1~7月國家統(tǒng) 計局房地產(chǎn)行業(yè)數(shù)據(jù)點評：銷售存降速壓力竣工現(xiàn)向好跡象

1、1、投資策略報告觀點簡要回顧我們在 2018 年 12 月 15 日發(fā)布的年度投資策略報告和 2019 年 6 月 6日發(fā)布的下半年投資策略報告中提出：預(yù)計 2019 年，政策面將在“房住不炒”前提下，窄通道內(nèi)結(jié)構(gòu)性微調(diào)以實現(xiàn)總量和價格相對平穩(wěn)；新型城鎮(zhèn)化重回都市圈核心城市，短期內(nèi)二線要素集聚邊際彈性更明顯。需求側(cè)按揭投放高位趨緩，不同區(qū)域信貸政策將發(fā)生結(jié)構(gòu)性變化。調(diào)控已久的一二線樓市迎來底部復(fù)蘇，棚改減弱影響逐步顯現(xiàn)，部分三四線城市存回調(diào)壓力。預(yù)計 2019 年全國商品住宅銷售額同比持平，銷售面積-7%。供給側(cè)高位平緩回落，待開發(fā)土地增速下行、開工庫存低位回升、銷售回款趨緩下，全年新開工增速

2、下滑至 8%，施工面積增速將保持在 8%的高位，施工類投資向好對沖土地購置費降速壓力，房地產(chǎn)投資回落至 6%。2、銷售短期難言見底，后續(xù)降速壓力仍較大2019 年 7 月，全國商品房銷售面積同比+1.2%，增速較 6 月+3.4pc； 銷售金額同比+9.8%，增速較 6 月+5.6pc。7 月全國商品房銷售面積單月增速為全年第三高水平，銷售額單月增速為全年第二高水平。2019 年 7 月全國商品住宅銷售面積同比+3.4%，增速較 6 月+5.2pc； 銷售金額同比+14.0%，增速較 6 月+7.0pc。7 月全國商品住宅銷售面積單月增速為全年最高水平，銷售金額單月增速為全年第二高水平。201

3、9 年 1-7 月，全國商品房銷售面積同比-1.3%，降幅較 1-6 月+0.4pc；銷售金額同比+6.2%，增速較 1-6 月+0.6pc。其中商品住宅銷售面積同比-0.4%，降幅較 1-6 月+0.6pc；銷售金額同比+9.2%，增速較 1-6 月+0.8pc。拆分驅(qū)動因素，從絕對水平來看，2019 年 7 月商品房銷售額增長仍主要來自于均價提升（單月同比+8.5%）；從邊際變化來看，6 月、7 月商品房銷售額增速持續(xù)回升主要由銷售面積驅(qū)動。圖 1：全國商品房銷售面積單月同比和累計同比圖 2：全國商品房銷售金額單月同比和累計同比30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.

4、0%-5.0%-10.0%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0% HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明萬得資訊銷售面積單月同比銷售面積累計同比銷售金額單月同比銷售金額累計同比資料來源：WIND， 資料來源：WIND， 圖 3：全國商品房銷售面積、均價、金額單月同比圖 4：全國商品房銷售面積、均價、金額累計同比35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0%商品房銷售面積單月同比商品銷售均價單月同比商

5、品房銷售額單月同比商品房銷售面積累計同比商品房銷售均價累計同比商品房銷售額累計同比資料來源：WIND， 資料來源：WIND， 拆分區(qū)域來看，7 月東部、中部、西部、東北地區(qū)商品房銷售面積同比增速分別為-1.7%、+2.3%、+6.0%、-5.5%，環(huán)比分別+0.4pc、+4.2pc、+7.7pc、+3.2pc，各地區(qū)增速均出現(xiàn)提升，其中中部、西部地區(qū)回升較為明顯。2019 年 1-7 月，東部、中部、西部、東北地區(qū)商品房銷售面積同比增速分別為-4.2%、-0.1%、+2.8%、-7.8%，西部、中部地區(qū)繼續(xù)保持較強韌性， 東部地區(qū)整體呈現(xiàn)出降幅收窄的趨勢。圖 5：全國及各區(qū)域商品房銷售面積單月

6、同比圖 6：全國及各區(qū)域商品房銷售面積累計同比10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0%-15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0%-15.0%-20.0%全國東部地區(qū) 中部地區(qū) 西部地區(qū) 東北地區(qū) 全國東部地區(qū) 中部地區(qū)2019-32019-42019-52019-62019-7 西部地區(qū)東北地區(qū)資料來源：WIND， 資料來源：WIND， 從 30 大中城市來看，2019 年 7 月成交面積同比+2.3%，增速較 6 月環(huán)比-7.2pc。其中一線、二線、一二線合計成交面積分別同比+8.1%、+3.1%、 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明+4.3%，增速較

7、 6 月環(huán)比分別-10.5pc、+0.4pc、-2.5pc。7 月 30 城成交增速高基數(shù)下繼續(xù)回落。 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明圖 7：30 個大中城市商品房成交面積單月同比80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%-20.0%-40.0%-60.0%30城一線 二線 三線一二線合計資料來源：WIND， 月、7 月全國商品房銷售面積、銷售金額單月增速連續(xù)回升，尤其是 7 月銷售金額單月同比達(dá)全年第二高水平。結(jié)合前期部分城市房價、地價增長較快，背后隱含的是較為復(fù)雜的國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境以及相對寬松的宏觀流動性下，樓市預(yù)期有所回暖，資產(chǎn)價格存一定的上行壓力。月 30 日中央

8、政治局會議重申“房住不炒”的定位，首次提出“不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟(jì)的手段”，表明了政策決心和定力，重新引導(dǎo)社會和市場對房地產(chǎn)調(diào)控的預(yù)期回歸平穩(wěn)。展望全年，我們認(rèn)為 7 月政治局會議相關(guān)表態(tài)（平穩(wěn)預(yù)期）和近期一系列金融端政策加碼（流動性管理）的影響將逐步深化，疊加三四線樓市趨勢性走弱，行業(yè)銷售增速短期難言見底，后續(xù)降速壓力仍較明顯。對比 2018 年 1-7 月商品房銷售面積同比+4.2%，731 政治局會議提出“遏制房價上漲”后，8-12 月同比-1.7%。3、土地購置如期回落，成交溢價率全線下降總量層面，2019 年 7 月全國土地購置面積同比-36.8%，增速較 6 月-22.5pc；

9、全國土地成交價款同比-27.3%，增速較 6 月-15.8pc。2019 年 1-7月全國土地購置面積同比-29.4%，增速較 1-6 月-1.8pc；全國土地成交價款同比-27.6%，增速與 1-6 月持平。百城層面，2019 年 1-7 月成交規(guī)劃建筑面積同比-3.1%，增速較 1-6 月+0.7pc；成交總價同比+19.2%，增速較 1-6 月+0.6pc。拆分結(jié)構(gòu)來看，1-7 月一線、二線、三線成交規(guī)劃建面分別同比+42.0%、+9.5%、-16.3%；成交總價分別同比+29.3%、+29.2%、+1.6%。2019 年7 月百城、一線、二線三線土地成交溢價率分別為11.4%、4.1%

10、、12.8%、11.9%，環(huán)比分別-8.1pc、-19.3pc、-5.2pc、-7.8pc。7 月全國土地成交如期再度回落，一二三線溢價率均有明顯下行。展望全年，行業(yè)融資收緊，銷售趨弱，預(yù)計房企拿地策略趨于保守，總量層面土地購置維持低位。圖 8：土地購置面積和土地成交價款單月同比圖 9：土地購置面積和土地成交價款累計同比100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%-20.0%-40.0%17-0217-0317-0417-0517-0617-0717-0817-0917-1017-1117-1218-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918

11、-1018-1118-1219-0219-0319-0419-0519-0619-07-60.0%60.0%40.0%20.0%0.0%-20.0%17-0217-0317-0417-0517-0617-0717-0817-0917-1017-1117-1218-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0219-0319-0419-0519-0619-07-40.0%土地購置面積單月同比土地成交價款單月同比土地購置面積累計同比土地成交價款累計同比資料來源：WIND， 資料來源：WIND， 圖 10：百城土地成交當(dāng)月平均溢價率

12、80.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0% HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明百城溢價率一線溢價率 二線溢價率 三線溢價率資料來源：WIND， 4、新開工、投資繼續(xù)放緩，竣工現(xiàn)底部向好跡象我們在 2019 年度策略報告和 2019 年下半年投資策略報告中明確提出，2019 年房地產(chǎn)新開工將維持較高水平，推動施工增速提升，竣工全年向好是速度而非方向問題，施工類投資回升對沖土地購置費降速壓力，托底房地產(chǎn)投資平緩回落；具體內(nèi)容詳請參閱 2018 年 12 月 25 日發(fā)布的2019：千鈞將一羽光大地產(chǎn)年度策略報告以及 2019 年 6 月

13、6 日發(fā)布的窄通道內(nèi)緊平衡繼續(xù)，關(guān)注三大阿爾法機(jī)遇。新開工繼續(xù)放緩，凈停工同比續(xù)降，施工增速高位小幅提升2019 年 7 月，全國房屋新開工面積同比+6.6%，增速較 6 月-2.3pc；2019年 1-7 月，全國房屋新開工面積同比+9.5%，增速較 1-6 月-0.6pc。自 2018 年 12 月發(fā)布年度策略至今，我們多次在報告中強調(diào) 2019 年房地產(chǎn)新開工由于存量變現(xiàn)，增速將維持較高水平，無需悲觀，主要邏輯包括： 1）2017-2018 年房企溫和補倉，全國待開發(fā)土地面積高增；2）顯性庫存處于低位，短期可售資源不足；3）融資持續(xù)改善，資金面壓力逐步緩解；4） 政策和價格整體預(yù)期相對平

14、穩(wěn)，存量變現(xiàn)仍為房企的優(yōu)先策略。2019 年 1-7 月新開工累計同比+9.5%，仍處于較高水平，持續(xù)印證我們對于 2019 年開工不悲觀的判斷。展望全年，在待開發(fā)土地增速回落、開工庫存低位回升、銷售/回款逐步趨緩、2018 年基數(shù)前低后高等因素下，新開工增速高位放緩趨勢明顯（累計同比已連續(xù) 3 個月回落），我們維持新開工 2019 年同比+8%的判斷。圖 11：全國房屋新開工面積單月同比和累計同比35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%17-0217-0317-0417-0517-0617-0717-0817-0917-1017-1117-121

15、8-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0219-0319-0419-0519-0619-07-10.0%新開工面積單月同比新開工面積累計同比資料來源：WIND， HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明2019 年 1-7 月，全國房屋凈停工面積 6.0 億方，同比-9%，環(huán)比-3%，4 月開始年度累計凈停工同比、環(huán)比均持續(xù)為負(fù)。如我們預(yù)期，在交通基建提速、房企并購高位放緩、以及存量變現(xiàn)經(jīng)營導(dǎo)向的支撐下，預(yù)計行業(yè)將逐步渡過停工高峰。2019 年 1-7 月，全國房屋施工面積 79.4 億方，同比增速小幅提升 0

16、.2pc至+9.0%。考慮到后續(xù)新開工邊際趨緩，施工增速提升空間有限，維持 2019年同比+8%的判斷。新開工、凈停工、施工相關(guān)測算過程請參閱 2019 年下半年投資策略報告窄通道內(nèi)緊平衡繼續(xù)，關(guān)注三大阿爾法機(jī)遇。圖 12：房屋年度累計凈停工面積及同比增速圖 13：全國房屋新開工和施工面積同比增速80,00060,00040,00020,000-50%40%30%20%10%0%-10%17-0217-0317-0417-0517-0617-0717-0817-0917-1017-1117-1218-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-11

17、18-1219-0219-0319-0419-0519-0619-07-20%20.0%15.0%10.0%5.0%17-0217-0317-0417-0517-0617-0717-0817-0917-1017-1117-1218-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0219-0319-0419-0519-0619-070.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%年度累計凈停工（萬方）同比增速新開工面積累計同比房屋施工面積同比增速（右軸）資料來源：WIND， 資料來源：WIND， 開工持續(xù)好于銷售，中期庫存

18、低位回升存量變現(xiàn)邏輯下，行業(yè)開工表現(xiàn)持續(xù)好于銷售，截止 2019 年 7 月，全國商品住宅開工庫存較 2018 年末增長 15070 萬方，明顯高于 2018 年同期水平（+6639 萬方），但小于 2014 年同期水平（+19477 萬方）。截止 2019 年 7 月，全國商品住宅開工庫存約 29.2 億方，已回升至 2016年末水平；按照 12 個月滑動平均銷售面積計算，去化周期約 23.7 個月，與2017 年中水平接近。36.032.330.633.025.122.5 22.423.7圖 14：全國商品住宅開工庫存凈變動（萬方）圖 15：全國商品住宅開工庫存及平均去化周期60,0005

19、0,00040,00030,00020,00010,0000-10,000-20,000-30,000開工庫存凈變動（萬方）340,000320,000300,000280,000260,000240,000220,000200,0002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 20191-7開工庫存（萬方）平均去化周期（月）40.035.030.025.020.015.010.05.00.0 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明資料來源：WIND， 測算資料來源：WIND， 測算竣工現(xiàn)底部向好跡象，流動性管理或影響改善速度2016-2017 年行業(yè)景氣度

20、回升，土地成交趨熱，全國房屋新開工面積見底回升，分別同比+8.1%、7.0%，其正常竣工節(jié)點對應(yīng) 2019-2020 年。我們認(rèn)為，2019 年開始竣工向好方向確定，而斜率受到房企資金鏈壓力等因素的影響。具體請參閱3 月地產(chǎn)銷量回暖，重視產(chǎn)業(yè)鏈投資機(jī)會光大地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈團(tuán)隊聯(lián)合報告。2019 年 7 月，全國房屋竣工面積 4905 萬方，同比-0.6%，降幅較 6 月大幅收窄 13.3pc；其中住宅竣工面積 3445 萬方，同比-1.6%，降幅較 6 月收窄 13.5pc。2019 年 1-7 月，全國房屋竣工面積 37331 萬方，同比-11.3%，降幅較1-6 月收窄 1.4pc。其中住宅竣工

21、面積 26374 萬方，同比-10.5%，降幅較 1-6月收窄 1.2pc。從 7 月數(shù)據(jù)來看，房地產(chǎn)竣工已呈現(xiàn)一定的底部復(fù)蘇跡象?？紤]到近期行業(yè)流動性管理趨嚴(yán)，信用能力較弱的中小房企融資困局或拖累后續(xù)竣工改善速度。圖 16：2015 年后，房屋竣工相對新開工滯后約 3 年圖 17：房屋竣工面積單月同比和累計同比30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%2014-122015-062015-112016-052016-102017-042017-092018-032018-082019-022019-072019-122020-062020-112021-052021-102022-0

22、4-20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0%-15.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0%17-0217-0417-0617-0817-1017-1218-0218-0418-0618-0818-1018-1219-0219-0419-06-30.0%房屋新開工面積累計值：12個月滑動平均：同比：提前3年 房屋竣工面積累計值：12個月滑動平均：同比（右軸）房屋竣工單月同比房屋竣工累計同比資料來源：WIND， 資料來源：WIND， 圖 18：SW 房地產(chǎn)超額利差（單位：BP）圖 19：房屋竣工具有較明顯的季節(jié)性特征1.501.000.500.00超額

23、利差150,000100,00050,00002012 2013 2014 2015 2016 2017 201820.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0%2018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-08SW房地產(chǎn) AAASW房地產(chǎn) AA+SW房地產(chǎn) AA1-10月竣工面積11月竣工面積12月竣工面積月累計同比1-12月累計同比 HYPERL

24、INK / 敬請參閱最后一頁特別聲明資料來源：WIND， 資料來源：WIND， HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明房地產(chǎn)投資增速高位繼續(xù)放緩2019 年 7 月，全國房地產(chǎn)開發(fā)投資同比+8.5%，增速較 6 月-1.6pc；2019年 1-7 月，全國房地產(chǎn)開發(fā)投資同比+10.6%，增速較 1-6 月-0.4pc。整體來看，2019 年初至今房地產(chǎn)投資維持較強韌性，一方面來自于存量變現(xiàn)邏輯下施工走強的托底作用，另一方面，土地購置費數(shù)據(jù)仍處于相對高位（1-6 月土地購置費同比+24.2%），尚未反映 2018Q4 至今較弱的土地成交。展望全年，隨著新開工高位趨緩，在施工單價未出現(xiàn)明

25、顯增長的情況下（受大宗影響），施工類投資進(jìn)一步提升空間有限，或穩(wěn)定在當(dāng)前高位，土地購置費后續(xù)降速壓力較大，相互作用下房地產(chǎn)投資將平穩(wěn)回落。我們維持2019 年下半年策略判斷，預(yù)計 2019 房地產(chǎn)投資增速+6%。圖 20：房地產(chǎn)投資單月同比和累計同比14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%17-0217-0317-0417-0517-0617-0717-0817-0917-1017-1117-1218-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0219-0319-0419-0519-0619-070.0%

26、房地產(chǎn)投資單月同比房地產(chǎn)投資累計同比資料來源：WIND， 表 1：房地產(chǎn)開發(fā)投資數(shù)據(jù)預(yù)測匯總房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額（萬億元）房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額增速（%）施工類投資增速（%）土地購置費增速（%）新開工面積增速（%）施工面積增速（%）竣工面積增速（%）凈停工面積(億方）201610.266.9%7.4%6.2%8.1%3.2%6.1%4.4201710.987.0%3.0%23.4%7.0%3.0%-4.4%5.0201812.039.5%-3.3%57.0%17.2%5.2%-7.8%6.72019E12.756.0%5.8%7.5%8.0%8.0%-5.0%6.7資料來源： Wind， 預(yù)測注

27、：2019 年度策略千鈞將一羽中預(yù)測數(shù)據(jù)區(qū)間為：新開工為 6-8%，房地產(chǎn)投資為 4-6%，竣工為-5%5、國內(nèi)貸款、自籌資金降速明顯，資金面壓力將逐步顯現(xiàn)2019 年 7 月，房企到位資金同比+5.8%，增速較 6 月+0.1pc。其中國內(nèi)貸款、自籌資金、定金及預(yù)收款、個人按揭貸款分別同比+16.8%、-7.4%、+12.8%、+12.2%，增速較 6 月分別-6.0pc、-13.8pc、+11.6pc、-0.1pc。2019 年 1-7 月，房企到位資金同比+7.0%，增速較 1-6 月-0.2pc。其中國內(nèi)貸款、自籌資金、定金及預(yù)收款、個人按揭貸款分別同比+9.5%、+2.8%、+9.6

28、%、+11.3%，增速較 1-6 月分別+1.0pc、-1.9pc、+0.6pc、+0.2pc。7 月房企資金來源中國內(nèi)貸款、自籌資金降速明顯；由于銷售反彈回款走強（定金及預(yù)收款單月同比大幅回升；個人按揭貸款單月同比維持較高水平），整體到位資金單月同比仍略有提升。5 月銀保監(jiān)會下發(fā) 23 號文提出加強房地產(chǎn)融資管控；6 月郭樹清主席在陸家嘴論壇提出房地產(chǎn)融資擠壓實業(yè)；7 月 6 日銀保監(jiān)會約談部分信托公司要求控制房地產(chǎn)業(yè)務(wù)增速；7 月 12 日發(fā)改委加強房企外債用途管控；7 月31 日，銀行業(yè)座談會提出嚴(yán)禁消費貸違規(guī)用于購房，加強對銀行理財、委托貸款等渠道流入房地產(chǎn)的資金管理；8 月 9 日央

29、行二季度貨幣政策執(zhí)行報告指出經(jīng)濟(jì)增長對房地產(chǎn)和基建投資依賴較高，對此需要堅持信心保持定力；8 月 10 日 32 城將開展銀行房地產(chǎn)信貸專項檢查，包括開發(fā)貸、土地儲備貸款、個人住房貸款、經(jīng)營性物業(yè)貸款等。當(dāng)前政策脈絡(luò)清晰，宏觀流動性相對寬松大環(huán)境下，房地產(chǎn)短期調(diào)控發(fā)力點轉(zhuǎn)向金融端，7 月新增居民中長貸同比轉(zhuǎn)負(fù)，后續(xù)銷售回款難以維持當(dāng)前水平，行業(yè)資金面壓力將逐步抬升。圖 21：房地產(chǎn)開發(fā)資金來源單月同比圖 22：房地產(chǎn)開發(fā)資金來源累計同比60.0%40.0%20.0%0.0%-20.0%17-0217-0317-0417-0517-0617-0717-0817-0917-1017-1117-1218-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0219-0319-0419-0519-0619-07-40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%17-0217-0317-0417-0517-0617-0717-0817-0917-1017-1117-1218-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0219-0319-0419-0519-