A股站在2003年中沒水之后龍頭基因的再驗(yàn)證

1、目錄 HYPERLINK l _TOC_250010 站在 2003 年中：無慮非典，地產(chǎn)與出口是主矛盾 3 HYPERLINK l _TOC_250009 三大基因映射 2003 年：均捕獲亮眼超額收益 11 HYPERLINK l _TOC_250008 基因一：經(jīng)濟(jì)修復(fù)之下，盈利具備彈性優(yōu)勢 11 HYPERLINK l _TOC_250007 組合特征：周期行業(yè)展現(xiàn)盈利彈性優(yōu)勢 11 HYPERLINK l _TOC_250006 組合表現(xiàn)：全階段超額收益 20.07% 14 HYPERLINK l _TOC_250005 基因二：技術(shù)突破之下，從 1 到 1000 16 HYPERL

2、INK l _TOC_250004 組合特征：集中于有色/汽車/醫(yī)藥/化工/機(jī)械行業(yè) 16 HYPERLINK l _TOC_250003 組合表現(xiàn)：全階段超額收益 12.63% 21 HYPERLINK l _TOC_250002 基因三：供需變化之下，細(xì)分行業(yè)龍頭率先受益 23 HYPERLINK l _TOC_250001 組合特征：受益于煤電油運(yùn)與重要原材料供需偏緊格局 23 HYPERLINK l _TOC_250000 組合表現(xiàn)：全階段超額收益 23.37% 29三大基因再驗(yàn)證下，推薦 2021 年抗殺估值金股組合 31本文是“沒水之后”專題系列報(bào)告的第四篇，我們?cè)谙盗袌?bào)告第二篇沒

3、水之后：逆勢而上的龍頭基因從 2009 年底看 2020 年底 20210104中精選 2009 年底流動(dòng)性收緊后仍持續(xù)上漲的 50 支個(gè)股，總結(jié)了對(duì)抗殺估值的三大基因。1）基因一：經(jīng)濟(jì)修復(fù)之下，盈利具備彈性優(yōu)勢。2）基因二：技術(shù)突破之下，從 1 到 1000。3）基因三：供需變化之下，細(xì)分行業(yè)龍頭率先受益。三大基因在其余流動(dòng)性收緊區(qū)間是否仍能捕獲良好的超額收益？我們?cè)谙盗袌?bào)告第一篇沒水之后：回首二十年六次流動(dòng)性收緊 20201026中提到，就各個(gè)階段流動(dòng)性收緊的主要原因以及宏觀環(huán)境來看，當(dāng)下與階段三（2009 年底-2010 年）和階段一（2003 年中-2004 年）較像。本報(bào)告聚焦階段一

4、（2003 年中-2004 年），驗(yàn)證三大基因在該階段的表現(xiàn)。站在 2003 年中：無慮非典，地產(chǎn)與出口是主矛盾我們從 2003 年初開始，復(fù)盤該輪流動(dòng)性收緊下 A 股市場的走勢，依次將行情劃分為春季躁動(dòng)（2003/1/2-2003/4/15）-非典（2003/4/16-2010/6/13）- 前奏（ 2003/6/16-2003/8/22 ） - 高潮（ 2003/8/25-2003/11/19 ） - 間奏 （2003/11/20-2004/4/8）-復(fù)起（2004/4/9-2004/9/13）。圖 1：政策松緊切換下，2003 年中后股市的前進(jìn)方向變化鮮明上證指數(shù)間奏縮暫告段（-3.9%

5、.復(fù)起第二輪緊（-24.7%改革紅集釋放響時(shí)間極短長錢入市地、經(jīng)濟(jì)刺激政策驅(qū)動(dòng)反彈同業(yè)市場資定調(diào)改革金緊張，四大貨幣政策國常會(huì)繼續(xù)釋放加觀調(diào)控的信號(hào)提準(zhǔn)央行寬松邊際階段上一拆借行停止受擾動(dòng)革暫利密強(qiáng)宏風(fēng)向較改鋸資本市場續(xù)拉落動(dòng)季躁年的春節(jié)奏信號(hào)提準(zhǔn)會(huì)釋放兩全會(huì)三中六屆十提準(zhǔn)央行持產(chǎn)政策地際影典實(shí)非兩了前延續(xù)）%）（29.0）8%（-5%）-9.2（）%）23.5（縮落緊輪緊縮高潮第一前奏拉鋸預(yù)期非典躁動(dòng)春季1800170016001500140013002003-012003-022003-032003-042003-052003-062003-072003-082003-092003-102

6、003-112003-122004-012004-022004-032004-042004-052004-062004-072004-082004-092004-102004-111200數(shù)據(jù)來源：Wind，春季躁動(dòng)2003/1/2-2003/4/15：日歷效應(yīng)的延續(xù)1）2003 年一季度延續(xù)了前兩年的春季躁動(dòng)節(jié)奏。2001 年開始，A 股進(jìn)入了連續(xù)五年的下行通道，從 2001 年 6 月 14 日的 2245 點(diǎn)波動(dòng)下行至2005 年 6 月 6 日的 998 點(diǎn)。下行過程中，每年的春季躁動(dòng)成了為數(shù)不多的亮眼。2003 年延續(xù)前兩年春季躁動(dòng)的節(jié)奏，從 1 月 2 日開始連續(xù)上行至 4 月 1

7、5 日。至 2003 年 4 月 16 日，隨著世界衛(wèi)生組織正式宣布 SARS致病原為一種新的冠狀病毒，A 股才出現(xiàn)年內(nèi)第一個(gè)拐點(diǎn)。2）改革紅利密集釋放，為 2003 年春季躁動(dòng)更添一把火。春季躁動(dòng)階段資本市場改革預(yù)期升溫。股市對(duì)外開放： 2 月 19 日，10 家中外資銀行， 有望再獲中國證監(jiān)會(huì)和外管局的 QFII 托管業(yè)務(wù)資格批準(zhǔn)。長期資金入市：全國社保基金理事會(huì)已初步建立了全國社?；鸬闹苯油顿Y運(yùn)作制度，企業(yè)年金基金投資管理辦法起草完畢。利率市場化改革：2002 年中國貨幣政策執(zhí)行報(bào)告研究進(jìn)一步擴(kuò)大貸款利率浮動(dòng)幅度的政策和步驟，繼續(xù)保持人民幣匯率的基本穩(wěn)定。創(chuàng)業(yè)板啟動(dòng)：兩會(huì)提出加快創(chuàng)業(yè)板

8、籌備工作、及早明確創(chuàng)業(yè)板啟動(dòng)時(shí)間的議案。圖 2：2001-2004 年間，每年年初的春季躁動(dòng)成為該階段為數(shù)不多的亮點(diǎn)上證指數(shù)2001年（17.6%）2（2003年（23.5%04年29.0%）20（）年%00221.02400220020001800160014002001-012001-032001-052001-072001-092001-112002-012002-032002-052002-072002-092002-112003-012003-032003-052003-072003-092003-112004-012004-032004-052004-072004-092004-1

9、11200數(shù)據(jù)來源：Wind，表 1：春季躁動(dòng)階段改革紅利密集釋放日期來源主要內(nèi)容2003.01.06中國證監(jiān)會(huì)新任主席考察滬深證交所，為發(fā)展證券市場、保護(hù)投資者利益奠定良好的基礎(chǔ)。2003.01.24全國銀行證券保險(xiǎn)工作會(huì)議2003 年金融工作的主要任務(wù)：繼續(xù)降低銀行不良貸款比例、穩(wěn)步推進(jìn)金融改革、改進(jìn)和加強(qiáng)金融監(jiān)管、逐步擴(kuò)大金融對(duì)外開放、切實(shí)提高金融服務(wù)水平。2003.02.02中國保監(jiān)會(huì)主席吳定富全面推進(jìn)國有保險(xiǎn)公司的股份制改革。2003.02.17長江電力公司計(jì)劃在 9 月份在上海證券交易所進(jìn)行首次公開募股。2003.02.19中國證監(jiān)會(huì)、外管局10 家中外資銀行，有望再獲中國證監(jiān)會(huì)和

10、外管局的 QFII 托管業(yè)務(wù)資格批準(zhǔn)，QFII 有望在 3 月份進(jìn)入全面操作階段。2003.02.212002 年中國貨幣政策執(zhí)行報(bào)告穩(wěn)步推進(jìn)利率市場化改革，優(yōu)化利率結(jié)構(gòu)：研究進(jìn)一步擴(kuò)大貸款利率浮動(dòng)幅度的政策和步驟；繼續(xù)保持人民幣匯率的基本穩(wěn)定。2003.02.24全國社?；鹄硎聲?huì)理事會(huì)已初步建立了全國社保基金的直接投資運(yùn)作制度，正在積極開展委托投資的有關(guān)準(zhǔn)備工作。2003.02.24勞動(dòng)和社會(huì)保障部企業(yè)年金基金投資管理辦法起草完畢，將使企業(yè)年金與資本市場對(duì)接有章可循。2003.03.05全國證券期貨監(jiān)管工作會(huì)議堅(jiān)持證券期貨市場的發(fā)展要服務(wù)和服從于國民經(jīng)濟(jì)的全局；堅(jiān)持把保護(hù)投資者的合法權(quán)益作

11、為工作的重中之重；堅(jiān)持證券期貨市場規(guī)范與發(fā)展的統(tǒng)一、堅(jiān)持改革的力度、發(fā)展的速度與市場的承受程度的統(tǒng)一；堅(jiān)持監(jiān)管職能和監(jiān)管方式要適應(yīng)市場發(fā)展的要求。2003.03.06兩會(huì)加快創(chuàng)業(yè)板籌備工作，及早明確創(chuàng)業(yè)板啟動(dòng)時(shí)間。2003.03.27關(guān)于執(zhí)行的補(bǔ)充規(guī)定對(duì)退市公司股東權(quán)益保障、因追溯調(diào)整出現(xiàn)連續(xù)虧損而面臨退市的處理、上市公司未依法履行定期報(bào)告義務(wù)適用退市規(guī)則等方面的問題作出了規(guī)定。2003.04.10中國人民銀行五號(hào)令人民幣銀行結(jié)算賬戶管理辦法通過加強(qiáng)結(jié)算賬戶的管理，加大“反洗錢”力度。數(shù)據(jù)來源：Wind，非典2003/4/16-2003/6/13：短暫的疫情影響非典正式信息公開，沖擊 A 股。

12、2003 年 4 月 16 日世衛(wèi)組織正式命名 SARS 病毒后，次日中央政治局常務(wù)委員會(huì)召開會(huì)議全力應(yīng)對(duì)非典，采取了包括人事任免在內(nèi)的各種必要的緊急措施。2003 年 4 月 19 日，時(shí)任總理溫家寶警告地方官員，瞞報(bào)少報(bào)疫情的官員將面臨嚴(yán)厲處分。 2003 年 4 月 20 日，北京的疫情從原先有所隱瞞報(bào)告的 37 例，突然大幅增加至339 例。在非典疫情的惡化沖擊下，上證指數(shù)4 月16 日下跌1.55%，此后連續(xù)下跌至 4 月 25 日。隨著疫情快速改善，非典對(duì) A 股實(shí)際影響時(shí)間極短。2003 年 4 月 27日，北京市委、市政府發(fā)布關(guān)于加強(qiáng)防治非典型肺炎工作的決定。北京全面建立非典患

13、者的社會(huì)救助機(jī)制。北京暫停娛樂場所經(jīng)營，并開始公布各區(qū)縣疫情和隔離區(qū)信息。2003 年 4 月 28 日，北京市政府發(fā)布關(guān)于做好非典患者密切接觸人員醫(yī)學(xué)觀察的通告和關(guān)于加強(qiáng)北京防治非典型肺炎工作的決定。2003 年 5 月 9 日新增病例數(shù)首次跌破 50例。2003 年 4 月 28 日后，上證指數(shù)逐漸企穩(wěn)。長期資金入市落地（QFII、社保委外、企業(yè)年金）和恢復(fù)經(jīng)濟(jì)增長政策兌現(xiàn)驅(qū)動(dòng)反彈行情。四月底至六月中旬資本市場改革的主基調(diào)在長期資金入市落地。5 月 26 日瑞銀華寶、野村證券和德意志銀行成為第一批獲得 QFII 資格的境外機(jī)構(gòu)，緊接著摩根士丹利、花旗環(huán)球于 6 月 9日亦獲得合格的境外機(jī)構(gòu)

14、投資者 QFII 資格。同時(shí)，6 月 2 日全國社?；鹄硎聲?huì)與六家基金管理公司簽訂授權(quán)運(yùn)營委托書，6 月 7 日保監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)險(xiǎn)資成立資管公司，6 月 9 日開始，六家基金公司管理的社保基金已經(jīng)開始在二級(jí)市場購買股票及有關(guān)債券。伴隨社保基金入市，證券市場獲得重要增量資金。圖 3：2003 年 5 月 8 日后，非典疫情增長趨緩圖 4：非典沖擊下 2003Q2 經(jīng)濟(jì)小幅下行300025002000150010005000已確診病例累計(jì)死亡累計(jì)期平穩(wěn)期衰減期爆發(fā)250605520050451504035100302550201504-2004-2204-2404-2604-2804-3005-020

15、5-0405-0605-0805-1005-1205-1405-1605-1805-2005-2205-2405-2605-2805-3006-0106-0306-0506-0706-0906-1106-1306-1506-1706-1906-2106-230固定資產(chǎn)投資完成額:累計(jì)同比GDP:不變價(jià):當(dāng)季同比（右）.1910起奏潮奏典躁動(dòng)11.1復(fù)間高前非春季12.011.511.010.510.09.59.02002-092002-102002-112002-122003-012003-022003-032003-042003-052003-062003-072003-082003-092

16、003-102003-112003-122004-012004-022004-032004-042004-052004-062004-072004-082004-092004-102004-112004-122005-012005-022005-038.5數(shù)據(jù)來源：國家衛(wèi)生健康委員會(huì)，數(shù)據(jù)來源：Wind，表 2：高效治理下，非典疫情快速改善日期非典疫情進(jìn)展2003/4/16世界衛(wèi)生組織正式宣布 SARS 的致病原為一種新的冠狀病毒，正式命名為 SARS 病毒。中共中央政治局常務(wù)委員會(huì)召開會(huì)議，專門聽取有關(guān)部門關(guān)于非典型肺炎防治工作的匯報(bào)，并對(duì)進(jìn)一步做好這項(xiàng)工作進(jìn)行了研究和部署。2003/4/1

17、72003/4/17北京防治非典型肺炎聯(lián)合工作小組成立，負(fù)責(zé)北京地區(qū)非典型肺炎防治工作。2003/4/19國務(wù)院總理溫家寶警告地方官員，瞞報(bào)少報(bào)疫情的官員將面臨嚴(yán)厲處分。2003/4/20北京的疫情從原先報(bào)告的 37 例增加到 339 例。2003/4/20撤消北京市市長孟學(xué)農(nóng)和衛(wèi)生部部長張文康的黨內(nèi)職務(wù)，并提名王歧山擔(dān)任北京市代理市長。2003/4/20國務(wù)院決定取消五一長假。2003/4/26北京市委、市政府發(fā)布關(guān)于加強(qiáng)防治非典型肺炎工作的決定。2003/4/28北京市政府發(fā)布關(guān)于做好非典患者密切接觸人員醫(yī)學(xué)觀察的通告和關(guān)于加強(qiáng)北京防治非典型肺炎工作的決定。2003/5/1小湯山非典定點(diǎn)醫(yī)

18、院正式竣工啟用。2003/5/9新增病例數(shù)首次跌破 50 例。2003/5/19北京通報(bào)的新增非典確診病例首次降至個(gè)位數(shù)，總數(shù)為 7 例。2003/5/29北京新收治非典確診病例首次為零。當(dāng)日確診與疑似病例之和也首次降至個(gè)位數(shù)。2003/6/2北京非典疫情出現(xiàn)三個(gè)“零的突破”：當(dāng)日新收治確診病例、疑似病例轉(zhuǎn)確診病例、非典病例死亡人數(shù)均為零。2003/6/24世衛(wèi)組織宣布將北京從“非典”疫區(qū)名單中排除。數(shù)據(jù)來源：Wind，表 3：四月底至六月中旬資本市場改革的主基調(diào)在長期資金入市落地日期文件/會(huì)議主要內(nèi)容2003.04.24證券法修訂草案證券法修訂草案提請(qǐng)十屆全國人大常委會(huì)審議。2003.04.

19、26第十屆全國人民代表大會(huì)常務(wù)委員會(huì)第二次會(huì)議銀監(jiān)會(huì)成立，將履行原央行監(jiān)管職責(zé)。2003.05.22關(guān)于規(guī)范證券公司受托投資管理業(yè)務(wù)證監(jiān)會(huì)通知叫停券商集合性受托投資管理業(yè)務(wù)。的通知2003.05.26證監(jiān)會(huì)關(guān)于核準(zhǔn)瑞銀華寶、野村證券、德意志銀行合格境外機(jī)構(gòu)投資者托管人 資格的批復(fù)瑞銀華寶、野村證券、德意志銀行三家外資機(jī)構(gòu)獲得合格的境外機(jī)構(gòu)投資者 QFII 資格。2003.06.02全國社?；鹄硎聲?huì)全國社?；鹄硎聲?huì)與南方、博時(shí)、華夏、鵬華、長盛、嘉實(shí)等六家基金管理公司簽訂授權(quán)運(yùn)營委托書。2003.06.07保監(jiān)會(huì)保監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)中國人壽保險(xiǎn)公司設(shè)立資產(chǎn)管理公司。2003.06.09證監(jiān)會(huì)關(guān)于核準(zhǔn)摩

20、根士丹利、花旗環(huán)球金融合格境外機(jī)構(gòu)投資者托管人資格的批復(fù)摩根士丹利、花旗環(huán)球金融獲得合格的境外機(jī)構(gòu)投資者 QFII 資格。2003.06.12國資委國資委首次批復(fù)上市公司（*ST 明珠）國有股轉(zhuǎn)讓，而后于 06.16 暫停國有股轉(zhuǎn)讓試點(diǎn)。數(shù)據(jù)來源：Wind，前奏2003/6/16-2003/8/24：收緊預(yù)期從地產(chǎn)監(jiān)管開始拉鋸地產(chǎn)政策持續(xù)拉鋸。2003 年 6 月 13 日，央行發(fā)布貨幣政策執(zhí)行報(bào)告，指出貨幣供應(yīng)量增長過快，需要適時(shí)調(diào)整存款準(zhǔn)備金率，并將對(duì)商業(yè)銀行貸款進(jìn)行“窗口指導(dǎo)”。同日，央行發(fā)布 121 號(hào)文件關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)房地產(chǎn)信貸業(yè)務(wù)管理的通知，全面收緊房地產(chǎn)信貸。但在輿論的壓力下，政

21、策定調(diào)仍在持續(xù)搖擺。2003 年 7 月的常務(wù)會(huì)議提出“促進(jìn)房地產(chǎn)市場持續(xù)健康發(fā)展，有利于擴(kuò)大內(nèi)需，促進(jìn)消費(fèi)，改善居民居住質(zhì)量，提高人民群眾生活水平”，強(qiáng)調(diào)了房地產(chǎn)市場的積極作用。2003年 8 月 8 日，北京市出臺(tái)政策鼓勵(lì)外地人在京購房。2003 年 8 月 12 日，國務(wù)院發(fā)布關(guān)于促進(jìn)房地產(chǎn)市場持續(xù)健康發(fā)展的通知，18 號(hào)文作為房地產(chǎn)市場發(fā)展上重要的里程碑式文件，再次強(qiáng)調(diào)了房地產(chǎn)市場對(duì)經(jīng)濟(jì)的積極作用，并提出“對(duì)符合條件的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)和房地產(chǎn)項(xiàng)目，要繼續(xù)加大信貸支持力度”。18 號(hào)文扭轉(zhuǎn)了 121 號(hào)文的定調(diào)，地產(chǎn)調(diào)控在拉鋸中暫時(shí)寬松。資本市場改革暫受擾動(dòng)。2003 年 6 月 15 日

22、，中國證監(jiān)會(huì)暫停討論新股發(fā)行方式改革方案，何時(shí)重新討論沒有時(shí)間表。2003 年 6 月 23 日，證監(jiān)會(huì)正式知會(huì)部分國債回購量較大的券商，要求其呈報(bào)國債回購的明細(xì)統(tǒng)計(jì)情況，資金面面臨壓力。2003 年 7 月 2 日，證監(jiān)會(huì)對(duì)部分券商國債回購的調(diào)查基本結(jié)束，四家券商可能被處罰。2003 年 9 月 1 日即將實(shí)行的央行第 5 號(hào)令人民幣銀行結(jié)算賬戶管理辦法在實(shí)施前再引議論，部分券商認(rèn)為 5 號(hào)令將與先前實(shí)施的傭金浮動(dòng)制、金融企業(yè)會(huì)計(jì)制度一起，給其經(jīng)營帶來嚴(yán)峻考驗(yàn)。圖 5：房地產(chǎn)投資增速高于固定資產(chǎn)投資增速圖 6：信貸在地產(chǎn)帶動(dòng)下大幅擴(kuò)張房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額:累計(jì)同比（%）固定資產(chǎn)投資完成額:累

23、計(jì)同比（%）春季躁動(dòng)高間潮奏復(fù)起前奏非典605550454035302520152002-062002-072002-082002-092002-102002-112002-122003-012003-022003-032003-042003-052003-062003-072003-082003-092003-102003-112003-122004-012004-022004-032004-042004-052004-062004-072004-082004-092004-102004-112004-122005-012005-022005-031020000018000016000014

24、000012000010000080000金融機(jī)構(gòu):各項(xiàng)貸款余額金融機(jī)構(gòu):各項(xiàng)貸款余額:同比.起奏潮奏典躁動(dòng)復(fù)間高前非春季720.419.9183.52.423.7219.91923.123242220181614122002-062002-072002-082002-092002-102002-112002-122003-012003-022003-032003-042003-052003-062003-072003-082003-092003-102003-112003-122004-012004-022004-032004-042004-052004-062004-072004-0820

25、04-092004-102004-112004-122005-012005-022005-0310數(shù)據(jù)來源：Wind，數(shù)據(jù)來源：Wind，圖 7：房地產(chǎn)開竣工增速 2003 全年保持在 25%以上圖 8：2003 上半年商品房銷售額累計(jì)增速 40%以上房屋竣工面積:住宅:累計(jì)同比房屋新開工面積:住宅:累計(jì)同比房屋施工面積:住宅:累計(jì)同比起奏潮奏典躁動(dòng)復(fù)間高前非春季80706050403020102002-092002-112003-012003-032003-052003-072003-092003-112004-012004-032004-052004-072004-092004-11200

26、5-012005-0301009080706050403020102002-090起奏潮奏典躁動(dòng)復(fù)間高前非春季商品房銷售面積:累計(jì)同比商品房銷售額:累計(jì)同比2002-112003-012003-032003-052003-072003-092003-112004-012004-032004-052004-072004-092004-112005-012005-03數(shù)據(jù)來源：Wind，數(shù)據(jù)來源：Wind，表 4：地產(chǎn)政策仍在松緊中搖擺日期會(huì)議/政策內(nèi)容松/緊2003/6/13貨幣政策執(zhí)行報(bào)告貨幣供應(yīng)量增長過快，適時(shí)調(diào)整存款準(zhǔn)備金率，將對(duì)商業(yè)銀行貸款進(jìn)行“窗口緊指導(dǎo)”。2003/6/13121 號(hào)

27、文件關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)房地產(chǎn)信貸業(yè)務(wù)管理的通知1）商業(yè)銀行嚴(yán)禁以房地產(chǎn)開發(fā)流動(dòng)資金貸款及其他形式貸款科目發(fā)放房地產(chǎn)開發(fā)貸款，并要求企業(yè)自有資金不低于開發(fā)項(xiàng)目總投資的 30%。 2）對(duì)土地儲(chǔ)備機(jī)構(gòu)發(fā)放抵押貸款，貸款額度不得超過所收購?fù)恋卦u(píng)估價(jià)值的70%，貸款期限最長不得超過 2 年。商業(yè)銀行只能對(duì)購買主體結(jié)構(gòu)已封頂住房的個(gè)人發(fā)放個(gè)人住房貸款。對(duì)購買第二套以上（含第二套）住房的，應(yīng)適當(dāng)提高首付款比例。個(gè)人商業(yè)用房貸款的抵借比不得超過 60%，貸款期限最長不得超過 10 年，并且所購商業(yè)用房為竣工驗(yàn)收的房屋。緊2003/7/30國務(wù)院常務(wù)會(huì)議1）促進(jìn)房地產(chǎn)市場持續(xù)健康發(fā)展，有利于擴(kuò)大內(nèi)需，促進(jìn)消費(fèi)，改善

28、居民居松住質(zhì)量，提高人民群眾生活水平。 2）對(duì)房貸及房產(chǎn)市場的監(jiān)管和整頓，提出了完善個(gè)人住房貸款擔(dān)保機(jī)制、建立健全房地產(chǎn)市場信息系統(tǒng)和預(yù)警預(yù)報(bào)體系等具體建議。2003/8/8關(guān)于實(shí)施北京市工作居住證制度的若干意 見北京市出臺(tái)三大利好政策鼓勵(lì)外地人在北京購房：居住證可買經(jīng)濟(jì)適用房。買房不再審批和交手續(xù)費(fèi)。外地人房貸可貸 8 成 30 年。松2003/8/12國務(wù)院 18 號(hào)文件關(guān)于促進(jìn)房地產(chǎn)市場持續(xù)健康發(fā)展的通知充分認(rèn)識(shí)房地產(chǎn)市場持續(xù)健康發(fā)展的重要意義。房地產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)度高，帶動(dòng)力強(qiáng)，已經(jīng)成為國民經(jīng)濟(jì)的支柱產(chǎn)業(yè)。松增加普通商品住房供應(yīng)。對(duì)符合條件的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)和房地產(chǎn)項(xiàng)目，要繼續(xù)加大信貸支持力度。

29、數(shù)據(jù)來源：Wind，高潮2003/8/25-2003/11/19：央行提準(zhǔn)，第一輪收緊開始1）2003 年 8 月 25 日央行提準(zhǔn)，第一輪收緊正式落地。2003 年 8 月 25日宣布，從 2003 年 9 月 21 日起，提高存款準(zhǔn)備金率 1 個(gè)百分點(diǎn)，即存款準(zhǔn)備金率由現(xiàn)行的 6%調(diào)高至 7%。央行提準(zhǔn)后，銀行間質(zhì)押式回購利率迅速上行，整個(gè)高潮階段基本保持在 3%以上。圖 9：存款準(zhǔn)備金率提高 1 個(gè)百分點(diǎn)圖 10：高潮階段銀行間回購利率大幅上行人民幣存款準(zhǔn)備金率:中小型存款類金融機(jī)構(gòu)(月)人民幣存款準(zhǔn)備金率:大型存款類金融機(jī)構(gòu)(月)254.5銀行間質(zhì)押式回購加權(quán)利率:14天銀行間質(zhì)押式回

30、購加權(quán)利率:7天春季 非 前 高典 奏 潮間奏復(fù)起躁動(dòng)4.0203.5153.0102.52.051.52000-012001-012002-012003-012004-012005-012006-012007-012008-012009-012010-012011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012002-062002-072002-082002-092002-102002-112002-122003-012003-022003-032003-042003-052003-062003-07200

31、3-082003-092003-102003-112003-122004-012004-022004-032004-042004-052004-062004-072004-082004-092004-102004-112004-122005-012005-022005-0301.0數(shù)據(jù)來源：Wind，數(shù)據(jù)來源：Wind，同業(yè)市場資金緊張，四大行停止拆借。盡管央行存款準(zhǔn)備金率上調(diào)1%在 2003 年 9 月 21 日才正式實(shí)行，但 8 月底后銀行同業(yè)拆借利率已經(jīng)居高不下。四大國有商業(yè)銀行的總行向各分支機(jī)構(gòu)發(fā)出通知，要求各分支結(jié)構(gòu)停止向市場拆放。出口高增下外匯占款大幅增長造成 2003 年上半年基

32、流動(dòng)性增加過快，是本輪收緊的重要原因。我國外匯市場持續(xù)供大于求的情況下，國家外匯儲(chǔ)備不斷增加。截至 2003 年 6 月，外匯儲(chǔ)備余額達(dá)到 3465 億美元，比上年末增加 601 億美元。人民幣外匯占款增長使流動(dòng)性大量增加。盡管通過發(fā)行中央銀行票據(jù)等公開市場操作進(jìn)行“對(duì)沖”操作，銀行體系流動(dòng)性仍較多。圖 11：貿(mào)易逆差擴(kuò)張下外匯儲(chǔ)備持續(xù)上升圖 12：M2 增速連續(xù) 7 個(gè)月在 20%以上貿(mào)易差額:當(dāng)月值官方儲(chǔ)備資產(chǎn):外匯儲(chǔ)備:同比增速（右，%） M1:同比M2:同比（%）春季躁動(dòng)高間潮奏復(fù)起前奏非典62起奏潮奏典躁動(dòng)復(fù)間高前非春季0.420.72.820.2201.021.0.7215060%

33、2550%2140%191730%151323100500-502002-062002-072002-082002-092002-102002-112002-122003-012003-022003-032003-042003-052003-062003-072003-082003-092003-102003-112003-122004-012004-022004-032004-042004-052004-062004-072004-082004-092004-102004-112004-122005-012005-022005-03-10020%1110%972002-092002-1020

34、02-112002-122003-012003-022003-032003-042003-052003-062003-072003-082003-092003-102003-112003-122004-012004-022004-032004-042004-052004-062004-072004-082004-092004-102004-112004-122005-012005-022005-030%5數(shù)據(jù)來源：Wind，數(shù)據(jù)來源：Wind，圖 13：CPI/PPI 持續(xù)上行圖 14：貨幣乘數(shù)在高潮階段迅速回落PPI:全部工業(yè)品:當(dāng)月同比CPI:當(dāng)月同比春季躁動(dòng)間奏.101300.90000

35、3.20301.305.00.03401.00404.6復(fù)起.406高潮前奏非典97531-12002-092002-102002-112002-122003-012003-022003-032003-042003-052003-062003-072003-082003-092003-102003-112003-122004-012004-022004-032004-042004-052004-062004-072004-082004-092004-102004-112004-122005-012005-022005-03-35.04.94.84.74.64.54.44.34.24.14.0貨

36、幣乘數(shù)貨幣乘數(shù):同比起奏潮奏典躁動(dòng)復(fù)間高前非春1-32002-092002-102002-112002-122003-012003-022003-032003-042003-052003-062003-072003-082003-092003-102003-112003-122004-012004-022004-032004-042004-052004-062004-072004-082004-092004-102004-112004-122005-012005-022005-03-5數(shù)據(jù)來源：Wind，數(shù)據(jù)來源：Wind，間奏2003/11/19-2004/4/9：

37、利空漸退，跨年行情提前上演1）改革線：利空漸退，十六屆三中全會(huì)定調(diào)改革。2003 年 10 月，十六屆三中全會(huì)內(nèi)外雙修，為市場注入一劑強(qiáng)心劑。會(huì)議通過中共中央關(guān)于完善社會(huì)主義市場經(jīng)濟(jì)體制若干問題的決定，提出：對(duì)內(nèi)，積極推進(jìn)資本市場的改革，建立多層次資本市場體系。建立統(tǒng)一互聯(lián)的證券市場，完善交易、登記和結(jié)算體系；對(duì)外，在面臨新一輪全球生產(chǎn)要素優(yōu)化重組和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的重大機(jī)遇時(shí)，完善對(duì)外開放的制度保障。 2）長江電力的上市進(jìn)一步提振市場信心。長江電力擁有中國最豐富水力資源,在裝機(jī)規(guī)模、發(fā)電運(yùn)行成本上有著獨(dú)一無二的優(yōu)勢，且考慮到其所具有相對(duì)的行業(yè)壟斷性，長江電力的上市進(jìn)一步擴(kuò)展和增強(qiáng)市場對(duì)大盤績優(yōu)藍(lán)籌上

38、市公司的持續(xù)看好，從而進(jìn)一步激發(fā)新一輪績優(yōu)藍(lán)籌股行情。3）貨幣政策風(fēng)向較上一階段邊際寬松。2003 年 10 月周小川在人民銀行分支行行長會(huì)議中提出，要進(jìn)一步加大公開市場操作力度，繼續(xù)進(jìn)行必要的窗口指導(dǎo)，保持貸款和貨幣供應(yīng)量的適度增長；2003 年 11 月底，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出的要保持貨幣供應(yīng)量的適度增長更是將市場情緒推至高潮。2003 年 12 月 22 日央行貨幣政策委員會(huì)提出，貨幣信貸日期文件/會(huì)議主要內(nèi)容2003.11.18長江電力公告超級(jí)大盤股長江電力于 11 月 18 日上市，至收盤時(shí)，長江電力全天共成交46.94 億元，吸引了市場大部分資金。增長過快的趨勢已得到初步控制。表

39、5：年底利空因素逐步消退，改革轉(zhuǎn)型預(yù)期再升溫2003.11.19股權(quán)分置與證券市場規(guī)范發(fā)展座談會(huì)：實(shí)現(xiàn)全流通需要長過程，在這個(gè)過程中，需要過渡性制度安排：設(shè)立對(duì)流通股股東補(bǔ)償?shù)臋C(jī)制。2003.12.10中國人民銀行關(guān)于擴(kuò)大金融機(jī)構(gòu)貸款利率浮動(dòng)區(qū)間有關(guān)問題的通知擴(kuò)大金融機(jī)構(gòu)貸款利率浮動(dòng)區(qū)間，下調(diào)超額準(zhǔn)備金存款利率。2003.12.16十屆全國人大常委會(huì)第六次會(huì)議，關(guān)對(duì)于證券法修正案草案的審議內(nèi)容并沒有出現(xiàn)在預(yù)定議程中證券法修正案草案一審押后，2004 年 4 月再次提交。2003.12.16國務(wù)院批準(zhǔn)設(shè)立國務(wù)院授權(quán)，代表國家依法對(duì)國有重點(diǎn)金融企業(yè)行使出資人權(quán)利和履行出資人義務(wù)的國有獨(dú)資公司中央?yún)R

40、金投資有限責(zé)任公司成立。2003.12.24關(guān)于成立國有資產(chǎn)劃撥工作領(lǐng)導(dǎo)小組的請(qǐng)示日前由全國社保基金理事會(huì)轉(zhuǎn)至國資委國有股權(quán)劃撥社?；鸬牟椒ゼ涌?，國有股的減持預(yù)期大規(guī)模拉開序幕。2003.12.27第十屆全國人民代表大會(huì)通過全國人民代表大會(huì)常務(wù)委員會(huì)關(guān)于修改的決定。數(shù)據(jù)來源：Wind，復(fù)起2004/4/12-2004/9/17：央行再次提準(zhǔn)，第二輪收緊開始1）2004 年 3 月，第十屆人大第二次會(huì)議提準(zhǔn)信號(hào)釋放，調(diào)控苗頭再次顯現(xiàn)。會(huì)議提出，要適當(dāng)提高金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率，控制貨幣信貸過快增長勢頭。2）2004 年 4 月國常會(huì)繼續(xù)釋放加強(qiáng)宏觀調(diào)控的信號(hào)。會(huì)議指出，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中出現(xiàn)的突出矛盾如

41、投資增長過快、投資結(jié)構(gòu)不合理以及煤電油運(yùn)和重要原材料的短缺問題等不容忽視，必須加強(qiáng)宏觀調(diào)控，防止經(jīng)濟(jì)大起大落。3）央行提準(zhǔn)，二輪調(diào)控正式啟動(dòng)。2004 年 4 月底，中國人民銀行自 2003年 9 月后再次提高法定存款準(zhǔn)備金率 0.5 個(gè)百分點(diǎn)，由 7%提高到 7.5%以控制貨幣信貸總量過快增長。2003 年中后在貨幣政策與房地產(chǎn)收緊雙輪驅(qū)動(dòng)下，A 股一波三折，整體節(jié)奏與 2009 年底后的收緊基本一致。2003 年與 2009 年底后的收緊均存在短期用力過度的問題，在第一輪收緊后出現(xiàn)了階段的收緊預(yù)期調(diào)整，此后再進(jìn)入第二輪收緊。2021 年隨著全球包括中國貨幣政策緩步推出，流動(dòng)性格局較 202

42、0 年將明顯收緊，但節(jié)奏上與過去將有所區(qū)別。2021年貨幣政策“不急轉(zhuǎn)彎”之下，流動(dòng)性收緊的中期節(jié)奏將較過去更為平滑。圖 15：2003 年中后的緊縮與 2009 年底后的緊縮節(jié)奏基本一致數(shù)據(jù)來源：Wind，三大基因映射 2003 年：均捕獲亮眼超額收益我們將報(bào)告沒水之后：逆勢而上的龍頭基因從 2009 年底看 2020年底總結(jié)出的三大龍頭基因映射到 2003 年，針對(duì)每一基因篩選出 50只個(gè)股組合，驗(yàn)證三大基因有效性。經(jīng)濟(jì)修復(fù)之下，盈利具備彈性優(yōu)勢；技術(shù)突破之下，從 1 到 1000；供需變化之下，細(xì)分賽道龍頭率先受益?；蛞唬航?jīng)濟(jì)修復(fù)之下，盈利具備彈性優(yōu)勢組合特征：周期行業(yè)展現(xiàn)盈利彈性優(yōu)勢

43、對(duì)于基因一，我們?cè)O(shè)定以下規(guī)則，篩選出 2003 年盈利具備彈性優(yōu)勢的個(gè)股組合。1）盈利具備彈性優(yōu)勢：2003Q2 至 2004Q1 歸母凈利潤增速持續(xù)上升。2）盈利增速具備持續(xù)性：2004Q1 至 2004Q4 間，歸母凈利潤增速允許下降，但不可降至負(fù)值。3）若 2003 年 Q1 和Q2 歸母凈利潤增速為負(fù)，則最遲 2003 年Q3 歸母凈利潤增速需轉(zhuǎn)正。符合以上三個(gè)要求的個(gè)股共計(jì) 45 只，再加入 5 只具備彈性優(yōu)勢但歸母凈利潤增速在 2003年 Q4 轉(zhuǎn)正的個(gè)股，最終確定 2003 盈利具備彈性優(yōu)勢的 50 只個(gè)股，暫稱之為“2003 基因一龍頭組合”。個(gè)股集中于周期行業(yè)，50 億以下市

44、值占比高達(dá) 78%。從行業(yè)結(jié)構(gòu)來看，個(gè)股數(shù)量前四的行業(yè)分別為化工、采掘、機(jī)械設(shè)備、鋼鐵行業(yè)，有色、汽車、地產(chǎn)等行業(yè)部分個(gè)股進(jìn)入組合，組合整體集中于周期類行業(yè)。2003年宏觀經(jīng)濟(jì)保持高速增長，隨著居民收人提高、消費(fèi)結(jié)構(gòu)躍升，汽車、房地產(chǎn)、電子通訊等消費(fèi)熱點(diǎn)持續(xù)火爆，拉動(dòng)鋼鐵、建材、機(jī)械設(shè)備、化工等高速增長。從市值結(jié)構(gòu)來看，以 50 億以下的小市值個(gè)股為主。市值 50 億以下個(gè)股共計(jì) 39 只，占比高達(dá) 78%，市值 100 億以上個(gè)股僅5 只，占比為 10%。圖 16：行業(yè)結(jié)構(gòu)：集中于周期圖 17：市值大?。?0 億以下市值占比達(dá) 78%龍頭個(gè)數(shù)84 4 43 3 3 3 32 2 2 2 21

45、 1 1 1 1987654321化工采掘機(jī)械設(shè)備鋼鐵紡織服裝醫(yī)藥生物建筑材料交通運(yùn)輸有色金屬汽車食品飲料0100-200億, 4 200-500億, 150-100億, 625-50億, 180-25億, 21農(nóng)林牧漁房地產(chǎn)電氣設(shè)備輕工制造非銀金融綜合商業(yè)貿(mào)易家用電器數(shù)據(jù)來源：Wind，數(shù)據(jù)來源：Wind，圖 18：居民收入持續(xù)快速增長圖 19：汽車產(chǎn)銷大增拉動(dòng)上游行業(yè)16000城鎮(zhèn)居民人均可支配收入:累計(jì)值（元）城鎮(zhèn)居民人均可支配收入:實(shí)際累計(jì)同比（右，%）20汽車銷量:當(dāng)月值（右，輛）汽車產(chǎn)量:當(dāng)月值:同比（%）汽車銷量:當(dāng)月值同比（%）1400012000100008000600040

46、00200009015701050305100-102008-09-5-306000005000004000003000002000001000002002-092003-032003-092004-032004-092005-032005-092006-032006-092007-032007-092008-032001-012001-042001-072001-102002-012002-042002-072002-102003-012003-042003-072003-102004-012004-042004-072004-102005-012005-042005-072005-100數(shù)

47、據(jù)來源：Wind，數(shù)據(jù)來源：Wind，表 6：2003 基因一龍頭組合：50 只具備明顯盈利彈性優(yōu)勢的個(gè)股節(jié)奏證券代碼證券簡稱一級(jí)行業(yè)二級(jí)行業(yè)2003Q22003Q32003Q42004Q12004Q2歸母凈利潤增速持續(xù)正增長600585.SH海螺水泥建筑材料水泥制造118.4138.2180.4443.0257.0000635.SZ英力特化工化學(xué)原料109.7123.8128.8303.9173.0000008.SZ神州高鐵機(jī)械設(shè)備運(yùn)輸設(shè)備89.1107.5109.8204.2174.2600837.SH海通證券非銀金融證券75.7151.9160.8306.2126.4600282.SH南

48、鋼股份鋼鐵鋼鐵63.074.6101.3132.950.1600603.SH廣匯物流綜合綜合49.049.2100.4117.4116.4600309.SH萬華化學(xué)化工化學(xué)制品48.650.150.567.855.7000825.SZ太鋼不銹鋼鐵鋼鐵48.180.5115.1171.8102.0600418.SH江淮汽車汽車汽車整車42.649.356.659.978.3600058.SH五礦發(fā)展商業(yè)貿(mào)易貿(mào)易42.544.360.7347.6184.9000726.SZ魯泰A紡織服裝紡織制造32.544.852.769.153.2000951.SZ中國重汽汽車汽車整車31.643.062.62

49、85.5236.8600592.SH龍溪股份機(jī)械設(shè)備通用機(jī)械25.736.748.974.753.6000157.SZ中聯(lián)重科機(jī)械設(shè)備專用設(shè)備23.847.050.1293.1148.2600583.SH海油工程采掘采掘服務(wù)18.227.148.196.7157.1600590.SH泰豪科技電氣設(shè)備電氣自動(dòng)化設(shè)備16.142.354.0164.290.1000012.SZ南玻A建筑材料玻璃制造11.923.024.9126.7103.6600531.SH豫光金鉛有色金屬工業(yè)金屬10.943.373.6269.1178.4600351.SH亞寶藥業(yè)醫(yī)藥生物中藥9.823.428.336.412.

50、8600160.SH巨化股份化工化學(xué)制品9.822.532.983.434.7000709.SZ河鋼股份鋼鐵鋼鐵9.226.151.867.751.1600125.SH鐵龍物流交通運(yùn)輸鐵路運(yùn)輸8.523.525.038.748.9000858.SZ五糧液食品飲料飲料制造8.29.014.632.937.8000420.SZ吉林化纖化工化學(xué)纖維7.361.6538.9804.8104.9000677.SZ恒天海龍化工化學(xué)纖維6.19.8102.1345.3370.0000968.SZ藍(lán)焰控股采掘煤炭開采5.825.243.3478.9158.6600320.SH振華重工機(jī)械設(shè)備專用設(shè)備4.630

51、.4102.7112.073.4600132.SH重慶啤酒食品飲料飲料制造2.49.224.638.627.9600598.SH北大荒農(nóng)林牧漁種植業(yè)0.20.70.721.616.42003Q3轉(zhuǎn)正600188.SH兗州煤業(yè)采掘煤炭開采-1.41.910.251.283.5000031.SZ大悅城房地產(chǎn)房地產(chǎn)開發(fā)-4.016.722.6117.252.6000096.SZ廣聚能源化工石油化工-4.117.623.629.994.3000510.SZ新金路化工化學(xué)原料-6.40.05.419.221.7000926.SZ福星股份房地產(chǎn)房地產(chǎn)開發(fā)-8.143.590.8188.5162.56000

52、12.SH皖通高速交通運(yùn)輸高速公路-9.70.49.639.047.7600370.SH三房巷紡織服裝紡織制造-10.83.35.032.190.8000962.SZ東方鉭業(yè)有色金屬金屬非金屬新材料-16.50.313.887.2140.5600201.SH生物股份農(nóng)林牧漁動(dòng)物保健-18.39.39.961.561.3600801.SH華新水泥建筑材料水泥制造-20.37.4132.82830.21144.3000959.SZ首鋼股份鋼鐵鋼鐵-22.94.320.383.051.9600339.SH中油工程采掘采掘服務(wù)-30.40.515.2218.5122.1600549.SH廈門鎢業(yè)有色金

53、屬稀有金屬-34.13.88.7176.7141.5600793.SH宜賓紙業(yè)輕工制造造紙-39.867.0109.0121.2161.7000788.SZ北大醫(yī)藥醫(yī)藥生物化學(xué)制藥-45.815.5103.3115.7110.5000059.SZ華錦股份化工石油化工-73.70.6107.8594.12088.12003Q4轉(zhuǎn)正600575.SH淮河能源交通運(yùn)輸物流-4.4-2.47.842.867.2600824.SH益民集團(tuán)紡織服裝服裝家紡-21.1-11.112.525.336.5600276.SH恒瑞醫(yī)藥醫(yī)藥生物化學(xué)制藥-24.6-0.719.737.244.8600550.SH保變電

54、氣電氣設(shè)備高低壓設(shè)備-30.2-23.321.040.8108.6600060.SH海信視像家用電器視聽器材-48.7-35.318.122.128.5數(shù)據(jù)來源：Wind，注：歸母凈利潤折線圖時(shí)間區(qū)間為 2003Q1-2004Q4。組合表現(xiàn)：全階段超額收益 20.07%累積超額收益率表現(xiàn)優(yōu)異：前奏（0.56%）、高潮（4.02%）、間奏（17.70%）、復(fù)起（20.07%）?；蛞积堫^組合前奏預(yù)期拉鋸的階段并無明顯的超額收益，累積超額收益率僅為 0.56%。第一輪緊縮的后半程才逐漸開始獲得超額收益，至高潮階段結(jié)束時(shí)超額收益率為 4.02%。此后間奏和第二輪緊縮期間超額收益率持續(xù)提升，至第二輪緊

55、縮結(jié)束之時(shí)全階段的累積超額收益率達(dá)到 20.07%。圖 20：從前奏至兩輪緊縮后，基因一龍頭組合超額收益為 20.07% 萬得全A累積漲跌幅 2003基因一龍頭組合累積漲跌幅2003基因一龍頭組合累積超額漲跌幅前奏高潮拉鋸 第一輪緊間奏縮暫告段復(fù)起二輪緊縮%20.070%17.702%4.%0.56第落緊縮預(yù)期非典躁動(dòng)春季30%20%10%0%-10%-20%2003-012003-022003-032003-042003-052003-062003-072003-082003-092003-102003-112003-122004-012004-022004-032004-042004-05

56、2004-062004-072004-082004-092004-102004-11-30%數(shù)據(jù)來源：Wind，注：累積漲跌幅以 2003 年 6 月 16 日為基點(diǎn)進(jìn)行計(jì)算，下同。估值雖低，但流動(dòng)性收緊之下估值仍隨大勢而下，盈利是組合逆勢而上的主因。從基因一龍頭組合的市盈率來看，基因一龍頭組合具備低估值優(yōu)勢。但當(dāng)流動(dòng)性收緊時(shí)，基因一龍頭組合估值表現(xiàn)和萬得全 A 并無二至，甚至在間奏后半段開始下行幅度略超萬得全A。對(duì)組合累積超額漲跌幅拆分來看，盈利仍是組合逆勢而上的主因。圖 21：市盈率：具備低估值優(yōu)勢圖 22：市盈率累積漲跌幅：但估值變化隨大勢而下萬得全A兩非市盈率（TTM）2003基因一龍

57、頭組合市盈率（TTM）起奏潮奏典躁動(dòng)復(fù)間高前非春季9080706050403020102002-092002-102002-112002-122003-012003-022003-032003-042003-052003-062003-072003-082003-092003-102003-112003-122004-012004-022004-032004-042004-052004-062004-072004-082004-092004-102004-112004-122005-012005-022005-03080%60%40%20%0%-20%-40%-60%2002-092002-1

58、02002-112002-122003-012003-022003-032003-042003-052003-062003-072003-082003-092003-102003-112003-122004-012004-022004-032004-042004-052004-062004-072004-082004-092004-102004-112004-122005-012005-022005-03-80%萬得全A兩非PE累積漲跌幅起奏潮奏典躁動(dòng)復(fù)間高前非春季2003基因一龍頭組合PE累積漲跌幅數(shù)據(jù)來源：Wind，數(shù)據(jù)來源：Wind，圖 23：盈利是組合逆勢而上的主因40%30%20%估

59、值累積貢獻(xiàn)盈利累積貢獻(xiàn)2003基因一龍頭組合累積超額漲跌幅前奏預(yù)期6%3%-8.228.30%0%-2.119.8.48%0%-37.512%6%值：1.利：0.5估盈緊縮復(fù)起第二輪落段間奏緊縮暫告緊縮高潮第一輪拉鋸10%0%-10%2003-062003-072003-082003-092003-102003-112003-122004-012004-022004-032004-042004-052004-062004-072004-082004-092004-102004-11-20%數(shù)據(jù)來源：Wind，注：估值累積貢獻(xiàn) =（組合當(dāng)期 PE 組合基期 PE）/ 組合基期 PE - （萬得全

60、 A 當(dāng)期 PE 萬得全 A 基期 PE）/萬得全 A 基期 PE，盈利累積貢獻(xiàn) = 累積超額漲跌幅 估值累積貢獻(xiàn)，下同。從整體視角來看，龍頭組合的歸母凈利潤增速兼?zhèn)鋸椥詢?yōu)勢與持續(xù)性優(yōu) 勢，是對(duì)個(gè)股視角的再確認(rèn)。從彈性優(yōu)勢來看，2003 年Q1 基因一龍頭 組合的歸母凈利潤為 9.43%，低于全 A 兩非的 43.14%。但至 2003 年Q4 基因一龍頭組合的歸母凈利潤升至73.97%，已遠(yuǎn)高于全A 兩非的34.87%。從持續(xù)性來看，直至 2004 年 Q4，基因一龍頭組合歸母凈利潤增速較萬得全A 始終保持 40%以上優(yōu)勢，相對(duì)優(yōu)勢一直保持至 2006 年Q3。歸母凈利潤的彈性與持續(xù)性伴隨著