上市公司電器資本結(jié)構(gòu)問題研究畢業(yè)論文

1、PAGE 哈爾濱廣廈學(xué)院畢業(yè)論文系 別 會計(jì)系 專 業(yè) 財(cái)務(wù)管理 班 級 09財(cái)本2班 學(xué)生姓名 楊 曦 2013年 06 月 10 日哈爾濱廣廈學(xué)院畢業(yè)論文題 目上市公司美的電器資本結(jié)構(gòu)問題研究 學(xué) 生 楊 曦 指導(dǎo)教師 于麗燕 專 業(yè) 財(cái)務(wù)管理 班 級 09財(cái)本2班 系 別 會計(jì)系 2013年06月10日哈爾濱廣廈學(xué)院本科畢業(yè)論文任務(wù)書學(xué)生姓名楊曦學(xué) 號0911112019指導(dǎo)老師于麗燕系 別會計(jì)系專 業(yè)財(cái)務(wù)管理聯(lián)系方止時間自 2012年10月13 日 至 2013 年 6 月 14 日畢業(yè)論文題目：上市公司美的電器資本結(jié)構(gòu)問題研究題目來源：教師科研項(xiàng)目 教師指定

2、 學(xué)生自擬 其他 （在中打）立題目的和意義：由于我國的資本市場和經(jīng)濟(jì)體制都還不完善, 多數(shù)上市公司存在著資本結(jié)構(gòu)不合理的問題，這些問題都關(guān)系著上市公司的生存和發(fā)展，需要我們解決和完善。本文主要從我國上市公司的融資方式和管理制度等方面來分析資本結(jié)構(gòu)中存在的資本負(fù)債率偏低、負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理，流動負(fù)債水平偏高等問題分析，提出對我國上市公司資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化具有實(shí)際性和可操作性的對策。主要研究內(nèi)容：由于我國的資本市場和經(jīng)濟(jì)體制都還不完善, 多數(shù)上市公司存在著資本結(jié)構(gòu)不合理的問題，這些問題都關(guān)系著上市公司的生存和發(fā)展，需要我們解決和完善。本文通過借鑒以往的研究結(jié)果，首先闡述了上市公司資本結(jié)構(gòu)的相關(guān)概述。其次，

3、分析了影響我國上市公司資本結(jié)構(gòu)的因素。再次，揭示了我國上市公司資本結(jié)構(gòu)中存在的主要問題。最后，對如何優(yōu)化我國上市公司的資本結(jié)構(gòu)提出了相應(yīng)的對策。本文的重點(diǎn)研究之處在于通過分析我國上市公司資本結(jié)構(gòu)中存在的問題，對資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化提出比較具體、實(shí)際的建議。工作計(jì)劃及時間安排：1查閱相關(guān)文獻(xiàn)資料： 9 月 1 日至 10 月 12 日2完成開題報(bào)告： 10 月 12 日至 11 月 24 日3完成論文初稿，接受中期檢查： 3 月 25 日至 4 月 19 日4修改論文直至定稿，裝訂成冊： 5 月 13 日至 5 月 24 日5進(jìn)行論文答辯： 6 月 3 日至 6 月 14 日指導(dǎo)教師簽字： 2012年

4、10 月 13 日系主任簽字： 年 月 日哈爾濱廣廈學(xué)院本科畢業(yè)論文審閱評語指導(dǎo)教師評語 是否同意答辯：同意 不同意 （在中打） 指導(dǎo)教師（簽字） 職稱 年 月 日評閱人評語是否同意答辯：同意 不同意 （在中打） 評閱人（簽字） 職稱 年 月 日哈爾濱廣廈學(xué)院本科畢業(yè)論文答辯評語及成績答辯委員會評語畢業(yè)論文成績所在系簽章年 月 日 答辯委員會主任所在系 答辯委員會主任職稱 答辯委員會主任簽字 年 月 日哈爾濱廣廈學(xué)院畢業(yè)論文PAGE III摘 要資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)各種資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系，是財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)的一部分。隨著上市公司在我國資本市場中所發(fā)揮的作用越來越大，我國學(xué)者對上市公司所面臨的問題也越來越

5、重視。由于資本結(jié)構(gòu)的合理與否直接關(guān)系到公司的經(jīng)營業(yè)績和長遠(yuǎn)發(fā)展，同時，由于我國的資本市場和經(jīng)濟(jì)體制都還不完善, 多數(shù)上市公司存在著資本結(jié)構(gòu)不合理的問題，因此對資本結(jié)構(gòu)的研究成了研究上市公司問題的重點(diǎn)之一。本文通過借鑒以往的研究結(jié)果，分析了影響資本結(jié)構(gòu)的內(nèi)外因素和我國目前上市公司資本結(jié)構(gòu)中出現(xiàn)的問題，提出了一些優(yōu)化我國上市公司資本結(jié)構(gòu)的對策。關(guān)鍵詞：資本結(jié)構(gòu)；影響因素；對策AbstractM & A is an important part of the capital from operating activities, is an important means of enterprise

6、capital expansion, is also an effective way to achieve the optimal allocation of resources. Capital operation as a complex activity, however, contains a large number of mergers and acquisitions risk. Statistics show that, worldwide merger and acquisition activity, 70% have ended in failure. Risk in

7、the process of mergers and acquisitions, including financial risk, legal risk, moral risk, market risk, policy risk, among which the financial risk is particularly prominent. Financial risk through M & A activity always, is the key factor to determine the M & A success or failure.Capital structure i

8、s the enterprise all kinds of capital formation and its proportion relations, is part of the financial structure. With the listed company in Chinas capital market the role is more and more big, the Chinese scholars to the listed company, the problems of also pay more and more attention to. Because o

9、f the capital structure reasonable or not directly related to the companys manage achievement and long-term development, at the same time, because of our countrys capital market and economic system is not perfect, and most of the listed company there are unreasonable capital structure, so the capita

10、l structure of listed companies became a research study of one of the key problems. This article through the reference of past research results, this paper analyzes the impact of capital structure internal and external factors and the capital structure of listed companies in our country at present t

11、he problem and put forward some optimizing the capital structure of the Chinese listed companies countermeasures.Key Word：Capital structure；Influence factors；Countermeasures目 錄TOC o 1-3 h z u HYPERLINK l _Toc356315823 摘 要 PAGEREF _Toc356315823 h I HYPERLINK l _Toc356315824 Abstract PAGEREF _Toc35631

12、5824 h II HYPERLINK l _Toc356315825 一、緒 論 PAGEREF _Toc356315825 h 1 HYPERLINK l _Toc356315826 （一）研究背景 PAGEREF _Toc356315826 h 1 HYPERLINK l _Toc356315827 （二）研究目的和意義 PAGEREF _Toc356315827 h 1 HYPERLINK l _Toc356315828 1.研究目的 PAGEREF _Toc356315828 h 1 HYPERLINK l _Toc356315829 2.研究意義 PAGEREF _Toc35631

13、5829 h 1 HYPERLINK l _Toc356315830 （三）國內(nèi)外研究現(xiàn)狀 PAGEREF _Toc356315830 h 2 HYPERLINK l _Toc356315831 1.國外研究現(xiàn)狀 PAGEREF _Toc356315831 h 2 HYPERLINK l _Toc356315832 2.國內(nèi)研究現(xiàn)狀 PAGEREF _Toc356315832 h 3 HYPERLINK l _Toc356315833 （四）研究方法及思路 PAGEREF _Toc356315833 h 3 HYPERLINK l _Toc356315834 1.研究方法 PAGEREF _T

14、oc356315834 h 3 HYPERLINK l _Toc356315835 2.研究思路 PAGEREF _Toc356315835 h 4 HYPERLINK l _Toc356315836 二、上市公司資本結(jié)構(gòu)的相關(guān)概述 PAGEREF _Toc356315836 h 5 HYPERLINK l _Toc356315837 （一）上市公司的內(nèi)涵 PAGEREF _Toc356315837 h 5 HYPERLINK l _Toc356315838 （二）資本結(jié)構(gòu)的內(nèi)涵 PAGEREF _Toc356315838 h 5 HYPERLINK l _Toc356315839 （三）資本

15、結(jié)構(gòu)的優(yōu)化標(biāo)準(zhǔn) PAGEREF _Toc356315839 h 5 HYPERLINK l _Toc356315840 三、影響上市公司資本結(jié)構(gòu)的因素 PAGEREF _Toc356315840 h 8 HYPERLINK l _Toc356315841 （一）外部因素 PAGEREF _Toc356315841 h 8 HYPERLINK l _Toc356315842 1.行業(yè)因素 PAGEREF _Toc356315842 h 8 HYPERLINK l _Toc356315843 2.金融市場運(yùn)行情況 PAGEREF _Toc356315843 h 8 HYPERLINK l _Toc

16、356315844 3.政府稅收 PAGEREF _Toc356315844 h 8 HYPERLINK l _Toc356315845 4.貸款人和信用評級機(jī)構(gòu)的影響 PAGEREF _Toc356315845 h 8 HYPERLINK l _Toc356315846 （二）內(nèi)部因素 PAGEREF _Toc356315846 h 9 HYPERLINK l _Toc356315847 1.企業(yè)規(guī)模 PAGEREF _Toc356315847 h 9 HYPERLINK l _Toc356315848 2.企業(yè)獲利能力 PAGEREF _Toc356315848 h 9 HYPERLINK

17、 l _Toc356315849 3.企業(yè)的成長性 PAGEREF _Toc356315849 h 9 HYPERLINK l _Toc356315850 4.企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu) PAGEREF _Toc356315850 h 9 HYPERLINK l _Toc356315851 5.企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)。 PAGEREF _Toc356315851 h 9 HYPERLINK l _Toc356315852 四、上市公司資本結(jié)構(gòu)中存在的主要問題 PAGEREF _Toc356315852 h 10 HYPERLINK l _Toc356315853 （一）資產(chǎn)負(fù)債率偏低 PAGEREF _Toc35

18、6315853 h 10 HYPERLINK l _Toc356315854 （二）負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理，流動負(fù)債水平偏高 PAGEREF _Toc356315854 h 10 HYPERLINK l _Toc356315855 （三）融資結(jié)構(gòu)不合理，偏好股權(quán)融資 PAGEREF _Toc356315855 h 10 HYPERLINK l _Toc356315856 （四）缺乏行之有效的經(jīng)理層激勵機(jī)制 PAGEREF _Toc356315856 h 11 HYPERLINK l _Toc356315857 五、優(yōu)化上市公司資本結(jié)構(gòu)的對策及分析 PAGEREF _Toc356315857 h 12

19、HYPERLINK l _Toc356315858 （一）大力發(fā)展債券市場 PAGEREF _Toc356315858 h 12 HYPERLINK l _Toc356315859 1.在發(fā)行制度層面上，我們應(yīng)嘗試市場化改革。 PAGEREF _Toc356315859 h 12 HYPERLINK l _Toc356315860 2.減少政府行政干預(yù)，讓市場來決定債券利率。 PAGEREF _Toc356315860 h 12 HYPERLINK l _Toc356315861 3.豐富債券發(fā)行品種，滿足不同投資者和籌資者的需求。 PAGEREF _Toc356315861 h 12 HYP

20、ERLINK l _Toc356315862 4.建立完善的信用評級體系，使投資雙方能夠獲得有效的信息。 PAGEREF _Toc356315862 h 12 HYPERLINK l _Toc356315863 （二）扭轉(zhuǎn)不合理的負(fù)債結(jié)構(gòu)，充分發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng) PAGEREF _Toc356315863 h 13 HYPERLINK l _Toc356315864 （三）優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu) PAGEREF _Toc356315864 h 13 HYPERLINK l _Toc356315865 1.減持國有股，加大流通股比例。 PAGEREF _Toc356315865 h 13 HYPERLINK

21、 l _Toc356315866 2.引入新的投資者，實(shí)現(xiàn)股權(quán)所有者多元化。 PAGEREF _Toc356315866 h 13 HYPERLINK l _Toc356315867 （四）完善公司治理結(jié)構(gòu)，健全激勵約束機(jī)制 PAGEREF _Toc356315867 h 13 HYPERLINK l _Toc356315868 六、美的電器上市公司資本結(jié)構(gòu)問題案例 PAGEREF _Toc356315868 h 15 HYPERLINK l _Toc356315869 （一）美的電器公司簡介 PAGEREF _Toc356315869 h 15 HYPERLINK l _Toc3563158

22、70 （二）美的電器上市公司資本結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀及分析 PAGEREF _Toc356315870 h 15 HYPERLINK l _Toc356315871 1.內(nèi)部融資與外部融資的對比分析 PAGEREF _Toc356315871 h 15 HYPERLINK l _Toc356315872 2.債務(wù)資本與權(quán)益資本的對比分析 PAGEREF _Toc356315872 h 16 HYPERLINK l _Toc356315873 3.流動負(fù)債與長期負(fù)債的對比分析 PAGEREF _Toc356315873 h 16 HYPERLINK l _Toc356315874 （三）美的電器財(cái)務(wù)杠桿效

23、應(yīng)的實(shí)證分析 PAGEREF _Toc356315874 h 17 HYPERLINK l _Toc356315875 （四）案例啟示 PAGEREF _Toc356315875 h 17 HYPERLINK l _Toc356315876 結(jié) 論 PAGEREF _Toc356315876 h 19 HYPERLINK l _Toc356315877 致 謝 PAGEREF _Toc356315877 h 20 HYPERLINK l _Toc356315878 參考文獻(xiàn) PAGEREF _Toc356315878 h 21 HYPERLINK l _Toc356315879 附 錄 PAG

24、EREF _Toc356315879 h 22PAGE 33一、緒 論（一）研究背景上市公司是我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定階段的產(chǎn)物，隨著我國資本市場的發(fā)展和完善，相對于非上市公司而言資產(chǎn)質(zhì)量高、企業(yè)制度健全及經(jīng)營規(guī)范的上市公司會得到更大更快的發(fā)展，在國民經(jīng)濟(jì)中占有重要的地位，推動我國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。資本結(jié)構(gòu)一般是指企業(yè)權(quán)益資本與債務(wù)資本及各個組成部分之間的比例關(guān)系，權(quán)益、債務(wù)資本是企業(yè)通過籌資活動籌措的資金，權(quán)益與債務(wù)這兩種籌資方式是在一定市場環(huán)境下進(jìn)行的1。債務(wù)資本與權(quán)益資本的比率是上市公司借入資本與自有資本的比例即產(chǎn)權(quán)比例，存在一定的產(chǎn)權(quán)比例使資本成本處于最合理狀態(tài)，債務(wù)發(fā)揮有利的財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，企業(yè)價

25、值得到充分體現(xiàn)；此外，不同的負(fù)債與所有者權(quán)益的內(nèi)部組成結(jié)構(gòu)會產(chǎn)生不同的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，可能使上市公司破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)增大，這就要求企業(yè)擁有合理的負(fù)債與所有者權(quán)益的內(nèi)部結(jié)構(gòu)，將上市公司治理效率提高，提升企業(yè)價值。我國上市公司若從平衡杠桿較遠(yuǎn)水平資本結(jié)構(gòu)調(diào)整，那么上市公司傾向于快速調(diào)整，最后從早期開始延長采樣周期，當(dāng)股票市場以較低速度發(fā)展時，其結(jié)果就會低于樣本企業(yè)調(diào)整的結(jié)果2。我國的資本市場還不夠完善，研究我國上市公司的資本結(jié)構(gòu)、了解其與企業(yè)價值的關(guān)系，有利于發(fā)現(xiàn)我國上市公司資本結(jié)構(gòu)中的不合理現(xiàn)象；有助于完善我國上市公司資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價值的提升。（二）研究目的和意義1.研究目的資本結(jié)構(gòu)問題一直是公司理財(cái)?shù)暮诵念I(lǐng)

26、域。自1958年莫迪利安尼（Modigliani）與米勒（Miller）提出著名的MM定理以來，調(diào)整資本結(jié)構(gòu)成為提高企業(yè)市場價值、實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)管理目標(biāo)的經(jīng)典思路，不同資本結(jié)構(gòu)對企業(yè)的融資成本、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、股東財(cái)富、稅收規(guī)避等都會產(chǎn)生重大影響。盡管國內(nèi)外資本結(jié)構(gòu)理論已經(jīng)得到較大程度的完善與發(fā)展，但理論成果與實(shí)務(wù)操作尚未形成統(tǒng)一指導(dǎo)，最佳資本結(jié)構(gòu)分析仍然是目前財(cái)務(wù)管理學(xué)界關(guān)注的焦點(diǎn)。因此，保證財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)的充分發(fā)揮具有重要的理論意義與實(shí)踐價值。2.研究意義由于我國的資本市場和經(jīng)濟(jì)體制都還不完善,多數(shù)上市公司存在著資本結(jié)構(gòu)不合理的問題，這些問題都關(guān)系著上市公司的生存和發(fā)展，需要我們解決和完善。因此，加強(qiáng)對

27、我國上市公司資本結(jié)構(gòu)問題的研究有著非常重大的現(xiàn)實(shí)意義。鄭飛、馬廣奇在上市公司資本結(jié)構(gòu)的影響因素及優(yōu)化對策中曾說：“與西方公司資本結(jié)構(gòu)和現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論相比，我國上市公司資本結(jié)構(gòu)中存在著重股權(quán)輕債權(quán)、低負(fù)債結(jié)構(gòu)、股權(quán)集中度高、資本結(jié)構(gòu)調(diào)整彈性小等問題,嚴(yán)重阻礙了我國資本市場的發(fā)展和上市公司的財(cái)務(wù)治理和公司治理。因此，優(yōu)化我國上市公司的資本結(jié)構(gòu)已成為當(dāng)務(wù)之急”3。詹明盛在論我國上市公司資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化技巧一文中說，隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，企業(yè)的資金來源越來越趨于多樣化，企業(yè)的投資主體趨于多元化，這使得資本結(jié)構(gòu)的形式也越來越復(fù)雜。尋找出適合我國上市公司優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)的技巧有利于降低企業(yè)的資本成本，提高上市公司在

28、資本市場上的價值。然而目前，我國企業(yè)融資特別是股權(quán)融資渠道的缺乏，已經(jīng)成為制約我國經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展的主要障礙之一，因此，推進(jìn)上市公司資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化，有利于改善我國上市公司的融資體系，降低資本成本4。（三）國內(nèi)外研究現(xiàn)狀1.國外研究現(xiàn)狀自上世紀(jì)開始，各國學(xué)者就開始對上市公司的資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行研究，而1958年MM理論的誕生使資本結(jié)構(gòu)理論的研究進(jìn)入高潮。由美國金融經(jīng)濟(jì)學(xué)家莫迪利安尼（Modigliani）與米勒（Miller）創(chuàng)立的MM理論，是現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的核心。他們在提出九項(xiàng)嚴(yán)格的假設(shè)條件下，得出了兩個重要命題，即無論公司有無債權(quán)資本，其價值都等于公司所有的預(yù)期收益額按適合該公司扣除利息、稅收之前的

29、預(yù)期項(xiàng)目；利用財(cái)務(wù)杠桿的公司，其股權(quán)資本成本率隨籌資額的增加而提高。形成了在經(jīng)濟(jì)學(xué)史上具有開創(chuàng)意義的MM理論，為資本結(jié)構(gòu)理論的演進(jìn)做出了非凡的貢獻(xiàn)。迄今為止幾乎所有的資本結(jié)構(gòu)理論研究都是圍繞它進(jìn)行的5。梅耶（Mayer）考查了不對稱信息對企業(yè)融資成本的影響，提出了融資的“啄食順序”理論，即“優(yōu)序融資理論”。其基本觀點(diǎn)是：在信息不對稱情況下企業(yè)將以各種借口避免發(fā)行普通股或其他風(fēng)險(xiǎn)證券來對投資項(xiàng)目融資；為使內(nèi)部融資能滿足達(dá)到正常權(quán)益投資收益率的投資需要，企業(yè)必須確定一個目標(biāo)股利比率；在確保安全的前提下，企業(yè)才會計(jì)劃通過向外部融資以解決其部分融資需要，而且會從發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)較低的證券開始6。弗朗西斯（Fr

30、ancisCai）和阿爾文（ArvinGhosh）運(yùn)用二項(xiàng)式模型對財(cái)富500強(qiáng)生產(chǎn)性企業(yè)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析，得出結(jié)論：企業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)不是一個單獨(dú)的點(diǎn)，而是從0到行業(yè)均值這樣一個區(qū)間，只有當(dāng)實(shí)際負(fù)債率超出這個區(qū)間時，企業(yè)才會采取措施對負(fù)債率進(jìn)行調(diào)整7。簡.哈魯斯科（JanHanousek）和阿納斯塔西婭（AnastasiyaShamshur）據(jù)最近的一項(xiàng)調(diào)查結(jié)果得出結(jié)論：企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)在生活中幾乎保持不變。1、即使在瞬息萬變的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)是穩(wěn)定的。2、信貸約束是部分負(fù)責(zé)觀察到的穩(wěn)定。3、所有權(quán)結(jié)構(gòu)解釋的變化不受約束的公司很大一部分8。新資本結(jié)構(gòu)理論以信息不對稱為前提，為資本結(jié)構(gòu)

31、理論的研究提供了更為寬廣、新穎的思想基礎(chǔ)和分析體系。王正位、王思敏、朱武祥三人曾在管理世界這一期刊中共同發(fā)表一篇名為股票市場融資管制與公司最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的文章，他們站在國際的角度上對股票再融資管制政策變更對上市公司資本結(jié)構(gòu)的影響進(jìn)行了論證9。同時，在文章中他們也對外國學(xué)者的研究成果引經(jīng)據(jù)典。例如：Barclay和Smith指出，資本結(jié)構(gòu)領(lǐng)域的研究，重要的是繼續(xù)提出更加符合實(shí)際的假設(shè)，設(shè)計(jì)出更加有力的實(shí)證檢驗(yàn)，找到驅(qū)動公司融資決策和資本結(jié)構(gòu)的重要因素變量10。2.國內(nèi)研究現(xiàn)狀由于我國的資本市場起步較晚，我國學(xué)術(shù)界對資本結(jié)構(gòu)的研究要比國外晚的多。但隨著經(jīng)濟(jì)體制的完善，近年來，國內(nèi)學(xué)者也對資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行

32、了大量的研究。就其研究成果來看，我國學(xué)者對資本結(jié)構(gòu)的研究也主要集中在兩個方面：一個是研究資本結(jié)構(gòu)對公司績效的影響，另一個則是分析資本結(jié)構(gòu)的影響因素。陸正飛、辛宇最早采用多元線性回歸方法方法，將滬市上市公司（含A股和B股）按不同行業(yè)分成12個組，對影響公司資本結(jié)構(gòu)的因素進(jìn)行了比較分析，得出了四條基本理論：第一，不同行業(yè)的資本結(jié)構(gòu)有著明顯的差異，對資本結(jié)構(gòu)的影響因素進(jìn)行實(shí)證研究時，應(yīng)該盡量控制行業(yè)因素。第二，就1996年滬市機(jī)械及運(yùn)輸設(shè)備業(yè)上市公司來說，獲利能力對資本結(jié)構(gòu)有著顯著影響，并呈負(fù)相關(guān)。第三，規(guī)模、資產(chǎn)擔(dān)保價值、成長性等因素對資本結(jié)構(gòu)的影響不甚顯著。第四，獲利能力、規(guī)模、資產(chǎn)擔(dān)保價值、成

33、長性四個因素對長期負(fù)債比率的影響均不甚顯著11。王娟、楊鳳林在以2000年滬深市場非金融類公司（除ST、PT類公司）為研究對象，利用845家上市公司19992000年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)與相關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)進(jìn)行的實(shí)證研究中發(fā)現(xiàn)，影響資本結(jié)構(gòu)變動的因素有六大類，控制權(quán)集中度和非對稱信息對資本結(jié)構(gòu)的影響不顯著，同時指出我國上市公司的資本結(jié)構(gòu)水平隨行業(yè)不同有顯著差異12。馬小英在北方經(jīng)濟(jì)期刊上發(fā)表的題為我國上市公司資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀及其優(yōu)化分析的文章中，對我國上市公司的資本結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀，及其優(yōu)化問題進(jìn)行了研究，提出了資產(chǎn)負(fù)債優(yōu)結(jié)構(gòu)、規(guī)范和發(fā)展債券市場、規(guī)范股市行為三個優(yōu)化我國上市公司資本結(jié)構(gòu)的政策建議13。宋帆在借鑒國內(nèi)外

34、學(xué)者研究成果的基礎(chǔ)上，采用理論分析和數(shù)據(jù)分析相結(jié)合的研究方法，對我國上市公司資本結(jié)構(gòu)的影響因素，存在的問題、原因及造成的危害進(jìn)行了系統(tǒng)、全面的分析，并于2011年在會計(jì)之友期刊上發(fā)表了題為我國上市公司資本結(jié)構(gòu)問題研究一文。在該文中，他在指出我國上市公司資本結(jié)構(gòu)存在的主要問題有六個方面：負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理，內(nèi)外融資比例不平衡，外源融資有股權(quán)融資偏好，股權(quán)結(jié)構(gòu)成畸形狀態(tài)，缺乏行之有效的經(jīng)理層激勵機(jī)制，公司資本結(jié)構(gòu)管理水平差14。（四）研究方法及思路1.研究方法（1）定量分析法定量分析法是對社會現(xiàn)象的數(shù)量特征、數(shù)量關(guān)系與數(shù)量變化進(jìn)行分析的方法。在企業(yè)管理上，定量分析法是以企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表為主要數(shù)據(jù)來源，按照

35、某種數(shù)理方式進(jìn)行加工整理，得出企業(yè)信用結(jié)果。（2）定性分析法定性分析法主要根據(jù)除企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表以外有關(guān)企業(yè)所處環(huán)境、企業(yè)自身內(nèi)在素質(zhì)等方面情況對企業(yè)信用狀況進(jìn)行總體把握。（3）比較分析法比較分析法對比法，也叫對比分析法或者比較分析法，是通過實(shí)際數(shù)與基數(shù)的對比來提示實(shí)際數(shù)與基數(shù)之間的差異，借以了解經(jīng)濟(jì)活動的成績和問題的一種分析方法。在科學(xué)探究活動中，常常用到對比分析法，他與等效替代法相似。2.研究思路研究的基本思路是通過相關(guān)文獻(xiàn)及數(shù)據(jù)的搜集,分析資料并進(jìn)行研究綜述,提出一些新對策。從美的電器有限公司基本指標(biāo)分析入手，尋找薄弱環(huán)節(jié)，深入分析影響資本結(jié)構(gòu)的因素，并從中找出主要的影響因素。然后根據(jù)美的電

36、器有限公司經(jīng)營戰(zhàn)略對財(cái)務(wù)管理的要求和企業(yè)所具備的可能條件，提出解決方案，幫助美的電器有限公司實(shí)施解決方案。前半部分主要進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)的理論分析。從資本結(jié)構(gòu)的概念入手，探討資本結(jié)構(gòu)的研究內(nèi)容，分析影響資本結(jié)構(gòu)的內(nèi)部和外部因素，確定出最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的標(biāo)準(zhǔn)，為公司資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化提供了分析的框架。后半部分在理論分析的基礎(chǔ)上，結(jié)合美的電器進(jìn)行案例分析。并在此基礎(chǔ)確定一個科學(xué)、合理的榮盛發(fā)展公司的最佳資本結(jié)構(gòu)。資本構(gòu)的優(yōu)化，提出切實(shí)可行的對策措施。二、上市公司資本結(jié)構(gòu)的相關(guān)概述根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局的報(bào)告，截止2012年12月，我國境內(nèi)上市公司的數(shù)量已達(dá)到2494家，其中上交所有954家，深交所有1540家，其市值22

37、.44萬億。 （一）上市公司的內(nèi)涵上市公司是指所發(fā)行的股票經(jīng)過國務(wù)院或者國務(wù)院授權(quán)的證券管理部門批準(zhǔn)在證券交易所掛牌發(fā)行和買賣股票的公司。又稱“開放式公司”、“公公司”、“股票上市公司”等15。上市公司通常是一種比較有實(shí)力的股份有限公司，通過上市進(jìn)行股票交易，能夠在更大的范圍內(nèi)對資本進(jìn)行融合，為公司的生存發(fā)展提供更大的空間，增強(qiáng)企業(yè)競爭力。我國的上市公司是改革開放以后，在我國資本市場中出現(xiàn)的一種新的企業(yè)形式，大多是由國有企業(yè)改制形成。由于上市公司對資本市場的發(fā)展大有裨益，因此它已成為我國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的一個重要組成部分。一般具有如下幾個優(yōu)點(diǎn)：1開辟了一個新的直接融資渠道，可以為企業(yè)發(fā)展籌集低成本資

38、金。2有利于建立現(xiàn)代化企業(yè)制度，規(guī)范公司治理結(jié)構(gòu)，提高企業(yè)管理水平。3可以通過發(fā)行股票來進(jìn)行合并及收購，從而加速企業(yè)的業(yè)務(wù)發(fā)展。4能夠提高企業(yè)品牌價值和社會知名度，從而在人才、信貸方面獲得優(yōu)勢。5通過各方面的監(jiān)督，提高企業(yè)經(jīng)營的安全性和抗風(fēng)險(xiǎn)能力。6有利于建立和完善激勵機(jī)制，從而改善員工關(guān)系。（二）資本結(jié)構(gòu)的內(nèi)涵資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系，是財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)的一種。在企業(yè)籌資管理活動中，資本結(jié)構(gòu)有廣義和狹義之分。廣義的資本結(jié)構(gòu)包括屬于企業(yè)資本家的自由資本和屬于金融資本家的借貸資本，即是傳統(tǒng)意義上的資本結(jié)構(gòu)。而狹義的資本結(jié)構(gòu)僅是指企業(yè)各種長期資本價值的構(gòu)成及其比例關(guān)系，而不包括短期資金來

39、源，也就是現(xiàn)代意義上的資本結(jié)構(gòu)16。由于資本結(jié)構(gòu)是由企業(yè)籌資方式形成的，因此各種不同的籌資方式及其組合決定著企業(yè)資本結(jié)構(gòu)及其變化。廣義的資本結(jié)構(gòu)實(shí)際上涉及到三個方面的比例關(guān)系：（1）債務(wù)資本與權(quán)益資本的比例；（2）長期資本與短期資本的比例；（3）權(quán)益資本的內(nèi)部比例。但通常情況下，資本結(jié)構(gòu)是指狹義的資本結(jié)構(gòu)，因而資本結(jié)構(gòu)問題總的來說是債務(wù)資本比率問題，即債務(wù)資本與權(quán)益資本的比率關(guān)系。（三）資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化標(biāo)準(zhǔn)對于一個上市公司來說，資本結(jié)構(gòu)的組成形式如何關(guān)系著企業(yè)未來的發(fā)展。我們在衡量一家上市公司競爭能力的強(qiáng)弱時，很大的程度上，就是對上市公司的資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行對比分析。如果上市公司能夠使自身的資本結(jié)構(gòu)得

40、到優(yōu)化，就能夠增強(qiáng)市場競爭力。企業(yè)無論在投資還是籌資時所考慮的目標(biāo)都是使企業(yè)價值最大化。因此，衡量一個企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)如何時，實(shí)際上就是看其是否能使企業(yè)價值最大化這一目標(biāo)得以實(shí)現(xiàn)。下面應(yīng)用財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)理論進(jìn)行探討。財(cái)務(wù)杠桿原理是指在資本結(jié)構(gòu)一定的條件下，企業(yè)從息稅前利潤中支付的債務(wù)利息是相對固定的，隨著息稅前利潤的增多，每一元息稅前利潤所負(fù)擔(dān)的債務(wù)利息會相對減少，從而使稅后凈利潤以更快的速度增加，給企業(yè)帶來額外的財(cái)務(wù)杠桿利益。其影響程度的大小通常用財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)來衡量，其計(jì)算公式為： （2-1） 其中：DFL為財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)；EAT為基期凈利潤；EAT為凈利潤變動額；EBIT為基期息稅前利潤；EBI

41、T為息稅前利潤變動額；I為基期應(yīng)付利息。財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)是指企業(yè)通過對資本結(jié)構(gòu)中負(fù)債比例的選擇而對凈資產(chǎn)收益率的影響。MM理論認(rèn)為，有負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本等于無負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本加上一筆風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬，而風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬的多寡視負(fù)債融資程度和公司所得稅稅率高低而定。因此，資本結(jié)構(gòu)的財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)可用下列公式加以定量描述： （2-2） 公式說明：（1）ROE為凈資產(chǎn)收益率，是企業(yè)的凈利潤與凈資產(chǎn)的百分比，用以衡量權(quán)益資本的利用效率，反映股東權(quán)益的收益水平，指標(biāo)值越高，股東財(cái)富越大。而股東財(cái)富最大化是實(shí)現(xiàn)企業(yè)價值最大化的有效途徑，這與最佳資本結(jié)構(gòu)下企業(yè)價值最大化的理財(cái)目標(biāo)是一致的。（2）ROA為總資產(chǎn)息稅前利潤

42、率，是企業(yè)的息稅前利潤與總資產(chǎn)的百分比，用以衡量總體資本的利用效率與經(jīng)營管理水平，指標(biāo)值越大，說明企業(yè)整體的獲利能力越強(qiáng)。（3）Rd為債務(wù)利息率；D為債務(wù)資本，包括流動負(fù)債與長期負(fù)債合計(jì)；E為權(quán)益資本，即股東權(quán)益；V為資本總額；T為企業(yè)所得稅稅率。由公式（2-2）可以看出，當(dāng)總資產(chǎn)息稅前利潤率大于債務(wù)利息率時，企業(yè)如果適度舉債經(jīng)營，擴(kuò)大債務(wù)資本比重，就可以進(jìn)一步提高凈資產(chǎn)收益率，產(chǎn)生財(cái)務(wù)杠桿的正效應(yīng)。當(dāng)總資產(chǎn)息稅前利潤率小于債務(wù)利息率時，企業(yè)如果繼續(xù)增加負(fù)債規(guī)模，就會進(jìn)一步降低凈資產(chǎn)收益率，侵蝕股東權(quán)益，甚至還有可能出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)，產(chǎn)生財(cái)務(wù)杠桿的負(fù)效應(yīng)。當(dāng)總資產(chǎn)息稅前利潤率等于債務(wù)利息率時，企業(yè)

43、就不能獲得財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)。但由于借入的債務(wù)資本無法增值，企業(yè)如果不盡快采取措施扭轉(zhuǎn)這種局面，就會演變?yōu)樨?cái)務(wù)杠桿的負(fù)效應(yīng)。三、影響上市公司資本結(jié)構(gòu)的因素由于資本結(jié)構(gòu)是由企業(yè)籌資方式形成的，各種不同的籌資方式及其組合決定著企業(yè)不同的資本結(jié)構(gòu)。因此，在企業(yè)的理財(cái)活動中，影響資本結(jié)構(gòu)的因素有很多，主要可以分為以下兩大類：（一）外部因素企業(yè)資本結(jié)構(gòu)理論認(rèn)為，企業(yè)資本結(jié)構(gòu)受到行業(yè)因素、金融市場運(yùn)行情況、政府稅收、貸款人和信用評級機(jī)構(gòu)等外部因素的影響17。1.行業(yè)因素行業(yè)因素是影響公司資本結(jié)構(gòu)的重要因素之一。國內(nèi)外學(xué)者通過對資本結(jié)構(gòu)的研究分析發(fā)現(xiàn)，不同的行業(yè)所面臨的情況是不盡相同的，在市場經(jīng)濟(jì)條件下，由于各行

44、業(yè)經(jīng)濟(jì)活動不同、專業(yè)化技術(shù)不同、投入品市場的不確定性、產(chǎn)品市場的不確定性、競爭的不確定性等，公司的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)就可能隨行業(yè)不同而有所不同。因此，公司財(cái)務(wù)經(jīng)理在對自身資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行決策時，應(yīng)掌握本企業(yè)所處行業(yè)的特點(diǎn)以及該行業(yè)資本結(jié)構(gòu)的一般情況，并以此作為選擇企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的參照標(biāo)準(zhǔn)，分析本企業(yè)與同行業(yè)中其他企業(yè)的特點(diǎn)和區(qū)別。2.金融市場運(yùn)行情況金融市場作為市場體系的重要組成部分，是貨幣資金的融通市場，其運(yùn)行狀況與公司理財(cái)業(yè)務(wù)密切相關(guān)。企業(yè)在籌措資本或者考慮資本流向時，必須考慮金融市場上的供求狀況、預(yù)測分析政治環(huán)境，以掌握籌資或投資的主動權(quán),從而降低成本,提高收益。3.政府稅收由于債務(wù)的利息可以計(jì)入企

45、業(yè)的財(cái)務(wù)費(fèi)用，根據(jù)我國稅法的規(guī)定，該費(fèi)用可以在稅前扣除，減少應(yīng)納稅額。在現(xiàn)實(shí)中，企業(yè)資產(chǎn)帶來的收益是由政府、債權(quán)人和股東三方面來分配的。當(dāng)總收益既定時，政府收入越多，債權(quán)人和股東的收益就越少，企業(yè)價值就越低；反之，政府收入越少，股東和債權(quán)人的收益就越多，企業(yè)價值就越高。因此政府的稅收機(jī)制，在很大程度上影響了公司的籌資行為，使其對公司籌資方式做出有利于自身利益的選擇，通過利用利息抵稅作用來影響企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。因此，在選擇資本結(jié)構(gòu)時，應(yīng)充分考慮政府稅收的影響，從而使企業(yè)獲得在稅收上的優(yōu)惠，即抵稅收益。4.貸款人和信用評級機(jī)構(gòu)的影響雖然每位財(cái)務(wù)經(jīng)理對如何最好的運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿來增加公司的價值都有自己的分

46、析和判斷，但在涉及較大規(guī)模的債務(wù)籌資時，貸款人和信用評級機(jī)構(gòu)的態(tài)度對資本結(jié)構(gòu)的影響不可忽視。貸款人和資信評估機(jī)構(gòu)通過衡量企業(yè)的償債能力系數(shù)，即已獲利息倍數(shù)，來判斷企業(yè)發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)的可能性。通常情況下，當(dāng)企業(yè)的已獲利息倍數(shù)越大，發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)的可能性越小，貸款人也就越愿意為企業(yè)提供貸款。（二）內(nèi)部因素企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)除受到上述外部因素的影響外,還受到很多內(nèi)部因素的影響。1.企業(yè)規(guī)模企業(yè)規(guī)模代表著一個企業(yè)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的能力和信譽(yù)程度，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)受企業(yè)規(guī)模的影響和制約。非對稱信息理論認(rèn)為，企業(yè)規(guī)模越大，信息不對稱的程度越低，隨著企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大，企業(yè)業(yè)務(wù)的經(jīng)營范圍也隨之?dāng)U大，從而籌資和投資的方式就越多，抗

47、風(fēng)險(xiǎn)能力也就越強(qiáng)。當(dāng)企業(yè)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力增強(qiáng)，企業(yè)破產(chǎn)的概率也就越小，繼而資本結(jié)構(gòu)也就越穩(wěn)定。2.企業(yè)獲利能力企業(yè)的獲利能力是決定企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的重要因素。根據(jù)優(yōu)序融資理論，企業(yè)融資的一般順序是：內(nèi)部融資、債權(quán)籌資、股權(quán)籌資。也就是說，當(dāng)企業(yè)的獲利能力較強(qiáng)時，企業(yè)就可能保留更多的盈余，因此就更少的使用債權(quán)融資。當(dāng)企業(yè)采用的債權(quán)融資較少時，就可以減少因發(fā)行債券而承付的利息，這樣就大量的節(jié)約了企業(yè)融資時的成本，從而產(chǎn)生大量的稅后利潤。3.企業(yè)的成長性企業(yè)的成長性是指企業(yè)在自身的生存發(fā)展過程中，其所在的產(chǎn)業(yè)和行業(yè)受國家政策扶持，具有較強(qiáng)的發(fā)展性，企業(yè)的規(guī)模逐年擴(kuò)張、經(jīng)營效益呈不斷增長的趨勢。經(jīng)過國內(nèi)外學(xué)者

48、的研究表明，成長性高的公司擁有良好的發(fā)展前景和現(xiàn)金流入預(yù)期，公司原有股東為了保護(hù)自身利益，一般不愿意進(jìn)行股權(quán)融資。而且具有高成長性的公司大多為新興產(chǎn)業(yè)，其規(guī)模普遍不會太大，投資者與經(jīng)營者之間有著較高的信息不對稱，致使其公司股票價值往往被低估，進(jìn)行股權(quán)融資并不合適，經(jīng)營者會盡量選擇債權(quán)融資。因此，公司的成長性與財(cái)務(wù)杠桿成正相關(guān)關(guān)系。但從另一角度講，由于高成長性公司的資產(chǎn)中固定資產(chǎn)所占比重往往較少，缺少抵押品，因而更難得到銀行的貸款；從經(jīng)營者角度來看，為使企業(yè)更快地發(fā)展，以提高資金的邊際使用效率，降低所面臨的風(fēng)險(xiǎn)，經(jīng)營者更傾向于進(jìn)行股權(quán)融資，公司的成長性也就呈現(xiàn)出與財(cái)務(wù)杠桿負(fù)相關(guān)的關(guān)系。4.企業(yè)的

49、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)是各種資產(chǎn)占企業(yè)總資產(chǎn)的比例。不同資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的企業(yè)，其利用財(cái)務(wù)杠桿的能力不同，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)也就不同。資產(chǎn)結(jié)構(gòu)會以多種方式影響企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，例如：擁有大量固定資產(chǎn)的企業(yè)，其主要通過長期負(fù)債和發(fā)行股票來籌資。5.企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)。企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)是指企業(yè)中各個股東因持有企業(yè)股份的不同而形成的比例結(jié)構(gòu)。股權(quán)結(jié)構(gòu)包括兩方面內(nèi)容：一是指公司的股份由哪些股東所持有，二是指各股東所持有的股份占公司總股份的比重。由于股東所持股份的大小決定著其對公司的抉擇權(quán)，因此，公司為了保證少數(shù)股東的絕對控制權(quán)，一般會采用優(yōu)先股或是負(fù)債的方式來籌集資金，而盡量避免普通股籌資。四、上市公司資本結(jié)構(gòu)中存在的主要問題

50、隨著我國資本市場的發(fā)展，經(jīng)濟(jì)制度的完善，我國上市公司在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中所呈現(xiàn)的作用越來越明顯，上市公司的數(shù)量也越來越多。但是，由于我國經(jīng)濟(jì)的特殊性和復(fù)雜性，我國上市公司在快速發(fā)展過程中存在著很多的問題。（一）資產(chǎn)負(fù)債率偏低資產(chǎn)負(fù)債率是指公司年末的負(fù)債總額與資產(chǎn)總額的比率，表示公司總資產(chǎn)中有多少是通過負(fù)債籌集的。該指標(biāo)是評價公司負(fù)債水平的綜合指標(biāo)，同時也是一項(xiàng)衡量公司利用債權(quán)人資金進(jìn)行經(jīng)營活動的能力的指標(biāo)，也反映債權(quán)人發(fā)放貸款的安全程度。由于我國經(jīng)濟(jì)制度的特殊性：我國股票市場發(fā)展迅速,債券市場發(fā)展緩慢。這使得我國上市公司在融資方式上，主要采用股權(quán)融資，資產(chǎn)負(fù)債率偏低。根據(jù)過去幾年的財(cái)務(wù)報(bào)告顯示,我國上

51、市公司的資產(chǎn)負(fù)債率盡管整體呈上升趨勢，但是其大多都低于70%這一國際認(rèn)可的標(biāo)準(zhǔn)。我們可以從過低的資產(chǎn)負(fù)債率中看出，上市公司并沒有充分利用財(cái)務(wù)杠桿，進(jìn)一步舉債的潛力很大（二）負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理，流動負(fù)債水平偏高負(fù)債結(jié)構(gòu)是公司資本結(jié)構(gòu)的另一重要方面，由短期負(fù)債和長期負(fù)債共同構(gòu)成。一般而言，短期負(fù)債占總負(fù)債一半的比例較為合理。然而，通過對歷年上市公司的負(fù)債結(jié)構(gòu)進(jìn)行分析比較發(fā)現(xiàn)，我國上市公司的短期負(fù)債占總負(fù)債的比例偏高，短期負(fù)債占負(fù)債總額的比重高達(dá)80%以上，甚至有的公司達(dá)100%，反映出我國上市公司過度使用短期負(fù)債來維持正常的經(jīng)營活動。這使得公司面臨的風(fēng)險(xiǎn)較大，當(dāng)金融市場環(huán)境中與負(fù)債有關(guān)的情況發(fā)生改變，

52、如：利率上調(diào)、通貨膨脹等，短期負(fù)債比例升高，會直接影響上市公司資金周轉(zhuǎn)，使信用風(fēng)險(xiǎn)和流動性風(fēng)險(xiǎn)增加，給公司經(jīng)營帶來潛在威脅。（三）融資結(jié)構(gòu)不合理，偏好股權(quán)融資根據(jù)Myers的優(yōu)序融資理論，由于內(nèi)部融資的成本最低，債務(wù)融資次之，股權(quán)融資最高。因此，企業(yè)融資的順序應(yīng)為：內(nèi)部融資、債務(wù)融資、股權(quán)融資。但是我國在資本市場中，無論是債券市場還是股票市場，均處于發(fā)育不完全的非市場化階段，從而導(dǎo)致資本結(jié)構(gòu)的變動對企業(yè)價值并不會產(chǎn)生太大影響?？梢姡捎谖覈Y本市場發(fā)展落后和其他一些現(xiàn)實(shí)原因，債權(quán)融資成本比股權(quán)融資成本要高18。同時，由于我國的上市公司大多是由國有企業(yè)改制而來的，股權(quán)結(jié)構(gòu)按投資主體的不同分為國有

53、股、法人股和社會公眾股，其中國有股和法人股不能上市流通，這使得我國股權(quán)的流動性和分散性較差。此外，擁有企業(yè)控股權(quán)的控股股東卻很少對管理者給予評價和提供激勵機(jī)制，導(dǎo)致內(nèi)部人控制問題相當(dāng)嚴(yán)重，進(jìn)而導(dǎo)致公司行為更多地體現(xiàn)管理人員的意志。如果采用舉債融資，將直接影響管理者的利益。因此，他們必然放棄債務(wù)融資，避免還債壓力，而選擇股權(quán)融資。于是，在我國，上市公司的融資順序就變成了：股權(quán)融資內(nèi)部融資債務(wù)融資。這是與“優(yōu)序融資理論”相悖的。（四）缺乏行之有效的經(jīng)理層激勵機(jī)制在市場經(jīng)濟(jì)中，每個理性經(jīng)濟(jì)人都會有自利的一面，他們在進(jìn)行企業(yè)的經(jīng)營管理中也會按自利的規(guī)則進(jìn)行行動。有效的激勵機(jī)制能夠縮小經(jīng)理層和股東利益取

54、向之間的差異，使經(jīng)理層追求個人利益的行為能與企業(yè)實(shí)現(xiàn)集體價值最大化的目標(biāo)相吻合，從而其會在所在的崗位上盡職盡責(zé)。因此，在我國上市公司的結(jié)構(gòu)治理中，激勵機(jī)制也具有重要的作用。然而在我國，總經(jīng)理的聘任是由國有股東或原主管部門指定的，經(jīng)理人員往往直接對政府負(fù)責(zé)，他們在企業(yè)中的持股比例非常小。同時，我國上市公司的薪酬制度比較單一，在薪酬制度中，權(quán)益性激勵約束作用不足,在權(quán)益性激勵的設(shè)計(jì)中經(jīng)理承擔(dān)了一定的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，這使上市公司經(jīng)理層的激勵機(jī)制強(qiáng)度太弱，不能對董事和高級管理人員起到足夠的激勵作用19。由于這兩方面原因的影響，使得經(jīng)理人的利益與公司集體的利益不相吻合，他們獲得的報(bào)酬高低與經(jīng)營業(yè)績的好壞并不顯

55、著相關(guān)，因此，容易導(dǎo)致經(jīng)理人員的短期行為和自利行為。五、優(yōu)化上市公司資本結(jié)構(gòu)的對策及分析我國正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型時期，上市公司的資本結(jié)構(gòu)所依賴的自身和外部經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)與成熟的國外企業(yè)存在著一定的差異，為優(yōu)化我國上市公司的資本結(jié)構(gòu)，使企業(yè)更加健康的發(fā)展，可采取以下措施。（一）大力發(fā)展債券市場針對我國上市公司資本結(jié)構(gòu)中一系列的問題，我們首先要做的就是大力發(fā)展債券市場，使我國的資本市場發(fā)達(dá)完善。究其原因主要在于，發(fā)達(dá)完善的資本市場對上市公司資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化有調(diào)節(jié)和控制作用。在現(xiàn)實(shí)情況中，增加資本結(jié)構(gòu)中債務(wù)資本的比例有三方面的作用：一是可以降低股權(quán)代理成本，減少股東利益向經(jīng)理轉(zhuǎn)移；二是可以減少經(jīng)理層在某些方面消耗

56、的現(xiàn)金流量；三是可以對籌資的資金進(jìn)行有效的管理。在我國，發(fā)展滯后的債券市場，使上市公司融資手段單一，嚴(yán)重影響了股票市場發(fā)揮優(yōu)化資源配置的功能以及上市公司對融資方式的選擇，進(jìn)而加大了上市公司融資的成本和難度然而在成熟的國際資本市場上，債券市場的規(guī)模卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于股票市場的規(guī)模，這充分顯示我們應(yīng)該加大對債券市場的發(fā)展。如果我們要促進(jìn)債券市場的健康發(fā)展，使其與股票市場協(xié)調(diào)發(fā)展，應(yīng)在我國現(xiàn)行制度下做以下幾方面的改善。1.在發(fā)行制度層面上，我們應(yīng)嘗試市場化改革。例如：在債券發(fā)行中，應(yīng)將債券的發(fā)行制度由審批制向核準(zhǔn)制、注冊制過度，依據(jù)宏觀環(huán)境來決定債券發(fā)行規(guī)模和種類；在債券的發(fā)行審核方面，應(yīng)放寬對債券發(fā)行主體

57、資格的限制，繼續(xù)滿足一些國有大型優(yōu)質(zhì)企業(yè)發(fā)行債券的需求，同時允許一些符合條件的民營企業(yè)發(fā)行債券，消除對非國有企業(yè)發(fā)行債券的歧視。2.減少政府行政干預(yù)，讓市場來決定債券利率。利率是資金的價格，是對資金的稀缺程度和時間價值的反應(yīng)，意味著投資者進(jìn)行投資的收益和風(fēng)險(xiǎn)水平。只有在利率市場化后，債券真正的內(nèi)在價值才能由市場上由其不同的信用等級和流動性而形成的不同利率水平反映，才能真正體現(xiàn)“高風(fēng)險(xiǎn)，高收益，低風(fēng)險(xiǎn)，低收益”這一不變的定律20。這樣，市場上才有以滿足不同風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資者的需求的不同利率水平的債券品種，才能吸引更多的資金流入市場。3.豐富債券發(fā)行品種，滿足不同投資者和籌資者的需求。各個籌資者因其

58、權(quán)益關(guān)系、資產(chǎn)規(guī)模、融資目的、投資項(xiàng)目等因素的不同，對發(fā)行的債券種類有著不同的要求。同時，由于我國債券品種單一，投資者選擇債券時，很難規(guī)避投資風(fēng)險(xiǎn)。因此，進(jìn)行債券品種的創(chuàng)新，能為債券發(fā)行者和投資者提供廣闊的選擇空間。4.建立完善的信用評級體系，使投資雙方能夠獲得有效的信息。信用評級公司是發(fā)行債券的基石，同時也是對債券投資價值、償債能力以及風(fēng)險(xiǎn)程度等方面的評估。如果信用評級指標(biāo)體系不健全，將會嚴(yán)重阻礙債券市場的健康發(fā)展。因而培育優(yōu)秀的信用評價機(jī)構(gòu)，為投資者提供客觀、公平、科學(xué)、權(quán)威的評估意見，是資本制度中不可忽視的一個項(xiàng)目。（二）扭轉(zhuǎn)不合理的負(fù)債結(jié)構(gòu)，充分發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)企業(yè)在利用負(fù)債進(jìn)行融資時

59、，會產(chǎn)生一定的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。為了防止出現(xiàn)因?yàn)楝F(xiàn)金不足導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營困難的局面，發(fā)揮資本結(jié)構(gòu)的重要效用，企業(yè)在融資時需要協(xié)調(diào)流動負(fù)債和非流動負(fù)債的問題。首先要改變籌資策略，從短期債務(wù)籌資轉(zhuǎn)向長期債務(wù)籌資；其次應(yīng)通過債券或長期貸款的形式籌集企業(yè)生產(chǎn)所需的資金。企業(yè)的發(fā)展不僅僅依賴產(chǎn)品的生產(chǎn)和銷售，有時候合理的利用財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)可以事半功倍。上市公司在籌措資金時，由于債務(wù)利息通常低于股票的股利率，而且根據(jù)稅法，企業(yè)的債務(wù)利息可以在所得稅前從應(yīng)納稅額中扣除。因此，企業(yè)在一定的限度內(nèi)應(yīng)當(dāng)適當(dāng)增加企業(yè)的負(fù)債比例，這樣便可以減少所得稅，降低企業(yè)的綜合資本成本率。另一方面，在企業(yè)資本規(guī)模和資本結(jié)構(gòu)一定的情況下，由于債

60、務(wù)利息通常是相對固定的，當(dāng)息稅前利潤提高時，每一元利潤所負(fù)擔(dān)的債務(wù)利息會相應(yīng)降低，扣除企業(yè)所得稅后可分配給股權(quán)所有者的利潤會相應(yīng)增加。因此，在一定的范圍內(nèi)合理利用債務(wù)資本可以發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿的作用，給企業(yè)所有者帶來額外收益。（三）優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)我國上市公司特殊的股權(quán)結(jié)構(gòu)對其資本結(jié)構(gòu)有著嚴(yán)重的影響。要減少股權(quán)結(jié)構(gòu)的影響，完善公司治理結(jié)構(gòu)、有效提高企業(yè)價值，必須切實(shí)優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，強(qiáng)化中小股東監(jiān)督功能。通過2005年春夏之交的股權(quán)分置改革，我國上市公司的股東價值取向?qū)②呌谝恢?，上市公司受到市場的約束也更多，同時內(nèi)部控制人問題也得到了一定程度的解決，公司的治理結(jié)構(gòu)也得到一定的完善。但是，資本結(jié)構(gòu)中仍然遺留了