jià)價(jià)上限。在并購(gòu)過(guò)程中中，如果雙方方談判或多方方競(jìng)購(gòu)導(dǎo)致溢溢價(jià)超過(guò)上限限，仍然不能能獲得交易成成功，應(yīng)該堅(jiān)堅(jiān)決放棄并購(gòu)購(gòu)，全身而退退。案例：雙匯集集團(tuán)收購(gòu)美國(guó)國(guó)的Smithfield公司，31%的溢價(jià)。74億美元的交易易價(jià)格。40億通過(guò)中國(guó)銀銀行銀團(tuán)貸款款，39億通過(guò)券商摩摩根斯坦利直直接融資。并購(gòu)溢價(jià)的影影響因素1.內(nèi)在價(jià)值與投資價(jià)值（1）投資價(jià)值是是決策環(huán)節(jié)論論證；內(nèi)在價(jià)值是交交易環(huán)節(jié)論證證。（2）內(nèi)在價(jià)值是是交易價(jià)格的的基礎(chǔ)；而投資價(jià)值是是支付溢價(jià)的的依據(jù)。（3）投資價(jià)值具具有顯著的異異質(zhì)性；內(nèi)在價(jià)值具有有相對(duì)的穩(wěn)定定性。2.并購(gòu)溢價(jià)與協(xié)協(xié)同效應(yīng)預(yù)期期并購(gòu)方愿意支支付多少溢價(jià)價(jià)，主要取決決于并購(gòu)方對(duì)對(duì)未來(lái)協(xié)同效效應(yīng)的預(yù)期。。預(yù)期越大，愿愿意支付的溢溢價(jià)也越高，，反之，愿意意支付的溢價(jià)價(jià)就小。防止勝利者的的懊惱或者贏贏家的詛咒3.經(jīng)理人因素、、談判能力影影響溢價(jià)經(jīng)理人的過(guò)分分自信（RichardRoll，2007)個(gè)人帝國(guó)的締締造（委托代理問(wèn)題題）談判能力四、并購(gòu)交易易1.資產(chǎn)交易資產(chǎn)交易:就目標(biāo)企業(yè)的的資產(chǎn)進(jìn)行交交易。核定資產(chǎn)范圍圍資產(chǎn)的核查和和盤(pán)點(diǎn)標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)價(jià)值重估優(yōu)點(diǎn)：獲得的的是經(jīng)營(yíng)性資資產(chǎn)，解除任任何抵押權(quán)限限，可以集中中精力創(chuàng)造價(jià)價(jià)值。缺點(diǎn)：出售資資產(chǎn)要繳納所所得稅；原有有的行業(yè)準(zhǔn)入入資質(zhì)不能直直接進(jìn)入新的的公司。（一）收購(gòu)方方式(資產(chǎn)交易·股權(quán)交易)2.股權(quán)交易以目標(biāo)公司的的股權(quán)（原有有的或新增的的）為標(biāo)的的的交易活動(dòng)。。交易后，目目標(biāo)公司仍存存在，只是股股東名冊(cè)發(fā)生生變化。股權(quán)交易有兩兩種：出讓?zhuān)涸泄晒蓶|轉(zhuǎn)讓部分分或全部股權(quán)權(quán)。增資：投資方方出資獲得相相應(yīng)的股份。。優(yōu)點(diǎn)：賣(mài)方避避免重復(fù)征稅稅，只需股東東繳納個(gè)人所所得稅。缺點(diǎn)：要承擔(dān)擔(dān)原有企業(yè)的的債務(wù)、稅務(wù)務(wù)、訴訟等風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)?，F(xiàn)金支付我國(guó)偏好現(xiàn)金金收購(gòu)，主要要原因：一是被并購(gòu)方方想獲取企業(yè)業(yè)發(fā)展或股東東套現(xiàn)的資金金二是現(xiàn)金收購(gòu)購(gòu)操作程序簡(jiǎn)簡(jiǎn)單，速度快快。（二）支付方方式2.股權(quán)支付優(yōu)點(diǎn)：不需要大量的的現(xiàn)金，買(mǎi)方方的現(xiàn)金支出出壓力小。股權(quán)為紐帶，，保住被收購(gòu)購(gòu)企業(yè)的成功功要素。缺點(diǎn)：賣(mài)方不能立刻刻獲得流動(dòng)性性的資金（1）換股并購(gòu)（Stock-for-Stock）換股并購(gòu)可以以是上市公司司對(duì)上市公司司的收購(gòu)。也可以是非上上市公司對(duì)上上市公司的收收購(gòu)。換股收購(gòu)的關(guān)關(guān)鍵是換股比比例的確定。。對(duì)于流通股股與流通股的的折股比例，，一般按市場(chǎng)場(chǎng)價(jià)格為主要要依據(jù)。（東航收購(gòu)上上海航空）（2）定向增發(fā)上市公司向特特定的機(jī)構(gòu)投資者增發(fā)股股票，可以獲取現(xiàn)金，或直接向原股東東增發(fā)股票獲獲得資產(chǎn)。（中科英華華與西部礦業(yè)業(yè)）對(duì)于定向增發(fā)發(fā)對(duì)象來(lái)說(shuō)，，購(gòu)買(mǎi)增發(fā)股股票是一種投投資方式，可可以獲取某上上市公司的股股權(quán)。西方國(guó)家大大企業(yè)之間、、對(duì)產(chǎn)業(yè)有重重大影響的并并購(gòu)，定向增增發(fā)比較普遍遍。東方航空以換換股方式吸收收合并上海航航空東方航空是國(guó)國(guó)務(wù)院國(guó)資委委監(jiān)管的中央央企業(yè)，上海海航空是上海海市國(guó)資委監(jiān)監(jiān)管的國(guó)有企企業(yè)。東航和和上航均依托托上?；?，，業(yè)務(wù)重合度度高，在競(jìng)爭(zhēng)爭(zhēng)中互相消耗耗，運(yùn)營(yíng)成本本偏高，并購(gòu)購(gòu)之前，雙方方均處于虧損損狀態(tài)。2009年11月，東航完成成吸收合并上上航，通過(guò)并并購(gòu)，整合企企業(yè)資源，優(yōu)優(yōu)化經(jīng)營(yíng)管理理，盤(pán)活資產(chǎn)產(chǎn)，同時(shí)獲取取政府財(cái)政支支持，提升綜綜合競(jìng)爭(zhēng)力，，并購(gòu)之后，，東方航空從從虧損轉(zhuǎn)向盈盈利。交易方方式為由東航航以換股方式式吸收合并上上航，吸收合合并完成后，，東方航空作作為合并完成成后的存續(xù)公公司，上航也也將終止上市市并注銷(xiāo)法人人資格。本次換股吸收收合并的對(duì)價(jià)價(jià)，東航的換換股價(jià)格為定定價(jià)基準(zhǔn)日前前20個(gè)交易日東航航A股股票的交易易均價(jià)，即為為5.28元/股；上航的換換股價(jià)格為定定價(jià)基準(zhǔn)日前前20個(gè)交易日上航航的A股股票的交易易均價(jià)，即為為5.50元/股。雙方同意意，作為對(duì)參參與換股的上上航股東的風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，在在實(shí)施換股時(shí)時(shí)將給予上航航約25%的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，，由此確定上上航與東航的的換股比例為為1:1.3，即每1股上航股份可可換取1.3股東航的股份份。商業(yè)銀行的債債務(wù)融資資本市場(chǎng)的股股權(quán)融資（三）并購(gòu)的的資金來(lái)源方式：抵押貸貸款或信用貸貸款銀行會(huì)問(wèn)企業(yè)業(yè)：你能向我我提供哪些還還款的保證優(yōu)點(diǎn)：標(biāo)準(zhǔn)化化流程，不需需要高昂的盡盡職調(diào)查缺點(diǎn)：貸款難難，按時(shí)償還還本金的壓力力大商業(yè)銀行的債債務(wù)融資杠桿收購(gòu)如果并購(gòu)資金金既包括自有有資金，又包包括債務(wù)融資資，該項(xiàng)收購(gòu)購(gòu)可以被稱為為杠桿收購(gòu)。。杠桿收購(gòu)的特特點(diǎn)債務(wù)資金是主主要的資金來(lái)來(lái)源，占70%-80%的比例；因杠桿收購(gòu)產(chǎn)產(chǎn)生的債務(wù)以以被收購(gòu)公司司的資產(chǎn)作為為抵押，并可可能用其經(jīng)營(yíng)營(yíng)性現(xiàn)金流來(lái)來(lái)償還。（相相當(dāng)于項(xiàng)目融融資）商業(yè)銀行的間間接融資借款人存款人商業(yè)銀行債權(quán)資金債權(quán)資金彼此認(rèn)識(shí)嗎?融資租賃并購(gòu)購(gòu)融資租賃指由由并購(gòu)方提出出申請(qǐng)，金融融租賃公司出出錢(qián)購(gòu)買(mǎi)被并并購(gòu)方資產(chǎn)，，然后租賃給給并購(gòu)方；企業(yè)并購(gòu)方按按融資租賃合合同支付完租租