固定收益證券特性

1、第二講 固定收益證券特性一、定義和基本特征定義：固定收益證券一般也稱為債券，它是一種要求借款人按預(yù)先規(guī)定的時(shí)間和方式向投資者支付利息和償還本金的債務(wù)合同。固定收益證券的未來(lái)現(xiàn)金流是符合某種合同規(guī)定的，但值得注意的是，這些現(xiàn)金流并不一定是固定不變的。 基本特征發(fā)行人：中央政府及其機(jī)構(gòu)，地方政府，公司到期日：到期日指固定收益證券所代表的債務(wù)合約中止的時(shí)間，截止到到期日 借款人應(yīng)該已經(jīng)按時(shí)償還了合約規(guī)定的全部利息和本金。本金：又稱為面值，是指借款人承諾在到期日或之前支付給債券持有人的金額。票面利率：借款人在定期支付給債券持有人的利息金額占本金的百分比，也稱為名義利率本金和票面利率部是用來(lái)確定債券的利

2、息支付數(shù)額的，而利息支付的時(shí)間周期可以分為每月支付，每季度支付，每半年支付和每年支付等。在美國(guó)本土發(fā)行的債券大部分是每半年支付一次，在歐洲則大多為每年支付一次。 票面利率一般指年利率，如果利息在一年里需要多次支付，則其利息的支付額需要根據(jù)票面利率進(jìn)行計(jì)算一般的利息計(jì)算公式為：本金償還特征：到期日一次償還和在債券存續(xù)期內(nèi)分期償還。對(duì)于采用后一種償還方式的債券，用本金償還時(shí)間表來(lái)確定每期應(yīng)該償還的本金的數(shù)額大小。嵌入期權(quán)：固定收益證券經(jīng)常會(huì)有附加的條款，賦予債券持有者或發(fā)行人采取某種措施的權(quán)利。用金融術(shù)語(yǔ)來(lái)講就是債券嵌入了一個(gè)期權(quán)可贖回債券，使發(fā)行人擁有在規(guī)定的到期日之前買回債券的權(quán)利可轉(zhuǎn)換債券，

3、是使持有人能在某種條件下將債券轉(zhuǎn)換為一定數(shù)量股票的權(quán)利。固定收益證券的種類零息票債券： 零息票債券是指在債券的存續(xù)期內(nèi)不支付利息的債券，該債券以低于面值的價(jià)格發(fā)行，到期按面值償還本金。浮動(dòng)利率債券： 浮動(dòng)利率債券的票面利率不固定，而是隨著某種參考利率，如美國(guó)國(guó)債或倫敦銀行同業(yè)拆借利率(LIBOR)浮動(dòng)在債券的存續(xù)期中，如果參考利率的變動(dòng)范圍比較大，那么有可能使得浮動(dòng)利率債券的票面利率變得很大或很小，為了避免票面利率出現(xiàn)這種極端情況，一般規(guī)定了利率的上限或下限。 浮動(dòng)利率債券中有一些特殊的債券，分別有以下9種： (1)降效浮動(dòng)債券：其票面利率為參考利率乘某個(gè)特定的常數(shù)然后加上利率邊際。（2）反向

4、浮動(dòng)債券：其票面利率和參考利率反方向變動(dòng)雙浮動(dòng)債券：其票面利率采用兩個(gè)參考利率 (4)區(qū)域債券：當(dāng)參考利率的數(shù)值在某個(gè)區(qū)域之間的時(shí)候債券的票面利率等于參考利率，否則就等于0 (5)棘輪債券：其票面利率向上調(diào)整采用參考利率加上一個(gè)常數(shù)，向下調(diào)整采用利率調(diào)整公式，一旦利率向下調(diào)整，以后即使參考利率上升，票面利率也不會(huì)再向上調(diào)整。 (6)利差變動(dòng)債券：在一般的浮動(dòng)利率債券中，利率邊際保持常數(shù)不變，而利差變動(dòng)債券的利率邊際隨時(shí)間變化。 (7)擴(kuò)展調(diào)整債券：其利用可調(diào)整的利率邊際來(lái)以反映市場(chǎng)利率的實(shí)際變化，這使得債券的價(jià)格接近面值。(8)指數(shù)化還本債券：這種債券在參考利率較低的時(shí)候可以加速支付本金。 (

5、9)非利率指數(shù)債券：其票面利率和其他的商品價(jià)格相聯(lián)系，用來(lái)規(guī)避商品價(jià)格波動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。累息債券： 累息債券與零息債券相似，當(dāng)期不支付利息，但是將應(yīng)付利息推遲到到期日和本金一起支付。梯式債券： 在規(guī)定的時(shí)期單次或多次增加票面利率，其前者稱為單次梯式債券，后者稱為多次梯式債券。 推遲利息債券： 推遲最初的利息支付至規(guī)定的期限，然后采用通常的債券利息支付方式。固定收益證券的收益率測(cè)度當(dāng)前收益率 定義債券每年支付的利息與債券價(jià)格的比值為當(dāng)前收益率例1：5年期債券，面值100，年息票率5，半年付息一次，債券價(jià)格為110； 求該債券當(dāng)前收益率？到期收益率 債券實(shí)際上是一系列現(xiàn)金流的組合，投資債券就是在初始

6、時(shí)刻付出等于債券價(jià)格的資金，未來(lái)投資者會(huì)得到一系列的現(xiàn)金流。那么顯然投資債券的內(nèi)部報(bào)酬率就是使得債券的未來(lái)現(xiàn)金流的貼現(xiàn)值等于債券現(xiàn)在價(jià)格的貼現(xiàn)率，把這個(gè)貼現(xiàn)率就稱為債券的到期收益率到期收益率等同于投資回報(bào)中的內(nèi)在報(bào)酬率例2：5年期債券，面值100，年息票率5，半年付息一次，債券價(jià)格為110； 求該債券的到期收益率？試錯(cuò)法；y1.42 年收益率2.84（等價(jià)基準(zhǔn)方法）（一般采用） 年收益率2.86（有效利率基準(zhǔn)方法）基本原理：當(dāng)債券價(jià)格等于面值(平價(jià))的時(shí)候，其到期收益率等于票面利率；當(dāng)債券價(jià)格大于面值(溢價(jià))的時(shí)候，其到期收益率小于票面利率；當(dāng)債券價(jià)格小于面值(折價(jià))的時(shí)候，其到期收益率大于票

7、面利率。如何證明上述基本原理？贖回收益率對(duì)于可以贖回的債券，投資者采用贖回收益率來(lái)衡量債券的收益率所謂贖回收益率，是使得持有債券到第一個(gè)贖回日的現(xiàn)金流等于債券價(jià)格的貼現(xiàn)率。贖回收益率的討算方法和到期收益率的計(jì)算方法一樣，只不過(guò)債券的持有時(shí)間和到期償還的金額不一樣.前者是持有到第一次贖回日，到期償還預(yù)先確定的贖回金額；后者是持有到債券的到期日，到期按面值償還全部本金。 贖回收益率計(jì)算的是持有債券到第一個(gè)贖回日的收益率，但是一般的可贖回債券都有不同的贖回時(shí)間和對(duì)應(yīng)的贖回價(jià)格。投資者還采用最低收益率來(lái)衡量可贖回債券的收益率。最低收益率就是根據(jù)所有的贖回日計(jì)算的贖回收益率中最小的那個(gè)收益率，也就是投資

8、者可能收到的最小收益率。 浮動(dòng)利率債券收益率測(cè)度 浮動(dòng)利率債券的未來(lái)的利息支付依賴于基準(zhǔn)利率而未來(lái)基準(zhǔn)利率的變動(dòng)是無(wú)法知道的，所以不能直接利用公式來(lái)計(jì)算其收益率。一般用一種稱為有效利差的方法來(lái)度量浮動(dòng)利率債券的收益率。有效利差表示投資者投資浮動(dòng)利率債券所得到收益率超過(guò)基準(zhǔn)利率的平均利率有效利差的計(jì)算步驟如下： (1)假設(shè)基準(zhǔn)利率在債券的存續(xù)期內(nèi)保持不變，得到債券的現(xiàn)金流；（2）選取一個(gè)利差（3）用基準(zhǔn)利率和(2)中選出來(lái)的利差得到的利率對(duì)債券的現(xiàn)金流進(jìn)行貼現(xiàn)（4）比較(3)得出的現(xiàn)值和浮動(dòng)利率債券的價(jià)格，如果兩者相等，那么的利差即為有效利差，否則重新選擇利差和計(jì)算現(xiàn)值，直到計(jì)算出來(lái)的現(xiàn)值和債券

9、的價(jià)格相等為止?？偸找媛士偸找妫▋糁担┳筮叺牟糠质鞘找媛蕿閥的總收益右邊是債券的總收益來(lái)源。來(lái)源有三部分：1、定期支付的利息收入；2、資本利得或資本利失；3、利息的利息；利息的再投資問(wèn)題：例3：投資者以900元的價(jià)格購(gòu)買面值1000元的債券，期限10年，息票率8，到期收益率、再投資收益率都為9.58。 試求總收益和總收益的構(gòu)成比例？利息：800；57.4；資本利得：1000900100；7.2；利息的利息：493；35.4；總收益率例4：以例3的債券，另設(shè)再投資利率8，債券在持有5年后賣出，賣出后至債券到期日的市場(chǎng)預(yù)期收益率為7，試求持有該債券總收益率？利息之和（向前累計(jì)）：480；債券賣出價(jià)

10、格（向后累計(jì)）：1042； （1042480）/900Y5.39；年收益率：10.79；固定收益證券的風(fēng)險(xiǎn)固定收益證券的風(fēng)險(xiǎn)指影響其價(jià)格的不確定性因素固定收益證券的價(jià)格是由未來(lái)的現(xiàn)金流和貼現(xiàn)率來(lái)決定的，那些能夠?qū)е鹿潭ㄊ找孀C券的未來(lái)現(xiàn)金流和貼現(xiàn)率發(fā)生變化的因素就是固定收益證券的風(fēng)險(xiǎn)因子。固定收益證券的風(fēng)險(xiǎn)主要有下面十種：利率風(fēng)險(xiǎn)： 債券的價(jià)格和利率的變動(dòng)方向相反，在市場(chǎng)利率升高的時(shí)候，債券的價(jià)格會(huì)下降，如果投資者延后賣出債券，就會(huì)有資本損失。這種由于利率的變動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)就稱為利率風(fēng)險(xiǎn)。由于浮動(dòng)利率債券的利率是隨市場(chǎng)利率波動(dòng)的，所以其利率風(fēng)險(xiǎn)比固定利率的債券要小得多。再投資風(fēng)險(xiǎn) 在計(jì)算債券的總收

11、益的時(shí)候，利息的利息收益占相當(dāng)一部分比率，而利息的利息收益大小取決于再投資利率如果再投資利率下降那么債券的再投資的收益就會(huì)減少，稱這種風(fēng)險(xiǎn)為再投資風(fēng)險(xiǎn)。利率風(fēng)險(xiǎn)和再投資風(fēng)險(xiǎn)對(duì)于固定收益證券的影響是相反的： 當(dāng)利率下降的時(shí)候，固定收益證券的價(jià)格會(huì)上升(投資者的資本利得收入增加)，但是利息的再投資收益會(huì)下降；當(dāng)利率上升的時(shí)候，固定收益證券的價(jià)格會(huì)下降(投資者的資本利得收入下降)，但是利息的再投資收益會(huì)上升 收益率曲線風(fēng)險(xiǎn)在對(duì)債券的現(xiàn)金流進(jìn)行貼現(xiàn)的時(shí)候，所用的貼現(xiàn)率都一樣，而實(shí)際上債券的每一筆現(xiàn)金流的到期日都是不同的，其收益率一般是不一樣的。收益率和到期日的這種關(guān)系用圖表示就稱為收益率曲線。如果收益

12、率曲線發(fā)生了變化，將使得債券的現(xiàn)金流的現(xiàn)值發(fā)生變化從而影響債券的價(jià)格，稱這種風(fēng)險(xiǎn)為收益率曲線風(fēng)險(xiǎn)。贖回和提前支付風(fēng)險(xiǎn) 對(duì)于含有期權(quán)的債券來(lái)說(shuō)，由于賦予了投資者或發(fā)行人某種期權(quán)，這些期權(quán)使得債券未來(lái)的現(xiàn)金流出現(xiàn)了不確定性。對(duì)于發(fā)行人擁有贖回權(quán)利的可贖回債券，這種不確定性稱為贖回風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于借款人擁有提前支付權(quán)利的抵押債券，這種不確定性稱為提前支付風(fēng)險(xiǎn)信用風(fēng)險(xiǎn) 信用風(fēng)險(xiǎn)是有關(guān)借款人(固定收益證券發(fā)行人)信用的風(fēng)險(xiǎn)。固定收益證券的風(fēng)險(xiǎn)中，信用風(fēng)險(xiǎn)是最主要的風(fēng)險(xiǎn)。一般來(lái)說(shuō)，國(guó)債的信用風(fēng)險(xiǎn)是最低的，市政債券其次，信用風(fēng)險(xiǎn)最大的是公司債券。信用風(fēng)險(xiǎn)主要有違約風(fēng)險(xiǎn)和降級(jí)風(fēng)險(xiǎn)違約風(fēng)險(xiǎn)是指借款人不能按時(shí)還本付息的

13、可能性。當(dāng)借款人違約的時(shí)候，債券所有者通過(guò)法律程序或者協(xié)商可以取回一部分的現(xiàn)金，這部分現(xiàn)金占總金額的百分比就稱為回收比率，沒(méi)有辦法收回的現(xiàn)金稱為損失比率為了對(duì)投資者所承擔(dān)的違約風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行補(bǔ)償，固定收益證券與零違約風(fēng)險(xiǎn)的基準(zhǔn)債券之間會(huì)有一定的收益率差，這種收益率差一般稱為風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)(Risk Premium)或者價(jià)差(spread)。顯然，違約風(fēng)險(xiǎn)越大，其風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)就越高。信用風(fēng)險(xiǎn)的度量方法古典信用風(fēng)險(xiǎn)分析方法 專家方法：即5C方法，5C包括: 品格（Character）、資本（Capital）、償付能力（Capacity）、抵押品（Collateral）、周期性的(或經(jīng)濟(jì)的)形勢(shì)(Cycle Con

14、ditions)。除5C方法方法外，專家可能還會(huì)考慮利率水平。 評(píng)級(jí)方法：最早的貸款評(píng)級(jí)方法之一是美國(guó)貨幣監(jiān)理署（OCC）開(kāi)發(fā)的。監(jiān)管者和銀行家采用這一方法評(píng)估貸款損失準(zhǔn)備金的充分性。OCC的評(píng)級(jí)方法將現(xiàn)有貸款組合歸入5類：4類低級(jí)別的，一類高級(jí)別的，即合格、特別關(guān)注、未達(dá)到標(biāo)準(zhǔn)的資產(chǎn)、可疑資產(chǎn)、損失資產(chǎn)。 信用評(píng)分方法：實(shí)現(xiàn)確認(rèn)某些決定違約概率的關(guān)鍵因素，然后將他們加以聯(lián)合考慮或者加權(quán)計(jì)算得出一個(gè)數(shù)量化的分?jǐn)?shù)，在某些情況下這個(gè)分?jǐn)?shù)可以解釋為違約概率，根據(jù)這個(gè)分?jǐn)?shù)或者某個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)把潛在的借款人進(jìn)行分組?，F(xiàn)代信用風(fēng)險(xiǎn)度量方法 基于風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值(VaR)的信用度量模型。在計(jì)算金融工具的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的VaR時(shí)

15、，關(guān)鍵的輸入變量是金融資產(chǎn)目前的市場(chǎng)價(jià)格和波動(dòng)性。J.P摩根開(kāi)發(fā)的信用計(jì)量法解決了諸如貸款和私募等非交易性資產(chǎn)的估值和風(fēng)險(xiǎn)計(jì)算。它的基本思路是利用借款人的信用評(píng)級(jí)、評(píng)級(jí)遷移矩陣、違約貸款的挽回率和貸款的信用風(fēng)險(xiǎn)價(jià)差就可以推斷個(gè)別貸款或組合的VaR。 同時(shí)，使用信用轉(zhuǎn)移矩陣計(jì)算投資組合的VaR值，發(fā)布了相應(yīng)的分析和管理軟件CreditMetrics?；谄跈?quán)定價(jià)技術(shù)的風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模型。Merton(1974)是最早提出將期權(quán)定價(jià)理論運(yùn)用于有風(fēng)險(xiǎn)的貸款和債券的估值的，莫頓發(fā)現(xiàn)銀行以折現(xiàn)方式發(fā)放一筆面值為D的貸款所得到的支付和賣出一份執(zhí)行價(jià)格D的看跌期權(quán)所得到的支付相等。因此有風(fēng)險(xiǎn)貸款的價(jià)值就相當(dāng)于一個(gè)

16、面值為D的無(wú)違約風(fēng)險(xiǎn)貸款的價(jià)值加上一個(gè)空頭賣權(quán)。貸款的賣權(quán)價(jià)值取決于5個(gè)變量，即企業(yè)資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值、企業(yè)資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值的波動(dòng)性、貼現(xiàn)貸款的面值、貸款的剩余期限以及無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。美國(guó)KMV公司于1993年提出了PortfolioManager，用于度量投資組合的信用風(fēng)險(xiǎn)和個(gè)別資產(chǎn)對(duì)投資組合的影響?；谄髽I(yè)的市場(chǎng)價(jià)值和其波動(dòng)性的不可觀測(cè)性，1995年KMV公司進(jìn)一步開(kāi)發(fā)的預(yù)期違約概率模型（EDF）中，該模型使用企業(yè)股權(quán)的市場(chǎng)價(jià)值和資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值之間的結(jié)構(gòu)性關(guān)系來(lái)計(jì)算企業(yè)資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值；使用企業(yè)資產(chǎn)的波動(dòng)性和企業(yè)股權(quán)的波動(dòng)性之間的結(jié)構(gòu)關(guān)系來(lái)計(jì)算企業(yè)資產(chǎn)的波動(dòng)性， 同時(shí)統(tǒng)計(jì)在一定標(biāo)準(zhǔn)差水平上的公司在一年

17、內(nèi)破產(chǎn)的比例，以此來(lái)衡量具有同樣標(biāo)準(zhǔn)差的公司的違約概率?？傊@類模型的理論依據(jù)在多方面與Black-Scholes-Merton期權(quán)定價(jià)模型相似。該方法對(duì)公司的資產(chǎn)變化直接建模，考慮公司的違約特性。基于保險(xiǎn)思想的CSFP信用風(fēng)險(xiǎn)附加模型。瑞士信貸銀行開(kāi)發(fā)的CreditRisk，與家庭火險(xiǎn)的財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)承保人在為確定保險(xiǎn)費(fèi)時(shí)所使用的模型相似。其重點(diǎn)度量在違約和不違約兩種狀態(tài)下的預(yù)期到的損失或未預(yù)期到的損失，是一個(gè)違約模式模型(DM）。在該模型中，其違約被模型化為有著一定概率分布的連續(xù)變量， 通過(guò)假定貸款組合的分布為泊松分布，在對(duì)貸款損失劃分頻段的基礎(chǔ)上， 通過(guò)違約頻率和損失大小就可以確定每一損失頻段

18、的分布，通過(guò)加總就可以求出貸款組合的損失分布。評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)與評(píng)級(jí)方法一般的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)有Moody，SP，F(xiàn)itch等公司。當(dāng)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)于固定收益證券的等級(jí)調(diào)低的時(shí)候，就會(huì)影響投資者對(duì)于該債券信用風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估(信用風(fēng)險(xiǎn)增加)，進(jìn)而反映到債券的價(jià)格上去(債券的價(jià)格下降，收益率升高)。這種由于信用等級(jí)的下降所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)稱為降級(jí)風(fēng)險(xiǎn)。信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)采用的是一種評(píng)分系統(tǒng)，即根據(jù)很多指標(biāo)：如政治經(jīng)濟(jì)環(huán)境，借款人按時(shí)供貨的能力等等，來(lái)給相應(yīng)發(fā)行的固定收益證券打分，最后根據(jù)不同的得分用字母ABCD來(lái)表示債券信用等級(jí)的高低。不同的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)采用的信用等級(jí)的標(biāo)識(shí)不一樣，但是可以對(duì)應(yīng)起來(lái)。 根據(jù)標(biāo)準(zhǔn)普爾公司、達(dá)夫與費(fèi)爾普斯

19、及菲奇公司的評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)，信用等級(jí)為BBB或更高的債券；或根據(jù)穆迪公司的標(biāo)準(zhǔn)，等級(jí)為Baa或更高的債券都被認(rèn)為是投資級(jí)債券。反之，則被稱為投機(jī)級(jí)債券或垃圾債券。 債券信用等級(jí)的劃分 債券信用等級(jí) 信譽(yù)極高 高信譽(yù) 投機(jī)性 信譽(yù)極低 標(biāo)準(zhǔn)普爾 AAA AA A BBB BB B CCC CC C D 穆迪 Aaa Aa A Baa Ba B Caa Ca C D標(biāo)準(zhǔn)普爾和穆迪不時(shí)對(duì)這些信用等級(jí)加以調(diào)整。標(biāo)準(zhǔn)普爾使用加減符號(hào)：A+是A等信用中等級(jí)最高的，A-則是其中最低的。穆迪使用1，2，3作為標(biāo)記，1為最高等級(jí) 垃圾債券也被稱為高收益?zhèn)?，在性質(zhì)上與投機(jī)級(jí)（低信用等級(jí)或未入級(jí)）債券相同。原始垃圾債券

20、產(chǎn)生于1977年，在這之前，所有的垃圾債券都是由一些投資級(jí)債券降級(jí)而來(lái)的。 債券安全性的決定因素債券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)主要根據(jù)發(fā)行公司財(cái)務(wù)狀況的變動(dòng)趨勢(shì)和水平，對(duì)其所發(fā)行的債券信用狀況進(jìn)行等級(jí)劃分。評(píng)價(jià)債券安全性時(shí)所依據(jù)的指標(biāo)主要包括：償債能力指標(biāo) 如利息支付倍數(shù)、固定費(fèi)用保證程度比率、流動(dòng)比率和速動(dòng)比率等。資本結(jié)構(gòu)指標(biāo) 如資產(chǎn)負(fù)債率、負(fù)債與股東權(quán)益比率（杠桿比率）等。 盈利能力指標(biāo) 如總資產(chǎn)收益率、凈資產(chǎn)收益率等?，F(xiàn)金流量指標(biāo) 如經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量對(duì)負(fù)債比率、現(xiàn)金凈流量對(duì)負(fù)債比率等。 下表是標(biāo)準(zhǔn)普爾公司為劃分公司的信用等級(jí)而定期計(jì)算的幾種比率的中值。 資料來(lái)源：Standard & Poors Deb

21、t Rating Guide,Reprinted by permission of Standard & Poors Rating Group. 信用等級(jí)是否真能用來(lái)預(yù)測(cè)債券的違約風(fēng)險(xiǎn)？關(guān)于這個(gè)問(wèn)題的研究很多，其中具有代表性的是Edward Altman提出的差異分析法。該方法將公司按財(cái)務(wù)狀況打分，分值超過(guò)臨界點(diǎn)的公司被認(rèn)為是可以信賴的，低于臨界點(diǎn)則表明在不久的將來(lái)有重大破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。計(jì)算分值的公式為：Z=3.3(稅息前利潤(rùn)/總資產(chǎn))+99.9(銷售額/總資產(chǎn))+0.6(股權(quán)市值/債務(wù)的賬面價(jià)值)+1.4(留存收益/總資產(chǎn))+1.2(營(yíng)運(yùn)資金/總資產(chǎn)) 流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn) 投資者無(wú)法按合適的價(jià)格及時(shí)賣出或

22、買進(jìn)某種證券的可能性稱為流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，任何在市場(chǎng)上進(jìn)行交易的資產(chǎn)都會(huì)存在流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)主要反映在證券買賣的價(jià)差上。美國(guó)證券市場(chǎng)的交易是采用做市商制度，投資者在買賣證券的時(shí)候一般必須以做市商作為中介。做市商對(duì)于同一證券報(bào)出兩個(gè)價(jià)格：買入價(jià)格(Bid Price)表示做市商愿意出多少錢采購(gòu)買該證券；賣出價(jià)格(Ask Price)表示從做市商手中買入該證券需要出多少錢。顯然同一時(shí)刻買入價(jià)格比賣出價(jià)格低，對(duì)于坐市商來(lái)說(shuō)，其買入價(jià)格低于賣出價(jià)格，有正的收益，這部分收益是做市商維持市場(chǎng)的流動(dòng)性得到的報(bào)酬。對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，其買入價(jià)格(等于做市商的Ask價(jià)格)高于賣出價(jià)格(等于做市商的Bid價(jià)格)，收益

23、為負(fù)，這是投資者在進(jìn)行證券交易過(guò)程中所付出的一種交易成本。買入價(jià)格和賣出價(jià)格的差就稱為買賣價(jià)差(Bidask spread)，買賣價(jià)差的大小就反映了證券在交易過(guò)程中的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)大小。買賣價(jià)差越大，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)越大，買賣價(jià)差越小，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)越小。在一個(gè)交易足夠活躍的市場(chǎng)里面，證券交易的買賣價(jià)差通常很小，一般只有幾個(gè)基點(diǎn)左右案例：國(guó)內(nèi)外匯市場(chǎng)的做市商貨幣名稱現(xiàn)匯買入價(jià)現(xiàn)鈔買入價(jià)現(xiàn)匯賣出價(jià)現(xiàn)鈔賣出價(jià)中行折算價(jià)發(fā)布日期發(fā)布時(shí)間新臺(tái)幣19.9721.4120.692013-10-2418:17:13英鎊980.19949.93988.07988.07991.822013-10-2418:17:13港幣78

24、.2777.6478.5778.5779.112013-10-2418:17:13美元606.83601.97609.27609.27613.352013-10-2418:17:13瑞士法郎679.97658.98685.43685.43681.762013-10-2418:17:13新加坡元489.45474.34493.38493.38491.282013-10-2418:17:13瑞典克朗95.3592.496.1196.1195.52013-10-2418:17:13丹麥克朗112.16108.7113.06113.06112.362013-10-2418:17:13挪威克朗102.9

25、499.76103.77103.77102.742013-10-2418:17:13日元6.22226.03026.26596.26596.28262013-10-2418:17:13 匯率風(fēng)險(xiǎn) 當(dāng)投資者持有債券的利息和本金以外國(guó)貨幣償還或者以外國(guó)貨幣計(jì)算但是用本國(guó)貨幣償還的時(shí)候，投資者就會(huì)面臨匯率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，稱這種由于匯率引起的風(fēng)險(xiǎn)為匯率風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)外國(guó)貨幣相對(duì)于本國(guó)貨幣升值的時(shí)候，債券的現(xiàn)金流可以兌換到更多的本國(guó)貨幣，所以有利于持有債券的投資者；當(dāng)外國(guó)貨幣相對(duì)于本國(guó)貨幣貶值的時(shí)候，從債券得到的現(xiàn)金流可以兌換的本國(guó)貨幣會(huì)減少，這樣就不利于持有債券的投資者。價(jià)格波動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn) 根據(jù)期權(quán)定價(jià)理論，標(biāo)的資產(chǎn)

26、的價(jià)格波動(dòng)性會(huì)影響期權(quán)的價(jià)格。那么對(duì)于內(nèi)嵌期權(quán)的債券來(lái)講，債券的價(jià)格波動(dòng)性會(huì)影響其內(nèi)嵌期權(quán)的價(jià)值，從而影響債券的價(jià)格。這種由于價(jià)格的波動(dòng)性而引起的風(fēng)險(xiǎn)稱為價(jià)格波動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn) 通貨膨脹用來(lái)表示現(xiàn)金的實(shí)際購(gòu)買力，影響到整個(gè)市場(chǎng)的預(yù)期收益率大小。大部分債券的票面利率在存續(xù)期間是固定不變的，當(dāng)通貨膨脹的幅度大于債券的票面利率時(shí)，將使得債券現(xiàn)金流的實(shí)際購(gòu)買力下降。這種風(fēng)險(xiǎn)就稱為通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)。事件風(fēng)險(xiǎn) 事件風(fēng)險(xiǎn)是指某些突發(fā)事件的發(fā)生對(duì)債券價(jià)值的影響，如災(zāi)難、公司重組、市場(chǎng)游戲規(guī)則的變化、政府的政策變動(dòng)等等。例如，如果發(fā)生了大的災(zāi)難，一些保險(xiǎn)公司將會(huì)面臨很大的賠償金額，這就有可能使保險(xiǎn)公司債券的現(xiàn)金

27、流支付發(fā)生困難，從而導(dǎo)致投資者對(duì)于債券的信用風(fēng)險(xiǎn)的重新評(píng)估，最終影響到債券的市場(chǎng)價(jià)格美國(guó)債券市場(chǎng)美國(guó)債券市場(chǎng)中的債券品種主要分為6大類： 國(guó)債，聯(lián)邦政府機(jī)構(gòu)債券，市政債券，公司債券，資產(chǎn)支持債券，抵押債券。 國(guó)債是由美國(guó)財(cái)政部發(fā)行，以美國(guó)國(guó)家的信用為擔(dān)保的債券。投資者一般認(rèn)為國(guó)債是沒(méi)有信用風(fēng)險(xiǎn)的，國(guó)債的利率可以作為基準(zhǔn)市場(chǎng)利率，在其他金融產(chǎn)品包括債券、股票和衍生產(chǎn)品的定價(jià)中起到很重要的作用。國(guó)債的流動(dòng)性極好，交易極為活躍，其交易的買賣價(jià)差比其他債券要小得多。國(guó)債分為兩種零息國(guó)債和附息國(guó)債，附息國(guó)債又可以分為固定利率國(guó)債和浮動(dòng)利率債券。零息國(guó)債是以低于面值的價(jià)格折價(jià)發(fā)行，中間沒(méi)有利息支付，到期按

28、面值進(jìn)行償還。一般的零息國(guó)債的最初期限都是在一年以下，稱為短期國(guó)債，短期國(guó)債的主要期限為91天，182天和364天。附息國(guó)債的最初到期期限一般在2年或以上，其中2年到10年之間的稱為中期國(guó)債(Note)，10年以上的稱為長(zhǎng)期國(guó)債(Bond)。目前市場(chǎng)上的附息國(guó)債發(fā)行時(shí)的期限為2年期，5年期，10年期和30年期。 還有一種特殊的國(guó)債即美國(guó)財(cái)政部從1997年開(kāi)始發(fā)行的所謂附帶通貨膨脹保護(hù)的國(guó)債，又稱為TIPs 。由于通貨膨脹的原因，使得投資者的利息收益的實(shí)際購(gòu)買力下降，TIPs可以減少通貨膨脹的影響。某5年期的TIPS，本金為1000美元，票面利率為4，年通貨膨脹率為3第一個(gè)半年末，按照通貨膨脹率將本金調(diào)整為l 015美元，支付的利息為調(diào)整后的本金乘以半年的票面利率，為10152203美元。如果下半年的年通貨膨脹率為2，那么下半年的本金調(diào)整為1015101l 02515美元，半年后支付的利息為102515220503美元。國(guó)債的首次發(fā)行采用拍賣方式，美國(guó)財(cái)政部對(duì)于拍賣的周期有明確規(guī)定： 3月期和6月期的零息國(guó)債每周拍賣一次，周一舉行。 一年以上的零息國(guó)債每4周拍賣一次，周四舉行。如果遇到假期，則將拍賣期延長(zhǎng)到下一個(gè)工作日。拍賣的報(bào)價(jià)采用收益率報(bào)價(jià)方式，按收益率從低到高進(jìn)行排列，對(duì)應(yīng)于最高價(jià)格