資產(chǎn)證券化試點(diǎn)并不是一個(gè)孤立產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)過(guò)程

1、.：.；建行國(guó)開(kāi)行勝利發(fā)行首期資產(chǎn)證券去年底，由國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行和中國(guó)建立銀行發(fā)起的我國(guó)首單信貸資產(chǎn)支持證券產(chǎn)品開(kāi)元信貸資產(chǎn)支持證券，與第一單住房抵押證券化產(chǎn)品建元20051個(gè)人住房抵押貸款證券，在銀行間債券市場(chǎng)正式發(fā)行。開(kāi)元資產(chǎn)支持證券分為三檔，分別為優(yōu)先A檔、優(yōu)先B檔以及次級(jí)檔證券，信托財(cái)富所產(chǎn)生收益的支付順序是，正常情況下，只需在優(yōu)先A檔證券項(xiàng)下的當(dāng)期利息和優(yōu)先B檔證券項(xiàng)下的當(dāng)期利息依次清償終了之后，才開(kāi)場(chǎng)依次支付優(yōu)先A檔證券項(xiàng)下的本金；當(dāng)優(yōu)先A檔證券項(xiàng)下的本金全部清償終了之后，才開(kāi)場(chǎng)支付優(yōu)先B檔證券項(xiàng)下的本金；只需在優(yōu)先B檔證券項(xiàng)下的本金全部清償終了之后，剩余部分支付次級(jí)檔證券。開(kāi)展由來(lái)及

2、特征要件華爾街名言，“只需有穩(wěn)定的現(xiàn)金流，就可以把它證券化。資產(chǎn)證券化是指發(fā)起人將缺乏流動(dòng)性、但又可以產(chǎn)生穩(wěn)定可預(yù)見(jiàn)未來(lái)現(xiàn)金收入的資產(chǎn)或資產(chǎn)組合即根底資產(chǎn)出賣給特定的發(fā)行人或者將該根底資產(chǎn)信托給特定的受托人經(jīng)過(guò)創(chuàng)建一種以該根底資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流為支持的一種 HYPERLINK gp.stock.163/special/j/00121ARU/jinrong.html t _blank 金融工具或權(quán)益憑證即資產(chǎn)支持證券在金融市場(chǎng)上出賣變現(xiàn)該資產(chǎn)支持證券的一種構(gòu)造性融資手段。根據(jù)產(chǎn)生現(xiàn)金流的資產(chǎn)證券化類型不同我們經(jīng)常把資產(chǎn)證券化劃分為資產(chǎn)支持證券assetbacked securities簡(jiǎn)稱ABS和

3、住房抵押貸款證券 mortgagebacked securities簡(jiǎn)稱MBS。MBS與ABS之間最大的區(qū)別在于前者的根底資產(chǎn)是住房抵押貸款后者的根底資產(chǎn)是除住房抵押貸款以外的其他資產(chǎn)。與MBS相比ABS的種類更加繁多詳細(xì)可以細(xì)分為以下幾個(gè)種類1汽車消費(fèi)貸款、學(xué)生貸款證券化；2信譽(yù)卡應(yīng)收款證券化；3貿(mào)易應(yīng)收款證券化；4設(shè)備租賃費(fèi)證券化；5根底設(shè)備收費(fèi)證券化；6保費(fèi)收入證券化；7中小企業(yè)貸款支撐證券化等等。資產(chǎn)證券化產(chǎn)生于上個(gè)世紀(jì)八十年代的美國(guó)，由于其發(fā)明流動(dòng)性和分散風(fēng)險(xiǎn)的獨(dú)特功能，這一市場(chǎng)得到了長(zhǎng)足的開(kāi)展，目前已成為固定收益產(chǎn)品市場(chǎng)中份額最大的種類。資產(chǎn)證券化的發(fā)明和蓬勃開(kāi)展也成了整個(gè)80年代

4、美國(guó)金融創(chuàng)新的標(biāo)志性事件，正是它的興隆帶動(dòng)了固定收益產(chǎn)品市場(chǎng)的昌盛，而勇立創(chuàng)新潮頭的所羅門兄弟公司也正是憑仗著這方面的中心競(jìng)爭(zhēng)力而一舉躋身美國(guó)一流券商之列。資產(chǎn)證券化產(chǎn)品被以為是美國(guó)固定收益證券市場(chǎng)最主要的增長(zhǎng)動(dòng)力。抵押貸款證券化是一項(xiàng)高度技術(shù)性的金融創(chuàng)新業(yè)務(wù)， 概括來(lái)講，抵押貸款證券化主要有以下一些特點(diǎn)：1資產(chǎn)支撐。就是將一個(gè)或多個(gè)原始權(quán)益人的資產(chǎn)以一定的方式加以組合，作為發(fā)行證券的抵押或擔(dān)保，即所謂的抵押支持證券Mortgagebacked Securities，MBS。2現(xiàn)金流重組?，F(xiàn)金流是指一定時(shí)期內(nèi)由特定數(shù)量的單一貸款或性質(zhì)相近的貸款組合所產(chǎn)生的本金及利息返還量。 現(xiàn)金流的重組是抵押

5、貸款證券化的中心技術(shù)。3信譽(yù)分別。在證券化過(guò)程中，發(fā)起人只是將抵押貸款或者其中的一部分作為抵押，而不是其全部的資產(chǎn)和信譽(yù)作為抵押和擔(dān)保，所以抵押支持證券的信譽(yù)等級(jí)僅取決于抵押貸款的信譽(yù)程度、抵押貸款現(xiàn)金流的穩(wěn)定程度和附加的信譽(yù)擔(dān)保，而與發(fā)起人本身的信譽(yù)程度無(wú)關(guān)，也就是說(shuō)，抵押支持證券的信譽(yù)等級(jí)與其發(fā)起人的信譽(yù)等級(jí)是相分別的。證券化的這一特點(diǎn)對(duì)于本身信譽(yù)不是很高的發(fā)起人如一些中小銀行具有特別的意義，由于他可以以高于其本身信譽(yù)等級(jí)的信譽(yù)級(jí)別發(fā)行證券。4破產(chǎn)隔離。破產(chǎn)隔離是抵押貸款證券化勝利的重要要素。它要求抵押貸款原始權(quán)益人在實(shí)行破產(chǎn)清算時(shí)，證券化資產(chǎn)不作為清算的財(cái)富，所產(chǎn)生的現(xiàn)金流仍按證券化買賣

6、契約的規(guī)定支付給投資者，以到達(dá)維護(hù)投資者利益的目的這也正是前述信譽(yù)分別產(chǎn)生的緣由之一。破產(chǎn)隔離和信譽(yù)分別特征使抵押資產(chǎn)池的質(zhì)量與原始權(quán)益人本身的信譽(yù)程度別分開(kāi)來(lái)，使投資者不會(huì)遭到原始權(quán)益人信譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)的影響。5信譽(yù)增級(jí)。信譽(yù)增級(jí)是利用各種有效手段和金融工具，確保發(fā)行人按時(shí)支付投資利息，提高抵押支持證券買賣質(zhì)量和平安性的重要手段。發(fā)行人的信譽(yù)等級(jí)和證券化資產(chǎn)的現(xiàn)金流特點(diǎn)通常與投資者的目的有差別，經(jīng)過(guò)信譽(yù)增級(jí)，可以消除兩者之間的差別，在現(xiàn)金流的時(shí)間性和確定性方面滿足投資者的要求，使抵押支持證券可以順利發(fā)行和買賣。開(kāi)元、建元比較評(píng)述為了保證創(chuàng)新種類順利發(fā)行，發(fā)行方從對(duì)象選擇、產(chǎn)品設(shè)計(jì)等各方面進(jìn)展了詳細(xì)規(guī)

7、劃。以下我們對(duì)于此次試點(diǎn)工程做出點(diǎn)評(píng)分析：1對(duì)象選擇開(kāi)發(fā)銀行是國(guó)家政策性銀行，具有大量可供證券化的優(yōu)質(zhì)信貸資產(chǎn)，而建立銀行那么是第一家改制上市的股份制銀行，在住房抵押信貸市場(chǎng)上具有領(lǐng)先位置，選擇這兩家公司分別進(jìn)展ABS和MBS試點(diǎn)具有良好的代表性，也可以為今后引入更復(fù)雜的信譽(yù)卡、汽車貸款、ABCP等證券化產(chǎn)品闖好路，打好根底。2資產(chǎn)池質(zhì)量較高開(kāi)發(fā)銀行作為發(fā)起人從優(yōu)良的貸款中選取一、二類資產(chǎn)即正常和關(guān)注類資產(chǎn)進(jìn)入證券化資產(chǎn)池。以信貸資產(chǎn)作資產(chǎn)證券化的對(duì)象，其提早還款風(fēng)險(xiǎn)比用住房貸款較小，同時(shí)由于期限較短，風(fēng)險(xiǎn)要素不大，相對(duì)較高的短期收益率程度讓開(kāi)元資產(chǎn)支持證券具有一定的吸引力。建行選擇以上海市、

8、江蘇省和福建省三家一級(jí)分行作為本次工程的試點(diǎn)分行，并按照嚴(yán)密規(guī)范的貸款入庫(kù)規(guī)范，從上述三家試點(diǎn)分行挑選出了15000余筆、金額總計(jì)約30億元的個(gè)人住房抵押貸款組成資產(chǎn)池，經(jīng)挑選進(jìn)入資產(chǎn)池的個(gè)人住房抵押貸款均為建立銀行的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。從而在信譽(yù)評(píng)級(jí)上，進(jìn)入資產(chǎn)池的貸款均是經(jīng)過(guò)嚴(yán)厲挑選的優(yōu)良貸款，償付風(fēng)險(xiǎn)很低。 按揭貸款的質(zhì)量雖然不錯(cuò)，但中國(guó)的購(gòu)房者通常不情愿承當(dāng)過(guò)多的利息負(fù)擔(dān)，首付的金額較大，而隨后的提早還款主要是受家庭收入的影響。由于初次去給這種提早還款而來(lái)的期權(quán)定價(jià)，市場(chǎng)反映不像對(duì)開(kāi)元工程那么熱烈，但這次建行工程是一次非常有價(jià)值的嘗試。3招標(biāo)結(jié)果主要受利率程度引導(dǎo)國(guó)開(kāi)行首只ABS期限較短，無(wú)論是

9、A檔229還是B檔270的收益率，均具有較大投資價(jià)值。其中又不涉及太多違約風(fēng)險(xiǎn)的測(cè)度和定價(jià)，對(duì)比一樣期限金融債，有一定息差優(yōu)勢(shì)，從而得到市場(chǎng)熱烈反映。建元20051個(gè)人住房抵押貸款證券化信托資產(chǎn)支持證券，其A、B、C級(jí)三個(gè)種類的利差均落在事先確定的申購(gòu)區(qū)間的上檔，分別為110、170和280個(gè)基點(diǎn)。一方面由于其期限相對(duì)較長(zhǎng)，對(duì)以 HYPERLINK gp.stock.163/special/s/00121ARU/shangye.html t _blank 商業(yè)銀行和農(nóng)信社等為主要買方的機(jī)構(gòu)吸引力不大，另一方面，其招標(biāo)方案設(shè)計(jì)的申購(gòu)區(qū)間和利率上限似乎對(duì)投資者不太有利，資產(chǎn)支持證券的投資者按方案只

10、能獲得7日加權(quán)平均回購(gòu)利率加上利差的部分，假設(shè)以首個(gè)計(jì)息期間確定的根底利率142的程度推算，該三檔種類的收益率僅為252、312和422，從而兩種資產(chǎn)支持證券工程招標(biāo)結(jié)果的分化主要于利率程度。4債券市場(chǎng)開(kāi)展的機(jī)遇未來(lái)我國(guó)MBS和ABS市場(chǎng)開(kāi)展?jié)摿甏螅潭ㄊ找孀C券的投資研討的重點(diǎn)將向信譽(yù)分析和利率期限構(gòu)造分析開(kāi)展，市場(chǎng)機(jī)構(gòu)也將獲得眾多業(yè)務(wù)和投資時(shí)機(jī)。對(duì)提早償付本金計(jì)算規(guī)范的一致，以及利率期限構(gòu)造的完善都將有助于投資機(jī)構(gòu)的合理定價(jià)。信譽(yù)衍生品和利率衍生品的定價(jià)方法將逐漸成熟?！举Y產(chǎn)證券化試點(diǎn)并不是一個(gè)孤立產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)過(guò)程，同時(shí)也正是令中國(guó)金融得以深化的支撐系統(tǒng)的構(gòu)造過(guò)程】“資產(chǎn)證券化是一個(gè)非常復(fù)雜

11、的過(guò)程。在剛剛完成了建行“建元的資產(chǎn)證券化工程之后，中國(guó)建立銀行住房金融與個(gè)人信貸部副總經(jīng)理徐迪不無(wú)感慨。所謂過(guò)程之“復(fù)雜，不僅基于這一產(chǎn)品本身的繁瑣程序，更重要的是源于中國(guó)的法律規(guī)定、會(huì)計(jì)準(zhǔn)那么的粗疏，以及銀行數(shù)據(jù)的匱乏。現(xiàn)實(shí)上，作為一種構(gòu)造性融資產(chǎn)品，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的信譽(yù)很大程度上，依賴于其本身設(shè)計(jì)的財(cái)務(wù)構(gòu)造與法律構(gòu)造的可靠性；而要到達(dá)這一點(diǎn)，在中國(guó)當(dāng)前的金融環(huán)境下都需求太多的開(kāi)創(chuàng)性任務(wù)。縱覽建行和開(kāi)行的資產(chǎn)證券化試點(diǎn)程序便不難發(fā)現(xiàn)，這并不是一個(gè)孤立產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)過(guò)程，同時(shí)也正是令中國(guó)金融得以深化的支撐系統(tǒng)的構(gòu)造過(guò)程。這是一連串事件。一個(gè)規(guī)范的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的根本運(yùn)作程序包括如下內(nèi)容：發(fā)起人將

12、需求證券化的資產(chǎn)出賣給一家特設(shè)信托機(jī)構(gòu)SPVspecial purpose vehicle，或者由SPV自動(dòng)購(gòu)買可證券化的資產(chǎn)，然后將這些資產(chǎn)聚集成資產(chǎn)池；再以該資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流為支撐，在金融市場(chǎng)上發(fā)行有價(jià)證券融資；最后，用這些現(xiàn)金流來(lái)清償所發(fā)行的有價(jià)證券。這一過(guò)程中，SPV以證券銷售收入向資產(chǎn)權(quán)益人償付資產(chǎn)出賣價(jià)款，以資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流向投資者償付所持證券的權(quán)益?！百Y產(chǎn)證券化由資產(chǎn)轉(zhuǎn)移和證券發(fā)行兩大根本環(huán)節(jié)組成，其中以SPV為中心，貫穿會(huì)計(jì)、稅收和現(xiàn)金流償付等方面的處置，構(gòu)造復(fù)雜、運(yùn)作精巧。建行資產(chǎn)證券化試點(diǎn)所聘金杜律師事務(wù)所合伙人楊旭升通知。確定資產(chǎn)池“資產(chǎn)池的質(zhì)量是最重要的。渣打銀行資產(chǎn)

13、證券化部董事左仂思說(shuō)。在進(jìn)展證券化之前，必需首先確定要進(jìn)展證券化的資產(chǎn)。“從實(shí)際上講，只需符合一定條件，可以證券化的資產(chǎn)是沒(méi)有限制的，北京大學(xué)法律系副教授彭冰引見(jiàn)說(shuō)，“在國(guó)際上，最早被證券化的資產(chǎn)是美國(guó)銀行和儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)發(fā)放的住房抵押貸款，這一類資產(chǎn)的特點(diǎn)是統(tǒng)計(jì)資料豐富，便于管理。緊隨其后，市場(chǎng)推出的是信譽(yù)卡和汽車貸款的證券化產(chǎn)品。它們與房貸一樣，有著相對(duì)固定的違約率和格式合同文本。在信譽(yù)卡和車貸之后，似乎曾經(jīng)沒(méi)有什么具有固定收益的東西不能被證券化了。根據(jù)產(chǎn)生現(xiàn)金流的資產(chǎn)類型不同，人們經(jīng)常把資產(chǎn)證券化產(chǎn)品劃分為資產(chǎn)支持證券asset-backed securities，簡(jiǎn)稱ABS和住房抵押貸款證券

14、mortgage-backed securities，簡(jiǎn)稱MBS。與MBS相比，ABS的種類更加繁多，詳細(xì)可以細(xì)分為以下種類汽車消費(fèi)貸款，學(xué)生貸款證券化，信譽(yù)卡應(yīng)收款證券化，貿(mào)易應(yīng)收款證券化，設(shè)備租賃費(fèi)證券化，根底設(shè)備收費(fèi)證券化，保費(fèi)收入證券化，中小企業(yè)貸款支撐證券化，等等。“可預(yù)期的收入流是證券化資產(chǎn)的中心特征。彭冰強(qiáng)調(diào)，“信譽(yù)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)只需經(jīng)過(guò)對(duì)這種現(xiàn)金流確定性的估計(jì)，才干決議證券的信譽(yù)級(jí)別。在MBS中，判別個(gè)貸資產(chǎn)池質(zhì)量最中心的目的，是違約率、回收率和預(yù)期損失。這不僅涉及資產(chǎn)和借款人資信程度，還與各地的法律環(huán)境訴訟本錢、時(shí)間本錢、司法效率密不可分。從目前的情況看，中國(guó)銀行業(yè)的信貸數(shù)據(jù)和各地

15、的法律環(huán)境都有著明顯的缺乏。以“建元2005-1為例。2004年11月發(fā)布的中，“對(duì)被執(zhí)行人及其所撫養(yǎng)家屬生活必需的居住房屋，人民法院可以查封，但不得拍賣、變賣或抵債的規(guī)定，將有能夠加大相關(guān)抵押房產(chǎn)的處置難度，從而提高資產(chǎn)池的信譽(yù)損失程度。因此，在“建元2005-1的評(píng)級(jí)中，中誠(chéng)信稱，在進(jìn)展回收率和回收時(shí)間分析時(shí)，已將上述要素思索在內(nèi)；同時(shí)，該產(chǎn)品對(duì)入池貸款抵押住房的最低面積進(jìn)展限制，以降低房產(chǎn)被界定為“生活必需的能夠性。普通來(lái)說(shuō)，針對(duì)構(gòu)造性融資產(chǎn)品，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)都要進(jìn)展大量數(shù)據(jù)調(diào)查和分析，以確定其歸還風(fēng)險(xiǎn)。按照中誠(chéng)信副總裁楊圓圓的說(shuō)法，在調(diào)查這些資產(chǎn)時(shí)，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)遇到的最大問(wèn)題不是評(píng)級(jí)方法和技術(shù)的

16、問(wèn)題，而是數(shù)據(jù)問(wèn)題。一是缺乏違約率等統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)開(kāi)展時(shí)間不長(zhǎng)，企業(yè)債多數(shù)有銀行擔(dān)保，沒(méi)有有效的債券違約數(shù)據(jù)可以參考，所以需求一個(gè)積累的過(guò)程。二是銀行貸款特別是個(gè)人房貸數(shù)據(jù)普遍存在支持系統(tǒng)數(shù)據(jù)提取、統(tǒng)計(jì)才干不夠的問(wèn)題，有的銀行數(shù)據(jù)系統(tǒng)存在橫向地域差別，有的銀行那么由于系統(tǒng)晉級(jí)數(shù)據(jù)存在縱向差別。另外，國(guó)內(nèi)各地域在經(jīng)濟(jì)開(kāi)展、行業(yè)政策、司法環(huán)境、房地產(chǎn)市場(chǎng)等方面差別較大，信息透明度低，這給評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)展信息搜集、調(diào)查任務(wù)帶來(lái)了很大難度?！敖ㄐ械膫€(gè)貸數(shù)據(jù)系統(tǒng)應(yīng)該算全國(guó)最早和最好的。徐迪引見(jiàn)，“我們確定了嚴(yán)厲的入庫(kù)挑選規(guī)范，建立了50多個(gè)挑選規(guī)范。比如貸款必需早于2000年，貸款金額不能太大不是奢

17、華型的住房、貸款人年齡階段也有限制，這些都是按照國(guó)際規(guī)范做的。盡職調(diào)查我們就做了兩遍，最終符合規(guī)范的個(gè)貸只需29億元左右。真實(shí)出賣與破產(chǎn)隔離“資產(chǎn)證券化以其環(huán)環(huán)相扣的法律構(gòu)造推進(jìn)了自我清償?shù)倪\(yùn)作過(guò)程，而資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的隔離是根底和中心，關(guān)系著整個(gè)證券化構(gòu)造的成敗。楊旭升律師說(shuō)?，F(xiàn)實(shí)上，證券化完成的關(guān)鍵，就在于將產(chǎn)生現(xiàn)金流的資產(chǎn)與發(fā)起人的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相隔離，確保資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流可以按照證券化的構(gòu)造設(shè)計(jì)向投資者償付證券權(quán)益，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)信譽(yù)融資。“這是一個(gè)特別的融資手段。不是直接出去借錢或發(fā)企業(yè)債，而首先是一個(gè)買賣的過(guò)程。左仂思說(shuō)，“需求強(qiáng)調(diào)的是，這是一個(gè)法律關(guān)系上的買賣，就是為了做到資產(chǎn)和發(fā)起人的隔離。普通而

18、言，資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)隔離分兩個(gè)步驟完成，其一，發(fā)起人將擬證券化資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給SPV；其二，構(gòu)建SPV，實(shí)現(xiàn)“破產(chǎn)隔離。為了到達(dá)風(fēng)險(xiǎn)隔離和從資產(chǎn)負(fù)債上消除的目的，這種轉(zhuǎn)移也必需符合一定的法律和會(huì)計(jì)上的要求，從而被認(rèn)定為是“真實(shí)出賣。而同樣為了到達(dá)風(fēng)險(xiǎn)隔離的目的，SPV構(gòu)造設(shè)計(jì)還必需遠(yuǎn)離發(fā)起人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，這就被稱為破產(chǎn)隔離。在尋求資產(chǎn)“真實(shí)出賣的時(shí)候，首當(dāng)其沖的是轉(zhuǎn)移方式的問(wèn)題。國(guó)際上有四種通行做法，即更新、讓與、信托和從屬參與。由于中國(guó)的相關(guān)法律對(duì)未來(lái)債務(wù)轉(zhuǎn)讓并未有制止性規(guī)定，并無(wú)妨礙。然而，這一轉(zhuǎn)讓在試點(diǎn)過(guò)程中照舊出現(xiàn)了法律問(wèn)題。建行將其住房抵押貸款轉(zhuǎn)讓給SPV，擔(dān)保貸款歸還的房屋抵押權(quán)也理當(dāng)同時(shí)轉(zhuǎn)移，

19、根據(jù)中國(guó)的規(guī)定抵押權(quán)變卦必需經(jīng)過(guò)登記，按照這樣的規(guī)定SPV就需求逐個(gè)去辦理抵押權(quán)變卦登記，這樣操作非常繁瑣，也加大了本錢。最終由建立部出具了一個(gè)文件，規(guī)定可以整體打包變卦登記。值得留意的是，這一轉(zhuǎn)移必需在法律上以及會(huì)計(jì)上都被認(rèn)定為“真實(shí)出賣。中國(guó)立法上沒(méi)有“真實(shí)出賣的規(guī)定，只需會(huì)計(jì)準(zhǔn)那么上做出了一些相關(guān)規(guī)定。2003年財(cái)政部的，根本上是以追索權(quán)的有無(wú)來(lái)判別資產(chǎn)的出賣。“這提供了一個(gè)根本的執(zhí)行規(guī)范，對(duì)資產(chǎn)證券化是有利的。左仂思說(shuō)。最新出臺(tái)的第60條，對(duì)發(fā)起機(jī)構(gòu)在計(jì)算風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)時(shí)扣減被證券化的資產(chǎn)做了種種限定。即使銀行在法律上構(gòu)成破產(chǎn)隔離或者在會(huì)計(jì)上實(shí)現(xiàn)了真實(shí)出賣，律師和會(huì)計(jì)師事務(wù)所提供了意見(jiàn)書

20、，但經(jīng)濟(jì)本質(zhì)上能否實(shí)現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移，監(jiān)管部門要做出獨(dú)立判別。對(duì)于SPV的構(gòu)造設(shè)計(jì)，國(guó)際上普通可以采取信托、合伙、公司的方式。由于中國(guó)規(guī)定合伙企業(yè)對(duì)外承當(dāng)無(wú)限連帶責(zé)任與資產(chǎn)證券化的“破產(chǎn)隔離不相順應(yīng)，合伙不適于SPV?！敖ㄐ泻烷_(kāi)行采取的都是信托制。從中國(guó)的的規(guī)定來(lái)看，這一方式是非常有利于資產(chǎn)證券化的破產(chǎn)隔離的。楊旭升律師引見(jiàn)。按照中國(guó)的規(guī)定，一旦在特定的財(cái)富上設(shè)立信托，那么信托財(cái)富將獲得法律上的獨(dú)立位置。15條規(guī)定，信托財(cái)富與委托人為設(shè)立信托的其他財(cái)富相區(qū)別。信托成立之后，信托財(cái)富在委托人被解散、被宣告破產(chǎn)時(shí)不作為清算財(cái)富；16條規(guī)定，信托財(cái)富與受托人一切的財(cái)富相區(qū)別，并非受托人固有的財(cái)富或者成為

21、其固有的財(cái)富的一部分。這樣非常有利于有效地保證證券化資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓“真實(shí)出賣和SPV的“破產(chǎn)隔離，防止資產(chǎn)混合的風(fēng)險(xiǎn)?！皬脑敿?xì)的操作流程來(lái)看，SPV處于非常中心的位置，許多主體的證券化活動(dòng)，其實(shí)都是經(jīng)過(guò)與SPV建立某種法律聯(lián)絡(luò)來(lái)進(jìn)展的。楊旭升強(qiáng)調(diào)。在資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給SPV之后，SPV就應(yīng)該以這些資產(chǎn)為支持發(fā)行證券來(lái)進(jìn)展融資，并用籌得的資金支付購(gòu)買資產(chǎn)的價(jià)錢。買賣構(gòu)造和信譽(yù)評(píng)級(jí)“SPV獲得債務(wù)資產(chǎn)以后，要與資產(chǎn)效力人簽署效力合同，要和托管銀行簽署托管合同和買賣管理人簽署買賣管理合同，還要同承銷商簽署承銷合同，與國(guó)債登簽署證券登記和支付代理合同等等。楊旭升律師說(shuō)?！百Y產(chǎn)證券化是構(gòu)造融資，這指的是兩個(gè)層面法律的

22、構(gòu)造和財(cái)務(wù)的構(gòu)造。即不是用某一個(gè)發(fā)行主體的信譽(yù)擔(dān)保，而是整個(gè)構(gòu)造項(xiàng)下，以構(gòu)造安排為擔(dān)保，用未來(lái)現(xiàn)金流做支持的，因此構(gòu)造本身是不是結(jié)實(shí)就至關(guān)重要。徐迪強(qiáng)調(diào)。在建行的此次MBS試點(diǎn)中，建行作為發(fā)起人要監(jiān)視信托機(jī)構(gòu)管理相應(yīng)資產(chǎn)，同時(shí)信托公司也建立了專門的機(jī)構(gòu)來(lái)管理。由于資產(chǎn)本身的性質(zhì)，這也根本上是國(guó)際的通行做法，建行在充任發(fā)起人的同時(shí)繼續(xù)充任資產(chǎn)管理效力人，繼續(xù)為這個(gè)資產(chǎn)池效力，進(jìn)展回收貸款，催繳等等?，F(xiàn)實(shí)上，建行和開(kāi)行都不約而同地將此次試點(diǎn)視做了演練其投資銀行業(yè)務(wù)的陣地，“我們特意承當(dāng)了安排機(jī)構(gòu)的責(zé)任，專門派了個(gè)團(tuán)隊(duì)來(lái)做這件事，包括簿記建檔管理。徐迪說(shuō)?！霸谫Y產(chǎn)證券化過(guò)程中，信譽(yù)評(píng)級(jí)的作用是非常重

23、要的。在確定買賣構(gòu)造的過(guò)程中，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)經(jīng)過(guò)與財(cái)務(wù)顧問(wèn)、律師、會(huì)計(jì)師交流，從評(píng)級(jí)的角度對(duì)中介機(jī)構(gòu)的任務(wù)內(nèi)容、買賣效力機(jī)構(gòu)的信譽(yù)程度、協(xié)議重要條款提出建議和要求。買賣構(gòu)造根本確定后，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)將測(cè)算并在壓力情況下測(cè)試買賣未來(lái)現(xiàn)金流入的大小和時(shí)間分布，能否滿足買賣中的各種現(xiàn)金流出的按時(shí)、足額支付要求；同時(shí)判別買賣的構(gòu)造特性對(duì)各種風(fēng)險(xiǎn)的緩解程度。中誠(chéng)信國(guó)際信譽(yù)評(píng)級(jí)公司副總裁、金融機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí)部總經(jīng)理?xiàng)顖A圓稱，買賣的現(xiàn)金流主要包括資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流，能夠還有一些信譽(yù)增級(jí)方式在特定時(shí)點(diǎn)提供的資金支持；現(xiàn)金流出那么包括各種應(yīng)由買賣承當(dāng)?shù)母鞣N費(fèi)用，以及不同支付順序的投資人收益、本金。由于“真實(shí)出賣和“破產(chǎn)隔離，曾經(jīng)

24、轉(zhuǎn)移的資產(chǎn)顯得非常孤立。為了保證證券的發(fā)行，SPV會(huì)采取一些信譽(yù)加強(qiáng)措施，以提高其資產(chǎn)或者證券的信譽(yù)。這種增級(jí)可以內(nèi)部，也可以外部，比如第三人擔(dān)保。普通的做法是，一開(kāi)場(chǎng)SPV就聘請(qǐng)?jiān)u級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)既存的買賣構(gòu)造和設(shè)計(jì)好的ABS證券進(jìn)展評(píng)級(jí)，由評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)給出內(nèi)部評(píng)級(jí)結(jié)果，并根據(jù)這一結(jié)果斷定所需求的信譽(yù)增級(jí)幅度。信譽(yù)評(píng)級(jí)對(duì)買賣構(gòu)造分析主要偏重在資產(chǎn)池的資產(chǎn)質(zhì)量、現(xiàn)金流的分配順序、銀行提供的信譽(yù)增級(jí)措施包括內(nèi)部貯藏賬戶等?！耙婚_(kāi)場(chǎng)就該當(dāng)讓信譽(yù)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)參與進(jìn)來(lái)，并按照他們的要求設(shè)計(jì)有關(guān)構(gòu)造，就是由于發(fā)起人都希望最終獲得較好的信譽(yù)評(píng)級(jí)。左仂思說(shuō)。如前所述，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在建行和開(kāi)行試點(diǎn)中遇到了很多難題，其中，缺乏必要

25、的數(shù)據(jù)是首當(dāng)其沖的問(wèn)題。在資產(chǎn)信譽(yù)增級(jí)之后，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)所進(jìn)展的發(fā)行評(píng)級(jí)普通都能獲得比較高的等級(jí)。隨后，SPV將評(píng)級(jí)結(jié)果向投資者公布，在完成證券發(fā)行的預(yù)備任務(wù)之后就可以發(fā)行證券了。值得留意的是，資產(chǎn)支持證券發(fā)行終了后到金融市場(chǎng)上懇求掛牌上市，但SPV還需求對(duì)資產(chǎn)池進(jìn)展管理和處置，對(duì)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流進(jìn)展回收。當(dāng)資產(chǎn)支持證券到期后，按照證券發(fā)行時(shí)的商定，由資產(chǎn)池產(chǎn)生的收入在還本付息、支付各項(xiàng)效力費(fèi)之后，假設(shè)有剩余，按協(xié)議規(guī)定在發(fā)起人和SPV之間進(jìn)展分配，整個(gè)資產(chǎn)證券化過(guò)程即告終了。2006年1月9日：資產(chǎn)證券化問(wèn)世郭瓊 吳小亮 趙逸荻/文2006.01.09 13:552006年新年鐘聲敲響之前，醞

26、釀了長(zhǎng)達(dá)十年之久的資產(chǎn)證券化試點(diǎn)，終于沖破了中國(guó)國(guó)內(nèi)法律、法規(guī)、稅收、會(huì)計(jì)等政策的種種限制，呈如今市局面前。2005年12月15日，中國(guó)人民銀行同意了國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行、中國(guó)建立銀行兩家信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)單位，在銀行間債券市場(chǎng)發(fā)行資產(chǎn)支持證券。開(kāi)行作為發(fā)起人委托中誠(chéng)信托獲準(zhǔn)發(fā)行不超越43億元的信貸資產(chǎn)支持證券即ABS；建行作為發(fā)起人委托中信信托發(fā)行不超越31億元的個(gè)人住房抵押貸款支持證券即MBS。至此，已風(fēng)靡海外三十余年的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，終于正式亮相中國(guó)。上述兩個(gè)產(chǎn)品分別命名為“開(kāi)元和“建元，均取草創(chuàng)勃發(fā)之意?，F(xiàn)實(shí)上，綜觀2005年，確乎可稱為定息類產(chǎn)品創(chuàng)新之年。從年初推行、半年間即發(fā)行突破千億關(guān)口

27、的短期融資券，到年中以鼓勵(lì)創(chuàng)新券商之名推出的“聯(lián)通收益方案和“莞深高速收益方案，再到年底央行首倡的資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)Asset-Back Commercial Paper，簡(jiǎn)稱ABCP；從買賣所市場(chǎng)到銀行間市場(chǎng)，構(gòu)造性融資產(chǎn)品蔚然而生，正在構(gòu)成中國(guó)金融市場(chǎng)的一股新生權(quán)利。長(zhǎng)期以來(lái)，業(yè)界對(duì)于以間接融資為主體的中國(guó)金融格局多有憂慮，而投資工具的匱乏，更遭到諸多投資者的詬病。流動(dòng)性的添加與股票市場(chǎng)的萎靡，銀行壞賬的居高不下與信貸資產(chǎn)的尾大不掉，均構(gòu)成鮮明對(duì)照。在這一背景下，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品以及其他金融工具的試水，不僅僅給企業(yè)和投資者提供了金融工具，現(xiàn)實(shí)上，也正在改動(dòng)著長(zhǎng)期以來(lái)缺乏生氣的債券市場(chǎng)，進(jìn)而對(duì)于

28、調(diào)整中國(guó)的整個(gè)金融市場(chǎng)規(guī)劃有著深遠(yuǎn)的影響。編者【2005年中國(guó)宏觀監(jiān)管層所做的努力堪稱“厚積薄發(fā)，為開(kāi)行、建行兩行試點(diǎn)的勝利推出掃清了大部分路障】資產(chǎn)證券化問(wèn)世本刊記者 郭瓊 吳小亮 實(shí)習(xí)記者趙逸荻/文建元、開(kāi)元試水2005年12月15日，中國(guó)建立銀行和國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行同日召開(kāi)了新聞發(fā)布會(huì)，分別高調(diào)宣布，“建元和“開(kāi)元兩只資產(chǎn)證券化試點(diǎn)產(chǎn)品正式上市。就在“建元新聞發(fā)布會(huì)開(kāi)場(chǎng)之前，建行副行長(zhǎng)陳佐夫?qū)τ浾吒锌?，“資產(chǎn)證券化可謂千呼萬(wàn)喚始出來(lái)，闡明中國(guó)金融創(chuàng)新的制度環(huán)境還存在很多需求完善的地方，創(chuàng)新的難度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超乎想象。然而，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在國(guó)際上并非尖端科技。自1970年美國(guó)政府國(guó)民抵押貸款協(xié)會(huì)Gin

29、nie Mae以住房抵押貸款證券化首開(kāi)資產(chǎn)證券化之先河，資產(chǎn)支持證券便以“銀邊債券的佳譽(yù)，風(fēng)靡歐美資本市場(chǎng)，成為近30年國(guó)際金融史上最為重要的創(chuàng)新之一參見(jiàn)資料“資產(chǎn)證券化在歐美?！凹僭O(shè)他有一個(gè)穩(wěn)定的現(xiàn)金流，就將它證券化。這句華爾街諺語(yǔ)，籠統(tǒng)地點(diǎn)出了資產(chǎn)證券化概念的中心所在缺乏流動(dòng)性，但又可以產(chǎn)生穩(wěn)定的未來(lái)現(xiàn)金收入的資產(chǎn)是“證券化的首要前提，發(fā)起人可將這樣的資產(chǎn)組成“根底資產(chǎn)池，出賣給特定的發(fā)行人或信托給特定的受托人普通為特定目的載體，Special Purpose Vehicle，簡(jiǎn)稱SPV，創(chuàng)建以該根底資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流為支持的金融工具或權(quán)益憑證，即資產(chǎn)支持證券，并將其在金融市場(chǎng)上出賣。這一以

30、融資為終極目的的流程，須以精巧密致的構(gòu)造設(shè)計(jì)來(lái)予以保證，因此，資產(chǎn)證券化在時(shí)下還流行著一個(gè)更為貼切的稱號(hào)“構(gòu)造性融資。據(jù)建行住房金融與個(gè)人信貸部副總經(jīng)理徐迪引見(jiàn)，建行的資產(chǎn)證券化研討早在1996年便已啟動(dòng)，并于1999年經(jīng)過(guò)中國(guó)人民銀行向國(guó)務(wù)院提交了第一個(gè)方案。以后兩三年間，建行延續(xù)報(bào)了三次方案，而回饋的意見(jiàn)均是設(shè)立SPV的法律環(huán)境不夠成熟，因此方案在破產(chǎn)隔離和真實(shí)出賣方面還需求進(jìn)一步討論。2001年，出臺(tái)，國(guó)內(nèi)根本具備了設(shè)立特定目的信托載體Special Purpose Trust，簡(jiǎn)稱SPT的法律條件。建行再次按確定的框架，參考國(guó)外方式，做了采用信托方式的第四個(gè)方案，這種可行的制度安排終于

31、獲得了央行的首肯。有著世界銀行和美國(guó)聯(lián)邦住宅企業(yè)監(jiān)視管理委員會(huì)OFHEO任務(wù)閱歷的徐迪本人，正是在2002年建行專門為資產(chǎn)證券化任務(wù)招募而來(lái)的專業(yè)人士。開(kāi)行對(duì)資產(chǎn)證券化的追求亦有時(shí)日。開(kāi)行投資業(yè)務(wù)局局長(zhǎng)遲建新對(duì)稱，開(kāi)行雖然本人沒(méi)有個(gè)人住房貸款業(yè)務(wù)，但對(duì)住房金融的研討不斷情有獨(dú)鐘，希望設(shè)立一個(gè)專門機(jī)構(gòu)，購(gòu)買其他銀行的住房抵押貸款，然后做專業(yè)的證券化業(yè)務(wù)。2004年2月，開(kāi)行同時(shí)上報(bào)了ABS即資產(chǎn)支持證券，Asset-Backed Securities和MBS即住房抵押貸款證券，Mortgage-Backed Securities，相關(guān)解釋參見(jiàn)資料“資產(chǎn)證券化在歐美兩個(gè)資產(chǎn)證券化任務(wù)方案，而最終僅

32、有ABS方案獲批。對(duì)于沒(méi)有存款，資金來(lái)源嚴(yán)重依賴發(fā)行金融債券的開(kāi)行來(lái)說(shuō)，ABS的實(shí)驗(yàn)具有相當(dāng)深遠(yuǎn)的意義。一俟國(guó)務(wù)院同意100億元資產(chǎn)支持證券額度，開(kāi)行立刻全部用足。在2005年12月15日勝利發(fā)行近42億元開(kāi)元一期ABS產(chǎn)品后，12月23日，又在北京向機(jī)構(gòu)投資者亮出了開(kāi)元第二期ABS產(chǎn)品，發(fā)行額約58億元。對(duì)于MBS，遲建新依然不言放棄：“我們會(huì)看看建行這次的試點(diǎn)情況，繼續(xù)深化研討，要把它納入我們支持處理中低收入者住房問(wèn)題的實(shí)際中。在開(kāi)行、建行正式推開(kāi)中國(guó)資產(chǎn)證券化大門之前，各種離岸和在岸的資產(chǎn)證券化實(shí)際，已在中國(guó)繼續(xù)多年。因其產(chǎn)品構(gòu)造、制度設(shè)計(jì)等與真正的資產(chǎn)證券化還有明顯間隔 ，這些工程被業(yè)

33、內(nèi)稱為“準(zhǔn)資產(chǎn)證券化。其中，2003年華融資產(chǎn)管理公司的不良資產(chǎn)信托分層產(chǎn)品，2004年工行寧波分行不良資產(chǎn)證券化都屬于國(guó)內(nèi)類信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的試水。離岸資產(chǎn)證券化的代表工程有珠海高速公路未來(lái)收益證券化、中遠(yuǎn)集團(tuán)航運(yùn)收入證券化以及中國(guó)國(guó)際海運(yùn)集裝箱集團(tuán)股份下稱中集集團(tuán)經(jīng)過(guò)荷蘭銀行操作的出口應(yīng)收賬款證券化。渣打銀行是此次擔(dān)任建行資產(chǎn)證券化的財(cái)務(wù)顧問(wèn)，該行資產(chǎn)證券化部董事左仂思在荷蘭銀行任職期間，曾經(jīng)親身參與中集集團(tuán)資產(chǎn)證券化的設(shè)計(jì)。左仂思向引見(jiàn)，2000年，中集集團(tuán)與荷蘭銀行在深圳簽署了總金額為8000萬(wàn)美圓的應(yīng)收賬款證券化的工程協(xié)議。根據(jù)該協(xié)議，前者發(fā)生的應(yīng)收賬款都可以出賣給后者管理的資產(chǎn)收

34、買公司，由該公司在國(guó)際商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)上公開(kāi)發(fā)行商業(yè)票據(jù)。為了防止國(guó)內(nèi)法律框架的限制，這個(gè)資產(chǎn)管理公司是荷蘭銀行專門為此項(xiàng)資產(chǎn)收買在離岸避稅島國(guó)注冊(cè)的，是除了SPT，國(guó)際慣用的另一種SPV的構(gòu)造方式特殊目的公司Special Purpose Company，簡(jiǎn)稱SPC。由于現(xiàn)行的限制，設(shè)定SPC尚不在法律允許范圍之內(nèi)。“這也是此次兩家試點(diǎn)行均采用SPT方式的制度緣由。擔(dān)任兩家試點(diǎn)行評(píng)級(jí)任務(wù)的中誠(chéng)信國(guó)際信譽(yù)評(píng)級(jí)公司副總裁楊圓圓解釋說(shuō)，“SPT只是一個(gè)法律的概念，他可以把它了解為一個(gè)殼體，最主要的目的是到達(dá)真實(shí)銷售和破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)隔離。制度突破正如建行副行長(zhǎng)陳佐夫所言，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品十年來(lái)“只聞樓梯響，不見(jiàn)

35、人下來(lái)，究其根源還是金融創(chuàng)新制度環(huán)境過(guò)于滯后?；葑u(yù)亞太構(gòu)造融資部董事總經(jīng)理凱文斯蒂芬森以為，資產(chǎn)證券化作為一種構(gòu)造性融資工具中心在于，買賣法律框架的穩(wěn)定性和根底資產(chǎn)的質(zhì)量。一個(gè)買賣能否勝利取決于根底資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金能否可以平穩(wěn)的轉(zhuǎn)付給投資者。這就要求法律框架鞏固可信，一旦有某些風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生，相關(guān)主體就該當(dāng)明確知道必然采取哪些行動(dòng)、將會(huì)承當(dāng)怎樣的法律責(zé)任?！爱?dāng)越來(lái)越多的買賣需求產(chǎn)生，人們的自信心會(huì)越來(lái)越依賴于整個(gè)法律框架。這個(gè)法律框架不僅是買賣的法律構(gòu)造，更需求宏觀的法律制度。就中國(guó)來(lái)講，這一市場(chǎng)在法律構(gòu)造方面能夠在今后三四年才會(huì)更快地增長(zhǎng)，這緣由很簡(jiǎn)單，由于他可以拷貝國(guó)外現(xiàn)有的做法。但這要從立法者

36、的角度來(lái)做。斯蒂芬森說(shuō)。資產(chǎn)證券化的制度安排涉及金融、會(huì)計(jì)、稅收等多個(gè)領(lǐng)域，其開(kāi)展難離政府的支持與推進(jìn)。無(wú)論如何，2005年中國(guó)宏觀監(jiān)管層所做的努力堪稱“厚積薄發(fā)，為開(kāi)行、建行兩行試點(diǎn)的勝利推出掃清了大部分路障。中國(guó)人民銀行金融市場(chǎng)司司長(zhǎng)穆懷朋對(duì)回想稱，人民銀行和銀監(jiān)會(huì)在2004年仔細(xì)研討了特定目的信托、證券發(fā)行、信息披露等資產(chǎn)證券化中的重要問(wèn)題。2005年3月21日，是資產(chǎn)證券化試點(diǎn)任務(wù)正式啟動(dòng)的日子，央行在這一天列出了十項(xiàng)細(xì)化義務(wù)，比如抵押物轉(zhuǎn)移、稅收、會(huì)計(jì)、銀行和保險(xiǎn)能否投資的法律問(wèn)題；同時(shí)，人民銀行、開(kāi)展改革委、財(cái)政部、勞動(dòng)保證部、建立部、稅務(wù)總局、國(guó)務(wù)院法制辦、銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)

37、等十個(gè)部門，共同組成了信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點(diǎn)任務(wù)協(xié)調(diào)小組，詳細(xì)組織和協(xié)調(diào)信貸資產(chǎn)證券化的試點(diǎn)任務(wù)。上述相關(guān)部門在短短幾個(gè)月內(nèi)加緊任務(wù)，根據(jù)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)特征，對(duì)現(xiàn)有政策的完善、補(bǔ)充和適當(dāng)調(diào)整，制定推出了一系列相關(guān)配套法規(guī)，最終促成了“開(kāi)元、“建元兩只資產(chǎn)支持證券化產(chǎn)品搶在2006年到來(lái)之前面市。穆懷朋還特別強(qiáng)調(diào)，很多業(yè)務(wù)創(chuàng)新比如短期融資券、普通金融券等，都是央行可以自行推進(jìn)的，惟獨(dú)資產(chǎn)證券化是在國(guó)務(wù)院的直接指點(diǎn)下展開(kāi)的。由此可以揣度這項(xiàng)任務(wù)在中國(guó)宏觀監(jiān)管層協(xié)調(diào)的難度與特殊性。業(yè)內(nèi)人士進(jìn)一步評(píng)價(jià)，雖然試點(diǎn)任務(wù)的一系列規(guī)范性文件曾經(jīng)突破堅(jiān)冰，根本的法律框架初具，但在制度層面，目前依然存在不少有待完

38、善的地方。最為突出的有兩個(gè)方面：一是配套制度的完好性及法律效能問(wèn)題；二是投資者群體與中介效力機(jī)構(gòu)的準(zhǔn)入與培育問(wèn)題。渣打銀行資產(chǎn)證券化部董事左仂思以為，一方面，目前配套政策還不夠完好，比如雖然稅收中性原那么曾經(jīng)得到共識(shí)，但財(cái)政部和稅務(wù)總局的仍遲遲未出臺(tái)，這依然存在一些不確定情況。另一方面，很多政策是針對(duì)試點(diǎn)工程制定的，假設(shè)資產(chǎn)證券化要大規(guī)模推開(kāi)，那么這個(gè)尚局限于各部委層面的制度框架的法律效能還有待提高。銀監(jiān)會(huì)有關(guān)人士亦向坦承，目前，央行和銀監(jiān)會(huì)共同發(fā)布的還是部門規(guī)章，根本上適用于普通的資產(chǎn)證券化，法律效能較低。 在左仂思看來(lái)，資產(chǎn)證券化在制度建立方面不外乎三種推進(jìn)方式下策是部門協(xié)調(diào)，分別出臺(tái)單個(gè)

39、管理方法；中策是國(guó)務(wù)院協(xié)調(diào)，出臺(tái)一致的資產(chǎn)證券化管理方法；上策是人大立法，出臺(tái)。 中國(guó)人民銀行副行長(zhǎng)吳曉靈2005年12月15日發(fā)表署名文章，提出“把政策上升到法律，是使資產(chǎn)證券化從試點(diǎn)走向正常運(yùn)作的關(guān)鍵。今后要仔細(xì)總結(jié)閱歷，把經(jīng)得起實(shí)際檢驗(yàn)的政策措施，經(jīng)過(guò)立法程序，變?yōu)橘Y產(chǎn)證券化的法律，逐漸構(gòu)成有利于資產(chǎn)證券化繼續(xù)開(kāi)展的成熟法律環(huán)境。由此似可窺得資產(chǎn)證券化未來(lái)走向立法的能夠趨勢(shì)，只是時(shí)間表尚不得而知。吳曉靈亦特別強(qiáng)調(diào)，資產(chǎn)證券化將銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)在證券市場(chǎng)上重新分配，社會(huì)融資由“個(gè)人工程變?yōu)椤凹w工程，涉及很多“代理機(jī)構(gòu)，現(xiàn)有政策體系對(duì)品德風(fēng)險(xiǎn)的防備機(jī)制的效果，還有待檢驗(yàn)。當(dāng)前歐美資產(chǎn)支持證券化

40、產(chǎn)品高速開(kāi)展，也引來(lái)了一些國(guó)際專業(yè)人士對(duì)其信譽(yù)過(guò)度擴(kuò)張能夠突破市場(chǎng)金融風(fēng)險(xiǎn)接受才干界限的質(zhì)疑。雖然中國(guó)的資產(chǎn)證券化遠(yuǎn)未到達(dá)如此規(guī)模，但仍需著眼未來(lái)，相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)防備機(jī)制的制度設(shè)計(jì)亦不容忽視。中國(guó)國(guó)際金融投資銀行部董事總經(jīng)理趙曉征提出，對(duì)資產(chǎn)支持證券這一類固定收益類產(chǎn)品來(lái)說(shuō)，該當(dāng)鼓勵(lì)合格的機(jī)構(gòu)投資者QIB，即qualified institutional buyer進(jìn)入這一市場(chǎng)，但如今銀行、保險(xiǎn)、基金等機(jī)構(gòu)都不同程度地遭到投資限制。“經(jīng)過(guò)幾次證券化產(chǎn)品的發(fā)行，我們看到保險(xiǎn)、基金等投資機(jī)構(gòu)都很積極地想進(jìn)入這個(gè)市場(chǎng)。趙曉征表示，最終理想的買賣方互動(dòng)買賣構(gòu)造是散戶把資金放到專業(yè)理財(cái)機(jī)構(gòu)，比如基金、銀行，機(jī)

41、構(gòu)再去投資各類金融產(chǎn)品；產(chǎn)品可以滿足買方的需求，買方也能盡快支持產(chǎn)品，這是一個(gè)良性的互動(dòng)?！皬臅r(shí)間上來(lái)說(shuō)，這種供需的配合還是很緊急的，如今市場(chǎng)時(shí)機(jī)曾經(jīng)出現(xiàn)了，需求方和供應(yīng)方假設(shè)能很好地配合的話，這個(gè)市場(chǎng)就會(huì)開(kāi)展很快。他說(shuō)。不過(guò)，據(jù)央行泄漏，國(guó)務(wù)院目前已贊同商業(yè)銀行、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)在做好風(fēng)險(xiǎn)防備任務(wù)的前提下投資資產(chǎn)支持證券；社?；鹪谝欢ǚ秶鷥?nèi)投資資產(chǎn)支持證券也已獲財(cái)政部、勞動(dòng)保證部的同意，只是這兩個(gè)閘門的正式開(kāi)放還在不確定的日程中。惠譽(yù)中國(guó)聯(lián)席董事周捷那么指出了培育中介效力機(jī)構(gòu)在提高債信評(píng)級(jí)質(zhì)量、市場(chǎng)定價(jià)程度，維護(hù)投資者利益等方面的重要性。他以為，在證券化產(chǎn)品中，根底資產(chǎn)數(shù)量龐大而且所產(chǎn)生的現(xiàn)金流被

42、分割，投資人很難本人去判別資產(chǎn)池里資產(chǎn)的完好情況。投資者對(duì)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)和價(jià)錢判別很大程度上依賴于評(píng)級(jí)、法律、會(huì)計(jì)、承銷等中介效力機(jī)構(gòu)提供的信息?！斑@么多年中國(guó)的ABS沒(méi)有開(kāi)展起來(lái)。除了法規(guī)政策的缺陷，就是社會(huì)上還非常欠缺權(quán)威中介機(jī)構(gòu)來(lái)為投資者提示買賣過(guò)程的風(fēng)險(xiǎn)。周捷說(shuō)。債市擴(kuò)容資產(chǎn)證券化在2005年的突破性進(jìn)展，在某種程度上也表達(dá)了中國(guó)宏觀部門擴(kuò)張直接融資渠道的積極姿態(tài)。目前來(lái)看，中國(guó)債券市場(chǎng)的開(kāi)展曾經(jīng)呈現(xiàn)出多股力量并進(jìn)的情勢(shì)，這是近年來(lái)極為少有的局面。首先是由發(fā)改委主管的一年期以上企業(yè)債市場(chǎng)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2005年獲批的企業(yè)債券額度估計(jì)為1120億元，到目前為止的實(shí)踐發(fā)行量將近上年的兩倍，根本支持

43、了發(fā)改委曾經(jīng)向市場(chǎng)做出的“大力推進(jìn)企業(yè)債券市場(chǎng)，提高直接融資比例的表態(tài)。相形之下，證監(jiān)會(huì)對(duì)債市的參與略顯低調(diào)而迅速。自2005年8月揭開(kāi)企業(yè)資產(chǎn)證券化大幕之后，到12月，中金“聯(lián)通收益方案已在上海證交所大宗買賣市場(chǎng)發(fā)行了五期合計(jì)95億元的企業(yè)資產(chǎn)支持證券；12月下旬，廣發(fā)證券擔(dān)任的5.8億元“莞深高速收益方案又在深交所被獲準(zhǔn)上市買賣。據(jù)悉，目前額度達(dá)100億元的中金“網(wǎng)通專項(xiàng)理財(cái)收益方案已無(wú)懸念，只等待證監(jiān)會(huì)最后的批件。僅此三單產(chǎn)品，由證監(jiān)會(huì)主導(dǎo)下的企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品就到達(dá)200.8億元。“2006年完全有能夠做到1000個(gè)億，需求的情況很旺盛。證監(jiān)會(huì)內(nèi)部人士向泄漏。目前證監(jiān)會(huì)對(duì)一單企業(yè)資產(chǎn)證

44、券化產(chǎn)品的審批時(shí)間大約在一個(gè)半月左右，主要經(jīng)資產(chǎn)證券化任務(wù)組專家論證會(huì)論證和機(jī)構(gòu)部審核兩個(gè)步驟，論證會(huì)主要從專業(yè)的角度對(duì)產(chǎn)品本身構(gòu)造及專業(yè)性進(jìn)展認(rèn)定，并提改好心見(jiàn)。對(duì)企業(yè)來(lái)說(shuō)也沒(méi)有特別規(guī)范，主要視企業(yè)資產(chǎn)能否有穩(wěn)定現(xiàn)金流。目前十多家創(chuàng)新類證券公司均可開(kāi)辟這項(xiàng)業(yè)務(wù)。另外，證監(jiān)會(huì)還方案出一個(gè)專門的管理方法來(lái)推進(jìn)此項(xiàng)業(yè)務(wù)進(jìn)展?！捌髽I(yè)資產(chǎn)證券化是企業(yè)直接的債務(wù)融資，在節(jié)省財(cái)務(wù)本錢方面有相當(dāng)大的益處。這次期限為一年零兩個(gè)月的聯(lián)通收益方案05期發(fā)行利率是3.1，與間接融資貸款相比，本錢優(yōu)勢(shì)是顯而易見(jiàn)的。同時(shí)，與企業(yè)債相比，由于資產(chǎn)證券化是以企業(yè)擁有的可以產(chǎn)生可預(yù)測(cè)現(xiàn)金流的根底資產(chǎn)而非企業(yè)的整體信譽(yù)作為支持

45、，因此證券化產(chǎn)品的信譽(yù)級(jí)別往往優(yōu)于企業(yè)的整體信譽(yù)評(píng)級(jí)，從而也有利于降低企業(yè)融資本錢。擔(dān)任“聯(lián)通收益方案的趙曉征以為，“2006年，從企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品需求的角度來(lái)預(yù)測(cè)，1000億元是一個(gè)相當(dāng)保守的數(shù)字。從銀行間債券市場(chǎng)開(kāi)展來(lái)看，2005年更具有里程碑的意義。從允許商業(yè)銀行發(fā)行次級(jí)債券及企業(yè)發(fā)行短期融資券，到允許國(guó)際開(kāi)發(fā)機(jī)構(gòu)在中國(guó)境內(nèi)發(fā)行人民幣債券，從開(kāi)展資產(chǎn)支持證券發(fā)行試點(diǎn)到商業(yè)銀行投資公司債券解禁等等，這些舉措大大促進(jìn)了債券市場(chǎng)功能的深化。系列舉措背后，央行在拓展直接融資渠道上的規(guī)劃謀略隱約可見(jiàn)。面市短短半年即破千億關(guān)口的短期融資券、試點(diǎn)過(guò)后值得等待的資產(chǎn)支持證券，以及目前還猶抱琵琶半遮面的

46、資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)Asset-Back Commercial Paper，簡(jiǎn)稱ABCP，將構(gòu)筑銀行間債券市場(chǎng)短、中、長(zhǎng)期固定受害產(chǎn)品的立體格局。據(jù)了解，ABCP是具有相當(dāng)中國(guó)特征的融資券，定位為中長(zhǎng)期債券，期限一年到十年皆可。與資產(chǎn)證券化不同的是，ABCP不用設(shè)立SPV，資產(chǎn)一切者即是發(fā)行人；不用銀行擔(dān)保，僅以企業(yè)資產(chǎn)作為保證和支持。ABCP在形狀上跟企業(yè)債非常相近，但企業(yè)債需求銀行提供擔(dān)保。目前，一些商業(yè)銀行曾經(jīng)在央行支持下對(duì)ABCP進(jìn)展詳細(xì)的制度安排和構(gòu)造設(shè)計(jì)，同時(shí)在試探潛在的客戶需求。“ABCP和短期融資券一樣，對(duì)我們來(lái)說(shuō)是把雙刃劍，必然進(jìn)一步加重貸款的脫媒效應(yīng)，但為了留住客戶資源，更好地

47、為客戶提供效力，我們還是應(yīng)該積極地去應(yīng)對(duì)。一位銀行人士對(duì)記者說(shuō)。雖然三家監(jiān)管部門均表現(xiàn)出對(duì)債券市場(chǎng)積極推進(jìn)的姿態(tài)，但也有業(yè)內(nèi)人士對(duì)監(jiān)管層的協(xié)調(diào)問(wèn)題提出了質(zhì)疑。在目前的分業(yè)運(yùn)營(yíng)框架下，只需信托公司可以做信托業(yè)務(wù)。相當(dāng)于委托理財(cái)?shù)钠髽I(yè)資產(chǎn)證券化和SPT方式的信貸資產(chǎn)證券化，其法律本質(zhì)都是信托關(guān)系?！暗牵缃駴](méi)有把本質(zhì)上具有信托關(guān)系的業(yè)務(wù)納入到一個(gè)監(jiān)管框架，這是目前的一項(xiàng)監(jiān)管缺陷。業(yè)務(wù)虛質(zhì)是一樣，但監(jiān)管政策和監(jiān)管規(guī)范卻分散在兩個(gè)機(jī)構(gòu)。國(guó)外成立綜合性的監(jiān)管機(jī)構(gòu)，一個(gè)重要目的就是要一致同類業(yè)務(wù)的監(jiān)管規(guī)范。我們還需求監(jiān)管部門在更高層次上協(xié)調(diào)。一位投行人士稱，“同是固定收益類產(chǎn)品，卻政出多門，當(dāng)然添加了復(fù)

48、雜性。假設(shè)可以一致監(jiān)管，對(duì)市場(chǎng)的流通性和業(yè)務(wù)的規(guī)范化一定是有益處的。試點(diǎn)之后2005年12月下旬，記者走訪了此次參與MBS試點(diǎn)的建行上海分行。該行房地產(chǎn)金融業(yè)務(wù)部總經(jīng)理顧浩鐘通知記者，受宏觀調(diào)控影響，今年以來(lái)上海整個(gè)個(gè)人房貸金融業(yè)務(wù)已延續(xù)八九個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)，目前不完全統(tǒng)計(jì)已負(fù)增長(zhǎng)70多個(gè)億?！暗珵榱吮ＷC這次試點(diǎn)勝利，我們是靚女先嫁，從600多億個(gè)貸資產(chǎn)中海選了16億符合條件的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)入池，心里真是不舍得。在如今市場(chǎng)萎縮、競(jìng)爭(zhēng)猛烈的環(huán)境下，開(kāi)辟新的業(yè)務(wù)很難。我們2006年的運(yùn)營(yíng)方案執(zhí)行情況都不容樂(lè)觀。建行房地產(chǎn)金融業(yè)務(wù)部副總經(jīng)理徐迪坦承，雖然建行的住房按揭在四大國(guó)有商業(yè)銀行中仍處于領(lǐng)先位置，但市場(chǎng)開(kāi)

49、辟的難度已明顯加大，“個(gè)人按揭是銀行優(yōu)質(zhì)的信貸資產(chǎn)，如今還沒(méi)有緊迫到都要拿出來(lái)做證券化。建行方案財(cái)務(wù)部總經(jīng)理王貴亞進(jìn)一步補(bǔ)充，如今建行的資本充足率將近14，資金面也非常寬松；從資本充足率、流動(dòng)性角度來(lái)說(shuō)，MBS的意義并不大。不過(guò)，證券化是商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)管理的重要工具，試點(diǎn)的意義更在于金融工具的創(chuàng)新與掌握。他以為，未來(lái)建行完全能夠在公司貸款、不良資產(chǎn)等方面再進(jìn)展證券化嘗試，以此來(lái)鍛煉自動(dòng)調(diào)整資產(chǎn)構(gòu)造的才干。渣打銀行左仂思以為，個(gè)人住房抵押貸款不論是對(duì)大銀行還是中小股份制銀行或城市商業(yè)銀行相對(duì)來(lái)說(shuō)都是最為優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)；根本可以判別，與國(guó)際個(gè)人住房抵押貸款證券RMBS的穩(wěn)定增長(zhǎng)相對(duì)應(yīng)，中國(guó)下一步RMBS

50、繼續(xù)推行的能夠性微乎其微。而不良資產(chǎn)、應(yīng)收賬款、信貸資產(chǎn)，甚至商業(yè)住房抵押貸款證券CMBS，這些資產(chǎn)證券化的能夠性都將大大超越它?！皳?jù)我們了解，股份制銀行由于資本充足率限制，和某些行業(yè)貸款比例過(guò)于集中等要素，對(duì)開(kāi)展ABS非常迫切。城市商業(yè)銀行也很迫切，但銀監(jiān)會(huì)好似只想對(duì)國(guó)有銀行和股份制銀行放開(kāi)。他說(shuō)。國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行此番對(duì)資產(chǎn)證券化的熱情似乎更高一籌。在“開(kāi)元一期剛剛推出之時(shí)，開(kāi)行已做好了二期ABS的全部設(shè)計(jì)和安排任務(wù)。遲建新以為，開(kāi)行作為開(kāi)發(fā)性金融機(jī)構(gòu)，應(yīng)經(jīng)過(guò)市場(chǎng)、信譽(yù)和制度建立，把一些原來(lái)不具備市場(chǎng)運(yùn)轉(zhuǎn)條件的產(chǎn)品、做法進(jìn)展市場(chǎng)化運(yùn)作。在2005年年底召開(kāi)的央行新聞通氣會(huì)上，央行金融市場(chǎng)司司長(zhǎng)穆

51、懷朋在回答記者提問(wèn)時(shí)一再?gòu)?qiáng)調(diào)，資產(chǎn)證券化是一項(xiàng)復(fù)雜的金融工程，關(guān)鍵是制度設(shè)計(jì)，買賣、托管、流通、結(jié)算、投資者管理等各個(gè)環(huán)節(jié)都很重要，而央行的責(zé)任是防止出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。穆懷朋稱，資產(chǎn)證券化試點(diǎn)勝利后，要察看表現(xiàn)，評(píng)價(jià)總結(jié)試點(diǎn)銀行的閱歷和市場(chǎng)運(yùn)轉(zhuǎn)情況，在2006年會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)展開(kāi)展規(guī)模?！半m然做好規(guī)模有一些難度，但這塊一定是明年的任務(wù)重點(diǎn)。我們金融市場(chǎng)司在金融創(chuàng)新方面一定不會(huì)止步?；葑u(yù)亞太構(gòu)造融資部董事總經(jīng)理斯蒂芬森以為，中國(guó)在證券化這方面還是很初級(jí)，目前只需兩個(gè)實(shí)驗(yàn)性工程來(lái)檢驗(yàn)系統(tǒng)，由于法律還很新，所以市場(chǎng)的動(dòng)力和步伐還是很小，還要看看法律的可行性，能否還需求以其它的立法予以補(bǔ)充。“估計(jì)2006年

52、應(yīng)該會(huì)有一些法律條款被明朗化，我們預(yù)期這些法律框架會(huì)更加鞏固，更多的實(shí)驗(yàn)性工程也就隨之而開(kāi)展起來(lái)。他說(shuō)。關(guān)于企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，中金公司投行部董事總經(jīng)理趙曉征非常有自信心。他以為近年來(lái)大量企業(yè)閱歷了上市，構(gòu)造和戰(zhàn)略重組，下一步更需求精細(xì)化的管理來(lái)節(jié)約本錢，提高管理程度和效益，資產(chǎn)證券化從中將大有可為?！拔覀儠?huì)有很多的市場(chǎng)時(shí)機(jī)。趙曉征說(shuō)，“2006年的債券市場(chǎng)會(huì)有關(guān)鍵的開(kāi)展。不論是企業(yè)債，還是資產(chǎn)證券化；不論是企業(yè)資產(chǎn)證券化還是銀行的信貸資產(chǎn)證券化，都能夠會(huì)有更創(chuàng)新類的產(chǎn)品出現(xiàn)?！窘ㄐ凶鯩BS試點(diǎn)的主要目的是“培育一個(gè)機(jī)制，鍛煉一個(gè)隊(duì)伍，提高管理程度】對(duì)于流動(dòng)性相當(dāng)充足的中國(guó)建立銀行股份下稱建行

53、來(lái)說(shuō)，2005年12月15日發(fā)行的住房抵押貸款證券化MBS“建元2005-1的創(chuàng)新與示范意義，遠(yuǎn)大于其所帶來(lái)的直接效益。用建行副行長(zhǎng)陳佐夫的話來(lái)說(shuō)，做MBS試點(diǎn)的主要目的，就是“培育一個(gè)機(jī)制，鍛煉一個(gè)隊(duì)伍，提高管理程度。 “建元2005-1的法定最終到期日是2037年11月26日。長(zhǎng)達(dá)30多年的期限使債券的未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)具有相當(dāng)?shù)牟淮_定性。購(gòu)房政策、利率變化、法制環(huán)境、房?jī)r(jià)動(dòng)搖、個(gè)人消費(fèi)習(xí)慣改動(dòng)、購(gòu)房目的變化等要素，都能夠影響借款人的還款才干和志愿，從而添加了未來(lái)資產(chǎn)池信譽(yù)質(zhì)量的變數(shù)。 “建元2005-1資產(chǎn)池的個(gè)人住房抵押貸款分布于上海、無(wú)錫、福州、泉州四個(gè)地域，初始總值30.1668億元，均為建

54、行在2000年1月1日至2004年12月31日期間發(fā)放的個(gè)人住房抵押貸款。根據(jù)建行的資產(chǎn)五級(jí)分類結(jié)果，截至初始起算日，入池資產(chǎn)全部為正常類貸款。 違約率、回收率和預(yù)期損失，是判別個(gè)貸資產(chǎn)池質(zhì)量最中心的目的。在“建元2005-1資產(chǎn)池中，近七成入池的貸款賬齡在三年以內(nèi)，且六成的抵押房產(chǎn)分布在近三年房?jī)r(jià)增幅較高的上海和無(wú)錫地域。另外，近年來(lái)一系列國(guó)家宏觀調(diào)控和房地產(chǎn)政策的出臺(tái)，使房地產(chǎn)市局面臨周期性調(diào)整，這些要素都將能夠影響“建元2005-1資產(chǎn)池的違約率變化。當(dāng)然，“建元2005-1也有一些有利的信譽(yù)支撐要素。首先，個(gè)人住房抵押貸款的整體資產(chǎn)質(zhì)量較好。據(jù)參與本次構(gòu)造性融資買賣的建行試點(diǎn)分行提供的

55、歷史數(shù)據(jù)，入池貸款本金余額占比入池貸款本金余額占全部入池貸款本金余額總和的比例合計(jì)超越60的上海分行、無(wú)錫分行的個(gè)人住房抵押貸款歷史還款表現(xiàn)良好，很多借款人都是該銀行的個(gè)人高端客戶。為了確保試點(diǎn)的勝利，建行對(duì)整個(gè)資產(chǎn)池挑選的原那么根本上是擇優(yōu)而取。 其次，“建元2005-1本身的分層構(gòu)造提供了內(nèi)部信譽(yù)增級(jí)?！敖ㄔ?005-1設(shè)計(jì)了優(yōu)先級(jí)和次級(jí)兩種債券，次級(jí)檔債券占3，由建行持有，以此作為內(nèi)部信譽(yù)增級(jí)措施；優(yōu)先級(jí)債券分A、B、C三檔，分別占88.5、6.75、1.75。其利息支付和本金歸還方式采用優(yōu)先級(jí)/次級(jí)支付機(jī)制，優(yōu)先級(jí)A級(jí)證券可獲得由B級(jí)、C級(jí)和次級(jí)證券承當(dāng)11.5的預(yù)期損失而提供的信譽(yù)支

56、持，優(yōu)先級(jí)B級(jí)獲得C級(jí)和次級(jí)證券承當(dāng)4.75的預(yù)期損失而提供的信譽(yù)支持，優(yōu)先級(jí)C級(jí)獲得次級(jí)證券承當(dāng)3的預(yù)期損失而提供的信譽(yù)支持。 再者，建行作為國(guó)有控股的股份制商業(yè)銀行，具備AAA/A-1+的最高信譽(yù)等級(jí)，并作為發(fā)起人對(duì)“建元2005-1提供了相關(guān)保證。這也進(jìn)一步提高了“建元2005-1在構(gòu)造層面的完備性。 綜合各方有利及不利要素，中誠(chéng)信國(guó)際分別授予A、B、C級(jí)資產(chǎn)支持證券以下統(tǒng)稱“優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券的預(yù)定評(píng)級(jí)為AAA、A、BBB?！敖ㄔ?005-1優(yōu)先級(jí)證券的票面利率確定為基準(zhǔn)利率加上根本利差。基準(zhǔn)利率為中國(guó)外匯買賣中心每天公布的七天回購(gòu)加權(quán)平均利率20個(gè)買賣日的算術(shù)平均值B-lM，按月浮動(dòng)

57、，按月付息。2005年12月15日，經(jīng)過(guò)簿記建檔配售和公開(kāi)招標(biāo)程序后，“建元2005-1A、B、C優(yōu)先級(jí)三檔證券最終以申購(gòu)價(jià)錢區(qū)間的上限定價(jià)，分別為A級(jí)1.10、B級(jí)1.70、C級(jí)2.80。全部債券認(rèn)購(gòu)終了，但詳細(xì)超額認(rèn)購(gòu)倍數(shù)建行未予披露。在“建元2005-1首個(gè)計(jì)息期間2005年12月19日至2006年1月26日，所采用的基準(zhǔn)利率為12月14日往前20個(gè)買賣日的七天回購(gòu)利率的算術(shù)平均值1.42，所以，A、B、C三級(jí)資產(chǎn)支持證券的首個(gè)計(jì)息期利率為2.52，3.12，4.22。資產(chǎn)支持證券的買賣定價(jià)原理與普通債券類似。普通債券的買賣定價(jià)主要由現(xiàn)金流和折現(xiàn)率兩個(gè)要素確定，而此次“建元2005-1在

58、現(xiàn)金流和折現(xiàn)率方面與普通債券有所不同：一方面，“建元2005-1的現(xiàn)金流是本息混合的，本金逐期攤銷遞減且具有提早償付的特點(diǎn)，現(xiàn)金流的流入時(shí)間與個(gè)人還貸行為特征有關(guān)，具有一定的不確定性；另一方面，“建元2005-1以市場(chǎng)回購(gòu)利率為基準(zhǔn)的浮動(dòng)利率，與市場(chǎng)利率高度相關(guān)。因此，“建元2005-1的買賣定價(jià)可主要經(jīng)過(guò)預(yù)測(cè)借款人提早償付比率和市場(chǎng)回購(gòu)利率，以信譽(yù)程度、流動(dòng)性和期限類似的浮息債收益率作為折現(xiàn)率來(lái)確定買賣價(jià)錢。從本質(zhì)上講，資產(chǎn)證券化的發(fā)行是一項(xiàng)投資銀行業(yè)務(wù)。建行行長(zhǎng)常振明曾表示，資產(chǎn)證券化推進(jìn)了銀行改動(dòng)盈利方式，為商業(yè)銀行開(kāi)展真正的投資銀行業(yè)務(wù)提供了良好的契機(jī)。為支持本次MBS試點(diǎn)工程，建行自

59、主開(kāi)發(fā)設(shè)計(jì)了證券化業(yè)務(wù)系統(tǒng)，用以挑選入池貸款和建立資產(chǎn)池以及向受托機(jī)構(gòu)提供與資產(chǎn)池有關(guān)的效力。有了這個(gè)系統(tǒng)以及首單MBS的閱歷，建行再做其他資產(chǎn)支持證券，當(dāng)屬輕車熟路。據(jù)悉，建行于2005年初撤銷的投資銀行業(yè)務(wù)部，當(dāng)有希望借此時(shí)機(jī)重生。【“開(kāi)元的推出，對(duì)于開(kāi)行來(lái)說(shuō)負(fù)有多重使命，一是成為國(guó)開(kāi)行借以自動(dòng)調(diào)整資產(chǎn)構(gòu)造和進(jìn)一步加強(qiáng)流動(dòng)性的有效工具；二是借以開(kāi)展其新的業(yè)務(wù)空間】 對(duì)于外界爭(zhēng)議紛紜的國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行的“投行情結(jié)，國(guó)開(kāi)行投資業(yè)務(wù)局局長(zhǎng)遲建新的反響出人預(yù)料的安靜安然?！拔覀?nèi)缃袼龅亩际菫榱耸袌?chǎng)建立，至于一些具有投行性質(zhì)的業(yè)務(wù)，都是為了更好地為客戶效力，提升國(guó)開(kāi)行對(duì)市場(chǎng)的推進(jìn)才干。 顯然，在遲建新看來(lái)，2005年年底推出的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品“開(kāi)元正是國(guó)開(kāi)行借以推進(jìn)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)ABS和MBS的一股東風(fēng)。 成立于1994年的國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行是