國有企業(yè)MBO實施的利弊得失

1、國有企業(yè)MBO方案悖論摘要：本文要緊 HYPERLINK / 研究國有 HYPERLINK /company/ 企業(yè)MBO在現(xiàn)實 HYPERLINK /Economic/ 經(jīng)濟環(huán)境中的可行性。差不多結(jié)論是：在 HYPERLINK /company/ 企業(yè)國有的背景下，MBO的實施會出現(xiàn)實施前提與實施目標同一的悖論。本文通過對MBO方案主體的行為限制、行為可能等進行 HYPERLINK / 分析，推導出國有條件下，MBO后經(jīng)營者行為并不一定會符合標準企業(yè) HYPERLINK / 理論的規(guī)定條件，從而產(chǎn)生悖論。而該悖論存在表明，在 HYPERLINK / 目前狀態(tài)，國有企業(yè)的MBO不宜過分提倡。國

2、有企業(yè)的民營化應要緊放在引進外部投資人身上。 關(guān)鍵字：MBO悖論國企改革民營化 從我國提出建立 HYPERLINK /dangdai/ 現(xiàn)代企業(yè)制度、提高國有企業(yè)經(jīng)營效益的改革目標以來，如何選擇目標的實現(xiàn)途徑和模式，一直是個焦點 HYPERLINK 問題。在眾多改革模式中，MBO（治理層融資收購）是近年來資本市場上倍受確信的國企改革的方式之一。本文擬就MBO方案實施的可行解進行簡單探討， HYPERLINK / 分析MBO實施的利弊得失。 一、前言 現(xiàn)實 HYPERLINK /Economic/ 經(jīng)濟環(huán)境中的企業(yè)經(jīng)營都處于不確定狀態(tài)下，企業(yè)面臨的經(jīng)濟、 HYPERLINK /Politics/

3、 政治、 HYPERLINK /Society/ 社會等各種環(huán)境及其變化都具有不確定性。不確定性的存在意味著人們不得不預測以后的需要（奈特，1921），這就意味著不確定性使得經(jīng)營或決策成為企業(yè)收益的決定性因素（張維迎，1998）。事實上，我國從20世紀80年代開始、現(xiàn)在仍在探究的國有企業(yè)改革，正是認識到經(jīng)營決策的重要性，所有的改革措施差不多上試圖通過一定的制度安排激勵企業(yè)經(jīng)營者的經(jīng)營決策，以期改善企業(yè)的經(jīng)濟效益。在眾多旨在充分發(fā)揮經(jīng)營者經(jīng)營決策能力的制度設(shè)計中，MBO是上世紀90年代末才進入我國的，但卻在我國 HYPERLINK / 理論界和企業(yè)界專門受推崇，甚至有人稱：2003年將成為 HY

4、PERLINK /china/ 中國國有企業(yè)、集體企業(yè)及公有制控股上市公司的“MBO年”。那么MBO到底是不是國有企業(yè)改革的良方或者講最佳方案呢？本文通過對MBO含義及其產(chǎn)生的理論基礎(chǔ)的分析，并結(jié)合我國國企改革面臨的現(xiàn)實環(huán)境進行探討，擬對上述 HYPERLINK 問題提出初步回答。 二、MBO理論前提與 HYPERLINK /china/ 中國國企現(xiàn)實 MBO是指治理層利用自有資金或通過負債融資或股權(quán)交換等其他一些經(jīng)濟手段，利用少量資金獲得公司所有權(quán)與操縱權(quán)，并獲得預期收益的一種行為，它是杠桿收購的一種，它的收購目標要緊是針對那些具有成長前景和具有專門大治理潛力的企業(yè)。MBO作為公司治理結(jié)構(gòu)的

5、一種創(chuàng)新，試圖通過給予經(jīng)營治理層部分或全部企業(yè)所有權(quán)來解決托付-代理制度下出現(xiàn)的代理問題，在理論上，MBO正符合 HYPERLINK /dangdai/ 現(xiàn)代企業(yè)理論的邏輯結(jié)論。 依照現(xiàn)代企業(yè)的契約理論，企業(yè)是一系列契約（合同）的組合，是個人之間交易產(chǎn)權(quán)的一種方式（Coase，1937；Cheung,1983）。而且相對市場而言，企業(yè)是一種不完備的契約，由于契約的不完備，就出現(xiàn)了剩余索取權(quán)與操縱權(quán)的分配問題（Grossman和Hart，1986）。“剩余索取權(quán)是指對企業(yè)剩余（總收益減去固定合同支付）的要求權(quán)。而操縱權(quán)，大體講來是指選擇和監(jiān)督其他代理人的權(quán)力。”（張維迎，1998）?，F(xiàn)代企業(yè)理論

6、強調(diào)企業(yè)的剩余索取權(quán)與操縱權(quán)應盡可能地匹配，否則，操縱權(quán)會變成一種“廉價投票權(quán)”（HarrisandRaviv,1989），同時，剩余索取權(quán)就盡可能分配給企業(yè)中最重要的成員（GrossmanandHart，1986；Zhang1994）和企業(yè)中最具信息優(yōu)勢、最難以監(jiān)督的成員（Zhang，1994；YangandNg，1994）。符合這些條件的，毫無疑問，只有企業(yè)經(jīng)營者，此邏輯的結(jié)論是，剩余索取權(quán)應當分給實際操縱方，企業(yè)的經(jīng)營成員（張維迎，1998）。 在MBO模式中，治理層通過杠桿收購企業(yè)所有權(quán)正是將剩余索取權(quán)分給經(jīng)營者的一條途徑。在國有產(chǎn)權(quán)條件下，由于產(chǎn)權(quán)的不明晰，即使從財產(chǎn)所有權(quán)角度而非企

7、業(yè)所有權(quán)角度（張維迎，1996）分析，政府官員從個人決策最大化動身，并不能恰當?shù)剡\用給予其的決定權(quán)，“廉價投票權(quán)”必定普遍存在，使得經(jīng)營者選擇、政企分離、國有資產(chǎn)不被經(jīng)理侵蝕等成為不可解（張維迎，1998）。因而，需要對這種產(chǎn)權(quán)制度進行改革，事實上，在我國國有企業(yè)改革實踐中，湖南友誼阿波羅、粵美的和宇通客車等一系列改制中MBO的運用，都講明了MBO在我國專門強的生命力。但以上分析中暗含著如此的假定：治理層具有經(jīng)營該企業(yè)的專門才能，企業(yè)在資本市場上受到嚴格的監(jiān)管。若以上假定不符，則國有企業(yè)改革中MBO的價值需要慎重看待，有觀點認為，在中國企業(yè)沒有好的監(jiān)管機制條件下，MBO并不一定能解決國有企業(yè)效

8、率低下的問題，相反，國有股減持用MBO的 HYPERLINK / 方法，是對股民最大的剝削（郎咸平，2001）。而本文作者的 HYPERLINK / 研究講明，在企業(yè)原治理層為政府指派的情況下，治理層具有經(jīng)營該企業(yè)的專門才能的假定也不一定能成立。在第三節(jié)，本文擬就我國國有企業(yè)MBO進行簡單探討，將治理層限制為政府指派，討論在此現(xiàn)實前提下我國國企MBO的可行解。三、我國國企MBO的可行解 HYPERLINK / 分析 （一）前提假設(shè) 具體 HYPERLINK / 分析前，需要先就MBO方案中行為主體作為或不作為的動身點進行設(shè)定。 HYPERLINK /Economic/ 經(jīng)濟學上假設(shè)個人決策最大

9、化，任何人的行為本身差不多上追求自身利益的最大化，實施MBO與否，參與選擇的各行為主體也不能違背那個前提。 1、所有權(quán)代理人選擇MBO，關(guān)于所有者而言，事實上是讓治理層分享剩余索取權(quán)，而是否讓后者參與分享，取決于分享給所有者增加的收益或減少的成本大于因經(jīng)營層分享而增加的支出。私有產(chǎn)權(quán)條件下，這種收益表現(xiàn)為治理層提高努力程度帶來的 HYPERLINK /company/ 企業(yè)效益改善和自我監(jiān)督減少的監(jiān)督成本。而在國有 HYPERLINK /company/ 企業(yè)改革中，鑒于上一節(jié)提到的“廉價投票權(quán)”的普遍存在，本文假設(shè)所有權(quán)實際代理人（政府官員）對是否選擇MBO也出于自身利益最大化的考慮，而這種

10、利益及事實上現(xiàn)成本可分解為顯性與隱性。 2、MBO后治理層隱蔽行為和隱蔽信息的可能性有變化。 治理層是否選擇MBO取決于選擇與不選擇的收益比較，若選擇MBO后其收益大于其不選擇時的收益，則治理層選擇MBO，反之則不雪其隱蔽行為和隱蔽信息的可能性與收益直接相關(guān)。在那個地點本文假定這是直接正相關(guān)的，也確實是指隱瞞行為和隱蔽信息的可能性越大，其收益越大。 （二）差不多分析 為簡化分析，在分析過程中，本文將企業(yè)經(jīng)營者簡單分為不具備經(jīng)營該企業(yè)的專門才能和具備經(jīng)營該企業(yè)的專門才能兩類極端類不，而不討論中間狀態(tài)。 1、企業(yè)經(jīng)營者不具備經(jīng)營該企業(yè)的專門才能 從企業(yè)所有者角度動身，選擇的企業(yè)經(jīng)營者應當是具備經(jīng)營

11、本企業(yè)的專門才能的，但我國國企面臨的現(xiàn)狀是缺乏最終所有者。因而依照所有權(quán)實際代理人（政府官員）行為的前提假定，企業(yè)經(jīng)營者不具備經(jīng)營該企業(yè)的專門才能的現(xiàn)象是存在的。而現(xiàn)在，企業(yè)經(jīng)營者治理權(quán)必定是通過對政府官員的游講取得。這種游講必須使得政府官員的“租”或隱性收益不小于官員的顯性收益（顯性收益如因選擇恰當經(jīng)營者，企業(yè)經(jīng)營績效佳官員所可能得到的提升等帶來的收益等）。毫無疑問，游講是需要成本的，而取得治理權(quán)后的企業(yè)經(jīng)營者必定要求獲得超過這成本的收益。通常企業(yè)經(jīng)營者的工資性收入是不能滿足其對收益的需求的。這種需求的滿足要求工資性收入以外的收入來補充。依照企業(yè)經(jīng)營者不具備經(jīng)營該企業(yè)的專門才能假定，本文有理

12、由提出假設(shè)，企業(yè)經(jīng)營者可不能因企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績而得到額外的獎勵性收入（如股票期權(quán)、分紅等）。如此，企業(yè)經(jīng)營者必定有隱蔽行為和隱蔽信息的動機，這是一個明顯的代理 HYPERLINK 問題。 現(xiàn)在為解決此代理 HYPERLINK 問題，假設(shè)企業(yè)實行MBO。MBO后，經(jīng)營者既是操縱者，又是剩余索取權(quán)的擁有者，其企業(yè)經(jīng)營業(yè)績決定其剩余索取權(quán)的大小，現(xiàn)在經(jīng)營者應該關(guān)懷企業(yè)經(jīng)營業(yè)績。但由于經(jīng)營者不具備經(jīng)營該企業(yè)的專門才能，他就面臨選擇：一是聘請具備經(jīng)營該企業(yè)的專門才能的人來經(jīng)營，二是想方法利用所有者的身份，依靠自己內(nèi)部人的優(yōu)勢獵取不恰當利益。第一選擇中，原經(jīng)營者需要證據(jù)證實自己選的人是合適的。而基于原經(jīng)營者

13、對自己被選擇過程的了解，讓他們相信現(xiàn)有國有企業(yè)經(jīng)營者符合其要求是較困難的，故有理由相信他們做第一種選擇的可能性較些現(xiàn)在，MBO后經(jīng)營者的最優(yōu)解確實是利用隱蔽信息，采取隱蔽行為達到轉(zhuǎn)移企業(yè)財寶到個人自己手里。 2、假定企業(yè)經(jīng)營者具備經(jīng)營該企業(yè)的專門才能 在企業(yè)經(jīng)營者具備經(jīng)營該企業(yè)的專門才能的條件下，通過MBO將剩余索取權(quán)給予經(jīng)營者，按前述企業(yè) HYPERLINK / 理論分析，大概能解決國有企業(yè)的代理問題。 的確，MBO后，由于剩余索取權(quán)與操縱權(quán)的統(tǒng)一，信息不對稱情況的解決，經(jīng)營治理層隱蔽行為和隱蔽信息的可能性 HYPERLINK / 理論上專門小甚至為0，此 HYPERLINK / 時代理問題

14、不再成為大問題。但那個地點的分析事實上隱含著一個假定，即企業(yè)經(jīng)營者有良好的職業(yè)素養(yǎng)（即企業(yè)經(jīng)營者有合理的行為趨勢），一旦如此的假定無法成立，上述結(jié)論也就不能為真了。 現(xiàn)在的問題是，假定能成立嗎？答案是否定的（起碼是不能確信作答的）。我國的現(xiàn)實是，職業(yè)經(jīng)理人市場尚未形成，經(jīng)理人缺乏職業(yè)道德或素養(yǎng)現(xiàn)象普遍存在。職業(yè)經(jīng)理人利用自己的信息優(yōu)勢、操縱優(yōu)勢等做出損害企業(yè)以利自己的事件不僅經(jīng)常在國有企業(yè)發(fā)生，而且在民營企業(yè)也同樣出現(xiàn)（如2001年時任創(chuàng)維 HYPERLINK /china/ 中國區(qū)域總部總經(jīng)理的陸強華怒不事件等）。事實表明，在如此“專門國情”下，企業(yè)經(jīng)營者有良好的職業(yè)素養(yǎng)作為分析的通用假定是

15、無法成立的。既然不具備良好職業(yè)素養(yǎng)的企業(yè)經(jīng)營層，在作為職業(yè)經(jīng)理人時會背棄所有者的托付，那末有理由相信MBO后，經(jīng)營治理層隱蔽行為和隱蔽信息的可能性可不能為0。MBO后，企業(yè)經(jīng)營者的經(jīng)營治理權(quán)更不受約束，完全能夠利用所有者身份，更大程度地攫取利益，“剝削”其他股東，甚至如前小節(jié)對不具備經(jīng)營該企業(yè)的專門才能的經(jīng)營者分析所得的結(jié)論一樣，通過不正當途徑轉(zhuǎn)移企業(yè)資金，以占為己有。 四、結(jié)論 上文對MBO主體（企業(yè)經(jīng)營者和所有權(quán)代理人）行為的 HYPERLINK / 研究表明，首先國有企業(yè)被不具備經(jīng)營該企業(yè)的專門才能的經(jīng)營者通過MBO取得，企業(yè)經(jīng)營效益提高的改革目標不可能實現(xiàn)；其次，即使MBO的受讓主體（

16、經(jīng)營者）具備經(jīng)營該企業(yè)的專門才能，假如其不具備良好的職業(yè)素養(yǎng)，通過MBO改革的初衷也無法實現(xiàn)。而沒有完善的職業(yè)經(jīng)理人市場，沒有激烈的經(jīng)理人市場競爭，經(jīng)理人良好的職業(yè)素養(yǎng)或道德也專門難培養(yǎng)起來。 職業(yè)經(jīng)理人市場形成的必要條件是，企業(yè)經(jīng)營層由政府官員選擇的模式廢止，企業(yè)經(jīng)營層的選擇權(quán)從政府官員轉(zhuǎn)移到 HYPERLINK /lixue/ 自然資本家，正如張維迎教授指出的“選擇經(jīng)理的權(quán)威應當從政府官員手中轉(zhuǎn)移到真正的資本所有者手中”（張維迎，1998）。一旦有資本所有者來選擇經(jīng)理人，經(jīng)理人之間就能形成真正的、激烈的競爭，職業(yè)經(jīng)理人市場也就能建立，經(jīng)理人職業(yè)素養(yǎng)或道德也就能塑造起來。但在企業(yè)所有權(quán)為國有的情況下，這種選擇權(quán)的轉(zhuǎn)移是無法實現(xiàn)的，故需要民營化。如此MBO方案就出現(xiàn)了一個悖論：要MBO達到可能的效