信視角看債：山倒和抽絲

1、目錄近期利差表現(xiàn) 1熱點(diǎn)板塊梳理 3 HYPERLINK l _TOC_250006 綠色債券市場(chǎng)跟蹤 7 HYPERLINK l _TOC_250005 綠債市場(chǎng)擴(kuò)容加速 7 HYPERLINK l _TOC_250004 綠色債券支持項(xiàng)目目錄（2021 年版）出臺(tái)意義深遠(yuǎn) 10 HYPERLINK l _TOC_250003 市場(chǎng)回顧：融資下行，收益率下行，交投有所冷卻 11 HYPERLINK l _TOC_250002 一級(jí)發(fā)行：融資下行，資金成本整體下行 11 HYPERLINK l _TOC_250001 二級(jí)市場(chǎng)：收益率多數(shù)下行，信用利差整體走闊，期限利差走勢(shì)分化 14 HYPE

2、RLINK l _TOC_250000 主體評(píng)級(jí)調(diào)整情況 18風(fēng)險(xiǎn)因素 18插圖目錄圖 1：信用利差分企業(yè)性質(zhì) 2圖 2：城投信用利差分評(píng)級(jí) 2圖 3：房企信用利差分評(píng)級(jí) 3圖 4：煤炭信用利差分評(píng)級(jí) 3圖 5：城投債發(fā)行、到期、凈融資 3圖 6：城投債、產(chǎn)業(yè)債估值收益率月度變動(dòng) 4圖 7：民營房企債發(fā)行、到期、凈融資 5圖 8：中資美元地產(chǎn)債發(fā)行、到期、凈融資 6圖 9：房地產(chǎn)信托發(fā)行、到期、凈融資 6圖 10：煤炭期貨結(jié)算價(jià)(活躍合約) vs AA+煤炭利差 6圖 11：綠色債券發(fā)行主體所屬行業(yè) 8圖 12：綠色債券發(fā)行期限 8圖 13：綠色債券發(fā)行評(píng)級(jí) 9圖 14：綠色債券募集資金用途（

3、按規(guī)模） 9圖 15：綠色債券支持項(xiàng)目目錄（2021 年版）變化 10圖 16：信用債發(fā)行量及凈融資額走勢(shì) 11圖 17：城投債發(fā)行量及凈融資額走勢(shì) 12圖 18：地產(chǎn)債發(fā)行量及凈融資額走勢(shì) 12圖 19：鋼企債發(fā)行量及凈融資額走勢(shì) 12圖 20：煤企債發(fā)行量及凈融資額走勢(shì) 12圖 21：國企信用債發(fā)行量及凈融資額走勢(shì) 13圖 22：民企信用債發(fā)行量及凈融資額走勢(shì) 13圖 23：資產(chǎn)支持證券發(fā)行量及凈融資額走勢(shì) 13圖 24：房企資產(chǎn)支持證券發(fā)行量及凈融資額走勢(shì) 13圖 25：資金成本 14圖 26：城投債周度換手率 17圖 27：產(chǎn)業(yè)債周度換手率 17表格目錄表 1：信用債收益率變化 1表

4、2：信用利差變化 1表 3：期限利差變化 2表 4：城投區(qū)域利差 4表 5：2021 年煤炭行業(yè)相關(guān)政策/事件梳理 7表 6：資金成本變動(dòng)情況 14表 7：信用債收益率變動(dòng)情況-中短票 14表 8：信用債收益率變動(dòng)情況-企業(yè)債 15表 9：各評(píng)級(jí)、期限產(chǎn)業(yè)債、城投債收益率周變化 15表 10：信用利差（國開債）變動(dòng)情況-中短票 16表 11：信用利差（國開債）變動(dòng)情況-企業(yè)債 16表 12：期限利差變動(dòng)情況-中短票 16表 13：期限利差變動(dòng)情況-企業(yè)債 17表 14：4.26-5.9 主體評(píng)級(jí)調(diào)低債券 18 近期利差表現(xiàn)信用債收益率整體下行。2021 年 4 月，1/3/5 年國開債收益率分

5、別變動(dòng)-28bps、-7bps和-8bps，呈現(xiàn)牛陡，與此同時(shí)，信用債收益率曲線同樣是整體下行，且不同期限下行的幅度比較接近。表 1：信用債收益率變化YTM短融中票 3Y中票 5Y(%)AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-2021-4-302.963.103.405.613.513.764.206.403.744.014.526.732021-3-313.023.203.565.743.593.854.316.483.764.134.616.782021-1-43.113.403.825.873.544.004.396.493.804.364.756.92月度變化

6、（bps）-6-11-17-14-9-10-12-9-2-12-9-5較年初變化（bps）-14.6-30.7-42.7-26.7-3.3-24.3-19.3-9.3-5.9-34.9-22.9-18.9最小值1.491.721.892.282.332.582.643.882.883.213.434.591/4 位置3.043.293.434.743.513.814.065.563.864.234.666.051/2 位置3.684.024.155.454.114.514.766.094.444.865.266.563/4 位置4.574.915.095.994.735.145.476.604

7、.975.395.846.97最大值6.336.797.097.706.306.817.277.936.366.917.488.23分位數(shù)水平21%18%23%62%25%21%33%67%18%13%18%59%資料來源：Wind，短端債券信用利有所抬升。2021 年 4 月，短端的信用利差有抬升，主要是因?yàn)榛鶞?zhǔn)下行幅度很大，中長期信用債的信用利差則是略有下行。從估值水平來看，目前中高等級(jí)信用債的利差保護(hù)稍顯不足。表 2：信用利差變化信用利差短融中票 3Y中票 5Y(BP)AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-2021-4-30476191312396410832

8、846731243452021-3-31264581299406611232940771253422021-1-45282124329469113034048104143360月度變化（bps）22171114-1-2-4-16-4-13較年初變化（bps）-5-21-33-17-6-27-22-12-2-31-19-15最小值42532421234321211334511341/4 位置44688314643689619744781242171/2 位置55821062035286123248561001472653/4 位置701001272746910614329180126168320

9、最大值178258296409169258296410165242299409分位數(shù)水平33%15%33%91%18%18%33%92%29%18%25%89%資料來源：Wind，3 年期的性價(jià)比凸顯。2021 年 4 月，短端信用債收益率下行更多，3Y-1Y 的期限利差空間也被進(jìn)一步打開，尤其是中低評(píng)級(jí)。目前 AAA/AA+/AA 隱含評(píng)級(jí) 3Y-1Y 的期限利差分別處于 75%、79%和 83%的歷史分位數(shù)。表 3：期限利差變化期限利差中票 3Y-1Y中票 5Y-3Y中票 5Y-1Y(BP)AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-2021-4-3055668079

10、2426333479921131132021-3-31586575741728303075931051042021-1-44359566126373744709693105月度變化（bps）-31557-2344-189較年初變化（bps）1162317-3-11-4-109-4208最小值-54-52-32-23-7-404-45-38-14-71/4 位置1922274615202631364251851/2 位置384251672533424664771011163/4 位置556270963443576388102122150最大值158187216206921141001022222

11、48277271分位數(shù)水平75%79%83%62%45%32%37%32%66%65%66%47%資料來源：Wind，低等級(jí)利差抬升。近期 AA 城投和 AA 房企的利差抬升比較明顯，煤炭債券則整體表現(xiàn)不佳，AA+煤炭債利差抬升幅度尤其陡峭。圖 1：信用利差分企業(yè)性質(zhì)圖 2：城投信用利差分評(píng)級(jí)中央國企地方國企民企AAA城投AA+城投AA城投350.0300.0250.0200.0150.0100.050.02019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021

12、-012021-022021-030.0350.0300.0250.0200.0150.0100.050.02019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-030.0資料來源：Wind，資料來源：Wind，圖 3：房企信用利差分評(píng)級(jí)圖 4：煤炭信用利差分評(píng)級(jí)AAA房企AA+房企AA房企AAA煤炭AA+煤炭600.0500.0400.0300.0200.0100.02019-122020-012020-022020-03202

13、0-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-030.0300.0250.0200.0150.0100.050.02019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-030.0資料來源：Wind，資料來源：Wind， 熱點(diǎn)板塊梳理城投債凈融資繼續(xù)收斂，下沉策略開始動(dòng)搖。2021 年 4 月新發(fā)城投債規(guī)模 4991 億元

14、，實(shí)現(xiàn) 1059 億元的凈融資，4 月城投債凈融資與產(chǎn)業(yè)債相比已無明顯優(yōu)勢(shì)，側(cè)面反映產(chǎn)業(yè)債的估值邏輯趨于穩(wěn)定，“抱團(tuán)城投”從必選項(xiàng)轉(zhuǎn)為可選項(xiàng)。從二級(jí)市場(chǎng)的估值收益率來看，中短久期低評(píng)級(jí)城投債的表現(xiàn)弱于產(chǎn)業(yè)債，在城投債中進(jìn)行下沉的策略有所動(dòng)搖。圖 5：城投債發(fā)行、到期、凈融資（單位：億元）總發(fā)行量總償還量凈融資額80006000400020000-2000-40002019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-

15、072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-04-6000資料來源：Wind，YTM變動(dòng)( bps)評(píng)級(jí)AAAAA+城投債AAAA- AAA AA+產(chǎn)業(yè)債AAAA- AAAAA+城投債- 產(chǎn)業(yè)債AAAA-1Y -13-11-13-5-10-13-20-19-416133Y -9-11-79-6-10-11-7-4-23155Y -7-14-121-4-5-6-5-3-9-66圖 6：城投債、產(chǎn)業(yè)債估值收益率月度變動(dòng)資料來源：Wind，城投利差整體上行，尾部風(fēng)險(xiǎn)醞釀。我們觀察 2021 年 4 月城投區(qū)域利差的變動(dòng)

16、，大部分省市區(qū)均出現(xiàn)了利差上行，幅度多在 10bps 以內(nèi)，但區(qū)域基本面稍弱省份的利差抬升則更為明顯，云南、青海、黑龍江等區(qū)域的利差抬升幅度都超過了 20bps。與此同時(shí)，城投面臨的政策環(huán)境也是“山雨欲來風(fēng)滿樓”：國務(wù)院國資委下發(fā)關(guān)于加強(qiáng)地方國有企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管控工作的指導(dǎo)意見后，又下發(fā)了關(guān)于報(bào)送地方國有企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管控情況的通知；國務(wù)院發(fā)布關(guān)于進(jìn)一步深化預(yù)算管理制度改革的意見，提到地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防控與化解相關(guān)問題；滬深交易所發(fā)布公司債券審核重點(diǎn)關(guān)注事項(xiàng)，核心在于加強(qiáng)信息披露和提升發(fā)債門檻。隨著城投政策的邊際收緊，城投債估值調(diào)整漸行漸近。表 4：城投區(qū)域利差（bps）省份2021-1-4202

17、1-3-312021-4-23月度變動(dòng)年初至今當(dāng)前分位數(shù)上海5948513-820.10%北京8255561-2610.10%福建10274784-2416.10%廣東9277803-1229.40%四川10781810-2710.00%浙江1078281-1-2616.20%湖北12010199-2-2123.40%安徽1211021031-1837.30%江蘇1281121153-1330.00%江西141119118-1-2345.90%甘肅104120118-21478.20%河北183149122-27-6133.80%寧夏12710212321-474.00%河南114110124

18、141077.90%新疆145131128-3-1734.40%山東1651391390-2657.40%重慶1551441484-760.90%內(nèi)蒙古209152151-1-5717.10%陜西1551471557085.30%省份2021-1-42021-3-312021-4-23月度變動(dòng)年初至今當(dāng)前分位數(shù)湖南2021731829-2056.40%遼寧17018818801874.50%山西22620522217-589.60%吉林198214229153196.30%天津204248260115699.70%廣西230250266153699.80%云南235267306387099.9

19、0%貴州32135436284199.60%黑龍江296354374207999.80%青海345386429438399.90%資料來源：Wind，民企地產(chǎn)債結(jié)束連續(xù) 8 月凈償還。我們關(guān)注民企地產(chǎn)債的一級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)，2021 年 4月新發(fā)規(guī)模為 215 億元，凈融資 109 億元，結(jié)束了 2020 年 8 月以來連續(xù) 8 個(gè)月的凈償還，但主要受益于較低的到期償還量。圖 7：民營房企債發(fā)行、到期、凈融資（單位：億元）總發(fā)行量總償還量凈融資額5004003002001000-100-200-300-400-5002019-032019-042019-052019-062019-072019-08

20、2019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-04-600資料來源：Wind，美元債和信托融資繼續(xù)失血。從其他融資渠道來看，4 月中資美元地產(chǎn)債遇阻，或與華融事件沖擊有關(guān)。全月發(fā)行規(guī)模 21.5 億美元，凈償還 69.3 億美元。信托融資方面，4月房地產(chǎn)信托成立規(guī)模同樣小于預(yù)計(jì)到期規(guī)模，凈償還 173 億元。近期部分城市對(duì)經(jīng)營貸流入房地產(chǎn)展開調(diào)查，后續(xù)需要關(guān)注是否會(huì)由

21、點(diǎn)及面對(duì)接下來的地產(chǎn)利差產(chǎn)生沖擊。圖 8：中資美元地產(chǎn)債發(fā)行、到期、凈融資（單位：億美元）圖 9：房地產(chǎn)信托發(fā)行、到期、凈融資（單位：億元）總發(fā)行量總償還量凈融資額總發(fā)行量總償還量凈融資額200.0150.0100.050.00.0-50.0-100.02019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-

22、04-150.01500.01000.0500.00.0-500.02019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-04-1000.0資料來源：Wind，資料來源：用益信托網(wǎng)，煤炭價(jià)格對(duì)利差的指導(dǎo)意義開始失效。2021 年之前，煤炭行業(yè)利差呈現(xiàn)兩段走勢(shì)，20132016 年上半年，商品處于漫漫熊市，煤

23、炭價(jià)格一路下跌，期間煤炭行業(yè)利差也持續(xù)上行，尤其是 2015 年下半年開始，隨著個(gè)別煤企的違約，資金開始撤離該板塊乃至整個(gè)過剩產(chǎn)能領(lǐng)域，行業(yè)利差大幅飆升。但隨著山西政府領(lǐng)導(dǎo)進(jìn)京路演，以及去產(chǎn)能帶來的煤價(jià)上漲，煤炭行業(yè)利差也從 2016 年下半年開始持續(xù)下行?？偟膩碚f，20132020 年煤炭價(jià)格和煤炭行業(yè)利差呈現(xiàn)一定負(fù)相關(guān)性。但從 2021 年開始，煤炭價(jià)格持續(xù)上揚(yáng)，與此相對(duì)應(yīng)的是煤炭行業(yè)利差也在上升，兩者的負(fù)相關(guān)性似乎被打破。圖 10：煤炭期貨結(jié)算價(jià)(活躍合約) vs AA+煤炭利差 AA+煤炭利差（bps，右軸）焦煤（元/噸）動(dòng)力煤（元/噸）200018001600140012001000

24、8006004002000500450400350300250200150100502013-092013-122014-032014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-030資料來源：Wind，區(qū)域煤企超預(yù)期違約是打入木樁的楔子，但也應(yīng)看到地方政府的背書

25、以及基本面的回升。2021 年以來煤炭價(jià)格和煤炭行業(yè)利差的脫鉤仍可溯源至 2020 年末區(qū)域煤企的超預(yù)期違約，該事項(xiàng)引發(fā)的投資機(jī)構(gòu)自發(fā)砍倉，以及來自委托方的賣出指令，都造成煤炭債券短時(shí)間內(nèi)陷入供需失衡狀態(tài)。而在高收益?zhèn)顿Y尚未普及的境內(nèi)市場(chǎng)，風(fēng)險(xiǎn)偏好總是降得很快，恢復(fù)很慢，對(duì)于煤炭行業(yè)的一刀切是做了大減法，恢復(fù)元?dú)庑枰獣r(shí)日。但積極的信號(hào)逐漸增加，首先是地方政府的背書很努力，河北、山西都有托底煤企信用的舉措；其次是煤炭價(jià)格確實(shí)在上漲；第三點(diǎn)是行業(yè)最艱難的時(shí)刻已經(jīng)度過，實(shí)際上在區(qū)域煤企違約之后，煤炭行業(yè)融資渠道驟然收緊，且到期壓力大，但卻并未出現(xiàn)更多的違約。不過，拋售有羊群效應(yīng)，加倉卻是膽大先行，

26、基于區(qū)域重要性的判斷和行業(yè)基本面的利好卻只能循序漸進(jìn)地做小加法。表 5：2021 年煤炭行業(yè)相關(guān)政策/事件梳理日期事件2021/1/14交易商協(xié)會(huì)：對(duì)河南能化予以嚴(yán)重警告，暫停其債務(wù)融資工具相關(guān)業(yè)務(wù) 7 個(gè)月2021/1/15交易商協(xié)會(huì)對(duì)永煤控股相關(guān) 11 家機(jī)構(gòu)做出處分決定2021/2/23河北省國資委召開冀中能源集團(tuán)與相關(guān)銀行懇談會(huì)，圍繞落實(shí)省委、省政府決策部署進(jìn)行了深入交流。2021/3/4據(jù)財(cái)聯(lián)社報(bào)道，山西省正組織有關(guān)金融單位，嘗試建立煤企折價(jià)債券長效回購機(jī)制3 月 5 日到期的“19 冀中能源 PPN001”和“20 冀中能源 PPN002”未及時(shí)兌付，因系統(tǒng)故障，實(shí)際于 3 月 8

27、 日將本息匯至2021/3/52021/4/21上清所。由山西省國資運(yùn)營有限公司和山西省人民政府金融工作辦公室主辦，晉能控股集團(tuán)承辦的金融機(jī)構(gòu)進(jìn)晉入企調(diào)研活動(dòng)推介會(huì)在太原召開。資料來源：交易商協(xié)會(huì)、河北省國資委、山西省國資委、財(cái)聯(lián)社、山西日?qǐng)?bào)及Wind 官網(wǎng)， 綠色債券市場(chǎng)跟蹤綠債市場(chǎng)擴(kuò)容加速2021 年 1-4 月綠色債券發(fā)行規(guī)模創(chuàng)歷史新高，綠債市場(chǎng)加速擴(kuò)容。在“3060 碳中和”目標(biāo)激勵(lì)下，綠色金融、綠色債券被頻繁提及和關(guān)注，綠色債券市場(chǎng)迎來發(fā)展新契機(jī)，2021 年 1-4 月綠色債券新發(fā)行規(guī)模約 1500 億元，已遠(yuǎn)超去年全年發(fā)行規(guī)模的一半，預(yù)計(jì)今年全年綠色債券市場(chǎng)規(guī)模將突破去年的 2

28、倍。單月發(fā)行來看，1-4 月每月的發(fā)行只數(shù)分別為 14 只、30 只、58 只、67 只，發(fā)行規(guī)模分別為 97.89 億元、232.72 億元、663.15 億元、507.00 億元，3 月發(fā)行規(guī)模創(chuàng)歷史新高，4 月發(fā)行熱度不減。從發(fā)行的品種來看，1-4月共發(fā)行綠色金融債 90 億元、綠色企業(yè)債 162 億元、綠色公司債 359.60 億元、綠色中票481.40 億元、綠色短融 152.00 億元和綠色資產(chǎn)支持證券 255.76 億元，以綠色中票和綠色企業(yè)債居多。表 1：2021 年 1-4 月綠色債券發(fā)行情況1 月2 月3 月4 月債券類別規(guī)模（億）數(shù)量規(guī)模（億）數(shù)量規(guī)模（億）數(shù)量規(guī)模（億）

29、數(shù)量綠色金融債22.0030.00048.00420.001綠色企業(yè)債30.0015.00143.00584.006綠色公司債5.201125.5011116.4016112.5013綠色中票37.00387.009240.4010117.0015綠色短融0.00010.00180.00362.006綠色資產(chǎn)支持證券3.6965.228135.3520111.5026合計(jì)97.8914232.7230663.1558507.0067資料來源：Wind，從發(fā)行主體所屬行業(yè)來看，金融業(yè)占比不斷下降，電力、交通等實(shí)體企業(yè)占比穩(wěn)步上升。綠色債券的發(fā)行主體所屬行業(yè)廣泛，占比較高的行業(yè)有電力、熱力、燃?xì)饧?/p>

30、水生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)、建筑業(yè)、交通運(yùn)輸業(yè)、金融業(yè)、水利、環(huán)境和公共設(shè)施管理業(yè)等。2016 年至今，金融業(yè)主體占比大幅下降，由 2016 年的占比近 80%下降至目前的 15%，綠色金融債發(fā)行規(guī)模明顯下滑。相比之下，電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)主體占比穩(wěn)步上升，由 2016年的 13%上升至 2021 年的 44%，已成為當(dāng)前綠色債券市場(chǎng)發(fā)行規(guī)模最高的行業(yè)，除此之外，交通運(yùn)輸業(yè)和建筑業(yè)發(fā)行規(guī)模分別占比為 16%和 9%，電力能源、交通運(yùn)輸和建筑業(yè)均為節(jié)能減碳的重點(diǎn)行業(yè)，綠色債券為這些行業(yè)開拓了新的融資渠道，使企業(yè)可以充分利用資本市場(chǎng)完成綠色轉(zhuǎn)型發(fā)展。圖 11：綠色債券發(fā)行主體所屬行業(yè)（按規(guī)模：億元

31、）電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)建筑業(yè)交通運(yùn)輸、倉儲(chǔ)和郵政業(yè)金融業(yè)其他20162017201820202021YTD0.00500.001,000.001,500.002,000.002,500.00資料來源：Wind，從發(fā)行期限來看，以 1-3 年期、3-5 年期的綠色債券為主，1 年以下短期債券規(guī)模逐漸上升。2016 年至今，綠色債券發(fā)行期限最多的品種均為 1-3 年期，2016 年到 2020 年次高的品種為 3-5 年期，但集中度有所下降，發(fā)行期限更為豐富。2021 年次高的品種為 1年以下期，主要是因?yàn)榫G色短融、綠色資產(chǎn)支持證券和短期限的碳中和債發(fā)行增加所致。圖 12：綠色債券發(fā)行

32、期限（按規(guī)模:億元）1年以下1-3年3-5年5-7年7-10年10年以上201620172018201920202021YTD0500100015002000250030003500資料來源：Wind，從發(fā)行評(píng)級(jí)來看，綠色債券以 AAA 級(jí)為主，其次是未評(píng)級(jí)債券，整體來看我國綠色債券信用資質(zhì)良好。2016 年至今，綠色債券發(fā)行評(píng)級(jí)以 AAA 級(jí)為主，發(fā)行規(guī)模占比均過半，但占比從 2016 年的 83%下降至 64%，其次占比較高的是無評(píng)級(jí)債券，近年來規(guī)模有所上升，主要是由國有企業(yè)發(fā)行的綠色企業(yè)債構(gòu)成，債項(xiàng)無評(píng)級(jí)但信用資質(zhì)較高。圖 13：綠色債券發(fā)行評(píng)級(jí)（規(guī)模：億元）AAAAA+AA-AAAA以

33、下無評(píng)級(jí)201620172018201920202021YTD0.00500.001,000.001,500.002,000.002,500.003,000.003,500.00資料來源：Wind，從募集資金的用途來看，資金主要投向清潔交通、清潔能源和污染防治領(lǐng)域，符合綠色債券支持項(xiàng)目目錄或國際綠色產(chǎn)業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)。募集資金聚焦于重點(diǎn)低碳減排領(lǐng)域，其中除未明確項(xiàng)目外，2020 年投向清潔交通項(xiàng)目的資金占比為 20.17%，占比最高，其次為投向清潔能源和污染防治項(xiàng)目，資金占比分別為 19.74%和 9.61%。由于非公開的綠色私募債發(fā)行大幅增長，未明確資金用途的綠色債券規(guī)模占比由 2019 年的13

34、.16%上漲至2020年的 21.30%。圖 14：綠色債券募集資金用途（按規(guī)模）21.30%13.16%6.77%25.73%20.17%清潔交通清潔能源污染防治11.17%4.92%4.78%5.98%4.93%12.89%6.35%25.76%9.61%19.74%生態(tài)保護(hù)和適應(yīng)氣候變化節(jié)能資源節(jié)約與循環(huán)利用補(bǔ)流未明確6.73%資料來源：Wind， 注：內(nèi)圈為 2019 年，外圈為 2020 年綠色債券支持項(xiàng)目目錄（2021 年版）出臺(tái)意義深遠(yuǎn)4 月 21 日，中國人民銀行、發(fā)改委、證監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布綠色債券支持項(xiàng)目目錄（2021年版），對(duì)綠色債券定義、標(biāo)準(zhǔn)、支持領(lǐng)域和范圍進(jìn)行科學(xué)統(tǒng)一界定，

35、為我國綠色金融發(fā)展進(jìn)一步賦能，推動(dòng)開展綠色金融領(lǐng)域國際合作。新版支持目錄以綠色產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄（2019 年版）和綠色債券支持項(xiàng)目目錄（2015年版）為基礎(chǔ)，對(duì)綠色債券可支持項(xiàng)目的界定與分類標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)一，并推動(dòng)國內(nèi)標(biāo)準(zhǔn)和國際標(biāo)準(zhǔn)的進(jìn)一步趨同。相比 2015 年央行發(fā)布的綠色債券支持項(xiàng)目目錄，在三級(jí)分類的基礎(chǔ)上增加了四級(jí)分類，刪除了煤炭等化石能源清潔利用項(xiàng)目，進(jìn)一步與國際綠色債券的標(biāo)準(zhǔn)對(duì)標(biāo)，同時(shí)增加了綠色農(nóng)業(yè)、可持續(xù)建筑、水資源節(jié)約和非常規(guī)水資源利用等新時(shí)期國家重點(diǎn)發(fā)展的綠色產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域類別，從而更好地服務(wù)新時(shí)期國內(nèi)綠色產(chǎn)業(yè)發(fā)展和生態(tài)文明建設(shè)的戰(zhàn)略目標(biāo)。相比 2019 年發(fā)布的綠色產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄增設(shè)“說明/條

36、件”列，根據(jù)項(xiàng)目特征對(duì)每個(gè)四級(jí)分類所包含的項(xiàng)目范圍進(jìn)行解釋，同時(shí)設(shè)置技術(shù)篩選標(biāo)準(zhǔn)和詳細(xì)說明將標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)一步細(xì)化。圖 15：綠色債券支持項(xiàng)目目錄（2021 年版）變化資料來源：中國人民銀行，國家發(fā)展改革委，證監(jiān)會(huì)，統(tǒng)一國內(nèi)標(biāo)準(zhǔn)，便利綠色債券的發(fā)行和投資工作。新版目錄發(fā)布前，綠色產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄（2019 年版）和綠色債券支持項(xiàng)目目錄（2015 年版）兩目錄并行，但是兩者在適用范圍和界定標(biāo)準(zhǔn)上存在著一定的差異，給綠色債券的發(fā)行、評(píng)估和投資等各環(huán)節(jié)增加了操作難度。而本次新版目錄的公布，與之前兩版目錄相銜接，既實(shí)現(xiàn)了政策間的平穩(wěn)過渡又解決了原有標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一的問題，首次統(tǒng)一了綠色債券相關(guān)管理部門對(duì)綠色項(xiàng)目的界定標(biāo)

37、準(zhǔn)，明確了綠色債券的定義以及標(biāo)準(zhǔn)具有廣泛適用性，對(duì)于任何債券類型綠色項(xiàng)目識(shí)別均采用同一目錄，有利于綠色債券市場(chǎng)的規(guī)范化、透明化，使市場(chǎng)秩序更加規(guī)范，便利綠色債券的發(fā)行和投資工作。對(duì)接國際標(biāo)準(zhǔn)，有助于綠色債券市場(chǎng)的國際化發(fā)展。新版目錄刪除了舊版中備受國際質(zhì)疑的煤炭清潔利用、清潔燃油等化石能源項(xiàng)目，并采納國際通行的“無重大損害”原則，在項(xiàng)目二級(jí)、三級(jí)目錄上與國際主流綠色資產(chǎn)分類標(biāo)準(zhǔn)基本一致。標(biāo)準(zhǔn)國際化一方面便利境外投資者進(jìn)行綠色資產(chǎn)識(shí)別和評(píng)估，降低境外投資者的時(shí)間成本、信息轉(zhuǎn)換成本，吸引更多境外資金投入到國內(nèi)綠色債券市場(chǎng)；另一方面也有助于中資企業(yè)根據(jù)現(xiàn)行的綠色債券支持目錄制定國際化的融資方案，赴境

38、外發(fā)行綠色債券，促進(jìn)跨境綠色資金流動(dòng)。正如央行副行長陳雨露所說，“在國際形勢(shì)復(fù)雜多變的當(dāng)下，綠色金融有望成為我國繼續(xù)深化金融對(duì)外開放，促進(jìn)雙循環(huán)新發(fā)展格局下金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的重要推動(dòng)力量”。擴(kuò)展項(xiàng)目范圍，有助于綠色債券市場(chǎng)持續(xù)擴(kuò)容。首先新版目錄對(duì)綠色項(xiàng)目的界定建立了統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，層級(jí)和內(nèi)容更加精細(xì)完善，有效降低了企業(yè)和投資者對(duì)綠色債券的識(shí)別和管理成本，進(jìn)一步夯實(shí)綠色債券市場(chǎng)發(fā)展的基礎(chǔ)。除此之外，目錄還增加了綠色農(nóng)業(yè)、可持續(xù)建筑、水資源節(jié)約和非常規(guī)水資源利用等綠色產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域類別，同時(shí)也納入了綠色貿(mào)易、綠色消費(fèi)等融資活動(dòng)，有助于完成綠色全產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈的閉環(huán)，形成可持續(xù)發(fā)展的綠色增長模式，同時(shí)有利于綠

39、色債券市場(chǎng)的持續(xù)擴(kuò)容。 市場(chǎng)回顧：融資下行，收益率下行，交投有所冷卻一級(jí)發(fā)行：融資下行，資金成本整體下行發(fā)行來看，信用債發(fā)行規(guī)模 4 月 26 日至 5 月 9 日為 4488.99 億元，發(fā)行 542 只，總償還量 3845.52 億元，凈融資 643.47 億元。其中城投債 1602.31 億元，發(fā)行 229 只，凈償還 1531.09 億元；地產(chǎn)債 249.1 億元，發(fā)行 21 只，凈償還 133.95 億元；鋼企債 69 億元，發(fā)行 6 只，凈償還 137 億元；煤企債 20 億元，發(fā)行 3 只，凈償還 127.7 億元。圖 16：信用債發(fā)行量及凈融資額走勢(shì)（億元）總發(fā)行量總償還量凈融

40、資額1000080006000400020000-2000-4000-60002018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-05-8000資料來源：Wind， 2021 年 5 月截至 5 月 9 日?qǐng)D 17：城投債發(fā)行量及凈融資額走勢(shì)（億元）圖 18：地產(chǎn)債發(fā)行量及凈融資額走勢(shì)（億元）400020000-2000-40002018-012018-042

41、018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-04-6000總發(fā)行量總償還量凈融資額10005000-500-10002018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-04-1500總發(fā)行量總償還量凈融資額資料來源：Wind， 2021 年 5 月截至 5 月 9 日資料來源：Wind， 2021 年 5 月截至 5 月 9 日?qǐng)D 19：鋼

42、企債發(fā)行量及凈融資額走勢(shì)（億元）圖 20：煤企債發(fā)行量及凈融資額走勢(shì)（億元）總發(fā)行量總償還量凈融資額總發(fā)行量總償還量凈融資額5004003002001000-100-200-3002018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-04-4006004002000-200-4002018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-0

43、12021-04-600資料來：Wind， 2021 年 5 月截至 5 月 9 日資料來源：Wind， 2021 年 5 月截至 5 月 9 日國企信用債發(fā)行規(guī)模 4 月 26 日至 5 月 9 日為 4225.39 億元，發(fā)行 508 只，總償還量3300.23 億元，凈融資 925.16 億元。民企信用債發(fā)行規(guī)模 226.6 億元，發(fā)行 3 只，總償還量 537.89 億元，凈償還 311.29 億元。圖 21：國企信用債發(fā)行量及凈融資額走勢(shì)（億元）圖 22：民企信用債發(fā)行量及凈融資額走勢(shì)（億元）20000150001000050000-5000-100002018-012018-042

44、018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-04-15000總發(fā)行量總償還量凈融資額3000200010000-10002018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-04-2000總發(fā)行量總償還量凈融資額資料來源：Wind， 2021 年 5 月截至 5 月 9 日資料來源：Wind， 2021 年 5 月截至 5 月 9 日資產(chǎn)支持

45、證券發(fā)行規(guī)模 4 月 26 日至 5 月 9 日為 489.88 億元，發(fā)行 116 只，總償還1224.86 億元，凈償還 734.99 億元。房企無發(fā)行，總償還量為 36.76 億元，凈償還 36.76億元。圖 23：資產(chǎn)支持證券發(fā)行量及凈融資額走勢(shì)（億元）圖 24：房企資產(chǎn)支持證券發(fā)行量及凈融資額走勢(shì)（億元）總發(fā)行量總償還量凈融資額總發(fā)行量總償還量凈融資額500040003000200010000-1000-20002018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-10202

46、1-012021-04-30004003002001000-1002018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-04-200資料來源：Wind， 2021 年 5 月截至 5 月 9 日資料來源：Wind， 2021 年 5 月截至 5 月 9 日資金成本整體下行。4 月 26 日至 5 月 8 日，R001 下行 61.24bps，現(xiàn)值 1.47%；R007下行53.39bps 至1.82%，R1M 下行35.43bps 至2.30%；R3M 上行

47、141.55bps，現(xiàn)值4.35%。圖 25：資金成本（%）R007DR007 GC007票據(jù)直貼利率:6個(gè)月3.503.002.502.001.501.00資料來源：Wind， 2021 年 5 月截至 5 月 8 日表 6：資金成本變動(dòng)情況資金成本最新價(jià)周變化/BP分位數(shù)水平1/4 分位數(shù)中位數(shù)3/4 分位數(shù)R0011.47-61.2416.56%2.032.492.88R0071.82-53.3912.81%2.482.973.58R1M2.30-35.4314.35%2.993.764.61R3M4.35141.5566.87%3.073.864.75IRS:FR007：1 年2.49

48、-4.590.292.563.083.49IRS:3M Shibor：1 年2.84-7.630.122.893.310.00資料來源：Wind， 2021 年 5 月截至 5 月 8 日二級(jí)市場(chǎng)：收益率多數(shù)下行，信用利差整體走闊，期限利差走勢(shì)分化收益率方面（04.26-05.09）：（1）中短票收益率多數(shù)下行。其中 AAA 短融下行 3.1bps， 3Y 中票上行 1.5bps，5Y 中票下行 0.8bps；AA 短融下行 2.1bps，3Y 中票下行 4.5bps，5Y 中票下行 4.8bps；AA-短融下行 0.1bps，3Y 中票下行 2.5bps，5Y 中票下行 2.8bps。（2）

49、企業(yè)債收益率多數(shù)下行。AAA 企業(yè)債1Y 下行3.6bps，3Y 上行2.6bps，5Y 下行0.1bps； AA 企業(yè)債 1Y 下行 2.6bps，3Y 下行 1.5bps，5Y 下行 2.1bps；AA-企業(yè)債 1Y 下行 3.6bps， 3Y 下行 5.5bps，5Y 下行 3.1bps。表 7：信用債收益率變動(dòng)情況-中短票收益率短融中票 3Y中票 5Y(%)AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-2021/5/82.953.093.395.603.493.744.176.383.724.004.516.722021/4/262.983.123.415.603.

50、483.784.226.413.724.034.556.742021/1/43.113.403.825.873.544.004.396.493.804.364.756.92一周變化（BP）-3.13-3.13-2.13-0.131.46-3.54-4.54-2.54-0.77-3.77-4.77-2.77較年初變化（BP）-15-31-43-27-5-26-22-11-9-37-25-21歷史均值3.874.144.415.524.214.534.906.194.464.855.306.65最小值1.761.962.372.842.332.583.033.982.883.213.434.591

51、/4 位置3.113.333.554.983.573.834.135.813.894.224.656.251/2 位置3.854.084.345.544.234.554.936.144.454.885.286.693/4 位置4.554.885.166.174.745.155.526.674.975.395.857.04最大值6.336.797.097.706.306.817.277.936.366.917.488.23收益率短融中票 3Y中票 5Y現(xiàn)值-均值（BP）-92-105-1028-72-79-7319-74-85-797收益率企業(yè)債 1Y企業(yè)債 3Y企業(yè)債 5Y(%)AAAAA+A

52、AAA-AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-2021/5/82.913.103.475.673.453.674.156.353.673.924.426.622021/4/262.953.123.505.713.433.674.176.413.673.924.446.652021/1/43.093.343.805.883.473.874.266.433.744.194.606.84一周變化（BP）-3.62-1.63-2.63-3.632.550.55-1.45-5.45-0.12-0.12-2.12-3.12較年初變化（BP）-17-23-32-20-2-20-11-8-7-27-18

53、-22歷史均值3.774.124.425.404.164.574.946.074.444.915.366.53最小值1.751.962.372.852.322.583.033.622.883.213.564.411/4 位置2.993.263.524.903.513.804.145.673.864.204.626.081/2 位置3.714.054.365.414.134.554.966.094.444.945.386.593/4 位置4.594.975.166.034.735.315.596.654.975.545.897.04最大值6.296.907.227.916.266.967.418

54、.076.317.057.638.38現(xiàn)值-均值（BP）-86-102-9527-71-89-7829-77-99-939資料來源：Wind， 2021 年 5 月截至 5 月 9 日表 8：信用債收益率變動(dòng)情況-企業(yè)債資料來源：Wind， 2021 年 5 月截至 5 月 9 日收益率方面（04.26-05.09）：（1）產(chǎn)業(yè)債收益率多數(shù)下行。其中 AAA 產(chǎn)業(yè)債 1Y 下行3.6bps，3Y 上行 2.6bps，5Y 下行 0.1bps；AA 產(chǎn)業(yè)債 1Y 下行 2.6bps，3Y 下行 1.5bps，5Y 下行 2.1bps；AA-產(chǎn)業(yè)債 1Y 下行 3.6bps，3Y 下行 5.5bp

55、s，5Y 下行 3.1bps。（2）城投債收益率走勢(shì)分化。AAA 城投債 1Y 下行 1.8bps，3Y 上行 2.4bps，5Y 下行 4.3bps； AA 城投債 1Y 下行 3.8bps，3Y 下行 1.6bps，5Y 下行 1.3bps；AA-城投債 1Y 下行 3.8bps，3Y 上行 0.4bps，5Y 上行 3.7bps。表 9：各評(píng)級(jí)、期限產(chǎn)業(yè)債、城投債收益率周變化（單位：bps）類別評(píng)級(jí)1Y3Y5Y產(chǎn)業(yè)債AAA-3.62.6-0.1AA+-1.60.6-0.1AA-2.6-1.5-2.1AA-3.6-5.5-3.1城投債AAA-1.82.4-4.3AA+0.22.4-2.3A

56、A-3.8-1.6-1.3AA-3.80.43.7資料來源：Wind， 2021 年 5 月截至 5 月 9 日信用利差方面（04.26-05.09）：（1）中短票信用利差（國開債）整體走闊。其中 AAA短融上行 2.8bps，3Y 中票上行 6.9bps，5Y 中票上行 3.3bps；AA 短融上行 3.8bps，3Y中票上行 0.9bps，5Y 中票下行 0.7bps；AA-短融上行 5.8bps，3Y 中票上行 2.9bps，5Y中票上行 1.3bps。（2）企業(yè)債信用利差（國開債）整體走闊。其中 AAA 企業(yè)債 1Y 上行 2.3bps，3Y 上行 8.0bps，5Y 上行 4.0bp

57、s；AA 企業(yè)債 1Y 上行 3.3bps，3Y 上行 4.0bps，5Y 上行 2.0bps；AA-企業(yè)債 1Y 上行 2.3bps，3Y 下行 0.1bps，5Y 上行 1.0bps。表 10：信用利差（國開債）變動(dòng)情況-中短票信用利差短融中票 3Y中票 5Y(BP)AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-2021/5/8455989310396410732843711223432021/4/26425685304336210632540711233422021/1/45282124329469113034048104143360一周變化2.802.803.805

58、.806.871.870.872.873.340.34-0.661.34較年初變化-7-23-35-19-6-27-23-12-5-33-21-17歷史均值558110824146751102634885130288最小值1430501221234431641334511861/4 位置44679119438629022040711112341/2 位置5479105248467311227648841333043/4 位置6793123292528613029656100151331最大值1281511793509215319035597156207379現(xiàn)值-均值-10-22-1969-6

59、-11-365-5-14-855信用利差企業(yè)債 1Y企業(yè)債 3Y企業(yè)債 5Y(BP)AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-2021/5/8416097317365810632639641143342021/4/26395694315285210232635601123332021/1/4507512132939791183354287128352一周變化2.314.303.302.307.965.963.96-0.043.993.991.990.99較年初變化-9-15-24-12-3-21-12-9-4-24-15-19歷史均值619712722657981352

60、5061108153273最小值143050105103955100113964941/4 位置4676100171416810020243781202271/2 位置58911202075192130238561061522633/4 位置711081442806711615830177131178330最大值175263319432164253319442161250325439現(xiàn)值-均值-20-37-3091-21-40-3075-23-45-4060資料來源：Wind， 2021 年 5 月截至 5 月 9 日表 11：信用利差（國開債）變動(dòng)情況-企業(yè)債資料來源：Wind， 2021