投資銀行學(xué)精要版課件

現(xiàn)代投資銀行

ModernInvestmentbank

投資銀行學(xué)精要版1現(xiàn)代投資銀行

ModernInvestmentbankCh0序：主題與要求

Preface

投資銀行學(xué)精要版2Ch0序：主題與要求

Preface投資銀行學(xué)精要對象：投資銀行及其業(yè)務(wù)InvestmentBank,IB.是金融中介機(jī)構(gòu)也可以理解為投資銀行業(yè)務(wù)(Banking)就機(jī)構(gòu)而言，不同于商業(yè)銀行根基于證券業(yè)務(wù)，業(yè)務(wù)發(fā)展迅速知識密集和資金密集具有市場勢力（Power)在中國稱為證券公司投資銀行學(xué)精要版3對象：投資銀行及其業(yè)務(wù)InvestmentBank,IB現(xiàn)代金融中介機(jī)構(gòu)存款機(jī)構(gòu)投資性中介機(jī)構(gòu)合約性儲蓄機(jī)構(gòu)商業(yè)銀行信用社互助銀行投資銀行金融公司投資基金MMMF人壽保險公司財產(chǎn)保險公司私人養(yǎng)老基金州和地方政府退休基金投資銀行學(xué)精要版4現(xiàn)代金融中介機(jī)構(gòu)存款機(jī)構(gòu)投資性中介機(jī)構(gòu)合約性儲蓄機(jī)構(gòu)商業(yè)銀行投資銀行與商業(yè)銀行的對比項目投資銀行商業(yè)銀行本源業(yè)務(wù)功能業(yè)務(wù)概貌利潤來源經(jīng)營原則宏觀管理證券承銷直接融資服務(wù)無法用資產(chǎn)負(fù)債反映傭金風(fēng)險偏好程度高證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)存貸款間接融資服務(wù)表內(nèi)及表外業(yè)務(wù)存貸款利差風(fēng)險偏好程度低中央銀行投資銀行學(xué)精要版5投資銀行與商業(yè)銀行的對比項目投資銀行商業(yè)銀行本源業(yè)務(wù)證券承銷投資銀行業(yè)務(wù)簡介投資銀行學(xué)精要版6投資銀行業(yè)務(wù)簡介投資銀行學(xué)精要版6Ch1投資銀行概論GeneralIntroduction投資銀行學(xué)精要版7Ch1投資銀行概論GeneralIntroductio一、投資銀行定義與分類RobertKuhn1.最廣泛定義★2.第二廣泛定義經(jīng)營一部分或全部的資本市場業(yè)務(wù)3.第三廣泛定義僅包含某些資本市場業(yè)務(wù)4.狹義定義僅包含證券傳統(tǒng)業(yè)務(wù)投資銀行學(xué)精要版8一、投資銀行定義與分類RobertKuhn投資銀行學(xué)精要版定義的補(bǔ)充稱謂不同，常不冠“銀行”字樣不同于商業(yè)銀行，但差別模糊迅速發(fā)展，定義困難根據(jù)庫恩的第二定義，僅限于證券經(jīng)紀(jì)的金融機(jī)構(gòu)不能稱為投資銀行。對我國而言，能夠稱上投資銀行的只有具備證券承銷資格的綜合類證券經(jīng)營機(jī)構(gòu)具體區(qū)別是否為投資銀行的意義不大，區(qū)分某項業(yè)務(wù)是否為投資銀行業(yè)務(wù)的實際意義更大一些Universalbanking提供“One-stop”式服務(wù)投資銀行學(xué)精要版9定義的補(bǔ)充稱謂不同，常不冠“銀行”字樣投資銀行學(xué)精要版9二、投資銀行的功能媒介資金的供需不介入投（籌）資者的權(quán)利與義務(wù)構(gòu)造證券市場分工效率、信息傳遞、流動性、價格發(fā)現(xiàn)優(yōu)化資源配置促進(jìn)產(chǎn)業(yè)集中生產(chǎn)的高度社會化必然導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)集中投資銀行學(xué)精要版10二、投資銀行的功能媒介資金的供需投資銀行學(xué)精要版10籌資者投資銀行手續(xù)費投資者發(fā)行證券購買證券資金資金財產(chǎn)權(quán)所有權(quán)投資銀行的媒介作用（直接融資）投資銀行學(xué)精要版11籌資者投資銀行投資者發(fā)行證券購買證券資金資金財產(chǎn)權(quán)所有權(quán)投資借款人存款人商業(yè)銀行存貸利差無直接財產(chǎn)聯(lián)系資金資金債權(quán)債權(quán)商業(yè)銀行的媒介作用（間接融資）投資銀行學(xué)精要版12借款人存款人商業(yè)銀行無直接財產(chǎn)聯(lián)系資金資金債權(quán)債權(quán)商業(yè)銀行的三、現(xiàn)代投資銀行簡史（1）投資銀行的早期階段1879~1929年背景：19世紀(jì)后期的鐵路及鋼鐵工業(yè)的發(fā)展，證券的大量發(fā)行。標(biāo)志：Morgan承銷25萬股紐約中央鐵路公司的股票，120美元購入，130美元賣出。因素1.證券及證券交易1792年NYSE建立2.戰(zhàn)爭戰(zhàn)爭債券3.股份公司4.基礎(chǔ)設(shè)施泛美鐵路網(wǎng)5.企業(yè)并購第一次并購浪潮投資銀行學(xué)精要版13三、現(xiàn)代投資銀行簡史（1）投資銀行的早期階段因素投資銀行學(xué)精（2）“大蕭條”中的投資銀行1929~1933年1929年前，混業(yè)經(jīng)營，投機(jī)盛行，監(jiān)管不力其間共有7763家銀行倒閉美國政府認(rèn)為：銀行信用擴(kuò)張和商業(yè)銀行進(jìn)入風(fēng)險極大的股票市場是崩潰的根源美國國會通過《1933年銀行法》，實行分業(yè)經(jīng)營GlassSteagallAct:實際就是《1933年銀行法》的第16、20、21、32條業(yè)務(wù)的調(diào)整：1.Morgan：MorganStanleyJ.PMorgan2.CitiBank和美洲銀行放棄證券業(yè)3.所羅門兄弟、美林和高盛則選擇了投資銀行業(yè)務(wù)投資銀行學(xué)精要版14（2）“大蕭條”中的投資銀行GlassSteagallA（3）分業(yè)經(jīng)營下平穩(wěn)運(yùn)行1933~1980年1963年，股票交易量首次超過1929年的水平，1968年又比1963年增長了3倍證券交割制度落后更顯突出，1968年12月，未交割金額達(dá)41億美元，清算差錯率為25%~40%，致使100多家投資銀行倒閉出臺《投資銀行保險制度》健全的金融法律體系1933年銀行法1933年證券法1934年證券交易法1940年投資顧問法1938年瑪隆尼法案1940年投資公司法1975年證券法增補(bǔ)案

20規(guī)則子公司415規(guī)則ShelfRegistration投資銀行學(xué)精要版15（3）分業(yè)經(jīng)營下平穩(wěn)運(yùn)行健全的金融法律體系投資銀行學(xué)精要版1（4）80~90年代管制放松1.1977年，美國放松《證券法》解釋，商業(yè)銀行介入證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)2.1978年，放寬商業(yè)銀行承銷商業(yè)匯票和公司債券的限制3.1980年，《放松管制法》，管制放松的重要里程碑4.1999年，《金融服務(wù)現(xiàn)代化法案》，徹底放棄分業(yè)經(jīng)營金融創(chuàng)新1.70年代初的抵押債券2.70年代美林證券的一攬子金融管理服務(wù)3.LBO及相關(guān)金融產(chǎn)品4.金融期貨、期權(quán)和衍生證券5.金融工程6.風(fēng)險管理投資銀行學(xué)精要版16（4）80~90年代金融創(chuàng)新投資銀行學(xué)精要版16四、投資銀行的新趨勢混業(yè)經(jīng)營1.在Glass法案下，商業(yè)銀行的地位下降，創(chuàng)新能力差①資產(chǎn)業(yè)務(wù)的原因②負(fù)債業(yè)務(wù)的原因“脫媒”現(xiàn)象2.1989年，J.PMorgan重返證券業(yè)3.投資銀行向商業(yè)銀行領(lǐng)域滲透，如CMS業(yè)務(wù)E-Finance1.E-Banking查詢、支付、交易、轉(zhuǎn)帳2.E-Securities①DirectPublicOffering,DPO②OnlineTrading3.E-Insurance4.多樣化金融服務(wù)公司金融控股公司Citigroup(1998)JPM(2000)投資銀行學(xué)精要版17四、投資銀行的新趨勢混業(yè)經(jīng)營E-Finance投資銀行學(xué)精要金融控股公司:分業(yè)向混業(yè)過渡的選擇全球金融的趨勢是從分業(yè)向混業(yè)的發(fā)展，而鑒于各國金融監(jiān)管水平的參差不齊，選擇一種合理的過渡形式成為必須采用金融控股公司的方式可以將各金融業(yè)務(wù)的經(jīng)營牌照與其股權(quán)分離，實現(xiàn)“分業(yè)經(jīng)營，股權(quán)集中”，可以適應(yīng)分業(yè)與混業(yè)兩種監(jiān)管模式。分業(yè)經(jīng)營的制度框架和金融控股公司組織形式，能發(fā)揮金融集團(tuán)綜合經(jīng)營優(yōu)勢，又能在不同業(yè)務(wù)間形成“防火墻”，控制風(fēng)險金融控股公司組織形式，有利于銀行業(yè)的集團(tuán)化改造和綜合經(jīng)營，而且也有利于產(chǎn)業(yè)資本和金融資本的融合金融控股公司模式具備多種運(yùn)營方式，包括投資管理型控股與經(jīng)營型控股等，為未來隨著金融監(jiān)管水平的提高，我國金融體系向混業(yè)經(jīng)營奠定基礎(chǔ)投資銀行學(xué)精要版18金融控股公司:分業(yè)向混業(yè)過渡的選擇全球金融的趨勢是從分業(yè)向混Ch2證券承銷業(yè)務(wù)SecuritiesUnderwriting投資銀行學(xué)精要版19Ch2證券承銷業(yè)務(wù)SecuritiesUnderwri證券承銷的分類證券承銷債券承銷股票承銷公司債發(fā)行互聯(lián)網(wǎng)發(fā)行DPO傳統(tǒng)方式傳統(tǒng)方式國債發(fā)行IPOSPO或增發(fā)私募公募公募私募投資銀行學(xué)精要版20證券承銷的分類證券承銷債券承銷股票承銷公司債發(fā)行互聯(lián)網(wǎng)發(fā)行D一、公司債券的承銷操作公司債券分類概述1.按性質(zhì)分：抵押債券、信用債券、證券化債券2.按期限分：BillNoteBond3.按附加條款分：提前贖回條款（CallFeature)提前賣回條款（PutFeature)延期期權(quán)（extendableoption)4.按利率是否浮動分：浮動利率債券LIBOR固定利率債券5.其它：可轉(zhuǎn)換債券、零息債券、永久債券投資銀行學(xué)精要版21一、公司債券的承銷操作公司債券分類概述投資銀行學(xué)精要版21公司債券的承銷操作一般程序1.準(zhǔn)備階段獲得業(yè)務(wù)：直接接觸、投標(biāo)“利率、費用、特殊要求”2.組建承銷Syndicate牽頭經(jīng)理人承銷商3.債券的分銷代銷、余額包銷、全額包銷備注1.在美國，公司債券的發(fā)行受415規(guī)則的影響很大；2.為了新發(fā)債券的估價與交易，承銷商會積極參與債券二級市場交易，盡管沒有人要求這樣做；3.全額包銷可能會造成巨大風(fēng)險，如IBM一次10億美元債券的發(fā)行，發(fā)行期間由于市場利率暴漲，承銷商損失1500萬美元。投資銀行學(xué)精要版22公司債券的承銷操作一般程序備注投資銀行學(xué)精要版22公司債券的定價定價的實質(zhì)就是收益率的大小；定價方式1.票面價格+特定利息2.相應(yīng)國債價格+溢價3.對應(yīng)市場的狀況，一特定利息水平+溢價最常用的是第2種方式，即固價方式；投資銀行學(xué)精要版23公司債券的定價定價的實質(zhì)就是收益率的大??；投資銀行學(xué)精要版2二、國債的發(fā)行與承銷管理機(jī)構(gòu)“財政部負(fù)責(zé)債務(wù)的管理，但不對貨幣政策負(fù)責(zé)”主要包銷商Fed一級交易商（PrimaryDealer)數(shù)目為34家，包括國外投資銀行收益率招標(biāo)發(fā)行常見的是90天、3年、5年、7年、10年、30年期債券13周、26周的國庫券每周發(fā)行，52周的國庫券每四周發(fā)行一次，每個月發(fā)行一次2年期的中期債券，每年總共有144次獨立的國債券拍賣發(fā)行“所羅門國債丑聞”投資銀行學(xué)精要版24二、國債的發(fā)行與承銷管理機(jī)構(gòu)投資銀行學(xué)精要版24美國國債發(fā)行的現(xiàn)狀從1998年9月開始，財政部開始通過Internet來銷售國債目前美國國債券收益率拍賣方式主要有兩種：1.多價格拍賣(multiple—priceauction)，先滿足非競爭性投標(biāo)，價格是所有中標(biāo)的競爭性投標(biāo)者支付價格的加權(quán)平均數(shù)，美國式招標(biāo)。2.單一價格拍賣(uniform—priceauction)，荷蘭式招標(biāo)。從1993年4月開始，52周的國庫券實行電子化投標(biāo)新發(fā)國債和國債實際發(fā)行之間會有一周左右的時間，可以對即將發(fā)行的債券進(jìn)行交易(when—issuedtransaction，即招標(biāo)前交易)。投資銀行學(xué)精要版25美國國債發(fā)行的現(xiàn)狀從1998年9月開始，財政部開始通過Int三、股票的首次公開發(fā)行（IPO）InitialPublicOffering目的：增加資本、增加外部投資者的吸引力在美國，IPO一般為中小企業(yè)，并大多數(shù)在OTC上市20世紀(jì)90年代NASDAQIPO不穩(wěn)定，隨市場狀況的影響很大一般通過投資銀行來完成IPOIPO必須向證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)注冊證券承銷商的選擇1.實力2.服務(wù)3.費用4.發(fā)行定價投資銀行學(xué)精要版26三、股票的首次公開發(fā)行（IPO）InitialPublicIPO研究發(fā)行價低估（Under-priced）二級市場價格顯著高于一級市場的發(fā)行價“有效性研究”新股弱勢（Under-performance）新股價格走勢長期弱于大盤“大量企業(yè)在市場情緒過于樂觀時上市”熱市場（HotIssueMarket)有時IPO的初始收益率會非常高，稱為熱市場“呈現(xiàn)周期性的特點”投資銀行學(xué)精要版27IPO研究發(fā)行價低估（Under-priced）投資銀行學(xué)精I(xiàn)PO的作業(yè)流程組織IPO的工作團(tuán)組承銷商（團(tuán)）：主承銷商、輔承銷商、承銷商各類中介機(jī)構(gòu)：律師、會計師等公司重組、整合與評估對公司改造以滿足上市標(biāo)準(zhǔn)：“上市輔導(dǎo)”大致確定公司的價值，準(zhǔn)備基本財務(wù)資料：盡責(zé)調(diào)查編制招股說明書和申請上市：Prospectus推銷Roadshow定價和公開發(fā)售穩(wěn)定新股價格Greenshoe投資銀行學(xué)精要版28IPO的作業(yè)流程組織IPO的工作團(tuán)組投資銀行學(xué)精要版28上市輔導(dǎo)制度日本、中國臺灣、中國大陸等證券市場地位：與股票發(fā)行核準(zhǔn)制相配套的重要制度，是券商保薦制度的基礎(chǔ)；目的：通過輔導(dǎo)，促進(jìn)輔導(dǎo)對象增強(qiáng)法制觀念和誠信意識；期限：至少一年，分為前期、中期和后期；前期：初步了解整體狀況，發(fā)現(xiàn)問題中期：健全公司管理和內(nèi)部控制制度后期：招股與上市推薦法規(guī)：2000年《首次公開發(fā)行股票輔導(dǎo)工作辦法》投資銀行學(xué)精要版29上市輔導(dǎo)制度日本、中國臺灣、中國大陸等證券市場投資銀行學(xué)精要DueDiligenceInvestigation投資銀行必須對與上市有關(guān)的全部事實進(jìn)行調(diào)查，既是現(xiàn)代證券法制的要求，又是投資銀行自身利益的要求；募股前財務(wù)審計“出具審計報告”募股前法律調(diào)查出具“法律意見書”募股前承銷人的全面審查承銷商的獨立審查投資銀行學(xué)精要版30DueDiligenceInvestigation投資銀招股說明書（Prospectus)一份闡明發(fā)行事項、公司概況、經(jīng)營活動、財務(wù)狀況以及所募資金用途的重要文件；美國：1.初步募股書：紅鯡魚(RedHerring)非正式募股書沒有價格、起草的招募說明書，根據(jù)SEC的要求，招募說明書需要紅色的圖例，因此而得名。2.募股說明書：加入最后的定價中國：1.招股說明書2.上市說明書投資銀行學(xué)精要版31招股說明書（Prospectus)一份闡明發(fā)行事項、公司概況路演（RoadShow)路演：在馬路上進(jìn)行的演示活動。早期華爾街經(jīng)紀(jì)人兜售證券時，總要站在街頭聲嘶力竭地叫賣。巡回路演：進(jìn)行全國旅行，在主要城市舉行的集會上兜售新發(fā)證券。網(wǎng)上路演：通過互聯(lián)網(wǎng)，具備多媒體功能的路演。目的是促進(jìn)投資者與股票發(fā)行人之間的溝通和交流，以保證股票的順利發(fā)行。從路演的效果往往能夠看到股票發(fā)行的成敗。成功：中國聯(lián)通（港）失?。褐泻Ｓ秃Ｍ馊谫Y路演已經(jīng)不僅僅是為發(fā)行新股而進(jìn)行的推介活動。投資銀行學(xué)精要版32路演（RoadShow)路演：在馬路上進(jìn)行的演示活動。早期穩(wěn)定價格的技巧：Greenshoe穩(wěn)定IPO股票的價格，是投資銀行承銷業(yè)務(wù)的自然延續(xù)，實質(zhì)也是一種做市行為；綠鞋：又稱彈性認(rèn)購，是一種包銷商在獲得發(fā)行人許可下可以超額配售股份的發(fā)行方式，在1971年綠鞋公司IPO時首次使用；目的：防止股票發(fā)行上市后股價下跌至發(fā)行價或發(fā)行價以下，達(dá)到支持和穩(wěn)定二級市場交易的目的；做法：承銷商有權(quán)在上市后三十天內(nèi)，視股價變動情形，決定是否向發(fā)行人或在股票市場上買入該公司15%范圍內(nèi)股票。一旦超額發(fā)售，承銷商就處于空頭位置。當(dāng)股價下跌，從市場上購入，股價獲得支持；當(dāng)股價上漲，從發(fā)行公司以發(fā)行價購買15%的股票，再遞交給投資者。投資銀行學(xué)精要版33穩(wěn)定價格的技巧：Greenshoe穩(wěn)定IPO股票的價格，是IPO的定價IPO的定價是證券承銷最棘手的環(huán)節(jié)定價原則：定價=一定市盈率（如15~20）*EPSIPO的價格：固定價格發(fā)行和公開價格發(fā)行美國IPO的定價一般要經(jīng)過3次調(diào)整：第一次定價：選擇承銷商時要求承銷商報價，傾向于報價高的投資銀行第二次定價：編制初步募股說明書時在向SEC備案時，需確定一個發(fā)行價格的區(qū)間第三次定價：正式發(fā)行的前一天路演、RedHerring、經(jīng)紀(jì)商、戰(zhàn)略投資者協(xié)商投資銀行學(xué)精要版34IPO的定價IPO的定價是證券承銷最棘手的環(huán)節(jié)投資銀行學(xué)精要四、再次發(fā)行（SecondOffering）已上市公司的再次發(fā)行股票籌資，包括增發(fā)、配股；再次發(fā)行的價格與現(xiàn)有價格密切相關(guān)；再次發(fā)行價格>現(xiàn)價無人問津再次發(fā)行價格<現(xiàn)價套利SPO成功的因素：1.投資者對SPO的認(rèn)同感2.投資銀行的能力與表現(xiàn)再次發(fā)行對投資銀行的要求更高；在美國，大公司的SPO比小公司方便的多

415規(guī)則投資銀行學(xué)精要版35四、再次發(fā)行（SecondOffering）已上市公司的再五、私募發(fā)行（PrivatePlacement)私募：不通過公開市場、特定、少數(shù)種類：債券、優(yōu)先股、普通股優(yōu)勢：審查較松、信息披露要求低、可不涉及公司控制權(quán)、費用較低缺點：股票私募的難度有可能較高、股票流動性差、發(fā)行價格較低發(fā)行對象：關(guān)聯(lián)企業(yè)、機(jī)構(gòu)投資者、套利者、風(fēng)險投資者常見股票私募：ADR：144A創(chuàng)業(yè)資本（風(fēng)險投資）投資銀行學(xué)精要版36五、私募發(fā)行（PrivatePlacement)私募：不AmericaDepositaryReceipt美國存托憑證，在一國證券市場流通的代表外國公司有價證券的可轉(zhuǎn)讓憑證，1927年首次出現(xiàn)；ADR業(yè)務(wù)中的三個關(guān)鍵機(jī)構(gòu)：1.存券銀行：ADR的發(fā)行人和ADR市場中介2.托管銀行：存券銀行在基礎(chǔ)證券發(fā)行國安排的銀行，負(fù)責(zé)保管ADR所代表的基礎(chǔ)證券3.存券信托公司：在美國負(fù)責(zé)ADR保管與清算的機(jī)構(gòu)ADR的發(fā)行ADR的交易：內(nèi)部交易和ADR取消ADR種類：一、二、三級公開募集和144A的私募投資銀行學(xué)精要版37AmericaDepositaryReceipt美國存托ADR的發(fā)行流程存券信托公司存券銀行當(dāng)?shù)刈C券市場投資者經(jīng)紀(jì)人托管銀行經(jīng)紀(jì)人①②③④⑤⑥⑦⑦美國證券市場非美國證券市場投資銀行學(xué)精要版38ADR的發(fā)行流程存券信托公司存券銀行當(dāng)?shù)刈C券市場投資者經(jīng)紀(jì)人六、網(wǎng)上發(fā)行（DirectPublicOffering)最早出現(xiàn)在1997年：WitCapital公司的發(fā)行最初階段：網(wǎng)上分銷，專業(yè)網(wǎng)站：E-Offering第二階段：網(wǎng)上發(fā)行：網(wǎng)上直接拍賣優(yōu)勢：1.發(fā)行效率高2.成本低3.發(fā)行價格的定位更合理4.更加公平投資銀行學(xué)精要版39六、網(wǎng)上發(fā)行（DirectPublicOffering)Ch3證券經(jīng)紀(jì)與證券交易SecuritiesBrokingandTrading投資銀行學(xué)精要版40Ch3證券經(jīng)紀(jì)與證券交易SecuritiesBroki一、金融市場交易制度簡介按交易時間分：1.連續(xù)交易系統(tǒng)：馬上執(zhí)行不同價格的一系列交易

撮合系統(tǒng)：“時間優(yōu)先、價格優(yōu)先”原則價格決定原則：①最高買入申報與最低賣出申報價位相同；②如買（賣）方的申報價格高（低）于賣（買）方的申報價格時，采用雙方申報價格的平均價位。

做市商系統(tǒng)：做市商用自己的帳戶滿足需要，即做市商直接充當(dāng)交易對手。2.定期交易系統(tǒng)：指令收集同一價格的多邊交易集合競價（Callaction）系統(tǒng)投資銀行學(xué)精要版41一、金融市場交易制度簡介按交易時間分：投資銀行學(xué)精要版41續(xù)按交易驅(qū)動方式分：1.報價驅(qū)動系統(tǒng)（quote-driven）：做市商制度投資者無須等待，就可以從做市商處獲得報價，而與做市商成交2.指令驅(qū)動系統(tǒng)（order-driven）：競價制度不存在做市商，投資者提交指令并等待，在提交指令時，價格還沒有最后確定NYSE：以集合競價開盤，隨后轉(zhuǎn)換到連續(xù)做市商系統(tǒng)（連續(xù)的“雙向競拍”系統(tǒng)）報價驅(qū)動SHSE：以集合競價開盤，隨后轉(zhuǎn)換到連續(xù)自動撮合系統(tǒng)（連續(xù)的“多邊競拍”系統(tǒng)）指令驅(qū)動投資銀行學(xué)精要版42續(xù)按交易驅(qū)動方式分：投資銀行學(xué)精要版42二、美國做市商業(yè)務(wù)MarketMaker：市場的創(chuàng)造者，即市場流動性的提供者NYSE市場：SpecialistNASDAQ：DealerNASDAQ的每只股票至少有二家MarketMaker報價原理：“市場均衡”報價>均衡價格申買超過申賣頭寸上升報價<均衡價格申賣超過申買頭寸下降做市業(yè)務(wù)的目的1.賺取買賣價差2.積累定價技巧3.提供發(fā)行做市的一體服務(wù)市場均衡投資銀行學(xué)精要版43二、美國做市商業(yè)務(wù)MarketMaker：市場的創(chuàng)造者，即NYSE的做市過程1.做市商在特定交易池中，通過電子屏幕方式報出所代理的股票名稱、買入價、賣出價和中間價；2.場內(nèi)經(jīng)紀(jì)人得到指令后，向做市商詢價，做市商不說明數(shù)量，經(jīng)紀(jì)人不說明買賣方向；3.經(jīng)紀(jì)人選擇最優(yōu)報價的交易商為其客戶進(jìn)行交易；4.成交：大宗交易：經(jīng)紀(jì)人可以要求做市商報出愿意成交的數(shù)量零售：做市商一般會全部接受經(jīng)紀(jì)人的指令存貨風(fēng)險不對稱信息風(fēng)險

我國的大宗交易制度投資銀行學(xué)精要版44NYSE的做市過程1.做市商在特定交易池中，通過電子屏幕方三、證券經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)經(jīng)紀(jì)商(broker)：不承擔(dān)風(fēng)險，只按指令交易，收取傭金經(jīng)常性、穩(wěn)定的收入來源，被視為分散投資銀行業(yè)務(wù)風(fēng)險的一種措施美國證券交易的傭金占行業(yè)收入的15%~18%，1975年5月1日，美國《1975年證券法增補(bǔ)案》取消固定傭金制；中國2002年5月1日也實行浮動傭金制分傭金經(jīng)紀(jì)人（discount)和全職服務(wù)(fullservice）經(jīng)紀(jì)人經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的主要組成部分是占交易總量25%的小額投資者的零售經(jīng)紀(jì)，但機(jī)構(gòu)客戶一直是傭金的主要來源隨著第三市場、第四市場、網(wǎng)上交易等市場的興起，經(jīng)紀(jì)的地位受到?jīng)_擊投資銀行學(xué)精要版45三、證券經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)經(jīng)紀(jì)商(broker)：不承擔(dān)風(fēng)險，只按指NYSEInvestorNYSEListedBrokerageCommonMessageFirmTradingPost(17)BrokersBooth(1500)SpecialistFloorBrokerShoutedAuctionTransactionReportSellOrderBuyOrderPostTradeProcessing投資銀行學(xué)精要版46NYSEInvestorNYSEListedBrokerNasdaqInvestornasdaqMemberBrokerageMarketMakersetsspreadMarketMakermeetsinvestor’sprice?MarketMakermakestradeyesnoTradegoestoanElectronicCommerceNetwork(ECN)TradeismadeifpriceismetonECN投資銀行學(xué)精要版47NasdaqInvestornasdaqMemberBr美國經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)內(nèi)容的拓展美林的一攬子金融服務(wù)MMMF傳統(tǒng)儲蓄受Q條例限制，MMMF則提供貨幣市場利率并顯著高于儲蓄，商業(yè)銀行面臨脫媒。CMA現(xiàn)金管理帳戶，允許投資者從經(jīng)紀(jì)帳戶中開支票，并享有利率，這是銀行無法提供的服務(wù)。退休計劃1974年《雇員退休收入保障法案》，人們可以制定自己個人的退休計劃，并享受稅收優(yōu)惠，直到1986年《稅收改革法案》。個人退休帳戶（IRA）和柯夫計劃（KeoghPlan)最為著名投資銀行掌握了大量的此類計劃。投資銀行學(xué)精要版48美國經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)內(nèi)容的拓展美林的一攬子金融服務(wù)退休計劃投資銀行學(xué)網(wǎng)上交易的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)經(jīng)紀(jì)出現(xiàn)在1994年優(yōu)勢：速度、操作、成本、安全性證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的革命“美林與嘉信的較量”整個經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)發(fā)展趨勢的核心是以客戶為中心、以投資理財?shù)膶I(yè)化服務(wù)為導(dǎo)向網(wǎng)站將成為經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的一個基礎(chǔ)服務(wù)平臺，網(wǎng)上的非現(xiàn)場服務(wù)將成為客戶服務(wù)的主要形式經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)化、智能化、個性化是經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)客戶服務(wù)的發(fā)展趨勢，與此相對應(yīng)信息平臺、研究水平與營銷能力則構(gòu)成了全能型經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的核心競爭力投資銀行學(xué)精要版49網(wǎng)上交易的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)經(jīng)紀(jì)出現(xiàn)在1994年投資銀行學(xué)精要版4四、證券自營業(yè)務(wù)即交易商(trader)，為自己的帳戶買賣證券，而不是代理特點：自主決策、自負(fù)盈虧業(yè)務(wù)方式：投機(jī)行為、套利行為投機(jī)：單向的頭寸暴露無風(fēng)險套利：跨商品、跨期、跨市風(fēng)險套利：一般涉及收購、兼并或債務(wù)重組行為。始于20世紀(jì)60年代如換股并購的風(fēng)險套利：買入被并購公司的股票，同時賣出并購公司的股票美國法律嚴(yán)禁作為并購顧問的投行從事該收購的風(fēng)險套利投資銀行學(xué)精要版50四、證券自營業(yè)務(wù)即交易商(trader)，為自己的帳戶買賣證換股并購的風(fēng)險套利案例收購公司的股價68元，被收購公司的股價30元，2股被購公司股票換1股收購公司股票，存在8元的差距存在的原因1.向被收購公司股東提供的溢價；2.收購宣布日與完成日之間的時間報酬3.收購失敗的風(fēng)險溢價例子：套利者估計收購會在3個月內(nèi)完成。1.出價33元購買被收購公司股票，被收購公司股東的選擇：①立即出售兌現(xiàn)，賺3元每股；②等候3個月，換取收購公司股票，但存在風(fēng)險。2.套利商以33元購得被購公司股票，同時以68元賣出收購公司股票，鎖頂利潤2元投資銀行學(xué)精要版51換股并購的風(fēng)險套利案例收購公司的股價68元，被收購公司的股價五、證券研究與咨詢業(yè)務(wù)證券交易與經(jīng)紀(jì)的輔助功能例：美林公司的研究部門全球證券經(jīng)濟(jì)研究部：宏觀研究組、個股研究組、固定收益證券研究組、協(xié)調(diào)組研究內(nèi)容市場分析、投資策略與定量分析、宏觀經(jīng)濟(jì)分析、股票研究、固定收益證券研究、人員的從業(yè)人員資格證券從業(yè)人員資格考試、股票分析人員須有CFA資格ChineseWall投資銀行學(xué)精要版52五、證券研究與咨詢業(yè)務(wù)證券交易與經(jīng)紀(jì)的輔助功能投資銀行學(xué)精要Ch4兼并與收購業(yè)務(wù)MergersandAcquisitions,M&A投資銀行學(xué)精要版53Ch4兼并與收購業(yè)務(wù)MergersandAcquis并購方式的發(fā)展橫向并購?fù)瑯I(yè)并購

取得規(guī)模經(jīng)營的效應(yīng)縱向并購與企業(yè)的供應(yīng)商或客戶之間的并購穩(wěn)定供貨、降低銷售成本混合并購多元并購分散風(fēng)險、戰(zhàn)略轉(zhuǎn)移并購發(fā)展史融資收購

金融操作以獲利投資銀行學(xué)精要版54并購方式的發(fā)展橫向并購縱向并購混合并購并購發(fā)展史融資收購?fù)顿Y并購活動的理論M&A的理論可歸類為5種主要類型：效率（Efficiency）VAB>VA+VB

信息（Information）并購的信息使投資者重新評估公司的價值代理問題（Agencyproblem）市場力量（Marketpower）合并可以提高公司的市場占有率稅（Taxes）投資銀行學(xué)精要版55并購活動的理論M&A的理論可歸類為5種主要類型：投資銀行學(xué)市場集中程度指數(shù)HHI：美國司法部1982年提出HHI指數(shù)等于市場中每個企業(yè)市場份額的平方之和，如市場中有10家企業(yè)，每家的市場份額為10%，其HHI指數(shù)為10×10×10＝1000HHI指數(shù)低于1000不限，在1000－1800之間并購導(dǎo)致HHI上升不超過100，超過1800的并購不超過50公告：美國、中國等地5%公告，香港10%公告全面收購要約：達(dá)到30%要提出全面收購的要約并購的反壟斷與限制投資銀行學(xué)精要版56市場集中程度指數(shù)HHI：美國司法部1982年提出并購的反壟斷二、公司價值評估技術(shù)市盈率(P/E)方法相似公司比較法帳面價值法財產(chǎn)清算價值法經(jīng)濟(jì)附加值法（EVA）期權(quán)價值法折現(xiàn)現(xiàn)金流(DCF)分析法投資銀行學(xué)精要版57二、公司價值評估技術(shù)市盈率(P/E)方法投資銀行學(xué)精要版57貼現(xiàn)現(xiàn)金流（DCF）分析將企業(yè)的未來自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)加總，即為企業(yè)價值；FCF=營業(yè)現(xiàn)金收入（NI+稅后利息）－投資會計盈余并不等于自由現(xiàn)金流量步驟：1.FCF的確定：5~10年，并估算殘值2.DCF模型的確定3.DCF模型的貼現(xiàn)率的確定4.FCF貼現(xiàn)得出公司的整體價值，減債務(wù)得公司股票價值5.將股票價值和收購價值對比，確定收購產(chǎn)生的增值6.確定給目標(biāo)公司股東的溢價投資銀行學(xué)精要版58貼現(xiàn)現(xiàn)金流（DCF）分析將企業(yè)的未來自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)加總，即避免使用DCF法的場合不適用萌芽企業(yè)之評價：DCF法有賴可靠的未來數(shù)據(jù)，惟初創(chuàng)企業(yè)具高度不確定性(例如網(wǎng)絡(luò)股)，并不適合采用DCF評價，而應(yīng)以實質(zhì)選擇權(quán)(RealOption)角度來衡量未來潛在的成長或彈性選擇權(quán)的價值。不適用會計盈余品質(zhì)不佳企業(yè)之評價不適用管理者有代理問題企業(yè)之評價不適用目前超額報酬率為負(fù)數(shù)企業(yè)之評價投資銀行學(xué)精要版59避免使用DCF法的場合不適用萌芽企業(yè)之評價：DCF法有賴可靠三、M&A’s4BroadStagesStrategicRationalePreparationExecutionFollow-up/Integration投資銀行學(xué)精要版60三、M&A’s4BroadStagesStrategiStrategicRationale

-GrowthStrategiesORGANICDEVELOPMENTOFPRODUCT

ORMARKETSTRATEGICALLIANCEACQUISITION投資銀行學(xué)精要版61StrategicRationale-GrowthSPreparation

-StrategicEvaluationFundamentally,thevaluationhas3keycomponents:IntrinsicvalueSynergisticvalueStrategicvalue投資銀行學(xué)精要版62Preparation

-StrategicEvaluaPreparation

-EvaluationMethodMarketApproach:ComparableCompanyAnalysisComparableTransactions FundamentalApproach:DiscountCashFlowEconomicValueAddedAsset/NetWorthValuation OtherApproach:OptionValuation投資銀行學(xué)精要版63Preparation

-EvaluationMetho服務(wù)之三：并購的融資原因：數(shù)目巨大、短時現(xiàn)金流量的沖擊內(nèi)部融資企業(yè)基金、稅后利潤外部融資1.銀行信貸：定期貸款、循環(huán)信用貸款、橋式貸款

循環(huán)貸款：在一定期限（1~8年）提供一定額度的貸款，借方可提前歸還、在期限內(nèi)可隨時借款、承付但未用部分只付0.125%~0.75%的費用

橋式貸款：短期貸款、爬升式利率結(jié)構(gòu)、利率較高2.發(fā)行證券：普通股、優(yōu)先股、債券投資銀行學(xué)精要版64服務(wù)之三：并購的融資原因：數(shù)目巨大、短時現(xiàn)金流量的沖擊投資銀并購服務(wù)之四：并購后整合并購后的文化整合經(jīng)營宗旨、價值觀念、道德行為準(zhǔn)則并購后的制度整合會計制度、存貨制度、生產(chǎn)制度等管理制度并購后的經(jīng)營整合生產(chǎn)作業(yè)、產(chǎn)品種類、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、組織結(jié)構(gòu)并購后的人力資源整合領(lǐng)導(dǎo)人、穩(wěn)定人才、員工有效溝通、人員配置投資銀行學(xué)精要版65并購服務(wù)之四：并購后整合并購后的文化整合投資銀行學(xué)精要版65投資銀行的并購收益并購的收益與交易金額、交易的復(fù)雜程度、投資銀行的實力、市場競爭的狀況有關(guān)計算方法1.萊曼公式法（LehmanFormula）隨交易金額的上升，收取的傭金按比例下降2.固定比例傭金法：2%~3%具體協(xié)商3.流行的收費方法：累進(jìn)比例先作一預(yù)測，得一估計值（如對賣方）：如果成交額>估計額，在固定比例之外，加獎勵費如果成交額<估計額，按固定比例計算投資銀行學(xué)精要版66投資銀行的并購收益并購的收益與交易金額、交易的復(fù)雜程度、投資續(xù)當(dāng)投資銀行為被并購方服務(wù)時，通常采用“逆萊曼公式法”，如“1-2-3-4-5”方式為排除通脹等因素的影響，對萊曼公式進(jìn)行調(diào)整，如：1.200萬美元一檔；2.對交易額小于500萬美元，采取“7-6-5-4-4”的方式；3.采用雙倍萊曼公式；對金額巨大的交易，流行采用：對第一個500萬美元，取5%，對接下來的1000萬美元，取2.5%，對超過1500萬美元的部分，取0.75%；AT&T一宗594億美元的收購案的傭金為1.05億美元投資銀行學(xué)精要版67續(xù)當(dāng)投資銀行為被并購方服務(wù)時，通常采用“逆萊曼公式法”，如“Ch5項目融資業(yè)務(wù)ProjectFinancing投資銀行學(xué)精要版68Ch5項目融資業(yè)務(wù)ProjectFinancing投資項目融資的概念傳統(tǒng)的融資方式是一個公司主要利用自身的資信能力安排融資。外部資金擁有者在決定是否投資或是否提供貸款時的主要依據(jù)是公司作為一個整體的資產(chǎn)負(fù)債、利潤及現(xiàn)金流量狀況，對具體項目的考慮是次要的。項目融資是為一個特定項目所安排的融資，貸款人在最初考慮安排貸款時，以該項目的現(xiàn)金流量和收益作為償還貸款的資金來源，以該項目資產(chǎn)抵押作為貸款的安全保障。如果項目的經(jīng)濟(jì)強(qiáng)度不足以保障貸款安全，則貸款人可能需求借款人以直接擔(dān)保、間接擔(dān)?；蚱渌问浇o予項目附加的信用支持。投資銀行學(xué)精要版69項目融資的概念傳統(tǒng)的融資方式是一個公司主要利用自身的資信能力項目融資的特點項目導(dǎo)向

主要依賴于項目的現(xiàn)金流量和資產(chǎn)而不是依賴于投資者或發(fā)起人的資信來安排融資有限追索風(fēng)險分擔(dān)非公司負(fù)債型融資（off-balancefinance）貸款的信用支持結(jié)構(gòu)多樣化利用蔽稅收益降低融資成本融資結(jié)構(gòu)復(fù)雜，融資成本較高投資銀行學(xué)精要版70項目融資的特點項目導(dǎo)向投資銀行學(xué)精要版70項目融資的作用為超過投資者自身籌資能力的大型項目融資。為政府建設(shè)項目提供形式靈活多樣的融資，滿足政府在資金安排方面的特殊需要。為跨國公司海外投資項目安排有限追索權(quán)融資，以限制項目風(fēng)險。利用財務(wù)杠桿實現(xiàn)公司的目標(biāo)收益率。在一定程度上隔離項目風(fēng)險與投資者的風(fēng)險。投資銀行學(xué)精要版71項目融資的作用為超過投資者自身籌資能力的大型項目融資。投資銀二、項目投資結(jié)構(gòu)設(shè)計 項目投資結(jié)構(gòu)指項目資產(chǎn)所有權(quán)結(jié)構(gòu)，主要的投資結(jié)構(gòu)有：公司型合資結(jié)構(gòu)合伙制結(jié)構(gòu)契約型合資結(jié)構(gòu)信托基金結(jié)構(gòu)投資銀行學(xué)精要版72二、項目投資結(jié)構(gòu)設(shè)計 項目投資結(jié)構(gòu)指項目資產(chǎn)所有權(quán)結(jié)構(gòu)，主要收購新西蘭鋼鐵聯(lián)合企業(yè)的合資公司結(jié)構(gòu)投資銀行學(xué)精要版73收購新西蘭鋼鐵聯(lián)合企業(yè)的合資公司結(jié)構(gòu)投資銀行學(xué)精要版73采用普通合伙制的項目投資結(jié)構(gòu)投資銀行學(xué)精要版74采用普通合伙制的項目投資結(jié)構(gòu)投資銀行學(xué)精要版74通過項目子公司建立的普通合伙制投資銀行學(xué)精要版75通過項目子公司建立的普通合伙制投資銀行學(xué)精要版75有限合伙制項目投資結(jié)構(gòu)投資銀行學(xué)精要版76有限合伙制項目投資結(jié)構(gòu)投資銀行學(xué)精要版76簡單的契約型合資結(jié)構(gòu)投資銀行學(xué)精要版77簡單的契約型合資結(jié)構(gòu)投資銀行學(xué)精要版77典型的信托基金投資結(jié)構(gòu)投資銀行學(xué)精要版78典型的信托基金投資結(jié)構(gòu)投資銀行學(xué)精要版78三、BOT模式的設(shè)計BOT既是一種融資方式，也是一種投資方式。項目融資只是BOT的一個階段。政府是BOT項目實施過程的主導(dǎo)。政府只是讓渡BOT項目經(jīng)營權(quán)，但擁有終極所有權(quán)。政府不干涉項目公司的正常經(jīng)營，但要參與項目實施過程的組織協(xié)調(diào)，并對項目服務(wù)質(zhì)量和收費進(jìn)行監(jiān)督。政府與項目公司是經(jīng)濟(jì)合同關(guān)系，在法律上是平等的經(jīng)濟(jì)主體。BOT以項目為融資主體，項目公司承擔(dān)債務(wù)責(zé)任。項目特許權(quán)通常通過規(guī)范的競爭性招標(biāo)來授予。投資銀行學(xué)精要版79三、BOT模式的設(shè)計BOT既是一種融資方式，也是一種投資方式英法海峽隧道項目結(jié)構(gòu)投資銀行學(xué)精要版80英法海峽隧道項目結(jié)構(gòu)投資銀行學(xué)精要版80英法海峽隧道項目的資金來源投資銀行學(xué)精要版81英法海峽隧道項目的資金來源投資銀行學(xué)精要版81Ch6資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)AssetManagement投資銀行學(xué)精要版82Ch6資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)AssetManagement投資資產(chǎn)管理概述代理客戶經(jīng)營資產(chǎn)，是一種委托代理關(guān)系資產(chǎn)可以從貨幣、證券等金融資產(chǎn)延伸到非金融的實物資產(chǎn)

CMS、國債管理、基金管理、債權(quán)管理、實物資產(chǎn)管理現(xiàn)實對資產(chǎn)管理的強(qiáng)烈需求

國家、個人、公司、保險等金融機(jī)構(gòu)管理的資產(chǎn)總額往往超過投資銀行的資產(chǎn)規(guī)模分全權(quán)委托型和投資顧問型一般采用專戶管理投資銀行學(xué)精要版83資產(chǎn)管理概述代理客戶經(jīng)營資產(chǎn)，是一種委托代理關(guān)系投資銀行學(xué)精工具之一：MMFMMF（MoneyMarketFund)1、原型是1971年的MMMF；2、是一種以短期公司債券為主要投資對象的基金；3、特點：短期收益分配+流通性；4、MMF暢銷的背景：由金融機(jī)構(gòu)的惜貸而引起1969--1970年美國發(fā)生信貸危機(jī)，并造成市場利率急劇上升。而當(dāng)時銀行存款利率的上限規(guī)定為4.5%，存款利息收入受到限制，MMF因其收益高和流動性強(qiáng)而受到投資者的歡迎。投資銀行學(xué)精要版84工具之一：MMFMMF（MoneyMarketFund)工具之二：CMACMA1、1977年由美林證券與地方銀行BOC合作開發(fā)；2、其核心部分是MMF；3、通過綜合賬戶管理，將證券投資、清算、借款、余額通知等內(nèi)容融為一體，為顧客提供綜合性金融服務(wù)；4、MMF的運(yùn)營：剩余資金通過股票、債券等證券買賣獲得高于銀行利率的收益；5、綜合帳戶中的資金規(guī)模是不固定的6、是一種銀行活期存款和開放式基金相結(jié)合所產(chǎn)生的金融產(chǎn)品；投資銀行學(xué)精要版85工具之二：CMACMA投資銀行學(xué)精要版85工具之三：包攬帳戶分為“顧問包攬”與“互助基金包攬”兩種1、“顧問包攬”：以富裕階層為主要服務(wù)對象，個人投資者將一定數(shù)額(10萬美元以上)的資金委托給券商，每年只要支付約資產(chǎn)余額2%的手續(xù)費，便可得到投資顧問、證券買賣、證券保管等綜合性服務(wù)。這種模式類似于我國券商現(xiàn)有的一對一形式的資產(chǎn)管理。2、“互助基金包攬”：以一般投資者為服務(wù)對象，顧客將資金委托給券商，券商根據(jù)顧客的需求在互助基金中選擇組合，并提供相應(yīng)綜合服務(wù)。投資銀行學(xué)精要版86工具之三：包攬帳戶分為“顧問包攬”與“互助基金包攬”兩種投資投資基金的定義一種收益共享、風(fēng)險共擔(dān)的集合投資方式，即通過發(fā)行基金證券，集中資金，由基金托管人托管，由基金管理人進(jìn)行投資。投資基金特點1.專家管理，具有規(guī)模效應(yīng)2.組合投資，分散風(fēng)險3.基金流動性好，變現(xiàn)能力強(qiáng)4.操作透明度高，投資靈活5.品種多樣，選擇余地大證券投資基金投資銀行學(xué)精要版87投資基金的定義證券投資基金投資銀行學(xué)精要版87基金運(yùn)作的基本架構(gòu)投資銀行學(xué)精要版88基金運(yùn)作的基本架構(gòu)投資銀行學(xué)精要版88投資基金的分類按法律基礎(chǔ)和組織形態(tài)分：

公司型(CorporateFunds)

契約型(ContractFunds)按交易方式分：

封閉型(Close-endFunds)

開放型(Open-endFunds)投資銀行學(xué)精要版89投資基金的分類按法律基礎(chǔ)和組織形態(tài)分：投資銀行學(xué)精要版89封閉式與開放式基金的特點封閉式基金基金的資本總額及份數(shù)在發(fā)行之前就已確定，發(fā)行期后基金就封閉，總份額不再增減，并在交易所上市。可在一定條件下轉(zhuǎn)換為開放式基金。開放式基金基金的資本總額可隨時根據(jù)市場供求追加或贖回新份額，基金總額不封頂，不在交易所交易，須保留一定比例的現(xiàn)金滿足變現(xiàn)的要求。投資銀行學(xué)精要版90封閉式與開放式基金的特點封閉式基金開放式基金投資銀行學(xué)精要版四種組合形態(tài)的投資基金封閉式開放式契約型封閉—契約型（中國）單位信托基金（英國）公司型封閉—公司型共同基金（美國）投資銀行學(xué)精要版91四種組合形態(tài)的投資基金封閉式開放式契約型封閉—契約型單位信托按投資目的分：1.積極成長型（AggressiveGrowthFund）追求資本的最大增值，高風(fēng)險、高收益，投資收益來自買賣差價，主要投資于新興產(chǎn)業(yè)和公司。2.成長型（GrowthFund）3.成長及收入型（GrowthandIncomeFund）4.平衡型（BalancedFund）5.收入型（IncomeFund）投資銀行學(xué)精要版92按投資目的分：投資銀行學(xué)精要版92按籌、投資地域分（注冊地）籌資投資國內(nèi)國外國內(nèi)國內(nèi)基金國家基金國外海外基金（國外）環(huán)球基金（國內(nèi)外）離岸基金（Offshore）投資銀行學(xué)精要版93按籌、投資地域分（注冊地）籌資國幾種重要的基金簡介傘型基金（UmbrellaFund）一個母基金下再設(shè)立若干個子基金，各子基金獨立進(jìn)行投資決策，且投資者可以在各子基金中自由轉(zhuǎn)換，一般不收取或只收取較低的費用，以吸引投資者購買。

如美國Fidelity基金，有200多種基金，其中36種可自由轉(zhuǎn)換，手續(xù)費1%。指數(shù)基金（IndexFund）試圖與一個主板市場的指數(shù)業(yè)績相匹配，按照所追蹤指數(shù)的樣本及其構(gòu)成組建自己的投資組合。投資銀行學(xué)精要版94幾種重要的基金簡介傘型基金（UmbrellaFund）投資基金中基金（FundsofFunds）以其他投資基金作為投資組合的一種基金，它的特點是雙重保護(hù)的功能（雙重專家管理、雙重風(fēng)險分散），但投資成本較大，因為承擔(dān)雙重認(rèn)購的費用。對沖基金（HedgeFund）流行于美國的一種私人投資管理體制下的有限合伙企業(yè)，是一種形式最簡單、費用最低、最隱蔽靈活的私人投資管理方式。投資銀行學(xué)精要版95基金中基金（FundsofFunds）投資銀行學(xué)精要基金的日常管理＊資本利得（CapitalGain）：股票及其它有價證券的低買高賣所獲得的價差收益。

＊股息收入（Dividend）：包括現(xiàn)金、股票等形式的股息收入。

＊利息收入（Interest）：包括存款利息收入、有價證券的利息收入。

＊資本增值（CapitalAppreciation）：投資基金現(xiàn)有資產(chǎn)高于初始資產(chǎn)的部分。投資銀行學(xué)精要版96基金的日常管理＊資本利得（CapitalGain）：股投資基金的費用＊開辦費用；＊固定資產(chǎn)購置費；

＊管理費（經(jīng)理費）：最主要的費用；美國：年經(jīng)理費是凈資產(chǎn)的0.75~1%中國：年管理費是凈資產(chǎn)的2.5%注：一般是逐日累計，按月支付。投資銀行學(xué)精要版97投資基金的費用＊開辦費用；投資銀行學(xué)精要版97續(xù)＊托管費：支付給托管人的費用美國：托管費為年凈資產(chǎn)的0.2%；中國：托管費為年凈資產(chǎn)的0.25%；注：計提方法與管理費一樣＊操作費：注冊會計師費、律師費、年費＊12b-1費用：美國SEC在1980年核準(zhǔn)，準(zhǔn)許基金動用小部分基金資產(chǎn)用作宣傳來吸引新的投資人。＊交易費用：對中國：交易手續(xù)費0.3%，免印花稅。投資銀行學(xué)精要版98續(xù)＊托管費：支付給托管人的費用投資銀行學(xué)精要版98基金的稅賦各國一般對投資基金的收益是免稅的；對基金投資者的收入應(yīng)征收稅捐；對基金管理公司、托管人、投資顧問等當(dāng)事人從基金取得收入構(gòu)成營業(yè)收入的，需繳納所得稅和營業(yè)稅（日本除外）。我國的稅收政策：對基金管理公司，征收營業(yè)稅和所得稅；對投資者，暫免征印花稅和所得稅。投資銀行學(xué)精要版99基金的稅賦各國一般對投資基金的收益是免稅的；投資銀行學(xué)精要版基金投資管理投資目標(biāo)即基金是以較高收益為目標(biāo)，還是追求穩(wěn)定收益；或追求當(dāng)期收入最大化，還是追求資本增值為目標(biāo)?！笆找嫘?、安全性、流動性的不同組合”典型的投資目標(biāo)：1.以獲取最大當(dāng)期收入為目標(biāo)；2.以獲取最大資本利得為目標(biāo)；投資銀行學(xué)精要版100基金投資管理投資目標(biāo)投資銀行學(xué)精要版100幾種典型的期限結(jié)構(gòu)投資銀行學(xué)精要版101幾種典型的期限結(jié)構(gòu)投資銀行學(xué)精要版101基金組合的消極式與積極式管理消極式管理：假定市場是有效的，不存在錯誤定價的股票，無法獲取超額收益，而應(yīng)采用Index策略，緊跟大盤，降低成本；市值法：選擇成份股中市值最大的部分股票，按其在指數(shù)中的比例購買，剩余資金平均分配在剩下的成份股中；分層法：將指數(shù)成份股按行業(yè)、風(fēng)險水平等標(biāo)準(zhǔn)分類，再按其在指數(shù)中的比例構(gòu)造組合，至于具體股票可隨機(jī)選取。積極式管理：市場并不是有效的，應(yīng)努力尋找錯誤定價的股票，獲取超額收益，超越大盤投資銀行學(xué)精要版102基金組合的消極式與積極式管理消極式管理：假定市場是有效的，不投資基金的績效管理基金的價格開放式基金：根據(jù)單位凈資產(chǎn)值計算購買價格=NAV+認(rèn)購費用贖回價格=NAV-贖回費用封閉式基金：溢價(Premium)由供求關(guān)系競價決定平價(Parity)

折價(Discount)投資銀行學(xué)精要版103投資基金的績效管理基金的價格投資銀行學(xué)精要版103影響基金價格的因素主要因素：開放式—NAV；封閉式—除NAV，有供求關(guān)系、股價指數(shù)；基本因素：經(jīng)濟(jì)周期、利率政策、通脹因素；自身因素：投資組合、費用、分配、人員等；法規(guī)因素：監(jiān)管、對象與規(guī)模的限制等。投資銀行學(xué)精要版104影響基金價格的因素主要因素：開放式—NAV；投資銀行學(xué)精要版投資基金的資產(chǎn)凈值資產(chǎn)凈值(NAV,NetAssetValue)NAV是投資基金價格管理的核心，是指某一時點上某一基金的每一基金單位實際代表的帳面價值。開放式：基金價格=NAV；封閉式：除NAV外，還受供求關(guān)系影響；NAV的計算基金資產(chǎn)凈值總額=資產(chǎn)總額-負(fù)債總額基金單位NAV=基金凈資產(chǎn)總額/基金單位總數(shù)投資銀行學(xué)精要版105投資基金的資產(chǎn)凈值資產(chǎn)凈值(NAV,NetAssetVa資產(chǎn)總額：1.擁有的上市股票，以計算日收盤價為準(zhǔn)；2.擁有的上市債券，以計算日收盤價為準(zhǔn)；未上市的，以面值加至計算日應(yīng)收利息；3.擁有的短期票據(jù)，以買進(jìn)成本加應(yīng)收利息為準(zhǔn)；4.現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物。負(fù)債總額：1.基金的借入資金（如果允許的話）；2.對托管機(jī)構(gòu)或經(jīng)理公司的應(yīng)付報酬；3.其它應(yīng)付款，包括應(yīng)付稅金；投資銀行學(xué)精要版106資產(chǎn)總額：投資銀行學(xué)精要版106基金的風(fēng)險評估Sharp指數(shù)Treynor指數(shù)Jennson指數(shù)SP=TP=JP=承擔(dān)一單位風(fēng)險的超額報酬承擔(dān)一單位系統(tǒng)風(fēng)險的超額報酬扣除承擔(dān)系統(tǒng)風(fēng)險所獲得的報酬后的異常報酬SP越大于好TP越大越好JP>0,績效好JP<0,績效差投資銀行學(xué)精要版107基金的風(fēng)險評估Sharp指數(shù)Treynor指數(shù)JennsoCh7創(chuàng)業(yè)投資業(yè)務(wù)VentureCapital投資銀行學(xué)精要版108Ch7創(chuàng)業(yè)投資業(yè)務(wù)VentureCapital投資銀行什么是創(chuàng)業(yè)投資創(chuàng)業(yè)投資(VentureCapital),又稱風(fēng)險投資，是指對創(chuàng)建期或高速成長期的有巨大風(fēng)險性的企業(yè)或產(chǎn)品、無形資產(chǎn)進(jìn)行股權(quán),準(zhǔn)股權(quán)和債權(quán)的投資,以期獲得高額回報。創(chuàng)業(yè)資本依組織程度分有：個人風(fēng)險資本(Angels,天使資本，19世紀(jì)末)、非專業(yè)管理的機(jī)構(gòu)資本（保險公司和控股公司，20世紀(jì)前葉）和專業(yè)化管理的機(jī)構(gòu)資本，即創(chuàng)業(yè)投資基金（1946）。創(chuàng)業(yè)投資不同于普通投資（貸款、買賣股票、不動產(chǎn)）投資銀行學(xué)精要版109什么是創(chuàng)業(yè)投資創(chuàng)業(yè)投資(VentureCapital),又創(chuàng)業(yè)投資的實質(zhì)“venture”與一般意義上的“風(fēng)險”（risk）不同?！帮L(fēng)險”（risk）沒有主動的成分，是指人們在從事各項活動中所遇到的、不可預(yù)測又不可避免的不確定性。與“風(fēng)險”（risk）相反，“venture”則有一種主動的意思，不僅指人們從事其它活動時伴隨的不可避免的風(fēng)險，還指一種主動地承擔(dān)風(fēng)險的行為。投資銀行學(xué)精要版110創(chuàng)業(yè)投資的實質(zhì)“venture”與一般意義上的“風(fēng)險”（ri“企業(yè)家”與“創(chuàng)業(yè)家”

“企業(yè)家”：在已有企業(yè)組織框架內(nèi)，以某種特定的市場營銷模式組織生產(chǎn)經(jīng)營與市場銷售，從而為企業(yè)謀求利潤最大化的階層；

“創(chuàng)業(yè)家”：必須親自構(gòu)建企業(yè)的組織制度體系?；虬资制鸺覄?chuàng)建新企業(yè)，或?qū)⒁粋€不適應(yīng)市場需要的企業(yè)重新創(chuàng)建成為適應(yīng)市場需要的新企業(yè)。

投資銀行學(xué)精要版111“企業(yè)家”與“創(chuàng)業(yè)家”投資銀行學(xué)精要版111“創(chuàng)業(yè)”與“創(chuàng)新”熊彼特：所謂“創(chuàng)新”，是指“企業(yè)家對生產(chǎn)要素的新組合，即建立新的生產(chǎn)函數(shù)”。它包括：1）引入一種新產(chǎn)品或提供一種產(chǎn)品的新數(shù)量；2）采用一種新的生產(chǎn)方法；3）開辟一個新的市場；4）獲得一種原料或半成品的新的供給來源；5）采用一種新的企業(yè)組織形式。

可見，“創(chuàng)新”本質(zhì)上是通過自變量的新組合求得“最大函數(shù)值”；“創(chuàng)業(yè)”則必須建立起新的“函數(shù)式”。投資銀行學(xué)精要版112“創(chuàng)業(yè)”與“創(chuàng)新”熊彼特：所謂“創(chuàng)新”，是指“企業(yè)家對生產(chǎn)要創(chuàng)業(yè)投資的特征高風(fēng)險性一般來說，發(fā)達(dá)國家高新技術(shù)企業(yè)的成功率今為20%-30%高收益性成功的風(fēng)險投資收益率高達(dá)10倍以上高專業(yè)化和程序化嚴(yán)格按照企業(yè)生命周期進(jìn)行階段投資投資銀行學(xué)精要版113創(chuàng)業(yè)投資的特征高風(fēng)險性投資銀行學(xué)精要版113融資方式之一：政府直接投資容易導(dǎo)致職能越位受“高技術(shù)產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資”范式影響，認(rèn)為“既然高技術(shù)產(chǎn)業(yè)是風(fēng)險事業(yè)，民間資本不敢冒這個險，就理應(yīng)由政府來承擔(dān)”。1991年3月《國家高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)若干政策的暫行規(guī)定》指出：“有關(guān)部門可在高新技術(shù)開發(fā)區(qū)建立風(fēng)險投資基金…條件成熟的高新技術(shù)開發(fā)區(qū)可創(chuàng)辦風(fēng)險投資公司”。此后，有關(guān)部門和開發(fā)區(qū)掀起設(shè)立“創(chuàng)投機(jī)構(gòu)”的熱潮。但這次熱潮中涌現(xiàn)的國有獨資“創(chuàng)投機(jī)構(gòu)”幾乎全部失敗。投資銀行學(xué)精要版114融資方式之一：政府直接投資容易導(dǎo)致職能越位投資銀行學(xué)精要版1

中小企業(yè)投資公司(SBIC)計劃的教訓(xùn)SBIC是1958年按美國政府意志興辦的，到1988年，SBIC管理的創(chuàng)業(yè)資本降到1%，遭到了徹底失敗。原因一：政府以4倍的杠桿放貸，為中小企業(yè)投資提供了尋租的機(jī)會；政府貸款中有很大一部分并沒有用于創(chuàng)業(yè)投資，從一側(cè)面也可看出，政府的監(jiān)管能力是多么有限！原因二：SBIC計劃從一開始就有一個錯誤的假定，認(rèn)為政府能夠判別向哪個企業(yè)項目投資會獲得較高的經(jīng)濟(jì)效益和社會效益。原因三：SBIC計劃由于政府的大力支持而又缺乏對創(chuàng)業(yè)投資家的激勵機(jī)制，難以吸引高素質(zhì)的創(chuàng)業(yè)投資人才，因而造成管理不善和嚴(yán)重虧損。投資銀行學(xué)精要版115中小企業(yè)投資公司(SBIC)計劃的教訓(xùn)SBIC是1958政府為何有義務(wù)參與創(chuàng)投體制建設(shè)單純依靠市場配置創(chuàng)業(yè)資本會出現(xiàn)市場失靈一方面，創(chuàng)業(yè)投資是一種高風(fēng)險和權(quán)利義務(wù)義務(wù)高度不對稱的投資；另一方面，創(chuàng)業(yè)投資是一種具有重要外部經(jīng)濟(jì)性的投資。

投資銀行學(xué)精要版116政府為何有義務(wù)參與創(chuàng)投體制建設(shè)單純依靠市場配置創(chuàng)業(yè)國際公認(rèn)的政府在創(chuàng)投中的職能定位通過對創(chuàng)業(yè)事業(yè)的支持，間接促進(jìn)創(chuàng)投發(fā)展通過扶持政策，吸引民間資金進(jìn)入創(chuàng)投領(lǐng)域通過相應(yīng)的制度安排，促進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資組織化完善法律法規(guī)體系，創(chuàng)造良好法律環(huán)境發(fā)展多層次資本市場，提供通暢的退出渠道投資銀行學(xué)精要版117國際公認(rèn)的政府在創(chuàng)投中的職能定位通過對創(chuàng)業(yè)事業(yè)的支持，間接促融資方式二：貸款方式無法與創(chuàng)業(yè)企業(yè)共擔(dān)風(fēng)險85年成立了一家專門從事科技貸款的信托投資公司（中創(chuàng)），實踐表明并不適于作創(chuàng)投。89年中國工商銀行、中國農(nóng)業(yè)銀行先后開辦科技貸款，90年人國銀行甚至設(shè)立了“科技貸款項目”。但因風(fēng)險－收益不對稱而失敗。95年5月《中共中央關(guān)于加速科技進(jìn)步的決定》仍進(jìn)一步將“風(fēng)險投資”作為“大幅度增加科技貸款規(guī)?！贝胧?，甚至成立“中經(jīng)擔(dān)”來為科技貸款提供擔(dān)保。結(jié)果是“中經(jīng)擔(dān)”無法“擔(dān)”。投資銀行學(xué)精要版118融資方式二：貸款方式無法與創(chuàng)業(yè)企業(yè)共擔(dān)風(fēng)險投資銀行學(xué)精要版1融資方式三：私募或公募一種較為理想的創(chuàng)業(yè)投資的成長方式投資銀行學(xué)精要版119融資方式三：私募或公募一種較為理想的創(chuàng)業(yè)投資的成長方式投資銀退出方式之一：IPO在美國，IPO是創(chuàng)業(yè)資本最常用的退出方式，大約有30%的資本采用此方式。優(yōu)點1.IPO是金融市場對該公司業(yè)績的一種確認(rèn)，表明證券市場開始接納；2.IPO保持了公司的獨立性，容易受公司管理層的歡迎；3.一般而言，IPO可以讓賣家賺更多的錢；4.IPO公司獲得了證券市場上持續(xù)的籌資渠道；5.上市公司信譽(yù)好，也比較容易招募到人才，并可用期權(quán)激勵；投資銀行學(xué)精要版120退出方式之一：IPO在美國，IPO是創(chuàng)業(yè)資本最常用的退出方式退出方式之二：出售和回購對創(chuàng)業(yè)投資家來說，出售可以立即收回現(xiàn)金，也可以使投資家完全退出；股票回購是一個備用方法，當(dāng)投資不是很成功時采用。有MBO、ESOP和期權(quán)（包括Puts和Call）三種主要途徑；投資銀行學(xué)精要版121退出方式之二：出售和回購對創(chuàng)業(yè)投資家來說，出售可以立即收回現(xiàn)退出方式之三：青苗方式即將創(chuàng)業(yè)企業(yè)出售該行業(yè)內(nèi)的其它公司繼續(xù)“孵化”。一方面，創(chuàng)業(yè)投資公司可以收到一筆錢，達(dá)到退出目的，另一方面，有心者可以較小的代價、較少的時間發(fā)展新產(chǎn)業(yè)、新項目。此方式最適合中國的上市公司，特別是傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的公司，實現(xiàn)結(jié)構(gòu)調(diào)整的目的。投資銀行學(xué)精要版122退出方式之三：青苗方式即將創(chuàng)業(yè)企業(yè)出售該行業(yè)內(nèi)的其它公司繼續(xù)退出方式之四：清算相當(dāng)比例（約占70%）的創(chuàng)業(yè)投資不很成功，越是早期階段的投資，失敗的比例越高，因此，一旦確認(rèn)“孵化公司”處于LivingDead，就要果斷清理、退出，以最大限度地減少損失。據(jù)研究，清算方式退出的投資占總投資的32%，一般僅能收回原投資總額的64%(Ruhnka,1992)。投資銀行學(xué)精要版123退出方式之四：清算相當(dāng)比例（約占70%）的創(chuàng)業(yè)投資不很成功，退出方式之五：買殼上市或借殼上市通過收購上市公司一定數(shù)量的股權(quán)，取得實質(zhì)上的控股權(quán)后，將自己的資產(chǎn)通過反向收購注入，實現(xiàn)間接上市，創(chuàng)業(yè)投資基金通過市場退出；方式有：二級市場收購、協(xié)議收購、投資機(jī)構(gòu)控股，通過關(guān)聯(lián)交易進(jìn)行轉(zhuǎn)讓；投資銀行學(xué)精要版124退出方式之五：買殼上市或借殼上市通過收購上市公司一定數(shù)量的股Ch8金融風(fēng)險管理FinancialRiskManagement投資銀行學(xué)精要版125Ch8金融風(fēng)險管理FinancialRiskManaIdentifytheRiskMeasuretheRiskManagetheRiskWhatisRiskManagementallabout?投資銀行學(xué)精要版126IdentifytheRiskWhatisRisk風(fēng)險的來源MarketRiskCreditRiskLiquidityRiskOperationalRiskLegalRisk投資銀行學(xué)精要版127風(fēng)險的來源MarketRiskCreditRiskLiq金融風(fēng)險的度量1.方差法（已有闡述）

系統(tǒng)風(fēng)險非系統(tǒng)風(fēng)險總風(fēng)險2.左邊風(fēng)險法為了解決方差法的收益正態(tài)分布假設(shè)問題，哈洛等人引入了風(fēng)險基準(zhǔn)或參照水平(RiskBenchmarkorreferenceLevel)來代替方差法中的均值u，以重點考察收益分布的左邊，較著名的方法是LPMn法。投資銀行學(xué)精要版128金融風(fēng)險的度量1.方差法（已有闡述）投資銀行學(xué)精要版128Continued3.風(fēng)險的敏感度分析法某些主要因素發(fā)生變化時，預(yù)測其變動量對創(chuàng)業(yè)企業(yè)效益指標(biāo)變動量的影響程度，實質(zhì)就是導(dǎo)數(shù)（偏導(dǎo)數(shù)）的概念。數(shù)學(xué)描述：假定影響企業(yè)價值的風(fēng)險因素為Xi,I=1,2,3…n。企業(yè)價值為V，V是Xi和時間t的函數(shù)，V=f(X1,X2,…Xn，t)。不考慮時間價值，且風(fēng)險因素變化不大，資產(chǎn)價格的變化大致呈一線性關(guān)系投資銀行學(xué)精要版129Continued3.風(fēng)險的敏感度分析法投資銀行學(xué)精要版1投資銀行學(xué)精要版130投資銀行學(xué)精要版1304.左邊風(fēng)險法（LPM）投資銀行學(xué)精要版1314.左邊風(fēng)險法（LPM）投資銀行學(xué)精要版1311988年巴賽爾協(xié)議的資本充足率信用風(fēng)險的資本準(zhǔn)備至少8%估算方法各類資產(chǎn)×風(fēng)險權(quán)數(shù)資產(chǎn)與資產(chǎn)負(fù)債表外部位之風(fēng)險權(quán)數(shù)資產(chǎn)負(fù)債表外部位之信用轉(zhuǎn)換比率除了滿足風(fēng)險加權(quán)金額的8%以外，還需滿足：資本準(zhǔn)備不得小于資產(chǎn)總額的5%8%的資本準(zhǔn)備中，至少有50%為第一級資本

投資銀行學(xué)精要版1321988年巴賽爾協(xié)議的資本充足率信用風(fēng)險的資本準(zhǔn)備資產(chǎn)與資產(chǎn)負(fù)債表外部位之風(fēng)險權(quán)數(shù)風(fēng)險權(quán)數(shù)資產(chǎn)種類適用對象0%現(xiàn)金與金條對OECD會員國政府的債權(quán)(如國庫券)已保險的不動產(chǎn)扺押貸款OECD會員國政府20%應(yīng)收帳款對OECD會員國銀行或公共事業(yè)部門的債權(quán)市政債券

OECD會員國銀行OECD公共事業(yè)部門50%市政收益?zhèn)幢ｋU的不動產(chǎn)扺押貸款公司與其它100%公司債低度開發(fā)國家債券、對非OECD會員國銀行之債權(quán)、股權(quán)、不動產(chǎn)投資…等．．．注：OECD:OrganizationforEconomicCooperationandDevelopment投資銀行學(xué)精要版133資產(chǎn)與資產(chǎn)負(fù)債表外部位之風(fēng)險權(quán)數(shù)風(fēng)險權(quán)數(shù)資產(chǎn)種類適用對象0%資產(chǎn)負(fù)債表外部位之信用轉(zhuǎn)換比率轉(zhuǎn)換比率資產(chǎn)負(fù)債表外部位100%直接信用替代品(directcreditsubstitutes)銀行承兌匯票(bankersacceptances)standby信用證(standbylettersofcredit)銷售與回購協(xié)議(salesandrepurchaseagreements)資產(chǎn)的遠(yuǎn)期回購(forwardpurchaseofassets)

50%績效債券(performancebonds)(RUFs;Revolvingunderwritingfacilities)可循環(huán)使用之短期票券(NIFs;noteissuancefacilities)

20%短期可自我融通的或有權(quán)益，如信用證0%到期日在一年以內(nèi)的擔(dān)保投資銀行學(xué)精要版134資產(chǎn)負(fù)債表外部位之信用轉(zhuǎn)換比率轉(zhuǎn)換比率資產(chǎn)負(fù)債表外部位10資本的分類資本類別

資本名稱

資本組成第一級資本(tier1capital)核心資本(corecapital)加項：普通股股本、非累積的永續(xù)特別股、

合併子公司的少數(shù)股利減項：商譽(yù)第二級資本(tier2capital)補(bǔ)充資本supplementarycapital同時具有負(fù)債與權(quán)