金控牌照背景下新金控估值探討

1、一、金控公司從溢價走向折價從前A股場看一似控司上公如秀控江方礦本緯機渤海賃。這些業(yè)乎都在2057 期進(jìn)了至輪資重或入略資市也在期給予較的估值此數(shù)隨經(jīng)下與管緊外生因市對控司的值路溢向價。圖20152年部分上市泛金控公司市凈率大幅5.642.95.642.921.570.544.03.02.01.00.0215216217218219220221222越秀金控浙江東方中航產(chǎn)融中油資本五礦資本國投資愛建集團泛?？毓蓢⒔鹂夭澈Ｗ赓U經(jīng)緯紡機，注：022年數(shù)據(jù)截至6月27日，部分金控公司以成功重組之日起統(tǒng)計金控公司獲得溢價的背景2016年3月7三五規(guī)綱正出綱明提“妥進(jìn)金機開綜經(jīng)個市也相繼其十五規(guī)中提諸集

2、各金資源素目。央企業(yè)團背國及擁資與策勢在早已得齊的融牌應(yīng)時政導(dǎo)向國改的探要企業(yè)集嘗整其有金融照5起投集礦團油先推旗下的金平國資、礦資、油本借上市并入應(yīng)融，造融股臺。相較其類的控司，于4 年發(fā)3 號的發(fā)離融平臺政融職，地類開始更多承擔(dān)起地方政府使命和愿景。為了在政窗口期內(nèi)高效將國有資盤活乃至證券化，越秀控、浙江東方江蘇托地類控臺紛通收或助市公并入融產(chǎn)方式現(xiàn)控臺間上市。金控名稱金控類型上市或重組路徑國投本央企業(yè)金控2015金控名稱金控類型上市或重組路徑國投本央企業(yè)金控2015年資購信并借中投上市五礦本央企業(yè)金控2016年對T瑞行產(chǎn)重注金資剝離非金融務(wù)中油本央企業(yè)金控2017年對T柴行大資置換越秀控

3、地方金控2016年上公廣誼換股浙江方地方金控2017年過產(chǎn)組對信貨保牌的控制泛海股民營業(yè)金控2014 年以泛海建設(shè)為主體收購民生證券并更名為泛?？毓珊筮^資股聯(lián)收的式制生托民安保等國盛控民營業(yè)金控2016年名國金以控國證為本作起點資料來源：公司公告，2 年，家始許民資進(jìn)金融此后步寬律法制。產(chǎn)轉(zhuǎn)升級背景，分民營企布金業(yè)集團供多融支以輔主發(fā)如能有分營出于低利波動，分散集團體的經(jīng)風(fēng)險乃至挖掘盈利增點的考慮，布“主業(yè)融業(yè)的雙輪動發(fā)展式，如泛?？毓桑挥蟹譅I業(yè)主業(yè)步衰期際希望型金企，步剝原的務(wù)例經(jīng)緯機。時間單位文件主要內(nèi)容2012年5月國務(wù)院時間單位文件主要內(nèi)容2012年5月國務(wù)院、關(guān)于鼓勵和引導(dǎo)民間資銀監(jiān)

4、會進(jìn)入行的施見加強對民間投資的融資支持，逐放開營本入行的限制2013年7月國務(wù)院關(guān)于金融支持經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)要求大間本入融業(yè)整和型級指意見試點民營銀行監(jiān)督管理辦民營銀行的設(shè)立辦法基本框架落3年91月銀監(jiān)會法討稿中商銀行實，確展?fàn)I行點工作政許事實辦法2014年2月證監(jiān)會明確新設(shè)證券公司的審批政策，支持民營資本、專業(yè)人員等各類符合條件投主出設(shè)證券司2014年9月銀監(jiān)會首批5民銀全復(fù)籌建2015年6月國務(wù)院、關(guān)于促進(jìn)民營銀行發(fā)展的民營行請理式閘銀監(jiān)會指導(dǎo)見資料來源：整理金控公司從溢價到折價以5年1月1日始時至7年10月18十大告次“防化金風(fēng)攻戰(zhàn)結(jié)時點，間泛金公整股價現(xiàn)續(xù)于證指，也度勝銀、保、商整股表。圖上

5、市泛金控公司的股表現(xiàn)曾顯著強勢2.421.61.20.80.4金控平臺指數(shù) 上證綜指 銀行指數(shù) 保險指數(shù) 券商指數(shù)，注：各指數(shù)基準(zhǔn)在起始時點均被調(diào)整為，以便于指數(shù)間比較不泛金公股高彈并有匹績支而多市給的估溢25與6期， 泛金控公司市率與凈率均著高銀行險與券。估溢價來源于的重后基大幅改的預(yù)期，估溢又基面的善于期至化而滅。3.432.311.90圖20157年金控公司整體市盈率圖3.432.311.9027.527.5423.3715.092520151050215216217金控平臺指數(shù)銀行指數(shù)保險指數(shù)券商指數(shù)43.532.521.510.50215216217金控平臺指數(shù)銀行指數(shù)保險指數(shù)券商指

6、數(shù)，金控辦法下金控公司估值可能回升資本場于257 年給金公較估值價但后控司的值步溢轉(zhuǎn)折價我認(rèn)為主要因于些控司未理和用金的運模法成務(wù)閉與同應(yīng)進(jìn)無法過據(jù)體其值進(jìn)導(dǎo)估值降動價滑。2020年9月3出金辦股構(gòu)司理多面金控司準(zhǔn)設(shè)了門檻將很大程度消此金行潛藏險局同控金公在資整與享實上提了性和合性引金司將強業(yè)聯(lián)著未資市開挖并真理持金公的發(fā)邏金控公的值能來估國灣區(qū)金公司經(jīng)逾20年其進(jìn)梳或提一啟發(fā)。二、來自中國臺灣地區(qū)金控的啟示中國臺地區(qū)金控發(fā)展歷程20紀(jì)0代始股市迷房產(chǎn)振產(chǎn)業(yè)構(gòu)型內(nèi)部素的響分體下中國灣區(qū)的金融陷了緩解濟融境化局破融發(fā)體制國灣開始逐金融自由的史0年以信業(yè)金融構(gòu)并融控公法先頒，徹底破分經(jīng)的局志中臺地

7、以金控為點金混業(yè)營始模推迄中地區(qū)先成了6融控公。時間文件主要內(nèi)容1991年12月允許托時間文件主要內(nèi)容1991年12月允許托資司請更登為商業(yè)行1995年12月信合社更織商業(yè)行標(biāo)準(zhǔn)及法鼓勵營好信合社改為商業(yè)行1997年4月中企銀申變登記商銀行的件規(guī)鼓勵小業(yè)行制商業(yè)行2000年1月全面放業(yè)行投于綜證券應(yīng)國上行業(yè)營的勢2000年7月信業(yè)銀行以請辦險信托證券信、產(chǎn)托不產(chǎn)信信托品種2000年1月金機合法允許業(yè)并促同整合改善規(guī)分和度爭市場境2001年6月“金六”金融控股公司法、金融重建基金法、票券金融管理法三項新法案，營業(yè)稅 法、保險法、存款保險條例三項案修正案鼓勵融構(gòu)金控公司經(jīng)營券保、行信托業(yè) 務(wù)，動融

8、構(gòu)團混業(yè)經(jīng) 營；經(jīng)不的融構(gòu)退場，促金機合與大化2001年金融管法案“行政院金融監(jiān)理委員會”組織法、“中央銀行”法、“財政部”組織法構(gòu)建融業(yè)管制2004年7月 使金監(jiān)從業(yè)管一元管機制變資料來源：整理圖中國臺地區(qū)金控司蓋各金融領(lǐng)域資料來源：整理中國灣“公股子司業(yè)純粹金控公模提高經(jīng)效并隔離臺灣融股法規(guī)金控公身業(yè)以資對資事之理此當(dāng)金控股公司為粹金控公體融務(wù)股的險證貨不金務(wù)領(lǐng)的公司分別承擔(dān)；母公司負(fù)責(zé)個集團的經(jīng)營戰(zhàn)略決策從集團整理利益出發(fā)進(jìn)資源整合，為客戶提供一站式 spSi)服現(xiàn)所共行銷Csssli)成節(jié)省Ctsa資有配置Cilfii)3效時控公的理構(gòu)以效防不金行間險的互一司的產(chǎn)機不容易響股司其子公。

9、中國灣區(qū)控司將公劃為理元模益發(fā)受影響而集層的理也難市場客需需進(jìn)構(gòu)管整此金各子司間在類務(wù)增了管按照務(wù)能劃分的業(yè)模以需求導(dǎo)將同司的務(wù)行照不的務(wù)線行理這模既有利提企運和理效，給管來大的利2005 年9 起，富金為的國臺地公司始行理構(gòu)組促中臺地金控司產(chǎn)和務(wù)貼近場求控C有效提。圖富邦金控的“Poject”組織重整方案公司公告，經(jīng)過期探和踐中國灣區(qū)金模被證行有近15 年來中臺地區(qū)15 家上金司（“灣控未市總資均從007的6億幣長至1年的7 臺幣年復(fù)合速均數(shù)達(dá)8利值從7的91億增至21年的386臺幣年復(fù)增達(dá)3競力和運效有提。圖中國臺灣地區(qū)近 5年上市金控公司總資產(chǎn)均值圖中國臺灣地區(qū)近 5年上市金控公司凈利潤

10、均值億臺幣)5,0004,0004,0003,0003,0002,0002,000 ,61,0001,0005,000,7億臺幣)440303020201010500，中國臺地區(qū)金控格局2001年國區(qū)金融股司臺兩年續(xù)有14金公立8年1和1年12月臺金和庫后成，此國灣區(qū)形了6 金公并存格，臺金為中臺“財部全控外其他控司已牌市。成立時間性質(zhì)銀行票券壽險產(chǎn)險證券投信投顧保經(jīng)保代創(chuàng)投成立時間性質(zhì)銀行票券壽險產(chǎn)險證券投信投顧保經(jīng)保代創(chuàng)投資產(chǎn)管理富邦控1民營華南控1公營開發(fā)控1民營國泰控1民營玉山控2民營兆豐控2公營元大控2民營日盛控2民營臺新控2民營新光控2民營國票控2民營永豐控2民營中信控2民營第一控

11、3公營臺灣控8公營合庫控1公營公司公告，中國臺灣地的金控跨多業(yè)，但避免資度分散、同競爭，有自己的核主體產(chǎn)。6 家金公司中，銀為心業(yè)有9 ，壽業(yè)核企業(yè)分有3家也以證業(yè)核的大控和盛，以直為色開金和以券務(wù)特的票金。圖金融控股公司分類公司公告，盡管數(shù)控司銀為核企通外并購?fù)平鹱铀鹃_展同務(wù)實了引擎至擎的發(fā)，得收多、客穩(wěn)與風(fēng)能強的控應(yīng)無是五年是021年中臺灣區(qū)司的總資產(chǎn)均值與凈資均值的增速位列各類金機的前部；同時在后情時代也能繼續(xù)保持可與穩(wěn)定的利潤近五凈潤合達(dá)1，于一態(tài)銀行保機。18.34%8.30%6.15%53.78%8.31%7.10%圖：201718.34%8.30%6.15%53.78%8.31%

12、7.10%2%2%1%1%5%0%總資產(chǎn)凈資產(chǎn)凈利潤券險行6%5%4%3%2%1%0%總資產(chǎn)凈資產(chǎn)凈利潤券險行，作為前值高中臺灣區(qū)金公邦金的控應(yīng)現(xiàn)較為成以富邦極整合子司融源通共同銷共信息用營場等式為戶提多化務(wù)降經(jīng)營本發(fā)揮協(xié)同應(yīng)臺富銀有眾機網(wǎng)和業(yè)行業(yè)客基夠邦財和邦壽理售保產(chǎn)，為富證和邦信傳銷基產(chǎn)和咨詢務(wù)種同一臺業(yè)臺一據(jù)的模好提了作效揮協(xié)效目富金超客戶與家上公有業(yè)往其中超的客同銀行證存業(yè)往富產(chǎn)保的保入中通富金控各子司售所得保占近一持20上021年達(dá)了27邦壽保保費入通過銀行售獲得的年費入占超35。圖：富邦人壽保費各銷渠收入億臺幣)446,446,35%404,404,33%通過富邦銀通過其他銀其他

13、公司公告，除富金他臺灣區(qū)金公也積極造控現(xiàn)協(xié)效的金控永銀行W0戶與證券大投PP通實線開和消體目有約豐證客也永銀行客國灣區(qū)信控推旗的臺中銀與灣信證合現(xiàn)線“券易戶“券割戶步縮開流程客戶供大便性然而部金控公司特是營控司，前較泥運核心業(yè)協(xié)效有進(jìn)一挖。對協(xié)效的揮大程上定中臺地區(qū)控司資與利能的低從產(chǎn)模上的民營控泰自28年資從35億臺擴到9臺增了21倍金則為可觀總產(chǎn)長超42最的營控金28年立總產(chǎn)78萬臺與的國金幾乎一臺控21年末資僅59億增長8營控規(guī)擴最的豐控也僅長11 倍從利力早公金獲表跟民金差不，從2020 年始華兆豐第、合庫臺灣家營利合已如邦家021年邦控得1446億幣利家公金合計僅9億部模較的國灣區(qū)控

14、公如盛控資與利力也與部控公司存較差。圖：中國臺地區(qū)公營控產(chǎn)增速遠(yuǎn)低于民營控 圖：中國臺灣地區(qū)公營控利之和已低于富邦控億臺幣 ,0,080,00060,000,140,000,4,7,9,6億臺幣)3 1,001,008060,620,0000,140200215216218219220221國泰金控富邦金控臺灣金控第一金控富邦金控凈利潤公營金控合計凈利潤公司公，公司公告，中國臺地區(qū)金控估值表現(xiàn)與典型案例經(jīng)過二年發(fā)國臺地的本場經(jīng)對控司成較定的值系得于融綜經(jīng)生的協(xié)效相于類型金機中灣地金公的體值水相較且穩(wěn)中綜合營優(yōu)在灣場體得為由臺市的點決的一面中臺地市的量較小競激因資規(guī)模服多化控公具更的爭勢另方中臺

15、當(dāng)?shù)伢w濟較為單特是疫代國宏因響金公多的營結(jié)可可保其較存能力。圖：中國臺地區(qū)金控司體估值水平相對較高圖：中國臺灣地區(qū)金控司體市凈率估值穩(wěn)中升1.21.210.900.920.7314.6412.69.437.0620151050證券保險銀行金控率1.21.00.80.60.40.20.01.41.210.80.60.40.2011.101.241.210.97215 216 217 218 219 220 221 222簡單平均市值加權(quán)，注：數(shù)據(jù)節(jié)點為02年6月7日，注：022年數(shù)據(jù)截至6月27日盡管國灣控司整的值平高穩(wěn)但化個上有較差山控期擁高值的估溢，自27年起價一上至22年6月7，金控市率經(jīng)

16、到22，近是估值價嚴(yán)的光控市的4倍日控作目市最的家金公市僅將完將合并的富金的6估值長處低均的折狀。金控公司當(dāng)市值億人民幣)市凈率201520162017201820192020金控公司當(dāng)市值億人民幣)市凈率20152016201720182019202020212022富邦控1華南控689開發(fā)控587國泰控玉山金控894兆豐控元大控638日盛金控105臺新控434新光金控294國票控107永豐控435中信控第一控773合庫控833Wn，注：022年數(shù)據(jù)截至6 月27日，市值以當(dāng)日匯率換算為人民幣計玉山金控2 年1 月8 ，山商銀與下玉票券融司玉綜證券同股轉(zhuǎn)方成立山。20151期玉金控潤合超8年

17、凈產(chǎn)益均于除21年均著均值相對于財指的升玉金控估溢提更明市率市率別自5的54提至2022 年6 月27 日的5 倍、2 倍玉金的估溢可來于先發(fā)數(shù)化型率再次革構(gòu)以匹財管趨，及對ESG的視。圖：玉山金控及金控行的資產(chǎn)收益率情況圖：玉山金控的估值溢逐抬高1.00% 1.00%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%11.34%9.89%10.34%9.59%10.94%3025201510502.01.98 1.98 2.021.701.651.341.321.391.1516.66 16.0418.76 20.1513.0513.75 13.1710.981.00.00.0215216217218

18、219220玉山金控上市金控均值215 216 217 218 219 220 221 222率，注：022年數(shù)據(jù)截至6月27日玉山于8年同業(yè)立技一造了千科人組的金科團并“立臺大、 “國交大中研究共成立AI融科研中實學(xué)研金科重視玉金控成當(dāng)首將字技術(shù)用各業(yè)的控公司近年來玉控的上戶超5倍目超的基申97的申請%外交與證券戶能線完成金科及字技術(shù)合玉山金的牌協(xié)優(yōu)，并一為業(yè)降增效。在大富理歷進(jìn)下，山控于1啟動理構(gòu)造于人金事總下私銀行，群導(dǎo)向模聚經(jīng)高顧整玉銀玉山券金資同為戶供族二代產(chǎn)配置務(wù)玉金的構(gòu)改與源合其客數(shù)資規(guī)實了數(shù)增。此外玉金領(lǐng)同設(shè)立SO續(xù)一成立S專隊極展生源資案資、 ESG產(chǎn)授以永結(jié)貸等類任1年款額

19、逾0億年企放量的此外玉金還合富理趨發(fā)中臺地首筆SG重產(chǎn)金同時累行6筆債券可續(xù)發(fā)展行數(shù)金均國灣地融第1名在調(diào)ESG投的當(dāng)玉金在業(yè)領(lǐng)的SG表現(xiàn)為贏了定估值價。日盛金控2 年2月5日日證券日國銀以股形成日金，于當(dāng)掛上。而立多以日盛金的營不想近15年總產(chǎn)累長%營與也不定均著于行均。因此除0年金控年市率續(xù)于行均值列5家中臺地上金榜尾百億民出。圖：20071年日盛金控總營收與凈利潤情況圖：近年日盛金控市凈幾處于估值折價狀態(tài)1億臺幣)9060300-30-60總營收凈利潤1.01.01.00.00.00.00.00.0215 216 217 218 219 220 221 222上市金控均值日盛金控，注：0

20、22年數(shù)據(jù)截至6月27日在轉(zhuǎn)金公前日證券是國灣區(qū)模最的券司臺股市度近分一成交由證券下貢。而與盛證合的盛際行前為島行歷包裹且務(wù)弱至6，盛銀行積的良權(quán)高達(dá)98 元幣日金即引日新銀的資，日銀始拖與制著盛金控發(fā)1年3月23富金宣成公開購盛控的股并在2年5月31日其股權(quán)一增至并劃于022 年實現(xiàn)日金的全收合，盛控將為中臺地區(qū)第一消的控司。從日金的營史看盛控多有控之而跨之了設(shè)金而并務(wù)礎(chǔ)薄的公司，不僅未能打造閉環(huán)務(wù)以實現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)，甚制約了核心主業(yè)的發(fā)展致使較弱的業(yè)績表現(xiàn)與續(xù)的估值折價新光金控新光控新人與世證于2 年2 月9 日股立其心業(yè)新人曾僅于泰人的金融機管近6新金控利復(fù)增達(dá)年資收益高于其值價現(xiàn)最明，截至

21、2年6月27日光金的盈與凈分別為13應(yīng)值4元幣國臺灣區(qū)15家市控為靠。新光控估折很能治結(jié)缺及族化國地區(qū)5上金公信開、新泰6家控司別吳蔡大灣融實質(zhì)管國地區(qū)管近年持續(xù)動控家并于8針性出自人業(yè)事但這6金公仍一定族色彩并均估上現(xiàn)折，其以光控家化表最。圖：具有家族化色彩的控司在估值上有一定價1.01.01.01.01.00.00.00.00.00.0215216217218219220221222中信金控開發(fā)金控新光金控臺新金富邦金控國泰金控上市金控均值公司公告， 注：202 年數(shù)據(jù)截至6月27 日0 年9 月新光壽資產(chǎn)置投決流等重過，中臺地區(qū)管罰0 元臺，光金控創(chuàng)人大東及時新人董長東進(jìn)到職任結(jié)此吳進(jìn)未

22、任光金與司任何務(wù)然而1年0至1期吳以大東份手光控業(yè)公制以四召新光金與下公的事經(jīng)出其的會盡管22年3月中臺地金此再對光金控施處但隔余公治問受次重處足體光控的理構(gòu)缺致新金控估持折。中國臺地區(qū)金控公司估值分化的啟示在金分監(jiān)體下單個融構(gòu)合營種業(yè)會在種制壁壘而融股司業(yè)務(wù)圍為多樣活中臺地金控司過有行證券保貨金構(gòu)的權(quán)由子司營多化務(wù)，直接速實了分經(jīng)營混經(jīng)轉(zhuǎn)由此益穩(wěn)定抗險力的控效中臺灣地金公在基上從品向型戶向適調(diào)組架進(jìn)一發(fā)金效其他一融機構(gòu)在值獲了定價。不過化個來論是營念公結(jié)協(xié)模式還以數(shù)據(jù)現(xiàn)資規(guī)利能東回報不金公間有一差進(jìn)體估值的價溢合來順行發(fā)勢重并先轉(zhuǎn)向字并此升同效極大效產(chǎn)規(guī)及重會任金控司均在同度上得溢價而公業(yè)薄未能效造務(wù)公司理僅續(xù)估折且力逐減并面臨被并局。三、新金控公司估值體系探討中國大陸金控公估值可能向中國臺灣地區(qū)金控公司靠攏中國灣區(qū)融股模的十年經(jīng)歷一探與錯過程直近年逐達(dá)到對階現(xiàn)數(shù)業(yè)有協(xié)模張盈長金公帶臺地區(qū)控司整估穩(wěn)中升。在未相長段間中大金公可逐漸中臺地金公司成階靠國中速的經(jīng)濟常龐的體決了融的旺需長存金控定未國金行的參與者然爭相對觀增場與限高檻與定大金公整體理可能會所升。金控公司四維度估值評價體