方正證券-精股研究-G瑞貝卡-060816(doc 5)

1、 方正證券-精股股研究-G瑞瑞貝卡-0660816_2005A2006H2006E2007E2007E主營業(yè)務(wù)收入840.14591.641260157510655.8主營業(yè)務(wù)利潤140.41116.092653313588.4凈利潤（+/-）74.469.51%48.6229.00%10135.64%13535%2,846.74.9每股收益0.580.310650.880.86市盈率15.16-19.78-7.6總股本（萬股）154442005A2006H2006E2007E2007E主營業(yè)務(wù)收入840.14591.641260157510655.8主營業(yè)務(wù)利潤140.41116.09265

2、3313588.4凈利潤（+/-）74.469.51%48.6229.00%10135.64%13535%2,846.74.9每股收益0.580.310650.880.86市盈率15.16-19.78-7.6總股本（萬股）15444A股流通股本(萬股)5559.84每股凈資產(chǎn)（元）3.39市凈率3.79方證投資團(tuán)隊(duì)：精股研究主要財(cái)務(wù)指標(biāo)（單位：百萬元）最近半年股價(jià)表現(xiàn)公司競爭優(yōu)勢(shì)明明顯，在規(guī)模模、產(chǎn)品質(zhì)量量和技術(shù)、研研發(fā)上相對(duì)競競爭對(duì)手均有有較大優(yōu)勢(shì)。最近半年股價(jià)表現(xiàn)最近半年股價(jià)表現(xiàn)公司是典型的私私有企業(yè)，投投資者的利益益和高管的利利益一致，因因此投資者的的利益可以得得到更大的保保障。最近半年

3、股價(jià)表現(xiàn)近幾年將是公司司發(fā)展最快的的階段，未來來前景看好。投資亮點(diǎn)行業(yè)前景看好世界發(fā)制品產(chǎn)業(yè)業(yè)經(jīng)歷了由歐歐洲到日本和和韓國再到中中國的演變。日日本和韓國的的發(fā)制品企業(yè)業(yè)技術(shù)先進(jìn)，產(chǎn)產(chǎn)業(yè)集中度較較高，但由于于受人發(fā)資源源制約和當(dāng)?shù)氐貏趧?dòng)力成本本上升的影響響，近年生產(chǎn)產(chǎn)日漸萎縮。假假發(fā)制品主要要應(yīng)用于裝飾飾、特種工作作需求（律師師、演員）、教教學(xué)（美容美美發(fā)行業(yè)）和和彌補(bǔ)生理缺缺陷等。美洲洲、歐洲、非非洲是發(fā)制品品的主要消費(fèi)費(fèi)市場(chǎng)。由于于受收入水平平、消費(fèi)觀念念等因素的影影響，美國和和歐洲市場(chǎng)主主要以價(jià)格較較高的人發(fā)制制品消費(fèi)為主主，非洲市場(chǎng)場(chǎng)則以價(jià)格較較低的人發(fā)、化化纖發(fā)制品消消費(fèi)為主。黑黑人習(xí)

4、慣于以以假發(fā)作為飾飾品，隨著非非洲經(jīng)濟(jì)的發(fā)發(fā)展，該地區(qū)區(qū)有望成為全全球潛力最大大的發(fā)制品消消費(fèi)市場(chǎng)。由由于消費(fèi)潮流流的變化和收收入水平的提提高，發(fā)制品品的銷售區(qū)域域和使用群體體不斷擴(kuò)大。公司的銷售市場(chǎng)場(chǎng)主要在美洲洲、歐洲和非非洲，三地區(qū)區(qū)的銷售比重重分別占700%、18%和10%。從目目前的市場(chǎng)分分布來看，公公司假發(fā)制品品的銷售市場(chǎng)場(chǎng)尚有1倍以上的拓拓展空間。其其中，美洲市市場(chǎng)增長穩(wěn)定定，未來35年可望保保持16%18%的增增長。在歐洲洲和非洲市場(chǎng)場(chǎng)，公司仍面面臨較大的尚尚未開發(fā)的處處女地，公司司產(chǎn)品分布地地區(qū)還不到該該市場(chǎng)的1/3，預(yù)計(jì)隨隨著銷售網(wǎng)絡(luò)絡(luò)的完善，兩兩市場(chǎng)的銷售售增長率不低低于3

5、0%。隨著著亞洲市場(chǎng)（包包括中國）消消費(fèi)者觀念的的逐漸轉(zhuǎn)變，假假發(fā)制品作為為時(shí)尚配飾的的特性將日益益突出，由此此帶動(dòng)的需求求增長也將十十分可觀。公司目前產(chǎn)品出出口主要集中中于北美市場(chǎng)場(chǎng)。公司計(jì)劃劃通過在南非非、肯尼亞設(shè)設(shè)立子公司進(jìn)進(jìn)一步拓展南南非和東非市市場(chǎng)；針對(duì)俄俄羅斯人喜歡歡佩帶假發(fā)的的特點(diǎn)，公司司也將積極開開拓東歐市場(chǎng)場(chǎng)；以巴西為為首的南美市市場(chǎng)也是公司司的下一個(gè)目目標(biāo)；公司已已經(jīng)聘請(qǐng)行業(yè)業(yè)及市場(chǎng)專家家進(jìn)行國內(nèi)營營銷方案的策策劃，20006年起大規(guī)規(guī)模進(jìn)入國內(nèi)內(nèi)市場(chǎng)。市場(chǎng)場(chǎng)的穩(wěn)步發(fā)展展與擴(kuò)張為公公司未來的持持續(xù)增長奠定定了基礎(chǔ)，國國內(nèi)市場(chǎng)的啟啟動(dòng)將為公司司的持續(xù)增長長提供新的動(dòng)動(dòng)力。關(guān)于

6、總體市場(chǎng)的的規(guī)模，我們們的數(shù)據(jù)來自自于瑞貝卡的的招股說明書書，大概是：美國5-66億美元/年；歐洲6億美元/年；非洲由由于購買力較較低，主要是是低端的化纖纖發(fā)，40000萬-50000萬美元/年（假設(shè)瑞瑞貝卡占有550%的市場(chǎng)場(chǎng)份額左右）；其他洲的消消費(fèi)量較少。一一年十幾億美美元的市場(chǎng)容容量很難吸引引大規(guī)模資本本的投資興趣趣，從而缺少少實(shí)力強(qiáng)大的的潛在進(jìn)入者者，行業(yè)內(nèi)的的優(yōu)勢(shì)企業(yè)相相對(duì)安全。競爭優(yōu)勢(shì)明顯作為全球最大的的發(fā)制品企業(yè)業(yè)，公司在生生產(chǎn)規(guī)模、生生產(chǎn)成本等方方面具有明顯顯的競爭優(yōu)勢(shì)勢(shì)。預(yù)計(jì)20005年全年年，公司工藝藝發(fā)條產(chǎn)量達(dá)達(dá)到12000多萬套，化化纖發(fā)5000多萬套，女女裝假發(fā)23

7、30萬套。國國內(nèi)外同類型型企業(yè)年產(chǎn)量量在50-2200萬條。公公司的產(chǎn)能規(guī)規(guī)模和產(chǎn)品品品種居世界前前列，是全球球最大的發(fā)制制品企業(yè)。公司在產(chǎn)品質(zhì)量量及技術(shù)優(yōu)勢(shì)勢(shì)方面的優(yōu)勢(shì)勢(shì)也非常明顯顯。公司在生生產(chǎn)工藝上比比國內(nèi)同行業(yè)業(yè)競爭者領(lǐng)先先，從前期人人發(fā)原料的處處理、人發(fā)染染色于到發(fā)制制品的后期處處理等方面公公司在行業(yè)內(nèi)內(nèi)處于領(lǐng)先地地位，確保了了產(chǎn)品的質(zhì)量量。發(fā)制品作作為一種重要要的時(shí)尚配飾飾，其外觀設(shè)設(shè)計(jì)十分重要要，公司聘有有業(yè)內(nèi)知名的的韓國專家，指指導(dǎo)新產(chǎn)品的的開發(fā)，目前前公司專門從從事產(chǎn)品設(shè)計(jì)計(jì)的員工有1100 多人人。目前，公公司的雙色工工藝發(fā)條、間間色工藝發(fā)條條、男裝頭套套和女裝假發(fā)發(fā)系列產(chǎn)

8、品的的技術(shù)水平已已達(dá)到甚至超超過國外先進(jìn)進(jìn)水平。瑞貝卡的競爭對(duì)對(duì)手主要為日日本的ADEERANS、韓韓國COREEANA、韓韓國美生和國國內(nèi)的合資企企業(yè)等。日韓韓企業(yè)由于成成本和原材料料方面的劣勢(shì)勢(shì)已逐步退出出生產(chǎn)市場(chǎng)，部部分企業(yè)將重重點(diǎn)轉(zhuǎn)向個(gè)性性化的服務(wù)。ADERANS 和COREANA 公司近年經(jīng)營業(yè)績下滑，與瑞貝卡的高速增長形成了鮮明的對(duì)比。目前在可批量生產(chǎn)的產(chǎn)品領(lǐng)域，瑞貝卡沒有很強(qiáng)的競爭對(duì)手，尤其在工藝發(fā)條和女裝假發(fā)方面，瑞貝卡具有無可比擬的規(guī)模、技術(shù)和成本優(yōu)勢(shì)。與國內(nèi)企業(yè)相比，瑞貝卡的規(guī)模、品牌和銷售網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢(shì)奠定了其行業(yè)龍頭的地位，公司在歐洲和非洲逐步完善的銷售網(wǎng)絡(luò)也是國內(nèi)公司難以在

9、短時(shí)間內(nèi)實(shí)現(xiàn)的。資源、成本、產(chǎn)品質(zhì)量使得瑞貝卡逐漸掌握了主動(dòng)權(quán)，市場(chǎng)呈現(xiàn)出向瑞貝卡集中的趨勢(shì)。公司在研發(fā)上也也有較大優(yōu)勢(shì)勢(shì)。公司在22005年組組建了“河南發(fā)制品品工程技術(shù)中中心”，而且20005年的技術(shù)術(shù)開發(fā)費(fèi)用比比2004年增增加了4455萬，足見公公司對(duì)研發(fā)的的重視程度。目目前公司進(jìn)行行的研發(fā)包括括幾方面：對(duì)對(duì)發(fā)型趨勢(shì)的的研究、產(chǎn)品品生產(chǎn)的工業(yè)業(yè)化改造、動(dòng)動(dòng)物蛋白合成成人發(fā)的研究究和化纖絲的的自產(chǎn)化。近幾年將是公司司發(fā)展最快的的階段發(fā)制品生產(chǎn)企業(yè)業(yè)想取得增長長，有兩個(gè)途途徑：一是在在假發(fā)制造環(huán)環(huán)節(jié)上想辦法法，或者擴(kuò)大大產(chǎn)能，或者者改造生產(chǎn)流流程，實(shí)現(xiàn)部部分工序的自自動(dòng)化，獲得得規(guī)模效，降

10、降低成本；二二是進(jìn)入上游游和下游利潤潤率更高的環(huán)環(huán)節(jié)，從而實(shí)實(shí)現(xiàn)上下游一一體化。而從從公司目前所所做的努力來來看，公司是是在幾方面均均下了功夫，而而且取得了一一定的成績。首先，擴(kuò)大產(chǎn)能能；公司原先先計(jì)劃通過增增發(fā)，投資“年產(chǎn)400 萬條工藝發(fā)發(fā)條項(xiàng)目”和“年產(chǎn)300萬條化化纖發(fā)項(xiàng)目”。由于再融融資受阻，公公司利用自有有資金提前建建設(shè)，按照公公司計(jì)劃，項(xiàng)項(xiàng)目的主體工工程將于20006 年底底完成，077 年項(xiàng)目可投入入生產(chǎn)。公司司還計(jì)劃以后后通過收購、兼兼并、參股等等方式整合當(dāng)當(dāng)?shù)氐陌l(fā)制品品企業(yè)，進(jìn)一一步擴(kuò)大公司司的規(guī)模。其次，改造生產(chǎn)產(chǎn)流程，實(shí)現(xiàn)現(xiàn)部分工序的的自動(dòng)化，獲獲得規(guī)模效，降降低成本；

11、公公司目前生產(chǎn)產(chǎn)過程中的工工業(yè)化比重僅僅為40%，員員工多達(dá)80000 多人人，人力成本本負(fù)擔(dān)較大，公公司計(jì)劃通過過提高定制相相關(guān)設(shè)備等方方式將工業(yè)化化比重提高至至80%，目目前該項(xiàng)目進(jìn)進(jìn)展順利。如如果公司在原原料生產(chǎn)方面面進(jìn)展順利實(shí)實(shí)施規(guī)?；a(chǎn)、并通過過提高工業(yè)化化比重有效降降低生長成本本，公司未來來的盈利將有有較大的提升升空間。最后，進(jìn)入上游游原材料行業(yè)業(yè)，也就是我我們剛才所說說的化纖絲自自產(chǎn)和動(dòng)物蛋蛋白合成人發(fā)發(fā)的研究；由由于人發(fā)原料料價(jià)格呈現(xiàn)長長期的慢牛走走勢(shì)，公司目目前正在通過過與科研單位位的合作利用用動(dòng)物纖維開開發(fā)人發(fā)的替替代品“人工工蛋白合成絲絲”，預(yù)計(jì)006 年完成成中試。

12、化纖纖發(fā)原料方面面，公司也已已取得重要突突破，預(yù)計(jì)006 年將開開始化纖發(fā)原原料的試生產(chǎn)產(chǎn)。因此，可以預(yù)期期瑞貝卡的市市場(chǎng)份額進(jìn)一一步提高，而而公司的議價(jià)價(jià)能力也會(huì)不不斷增強(qiáng)。今今年年初公司司和客戶達(dá)成成了提價(jià)5%以消除人民民幣升值的影影響的協(xié)議，使使得公司產(chǎn)品品毛利率不降降反升就是一一個(gè)明證。近近幾年將是公公司快速發(fā)展展的一段時(shí)期期，公司未來來前景看好。典型的私有企業(yè)業(yè)，投資者利利益與管理層層一致瑞貝卡是一家典典型的私營企企業(yè)，大股東東許昌發(fā)制品品總廠是公司司董事長的個(gè)個(gè)人獨(dú)資企業(yè)業(yè)，公司總經(jīng)經(jīng)理和公司董董事長是近親親屬。而總經(jīng)經(jīng)理和董事長長共持有公司司近60%的股份份。我們認(rèn)為為私營相對(duì)于

13、于國有企業(yè)最最大的好處就就在于私營企企業(yè)完全沒有有國有企業(yè)的的委托代理問題，投投資者的利益益和高管的利利益一致，因因此投資者的的利益可以得得到更大的保保障。公司管理層長期期從事發(fā)制品品生產(chǎn)行業(yè)，在在公司從小到到大的發(fā)展過過程中積累了了豐富的管理理經(jīng)驗(yàn)和市場(chǎng)場(chǎng)開拓能力。公公司能在競爭爭激烈的國際際市場(chǎng)上占得得一席之地，與與管理層的進(jìn)進(jìn)取心和能力力是密不可分分的。同時(shí)由由于高層普遍遍持股，公司司的發(fā)展值得得期待。對(duì)公司的盈利預(yù)預(yù)測(cè)由于市場(chǎng)擴(kuò)張、成成本下降、規(guī)規(guī)模擴(kuò)大，預(yù)預(yù)計(jì)未來幾年年，公司將繼繼續(xù)保持增長長態(tài)勢(shì)，盈利利能力穩(wěn)步上上升。基于以以上判斷，我我們對(duì)公司未未來兩年的盈盈利做出預(yù)測(cè)測(cè)。我們預(yù)

14、計(jì)計(jì)公司未來兩兩年主營業(yè)務(wù)務(wù)收入將保持持30左右右的增長，凈凈利潤保持335的增長長，具體見表表1：表1：公司盈利利預(yù)測(cè)表項(xiàng)目（單位：百百萬）20052006E同比增長2007E同比增長主營業(yè)務(wù)收入840126050157525主營業(yè)務(wù)利潤1802654733125凈利潤741013613534EPS0.480.6535%0.8835%投資提示：在上面的盈利預(yù)預(yù)測(cè)表中，我我們并沒有將將原材料替代代項(xiàng)目以及國國內(nèi)市場(chǎng)開發(fā)發(fā)考慮在內(nèi)，因因此實(shí)際上并并不能真實(shí)反反映公司的盈盈利前景。如如果將原材料料項(xiàng)目納入投投資決策中，能能帶給公司業(yè)業(yè)績的好處是是極為可觀的的。尤其是在在人發(fā)原材料料隨著行業(yè)整整體需求增長長而日漸稀缺缺的背景下，替替代性原材料料的開發(fā)意義義重大。如若若實(shí)現(xiàn)，公司司將得以提高高行業(yè)進(jìn)入壁壁壘，或者可可以向上游原原料供應(yīng)商轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)移，發(fā)展空空間將更加廣廣闊。在A股市場(chǎng)中，消消費(fèi)類上市公公司的平均市市盈率約為220倍左右。我我