4外匯市場(chǎng)與匯率

1、第14章 外匯市場(chǎng)與匯率 14.2 外匯市場(chǎng)的功能外匯市場(chǎng)（Foreign Exchange Market）是指從事外匯買(mǎi)賣(mài)或者說(shuō)是各種不同貨幣彼此進(jìn)行交換的場(chǎng)所或領(lǐng)域，是金融市場(chǎng)的重要組成部分。外匯市場(chǎng)的功能：（1）交易結(jié)算；（2）信貸功能；（3）套期保值和投機(jī)。世界主要的外匯市場(chǎng):倫敦外匯市場(chǎng)紐約外匯市場(chǎng)東京外匯市場(chǎng)德國(guó)外匯市場(chǎng)香港外匯市場(chǎng)外匯市場(chǎng)的參與者 中央銀行 持有外匯的客戶 賣(mài) 外匯銀行 買(mǎi) 需要外匯的客戶 外匯銀行橫向三者構(gòu)成了外匯零售市場(chǎng) 縱向三者構(gòu)成了外匯批發(fā)市場(chǎng) 外匯市場(chǎng)參加者的劃分第一級(jí)：進(jìn)出口商、投資者等直接使用外匯的群體。第二級(jí)：商業(yè)銀行，作為外匯清算所。第三級(jí)：外匯

2、經(jīng)紀(jì)人，商業(yè)銀行通過(guò)其調(diào)整頭寸。第四級(jí)：中央銀行。分析：美國(guó)為什么是國(guó)際支付貨幣？二戰(zhàn)后建立的布雷頓森林體系，使美元與黃金直接掛鉤，促使了美元幣值的穩(wěn)定性。長(zhǎng)期以來(lái)，大量貨物交易采用美元定價(jià)和結(jié)算。美國(guó)擁有龐大的經(jīng)濟(jì)總量和發(fā)達(dá)的金融市場(chǎng)，能有效避免價(jià)值波動(dòng)。思考：歐元作為歐洲大多數(shù)國(guó)家的統(tǒng)一貨幣，對(duì)美元的地位有何沖擊？14.3 外匯匯率 匯率又稱(chēng)匯價(jià)，是不同貨幣間的兌換比率或比價(jià)。也可以表述為是以一種貨幣表示的另一種貨幣的價(jià)格。外匯是一種特殊商品，它的價(jià)格就是匯率。（一）直接標(biāo)價(jià)法（direct quotation system） 直接標(biāo)價(jià)法是以一定單位的外國(guó)貨幣為標(biāo)準(zhǔn)，計(jì)算折合多少單位的本國(guó)

3、貨幣。 即，1單位外幣的本幣價(jià)格。 直接標(biāo)價(jià)法下，匯率越高意味著一單位外幣可以兌換更多的本幣，即匯率升高，本幣貶值。我國(guó)外匯牌價(jià)采用直接標(biāo)價(jià)法若無(wú)其他說(shuō)明，本書(shū)將采用直接標(biāo)價(jià)法例如：2012年4月27日人民幣外匯牌價(jià)為 100美元 630.8 100港元 81.3 100 歐元 832 100 英鎊 1020 （二）間接標(biāo)價(jià)法（indirect quotation system） 間接標(biāo)價(jià)法是以一定單位的本國(guó)貨幣為標(biāo)準(zhǔn)，計(jì)算折合多少單位的外國(guó)貨幣。即，1單位本幣的外幣價(jià)格。 在間接標(biāo)價(jià)法下，匯率越高意味著一單位本幣可以兌換更多的外幣，即匯率升高，本幣升值。美、英等國(guó)采用間接標(biāo)價(jià)法例如：2012

4、年4月27日紐約外匯市場(chǎng)匯率 1 美元=0.7553歐元 均衡匯率的決定需求曲線斜率為負(fù)：匯率越低、購(gòu)買(mǎi)1所需的$越少，美國(guó)從歐盟的進(jìn)口或投資更“便宜”，需求越多。供給曲線斜率為正：匯率越高，$相對(duì)于更便宜，引致對(duì)美國(guó)產(chǎn)品和投資的增加，從而向美國(guó)提供了更多的歐元。SED百萬(wàn)歐元/天R=$/2001.00均衡匯率的決定E點(diǎn)：均衡匯率G點(diǎn)：由于需求曲線上升，導(dǎo)致美元貶值。H點(diǎn)：由于需求曲線下降，導(dǎo)致美元升值。國(guó)內(nèi)貨幣升值，對(duì)應(yīng)著國(guó)外貨幣貶值。SED百萬(wàn)歐元/天R=$/2001.00GH（1）法定升值與升值法定升值（revaluation）是指政府有關(guān)當(dāng)局通過(guò)提高本幣的含金量或明文規(guī)定的方式提高本國(guó)

5、貨幣的對(duì)外價(jià)值。升值（appreciation）是指由于外匯市場(chǎng)上供求關(guān)系的變化造成的本幣對(duì)外幣價(jià)值的上升。升值表現(xiàn)為直接匯率下降，間接匯率上升。 （2）法定貶值和貶值法定貶值（devaluation）是指政府通過(guò)降低本幣的含金量或明文宣布的方式，降低本國(guó)貨幣對(duì)外的價(jià)值。貶值（depreciation）是指由于外匯市場(chǎng)上供求關(guān)系的變化造成的本幣對(duì)外幣價(jià)值的下降。貶值表現(xiàn)為直接匯率上升，間接匯率下降。 匯率的種類(lèi)從銀行買(mǎi)賣(mài)外匯的角度劃分：買(mǎi)入?yún)R率：是銀行從客戶或其他銀行買(mǎi)入外匯時(shí)所使用的匯率。它又稱(chēng)為買(mǎi)入價(jià)。賣(mài)出匯率：是銀行向客戶或其他銀行賣(mài)出外匯時(shí)所使用的匯率。它又稱(chēng)為賣(mài)出價(jià)。 中間匯率：又稱(chēng)

6、中間價(jià)。是買(mǎi)入價(jià)與賣(mài)出價(jià)的算術(shù)平均數(shù)，即中間價(jià)=(買(mǎi)入價(jià)+賣(mài)出價(jià))/2。 從制訂匯率方法的角度：基本匯率：是指本國(guó)貨幣(Local Currency)與關(guān)鍵貨幣(Key Currency)或載體貨幣(Vehicle Currency)的匯率。 交叉匯率：又稱(chēng)為交叉匯率。是指兩種貨幣通過(guò)第三種貨幣的中介而推算出來(lái)的匯率。 交叉匯率的計(jì)算若，1=2$，1=1.25$，則英鎊與歐元的匯率：/=英鎊的美元價(jià)格/歐元的美元價(jià)格=1.6有效匯率 一國(guó)相對(duì)于該國(guó)最重要貿(mào)易伙伴的貨幣匯率的加權(quán)值。 要計(jì)算本幣的有效匯率，首先要選擇本幣與若干有代表性的貨幣的雙邊匯率，然后為每個(gè)雙邊匯率分別確定一個(gè)權(quán)重。一般情況

7、下，權(quán)重設(shè)定為本國(guó)對(duì)貿(mào)易伙伴國(guó)的貿(mào)易額占本國(guó)全部對(duì)外貿(mào)易總額的比率，因此，有效匯率又稱(chēng)貿(mào)易加權(quán)匯率。按是否考慮通貨膨脹因素劃分名義匯率：是指不考慮通貨膨脹因素的影響，單純由外匯市場(chǎng)供求關(guān)系所決定的匯率。外匯市場(chǎng)上進(jìn)行外匯交易的匯率就是名義匯率。實(shí)際匯率：是指剔除了由于通貨膨脹因素所導(dǎo)致的貨幣購(gòu)買(mǎi)力下降的影響的匯率。實(shí)際匯率是相對(duì)于名義匯率而言的，兩者之間存在如下的近似關(guān)系。 實(shí)際匯率=名義匯率 通貨膨脹率匯率、價(jià)格和產(chǎn)品的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力匯率的變化反映了一國(guó)產(chǎn)品相對(duì)于另一國(guó)產(chǎn)品而言在國(guó)際市場(chǎng)上競(jìng)爭(zhēng)力的變化；本幣貶值本國(guó)產(chǎn)品相對(duì)價(jià)格下降產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力增強(qiáng)出口增加本幣升值本國(guó)產(chǎn)品相對(duì)價(jià)格上升產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力減弱出

8、口減少14.3B 套利套利（arbitrage）是指利用同一時(shí)刻不同市場(chǎng)上的貨幣匯率差異，通過(guò)賤買(mǎi)貴賣(mài)而獲取利潤(rùn)的行為。two-point arbitrage （兩點(diǎn)套利、直接套利） 利用兩地同種貨幣的匯率差異，賤買(mǎi)貴賣(mài)來(lái)獲取匯差的行為。e.g. New York 1 = 0.99 USD Frankfurt 1 = 1.01 USD 套利促使利率均衡： 紐約市場(chǎng)歐元需求增加（匯率上升），法蘭克福市場(chǎng)歐元供給過(guò)多（匯率下跌），最終使匯率均衡。three-point arbitrage （三點(diǎn)套利、間接套利） 利用三種或三種以上貨幣之間的匯率差異，賤買(mǎi)貴賣(mài)來(lái)獲取匯差的行為。e.g. New Yo

9、rk 1 = 1 Frankfurt 1 = 0.64 London 0.64 = 1若1$=1=0.64，則在該交叉匯率下，不存在套利機(jī)會(huì)。若紐約1=0.96$，則套利過(guò)程如下：（1）在紐約，用0.96$都買(mǎi)1（2）在法蘭克福，用1購(gòu)買(mǎi)0.64（3）在倫敦，把0.64兌換成1$最終，賺得匯率差0.04$。QPOSD，E2001.00E DZWT 250 350 4501.501.2514.3C 匯率與國(guó)際收支需求增加到D維持匯率不變（R=1），則存在對(duì)歐元的超額需求TE。解決方式（1）美聯(lián)儲(chǔ)動(dòng)用其歐元儲(chǔ)備。（2）歐盟拋出歐元來(lái)購(gòu)買(mǎi)美元（1）的后果：美國(guó)官方平衡表上每天有2.5億歐元赤字。QP

10、OSD，E2001.00E DZWT 250 350 4501.501.25如果為浮動(dòng)匯率：匯率從R=1上升到R=1.5美聯(lián)儲(chǔ)不需要損失官方儲(chǔ)備但美元相對(duì)于歐元仍會(huì)貶值，但這種貶值是自主性的。在有管制的浮動(dòng)匯率下，美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)將R限定在1.25，這需要美國(guó)外匯儲(chǔ)備的減少來(lái)抵消。Why？14.4 即期和遠(yuǎn)期匯率、貨幣互換、期貨與期權(quán)即期外匯交易（Spot Exchange Transaction）,又稱(chēng)現(xiàn)匯交易，是指在成交當(dāng)日或以后的兩個(gè)營(yíng)業(yè)日辦理實(shí)際貨幣交割的外匯交易。 即期匯率（Spot Rate），即期交易中采用的匯率。14.4A 即期和遠(yuǎn)期匯率 遠(yuǎn)期外匯交易與即期外匯交易的根本區(qū)別在于交割日

11、不同。凡是交割日在成交兩個(gè)營(yíng)業(yè)日以后的外匯交易均屬于遠(yuǎn)期外匯交易。即期外匯交易的目的 1 ) 滿足臨時(shí)性的支付需要。 2 ) 調(diào)整持有的外幣幣種結(jié)構(gòu)。 3 ) 進(jìn)行外匯投機(jī)。 4 ) 銀行從事即期外匯交易，很多情況下是被動(dòng)的，主要是獲取買(mǎi)賣(mài)差價(jià)。 遠(yuǎn)期外匯交易（Forward Exchange Transaction）,又稱(chēng)期匯交易，是指交易雙方在成交后并不立即辦理交割，而是事先約定幣種、金額、匯率、交割時(shí)間等交易條件，到期才進(jìn)行實(shí)際交割的外匯交易。遠(yuǎn)期匯率（Forward Rate），遠(yuǎn)期交易中采用的匯率。14.4A Spot and Forward Rates 即期和遠(yuǎn)期匯率即期匯率與遠(yuǎn)期

12、匯率之間存在著差價(jià)，這些差價(jià)稱(chēng)為遠(yuǎn)期差價(jià)。遠(yuǎn)期貼水（FD）：遠(yuǎn)期匯率低于即期匯率，即本幣升值、外幣貶值。遠(yuǎn)期升水(FP）：遠(yuǎn)期匯率高于即期匯率,即本幣貶值、外幣升值。遠(yuǎn)期平價(jià)：遠(yuǎn)期匯率等于即期匯率。遠(yuǎn)期貼水（升水）（FR遠(yuǎn)期匯率SR即期匯率）/SR即期匯率4100貼水即期匯率：1美元=1歐元。遠(yuǎn)期匯率：0.99美元=1歐元。歐元對(duì)美元遠(yuǎn)期貼水1%。升水即期匯率：1美元=1歐元。遠(yuǎn)期匯率：1.01美元=1歐元。歐元對(duì)美元遠(yuǎn)期升水1%。貨幣互換：在一項(xiàng)合約中達(dá)成兩種交易，以即期匯率賣(mài)出某種貨幣，同時(shí)又以遠(yuǎn)期匯率再買(mǎi)回?；Q率：互換中即期和遠(yuǎn)期的匯率價(jià)差。 作用外匯的高收益+固定價(jià)遠(yuǎn)期買(mǎi)回，無(wú)匯率風(fēng)

13、險(xiǎn)：（1）即期賣(mài)出獲得外匯：享受外匯高利率，或投資的高收益。（2）遠(yuǎn)期買(mǎi)回：以固定價(jià)格遠(yuǎn)期買(mǎi)回初幣，保證對(duì)初幣的需求。14.4B 貨幣互換貨幣互換案例分析第一步，本金的初期交換。這是指在互換交易初期，雙方按協(xié)定的匯率交換兩種不同貨幣的本金，以便將來(lái)計(jì)算應(yīng)支付的利息再換回本金。初期交易一般以即期匯率為基礎(chǔ)，也可按交易雙方協(xié)定的遠(yuǎn)期匯率做基準(zhǔn)。第二步，利率的互換。指交易雙方按協(xié)定的利率，以未償還本金為基礎(chǔ)，進(jìn)行互換交易的利率支付。第三步，到期日本金的再次互換。即在合約到期日，交易雙方通過(guò)互換，換回期初交換的本金。貨幣互換第一步貨幣互換第二步貨幣互換第三步外匯期貨:金額與到期日都標(biāo)準(zhǔn)化的外匯遠(yuǎn)期合約

14、。買(mǎi)后到時(shí)必須清算（可實(shí)際交割或?qū)_）。外匯期權(quán)：給購(gòu)買(mǎi)者按規(guī)定價(jià)格買(mǎi)賣(mài)一定標(biāo)準(zhǔn)化金額的外匯的權(quán)利。（有權(quán)利，無(wú)義務(wù)）購(gòu)買(mǎi)者有權(quán)實(shí)施期權(quán)合約，也可自動(dòng)放棄。14.4C 外匯期貨與期權(quán)期貨市場(chǎng)與遠(yuǎn)期市場(chǎng)的區(qū)別：（1）期貨市場(chǎng)只交易少數(shù)幾種貨幣（2）期貨市場(chǎng)是標(biāo)準(zhǔn)化合約（3）期貨交易金額小，對(duì)小公司有利，但費(fèi)用也更高（4）期貨合約可以在到期前買(mǎi)賣(mài)，但遠(yuǎn)期不行注意到：期貨和遠(yuǎn)期，都不是期權(quán)外匯期權(quán)：以規(guī)定匯率買(mǎi)賣(mài)某種外匯的權(quán)利而非義務(wù)。存在歐式期權(quán)和美式期權(quán)兩種歐式期權(quán)：持有方只有在到期日才能行權(quán)美式期權(quán)：持有方可以在任意時(shí)間段內(nèi)行權(quán)案例：跨國(guó)收購(gòu)中的期權(quán)投資買(mǎi)入期權(quán)合約，以在收購(gòu)成功時(shí)支付；否則可

15、放棄行權(quán)外匯風(fēng)險(xiǎn)，又稱(chēng)匯率風(fēng)險(xiǎn)，是指經(jīng)濟(jì)主體在持有或運(yùn)用外匯的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中，因匯率變動(dòng)而蒙受損失的一種可能性。 匯率變動(dòng)的損失：（1）美國(guó)進(jìn)口商購(gòu)買(mǎi)了10000歐元的貨物，若R從1上升到1.01（美元貶值），則進(jìn)口商需多付1000美元。（2）美國(guó)出口商預(yù)計(jì)得到10000歐元的款項(xiàng)，若R從1下降到0.99（美元升值），則出口商將少得1000美元。14.5 外匯風(fēng)險(xiǎn)、套期保值與投機(jī)14.5A 外匯風(fēng)險(xiǎn)外匯風(fēng)險(xiǎn)的形成原因?qū)Ξa(chǎn)品的偏好美國(guó)對(duì)歐洲產(chǎn)品需求增加，引致對(duì)歐元需求增加，歐元升值通貨膨脹率美國(guó)通貨膨脹率低于歐盟，美國(guó)商品價(jià)格更便宜，對(duì)美元需求增加，美元升值利率美國(guó)利率越高、資本流入越多，對(duì)美元需求

16、增加，美元升值所謂套期保值，是指為了避免現(xiàn)貨市場(chǎng)上的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)而在期貨市場(chǎng)上采取與現(xiàn)貨市場(chǎng)上方向相反的買(mǎi)賣(mài)行為，就是在遠(yuǎn)期市場(chǎng)買(mǎi)入（賣(mài)出）和現(xiàn)貨市場(chǎng)數(shù)量相當(dāng)、但交易方向相反的遠(yuǎn)期合約，以期在未來(lái)某一時(shí)間通過(guò)賣(mài)出（買(mǎi)入）遠(yuǎn)期合約來(lái)補(bǔ)償現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格變動(dòng)所帶來(lái)的實(shí)際價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。即對(duì)同一種商品在現(xiàn)貨市場(chǎng)上賣(mài)出，同時(shí)在期貨市場(chǎng)上買(mǎi)進(jìn)；或者相反。 14.5B 套期保值套期保值: 覆蓋暴露的頭寸和避免外匯風(fēng)險(xiǎn)1.即期市場(chǎng)避險(xiǎn) 進(jìn)口商認(rèn)為即期外匯合理，將美元換成歐元并存入銀行，將來(lái)支付進(jìn)口，回避了匯率上升（本幣貶值）的風(fēng)險(xiǎn)。 成本: 借款的利息支出存款的利息收入. 缺點(diǎn): 占用資金 出口商：借外匯，按即期匯率把外

17、匯換成本幣使用，出口后還貸，可以避免外匯貶值的損失。2.遠(yuǎn)期市場(chǎng)避險(xiǎn) 美國(guó)進(jìn)口商以遠(yuǎn)期匯率購(gòu)買(mǎi)歐元，到期交割并支付貨款，回避了匯率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。 Cost: 遠(yuǎn)期升水 優(yōu)點(diǎn): 不占用資金 案例：當(dāng)前R=1，升水率為4%，進(jìn)口商可買(mǎi)進(jìn)3個(gè)月歐元遠(yuǎn)期，3個(gè)月后支付101000美元來(lái)付清100000歐元貨款。而不擔(dān)心出現(xiàn)更大的損失。國(guó)外出口商:以遠(yuǎn)期匯率賣(mài)出歐元 Cost：遠(yuǎn)期貼水 優(yōu)點(diǎn)：不借款 案例：出口商賣(mài)出3個(gè)月遠(yuǎn)期歐元，3個(gè)月后收到進(jìn)口商支付的100000歐元。若遠(yuǎn)期貼水率為4%，則出口商只能兌得99000美元；若升水率為4%，則出口商收到101000美元。 3.期貨市場(chǎng)避險(xiǎn)與遠(yuǎn)期交易類(lèi)似，但

18、合約標(biāo)準(zhǔn)化有確定的市場(chǎng)，比遠(yuǎn)期交易容易成交有權(quán)利，無(wú)義務(wù)。（匯率不利時(shí)，執(zhí)行；有利時(shí)，放棄。）例如，美國(guó)進(jìn)口商R=1時(shí)購(gòu)買(mǎi)3個(gè)月的期權(quán)，費(fèi)用為1000（1000001%）。若3個(gè)月后即期匯率為0.98。則可以選擇不執(zhí)行期權(quán)，而在即期市場(chǎng)上支付98000美元來(lái)得到這100000歐元。如果采用購(gòu)買(mǎi)3個(gè)月的遠(yuǎn)期匯率（R=1），則3個(gè)月后支付100000美元得到100000歐元；但如果按照即期支付，只需要98000美元。相比而言，期權(quán)投資比遠(yuǎn)期匯率，節(jié)省1000美元。 1、利用即期市場(chǎng)投機(jī) 多頭：先買(mǎi)后賣(mài)多頭，做多：預(yù)期匯率上升，本幣換外匯、儲(chǔ)備外匯，匯率上升后，賣(mài)掉外匯，換回本幣，賺取匯率差價(jià)。空頭

19、：先賣(mài)后買(mǎi)預(yù)期匯率下降，借外幣、換成本幣，并存入銀行獲取利息；匯率下降后，以較低價(jià)格買(mǎi)入外幣還貸，賺取差價(jià)。14.5C Speculation 投機(jī)投機(jī)與套期保值的區(qū)別： 投機(jī)偏好風(fēng)險(xiǎn)，來(lái)獲取利潤(rùn)；而套期保值卻回避風(fēng)險(xiǎn)。2、利用遠(yuǎn)期市場(chǎng)投機(jī)多頭、做多：預(yù)期3個(gè)月后的即期匯率高于目前的3個(gè)月遠(yuǎn)期匯率，現(xiàn)在就簽約購(gòu)買(mǎi)遠(yuǎn)期外匯（或期貨、期權(quán)），3個(gè)月后收到外匯，再在即期市場(chǎng)上賣(mài)出外匯，賺取差價(jià)?？疹^、做空：預(yù)期3個(gè)月后的即期匯率低于目前的3個(gè)月遠(yuǎn)期匯率，現(xiàn)在就簽約賣(mài)出遠(yuǎn)期外匯（或期貨、期權(quán)），3個(gè)月后在即期市場(chǎng)上買(mǎi)入低價(jià)外匯，再到遠(yuǎn)期市場(chǎng)去履約賣(mài)出高價(jià)外匯，賺取差價(jià)。特點(diǎn):不占用大量資金。投機(jī)可以分

20、為穩(wěn)定性投機(jī)和不穩(wěn)定性投機(jī)穩(wěn)定性投機(jī) 當(dāng)外幣的本幣價(jià)格（匯率）下跌或很低時(shí)買(mǎi)入外幣，期待匯率在不久后上升而獲利?；蛘弋?dāng)匯率上升或很高時(shí)賣(mài)出外幣，期待匯率會(huì)很快下降。（跌時(shí)買(mǎi)，漲時(shí)賣(mài)） 穩(wěn)定性投機(jī)對(duì)外匯市場(chǎng)的穩(wěn)定有較大作用。不穩(wěn)定性投機(jī) 當(dāng)匯率下跌或很低時(shí)還賣(mài)出外幣，期待匯率將降得更低?；蛘弋?dāng)匯率上升或很高時(shí)仍買(mǎi)入外幣，期待匯率升得更高。（跌時(shí)賣(mài)，漲時(shí)買(mǎi)） 加劇外匯市場(chǎng)波動(dòng)。14.5C Speculation 投機(jī)14.6 利率套利和外匯市場(chǎng)的效率利率套利（利用利率差別獲利）短期流動(dòng)資本在國(guó)際間流動(dòng)，以便在國(guó)外獲得較高的報(bào)酬。但是，資本的國(guó)際流動(dòng)存在匯率風(fēng)險(xiǎn)。如果能夠采取措施覆蓋這種風(fēng)險(xiǎn)，則稱(chēng)之

21、為無(wú)拋補(bǔ)套利。否則，稱(chēng)之為拋補(bǔ)套利。14.6A 無(wú)拋補(bǔ)套利 例如，美國(guó)國(guó)債收益率（6%）小于英國(guó)（8%），若英鎊屆時(shí)貶值1%，那么投資者獲得的英國(guó)國(guó)債收益，其收益水平將變?yōu)?%，而非2%。14.6B 拋補(bǔ)套利拋補(bǔ)套利：在即期市場(chǎng)上買(mǎi)入準(zhǔn)備投資的外幣，同時(shí)賣(mài)出外匯遠(yuǎn)期以避免匯率風(fēng)險(xiǎn)。例如:1. 紐約3月期國(guó)庫(kù)券年利率為6%，低于法蘭克福的8%。假定歐元的遠(yuǎn)期貼水率為年率1%。2. 美國(guó)投資者以1%的代價(jià)換得了匯率的平穩(wěn)3. 年化凈收益=利差-年化貼水值=2%-1%=1%4. 3月期收益=0.25%拋補(bǔ)套利的空間會(huì)逐漸消失：1. 紐約利率上升，法蘭克福利率下降，利差縮減。2. 即期市場(chǎng)歐元買(mǎi)入會(huì)提

22、高匯率，遠(yuǎn)期市場(chǎng)歐元賣(mài)出會(huì)壓低匯率，使歐元貼水增加。 最終，達(dá)到拋補(bǔ)套利平價(jià)（CIAP）。即投資外國(guó)貨幣的正利差=外國(guó)貨幣的遠(yuǎn)期貼水，此時(shí)利潤(rùn)為零。遠(yuǎn)期升水遠(yuǎn)期貼水i-i*國(guó)外利率高；存在遠(yuǎn)期貼水；但利率差大于遠(yuǎn)期貼水。國(guó)內(nèi)利率高；存在遠(yuǎn)期升；但遠(yuǎn)期升水大于利率差。流出套利流入套利遠(yuǎn)期升水遠(yuǎn)期貼水i-i*流出套利流入套利由于國(guó)內(nèi)外利差的縮小，以及匯率的趨同，套利空間將消失。A點(diǎn)：國(guó)內(nèi)利率提高而國(guó)外利率降低，增加遠(yuǎn)期貼水A點(diǎn)：國(guó)內(nèi)利率降低而國(guó)外利率提高，降低遠(yuǎn)期升水AA 拋補(bǔ)套利的公式化表述 假設(shè)某投資者用1元本幣在本國(guó)投資生息，本國(guó)年利率i，一年后價(jià)值為1i。若以SR（直接標(biāo)價(jià)法）的即期匯率將

23、本幣兌換成外幣，在外國(guó)投資生息，外國(guó)年利率i*，同時(shí)在遠(yuǎn)期外匯市場(chǎng)以FR（直接標(biāo)價(jià)法）的遠(yuǎn)期匯率賣(mài)出遠(yuǎn)期外匯，一年后價(jià)值為（1 i*）FR/SR。如果二者價(jià)值不等，則投資者會(huì)紛紛投資于收益高的，直到二者相等，套利活動(dòng)才停止。當(dāng)i*較小時(shí)，1i*約等于1，則 這就是拋補(bǔ)的利率平價(jià)（Covered Interest Rate Parity）公式，表明如果本國(guó)利率高于外國(guó)利率，遠(yuǎn)期外匯升水；如果本國(guó)利率低于外國(guó)利率，則遠(yuǎn)期外匯貼水。14.6C 拋補(bǔ)套利平價(jià)i :本國(guó)利率; FD：外幣貼水i* :外國(guó)利率; FP：外幣升水I I* = FP（FD）或者：CIAP =（i - i*）- FP（FD）=

24、0（公式的含義：當(dāng)本國(guó)利率高于外國(guó)利率時(shí)：I I*, 必須有相同比例的外匯升水、本幣貼水，才能保持各國(guó)貨幣的平衡，才不會(huì)出現(xiàn)套利活動(dòng)）拋補(bǔ)套利平價(jià)：一種貨幣的遠(yuǎn)期貼（升）水與該國(guó)利率高（低）于他國(guó)利率的值相同。拋補(bǔ)套利平價(jià)的圖例RMB1(1月1日)按即期匯率SRRMB/$把RMB換成$(1月1日)一年期存款（i*）一年期存款（RRMB）(12月31日)按遠(yuǎn)期匯率 把$ 換成RMB(12月31日)CHN USA這是因?yàn)橥顿Y者在即期市場(chǎng)購(gòu)高利率貨幣，在遠(yuǎn)期市場(chǎng)賣(mài)出高利率貨幣，從而導(dǎo)致高利率貨幣遠(yuǎn)期貶值（FD）。Conclusion利率低的國(guó)家貨幣的遠(yuǎn)期匯率會(huì)上升（FP），利率高的國(guó)家貨幣的遠(yuǎn)期匯率

25、會(huì)下跌（FD）；遠(yuǎn)期匯率同即期匯率的差價(jià)，約等于兩國(guó)的利率差。14.6D 拋補(bǔ)套利利潤(rùn)率1.如果ii*，則i-i*=FP。2. 遠(yuǎn)期升水或遠(yuǎn)期貼水的關(guān)系可表示為： i-i*=（FR-SR）/SR3. 于是，可定義拋補(bǔ)套利利潤(rùn)率為： CIAM=（i-i*）-FD或FP 或者CIAM= （i-i*）/（1+i*）-（FR-SR）/SR拋補(bǔ)套利利潤(rùn)率的計(jì)算一張3個(gè)月期的國(guó)庫(kù)券，在紐約的年利率為6%，在法蘭克福年利率為8%，歐元即期匯率為1美元/1歐元，3個(gè)月歐元遠(yuǎn)期匯率為0.99美元/1歐元。負(fù)號(hào)意味著套利流出（或在法蘭克福投資），其年收益率為0.852%，或每季度0.213%。傳統(tǒng)意義上的歐洲貨幣

26、市場(chǎng)是指非居民間以銀行為中介在國(guó)國(guó)境之外從事美元借貸的市場(chǎng)，又可以稱(chēng)為離岸金融市場(chǎng)。如存在倫敦銀行的美國(guó)美元，從德國(guó)銀行貸款美元等。 現(xiàn)代歐洲貨幣市場(chǎng)的定義是經(jīng)營(yíng)在貨幣發(fā)行國(guó)境外被儲(chǔ)蓄和借貸的各種貨幣的市場(chǎng)。 歐洲貨幣市場(chǎng)是指在一國(guó)國(guó)境以外進(jìn)行該國(guó)貨幣的存貸、投資、債券發(fā)行和買(mǎi)賣(mài)業(yè)務(wù)的市場(chǎng)。14.7A 歐洲貨幣市場(chǎng)特點(diǎn)： 1、不受任何法規(guī)管制，交易自由；2、由一個(gè)世界性的、廣泛的國(guó)際銀行網(wǎng)絡(luò)構(gòu)成；3、借貸貨幣是境外貨幣，借款人可以任選幣種；4、一切存款都有利率，沒(méi)有法定存款準(zhǔn)備金的限制；5、期限多為短期；業(yè)務(wù)概況：歐洲資金市場(chǎng)；歐洲中長(zhǎng)期信貸市場(chǎng)；歐洲債券市場(chǎng)。80年代以來(lái)，歐洲貨幣市場(chǎng)上的金

27、融創(chuàng)新最有影響的是票據(jù)發(fā)行便利、互換和遠(yuǎn)期利率協(xié)議。歐洲貨幣市場(chǎng)的發(fā)展，起到了加速國(guó)際貿(mào)易的發(fā)展，促進(jìn)國(guó)際金融的密切聯(lián)系，促進(jìn)了國(guó)際金融市場(chǎng)全球化，為逆差國(guó)提供了資金融通便利等積極作用。但其同時(shí)也具有投機(jī)性和破壞性。歐洲債券是一國(guó)政府、金融機(jī)構(gòu)、工商企業(yè)或國(guó)際組織在國(guó)外債券市場(chǎng)上以第三國(guó)貨幣為面值發(fā)行的債券。例如，法國(guó)一家機(jī)構(gòu)在英國(guó)債券市場(chǎng)上發(fā)行的以美元為面值的債券即是歐洲債券。歐洲債券的發(fā)行人、發(fā)行地以及面值貨幣分別屬于三個(gè)不同的國(guó)家。 匯率制度 所謂匯率制度，是指一個(gè)國(guó)家的貨幣當(dāng)局對(duì)本國(guó)貨幣匯率變動(dòng)的基本方式所作出的規(guī)定。按照匯率變動(dòng)幅度的大小，匯率制度可分為固定匯率制和浮動(dòng)匯率制。一、固

28、定匯率制固定匯率制可分為國(guó)際金本位制下的固定匯率制和布雷頓森林體系下的固定匯率制。固定匯率制是在國(guó)際金本位制下形成的，因此，國(guó)際金本位制下的固定匯率制是典型的固定匯率制。布雷頓森林體系下的固定匯率制與國(guó)際金本位制下的固定匯率制有一些區(qū)別。 圖 14-1二、浮動(dòng)匯率制 1973年布雷頓森林體系崩潰后，世界各主要工業(yè)國(guó)家開(kāi)始實(shí)行浮動(dòng)匯率制。浮動(dòng)匯率制按照不同的標(biāo)準(zhǔn)，又可分為以下幾類(lèi)： 以貨幣當(dāng)局是否干預(yù)本幣匯率為標(biāo)準(zhǔn)，可分為自由浮動(dòng)和管理浮動(dòng)。 以匯率的浮動(dòng)形式為標(biāo)準(zhǔn)，可分為獨(dú)立浮動(dòng)和聯(lián)合浮動(dòng)。 按照國(guó)際貨幣基金組織的分法，國(guó)際匯率制度可分為釘住匯率制和彈性匯率制。圖142 三、外匯管制一 國(guó)實(shí)行外匯管制的目的主要包括