食品飲料行業(yè)中報(bào)回顧、展望

1、目 錄 HYPERLINK l _TOC_250014 一、食品飲料行業(yè)總覽：行業(yè)相對(duì)價(jià)值凸顯 2 HYPERLINK l _TOC_250013 （一）宏觀經(jīng)濟(jì)：整體轉(zhuǎn)好 2 HYPERLINK l _TOC_250012 （二）漲跌幅：2020 年 1-8 月食品飲料引領(lǐng)A 股上漲 3 HYPERLINK l _TOC_250011 （三）財(cái)務(wù)指標(biāo)：2020Q2 復(fù)蘇明顯 4 HYPERLINK l _TOC_250010 （四）基金重倉(cāng)：食品飲料重倉(cāng)比例增加 6 HYPERLINK l _TOC_250009 二、食品飲料細(xì)分行業(yè)概況：享受高增速，龍頭加速集中態(tài)勢(shì)延續(xù) 8 HYPERLI

2、NK l _TOC_250008 （一）白酒：去庫(kù)存效果明顯，行業(yè)內(nèi)部分化明顯 8 HYPERLINK l _TOC_250007 （二）調(diào)味品行業(yè)：營(yíng)收不斷攀升，利潤(rùn)超預(yù)期 12 HYPERLINK l _TOC_250006 （三）啤酒：二季度銷量良好，旺季銷量回升明顯 15 HYPERLINK l _TOC_250005 （四）乳品：需求回暖，行業(yè)集中度持續(xù)提升 17 HYPERLINK l _TOC_250004 （五）食品綜合：家庭需求加速增長(zhǎng)，消費(fèi)不斷擴(kuò)大 21 HYPERLINK l _TOC_250003 （六）肉制品：疫情消費(fèi)增加，價(jià)差擴(kuò)大增厚階段利潤(rùn) 23 HYPERLIN

3、K l _TOC_250002 三、投資建議：把握價(jià)值驅(qū)動(dòng)核心進(jìn)行配置 26 HYPERLINK l _TOC_250001 四、風(fēng)險(xiǎn)提示 27 HYPERLINK l _TOC_250000 五、附錄 27一、食品飲料行業(yè)總覽：行業(yè)相對(duì)價(jià)值凸顯（一）宏觀經(jīng)濟(jì)：整體轉(zhuǎn)好根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布最新的社會(huì)消費(fèi)品零售總額等的數(shù)據(jù)，2020 年 8 月，社零總額達(dá)到33,570.6 億元，同比增長(zhǎng)率 0.5%，增速同比提升 1.6pct，為 2020 年度首次轉(zhuǎn)正。圖 1：2018-2020M8 社零總額當(dāng)月值及其增幅45,00040,00035,00030,00025,00020,00015,00010

4、,0005,0000社會(huì)消費(fèi)品零售總額當(dāng)期值(億元)社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)(%)0.5151050-5-10-152018年3月2018年4月2018年5月2018年6月2018年7月2018年8月2018年9月2018年10月2018年11月2018年12月2019年3月2019年4月2019年5月2019年6月2019年7月2019年8月2019年9月2019年10月2019年11月2019年12月2020年3月2020年4月2020年5月2020年6月2020年7月2020年8月-20資料來(lái)源：Wind，中國(guó)銀河證券研究院整理疫情穩(wěn)定后的二季度，飲料、煙酒類和糧油、食品類的增速都超過(guò)

5、社消總額同比增長(zhǎng)率，其中，糧油、食品類和飲料類的發(fā)展呈現(xiàn)了爆發(fā)式反彈，增速比上年同期有明顯增加，而后有所回落，2020 年 8 月，糧油、食品類的增速回落至 4.2%，飲料類的增速維持在 12.9%的高速增長(zhǎng)。煙酒類零售額在二季度回升明顯，2020 年 8 月的增速為 3.1%，但相對(duì)于 2019 年的二季度的 4.6%的增速仍是稍顯乏力。新冠疫情對(duì)于餐飲業(yè)的影響巨大，從 3 月的低谷-46.8%緩慢回升，在二季度的恢復(fù)比較緩慢，到 2020 年 8 月，餐飲收入的同比增長(zhǎng)率為-7%，幅度也低于其他行業(yè)的回暖速度。圖 2：2018-2020M8 中國(guó)社零總額當(dāng)月值同比社會(huì)消費(fèi)品零售總額當(dāng)月同比

6、（%）糧油、食品類當(dāng)月同比（%）飲料類當(dāng)月同比（%）煙酒類當(dāng)月同比（%）20餐飲收入當(dāng)月同比（%）102018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-080(10)(20)(30)(40)(50)資料來(lái)源：Wind，中

7、國(guó)銀河證券研究院整理（二）漲跌幅：2020 年 1-8 月食品飲料引領(lǐng) A 股上漲1、食品飲料行業(yè)漲跌幅：2020 年 1-8 月食品飲料板塊領(lǐng)漲大盤。受影響于新冠肺炎的影響，多數(shù)行業(yè)在 2020 年上半年的波動(dòng)較大，食品飲料作為居民的必需消費(fèi)品也受到很大的打擊，但橫向與其他行業(yè)比較，仍表現(xiàn)亮眼。在申萬(wàn) 28 個(gè)一級(jí)行業(yè)中，食品飲料在 1-8 月份上漲了 66.20%，高于滬深 300 板塊 42.07pct，位列一級(jí)行業(yè)第一位。20100-1024.1370 66.2060504030圖 3：2020 年 1-8 月漲跌幅食品飲料醫(yī)藥生物農(nóng)林牧漁國(guó)防軍工建筑材料電子電氣設(shè)備家用電器化工汽車機(jī)

8、械設(shè)備計(jì)算機(jī)滬深300成份輕工制造 非銀金融 休閑服務(wù) 有色金屬 建筑裝飾傳媒商業(yè)貿(mào)易綜合公用事業(yè)交通運(yùn)輸房地產(chǎn) 通信紡織服裝鋼鐵采掘銀行資料來(lái)源：Wind，中國(guó)銀河證券研究院整理備注：股價(jià)漲跌幅截止至 2020 年 8 月 31 日縱觀整個(gè)食品飲料行業(yè)，其中 10 個(gè)細(xì)分板塊在 1-8 月都呈現(xiàn)了正增長(zhǎng)。從食品飲料的細(xì)分板塊上看，食品綜合（99.16%）、調(diào)味發(fā)酵品（93.52%）超過(guò)食品飲料行業(yè)（66.20%）的平均漲幅，其余板塊的漲幅低于行業(yè)平均，分別為：肉制品（65.32%）、乳品（53.99%）、白酒（52.76%）、軟飲料（40.93%）、其他酒類（40.52%）、啤酒（35.71

9、%）、黃酒（35.71%）和葡萄酒（13.67%）。圖 4：2020 年 1-8 月食品飲料子行業(yè)漲跌幅（%）66.20 65.3253.99 52.7640.93 40.52 35.7120.8913.6710080604020099.16 93.52 資料來(lái)源：Wind，中國(guó)銀河證券研究院整理2、個(gè)股漲跌幅：家庭消費(fèi)增加，休閑、調(diào)味品、速凍食品領(lǐng)漲。2020 年 1-8 月，休閑食品、調(diào)味品和速凍食品的消費(fèi)增加帶動(dòng)股價(jià)上漲。新冠疫情期間，很多人被迫居家辦公，在家吃飯，這帶動(dòng)了家庭消費(fèi)支出的增加，包括休閑食品、調(diào)味品和速凍食品。消費(fèi)的增加帶動(dòng)了相關(guān)股票的上漲，2020 年 1-8 月板塊漲幅

10、的前 10 股票中，休閑食品良品鋪?zhàn)樱?25.32%）漲幅最為明顯，其次鹽津鋪?zhàn)樱?18.31%）、妙可藍(lán)多（201.10%）和有友食品（150.16%）分別位列第二、三和十位。居家吃飯帶動(dòng)了速凍食品的消費(fèi)，其中安井食品（198.50%）、海欣食品（173.40%）上漲幅度領(lǐng)先業(yè)內(nèi)。此外，由于安全的需求，多數(shù)人選擇了在家做飯，這帶動(dòng)了調(diào)味品需求的上漲，千禾味業(yè)（198.66%）上漲明顯。圖 5：2020 年 1-8 月個(gè)股漲跌幅（%）-32.82350 325.3230025020015010050良品鋪?zhàn)欲}津鋪?zhàn)用羁伤{(lán)多千禾味業(yè)安井食品仙樂(lè)健康海欣食品酒鬼酒 科拓生物有友食品青青稞酒*ST皇

11、臺(tái) ST中葡 佳隆股份*ST西發(fā) ST椰島 ST科迪 ST通葡*ST麥趣惠發(fā)食品0-50-100資料來(lái)源：Wind，中國(guó)銀河證券研究院整理（三）財(cái)務(wù)指標(biāo)：2020Q2 復(fù)蘇明顯2015H1-2020H1，食品飲料行業(yè)的營(yíng)業(yè)收入及歸母凈利潤(rùn)一直處于上升的態(tài)勢(shì)，2020H1，營(yíng)業(yè)收入達(dá)到 3734.25 億元，歸母凈利潤(rùn)為 719.87 億元。近兩年，食品飲料行業(yè)上半年的增長(zhǎng)率持續(xù)下降，受影響于疫情，2020H1 的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率下降到 6.05%，歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率下降到 9.83%。圖 6：2015H1-2020H1 食品飲料行業(yè)營(yíng)業(yè)收入及增速圖 7：2015H1-2020H1 食品飲料行業(yè)歸母

12、凈利潤(rùn)及增速4,0003,500營(yíng)業(yè)收入（億元）營(yíng)業(yè)收入增速（%)3734.25 1816.4416歸屬母公司凈利潤(rùn)（億元）歸屬母公司凈利潤(rùn)增速（%）3,0002,5002,0001,5001,00014121086.0564800.00700.00600.00500.00400.00300.0031.87719.8735.0030.0025.0020.0015.005000202015H1 2016H1 2017H1 2018H1 2019H1 2020H1200.00100.000.009.810.005.000.002015H1 2016H1 2017H1 2018H1 2019H1 2

13、020H1資料來(lái)源：Wind，中國(guó)銀河證券研究院整理圖 8：2019Q1-2020Q2 食品飲料營(yíng)業(yè)收入及其增速圖 9：2019Q1-2020Q2 食品飲料凈利潤(rùn)及其增速營(yíng)業(yè)收入（億元）營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（%）凈利潤(rùn)（億元）凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（%）2,5002,0001,5001,0005000201816141210864202019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q24504003503002502001501005002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q2302520151050(5)(10)(15)資料來(lái)源：Wind，中國(guó)銀

14、河證券研究院整理從食品飲料行業(yè)的細(xì)分子板塊來(lái)看，2020H1，行業(yè)的平均營(yíng)業(yè)收入為 373.42 億元，其中，營(yíng)業(yè)收入最高的白酒為 1295.73 億元，其次為乳品（711.31 億元）、肉制品（683.99 億元）、食品綜合（475.87 億元）、啤酒（197.12 億元）、調(diào)味品（197.12 億元）、軟飲料（67.41 億元）、葡萄酒（19.59 億元）、其他酒類（14.12 億元）和黃酒（12.78 億元）。從營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率來(lái)看，上半年，增長(zhǎng)幅度最大的是肉制品（36.35%），其次是調(diào)味品（12.25%）和食品綜合（6.33%），其中營(yíng)業(yè)收入占比最大的白酒增幅為 2.29%。在歸母凈利

15、潤(rùn)方面，行業(yè)的平均歸母凈利潤(rùn)為 71.99 億元，白酒的規(guī)模凈利潤(rùn)總額最高，為 478.80 億元，遠(yuǎn)超行業(yè)平均值，此外食品綜合（74.77 億元）的歸母凈利潤(rùn)超過(guò)行業(yè)平均水平，其余板塊的歸母凈利潤(rùn)均低于行業(yè)平均標(biāo)準(zhǔn)，如調(diào)味品（44.83 億元）、乳品（41.77 億元）、肉制品（39.99 億元）、啤酒（25.75 億元）、軟飲料（10.43 億元）、其他酒類（1.37 億元）、葡萄酒（1.15 億元）和黃酒（1.01 億元）。從歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率來(lái)看，上半年，增長(zhǎng)幅度最大的是食品綜合（63.55%），其次是其他酒類（58.38%）和肉制品（30.45%），其中歸母凈利潤(rùn)占比最大的白酒增幅為

16、8.09%。圖 10: 2020Q1 食品飲料行業(yè)子板塊營(yíng)業(yè)收入及其增幅圖 11: 2020Q2 食品飲料行業(yè)子板塊凈利潤(rùn)及其增幅Q1營(yíng)業(yè)收入（億元）Q2營(yíng)業(yè)收入（億元）Q1營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（%）Q2營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（%）Q1凈利潤(rùn)入（億元）Q2凈利潤(rùn)（億元）Q1凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（%）Q2凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（%）529.44766.281,4001,2001,0008006004002000 資料來(lái)源：Wind，中國(guó)銀河證券研究院整理453525155(5)(15)(25)(35)(45)(55)600183.86313.505004003002001000 1701207020(30)(80)（四）基金重

17、倉(cāng)：食品飲料重倉(cāng)比例增加食品飲料領(lǐng)跑 A 股，基金重倉(cāng)持續(xù)走高。自 2015 年，基金重倉(cāng)食品飲料的配置比例都是小于或約等于食品飲料占股票投資市值比例。2020H1，食品飲料市值達(dá)到 3340.62 億元，占股票投資市值的比例攀升至 10.54%，占股票市場(chǎng)標(biāo)準(zhǔn)行業(yè)配置的比例也創(chuàng)紀(jì)錄的達(dá)到 7.58%，位列基金重倉(cāng)排名的第 5 為，僅次于銀行（10.51%）、醫(yī)藥生物（10.48%）、電子（7.78%）和非銀金融（7.78%）。圖 12：2015H1-2020H1 基金重倉(cāng)食品飲料比例變化食品飲料市值(億元)占股票投資市值比(%)股票市場(chǎng)標(biāo)準(zhǔn)行業(yè)配置比例(%)4,0003,5003,0002,

18、5002,0001,5001,0005000143,340.621210.54107.5864202015H1 2015H2 2016H1 2016H2 2017H1 2017H2 2018H1 2018H2 2019H1 2019H2 2020H1資料來(lái)源：Wind，中國(guó)銀河證券研究院整理在上半年持股市值占基金股票投資市值的比重方面，食品飲料行業(yè)有兩支股票占比達(dá)到前十，都是白酒股，其中貴州茅臺(tái)占比 2.48%，居于首位，其次為五糧液，1.62%。圖 13：2020H1 持股市值占基金股票投資市值比(%)2.48171.62263.02.52.01.51.00.50.0資料來(lái)源：Wind，中國(guó)

19、銀河證券研究院整理二、食品飲料細(xì)分行業(yè)概況：享受高增速，龍頭加速集中態(tài)勢(shì)延續(xù)（一）白酒：去庫(kù)存效果明顯，行業(yè)內(nèi)部分化明顯根據(jù)近五年的半年度報(bào)表可知，白酒上市公司營(yíng)業(yè)收入和歸母凈利潤(rùn)不斷增加，2020H1營(yíng)業(yè)收入達(dá)到 1295.73 億元，歸母凈利潤(rùn)達(dá)到 478.80 億元，但營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)的增速在 2018H1 達(dá)到 31.29%和 0.35%的最高值后，近兩年呈現(xiàn)明顯的下滑態(tài)勢(shì)，特別是受影響于 2020年的新冠疫情，白酒在上半年的銷量下降嚴(yán)重，2020H1 的營(yíng)業(yè)收入增速下降到 2.29%，為近五年的半年度營(yíng)業(yè)收入增速的最低水平。圖 14: 2015H1-2020H1 白酒板塊營(yíng)業(yè)收入及其

20、增速圖 15: 2015H1-2020H1 白酒板塊歸母凈利潤(rùn)及其增速營(yíng)業(yè)收入（億元）營(yíng)業(yè)收入增速（%)歸屬母公司凈利潤(rùn)（億元）歸屬母公司凈利潤(rùn)增速（%）1,4001,2001,00080060040031.1295.73 3529302520151060050040030020040.3545478.80 40 35 30 25 20 1510200052.2902015H1 2016H1 2017H1 2018H1 2019H1 2020H110008.09502015H12016H12017H12018H12019H12020H1資料來(lái)源：Wind，中國(guó)銀河證券研究院整理圖 16: 20

21、19Q1-2020Q2 白酒營(yíng)業(yè)收入及其增幅圖 17: 2019Q1-2020Q2 白酒凈利潤(rùn)及其增幅營(yíng)業(yè)收入（億元）營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（%）凈利潤(rùn)（億元）凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（%）9008007006005004003002001002535030300252025020152001510150101005505002019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q2資料來(lái)源：Wind，中國(guó)銀河證券研究院整理2012 年，政府機(jī)關(guān)推出了一系列限制三公消費(fèi)的政策及舉措，同時(shí)，塑化劑事件沖擊了白酒行業(yè)，

22、這導(dǎo)致行業(yè)前期積累的產(chǎn)能過(guò)剩、社會(huì)庫(kù)存過(guò)大等問(wèn)題集中爆發(fā)，行業(yè)由此進(jìn)入了調(diào)整期，白酒行業(yè)產(chǎn)量增速大幅下滑，但直至 2016 年，我國(guó)規(guī)模以上白酒企業(yè)的產(chǎn)量仍然保持了低速的正向增長(zhǎng)，2016 年白酒產(chǎn)量達(dá)到 1358.4 萬(wàn)千升，而后增速急轉(zhuǎn)直下，近幾年一直為負(fù)，白酒產(chǎn)量不斷減少，到 2019 年，白酒產(chǎn)量已經(jīng)降到 785.9 萬(wàn)千升，低于 2010 年的產(chǎn)量。同樣，在白酒銷量方面，2017 年之前，銷量的增速下降，但銷量還是保持正增長(zhǎng)，到 2016 年白酒銷量達(dá)到峰值，為 1305.7 萬(wàn)千升，近幾年，白酒銷量的增長(zhǎng)速度為負(fù)，銷量不斷下降，到 2019 年，白酒銷量為 755.5 萬(wàn)千升。圖

23、18: 2015-2020Q2 白酒產(chǎn)量及其同比增速圖 19: 2015-2019 年白酒銷量及其同比增速白酒產(chǎn)量當(dāng)期值(萬(wàn)千升)白酒產(chǎn)量同比增長(zhǎng)(%)白酒銷量(萬(wàn)千升)白酒銷量同比增長(zhǎng)(%)160014001200100080060040020010-5.6950-5-10-15-20-251400120010008006004002001050-5-10-11.61-15-20-25020152016201720182019 2020Q1 2020Q2-30020152016201720182019-30資料來(lái)源：Wind，中國(guó)銀河證券研究院整理2018 年，白酒的產(chǎn)銷率達(dá)到最高值 99.

24、3%，而后 2019 年產(chǎn)銷比下降到 97.3%，造成白酒在 2019 年的期末庫(kù)存比飆升至 11.5%。因此，在 2020H1，白酒上市公司的主要工作在于去庫(kù)存。圖 20: 2015-2019 年白酒產(chǎn)銷率（%）圖 21: 2015-2019 年白酒期末庫(kù)存比年初增減(%)99.59998.59897.59796.59695.59896.997.899.32015.914.811.57.220152016201720182019-3.6151097.35020152016201720182019-5資料來(lái)源：Wind，中國(guó)銀河證券研究院整理相對(duì)于次高端和大眾高端，高端酒在 2020Q2 的復(fù)

25、蘇明顯，營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)的表現(xiàn)都比較亮眼，凸顯了高端酒的剛性需求。表 1：白酒上市公司的營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)2019Q2YOY2020Q2YOY2019Q2YOY2020Q2YOY營(yíng)業(yè)收入營(yíng)業(yè)收入凈利潤(rùn)凈利潤(rùn)貴州茅臺(tái)178.4412.01195.479.5592.8119.12100.658.45高端 五糧液95.6127.08105.2910.1329.9533.1333.1010.52酒瀘州老窖38.4426.0140.826.2012.2532.5214.9822.29合計(jì)312.4821.70341.598.62135.0128.26148.7313.75洋河股份51.092.0841.6

26、0-18.5715.601.9713.98-10.35山西汾酒23.2026.3027.6018.443.2229.913.8113.35次高 舍得酒業(yè)5.235.046.2218.830.94-0.061.4151.15端酒鬼酒3.6340.494.1012.890.8360.140.886.35水井坊7.6029.300.75-90.081.217.46-0.88-172.59合計(jì)90.7420.6480.27-11.7021.8019.8919.21-22.42大眾 古井貢酒今世緣23.2011.014.3426.5822.3811.43-3.513.814.794.3148.2324.

27、143.764.39-21.681.88區(qū)域 口子窖10.5716.257.92-25.073.5022.962.43-30.53龍頭合計(jì)44.7815.7241.73-8.2612.6031.7710.58-16.77數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，中國(guó)銀河證券研究部整理受疫情影響較小，高端白酒穩(wěn)健增長(zhǎng)。整體上，高端白酒在上半年仍保持著中速增長(zhǎng)，其中瀘州老窖的營(yíng)收增幅為負(fù)，但瀘州老窖的高端酒在上半年的增幅仍舊為正。表 2：高端酒 2019H1-2020H1 的成長(zhǎng)能力2019H12019H22020H1營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（%）18.238616.011511.3073銷售毛利率（%）91.866891.30

28、2891.4628貴州茅臺(tái)銷售凈利率（%）53.678751.469354.4392銷售費(fèi)用率（%）4.82593.69032.5492凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（%）25.265016.231712.8843營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（%）26.748625.200813.3199銷售毛利率（%）73.814674.455874.5393五糧液銷售凈利率（%）36.120536.370636.9577銷售費(fèi)用率（%）9.75799.947710.3491凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（%）31.393929.843415.9465營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（%）24.807121.1518-4.7242銷售毛利率（%）79.702580.6194

29、81.8372瀘州老窖銷售凈利率（%）34.688629.349842.2365銷售費(fèi)用率（%）19.200026.466014.5649凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（%）36.539932.239916.0069數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，中國(guó)銀河證券研究部整理由于餐飲業(yè)在疫情期間的恢復(fù)緩慢，上半年，次高端白酒市場(chǎng)的改善比較緩慢。次高端白酒面對(duì)的用戶主要是一、二線的商務(wù)型客戶，由于餐飲業(yè)在二季度經(jīng)營(yíng)依舊慘淡，消費(fèi)場(chǎng)景受到了限制，因此，次高端白酒市場(chǎng)的改善比較緩慢。此外，由于銷售費(fèi)用率也有明顯提升，導(dǎo)致次高端白酒的成本有一定的增加，對(duì)于凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)率不利。表 3：次高端酒 2019H1-2020H1 的成長(zhǎng)能力201

30、9H12019H22020H1營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（%）26.468625.5274-52.4146銷售毛利率（%）82.211282.866482.3783水井坊銷售凈利率（%）20.095823.349912.8195銷售費(fèi)用率（%）31.997230.079236.5652凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（%）26.970442.5975-69.6444營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（%）19.870519.7904-15.9466銷售毛利率（%）74.522576.204775.0014舍得酒業(yè)銷售凈利率（%）16.521220.315016.8352銷售費(fèi)用率（%）25.397521.658322.7919凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（%）

31、11.999944.3778-14.3495營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（%）22.299425.79047.8034銷售毛利率（%）71.456471.921871.7042山西汾酒銷售凈利率（%）19.844717.285823.4219銷售費(fèi)用率（%）21.570421.727920.1091凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（%）24.428727.962526.0973營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（%）35.409727.38421.8703銷售毛利率（%）77.585177.752180.0857酒鬼酒銷售凈利率（%）21.981719.809225.5527銷售費(fèi)用率（%）25.696325.390424.4190凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（

32、%）36.125534.496718.4197營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（%）10.0120-4.2770-16.0644銷售毛利率（%）70.946871.347373.2167洋河股份銷售凈利率（%）34.908731.937840.2262銷售費(fèi)用率（%）8.565711.63918.8019凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（%）11.5761-8.9859-3.2787數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，中國(guó)銀河證券研究部整理大眾、部分區(qū)域優(yōu)勢(shì)白酒品牌呈現(xiàn)明顯恢復(fù)的態(tài)勢(shì)。此類白酒受眾多在三四線城市，這些地方在二季度的時(shí)候多數(shù)已經(jīng)完全擺脫了新冠疫情的影響，去庫(kù)存的時(shí)間點(diǎn)也比較早，因此在上半年已經(jīng)呈現(xiàn)明顯的恢復(fù)。表 4：大眾、區(qū)域優(yōu)勢(shì)白

33、酒 2019H1-2020H1 的成長(zhǎng)能力2019H12019H22020H1營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（%）25.193619.9262-7.8237古井貢銷售毛利率（%）76.717976.710676.1954銷售凈利率（%）21.291320.714318.2339銷售費(fèi)用率（%）30.735730.574129.3145凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（%）39.272023.9467-21.0602營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（%）12.03689.4431-35.1181銷售毛利率（%）75.937574.973576.2666口子窖銷售凈利率（%）36.990936.818830.9855銷售費(fèi)用率（%）9.47138.4

34、72916.0688凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（%）22.025012.2363-45.6516營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（%）29.449830.3486-4.6473銷售毛利率（%）71.959672.789469.4472今世緣銷售凈利率（%）35.112529.941635.0003銷售費(fèi)用率（%）12.851017.49998.6905凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（%）25.254726.7113-4.9519數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，中國(guó)銀河證券研究部整理（二）調(diào)味品行業(yè)：營(yíng)收不斷攀升，利潤(rùn)超預(yù)期2020H1 調(diào)味品上市公司仍舊保持著中高增長(zhǎng)，營(yíng)收和利潤(rùn)加速增長(zhǎng)。2020H1 調(diào)味品上市公司整體實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 197.12 億元，

35、同比增速為 12.25%；歸母凈利潤(rùn)為 44.83 億元，同比增速為 17.18%。第二季度，新冠疫情在全國(guó)已經(jīng)得到基本控制，餐飲業(yè)逐漸復(fù)蘇，在線上和線下渠道的共同推動(dòng)下，企業(yè)的銷量的得到一定程度的回升。由于疫情的沖擊，導(dǎo)致行業(yè)集中度得到了提升，龍頭企業(yè)受益最大。圖 22: 2015H1-2020H1 調(diào)味品板塊營(yíng)業(yè)收入及其增速圖 23: 2015H1-2020H1 調(diào)味品板塊歸母凈利潤(rùn)及其增速營(yíng)業(yè)收入（億元）營(yíng)業(yè)收入增速（%)歸屬母公司凈利潤(rùn)（億元）歸屬母公司凈利潤(rùn)增速（%）2502001501005002015H1 2016H1 2017H1 2018H1 2019H1 2020H1181

36、97.1212.251614121086420(2)5044.835040302017.181040302010002015H12016H12017H12018H12019H12020H1資料來(lái)源：Wind，中國(guó)銀河證券研究院整理圖 24: 2019Q1-2020Q2 調(diào)味品營(yíng)業(yè)收入及其增幅圖 25: 2019Q1-2020Q2 調(diào)味品凈利潤(rùn)及其增幅1201008060402003025201510502019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q22550452040351530251020155105002019Q12019Q22019Q32019Q420

37、20Q12020Q2營(yíng)業(yè)收入（億元）營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（%）凈利潤(rùn)（億元）凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（%）資料來(lái)源：Wind，中國(guó)銀河證券研究院整理從盈利能力來(lái)看，2020Q2 調(diào)味品上市公司的毛利率為 39.44%，同比下降了 0.65pct，下降幅度不大。二季度，上市公司整體的銷售費(fèi)用率為 8.00%，處于低位。2020Q2 調(diào)味品上市公司的銷售凈利率為 22.97%，同比增加 0.27pct，盈利能力有一定的增加。圖 26：2020Q2 調(diào)味品銷售毛利率、凈利率和費(fèi)用率銷售毛利率（%）銷售費(fèi)用率（%）銷售凈利率（%）454035302520151052018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4

38、2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2資料來(lái)源：Wind，中國(guó)銀河證券研究院整理2020Q2 主要的調(diào)味品公司業(yè)績(jī)表現(xiàn)亮眼。相對(duì)于 2019Q2，2020Q2 的營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)分別為92.88 億元、22.57 億元，營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)的同比增長(zhǎng)率均超過(guò)2019Q2，分別為37.42%、 22.557%。調(diào)味品屬于剛需，二季度餐飲業(yè)的復(fù)蘇提升了對(duì)于調(diào)味品的需求，主要調(diào)味品公司表現(xiàn)亮眼。海天味業(yè)作為行業(yè)龍頭，其營(yíng)業(yè)收入占調(diào)味品行業(yè)營(yíng)收的 50%以上，二季度的表現(xiàn)也較為突出，使得行業(yè)的集中度得到提升。表 5：白酒上市公司的營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)營(yíng)業(yè)收入YOY營(yíng)

39、業(yè)收入YOY凈利潤(rùn)YOY凈利潤(rùn)YOYST 加加4.7218.366.6440.770.3114.580.5787.102019Q22020Q22019Q22020Q2恒順醋業(yè)4.203.794.8715.120.7112.200.754.07中炬高新11.6113.7814.0120.671.942.802.7341.05千禾味業(yè)3.0329.964.4044.950.3744.090.87135.50海天味業(yè)46.7016.0057.1122.2912.7421.8316.4228.88天味食品3.2439.435.8580.730.2951.581.23321.55總計(jì)73.5020.22

40、92.8837.4216.35147.0822.57618.15數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，中國(guó)銀河證券研究部整理根據(jù) 2020H1 的營(yíng)業(yè)收入排名，海天味業(yè) 115.9 億元居調(diào)味品板塊榜首，其次為中炬高新（25.5 億元）、ST 加加（11.6 億元）、恒順醋業(yè)（9.5 億元）、天味食品（9.2 億元）和千禾味業(yè)（8.0 億元）。就這 6 家調(diào)味品公司來(lái)看，千禾味業(yè)和天味食品近兩年保持高增長(zhǎng)，營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率遠(yuǎn)高于同板塊其他公司，海天味業(yè)在二季度的增長(zhǎng)迅速，營(yíng)收增長(zhǎng)率快速回升。得益于銷售費(fèi)用率的降低，2020H1 上市公司的銷售毛利率、銷售凈利率和凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率都有所回升。表 6：調(diào)味品上市公司 20

41、19H1-2020H1 的成長(zhǎng)能力2019H12019H22020H1千禾味業(yè)24.527.434.5天味食品32.322.646.1營(yíng)業(yè)收入增恒順醋業(yè)9.77.77.5長(zhǎng)率（%）ST 加加10.014.113.1中炬高新10.412.67.1海天味業(yè)16.616.314.2千禾味業(yè)46.145.749.3天味食品38.136.741.8銷售費(fèi)用率恒順醋業(yè)43.144.640.0（%）ST 加加26.326.030.9中炬高新39.038.741.9海天味業(yè)44.244.942.3千禾味業(yè)22.322.821.7天味食品13.513.913.5營(yíng)業(yè)收入增恒順醋業(yè)15.817.316.2長(zhǎng)率（%

42、）ST 加加10.412.813.6中炬高新10.29.810.6海天味業(yè)11.810.99.0千禾味業(yè)14.714.619.6天味食品16.317.221.7銷售凈利率恒順醋業(yè)16.418.016.0（%）ST 加加8.48.09.3中炬高新17.016.919.5海天味業(yè)27.127.128.1凈利率增長(zhǎng)千禾味業(yè)-35.6-17.479.8率（%）天味食品40.911.494.6請(qǐng)務(wù)必閱讀正文最后的中國(guó)銀河證券股份公司免責(zé)聲明。 14 恒順醋業(yè)17.87.84.6ST 加加6.440.924.7中炬高新8.316.222.3海天味業(yè)22.422.718.3數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，中國(guó)銀河證券研

43、究部整理（三）啤酒：二季度銷量良好，旺季銷量回升明顯得益于國(guó)內(nèi)疫情在基本面上的控制，二季度，雖然有若干地區(qū)的反復(fù)，但整個(gè)基本面是向好的，更多的人選擇到商業(yè)場(chǎng)所進(jìn)行消費(fèi)，因此，啤酒的銷量回升明顯。雖然在 2020H1 啤酒板塊的營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)下降至 256.33 億元和 25.75 億元，但二季度的向好表明，啤酒消費(fèi)在總體上的反彈。相較于 2020Q1，Q2 的營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)增幅明顯，營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率為 11.5%，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率為 41.5%。圖 27: 2015H1-2020H1 啤酒板塊營(yíng)業(yè)收入及其增速圖 28: 2015H1-2020H1 啤酒板塊歸母凈利潤(rùn)及其增速31030029028

44、0270260250240230營(yíng)業(yè)收入（億元）營(yíng)業(yè)收入增速（%)256.33(7.30)2015H1 2016H1 2017H1 2018H1 2019H1 2020H186420(2)(4)(6)(8)(10)歸屬母公司凈利潤(rùn)（億元）歸屬母公司凈利潤(rùn)增速（%）3025.752520251520105150(0.34)(5)10(10)5(15)(20)0(25)2015H12016H12017H12018H12019H12020H1資料來(lái)源：Wind，中國(guó)銀河證券研究院整理圖 29: 2019Q1-2020Q2 啤酒營(yíng)業(yè)收入及其增幅圖 30: 2019Q1-2020Q2 啤酒凈利潤(rùn)及其增幅

45、營(yíng)業(yè)收入（億元）營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（%）凈利潤(rùn)（億元）凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（%）1801511.51601014051200100(580(160(140(220(20(3)0)5)0)5)0)2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2306041.540200(202019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2(40(60(802520151050)(5)(10)(15)(20)15資料來(lái)源：Wind，中國(guó)銀河證券研究院整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文最后的中國(guó)銀河證券股份公司免責(zé)聲明。圖 31：2020Q2 啤酒銷售凈利率、毛利率和費(fèi)用率銷

46、售毛利率（%）銷售費(fèi)用率（%）銷售凈利率（%）2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q250403020100-10-20-30資料來(lái)源：Wind，中國(guó)銀河證券研究院整理啤酒屬于大眾消費(fèi)品，其銷量與季節(jié)有關(guān)，2020Q2 啤酒反彈明顯。由于一季度疫情的影響，普通大眾的消費(fèi)被抑制，二季度室外活動(dòng)增加，消費(fèi)得到釋放，啤酒的復(fù)蘇較快。相對(duì)于 2019Q1，啤酒在 2020Q2 的營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)增速明顯。表 7：啤酒上市公司的營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)2019Q22020Q22019Q22020Q2YOYYOYYO

47、YYOY營(yíng)業(yè)收入營(yíng)業(yè)收入凈利潤(rùn)凈利潤(rùn)燕京啤酒30.14-2.6335.6018.145.001.065.7615.33*ST 西發(fā)0.77-1.421.0029.47-0.08-167.99-0.072.87蘭州黃河1.343.031.03-22.90-0.0293.080.09663.28珠江啤酒13.585.9714.547.031.8631.382.2822.50重慶啤酒9.995.1111.9619.661.7014.572.5549.81惠泉啤酒1.72-3.562.1122.730.12-7.350.1737.43青島啤酒85.997.3093.869.158.8227.3713.

48、8557.09總計(jì)143.541.97160.1011.9017.40-1.1224.62121.19數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，中國(guó)銀河證券研究部整理啤酒的消費(fèi)受季節(jié)影響比較明顯，在一季度，除了受疫情影響外，也是消費(fèi)的淡季，二季度是啤酒消費(fèi)的旺季，啤酒的消費(fèi)量回升，營(yíng)收增長(zhǎng)速度整體上有所增加，其中匯泉啤酒的增長(zhǎng)明顯，其 2020H1 的營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)率達(dá)到 7.93%和 54.78%，是啤酒上市公司中唯一的營(yíng)收和凈利潤(rùn)為正的企業(yè)。表 8：啤酒上市公司 2019H1-2020H1 的成長(zhǎng)能力2019H12019H22020H1營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（%）1.36681.0994-13.8756銷售毛利

49、率（%）燕京啤酒銷售凈利率（%）42.56428.802239.06262.297541.46865.7419銷售費(fèi)用率（%）10.685912.861711.0958凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（%）1.811117.6064-43.8191營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（%）-12.4150-1.4710-1.3567銷售毛利率（%）26.735127.365821.5329ST 西發(fā)銷售凈利率（%）-18.3235-95.6983-19.1616銷售費(fèi)用率（%）4.93643.83522.4460凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（%）-231.426621.5309-3.1553營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（%）-10.4565-10.4457-34.

50、9669銷售毛利率（%）31.532725.900225.7138蘭州黃河銷售凈利率（%）9.20480.5604-8.5831銷售費(fèi)用率（%）18.415517.053718.3892凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（%）193.0562103.8839-160.6411營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（%）5.49405.0580-4.8433銷售毛利率（%）43.174046.836548.0659珠江啤酒銷售凈利率（%）10.384412.062612.4506銷售費(fèi)用率（%）17.094518.246317.6531凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（%）34.586134.997214.0910營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（%）3.92193.3048-

51、4.4492銷售毛利率（%）40.688541.688241.1981重慶啤酒銷售凈利率（%）14.772720.339317.0821銷售費(fèi)用率（%）13.495813.741410.5353凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（%）15.585372.942610.4883營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（%）0.44862.11607.9259銷售毛利率（%）28.428726.865528.0229惠泉啤酒銷售凈利率（%）2.01173.46712.8849銷售費(fèi)用率（%）6.21345.47465.4095凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（%）106.48177.459254.7762營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（%）9.21875.3001-5.2667銷

52、售毛利率（%）40.112238.963041.7587青島啤酒銷售凈利率（%）10.42586.893712.3697銷售費(fèi)用率（%）18.062018.237418.2758凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（%）23.587423.581212.3965數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，中國(guó)銀河證券研究部整理（四）乳品：需求回暖，行業(yè)集中度持續(xù)提升2020H1，乳品營(yíng)業(yè)收入 711.31 億元，同比增長(zhǎng) 3.86%；歸母凈利潤(rùn) 41.77 億元，同比減少8.86%。疫情得到控制后，超市、商鋪等線下門店人流量逐漸增多，此外，疫情引起普通民眾對(duì)于健康的關(guān)注，促使乳品需求增加。2020Q2 乳品的需求增長(zhǎng)明顯，營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率達(dá)到

53、 18.5%，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率為 57.3%。圖 32: 2015H1-2020H1 乳品板塊營(yíng)業(yè)收入及其增速圖 33: 2015H1-2020H1 乳品板塊歸母凈利潤(rùn)及其增速8007006005004003002001000營(yíng)業(yè)收入（億元）營(yíng)業(yè)收入增速（%)711.31 14 1210863.864202015H1 2016H1 2017H1 2018H1 2019H1 2020H1歸屬母公司凈利潤(rùn)（億元）歸屬母公司凈利潤(rùn)增速（%）5041.774030202520151050(5)10(8.86)0(10)(15)2015H12016H12017H12018H12019H12020H1資料來(lái)源

54、：Wind，中國(guó)銀河證券研究院整理圖 34: 2019Q1-2020Q2 乳品營(yíng)業(yè)收入及其增幅圖 35: 2019Q1-2020Q2 乳品凈利潤(rùn)及其增幅營(yíng)業(yè)收入（億元）營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（%）凈利潤(rùn)（億元）凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（%）4504003503002502001501005002019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q220151050(5)(10)(15)353025201510502019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q2806040200(20)(40)(60)(80)資料來(lái)源：Wind，中國(guó)銀河證券研究院整理2020 年

55、9 月 5 日，生鮮乳的價(jià)格為 3.85 元/公斤，同比增速 3.8%。最近三個(gè)月，生鮮乳的均價(jià)和同比增速均呈現(xiàn)上行趨勢(shì)，預(yù)計(jì)四季度由于需求的增加，生鮮乳的價(jià)格和同比增速還會(huì)繼續(xù)上行。一季度，受疫情影響，乳品的銷售費(fèi)用率上升，二季度，乳品的銷售毛利率上升，同時(shí)，銷售費(fèi)用率降低，這導(dǎo)致銷售的凈利潤(rùn)上升明顯。18圖 36: 2018M9-2020M9 主產(chǎn)品生鮮乳平均價(jià)及同比增速圖 37: 2020Q2 乳品銷售毛利率、凈利率和費(fèi)用率請(qǐng)務(wù)必閱讀正文最后的中國(guó)銀河證券股份公司免責(zé)聲明。4.03.93.83.73.63.53.43.33.2主產(chǎn)區(qū)生鮮乳平均價(jià)（元/公斤）主產(chǎn)區(qū)生鮮乳同比增速（%）10.

56、08.06.04.02.00.0(2.0)銷售毛利率（%）銷售費(fèi)用率（%）銷售凈利率（%）40353025201510502018-09-052019-09-052020-09-052018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2資料來(lái)源：Wind，中國(guó)銀河證券研究院整理2020Q2，乳品行業(yè)的需求回暖，主要對(duì)行業(yè)龍頭的提升明顯，加大了行業(yè)集中度，如伊利股份、光明乳業(yè)的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率達(dá)到 22.44%和 24.36%。表 9：乳品上市公司的營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)2019Q22020Q22019Q22020Q2營(yíng)

57、業(yè)收入YOY營(yíng)業(yè)收入YOY凈利潤(rùn)YOY凈利潤(rùn)YOY皇氏集團(tuán)5.16-6.306.6428.630.16121.090.62285.25貝因美6.63-3.707.7316.68-1.30-6563.570.33125.16燕塘乳業(yè)4.1817.504.446.360.5767.840.605.77ST 科迪3.4512.451.28-62.750.5019.65-0.15-129.88莊園牧場(chǎng)2.0436.741.84-9.620.08-4.430.082.06新乳業(yè)14.8813.4715.010.870.853.471.0726.41天潤(rùn)乳業(yè)4.7611.795.3612.550.4812

58、.590.6227.78三元股份22.299.1818.86-15.391.6179.460.25-84.51光明乳業(yè)56.381.1270.1224.362.8116.373.3519.09妙可藍(lán)多4.1651.286.8865.410.09-23.060.26206.01伊利股份218.889.37268.0022.4415.1811.4226.0571.59總計(jì)342.8013.90406.168.1421.03-569.0233.0850.43數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，中國(guó)銀河證券研究部整理2020H1，貝因美的營(yíng)收和凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率領(lǐng)先行業(yè)均值，主要原因是 2019H1 的營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)的增

59、長(zhǎng)率比較低。表 10：乳品上市公司 2019H1-2020H1 的成長(zhǎng)能力2019H12019H22020H1營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（%）-1.6560-3.53883.0934銷售毛利率（%）28.542526.925623.3655皇氏集團(tuán)銷售凈利率（%）3.86483.81461.3618銷售費(fèi)用率（%）12.244711.783011.7567凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（%）160.6142114.3759-63.6753營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（%）5.157011.829514.7796銷售毛利率（%）52.109850.088549.4793貝因美銷售凈利率（%）-9.3087-3.42223.2470銷售費(fèi)用

60、率（%）43.099039.603636.5132凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（%）-1,318.1065-288.4194140.0362營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（%）13.848513.37970.5262銷售毛利率（%）35.189535.187135.7031燕塘乳業(yè)銷售凈利率（%）9.84868.64758.7684銷售費(fèi)用率（%）17.845118.092118.5466凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（%）54.7174180.5739-10.4992營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（%）9.5176-55.9918-70.6736銷售毛利率（%）26.4972-0.19565.8498ST 科迪銷售凈利率（%）12.5343-30.9407