企業(yè)價(jià)值評價(jià)講座課件

1、企業(yè)價(jià)值評估講座王毅1第一講評估師的理念一、我們需要什么樣的理念案例：一株疫苗引發(fā)的血案2011年3月24日，華創(chuàng)證券的分析師廖萬國對重慶啤酒（600132）給出每股156元的目標(biāo)價(jià)。理由是：“治療用合成肽乙肝疫苗2014年上市的可能性極大。保守測算乙肝疫苗上市后10年可以產(chǎn)生800億以上的銷售收入和過百億元的凈利潤。我們預(yù)計(jì)隨著2011年10月26日臨床結(jié)束并顯示優(yōu)異的療效，600132將上升至一個新臺階，預(yù)計(jì)將可以達(dá)到其未來5年連續(xù)經(jīng)營貼現(xiàn)價(jià)值的一半即每股144元，加上啤酒業(yè)務(wù)價(jià)值12元即每股價(jià)值在156元。2事實(shí)又是如何呢？若對此事有興趣： 百度：重慶啤酒事件3案例：2010年中國證監(jiān)會

2、統(tǒng)計(jì)：上市公司并購重組有90%是按評估值定價(jià)。5%高于評估值定價(jià)，5%低于評估值定價(jià)。理財(cái)周報(bào)2012年2月26日發(fā)布中國分析師報(bào)告，共分析105594份報(bào)告。用事實(shí)說明：1969個分析師38.72%研報(bào)誤判率，520人總體偏離度50%！結(jié)論一：評估師如此之高的”準(zhǔn)確率“掩蓋不了目前中國資本市場先定價(jià)，后評估的現(xiàn)狀。結(jié)論二：我們真有能力確定企業(yè)的“真實(shí)價(jià)值”嗎？企業(yè)存在真實(shí)價(jià)值嗎？4 巴菲特如是說：內(nèi)在價(jià)值是估計(jì)值，而不是精確值，而且它還是在利率變化或者對未來現(xiàn)金流的預(yù)測修正時(shí)必須改變的估計(jì)值。考察同一組事實(shí)的兩個人幾乎總是不可避免地得出至少是略有不同的內(nèi)在價(jià)值。這是我們永遠(yuǎn)不會給你我們對內(nèi)在

3、價(jià)值估計(jì)值的原因。 我們只是對于估計(jì)一小部分股票的內(nèi)在價(jià)值還有點(diǎn)自信，但這也只限于一個價(jià)值區(qū)間，而決非那些貌似精確實(shí)為荒謬的數(shù)字。5什么是價(jià)值？在市場經(jīng)濟(jì)中，毫無疑問，價(jià)值是一個重要的度量工具。對價(jià)值的定義即包含有哲學(xué)的、宗教的、藝術(shù)的、經(jīng)濟(jì)的、乃至人性的各種多元化的定義。多元化的價(jià)值觀導(dǎo)致價(jià)值判斷的標(biāo)準(zhǔn)不一。商品的價(jià)值就是由商品為其占有者帶來的效用，稀缺性、欲望、實(shí)際購買力，供需所決定。評估師眼中的價(jià)值：同一項(xiàng)資產(chǎn)（或企業(yè)）基于不同的評估目的（或委托方不同的經(jīng)濟(jì)行為），可以認(rèn)定有不同的價(jià)值表現(xiàn)。即一項(xiàng)資產(chǎn)不止有一個價(jià)值。6為此我們要了解： 1、價(jià)值類型和評估方法的 關(guān)系意味著什么？ 2、價(jià)值

4、類型不同，評估結(jié)果也就不同。7 錯誤想法：以前沒有價(jià)值類型，我們也進(jìn)行了評估。投行、證券分析師沒用價(jià)值類型別人也在估值。8 實(shí)際上他們隱含了價(jià)值類型。如投行采用的DCF和市場法就隱含了他們的估值是公允市場價(jià)值。9 因此，價(jià)值類型是評估前提，方法是衡量標(biāo)尺，目的是為法律或委托方服務(wù)。10二、解讀“市場價(jià)值”資產(chǎn)評估價(jià)值類型指導(dǎo)意見第五條規(guī)定：市場價(jià)值是指自愿買方和自愿賣方在各自理性行事且未受到任何強(qiáng)迫的情況下，評估對象在評估基準(zhǔn)日進(jìn)行公平交易的價(jià)值估計(jì)數(shù)額。指導(dǎo)意見講解第1822頁對此進(jìn)行了大篇幅的講解，正是這種講解讓本來不糊涂的我們變得糊涂。11我們的疑惑：資本市場每天的成交價(jià)格是否代表了市場

5、價(jià)值？股票市場、期貨市場、外匯市場、房地產(chǎn)市場、二手車市場的價(jià)格又意味著什么？從評估師的角度如何去解釋？盡而：評估師的職業(yè)是發(fā)現(xiàn)和確定價(jià)值，有此本事那你為什么不富有？12 金融資產(chǎn)市場 實(shí)物資產(chǎn)市場 其中 房地產(chǎn)市場有可能價(jià)值驅(qū)動 二手車市場價(jià)格驅(qū)動 其它資產(chǎn) 價(jià)值完全由價(jià)格 （古玩、郵票、藝術(shù)品、 驅(qū)動，無法確定 珠寶） 合理價(jià)值 股票市場 內(nèi)在價(jià)值驅(qū)動期貨市場 價(jià)格驅(qū)動外匯市場 價(jià)格驅(qū)動 分析各種市場的價(jià)格與價(jià)值的關(guān)系13我的理解：1、市場價(jià)值就是指公允市場價(jià)值，而不一定是目前的市場價(jià)格。2、公允市場價(jià)值具有市場客觀性和評估師判斷主觀性的雙重特性。 3、證券分析師和投行人士眼中的內(nèi)在價(jià)值是

6、未來現(xiàn)金流的現(xiàn)值指公允市場價(jià)值，而評估師眼中的公允市場價(jià)值不僅指用收益法得出的價(jià)值，還包括資產(chǎn)基礎(chǔ)法、市場法得出的價(jià)值估計(jì)值。4、市場的參與者不僅包括理性人，同時(shí)也包括非理性人或其他人。評估師服務(wù)的對象只包括：（1）法律（2）信仰市場上具有公允、合理屬性的人14 大量數(shù)據(jù)證明：市場絕非理性。在眾多市場參與中，這種理性與非理性反映了不同的投資策略：投資模式價(jià)格價(jià)值關(guān)系 方 法價(jià)值投資價(jià)格與價(jià)值不同關(guān)注于價(jià)值，尋找那些定價(jià)低于價(jià)值的投資對象增長投資價(jià)格與價(jià)值不同關(guān)注于增長，尋找價(jià)值增長速度快于價(jià)格增長的投資對象指數(shù)投資不能確定忽略價(jià)格價(jià)值關(guān)系，而購買整個市場的一部分技術(shù)投資價(jià)格就是價(jià)值關(guān)注于價(jià)格趨

7、勢組合投資價(jià)格就是價(jià)值將風(fēng)險(xiǎn)偏好與價(jià)格價(jià)值風(fēng)險(xiǎn)水平相配合15結(jié)論： 1、價(jià)值定義中所謂理性的觀點(diǎn)僅僅代表了市場參與者中“理性”人的想法而非代表了市場的全部參與者。正因?yàn)槭袌鲇胁煌娜藚⑴c，才形成了非固定的市場價(jià)格。 2、公允市場價(jià)值反映了一種信仰。我們的“鑒證”報(bào)告只能為法律和堅(jiān)定這種信仰的人服務(wù)，同時(shí)突出了評估行業(yè)的地位和責(zé)任。 16 3、公允市場價(jià)值一定是一個范圍，評估的目的就是找到這個范圍，單一值風(fēng)險(xiǎn)極大。不要高估了評估模型的精確性。 4、建議在按指導(dǎo)意見定義市場價(jià)值以后，補(bǔ)充一句：本市場價(jià)值是在滿足公開市場和資產(chǎn)有效使用假設(shè)前提下，相對于整體市場而言的合理或公允價(jià)值。 美國稱為FMV（

8、fair market value） 注意：評估師對公開市場、整體市場應(yīng)有所提示或明示。17 公開市場：應(yīng)明確公開市場的范圍，即市場的參與者。 有效使用：又叫最佳使用。指實(shí)際上可能、法律上許可、經(jīng)濟(jì)上可行、收益最大。18三、投資價(jià)值對于具有明確投資目標(biāo)的特定投資者所具有的價(jià)值估計(jì)數(shù)額對于擁有不同資源、能力和目的的投資者而言，由于每個投資者對該企業(yè)的收益預(yù)期、風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力、納稅地位等均不相同，企業(yè)的投資價(jià)值不會相同。理論上對于同一個企業(yè)，有多少個投資者，就可能有多少個投資價(jià)值支付的價(jià)格也就不同。19 影響某個潛在投資者對企業(yè)投資價(jià)值估計(jì)的因素包括： （1）可以預(yù)計(jì)到的協(xié)同作用和價(jià)值創(chuàng)造機(jī)會； （

9、2）投資者進(jìn)入一個新市場的愿望； （3）對風(fēng)險(xiǎn)的識別和對盈利預(yù)期的把握； （4）投資者的納稅地位 （5）投資者的信心20投資價(jià)值和公允市場價(jià)值 兩者橫向關(guān)聯(lián)，但很少相等。只有當(dāng)潛在投資者都做出同樣的假設(shè)，都面臨相同的環(huán)境情況時(shí)，這兩個價(jià)值才可能相等。 經(jīng)常出現(xiàn)的情況是：某些投資者為一個企業(yè)愿意支付超過公允市場價(jià)值的更高的一個價(jià)格。 投資價(jià)值和資產(chǎn)的投資價(jià)值 投資價(jià)值2 投資價(jià)值1 FMV 資產(chǎn)的投資價(jià)值 指導(dǎo)意見并未將資產(chǎn)的投資價(jià)值作為一種價(jià)值類型，而這種投資恰恰又是資本市場價(jià)值投資者的精髓。 21評估師常見問題： 1、基于各種目的委托方人為壓低價(jià)格，但要求評估師出具FMV。 2、收購方渴求收

10、購某一企業(yè)，把本應(yīng)屬投資價(jià)值的要求改為FMV。22 企業(yè)價(jià)值評估中常見價(jià)值類型（基于并購和股權(quán)轉(zhuǎn)讓） 清算價(jià)值 賬面價(jià)值 公允市場價(jià)值 投資價(jià)值企業(yè)價(jià)值23今后評估師的業(yè)務(wù)可能涉及大量的投資價(jià)值。如何選定價(jià)值類型？ 1、看誰委托 （1）賣方： a、賣給誰？ b、最合理我能賣多少？ （2）買方： a、最低多少？ b、一般情況下多少？ c、最高我能出多少？ 2、站在評估師自身的角度： 評估結(jié)果提供給誰？ 評估結(jié)果用于什么目的？ 3、法定評估一般為公允市場價(jià)值 4、特定情況下依特定目的還包括抵押價(jià)值、保險(xiǎn)、 價(jià)值、納稅價(jià)值，以財(cái)務(wù)報(bào)告為目的的公允價(jià) 值、使用價(jià)值、殘余價(jià)值、損害賠償價(jià)值等等。24四、

11、三種評估路徑比較及結(jié)果的選取 名 稱 路 徑 評估內(nèi)容 方法優(yōu)劣資 產(chǎn)基礎(chǔ)法從資產(chǎn)重置的角度資產(chǎn)負(fù)債表上的各項(xiàng)資產(chǎn)的重置情況傳統(tǒng)方法，至今仍然適用。但無法說明是哪些資產(chǎn)創(chuàng)造了價(jià)值，無形資產(chǎn)也是個難題收益法從企業(yè)創(chuàng)造現(xiàn)金流的角度將企業(yè)的資產(chǎn)作為一個整體，考察了企業(yè)價(jià)值驅(qū)動因素理論正確，但操作困難，用 于未來現(xiàn)金流十分明確的資產(chǎn)市場法從市場交換的角度將市場上已存在的相同或類似資產(chǎn)的實(shí)際售價(jià)相加減適用于單一資產(chǎn)，運(yùn)用于企業(yè)價(jià)值評估時(shí)加減因素較為模糊。不適用于無形資產(chǎn)25結(jié)果的選?。?1、評估師應(yīng)綜合考慮評估目的、價(jià)值類型，相關(guān) 參數(shù)的合理性及獲取難度以確定哪種方法得出的結(jié) 論最為可靠 ： 2、成本法

12、不是唯一方法但仍然是最主要的方法， 特別是中小企業(yè)如果評估師去現(xiàn)場的人少了他們會 不高興的！ 3、理論上評估師應(yīng)適用三種方法，但對不適用的方 法應(yīng)予說明。 4、評估師應(yīng)對三種方法得出的不同結(jié)論作出解釋。 5、不贊成將三種方法得出的結(jié)論賦予權(quán)重或平均 取值。26五、評估師的希波克拉底誓言 我愿牢記我的使命。因?yàn)榉珊臀蟹降男湃钨x于了我職責(zé)。 我愿幫助我的客戶作出與他們的價(jià)值與信念一致的選擇，不強(qiáng)迫也不受強(qiáng)迫，不欺騙也不受欺騙。 我愿銘記我并非造物主，交易者并不必完全遵從我的結(jié)論。馬克思價(jià)值決定價(jià)格，價(jià)格圍繞價(jià)值上下波動的原理永遠(yuǎn)有效。 27我會告誡我的客戶：在資本市場上不存在單一的真諦。在這里，恐慌、狂燥和騷動的人群可以摧毀任何關(guān)于理性的預(yù)期，基于理性的假設(shè)可能會失敗。但它是規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的唯一方法。我深知價(jià)值的判斷具有主觀性。我會將我的分析過程完全的展現(xiàn)。我會做到勤