11-并購交易中的風(fēng)險因素及注意事項(新)

1、并購交易中的風(fēng)險因素及注意事項二一五年八月目錄第一章 A股并購市場概況第二章 并購新政及形勢解讀第三章 并購交易中的風(fēng)險因素及注意事項2第一章 A股并購市場概況1.1 A股上市公司并購呈現(xiàn)爆發(fā)式增長1.2 上市公司和標(biāo)的資產(chǎn)行業(yè)分布1.3 A股上市公司重大資產(chǎn)重組數(shù)量、金額均創(chuàng)新高1.4 重大資產(chǎn)重組中產(chǎn)業(yè)并購數(shù)量及占比不斷攀升1.5 并購“亂象”隨之而出1.1 A股上市公司并購呈現(xiàn)爆發(fā)式增長4起2010-2014年A股上市公司并購數(shù)量億2010-2014年A股上市公司并購交易金額資料來源：Wind, 華泰聯(lián)合產(chǎn)業(yè)部 資料來源：Wind, 華泰聯(lián)合證券 2010至2014年A股上市公司并購市場

2、整體呈現(xiàn)上升趨勢，2014年并購數(shù)量同比增長100%，共計2,114起。2014年A股上市公司并購市場交易總金額達(dá)到12,897億元，同比增長達(dá)124%。2014年，在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型大環(huán)境之下，行業(yè)整合加速，國務(wù)院政策鼓勵并購重組，證監(jiān)會積極修改精簡各項并購重組的政策，并購重組工具不斷增多，這些因素都有利于提高企業(yè)并購重組的活躍度，使得A股處于并購重組高發(fā)期。1.2 上市公司和標(biāo)的資產(chǎn)行業(yè)分布2014年并購市場收購方（即上市公司）行業(yè)發(fā)生變化。并購熱情開始逐漸轉(zhuǎn)向新興行業(yè)，熱度最高的前六大行業(yè)為可選消費(fèi)、電子、機(jī)械設(shè)備、醫(yī)療保健、化工、軟件。作為新興產(chǎn)業(yè)代表的軟件、傳媒行業(yè)等在整個并購市場中占比增長

3、迅速，分別為6.6%和4.8%，逐漸成為并購市場中的一股重要力量。2014年并購市場行業(yè)結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，收購方聚焦前六大行業(yè)為可選消費(fèi)、電子、機(jī)械設(shè)備、醫(yī)療保健、化工、軟件資料來源：Wind，華泰聯(lián)合證券資料來源：Wind，華泰聯(lián)合證券 2014年標(biāo)的公司中傳統(tǒng)行業(yè)所占比例逐漸下降，并購熱點(diǎn)逐漸聚焦于信息技術(shù)、可選消費(fèi)、醫(yī)療保健等新興行業(yè)，合計占比達(dá)到44%。并購市場標(biāo)的行業(yè)逐漸向信息技術(shù)、可選消費(fèi)、醫(yī)療保健等新興行業(yè)轉(zhuǎn)變51.3 A股上市公司重大資產(chǎn)重組數(shù)量、金額均創(chuàng)新高62006年至2014年A股重大資產(chǎn)重組總數(shù)量（首次披露口徑）%資料來源：華泰聯(lián)合證券2014年上市公司并購市場風(fēng)起云涌，重

4、大資產(chǎn)重組交易數(shù)量仍保持增長，首次披露的重大資產(chǎn)重組交易共計305起。2014年上市公司重大資產(chǎn)重組交易總金額達(dá)到6,951.70億元，同比增長近100%。家2006年至2014年A股重大資產(chǎn)重組總金額（首次披露口徑）%資料來源：華泰聯(lián)合證券億元1.4 重大資產(chǎn)重組中產(chǎn)業(yè)并購數(shù)量及占比不斷攀升7單2006-2014年三種類型并購的交易數(shù)量（首次披露口徑）2014年產(chǎn)業(yè)整合高達(dá)224單，同比增長121.78%，成為今年上市公司重大資產(chǎn)重組數(shù)量大幅提升的主要推力；借殼上市與整體上市的數(shù)量分別為35單與27單。2006年股權(quán)分置改革完成后，同時隨著上市公司發(fā)行股份購買資產(chǎn)政策的推出，上市公司并購重組

5、活躍度大幅提升，交易數(shù)量大幅增長，產(chǎn)業(yè)整合與整體上市比例不斷提升。2014年產(chǎn)業(yè)整合的數(shù)量占比上升至73.44%，借殼上市、整體上市的數(shù)量占比分別下降至11.5%和8.9%。2006年-2014年A股不同類型并購數(shù)量占比變化資料來源：華泰聯(lián)合證券資料來源：華泰聯(lián)合證券1.5 并購“亂象”隨之而出8追逐二級市場熱點(diǎn)，標(biāo)的與主業(yè)或發(fā)展戰(zhàn)略不搭界“所謂的”方案創(chuàng)新，實質(zhì)是類借殼等逃避監(jiān)管標(biāo)的公司股東承諾對賭，其獲得的上市公司股份雖不能流通，卻可以質(zhì)押套現(xiàn)“光說不練”，通過并購實現(xiàn)市值管理口號響亮，尚未付諸實踐標(biāo)的公司在IPO、新三板、并購中搖擺不定一次重組收購多家公司（多家公司可能不是一個行業(yè)）并購

6、亂象簽署一致行動協(xié)議后“分倉”“魯莽”的停牌，臨時更換標(biāo)的第二章 并購新政及形勢解讀2.1 并購重組監(jiān)管架構(gòu)2.2 監(jiān)管理念逐步向市場化轉(zhuǎn)變2.3 注冊制將推動并購市場的長期活躍2.4 新三板也將通過IPO、被并購等途徑，逐步實現(xiàn)分流2.1 并購重組監(jiān)管架構(gòu)證券監(jiān)管規(guī)則體系其他法規(guī)外資相關(guān)法規(guī)國資相關(guān)法規(guī)特殊行業(yè)監(jiān)管基本法律行政法規(guī)部門規(guī)章自律制度公司法證券法上市公司監(jiān)督管理條例（征求意見稿）收購管理辦法配套披露準(zhǔn)則重大資產(chǎn)重組管理辦法配套披露準(zhǔn)則交易所業(yè)務(wù)規(guī)則登記結(jié)算業(yè)務(wù)規(guī)則102.2 監(jiān)管理念逐步向市場化轉(zhuǎn)變監(jiān)管特點(diǎn)1432放寬審批條件，符合市場化需求新重組管理辦法全面放開現(xiàn)金收購、資產(chǎn)出

7、售、資產(chǎn)置換的審批，明確規(guī)定除借殼上市類重大資產(chǎn)重組及發(fā)行股份購買資產(chǎn)外不再需要中國證監(jiān)會的審批。取消提供盈利預(yù)測報告、強(qiáng)制利潤補(bǔ)償?shù)囊?。允許不以資產(chǎn)評估值作為定價依據(jù)。審核速度提升，進(jìn)度公開透明明確分道制審核政策，根據(jù)項目評價結(jié)果可以適用快速審核通道。目前在會審核平均時間為20個工作日（不含反饋答復(fù)時間）。在會審核進(jìn)度每周更新并公告。定價機(jī)制調(diào)整，增加支付方式新重組管理辦法中對股票發(fā)行價提供了三種選擇，同時授予董事會事先設(shè)定定價的調(diào)整方案的權(quán)利。新重組管理辦法增加了發(fā)行優(yōu)先股、定向可轉(zhuǎn)債、定向權(quán)證等三種支付方式。并鼓勵依法設(shè)立的并購基金、股權(quán)投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金、產(chǎn)業(yè)投資基金等投資機(jī)構(gòu)參

8、與上市公司并購重組。配套融資條件放寬，助力重組募集資金用途更加多樣化，滿足上市公司及并購標(biāo)的多種需求。允許募集配套資金補(bǔ)充流動資金的比例進(jìn)一步提高，借殼上市類上限為30%，其他類上限為50%。112.3 注冊制將推動并購市場的長期活躍從歷史看，IPO的暫停通常為并購熱潮提供了一定的外部條件，但這并不是真正推動并購的因素，在未來的新政格局下：IPO門檻降低，上市公司基數(shù)大幅增長，高估值紅利的褪去和退市壓力，可能使IPO的吸引力大幅下降。IPO新政對于并購市場而言是積極的，短暫的觀望期后，必將促使市場并購行為回歸至產(chǎn)業(yè)的邏輯，推動并購市場的長期活躍。傳統(tǒng)IPO制度IPO審核制度提高了上市的門檻，上

9、市資源稀缺，推高了殼資源的價值，炒殼、借殼現(xiàn)象層出不窮。有限的上市資源下，企業(yè)更關(guān)注運(yùn)作手段的難易，例如從市值管理的角度去擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模，脫離了企業(yè)自身發(fā)展及產(chǎn)業(yè)發(fā)展的規(guī)律。由于無退市壓力，也助長了估值的虛高。IPO新政向注冊制過度，上市門檻降低，監(jiān)管重心在于后期信息披露，殼資源不再稀缺。上市企業(yè)增多，競爭加劇，IPO的估值水平必然逐漸回歸理性，高溢價難以重復(fù)上演，估值下降也將降低IPO的吸引力。退市制度給企業(yè)以退市壓力，只有具有產(chǎn)業(yè)理念的公司才能走的更遠(yuǎn)，產(chǎn)業(yè)并購會更加活躍。122.4 新三板也將通過IPO、被并購等途徑，逐步實現(xiàn)分流2014年來多家新三板公司被上市公司收購2014年6月底，證

10、監(jiān)會發(fā)布非上市公眾公司收購管理辦法和非上市公眾公司重大資產(chǎn)重組管理辦法。7月全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)發(fā)布全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)非上市公眾公司重大資產(chǎn)重組業(yè)務(wù)指引（試行）。由于三板公司中不乏新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)，未來增長潛力大；并且財務(wù)制度優(yōu)于普通公司，因此很多上市公司將三板公司視為標(biāo)的。2015年，新三板成為并購“淘金熱地”。隨著分層管理模式、集合競價制度、投資門檻降低、流動性的改善等，新三板不僅增加了被并購的機(jī)會，本身或?qū)⒖梢宰鳛槠脚_融資并購其他標(biāo)的。已有多例新三板企業(yè)退市后IPO三板公司（原）退市日期收購方交易價格（億元）阿姆斯2014-10芭田股份（002170）1.42新冠億碳2014-04東江環(huán)保

11、（002672）0.71瑞翼信息2014-05通鼎光電（002491）1.15屹通信息2014-07東方國信（300166）4.51日新傳導(dǎo)2014-09寶勝股份（600973）1.62易事達(dá)2014-09聯(lián)建光電（300269）4.89鉑亞信息2014-10歐比特（300053）5.25湘財證券2014-08大智慧（601519）85.00激光裝備2014-09亞威股份（002559）1.4三板公司（原）摘牌日期IPO（現(xiàn)）IPO日期久其軟件2009-070022792009-08北陸藥業(yè)2009-093000162009-10世紀(jì)瑞爾2010-123001502010-12佳訊飛鴻2011

12、-043002132011-05博暉創(chuàng)新2012-053003182012-05東土科技2012-083003532012-09安控科技2014-013003702014-012014年來已有新三板公司通過定增進(jìn)行并購重組三板公司（原）日期募資額（萬元）科勝石油2014-01304蓋特佳2014-04480久日化學(xué)2014-052,027中訊四方2014-057,980恒信啟華2014-10420汽牛股份2014-1148,92313第三章 并購交易中的風(fēng)險因素及注意事項3.1 并購對于企業(yè)的意義3.2 并購交易的各個環(huán)節(jié)3.3 并購交易中的風(fēng)險因素及注意事項3.4 如何挑選好的并購交易關(guān)注要

13、點(diǎn)3.1 并購對于企業(yè)發(fā)展的意義提升規(guī)模及市場影響力擴(kuò)張企業(yè)邊界，獲得協(xié)同效應(yīng)和規(guī)模效應(yīng)短期內(nèi)迅速提升市場規(guī)模和市場影響力，實現(xiàn)跨越式發(fā)展進(jìn)入新市場獲得新的客戶，優(yōu)化客戶結(jié)構(gòu)拓展銷售渠道和經(jīng)營網(wǎng)絡(luò)分散投資和經(jīng)營風(fēng)險跨入新的行業(yè)，實施多元化戰(zhàn)略獲得更廣泛的市場，分散本行業(yè)周期和競爭加劇的風(fēng)險獲得新興和現(xiàn)金技術(shù)突破技術(shù)壁壘，進(jìn)入新的產(chǎn)品領(lǐng)域技術(shù)并購能夠使企業(yè)縮短研發(fā)周期，贏得發(fā)展時間獲得戰(zhàn)略資源儲備對國家具有重要戰(zhàn)略意義的能源、礦產(chǎn)資源等并購對企業(yè)發(fā)展的意義153.2 并購交易的各個環(huán)節(jié)談判環(huán)節(jié)獲取初步信息，達(dá)成初步意向核心條款談判設(shè)計交易架構(gòu)準(zhǔn)備環(huán)節(jié)中介機(jī)構(gòu)盡調(diào)資產(chǎn)架構(gòu)調(diào)整起草交易協(xié)議制定融資方

14、案審批環(huán)節(jié)董事會、股東大會批準(zhǔn)證監(jiān)會批準(zhǔn)商務(wù)部等其他主管機(jī)關(guān)批準(zhǔn)過渡期環(huán)節(jié)保持標(biāo)的公司正常經(jīng)營，不發(fā)生重大變化股東承諾得以落實交割環(huán)節(jié)融資得以落實股權(quán)、資產(chǎn)過戶繳稅價款支付整合環(huán)節(jié)管理層架構(gòu)調(diào)整，實現(xiàn)控制業(yè)務(wù)真實整合，達(dá)到預(yù)期效果163.3 并購交易中的風(fēng)險因素1談判環(huán)節(jié)的風(fēng)險1并購目的決定并購效果并購類型產(chǎn)業(yè)整合主業(yè)多元化借殼上市借殼上市是企業(yè)通過IPO上市外的一種補(bǔ)充手段。目前部分案例采用變相借殼手段，例如重組方先成為上市公司二股東，后續(xù)大股東再逐步退出。此種情形下，大股東、二股東股比相近，可能產(chǎn)生控制權(quán)爭奪，不利于上市公司發(fā)展。且通常重組方實力不夠，達(dá)不到獨(dú)立借殼上市的標(biāo)準(zhǔn)。典型案例：巨

15、龍管業(yè)、順榮三七。主業(yè)多元化是分散上市公司經(jīng)營風(fēng)險的一種方式。但有時，非主業(yè)并購是股東出于保殼或炒作股價的目的進(jìn)行?？赡軐?dǎo)致后續(xù)整合效果不佳，或上市公司對收購資產(chǎn)沒有控制力。典型案例：證監(jiān)會審核否決多元化并購案例：萬好萬家、浩寧達(dá)、清新環(huán)境?；诋a(chǎn)業(yè)整合的并購，通常會對上市公司發(fā)展起到促進(jìn)作用。即使是同行業(yè)整合，也建議從小標(biāo)的開始，隨著收購經(jīng)驗的積累，再進(jìn)行大的交易。對于規(guī)模較大的交易，也要考慮分步實施收購，避免“蛇吞象”風(fēng)險。典型案例：藍(lán)色光標(biāo)。上市前即開展小型收購，上市后采用發(fā)股收購，后并購境外上市公司等，標(biāo)的公司業(yè)務(wù)領(lǐng)域包括互聯(lián)網(wǎng)廣告、電視廣告、社區(qū)廣告、廣告策劃、財經(jīng)公關(guān)、地產(chǎn)全案策劃

16、、會展服務(wù)等，完善豐富了上市公司的產(chǎn)業(yè)鏈。上市前的小型收購多采用分次收購方式進(jìn)行，例如收購博思瀚揚(yáng)在四年中分四次收購合計100%股權(quán)。17整體上市通常是解決歷史遺留的同業(yè)競爭和關(guān)聯(lián)交易。3.3 并購交易中的風(fēng)險因素（續(xù)）1談判環(huán)節(jié)的風(fēng)險2作價交易作價與業(yè)績承諾是否匹配？是否明顯高于市場水平？交易作價與發(fā)股價的關(guān)系。業(yè)績承諾業(yè)績承諾年限是否足夠？承諾業(yè)績是否具有可實現(xiàn)性？交易對方是否有補(bǔ)償能力？支付方式通常股份支付更能綁定交易對方。過高的現(xiàn)金支付將給上市公司帶來財務(wù)壓力。股份鎖定期股份鎖定有利于綁定交易對方及實施業(yè)績補(bǔ)償。獎勵條款設(shè)定獎勵條款可以調(diào)動交易對方及管理層的積極性。但過高的獎勵會對上市

17、公司造成支付壓力并影響財務(wù)指標(biāo)。其他承諾事項可額外增加例如對現(xiàn)金流的考核、應(yīng)收款回收的考核、用戶數(shù)的考核等，以保障業(yè)績的真實性。核 心 條 款 中 的 利 益 保 護(hù)典型案例：某并購項目，標(biāo)的資產(chǎn)業(yè)績承諾占估值比例較低，并購風(fēng)險較大，后審核期間要求原股東延長1年業(yè)績承諾期。典型案例：某并購項目，標(biāo)的資產(chǎn)實際控制人承擔(dān)補(bǔ)償責(zé)任，但由于持股比例較低，補(bǔ)償能力不足。后續(xù)又增加了管理層股東作為業(yè)績補(bǔ)償方。典型案例：某并購項目現(xiàn)金支付金額較高，上市公司擬采用配套融資方式籌措資金，如募集不足、采用債權(quán)融資則需承擔(dān)巨額財務(wù)費(fèi)用，或可能面臨無力支付的違約風(fēng)險。典型案例1：對價形式的獎勵，期初不能準(zhǔn)確估計，未來

18、可能造成營業(yè)外支出或商譽(yù)減值。典型案例2：獎金形式的獎勵，實現(xiàn)時可能造成業(yè)績承諾期后1年的大額管理費(fèi)用，影響上市公司經(jīng)營業(yè)績。典型案例：某并購項目協(xié)議約定：除業(yè)績承諾外，上市公司將根據(jù)標(biāo)的公司期后應(yīng)收賬款回收情況進(jìn)行股份解鎖。183.3 并購交易中的風(fēng)險因素（續(xù)）2準(zhǔn)備環(huán)節(jié)的風(fēng)險盡職調(diào)查發(fā)現(xiàn)的諸多問題1標(biāo)的股權(quán)存在權(quán)利限制或糾紛標(biāo)的股權(quán)存在質(zhì)押標(biāo)的股權(quán)存在糾紛或潛在糾紛現(xiàn)有股東歷史股權(quán)轉(zhuǎn)讓款未支付完畢未來經(jīng)營具有較大不確定性未取得相應(yīng)經(jīng)營資質(zhì)嚴(yán)重依賴供應(yīng)商或客戶經(jīng)營業(yè)務(wù)受到行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者的限制或打擊銷售和采購，一端價格波動、一端價格固定對經(jīng)營用土地、房產(chǎn)、專利等未擁有完整產(chǎn)權(quán)典型案例1：某并購項目

19、，歷史股權(quán)存在大量員工代持情況，在清理過程中存在五位小股東一直未領(lǐng)取退股款項并且主張股東權(quán)利的情況。只能剔除爭議股權(quán)，收購剩余股權(quán)。典型案例2：某并購項目，標(biāo)的資產(chǎn)前期拆除VIE架構(gòu)過程中，清退外資款項尚未支付完畢，且根據(jù)協(xié)議約定標(biāo)的公司股權(quán)存在質(zhì)押安排（但未辦理質(zhì)押登記手續(xù)）。后續(xù)通過訪談等方式確認(rèn)股權(quán)無爭議，并取得對方不再要求股權(quán)質(zhì)押的證明。典型案例1：某并購項目，標(biāo)的公司從事積分墻業(yè)務(wù)，該項業(yè)務(wù)對蘋果商店的下載量構(gòu)成影響。因此在2014年下半年蘋果公司修改下載排名規(guī)則后，該公司業(yè)務(wù)受到嚴(yán)重影響，未能完成2014年承諾業(yè)績。典型案例2：某并購項目，標(biāo)的公司為蘋果電腦銘牌供應(yīng)商，后因蘋果公司

20、推出新產(chǎn)品將LOGO直接雕刻在背板上，不再采購銘牌，造成該公司業(yè)績嚴(yán)重下滑。典型案例3：某上市公司擬收購資產(chǎn)為一物業(yè)資產(chǎn)，且計劃在本次重組后對物業(yè)資產(chǎn)實施改造，但該物業(yè)資產(chǎn)為與另一方共有產(chǎn)權(quán)（另一方持有產(chǎn)權(quán)不出售），如不取得另一方同意將無法實施對該物業(yè)的改造，無法達(dá)到本次重組的目的。193.3 并購交易中的風(fēng)險因素（續(xù)）2準(zhǔn)備環(huán)節(jié)的風(fēng)險盡職調(diào)查發(fā)現(xiàn)的諸多問題2歷史經(jīng)營業(yè)績是否真實上市公司是否具備發(fā)股條件典型案例：某上市公司董事長被證監(jiān)會立案調(diào)查，導(dǎo)致上市公司不具備發(fā)行條件。董事長辭職后，方可繼續(xù)推進(jìn)。上市公司存在置出資產(chǎn)，債務(wù)轉(zhuǎn)移或解除擔(dān)保未取得銀行同意函。典型案例：某上市公司擬出售部分資產(chǎn)、

21、負(fù)債，但金融負(fù)債未事先取得銀行同意函，導(dǎo)致后續(xù)實施無法進(jìn)行，只得籌措資金提前還款。標(biāo)的資產(chǎn)原股東仍持有存在同業(yè)競爭的其他公司，可能導(dǎo)致標(biāo)的公司利益受損，或在業(yè)績承諾期后將標(biāo)的公司業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)移。如涉嫌內(nèi)幕交易可能影響并購項目的審批進(jìn)度。其他事項提前確認(rèn)收入期后大量銷售退回期后大額應(yīng)收款收不回來游戲公司自充值關(guān)聯(lián)交易價格不公允減值準(zhǔn)備計提不充分體外承擔(dān)經(jīng)營成本通過經(jīng)銷商未實際實現(xiàn)銷售典型案例1：某標(biāo)的公司產(chǎn)品全部通過經(jīng)銷商實現(xiàn)對外銷售，為確保業(yè)績的真實性，中介機(jī)構(gòu)通過走訪、查賬等方式核查了大多數(shù)經(jīng)銷商的實際經(jīng)營情況。典型案例2：某標(biāo)的公司從事百貨經(jīng)營業(yè)務(wù)，物業(yè)資產(chǎn)全部從關(guān)聯(lián)方處租賃，且金額對利潤影響巨

22、大。因此請評估機(jī)構(gòu)專門對物業(yè)租金進(jìn)行估值以保障關(guān)聯(lián)交易的公允性。203.3 并購交易中的風(fēng)險因素（續(xù)）3審批環(huán)節(jié)的風(fēng)險預(yù)案董事會草案董事會股東大會證監(jiān)會審核交易實施審批環(huán)節(jié)的風(fēng)險歸根結(jié)底是由項目風(fēng)險導(dǎo)致，無法取得股東或監(jiān)管層認(rèn)可。風(fēng)險較大時應(yīng)主動與股東及監(jiān)管部門溝通。對法規(guī)的不熟悉也可能導(dǎo)致審批風(fēng)險。一次并購多個標(biāo)的，其中一標(biāo)的個出現(xiàn)問題可能構(gòu)成方案的重大調(diào)整，需要重新鎖定發(fā)股價，履行相應(yīng)審批程序。典型案例：某上市公司一次發(fā)股收購3個標(biāo)的并公告重組預(yù)案，后因其中1個標(biāo)的業(yè)績不佳擬不再收購，但構(gòu)成方案的重大調(diào)整，只得重新鎖定發(fā)股價并重新推出重組方案，并導(dǎo)致其他標(biāo)的交易價格上調(diào)。關(guān)聯(lián)董事回避表決，

23、并取得二分之一董事同意。關(guān)聯(lián)股東回避表決，并取得投票的三分之二同意。預(yù)案推出后6個月不能發(fā)出股東大會通知，需要重新鎖定發(fā)股價。未取得核準(zhǔn)不得實施。風(fēng)險點(diǎn)：其他審批環(huán)節(jié)交易所審核涉及國資：股東大會前取得國資委核準(zhǔn)涉及商務(wù)部、反壟斷審批，可并行。其他主管部門審批需在證監(jiān)會核準(zhǔn)前取得。交易所審核213.3 并購交易中的風(fēng)險因素（續(xù)）4過渡期環(huán)節(jié)的風(fēng)險從評估基準(zhǔn)日到資產(chǎn)交割日過渡期資產(chǎn)經(jīng)營狀況交易協(xié)議通常對標(biāo)的資產(chǎn)過渡期內(nèi)的經(jīng)營作出明確約定，不得進(jìn)行各種形式的重大變化，同時可通過過渡期觀察標(biāo)的資產(chǎn)的實際經(jīng)營狀況。典型案例：標(biāo)的資產(chǎn)在證監(jiān)會審批過程中未實現(xiàn)第一年的業(yè)績承諾，導(dǎo)致調(diào)整資產(chǎn)作價（巨龍管業(yè)）或

24、撤材料。過渡期資產(chǎn)價值的變化收益法估值通常過渡期損益歸上市公司所有。成本法估值通常過渡期損益歸交易對方，以保證資產(chǎn)價值不發(fā)生變化。典型案例：某標(biāo)的公司的大部分資產(chǎn)為上市公司股票，股票價格在過渡期內(nèi)存在波動風(fēng)險，雙方約定以交割日前一個月末為基準(zhǔn)日，對股票資產(chǎn)進(jìn)行減值測試，如發(fā)生減值則調(diào)整資產(chǎn)作價。過渡期股東分紅過渡期內(nèi)，即評估基準(zhǔn)日之后如標(biāo)的資產(chǎn)進(jìn)行分紅，則應(yīng)對資產(chǎn)作價進(jìn)行相應(yīng)調(diào)整。典型案例：標(biāo)的資產(chǎn)在過渡期內(nèi)股東私自分紅，被中介機(jī)構(gòu)發(fā)現(xiàn)后，要求簽署補(bǔ)充協(xié)議，下調(diào)了資產(chǎn)作價。223.3 并購交易中的風(fēng)險因素（續(xù)）5資產(chǎn)交割環(huán)節(jié)的風(fēng)險繳稅提前測算稅收成本，進(jìn)行稅收籌劃。包括上市公司繳稅及交易對方繳

25、稅。上市公司存在置出資產(chǎn)可能涉及土地增值稅、營業(yè)稅、企業(yè)所得稅等多個稅種，同時影響上市公司利潤。典型案例1：某并購項目已取得證監(jiān)會核準(zhǔn)，在實施階段因交易對方無力繳納巨額稅收，導(dǎo)致交易終止。典型案例2：某上市公司置出資產(chǎn)增值較多，導(dǎo)致稅負(fù)較高。在方案設(shè)計時，提前以上市公司資產(chǎn)出資設(shè)立子公司，后再轉(zhuǎn)讓子公司股權(quán)，可避免繳納土地增值稅及營業(yè)稅等。資產(chǎn)過戶如標(biāo)的資產(chǎn)存在質(zhì)押，解除質(zhì)押后方可過戶。支付價款股份登記現(xiàn)金對價可用于交易對方償還對標(biāo)的公司欠款，或私有化過程中的借款等，上市公司和中介應(yīng)做好資金流向監(jiān)管。典型案例：交易對方向融資方借款償還對標(biāo)的公司的股東占款，并承諾以現(xiàn)金對價償還融資方借款。融資方與交易對方設(shè)立共管賬戶接收現(xiàn)金價款，保障支付安全。股份鎖定期以上市日開始計算。股票質(zhì)押可能影響未來業(yè)績承諾補(bǔ)償?shù)膶嵤?。典型案例：重組方將上市公司股票