2022年華測(cè)檢測(cè)發(fā)展現(xiàn)狀及業(yè)務(wù)布局分析

1、2022年華測(cè)檢測(cè)發(fā)展現(xiàn)狀及業(yè)務(wù)布局分析1.華測(cè)檢測(cè)：全球綜合性檢測(cè)龍頭SGS 的成長(zhǎng)之路發(fā)展現(xiàn)狀：檢測(cè)行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者，全球質(zhì)量和誠(chéng)信的基準(zhǔn)SGS 是全球第三方綜合性檢測(cè)機(jī)構(gòu)龍頭，成立至今已144 年。瑞士通用公證行SGS成立于 1878 年，總部位于瑞士日內(nèi)瓦，早期以谷物船運(yùn)檢測(cè)業(yè)務(wù)起家，逐步成長(zhǎng)為全球領(lǐng)先的測(cè)試、檢驗(yàn)和認(rèn)證機(jī)構(gòu)，是全球公認(rèn)的質(zhì)量和誠(chéng)信基準(zhǔn)。截止目前，SGS 員工人數(shù)超過(guò) 9.6 萬(wàn)人，在全球擁有超過(guò) 2600 個(gè)分支機(jī)構(gòu)及實(shí)驗(yàn)室，業(yè)務(wù)幾乎覆蓋世界每個(gè)國(guó)家。2021 年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 64.05 億瑞郎，約合人民幣440億元，同比增長(zhǎng) 14.29%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn) 6.55 億瑞郎

2、，約合人民幣45 億元，同比增長(zhǎng) 29.70%。截至 2022 年 5 月 30 日，SGS 市值約 1249 億元，為目前全球市值第一的第三方綜合性檢測(cè)機(jī)構(gòu)。SGS 業(yè)務(wù)分為 5 大板塊，服務(wù)范圍覆蓋各行各業(yè)。SGS 業(yè)務(wù)涉及檢驗(yàn)、測(cè)試、認(rèn)證等，主要分為 5 大板塊，分別是：互聯(lián)與產(chǎn)品（C&P）、營(yíng)養(yǎng)與健康（H&N）、工業(yè)與環(huán)境（I&E）、自然資源（NR）、知識(shí)與管理（KN），進(jìn)一步可細(xì)分為11個(gè)行業(yè)，分別是：1）石油天然氣；2）消費(fèi)品和零售；3）食品和農(nóng)產(chǎn)品；4）生命科學(xué)；5）建筑；6）交通運(yùn)輸；7）工業(yè)制造；8）能源；9）礦產(chǎn)；10）化工；11）公共事業(yè) 11 大類(lèi)，涉及人類(lèi)生活及工作的

3、方方面面。SGS 業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)趨于穩(wěn)定，前 3 大細(xì)分業(yè)務(wù)收入占比超50%。經(jīng)過(guò)144 年發(fā)展，SGS已完成業(yè)務(wù)多元化、全球化布局，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)趨于穩(wěn)定。1）按地區(qū)分類(lèi)，SGS在歐/非/中東地區(qū)、亞太地區(qū)、美洲地區(qū)地區(qū)收入占比分別為46%/35%/19%，同比分別變動(dòng)+1.37/-0.63/-0.74 個(gè) pct；2）按 5 大板塊分類(lèi)，SGS 互聯(lián)與產(chǎn)品/健康與營(yíng) 養(yǎng) / 工 業(yè) 及 環(huán) 境 / 自 然 資 源 / 知 識(shí) 與 管理業(yè)務(wù)收入占比分別為20%/13%/33%/23%/10%，同比分別變動(dòng)+1.01/-1.91/-0.88/+1.70/+0.07 個(gè)pct; 3）進(jìn)一步按細(xì)分行業(yè)分類(lèi)，2

4、020 年 SGS 的農(nóng)業(yè)、消費(fèi)品、工業(yè)業(yè)務(wù)合計(jì)營(yíng)收占比約為 52%，同比增長(zhǎng)約 2 個(gè) pct，占比持續(xù)提升；盈利能力方面，消費(fèi)品、認(rèn)證、政府 和 機(jī) 構(gòu) 業(yè) 務(wù) 為 SGS 營(yíng) 業(yè) 利 潤(rùn) 率 最 高 的三類(lèi)子業(yè)務(wù)，分別為25.05%/19.11%/19.90%，同比基本保持穩(wěn)定。SGS 股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，控股股東為加拿大及比利時(shí)的兩大家族，實(shí)施職業(yè)經(jīng)理人制度。SGS 于 1981 年在瑞士證券交易所（SIX）上市，實(shí)際控制人為比利時(shí)弗里爾（Frre）集團(tuán)和加拿大德馬雷（Desmarais）集團(tuán)，雙方各持有SGS 控股股東Pargesa SA 50%股權(quán)，再通過(guò) GBL 間接持有上市公司19.

5、10%的股權(quán)；SGS股權(quán)結(jié)構(gòu)自 1990 年以來(lái)長(zhǎng)期保持穩(wěn)定，管理上自 1998 年建立職業(yè)經(jīng)理人制度，由Mr.Antony M. Czura 接任公司創(chuàng)始人曾孫女 Elisabeth 擔(dān)任公司CEO，自此之后公司延續(xù)了職業(yè)經(jīng)理人制度，這更有利于公司的可持續(xù)健康發(fā)展。SGS 進(jìn)入發(fā)展穩(wěn)定期，持續(xù)實(shí)施高分紅+股份回購(gòu)回報(bào)股東。SGS 自2010年之后進(jìn)入發(fā)展穩(wěn)定期，通過(guò)高分紅持續(xù)回報(bào)股東，股利支付率從1999 年的12%持續(xù)提升至 2010 年的 84%，此后穩(wěn)步提升至 90%以上，換算成股息率約3%+。除定期分紅外，回購(gòu)股份并注銷(xiāo)也是 SGS 直接回報(bào)股東的方式之一。2012 年來(lái)，SGS共實(shí)

6、施 4 次股份回購(gòu)計(jì)劃，支出 9.27 億瑞郎（約合人民幣64 億元）回購(gòu)了44.25萬(wàn)股股份，其中 32.74 萬(wàn)股被注銷(xiāo)。歷史復(fù)盤(pán)：以谷物船運(yùn)檢測(cè)起家，跨行業(yè)跨地域多元化布局全球初始發(fā)展階段（1878-1918）：“由 0 到 1”，SGS 成為谷物檢驗(yàn)行業(yè)單項(xiàng)冠軍公司創(chuàng)始人發(fā)現(xiàn)谷物檢驗(yàn)商機(jī)，SGS 發(fā)展成為細(xì)分行業(yè)領(lǐng)先者。1878 年的法國(guó)魯昂碼頭，公司創(chuàng)始人 Henri Goldstuck 觀察到碼頭的糧食運(yùn)輸會(huì)發(fā)生損耗導(dǎo)致出口商利益受損，他認(rèn)為通過(guò)檢驗(yàn)與核實(shí)谷物運(yùn)抵進(jìn)口商處的數(shù)量與品質(zhì)可保護(hù)出口商的權(quán)益，因此成立公司提供這一服務(wù)并從出口商處收取傭金。由于此項(xiàng)服務(wù)可顯著減少出口商損失，

7、公司業(yè)務(wù)量迅速增加，業(yè)務(wù)范圍由最早的僅檢查俄國(guó)出口至法國(guó)的糧食貨船，逐步拓展到歐美。1913 年，公司已建立起遍布?xì)W洲的45個(gè)分支機(jī)構(gòu)，每年檢驗(yàn)的谷物量達(dá) 2100 萬(wàn)噸，成為了谷物檢驗(yàn)行業(yè)的領(lǐng)先者。戰(zhàn)亂階段（1919-1949）：戰(zhàn)亂中尋找機(jī)會(huì)，實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)多元化擴(kuò)張+地域拓展一戰(zhàn)時(shí) SGS 將總部遷至中立國(guó)瑞士，開(kāi)始進(jìn)行業(yè)務(wù)多元化擴(kuò)張及地域拓展。1914年，第一次世界大戰(zhàn)開(kāi)始，SGS 于 1915 年將總部從法國(guó)巴黎遷至瑞士日內(nèi)瓦，以便在中立國(guó)更好開(kāi)展業(yè)務(wù)。此后，SGS 的業(yè)務(wù)逐步拓展至南美、澳洲，到1928年時(shí)已在全球 21 個(gè)國(guó)家設(shè)立了辦事處和分支機(jī)構(gòu)。除地域拓展外，公司還通過(guò)收購(gòu)歐洲實(shí)驗(yàn)

8、室，將業(yè)務(wù)類(lèi)型擴(kuò)展到原材料、礦物和金屬的檢驗(yàn)和分析領(lǐng)域。二戰(zhàn)時(shí)核心谷物業(yè)務(wù)受重創(chuàng)，SGS 積極把握新增需求恢復(fù)盈利狀態(tài)。第二次世界大戰(zhàn)（1939 年-1945 年）嚴(yán)重破壞了全球貿(mào)易，公司的核心糧食檢驗(yàn)業(yè)務(wù)受到巨大沖擊，不過(guò)公司抓住機(jī)遇，通過(guò)與同盟國(guó)簽訂檢查運(yùn)往前線的軍用消費(fèi)品合同，在 1946 年迅速恢復(fù)盈利。二戰(zhàn)結(jié)束后，美國(guó)向歐洲提供了130 多億美元長(zhǎng)期低息貸款（也即“馬歇爾計(jì)劃”），為 1948 年至 1951 年間歐洲的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇提供資金，其中紡織業(yè)被確定為振興歐洲的途徑之一，歐洲因此產(chǎn)生大量從美國(guó)進(jìn)口棉纖維的需求。根據(jù) SGS2018 年發(fā)布的通訊新聞稿，其曾被北大西洋公約組織任命檢

9、查歐洲進(jìn)口棉花產(chǎn)品的工作，在其中發(fā)揮了重要作用。多元化、全球化布局（1950-1999）：向綜合性檢測(cè)機(jī)構(gòu)邁進(jìn)，公司快速成長(zhǎng)SGS 業(yè)務(wù)多元化、全球化發(fā)展，開(kāi)始向綜合性檢測(cè)機(jī)構(gòu)大步邁進(jìn)。1950 年，SGS80%的收入仍然來(lái)自其核心的農(nóng)產(chǎn)服務(wù)，存在收入太過(guò)單一的問(wèn)題，管理層意識(shí)到，要長(zhǎng)期生存就需要多元化的業(yè)務(wù)。隨后數(shù)年，SGS 朝著多元化的方向擴(kuò)張，先后進(jìn)入石油、石化、無(wú)損檢測(cè)等領(lǐng)域。到 1980 年，SGS 一半營(yíng)業(yè)收入已來(lái)自于1970年后新增的業(yè)務(wù)，此時(shí)公司已有 113 個(gè)分支機(jī)構(gòu)、57 個(gè)實(shí)驗(yàn)室，和遍布世界140多個(gè)國(guó)家的 9500 名員工。1981 年，SGS 成功上市，此后不到4 年

10、SGS 營(yíng)業(yè)收入達(dá)到 15 億瑞郎（約合 104 億元）。SGS 受益多元化、全球化發(fā)展，營(yíng)收業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)。1988 年起，SGS 營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)迎來(lái)連續(xù) 9 年的穩(wěn)定增長(zhǎng)，收入/凈利潤(rùn)由1988 年的115.85/8.60億元增長(zhǎng)至 1997 年的 225.67/15.81 億元，9 年 CAGR 為 7.69%/7.00%。可持續(xù)發(fā)展階段（1999 年至今）：度過(guò)金融危機(jī)，管理改革開(kāi)啟新成長(zhǎng)SGS 遭遇亞洲金融危機(jī)，通過(guò)優(yōu)化治理、重組業(yè)務(wù)跨過(guò)危機(jī)。1997 年，亞洲金融危機(jī)爆發(fā)，SGS 的主要客戶拖欠賬款，且先后丟失印尼、巴基斯坦兩個(gè)重要政府進(jìn)口檢查合同，疊加大宗商品和能源行業(yè)低迷，SG

11、S 遭遇嚴(yán)重經(jīng)營(yíng)危機(jī)，收入/凈利潤(rùn)從 1997 年的 225.67/15.81 億元下滑至 1998 年的217.64/-19.99億元，1999-2002 年持續(xù)惡化，收入下滑至 150-160 億元，凈利潤(rùn)大幅波動(dòng)，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流大幅減少，面臨流動(dòng)性危機(jī)。SGS 1998 年開(kāi)始優(yōu)化內(nèi)部治理，通過(guò)設(shè)立職業(yè)經(jīng)理人制度任命新的 CEO 應(yīng)對(duì)危機(jī)。經(jīng)歷兩任 CEO Czura和Mr. Sergio Marchionne的一系列管理改革之后，SGS 在 2002 年之后終于跨越危機(jī)進(jìn)入新一輪成長(zhǎng)。SGS 內(nèi)部管理改革夯實(shí)經(jīng)營(yíng)質(zhì)量，2002 年起進(jìn)入新一輪成長(zhǎng)，2008 年至今整體平穩(wěn)。經(jīng)過(guò) 1999

12、-2002 年恢復(fù)性建設(shè)，SGS 進(jìn)入了連續(xù)5 年的高速增長(zhǎng)時(shí)期，員工人數(shù)由 2002 年的 3.23 萬(wàn)人增長(zhǎng)至 2008 年的 5.5 萬(wàn)人，6 年CAGR 約為9%。產(chǎn)能迅速提升下，公司營(yíng)收從 2002 年的 165 億元快速增長(zhǎng)至2008 年的332 億元，達(dá) 12.38%，此后穩(wěn)定增長(zhǎng)至 2018 年歷史最高值的 463 億元，10 年CAGR 達(dá)5.84%；歸母凈利潤(rùn)從 2002 年扭虧后增長(zhǎng)至 2008 年的 48 億元，6 年CAGR 達(dá)36.08%，此后在 38-48 億元波動(dòng)。進(jìn)入 2008 年后，SGS 擴(kuò)張速度明顯放慢，實(shí)驗(yàn)室數(shù)量維持3 年無(wú)變化，員工人數(shù)甚至減少，收入

13、及利潤(rùn)增速中樞下移，整體穩(wěn)中有增。回顧 SGS 發(fā)展歷程，不難發(fā)現(xiàn)公司僅在 1998、2000 年發(fā)生過(guò)全年業(yè)績(jī)凈虧損，主要系 SGS 丟失重要政府客戶訂單、被控告賄賂巴基斯坦政府嚴(yán)重影響經(jīng)營(yíng)等內(nèi)部原因所致。此后無(wú)論是 2009 年的全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)還是2020 年的新冠疫情，公司收入基本穩(wěn)健，同比分別下滑 2.20%/15%；業(yè)績(jī)同比減少15.86%/28%，但仍維持較高盈利水平。財(cái)務(wù)情況：經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，精益管理夯實(shí)經(jīng)營(yíng)質(zhì)量SGS 營(yíng)收業(yè)績(jī)整體穩(wěn)健，1988-2021 年收入/業(yè)績(jī) CAGR 達(dá)4.14%/5.16%。由于數(shù)據(jù)可得性，我們從 1988 年起對(duì)公司經(jīng)營(yíng)情況進(jìn)行復(fù)盤(pán)梳理。SGS 經(jīng)營(yíng)整體

14、穩(wěn)健，營(yíng)收/凈利潤(rùn)從1988年的116/9億元到 2021年的 442/45億元，CAGR為4.14%/5.16%。具體從收入端看，公司營(yíng)業(yè)收入從 1980 年的 104 億元穩(wěn)步增長(zhǎng)至1997年的226億元。1998 年公司發(fā)生經(jīng)營(yíng)危機(jī)，1999 年收入大幅減少至157 億元，同期業(yè)績(jī)凈虧損約 13 億元。經(jīng)過(guò) 5 年的修復(fù)，SGS 迎來(lái)了收入及業(yè)績(jī)的連續(xù)數(shù)年快速提升，此后穩(wěn)定增長(zhǎng)至 2018 年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入約 463 億元，約占當(dāng)年全球檢測(cè)市場(chǎng)份額的 2.89%，位居全球市占率第一。從業(yè)績(jī)端看，公司歸母凈利潤(rùn)在1998年前隨收入穩(wěn)定增長(zhǎng)，1998 年公司發(fā)生經(jīng)營(yíng)危機(jī)后連續(xù) 4 年大幅波

15、動(dòng)，2002 年后持續(xù)5年快速增長(zhǎng)，凈利潤(rùn)從 7.52 億元增長(zhǎng)至 2008 年的47.75 億元，6 年CAGR達(dá)36%，遠(yuǎn)高于營(yíng)業(yè)收入同期 CAGR 的 12.38%。2021 年公司收入/凈利潤(rùn)分別為442/45億元，同比增長(zhǎng) 14%/30%，增速較高主要系 2020 年疫情影響下基數(shù)較低所致。SGS 盈利能力穩(wěn)定，現(xiàn)金流優(yōu)異。從利潤(rùn)率看，2002 年起，SGS 在公司內(nèi)部進(jìn)行了一系列管理改革，公司規(guī)?？焖贁U(kuò)張，盈利能力顯著提升，凈利潤(rùn)率中樞從1988-1996 年的約 8.15%提升至 2002-2021 年的 10.28%，盈利能力整體保持穩(wěn)定；從經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流看，SGS 現(xiàn)金流長(zhǎng)期保

16、持較好狀態(tài)，其經(jīng)營(yíng)性?xún)衄F(xiàn)金流自2002年起始終超過(guò)凈利潤(rùn)且呈穩(wěn)定增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，經(jīng)營(yíng)性?xún)衄F(xiàn)金流與凈利潤(rùn)比值長(zhǎng)期穩(wěn)定在1.2-1.5 左右，其中 1998-2002 年波動(dòng)主要系金融危機(jī)影響造成凈利潤(rùn)大幅波動(dòng)所致，2019-2021 年主要系新冠疫情影響導(dǎo)致凈利潤(rùn)大幅減少所致。SGS 的 ROE 水平長(zhǎng)期維持在 20%以上，2021 年提升至58%。SGS 的ROE 水平長(zhǎng)期維持較高水平，從凈利率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和財(cái)務(wù)杠桿拆分，主要得益于較高的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和財(cái)務(wù)杠桿。具體看，1989 年至 1997 年，SGS 的ROE 水平基本穩(wěn)定在20%左右，1998-2002 年業(yè)績(jī)修復(fù)期間受銷(xiāo)售凈利率正負(fù)切換影響波

17、動(dòng)劇烈，此后穩(wěn)定提升至 2021 年的 58%。為明確不同階段 ROE 變化的驅(qū)動(dòng)原因，我們分別對(duì)三因素歷史變化情況進(jìn)行分析：1）銷(xiāo)售凈利率：1989-1997 年，SGS 凈利率在 7%-9%間波動(dòng)，此階段SGS的高ROE主要得益于公司資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、杠桿比率自 1992 年起就分別維持在1.0/2.3以上的較高水平。1998-2002 年公司遭遇經(jīng)營(yíng)危機(jī)，期間銷(xiāo)售凈利率正負(fù)切換下導(dǎo)致ROE水平大幅波動(dòng)。2002 年起，公司施行“6 Sigma”管理框架，通過(guò)優(yōu)化管理水平實(shí)現(xiàn)了盈利能力的大幅提升，凈利率自 2002 年的 4.56%穩(wěn)定提升至2010 年的12.34%，疊加同期資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率穩(wěn)定提高

18、，ROE 自 2002 年的 11.60%顯著提高至2010 年的28.34%。2011 年起銷(xiāo)售凈利率呈穩(wěn)定小幅下滑趨勢(shì)，基本維持在10%左右。2）資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率：SGS 的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率自 1989 年起基本穩(wěn)定在1.0-1.4，遠(yuǎn)高于一般企業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的 0.8，處于周轉(zhuǎn)較快的水平。2002-2008 年為公司收入快速增長(zhǎng)的時(shí)期，受益于此資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率最高提升至 2007 年的 1.41；此后由于收入增速中樞下移，疊加公司總資產(chǎn)仍保持穩(wěn)定提升態(tài)勢(shì)，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率逐漸降低至2021 年的0.92。3）杠桿比率：2015 年起，SGS 的銷(xiāo)售凈利率及資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率下行趨勢(shì)明顯，但受益于杠桿比率大幅提高，ROE 水平仍

19、保持穩(wěn)定上升，至2021 年達(dá)到58%以上。杠桿比率顯著提升的主要原因?yàn)椋旱谝?、SGS 債務(wù)融資成本更低、總負(fù)債持續(xù)提高。由于 SGS 維持高分紅水平，股利支付率穩(wěn)定在 90%以上，換算成股息率約3%+，而SGS 債務(wù)成本經(jīng)測(cè)算低于 2%，公司經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健、現(xiàn)金流優(yōu)異的情況下，進(jìn)行債務(wù)融資優(yōu)勢(shì)顯著。第二、公司所有者權(quán)益持續(xù)減少。2012 年來(lái)，SGS 共實(shí)施4次股份回購(gòu)計(jì)劃，回購(gòu)了 44.25 萬(wàn)股股份，其中 32.74 萬(wàn)股被注銷(xiāo)；此外，公司高分紅政策下留存收益自 2016 年以來(lái)持續(xù)下滑。因此，截至2021 年底，公司總負(fù)債/總權(quán)益相比于 2014 年分別變動(dòng)+73%/-50%，公司杠桿率大幅

20、提升，由2014年的2.42 倍迅速增長(zhǎng)至 2021 年的 6.39 倍，受此影響公司ROE 提升至58%以上。SGS 股價(jià)復(fù)盤(pán)：行業(yè)長(zhǎng)坡厚雪、公司經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)股價(jià)上漲 20 年 CAGR 達(dá) 9.17%SGS 于 1981 年在瑞士證券交易所（SIX）上市，股價(jià)自2002 年4 月的2868元/股持續(xù)漲至目前的 17402 元/股，20 年 CAGR 達(dá) 9.43%，遠(yuǎn)超同期SWI20 指數(shù)的2.84%。為了解 SGS 股價(jià)變動(dòng)催化因素，我們對(duì) SGS 不同經(jīng)營(yíng)發(fā)展階段的股價(jià)進(jìn)行復(fù)盤(pán)：業(yè)績(jī)兌現(xiàn)期（1988-1997 年）：上世紀(jì) 80 年代末，SGS 基本完成全球化布局，進(jìn)入業(yè)績(jī)帶動(dòng)股

21、價(jià)穩(wěn)定上升的階段。1988-1997 年，SGS 營(yíng)業(yè)收入及凈利潤(rùn)穩(wěn)定持續(xù)提升，9 年 CAGR 分別為 7.69%/7%。受益于業(yè)績(jī)穩(wěn)步兌現(xiàn)，SGS 股價(jià)由1988年初的 1354 元/股增長(zhǎng)至 1998 年初的 4000 元/股，9 年CAGR 為14%，遠(yuǎn)高于同期業(yè)績(jī)?cè)鏊佟＝?jīng)營(yíng)修復(fù)期（1998-2001 年）：1998 年，SGS 公司丟失重要政府客戶訂單，還被起訴賄賂巴基斯坦政府，經(jīng)營(yíng)受到嚴(yán)重影響，加之亞洲金融危機(jī)背景下大宗商品和能源行業(yè)低迷、客戶欠款等負(fù)面因素眾多，公司發(fā)生成立以來(lái)最大經(jīng)營(yíng)危機(jī)，當(dāng)年凈虧損約 20 億元，公司股價(jià)在連續(xù) 8 年穩(wěn)定增長(zhǎng)后下挫到90 年代初水平。為擺脫危

22、機(jī)，公司于 1998 年四季度提出耗資 4.3 億瑞郎（約合人民幣30億元）的重組計(jì)劃，投資者信心恢復(fù)；1999 年公司業(yè)績(jī)表現(xiàn)亮眼實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)21.84億元，股價(jià)于 1999 年 12 月當(dāng)月上漲 36.39%，全財(cái)年上漲130%+。2001 年初，公司股價(jià)大幅下滑，主要系公司業(yè)績(jī)嚴(yán)重不達(dá)預(yù)期，2001 年公司收入/凈虧損分別為160.91/-5.19 億元。此外，2001 年 4 月 SGS 就 1998 年被控告賄賂巴基斯坦政府一事起訴巴基斯坦政府，這一事件影響下 SGS 股價(jià)持續(xù)下滑至9 月，最終導(dǎo)致公司兩年股價(jià)最大跌幅達(dá) 74%，一度跌回至 1988 年初水平。業(yè)績(jī)高增期（2002-2

23、008 年）：在此期間，全球經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁復(fù)蘇，全球名義GDP的6年 CAGR 達(dá) 10.65%，同期 SGS 經(jīng)過(guò)業(yè)務(wù)重組及精益化管理，營(yíng)業(yè)收入及利潤(rùn)雙高增，6 年 CAGR 分別為 12.38%/36%，帶動(dòng)公司股價(jià)連續(xù)攀升，于2007 年初突破每股 10000 元，6 年 CAGR 接近 40%。平穩(wěn)發(fā)展期（2009 至今）：2007-2009 年金融危機(jī)導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)下滑，SGS經(jīng)營(yíng)也受到影響，2009 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 325.13 億元，同比下降2.20%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)40.17 億元，同比下降 15.86%。公司股價(jià)回調(diào)發(fā)生在2008 年5 月至11 月，跌幅約 30%；次年初，公司宣告 2

24、009 年股利支付率首次達(dá)到80%以上，投資者信心大增、股價(jià)觸底反彈。此后公司進(jìn)入平穩(wěn)發(fā)展階段，業(yè)績(jī)?cè)鏊僦袠邢乱疲?011-2019年 8 年 CAGR 約 2.64%，但公司經(jīng)營(yíng)杠桿率不斷提升和股份支付率維持90%以上，ROE 持續(xù)提高，公司股價(jià)波動(dòng)上漲至 2021 年底達(dá) 1.3 萬(wàn)元/股。復(fù)盤(pán) SGS 近 35 年股價(jià)變動(dòng)情況，可以發(fā)現(xiàn)宏觀因素影響下公司經(jīng)營(yíng)極具韌性，極少發(fā)生收入同比下降的情況，但由于 TIC 行業(yè)資產(chǎn)、人力密集型特點(diǎn)突出，人力成本、折舊&攤銷(xiāo)等剛性成本較高，業(yè)績(jī)變動(dòng)幅度常大于收入。綜合看，TIC行業(yè)在經(jīng)濟(jì)上行時(shí)可把握需求高增機(jī)遇、經(jīng)濟(jì)下行時(shí)抗風(fēng)險(xiǎn)能力優(yōu)秀的特點(diǎn)顯著。SG

25、S 實(shí)現(xiàn)百年成長(zhǎng)的 3 個(gè)核心要素通過(guò)分析 SGS 發(fā)展歷程，我們將其穩(wěn)序經(jīng)營(yíng)近 150 年的原因歸納為3 個(gè)核心要素：1）檢測(cè)契合社會(huì)的“認(rèn)知”需求，為經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展做支撐，可見(jiàn)未來(lái)永續(xù)存在：隨著社會(huì)的進(jìn)步和發(fā)展，人們對(duì) QHSE（質(zhì)量、健康、安全、環(huán)境）的重視程度以及“認(rèn)知”需求顯著提升，檢測(cè)行業(yè)在其中可發(fā)揮重要作用，整體需求往往有增無(wú)減；2）SGS 業(yè)務(wù)多元化、全球化領(lǐng)先布局，經(jīng)營(yíng)極具韌性：SGS 成立已有140 余年，期間經(jīng)歷了兩次世界大戰(zhàn)、三次工業(yè)革命、全球化、世界格局由“一超多強(qiáng)”向“多極化”的演變。SGS 抓住全球發(fā)展機(jī)遇從 1 到 N 內(nèi)生外延完成業(yè)務(wù)多元化、全球化布局，基于長(zhǎng)

26、期形成的公信力及領(lǐng)先的資質(zhì)、業(yè)務(wù)及服務(wù)網(wǎng)絡(luò)構(gòu)建牢固的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，得益于相對(duì)剛性的檢測(cè)需求及新業(yè)務(wù)/領(lǐng)域不斷拓展具備較強(qiáng)的抗周期經(jīng)營(yíng)能力；3）SGS 優(yōu)化公司治理，精益管理提效降本：2002 年以前，SGS 對(duì)外進(jìn)行并購(gòu)、內(nèi)部自建實(shí)驗(yàn)室迅速提升了自身的服務(wù)類(lèi)型和可覆蓋地域，營(yíng)業(yè)收入因此穩(wěn)健增長(zhǎng)，但同期業(yè)績(jī)?cè)鏊佥^低。2002 年后，公司優(yōu)化治理，推行職業(yè)經(jīng)理人制度并給予充分激勵(lì)，以績(jī)效理念為抓手，重組業(yè)務(wù)線，內(nèi)部推行 6 Sigma 精益管理，帶動(dòng)公司營(yíng)收恢復(fù)增長(zhǎng)，盈利能力顯著提升。接下來(lái)我們從這三個(gè)核心要素分別進(jìn)行探討：檢測(cè)行業(yè)長(zhǎng)坡厚雪，可見(jiàn)未來(lái)永續(xù)存在。檢測(cè)行業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展的根本動(dòng)力來(lái)自社會(huì)的“認(rèn)知

27、”需求。檢測(cè)行業(yè)是基于全社會(huì)對(duì) QHSE（使用產(chǎn)品的質(zhì)量、生活健康水平、生產(chǎn)生活的安全性、社會(huì)環(huán)境保護(hù)）等問(wèn)題的不斷關(guān)注而產(chǎn)生的。隨著社會(huì)的進(jìn)步和發(fā)展，對(duì)健康和環(huán)保重視程度不斷加強(qiáng)，人們的“認(rèn)知”需求不斷增強(qiáng)，越來(lái)越希望知道食品是否安全，企業(yè)排放廢氣、廢水是否污染環(huán)境等問(wèn)題。而檢測(cè)即是通過(guò)相應(yīng)技術(shù)手段對(duì)這些進(jìn)行驗(yàn)證，以檢驗(yàn)其否滿足相關(guān)法律、法規(guī)的要求或是否達(dá)到一定標(biāo)準(zhǔn)，這里政府立法及相應(yīng)的規(guī)范化管理為檢測(cè)行業(yè)健康發(fā)展提供了重要保障。20 年全球檢測(cè)市場(chǎng)近 1.5 萬(wàn)億空間，常年持續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)。全球檢測(cè)市場(chǎng)是一個(gè)常年穩(wěn)健增長(zhǎng)且仍具有極大增長(zhǎng)潛力的市場(chǎng)。根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，全球檢驗(yàn)檢測(cè)行業(yè)

28、的市場(chǎng)規(guī)模從 2013 年的 8134 億元增長(zhǎng)至2020 年的14889億元，7 年 CAGR 達(dá) 9.02%。四大檢測(cè)龍頭收入看，2005 年BV/Intertek/Eurofins/SGS四 家 機(jī) 構(gòu) 的 營(yíng) 業(yè) 收 入 分 別 為 190/102/38/264 億元，2021 年分別為360/240/470/442 億元，15 年 CAGR 分別為 4.36%/5.88%/18.31%/3.50%，均呈現(xiàn)穩(wěn)定持續(xù)性增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。展望未來(lái)，Vynz research 預(yù)計(jì)全球檢測(cè)市場(chǎng)仍將隨著社會(huì)進(jìn)步持續(xù)提升，由 2020 年的 2410 億美元增長(zhǎng)至2025 年的3271 億美元，5年CA

29、GR 為 6.3%。龍頭公司具有一定議價(jià)權(quán)，現(xiàn)金流極其優(yōu)異。檢測(cè)業(yè)務(wù)客戶廣、頻率高、金額小，行業(yè)現(xiàn)金流非常優(yōu)秀。1）客戶廣：各行各業(yè)都有檢測(cè)需求，因此檢測(cè)機(jī)構(gòu)客戶群廣泛，以華測(cè)檢測(cè)為例，2021 年公司服務(wù)客戶超 10 萬(wàn)家、出具200 多萬(wàn)份檢測(cè)認(rèn)證報(bào)告，客戶群體十分分散；2）頻率高：由于產(chǎn)品每次改進(jìn)或每個(gè)新產(chǎn)品推出、每次批量出貨均需提供第三方檢測(cè)報(bào)告，因此檢測(cè)頻率較高；3）金額小：每次檢測(cè)均為抽樣檢測(cè)，檢測(cè)單價(jià)相對(duì)產(chǎn)品價(jià)值較低。根據(jù)BV 數(shù)據(jù)，檢測(cè)價(jià)格約為產(chǎn)品或資產(chǎn)價(jià)值的 0.1%-0.8%。檢測(cè)業(yè)務(wù)“客戶多、金額小、頻率高”的特點(diǎn)使得具有公信力的檢測(cè)機(jī)構(gòu)相對(duì)客戶并不處于弱勢(shì)地位，常采用先

30、付款后服務(wù)方式結(jié)算，即使是部分大客戶也可采用月結(jié)、季結(jié)的結(jié)算方式，這就使得檢測(cè)行業(yè)的回款周期短，現(xiàn)金流狀況優(yōu)秀。具體指標(biāo)看，四大檢測(cè)龍頭經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額基本穩(wěn)定超越凈利潤(rùn)，排除 Intertek2015 年凈利潤(rùn)為負(fù)的異常情況，SGS、Intertek、BV和 Eurofins 近 11 年兩者平均比值分別為 1.69/1.65/2.24/2.49，現(xiàn)金流表現(xiàn)普遍亮眼。國(guó)內(nèi)檢測(cè)機(jī)構(gòu)看，華測(cè)檢測(cè) 2021 年收現(xiàn)比/經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額與凈利潤(rùn)比值分別為 0.99/1.44，均略高于我國(guó)六家上市檢測(cè)公司平均水平0.94/1.42。SGS 業(yè)務(wù)全球化、多元化領(lǐng)先布局，經(jīng)營(yíng)抗周期性強(qiáng)。SGS 積極把握全

31、球化發(fā)展機(jī)遇，于上世紀(jì)末完成全球化、多元化布局。地域拓展方面，上世紀(jì)中后期，原先許多封閉或經(jīng)濟(jì)落后的國(guó)家和地區(qū)逐步開(kāi)放或加速發(fā)展，SGS 把握機(jī)遇將業(yè)務(wù)拓展至非洲、拉丁美洲、前蘇聯(lián)、中國(guó)等地，于上世紀(jì)90 年代末完成全球化布局。業(yè)務(wù)拓展方面，在新的檢測(cè)領(lǐng)域，SGS 多次收購(gòu)成熟公司實(shí)現(xiàn)快速切入。1965 年-2015 年，SGS 先后通過(guò)收購(gòu)進(jìn)入無(wú)損檢測(cè)、生命科學(xué)、貴金屬回收和生產(chǎn)、商業(yè)種子檢測(cè)、油氣、航空業(yè)、自動(dòng)化與傳感器等領(lǐng)域。全球化發(fā)展機(jī)遇下，SGS 基本完成服務(wù)領(lǐng)域和業(yè)務(wù)框架的搭建。亞太地區(qū)收入占比穩(wěn)步提升，有效補(bǔ)充歐美市場(chǎng)需求下降。SGS 過(guò)去16 年各業(yè)務(wù)區(qū)域收入看，亞太/歐非中東

32、/美洲三地區(qū)營(yíng)業(yè)收入年增長(zhǎng)率中樞分別為7.49%/2.60%/5.72%，16 年內(nèi)各有 2/6/5 次營(yíng)收負(fù)增長(zhǎng)拖累公司總收入水平，亞太地區(qū)對(duì)于收入支撐最大。由此可見(jiàn)，SGS 完成全球化布局后成長(zhǎng)空間進(jìn)一步打開(kāi)，亞太及美洲部分經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)的快速發(fā)展有效補(bǔ)充了原有歐美成熟市場(chǎng)增速放緩帶來(lái)的需求下降，也有利于平滑周期性、地域間差異帶來(lái)的收入波動(dòng)。SGS 業(yè)務(wù)多元化持續(xù)推進(jìn)，夯實(shí)綜合性檢測(cè)機(jī)構(gòu)服務(wù)能力。1950 年，由于收入過(guò)分依賴(lài)傳統(tǒng)糧食檢測(cè)，公司開(kāi)始多元化擴(kuò)張，1939 年首次通過(guò)收購(gòu)進(jìn)入礦產(chǎn)服務(wù)行業(yè)；1946 年自建消費(fèi)品檢測(cè)服務(wù)能力。1960 年起，SGS 多元化進(jìn)程提速。1962年，公

33、司收購(gòu)了多個(gè)石油及石化產(chǎn)品測(cè)試領(lǐng)先公司，開(kāi)始其石油、天然氣與化學(xué)品業(yè)務(wù)；1965 年，公司收購(gòu)無(wú)損檢測(cè)公司進(jìn)入工業(yè)品檢測(cè)領(lǐng)域，同年公司獲得剛果海關(guān)裝運(yùn)前檢驗(yàn)服務(wù)合同，開(kāi)啟其政府與機(jī)構(gòu)檢測(cè)業(yè)務(wù)；1983 年，SGS通過(guò)收購(gòu)獲得生命科學(xué)檢測(cè)服務(wù)及認(rèn)證資質(zhì)；1984 年，公司通過(guò)收購(gòu)汽車(chē)虧損調(diào)整服務(wù)切入汽車(chē)檢測(cè)領(lǐng)域，自此九大業(yè)務(wù)板塊形成，此后 SGS 結(jié)構(gòu)多次調(diào)整，最新于2021年整合為五大板塊。并購(gòu)是檢測(cè)公司發(fā)展的必要手段，SGS 通過(guò)并購(gòu)加速業(yè)務(wù)全球化、多元化。并購(gòu)對(duì)綜合性檢測(cè)公司的發(fā)展有其必要性和特殊性：第一、外延并購(gòu)可以在增長(zhǎng)動(dòng)力不足時(shí)對(duì)營(yíng)業(yè)收入進(jìn)行補(bǔ)充、平滑公司業(yè)績(jī)波動(dòng)；第二、經(jīng)濟(jì)下行時(shí)并

34、購(gòu)標(biāo)的機(jī)會(huì)增加、價(jià)格更理想；第三、公司可迅速切入新行業(yè)建立相應(yīng)能力，把握細(xì)分領(lǐng)域爆發(fā)式增長(zhǎng)機(jī)遇。但并購(gòu)契機(jī)不可控，也存在投資不當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)及投后管理問(wèn)題。因此，在綜合性檢測(cè)公司發(fā)展過(guò)程中，常結(jié)合自身情況、外部環(huán)境及并購(gòu)機(jī)遇采取“內(nèi)生外延”并舉的發(fā)展策略。進(jìn)入 21 世紀(jì)后 SGS 完成了共約200 次收購(gòu)，其中工業(yè)和環(huán)境、自然資源板塊一直是 SGS 并購(gòu)的重點(diǎn)領(lǐng)域，數(shù)量分別為100和48筆，占 2001 年以來(lái)收購(gòu)總量的 50%/24%，數(shù)量較多主要系以上幾類(lèi)檢測(cè)業(yè)務(wù)具有需就近開(kāi)展的特點(diǎn)，SGS 通過(guò)收購(gòu)可在短期內(nèi)建立對(duì)新區(qū)域客戶的服務(wù)能力。SGS 營(yíng)收增長(zhǎng)整體以?xún)?nèi)生為主，外延并購(gòu)為輔。對(duì)營(yíng)業(yè)收入貢

35、獻(xiàn)看，SGS 的內(nèi)生貢獻(xiàn)占收入增長(zhǎng)比顯著高于外延并購(gòu)，自 2001 年以來(lái)平均占比分別為63%/37%，但內(nèi)生增長(zhǎng)更易受宏觀環(huán)境影響，波動(dòng)性明顯。例如：2009-2010 年受全球金融危機(jī)影響，內(nèi)生性增長(zhǎng)陷入停滯；再如：2020 年全球性疫情下大宗商品、工業(yè)不景氣，內(nèi)生貢獻(xiàn)甚至為負(fù)，此時(shí)進(jìn)行外延并購(gòu)優(yōu)勢(shì)顯著。SGS 全球化、多元化發(fā)展顯著提升了抗周期的能力，整體經(jīng)營(yíng)穩(wěn)中向上。全球化、多元化布局為 SGS 后續(xù) 20 年來(lái)的穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)奠定良好基礎(chǔ)。一方面，SGS 亞太地區(qū)的高增長(zhǎng)很好彌補(bǔ)了 20 世紀(jì)初占比近 70%的歐美成熟市場(chǎng)的增速放緩，有效平滑了地域間發(fā)展差異導(dǎo)致的收入波動(dòng)。此外，豐富的業(yè)務(wù)

36、類(lèi)型顯著提升公司抗周期能力，由于綜合性檢測(cè)機(jī)構(gòu)下游行業(yè)分散，部分行業(yè)如食品/醫(yī)學(xué)/消費(fèi)品檢測(cè)、計(jì)量校準(zhǔn)等需求剛性，多元化業(yè)務(wù)布局能夠平滑宏觀環(huán)境和經(jīng)濟(jì)周期帶來(lái)的波動(dòng)。2009 年 、 2015 年 兩 次 世 界 經(jīng) 濟(jì) 危 機(jī) 導(dǎo) 致 全球名義GDP 分別同比變動(dòng)-5.16%/-5.52%，而同期 SGS 收入同比變動(dòng)-1.56%/-2.20%，降幅更低。同時(shí)，公司 20 年來(lái)從未發(fā)生業(yè)績(jī)虧損，且大基數(shù)下仍保持穩(wěn)中有增態(tài)勢(shì)，綜合看抗宏觀風(fēng)險(xiǎn)能力優(yōu)異，整體經(jīng)營(yíng)穩(wěn)中向上。基于多元化，全球化發(fā)展，SGS 已建成完善的業(yè)務(wù)及服務(wù)網(wǎng)絡(luò)布局。SGS目前在全球 125 個(gè)國(guó)家開(kāi)展業(yè)務(wù)，共有 2600 個(gè)實(shí)

37、驗(yàn)室和辦公室以及96000 名員工，可提供服務(wù)的行業(yè)覆蓋：石油天然氣、消費(fèi)品和零售、食品和農(nóng)產(chǎn)品、生命科學(xué)、建筑、交通運(yùn)輸、工業(yè)制造、能源、礦產(chǎn)、化工、公共事業(yè)11 大類(lèi)，涉及人類(lèi)生活及工作的方方面面。受益于檢測(cè)行業(yè)先發(fā)優(yōu)勢(shì)顯著的特點(diǎn)，SGS 能夠基于其完善的業(yè)務(wù)布局和服務(wù)網(wǎng)絡(luò)在競(jìng)爭(zhēng)中占據(jù)優(yōu)勢(shì)地位。優(yōu)化公司治理，精益管理提效降本。提質(zhì)增效措施顯著提升 SGS 盈利能力，6 年凈利潤(rùn)C(jī)AGR 達(dá)36%。SGS 最早在2002年提出了“6 Sigma 運(yùn)行框架”，具體措施有：改進(jìn)服務(wù)質(zhì)量及生產(chǎn)力、縮短交貨時(shí)間、加強(qiáng)實(shí)驗(yàn)室協(xié)同等。SGS 官網(wǎng)顯示，“6 Sigma”可顯著提升交付效率、資金利用和現(xiàn)金

38、流水平，將不良成本（流程缺陷導(dǎo)致的成本）由90%降至75%等。財(cái)務(wù)結(jié)果看，2002-2008 年 SGS 營(yíng)業(yè)收入快速增長(zhǎng)的同時(shí)利潤(rùn)率顯著提升，營(yíng)業(yè)收入/凈利潤(rùn) CAGR 分別為 12.38%/36.08%，人均營(yíng)業(yè)收入由51 萬(wàn)元提升到60萬(wàn)元，經(jīng)營(yíng)質(zhì)量大幅提高。職業(yè)經(jīng)理人制度保證了公司穩(wěn)序經(jīng)營(yíng)。檢測(cè)行業(yè)作為專(zhuān)業(yè)技術(shù)服務(wù)行業(yè)，技術(shù)領(lǐng)軍人物對(duì)于細(xì)分行業(yè)的發(fā)展至關(guān)重要，但戰(zhàn)略決策者可影響公司未來(lái)的整體規(guī)模，以及能否實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量可持續(xù)發(fā)展。SGS 職業(yè)經(jīng)理人制度較好保證了公司在不同階段的發(fā)展需求，防止出現(xiàn)核心管理人員斷層導(dǎo)致公司發(fā)展受阻的情況。復(fù)盤(pán)1988年以來(lái) SGS 歷任 CEO，可以看出公司的

39、關(guān)鍵管理者通常是有行業(yè)基礎(chǔ)、產(chǎn)業(yè)背景和管理經(jīng)驗(yàn)的復(fù)合型人才。他們針對(duì)公司不同階段的發(fā)展情況，制定了適合的業(yè)務(wù)發(fā)展戰(zhàn)略和內(nèi)部管理措施，這一制度的建立幫助公司實(shí)現(xiàn)了此后20 年的連續(xù)、穩(wěn)定成長(zhǎng)。薪酬制度全面且靈活，有效激發(fā)員工工作熱情。以2021 年SGS 的運(yùn)營(yíng)委員會(huì)成員為例，其薪資構(gòu)成分為固定薪酬和可變薪酬兩部分。固定薪酬包括年度基本工資和福利；可變薪酬包括以 50%現(xiàn)金和 50%權(quán)益結(jié)算的短期激勵(lì)和以權(quán)益結(jié)算的長(zhǎng)期激勵(lì)。股權(quán)激勵(lì)到位、可實(shí)現(xiàn)核心人員的長(zhǎng)期綁定。綜合性檢測(cè)機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)類(lèi)型延伸離不開(kāi)管理能力優(yōu)秀的核心管理團(tuán)隊(duì)和技術(shù)實(shí)力過(guò)硬的細(xì)分行業(yè)領(lǐng)頭人。為實(shí)現(xiàn)各類(lèi)人才的深度綁定，SGS 定期制定

40、長(zhǎng)期激勵(lì) (LTI) 計(jì)劃，旨在激勵(lì)領(lǐng)導(dǎo)團(tuán)隊(duì)實(shí)現(xiàn)集團(tuán)的長(zhǎng)期既定目標(biāo)，主要以授予集團(tuán)選定數(shù)量的高級(jí)管理人員、技術(shù)人員以及其他員工的期權(quán)和限制性股票的方式實(shí)施，以吸引和留住業(yè)內(nèi)最優(yōu)秀的人才，激勵(lì)員工和管理人員通過(guò)創(chuàng)造長(zhǎng)期可持續(xù)的財(cái)務(wù)成果為股東創(chuàng)造價(jià)值。2.華測(cè)檢測(cè)：是否有機(jī)會(huì)成長(zhǎng)為百年老店通過(guò)研究 SGS 的歷史經(jīng)驗(yàn)，我們認(rèn)為華測(cè)檢測(cè)具備成長(zhǎng)為百年老店的基因和機(jī)遇：1）中國(guó)檢測(cè)市場(chǎng)仍處于成長(zhǎng)階段，為華測(cè)提供快速發(fā)展機(jī)遇：長(zhǎng)期看行業(yè)需求穩(wěn)健向上，中短期看全球/中國(guó)檢測(cè)行業(yè) 2013-20 年 CAGR 達(dá)9.02%/14.27%，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)從壟斷走向開(kāi)放，市場(chǎng)化穩(wěn)步推進(jìn)，各行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)逐步形成及完善，行業(yè)

41、仍有望保持較快成長(zhǎng)，華測(cè)作為龍頭充分受益；2）業(yè)務(wù)布局框架基本完成，內(nèi)生外延查漏補(bǔ)缺、把握新業(yè)務(wù)發(fā)展先機(jī)：華測(cè)把握中國(guó)市場(chǎng)成長(zhǎng)機(jī)遇，自成立以來(lái)持續(xù)進(jìn)行多產(chǎn)品線、多網(wǎng)點(diǎn)布局，目前已基本完成業(yè)務(wù)布局并建立遍及全國(guó)的服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，形成了明顯的先發(fā)優(yōu)勢(shì)，公信力日益增強(qiáng)，新老業(yè)務(wù)鞏固和發(fā)展及國(guó)際化布局進(jìn)一步打開(kāi)公司成長(zhǎng)天花板，對(duì)標(biāo)SGS 還有極大成長(zhǎng)空間；3）更早戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，推行精益管理，實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展：華測(cè)通過(guò)多種激勵(lì)機(jī)制綁定優(yōu)秀人才，2018 年起戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型以利潤(rùn)為導(dǎo)向，通過(guò)精益化管理持續(xù)提升運(yùn)營(yíng)效率，公司盈利能力、人均產(chǎn)值等顯著提升，經(jīng)營(yíng)質(zhì)量顯著改善。中國(guó)檢測(cè)市場(chǎng)仍處于成長(zhǎng)階段，為華測(cè)提供快速發(fā)展機(jī)遇我國(guó)

42、檢測(cè)行業(yè)起步較晚，政策支持下迎來(lái)良好成長(zhǎng)機(jī)遇。我國(guó)檢測(cè)行業(yè)起始于上世紀(jì)中期新中國(guó)成立后，當(dāng)時(shí)政府實(shí)行對(duì)外貿(mào)易的統(tǒng)一管制，所有檢測(cè)業(yè)務(wù)由政府機(jī)構(gòu)壟斷。1984 年后，受益于國(guó)家質(zhì)量認(rèn)證體系建設(shè)的不斷完善、檢測(cè)市場(chǎng)準(zhǔn)入逐步放寬、市場(chǎng)化改革穩(wěn)步推進(jìn)，我國(guó)檢測(cè)市場(chǎng)逐漸由以政府檢測(cè)為主向市場(chǎng)化機(jī)構(gòu)主導(dǎo)轉(zhuǎn)變，再到目前鼓勵(lì)不同所有制檢驗(yàn)檢測(cè)認(rèn)證機(jī)構(gòu)平等參與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，為我國(guó)第三方檢驗(yàn)檢測(cè)機(jī)構(gòu)的發(fā)展創(chuàng)造了良好的政策環(huán)境。我國(guó)檢測(cè)行業(yè)方興未艾、發(fā)展動(dòng)力充分。我國(guó)檢測(cè)市場(chǎng)正處在高速增長(zhǎng)階段，檢測(cè)市場(chǎng)規(guī)模和機(jī)構(gòu)數(shù)量分別從2013 年的1399 億元/2.48萬(wàn)家提升至 2020 年的 3550 億元/4.89 萬(wàn)家，

43、7 年CAGR 分別為14.27%/10.18%。2020 年市場(chǎng)規(guī)模和機(jī)構(gòu)數(shù)同比增長(zhǎng) 10.08%/11.16%，疫情期間不降反增。我國(guó)檢測(cè)行業(yè)歷史僅三十余年，經(jīng)濟(jì)高增速，疊加政策持續(xù)放開(kāi)，人民生活質(zhì)量不斷提升下檢測(cè)行業(yè)有望保持高增長(zhǎng)。第三方檢測(cè)機(jī)構(gòu)具有獨(dú)立和公正的特點(diǎn)，重要性逐漸提高。檢測(cè)服務(wù)的需求方主要包括政府監(jiān)管部門(mén)、消費(fèi)者、產(chǎn)品的生產(chǎn)商及貿(mào)易商，檢測(cè)市場(chǎng)參與者主要分為政府檢測(cè)機(jī)構(gòu)、企業(yè)內(nèi)部檢測(cè)實(shí)驗(yàn)室及獨(dú)立第三方檢測(cè)機(jī)構(gòu)。由于第三方檢測(cè)機(jī)構(gòu)出具的檢測(cè)數(shù)據(jù)具有獨(dú)立性及公正性的特點(diǎn)，已被市場(chǎng)各方廣泛接受。2020 年全球檢測(cè)市場(chǎng)中第三方檢測(cè)占比約為40%，2021 年大幅提升至45%，受益

44、于產(chǎn)品和標(biāo)準(zhǔn)多樣化加強(qiáng)，第三方檢測(cè)機(jī)構(gòu)占比提高的趨勢(shì)還將繼續(xù)。我國(guó)民營(yíng)檢測(cè)市場(chǎng)規(guī)模尚小、政策逐漸放開(kāi)將提供增量。認(rèn)監(jiān)委數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)民營(yíng)檢測(cè)市場(chǎng)規(guī)模從 2013 年的 255 億元提升至 2020 年的1395 億元，7年CAGR約 27.48%，顯著高于同期整體檢測(cè)市場(chǎng)的 14.27%；民營(yíng)檢測(cè)機(jī)構(gòu)數(shù)量從2013年的 6614 家提升至 2020 年的 27302 家，年復(fù)合增速22.45%，也高于同期全市場(chǎng)檢測(cè)機(jī)構(gòu)增速的 10.18%。占比情況看，民營(yíng)檢測(cè)機(jī)構(gòu)營(yíng)業(yè)收入/數(shù)量占整體檢測(cè)行業(yè)營(yíng)業(yè)收入/數(shù)量從 2013 年的 18.22%/26.62%提升至2020 年的39.29%/55.81

45、%。綜上，受益于我國(guó)檢測(cè)行業(yè)從壟斷走向開(kāi)放、政策推動(dòng)市場(chǎng)準(zhǔn)入逐步放寬、市場(chǎng)化進(jìn)程加快，民營(yíng)檢測(cè)機(jī)構(gòu)有望實(shí)現(xiàn)更快成長(zhǎng)。中期看我國(guó)經(jīng)濟(jì)相對(duì)增速較高，華測(cè)檢測(cè)將充分受益。經(jīng)濟(jì)總量高增速下，華測(cè)檢測(cè)成長(zhǎng)速度通常更快。從 2007-2021 年公司營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率與我國(guó)名義GDP增長(zhǎng)率比看，兩者比值在 1.66-5.55 倍不等，15 年平均倍數(shù)為2.93 倍。相比其他主要經(jīng)濟(jì)體，我國(guó)未來(lái)幾年GDP 增速仍將維持高位、發(fā)展動(dòng)力強(qiáng)勁，公司有望充分受益。部分細(xì)分行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，行業(yè)出清下格局有望改善。我國(guó)第三方檢測(cè)市場(chǎng)在經(jīng)歷了十多年高速發(fā)展后，出現(xiàn)了如：管理及運(yùn)營(yíng)效率低下，機(jī)構(gòu)多、小、散，沒(méi)有規(guī)模效應(yīng)，競(jìng)爭(zhēng)力不

46、強(qiáng)等問(wèn)題，但近年來(lái)，我國(guó)檢測(cè)行業(yè)集約化發(fā)展趨勢(shì)明顯。規(guī)模以上檢驗(yàn)檢測(cè)機(jī)構(gòu)數(shù)量占比、營(yíng)業(yè)收入占比分別由2014 年的11.05%/68.41%增長(zhǎng)至 2020 年的 13.11%/77.36%。2021 年，國(guó)家發(fā)改委、市場(chǎng)監(jiān)管總局等13部門(mén)出臺(tái)關(guān)于加快推進(jìn)制造服務(wù)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的意見(jiàn)。其中明確要加快檢驗(yàn)檢測(cè)認(rèn)證服務(wù)業(yè)市場(chǎng)化、國(guó)際化、專(zhuān)業(yè)化、集約化、規(guī)范化改革和發(fā)展。如果中小企業(yè)運(yùn)營(yíng)效率不提高、優(yōu)勝劣汰無(wú)法避免，行業(yè)有望迎來(lái)加速出清后的競(jìng)爭(zhēng)格局改善。相比于 SGS，華測(cè)檢測(cè)具有本土競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。SGS 于1991 年通過(guò)合資公司形式進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)，華測(cè)檢測(cè) 2003 年成立，在我國(guó)都深耕多年、享有較高知

47、名度，相比于SGS，我們認(rèn)為華測(cè)檢測(cè)在把握國(guó)內(nèi)市場(chǎng)方面具有以下優(yōu)勢(shì)：第一、背景優(yōu)勢(shì)。公司決策層及管理層深耕國(guó)內(nèi)多年，更加熟悉國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)、政治環(huán)境，能更好把握政策動(dòng)態(tài)、市場(chǎng)環(huán)境、競(jìng)爭(zhēng)格局變化；第二、成本優(yōu)勢(shì)。以占成本比重最大的人力成本為例，2021 年華測(cè)檢測(cè)人均薪酬約 17 萬(wàn)元，顯著低于SGS 同期的26萬(wàn)元。公司具備成本優(yōu)勢(shì)下相應(yīng)利潤(rùn)空間和定價(jià)范圍更大，同等條件下更有市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)；第三、后發(fā)優(yōu)勢(shì)。華測(cè)檢測(cè)于 2003 年成立，可充分借鑒SGS、Intertek等成立 100 年以上國(guó)際龍頭的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，避免發(fā)展過(guò)程中曾發(fā)生的經(jīng)營(yíng)錯(cuò)誤。綜上，華測(cè)檢測(cè)作為本土綜合性檢測(cè)機(jī)構(gòu)，更有望受益我國(guó)檢測(cè)市場(chǎng)

48、的高速成長(zhǎng)。順應(yīng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展主基調(diào)，把握內(nèi)需增長(zhǎng)機(jī)遇。我國(guó)“十四五”規(guī)劃提出要以推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展為主題，建設(shè)高標(biāo)準(zhǔn)市場(chǎng)體系，完善國(guó)家質(zhì)量基礎(chǔ)設(shè)施，加強(qiáng)標(biāo)準(zhǔn)、計(jì)量等體系和能力建設(shè)，深入開(kāi)展質(zhì)量提升行動(dòng)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)將向高質(zhì)量發(fā)展邁進(jìn)。作為全球增長(zhǎng)最快、最具潛力的檢驗(yàn)檢測(cè)市場(chǎng)之一，隨著政策持續(xù)放開(kāi)、人民生活質(zhì)量不斷提升、我國(guó)檢測(cè)行業(yè)有望保持高增長(zhǎng)。因此，公司基于已有龍頭優(yōu)勢(shì)、先發(fā)優(yōu)勢(shì)以及本土公司優(yōu)勢(shì)等，有望受益行業(yè)高發(fā)展實(shí)現(xiàn)持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)?；就瓿蓢?guó)內(nèi)業(yè)務(wù)領(lǐng)先布局，內(nèi)生外延促發(fā)展公司實(shí)驗(yàn)室興建重心由“跑馬圈地”向“補(bǔ)空白+強(qiáng)協(xié)同”轉(zhuǎn)變。截至2017年，華測(cè)檢測(cè)基本完成業(yè)務(wù)布局和全國(guó)區(qū)域網(wǎng)絡(luò)建立，形成明顯

49、先發(fā)優(yōu)勢(shì)。2018年起，公司新增實(shí)驗(yàn)室速度明顯放緩，相比數(shù)量更強(qiáng)調(diào)提升實(shí)驗(yàn)室效率。2020 年來(lái)，疫情下政府開(kāi)辟臨床檢測(cè)實(shí)驗(yàn)室綠色通道、食品快檢需求高增，公司新增了多個(gè)PCR實(shí)驗(yàn)室、食品實(shí)驗(yàn)室，中短期將加強(qiáng)在業(yè)務(wù)空白區(qū)域、以及可形成優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)區(qū)域加強(qiáng)布點(diǎn)。華測(cè)以?xún)?nèi)生發(fā)展為主，兼顧并購(gòu)加速完善布局現(xiàn)有業(yè)務(wù)及拓展新業(yè)務(wù)。除內(nèi)延發(fā)展外，華測(cè)檢測(cè)自上市以來(lái)多次通過(guò)收購(gòu)切入新業(yè)務(wù)領(lǐng)域,例如：2014 年收購(gòu)華安無(wú)損切入無(wú)損檢測(cè)行業(yè)、2020 年收購(gòu)新加坡 MARITEC 進(jìn)軍亞太地區(qū)的船用油品檢測(cè)市場(chǎng)等，以更快完成布局、建立先發(fā)優(yōu)勢(shì)。公司現(xiàn)階段并購(gòu)主要有三大方向：一是能與公司現(xiàn)有業(yè)務(wù)形成協(xié)同的公司，例如公

50、司汽車(chē)檢測(cè)業(yè)務(wù)原僅限于國(guó)內(nèi)車(chē)企，2021 年并購(gòu)德國(guó)易馬后有望切入德系汽車(chē)檢測(cè)；二是朝陽(yáng)行業(yè)，例如新能源、半導(dǎo)體芯片、自動(dòng)駕駛車(chē)聯(lián)網(wǎng)等；三是地域拓展，公司已是行業(yè)龍頭，但布局仍有完善空間，例如食品檢測(cè)僅有 20 個(gè)實(shí)驗(yàn)室，30 多個(gè)地級(jí)市未完全覆蓋。除標(biāo)的選擇外，公司經(jīng)過(guò)十多年、數(shù)十次大型并購(gòu)的經(jīng)驗(yàn)總結(jié)，已形成一套完整、成熟的并購(gòu)流程：并購(gòu)前審慎調(diào)查、充分論證；并購(gòu)后因地制宜進(jìn)行管理，有效防止并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)、優(yōu)化并購(gòu)效果。華測(cè)檢測(cè)以人才為引領(lǐng)，落實(shí)精細(xì)化管理推動(dòng)各項(xiàng)業(yè)務(wù)可持續(xù)健康發(fā)展。2018年6 月，公司引入前 SGS 全球副總裁、SGS 通標(biāo)中國(guó)區(qū)總裁申屠獻(xiàn)忠先生，建立職業(yè)經(jīng)理人制度。申屠先生

51、1990 年大學(xué)畢業(yè)后即進(jìn)入 SGS，擁有對(duì)于行業(yè)的深刻理解、大型機(jī)構(gòu)管理及并購(gòu)經(jīng)驗(yàn)、深厚的行業(yè)資源積累，為公司帶來(lái)了強(qiáng)勁發(fā)展活力；職業(yè)經(jīng)理人制度的建立也有利于公司長(zhǎng)期持續(xù)經(jīng)營(yíng)。此外，公司堅(jiān)持外部人才引進(jìn)與內(nèi)部人才培養(yǎng)并行：近年來(lái)引入多位優(yōu)秀管理人才及產(chǎn)業(yè)人才，同時(shí)在內(nèi)部開(kāi)展多期人才培養(yǎng)項(xiàng)目，為公司發(fā)展做好人才培養(yǎng)和儲(chǔ)備。華測(cè)檢測(cè)實(shí)施多次期權(quán)激勵(lì)、員工持股、增資擴(kuò)股計(jì)劃，深度綁定核心人員。為了吸引和保留優(yōu)秀管理人才和業(yè)務(wù)骨干，公司分別于2017 年、2018 年開(kāi)展兩次員工持股計(jì)劃；于 2011、2018、2019 年進(jìn)行三次股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，三期考核目標(biāo)全部超額完成；2021 年 12 月，

52、實(shí)施子公司華測(cè)醫(yī)藥增資擴(kuò)股計(jì)劃。公司上市以來(lái)的多期股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，已充分覆蓋公司董事、高管及管理、業(yè)務(wù)骨干，有利于保障核心人員穩(wěn)定，促進(jìn)公司長(zhǎng)期、持續(xù)、健康發(fā)展。華測(cè)檢測(cè)基于龍頭地位能更多參與甚至主導(dǎo)行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)設(shè)立，進(jìn)一步鞏固領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。公司通過(guò)參與相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)制定、獲得大企業(yè)和政府客戶認(rèn)可持續(xù)提升自身公信力與品牌力。參與標(biāo)準(zhǔn)制定一方面可以提升公司自身專(zhuān)業(yè)技術(shù)服務(wù)能力，另一方面還可以通過(guò)引導(dǎo)標(biāo)準(zhǔn)建立從而催生相應(yīng)檢測(cè)需求。為此，華測(cè)檢測(cè)成立了研發(fā)部門(mén)，專(zhuān)門(mén)研究國(guó)內(nèi)外不同層級(jí)標(biāo)準(zhǔn)，研發(fā)新的檢測(cè)方法，以提升檢測(cè)能力、擴(kuò)大檢測(cè)范圍。截至 21 年底，公司在各個(gè)標(biāo)準(zhǔn)化技術(shù)委員會(huì)擁有56 個(gè)席位，參與制定、修訂標(biāo)準(zhǔn)

53、達(dá) 647 項(xiàng)，已公布標(biāo)準(zhǔn) 545 項(xiàng)，其中國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)345 項(xiàng)，強(qiáng)制標(biāo)準(zhǔn)20 項(xiàng)，在同類(lèi)機(jī)構(gòu)中優(yōu)勢(shì)顯著。2021 年 8 月，公司主導(dǎo)修訂的首個(gè)國(guó)際ISO標(biāo)準(zhǔn)正式發(fā)布，標(biāo)志著公司邁上了主導(dǎo)國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)制修訂工作的新臺(tái)階?？蛻粽J(rèn)可度方面。公司服務(wù)于諸多大型知名企業(yè)客戶，涵蓋沃爾瑪、耐克等一百多家世界五百?gòu)?qiáng)，中國(guó)環(huán)境監(jiān)測(cè)總站、市場(chǎng)監(jiān)督管理局等政府客戶，近年來(lái)還開(kāi)拓了華為、天貓、京東、每日優(yōu)鮮等大體量、高成長(zhǎng)優(yōu)質(zhì)企業(yè)客戶，政府機(jī)構(gòu)、國(guó)內(nèi)外大型企業(yè)客戶認(rèn)可度高。戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型推行精益管理，實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展2018 年起實(shí)施戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，推行精細(xì)化管理強(qiáng)質(zhì)增效。檢測(cè)機(jī)構(gòu)的多業(yè)務(wù)、多網(wǎng)點(diǎn)布局疊加并購(gòu)成長(zhǎng)到一定階段后，是否

54、具有高超管理水將決定其能否可持續(xù)發(fā)展。SGS 自 2002 年推行“6 Sigma 管理框架”后，營(yíng)業(yè)收入和業(yè)績(jī)進(jìn)入新一輪成長(zhǎng)期；華測(cè)檢測(cè)經(jīng)過(guò) 2013 年起的高速發(fā)展，成長(zhǎng)為國(guó)內(nèi)最大的民營(yíng)第三方檢測(cè)機(jī)構(gòu)，經(jīng)營(yíng)體量和業(yè)務(wù)復(fù)雜度大幅提升，也對(duì)公司的整體管理水平提出更高的要求。因此，公司于 2018 年起開(kāi)始實(shí)施“精細(xì)化管理”戰(zhàn)略，由收入導(dǎo)向轉(zhuǎn)為利潤(rùn)導(dǎo)向，關(guān)注實(shí)驗(yàn)室人均產(chǎn)值、設(shè)備利用率、投資效率、資金利用效率、場(chǎng)地利用率及產(chǎn)出率等指標(biāo)的提升，實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量可持續(xù)發(fā)展，向全球化邁進(jìn)。公司未來(lái)仍將深度貫徹精細(xì)化管理，不斷提升運(yùn)營(yíng)效率，提升利潤(rùn)率水平。精細(xì)化管理策略效果顯著，凈利率自 2017 年 6.50%提升至2021 年17.24%。公司一直將發(fā)展放在第一位，營(yíng)業(yè)收入持續(xù)穩(wěn)定高增，從2013 年的7.77 億元增長(zhǎng)至2017 年的 21.18 億元，4 年 CAGR 高達(dá) 28.50% ；同期凈利潤(rùn)卻因擴(kuò)張過(guò)快和商譽(yù)減值大幅放緩甚至下滑，由 1.50 億元降至 1.34 億元，凈利率由19.63%降至6.50%。進(jìn)入 2018 年后，精細(xì)化管理策略穩(wěn)步推進(jìn)下，公司經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)表現(xiàn)持續(xù)優(yōu)化