達達集團研究報告：商超到家領(lǐng)先者-即時零售再探索

1、達達集團研究報告：商超到家領(lǐng)先者_即時零售再探索1.即時零售：城市數(shù)字化重要賽道即時零售是隨即時配送應運而生的新市場，目前尚處于早期探索階段，潛在的商 業(yè)價值有待挖掘。 我們認為，即時配送創(chuàng)造了時間價值交易的基礎(chǔ)設(shè)施，在此基礎(chǔ)上，外賣與零售 等不同品類的履約、流量特征，造就了不同的交易平臺與商業(yè)模式，這些不同平 臺與模式，看似競爭，實則又可共存。1.1 隨即時配送應運而生的新市場即時配送，指貨物不經(jīng)過倉儲和中轉(zhuǎn)而直接性的端到端送達，且送達時 效為兩小時以內(nèi)的物流服務。中國即時配送市場始于 2008 年前后，2014-2019 年伴隨餐飲外賣市場 的持續(xù)發(fā)力迅速壯大。2019 年后，即時配送市場

2、從早期的快速增長階段 逐步進入成熟發(fā)展階段，本地配送需求場景不斷豐富。截至 2020 年， 中國即時配送市場消費者規(guī)模達到 5.06 億人次，同比增速穩(wěn)定在 20% 左右。2020 年，即時配送訂單量超過 200 億單，同比增長 25%。最初以服務餐飲外賣為主的即時配送，經(jīng)過數(shù)年的發(fā)展已經(jīng)開拓到生鮮 果蔬、零售便利等多種品類。目前，餐飲外賣在即時配送訂單中仍占主 體，但是所占比重已經(jīng)從 2018 年的 81%下降到 2019 年的 70%。與此 同時，非餐即時配送業(yè)務，尤其是零售和生鮮兩大業(yè)務的需求上升。截 至 2019 年，即時配送市場中生鮮果蔬與零售便利合計已占 22%。即時配送助力城市線

3、下商戶的數(shù)字化轉(zhuǎn)型。外賣是將餐飲行業(yè)商戶數(shù)字 化，而即時零售是將商超、便利店、品牌店等線上商戶數(shù)字化。即時零 售是順應數(shù)字化浪潮變革下，推動線下業(yè)態(tài)變革的重要力量。即時零售未來空間廣闊。從發(fā)展階段來看，即時零售正處于成長初期。 以商超到家為例，根據(jù)達達招股書中艾瑞咨詢提供的數(shù)據(jù)，2019 年商超 到家規(guī)模達到 467 億，而滲透率僅為 1.4%，預計 2019-2023 年復合增 速將達到 69.5%。1.2 潛在的商業(yè)價值即時配送市場潛在的商業(yè)價值，催化即時零售快速發(fā)展。一方面，即時配送幫 助騎手和消費者完成了時間交易，節(jié)省了消費者的時間；另一方面，即時配送擴 大了商戶的業(yè)務范圍，實現(xiàn)了優(yōu)秀

4、供應鏈的延伸，擴大了消費者享用服務半徑。高線城市：實現(xiàn)時間交易即時配送在高線城市的商業(yè)價值是實現(xiàn)時間交易。時間交易，即使用騎手的勞動時間換取消費者的時間。這樣的交易行為想要持續(xù)，一個重要 前提是用戶的時間價值要高于騎手，這個時間價值未必是工作收入，也 可以是閑暇時間的價值。比如，一個消費者前往超市購物需要花費約 1 小時的時間，而消費者愿意為 1 小時的閑暇支付 30 元的價格，使用商 超到家渠道所需的配送費是 10 元左右，通過時間交易，消費者獲得了 20 元的時間價值。時間價值的差異越大，交易動機越強烈，即時配送市場越繁榮。高線城 市的生活節(jié)奏更快，人們的生活更忙碌，收入更高，這就使即時配

5、送市 場的興起有了合理基礎(chǔ)。根據(jù)勞動供給曲線，在既定的時間約束下，人 們會更加合理的安排自己的勞動和閑暇時間，以實現(xiàn)最大的效用滿足， 工資水平越高，對閑暇時間的需求和定價也越高。低線城市：實現(xiàn)優(yōu)秀供應鏈延伸以商超到家為例，低線城市不同于高線城市時間交易的動機，即時配送 的商業(yè)價值體現(xiàn)在幫助商超實現(xiàn)優(yōu)秀供應鏈的延伸。低線城市的人群時 間價值較低，人們擁有更多的時間用來購物和休閑，所以騎手和消費者 的時間價值差異并不明顯。而即時配送依然能在低線城市創(chuàng)造交易，原 因在于即時配送可以幫助優(yōu)質(zhì)商家擴大服務范圍，促進線下零售格局的 再分配。大型商超供應鏈更優(yōu)秀。大型商超經(jīng)過了十幾年的沉淀，有強大的供應 鏈

6、能力，有充足的供應商資源，可以供給更多的 SKU 和更具性價比的產(chǎn) 品。因此大型商超的產(chǎn)品質(zhì)量往往更優(yōu)，且價格更優(yōu)惠。2018 年沃爾瑪 的最高 SKU 超過 20000 個，而一般小店僅有 2000 左右的 SKU。以可 樂為例，沃爾瑪 6 罐 330ml 的可樂售價僅為 11.8 元，平均每罐不到 2 元，而在街邊小店，一罐需要 3 元。即時配送幫助消費者更高頻的觸達商超。在低線城市，大型商超的覆蓋 密度比較小，通常只有 1-2 家大型商超，可以覆蓋周邊 3KM 以內(nèi)的消費 者。而即時配送的興起，可以幫助商超覆蓋周圍 5KM 甚至更廣的區(qū)域， 使消費者更高頻的觸達大型商超更多的品類和性價比

7、更高的商品。部分 具備性價比的商超商品，即使加上即時配送運費，也比小店更有吸引力， 這種情況下便可促成交易，并為商超帶來額外的收益。1.3 兩維四象限看即時同城市場由于即時零售市場誕生晚于外賣市場，外賣行業(yè)巨頭在即時零售市場具有一 定的規(guī)模優(yōu)勢。外賣與即時零售市場的競爭是不可避免的話題。我們可以用 兩維四象限來理解外賣與即時零售商業(yè)模式的差異。兩維度是指流量特征與履約特征。1.流量特征：指平臺商家是否自帶流量；2. 履約特征：指配送端是專送排他騎手還是眾包騎手。美團外賣和 達達集團的京東到家平臺在即時配送市場中，屬于兩類具有差異化的商 業(yè)模式。履約差異：外賣對時效確定性要求高，存在履約波峰、波

8、谷的生意更需 要穩(wěn)定的騎手供給?，F(xiàn)有市場中，美團外賣配有專送騎手，京東到家則 采用全眾包的模式。外賣業(yè)務對時效確定性要求高，且存在明顯的波峰、 波谷，在波峰階段，騎手供給緊張，配備部分專送騎手可以在高峰期保 障送餐時效。而對京東到家而言，全時段需求波動較小，眾包騎手即可 滿足履約的確定性要求，還能節(jié)省履約成本。流量差異：外賣商家更依賴于平臺提供流量。即時配送平臺的商家可分 為兩類：一類是不自帶流量的商家，如大部分外賣商家；另一類是自帶 流量的商家，如商超。對平臺而言，接入不自帶流量的商家越多，平臺 自身的話語權(quán)越強，商戶依存于平臺流量。而接入自帶流量商家的平臺， 更依賴于和商家之間穩(wěn)定的合作關(guān)

9、系，平臺的定位是賦能者，而非具有 強定價權(quán)的規(guī)則制定者。對接自帶流量商家的平臺，關(guān)鍵在于和商家維持穩(wěn)定的合作關(guān)系。對接 自帶流量商家的平臺，其競爭優(yōu)勢并不完全是規(guī)模，如果能夠很好地為 商家賦能、綁定商家利益，也可以有效抵御競爭?；诖耍覀冋J為達 達集團借助京東與沃爾瑪?shù)墓蓹?quán)關(guān)系，起碼可以長期在即時零售市場占 據(jù)一席之地。2.達達集團：即時零售賦能領(lǐng)先者達達集團是商超到家領(lǐng)域的龍頭企業(yè)，依托于京東、沃爾瑪?shù)牧髁考映?，在商?自帶流量的行業(yè)中具有得天獨厚的優(yōu)勢。達達亦是即時零售賦能的先行者和探索者。小時購是其深度綁定京東商流資源 下，對新業(yè)務領(lǐng)域的嶄新嘗試，未來有望成為公司新的收入增長點。2.1

10、 商超到家賽道龍頭達達集團成立于 2014 年，于 2016 年與京東到家合并，同年和沃爾瑪簽 署戰(zhàn)略合作。2018 年，沃爾瑪和京東集團再度增持達達，累計融資金額 超過 13 億美元。2021 年 3 月，京東集團注資 8 億美元增持達達集團， 如果交割完成，京東持股比例將達到 51%，成為達達控股股東。達達集團主要有達達快送和京東到家兩項主營業(yè)務。達達快送是整合了 原有達達和京東到家的眾包物流平臺；京東到家是與線下商超、零售店 和便利店等多種業(yè)態(tài)深度合作的超市便利 O2O 平臺。公司主營業(yè)務收入高速增長。公司通過達達快送和京東到家平臺提供各 種服務獲取收入，包括最后一公里配送、同城配送、連

11、接消費者和零售 商的市場服務、品牌所有者的廣告和營銷服務，以及向騎手出售配送設(shè) 備。2020 年，公司達達快送業(yè)務收入 34.4 億元，同比增長 73%；京東 到家平臺收入 23 億元，同比增長 109%，其中配送服務收入 9.7 億元， 傭金收入 6.9 億元。營收高速增長來源于訂單量和 GMV 的快速提升。2020 年，達達快送訂 單量達 10.6 億單，同比增長 40%。同期，京東到家 GMV 達到 253 億 元，同比增長 107%。達達集團合作商超品牌最多，處于領(lǐng)先定位。根據(jù)公司公告，2020 年京 東到家市場份額達到 25%，穩(wěn)居我國最大的即時零售平臺。截至 2021 年 9 月，

12、中國連鎖經(jīng)營協(xié)會公布的中國百強超市中，有 80 家已經(jīng)上線 京東到家，其中 9 家為前 10 強，合作線下門店超 11 萬家。作為對比， 截止 2020 年，淘鮮達平臺有超過 50 家實體零售商入駐，線下門店超 2500 家，主要商家為阿里旗下的大潤發(fā)和盒馬生鮮。2.2 得天獨厚的競爭優(yōu)勢第一章提到，與超市到家業(yè)務對接的商戶自帶流量，平臺應該維持穩(wěn)定的商超資 源。我們認為，對達達而言，京東和沃爾瑪?shù)牧髁考映质瞧洫氂械母偁巸?yōu)勢。同 時，第三方賦能者的清晰定位，亦是達達與更多商超建立合作關(guān)系的基石。京東、沃爾瑪?shù)牧髁考映诌_達集團是京東集團控股的上市公司。2021 年，京東集團再度增資達達 集團，預

13、計順利交割后股權(quán)占比將達 51%。其他股東中，沃爾瑪占比 10.1%，創(chuàng)始人蒯佳琪占比 7.8%。2020 年，達達收入中來自沃爾瑪和 京東的收入達 30 億元，占比 52%。京東保障達達主要收入來源。京東和達達的合作主要為落地配業(yè)務。 2019 年，達達來自于京東的關(guān)聯(lián)收入占總收入的 51%。此外，京東還 為達達進行導流。京東 APP 在首頁顯眼位臵布局了京東到家的入口，有 利于京東用戶向京東到家平臺的轉(zhuǎn)化。2020 年，京東整體 GMV 達到 26125 億元，同比增長 25%。沃爾瑪為達達提供了穩(wěn)定的商超資源。在超市到家領(lǐng)域，沃爾瑪僅與達達建 立了深度戰(zhàn)略合作。根據(jù)證券報新聞，2021

14、年“618”大促期間，沃爾 瑪門店眾包揀貨數(shù)量達到 930 萬件，環(huán)比增長 34%。近年來，達達收入 中來自沃爾瑪?shù)谋戎夭粩嗵嵘?，?2019 年的 4.6%提升至 2020Q3 的 14.9%。第三方賦能者的清晰定位達達主打“零售賦能”戰(zhàn)略，為傳統(tǒng)零售商打造數(shù)字化解決方案，實現(xiàn) 傳統(tǒng)門店的全渠道升級。針對商家提高 O2O 營銷效率的訴求，海博系 統(tǒng)新上線促銷智能定價模塊，替換人工調(diào)價，幫助商家精準調(diào)價，在最 小程度影響銷售的情況下，提升商家 O2O 業(yè)務利潤率。根據(jù)公司官網(wǎng) 信息，截至 2021 年 8 月，海博系統(tǒng)已合作上百家大中型連鎖超市，應 用部署超 4300 家門店。之前卜蜂蓮花華南

15、每周約有 200 余個線上促銷 商品，接入海博后，在線促銷商品數(shù)量保持日均 3000-4000 個，在京東 到家渠道的 UV 轉(zhuǎn)化率達到 23.5%。第三方賦能是達達的獨特商業(yè)定位。一直以來，傳統(tǒng)零售商都有對線上 零售沖擊線下的擔憂，達達堅持“只賦能、不碰貨”的原則與商家進行 合作，打消了商家的顧慮。獨特的商業(yè)定位助力達達率先對接多家商超， 搶占市場份額。2.3 小時購：即時零售再探索達達作為即時零售賦能領(lǐng)先者，除商超到家外，也助力于線下便利店、 品牌店的數(shù)字化轉(zhuǎn)型。根據(jù)草根調(diào)研數(shù)據(jù)，京東到家中商超占比 75%， 3C 門店占比 15%，藥店、水果店占比 3%，并逐步接入母嬰店、寵物店 等多類

16、線下店鋪。小時購是達達為線下商戶賦能中的一次探索。在城市數(shù)字化賽道，達達 是唯一一家兼具電商流量和配送服務的企業(yè)，而小時購正是依托于京東 電商流量，助力線下商家數(shù)字化轉(zhuǎn)型的一種模式。它將實體店的商品庫 存與京東后臺數(shù)據(jù)打通，當消費者在京東下單時，系統(tǒng)就會基于大數(shù)據(jù) 的算法，在參與項目的實體門店中，選擇距離最近的一家門店作為前臵 倉，將商品配送到消費者手中。小時購項目將京東商城之前次日達、半 日達的配送時效提升到半小時達，或者時間更短。小時購的本質(zhì)不是快，而是渠道的變革。通過小時購，京東電商平臺可 以將不適合長距離履約的重貨、拋貨轉(zhuǎn)移到京東到家平臺，在同城范圍 尋找消費者所需的貨物，優(yōu)化了電商產(chǎn)

17、品結(jié)構(gòu)和物流成本。以農(nóng)夫山泉 為例，京東超市跟農(nóng)夫山泉品牌商的整個網(wǎng)點體系打通，消費者在京東 下單的時候，能自行匹配到離消費者最近的網(wǎng)點，從而就近配送。小時購的成功與否，是倒逼線下商家數(shù)字化轉(zhuǎn)型的成功與否。即時零售 不同于外賣，產(chǎn)品更加標準化，優(yōu)勢商家在一定范圍內(nèi)存在通吃的可能。 因此，小時購對線下商家賦能可能會歷經(jīng)三個階段。1.線下商家對數(shù)字 化存在抵觸情緒，數(shù)字化賦能存在困難；2.少量商家率先實現(xiàn)線上化， 獲得一定的業(yè)績增量；3.其他商家為保住現(xiàn)有業(yè)務量，紛紛進行數(shù)字化 轉(zhuǎn)型。小時購是京東電商在即時零售市場的再度加碼，其模式尚處于迭代初 期。目前，小時購正處于階段一到階段二的進程中，能否順

18、利過渡到階 段三取決于線上化商家對其他商家的業(yè)務沖擊強弱。達達集團是零售數(shù)字化終端的賦能者，也是先行者和探索者。小時購是 達達將“商超+到家”的即時配送模式復制到“電商+到家”的一次嘗試， 新的嘗試必然伴隨新的困難。但當下，達達集團作為即時零售賦能領(lǐng)先 者，依托現(xiàn)有資源，不斷探索新的商業(yè)模式，是永葆競爭力的重要砝碼。3.盈利預測與估值達達集團定位零售終端數(shù)字化賦能者，用同城優(yōu)質(zhì)供應鏈匹配同城需求，不依賴 于補貼的商業(yè)模式更易跑通。 即時配送賽道尚處于發(fā)展早期，未來空間廣闊，達達依托于京東導流快速、低價 獲客。在客戶習慣養(yǎng)成后，達達有望在同城市場率先實現(xiàn)穩(wěn)定盈利。3.1 有望率先穩(wěn)定盈利的即時零

19、售玩家不依賴于補貼的商業(yè)模式更容易盈利。以生鮮到家為例，除商超到家外， 在即時零售領(lǐng)域還有前臵倉、社區(qū)團購、倉店一體等多種商業(yè)模式。其中，只有商超到家模式不觸碰傳統(tǒng)零售的供應鏈和核心利益，只是為傳 統(tǒng)零售商進行賦能，更易被零售商接納。同時，商超到家為零售商帶來 了新的客戶增量，并提升了消費者的用戶體驗，雙方都愿意承擔部分配 送費用。當前達達配送費根據(jù)商品重量定價，主要費用由消費者承擔。騎手激勵下調(diào)，履約環(huán)節(jié)并不虧錢。公司的主營業(yè)務成本來自于騎手成 本，達達采用眾包物流模式，在網(wǎng)絡(luò)搭建初期，需要一定的激勵吸引騎 手轉(zhuǎn)移到平臺上來，保證物流的供給。隨著單量逐漸增多，平臺騎手也 會逐漸增加，相關(guān)激勵

20、補貼就可以逐漸收窄。2017-2020 年，達達騎手 激勵費用占營收比重從 6.8%下滑至 2.5%。根據(jù)我們測算，達達目前配 送和包裝業(yè)務并不虧錢。公司尚未盈利，前期虧損主要集中于京東到家平臺的獲客。商超到家市 場還處于早期成長階段，需要通過補貼等方式培養(yǎng)用戶消費習慣，達達 至今尚未盈利。但在不斷的引導下，客戶數(shù)量顯著提升，消費習慣已逐 漸養(yǎng)成。截至 2020 年，京東到家活躍用戶數(shù)達 4130 萬人，同比增長 69%。用戶客單價逐漸提升，從 2020Q2 季度的 140 元提升到 2021Q2 的 180 元。隨著用戶消費習慣的養(yǎng)成，公司有望逐漸減虧，實現(xiàn)盈利。補貼占收入比重收窄。達達費用

21、端主要投入在消費者的促銷優(yōu)惠券和用 于宣傳的廣告媒體費用，隨著用戶習慣的養(yǎng)成，該費用占收入比重也會 逐漸收窄。2017 到 2020 年，銷售費用占比從 60%下降 28 個百分點至 32%。品牌商廣告費成為新的收入增長點。近年來，品牌商的線上廣告投放費 在京東到家營收所占比重逐年提升，2020 年達到約 28%。過去，品牌 商多采用線下渠道進行廣告投放，不僅需要大量的促銷人員，而且只能覆蓋到實體商超消費的客群。達達將品牌商廣告導入線上，可以更精準 的觸達消費者，提高廣告的覆蓋人數(shù)和曝光度，節(jié)省了品牌商開支。公司毛利率同比轉(zhuǎn)正，凈虧損率不斷收窄。2017-2020 年，達達毛利率 不斷上升，并于 2019 年首次轉(zhuǎn)正，2021Q3 公司毛利率達 26.7%。隨 著平臺用戶數(shù)逐漸增多，收入不斷增長，相關(guān)補貼力度放緩，公司凈虧 損率持續(xù)收窄，2020 年公司凈虧損率-30%?？紤]到商超到