公奔私基金經(jīng)理業(yè)績(jī)及風(fēng)格持續(xù)性研究

1、一、奔私浪潮再起波瀾，監(jiān)管限制愈加趨嚴(yán)近期，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了公開(kāi)募集證券投資基金管理人監(jiān)督管理辦法（以下簡(jiǎn)稱“管理辦法”）及其配套規(guī)則，其中第二十三條提到，公募基金管理人應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)關(guān)鍵崗位人員離職管理，而在關(guān)于實(shí)施有關(guān)問(wèn)題的規(guī)定（以下簡(jiǎn)稱“實(shí)施規(guī)定”）中，證監(jiān)會(huì)進(jìn)行了更加詳細(xì)的闡釋。首先，公募基金管理人建立員工離職靜默期制度，對(duì)知悉基金投資交易等非公開(kāi)信息的崗位人員設(shè)置一定期限的離職靜默期，基金經(jīng)理等主要投研人員在離職后 1 年內(nèi)不得從事非公募基金投資管理等工作，也就是說(shuō)基金經(jīng)理自公募離職到發(fā)行自己的私募產(chǎn)品，期間須至少等待 1 年。其次，公募基金管理人應(yīng)當(dāng)建立實(shí)施薪酬遞延支付和追索扣回等制度。薪酬

2、遞延支付包括但不限于：遞延支付年限不少于 3 年，向高級(jí)管理人員、基金經(jīng)理等關(guān)鍵崗位人員遞延支付的金額原則上不少于 40%。公募基金管理人應(yīng)當(dāng)在勞動(dòng)合同中明確，相關(guān)人員未能勤勉盡責(zé)，對(duì)公募基金管理人發(fā)生違法違規(guī)行為或者經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)負(fù)有責(zé)任的，按照追索扣回制度的相關(guān)規(guī)定，公募基金管理人可以停止支付有關(guān)責(zé)任人員薪酬未支付部分，并要求其退還相關(guān)行為發(fā)生當(dāng)年相關(guān)獎(jiǎng)金，或者停止對(duì)其實(shí)施長(zhǎng)效激勵(lì)。公募經(jīng)理離職逐漸升溫，監(jiān)管限制措施愈加趨嚴(yán)。從歷史來(lái)看，公募基金經(jīng)理離職人數(shù)總是伴隨著牛市行情到來(lái)而逐步推向高潮，2007 年、2015 年基金經(jīng)理離職人數(shù)的階段性高點(diǎn)都驗(yàn)證了這一事實(shí)。2016 年以來(lái)，隨著大盤(pán)、價(jià)

3、值風(fēng)格回暖，公募基金整體業(yè)績(jī)大幅跑贏市場(chǎng)，基金經(jīng)理離職數(shù)量逐年增加，2021 年達(dá) 322 人，超過(guò) 2015 年創(chuàng)歷史年度新高。監(jiān)管最新頒發(fā)的管理辦法和實(shí)施規(guī)定加大了對(duì)基金經(jīng)理離職、奔私等的約束，其中第一條規(guī)定將靜默期由之前的 3 個(gè)月延長(zhǎng)至 1 年，提高了公奔私的門(mén)檻，而第二條規(guī)定中的追索扣回制度同樣適用于離職人員，也就是說(shuō)已從公募離職的人員有可能被要求退回獎(jiǎng)金?？梢?jiàn)，監(jiān)管頗為關(guān)注人才流失等問(wèn)題，為了促進(jìn)公募基金行業(yè)健康發(fā)展，對(duì)基金經(jīng)理離職的限制和約束愈加嚴(yán)格，有助于促進(jìn)行業(yè)的人才穩(wěn)定和長(zhǎng)期發(fā)展。圖 1 公募基金經(jīng)理離職人數(shù)再創(chuàng)新高350300250200150100500Wind，奔私浪

4、潮再起波瀾，明星經(jīng)理改換門(mén)庭。公募基金經(jīng)理離職愈加增多，不少基金經(jīng)理選擇進(jìn)入私募行業(yè)，其中不乏公募管理期間業(yè)績(jī)優(yōu)異、聲譽(yù)較好的明星基金經(jīng)理。歷史來(lái)看，公奔私曾經(jīng)歷過(guò)幾輪高潮：第一輪公奔私啟動(dòng)于 2007 年牛市，核心人物包括嘉實(shí)基金趙軍、上投摩根基金呂俊、交銀基金李旭利、海富通基金陳家琳等；第二輪公奔私浪潮于 2012 年開(kāi)啟，2015 年達(dá)到頂峰，這一批奔私的明星基金經(jīng)理人數(shù)更多，且呈現(xiàn)批量創(chuàng)業(yè)的態(tài)勢(shì)，代表人物如王亞偉、胡建平、張弢、王鵬輝、馮剛、王茹遠(yuǎn)等；而第三輪公奔私的序幕已于 2020 年隨著牛市行情的到來(lái)而悄然拉開(kāi)，例如今年以來(lái)，董承非、崔瑩、周應(yīng)波等多位明星基金經(jīng)理相繼離開(kāi)公募，創(chuàng)

5、建自己的公司或加盟私募平臺(tái)。本文將總結(jié)歸納歷史上公奔私的情況和特征，并結(jié)合業(yè)績(jī)和風(fēng)格分析奔私后基金經(jīng)理的特點(diǎn)。二、公奔私現(xiàn)象分析公募離職人數(shù)經(jīng)歷數(shù)次高點(diǎn)，大多來(lái)自投研和市場(chǎng)崗位。歷史上看，公募基金員工奔私人數(shù)主要經(jīng)歷了 5 次階段性高點(diǎn)，分別是 2007 年、2011 年、2015 年、2017 年和 2020 年，對(duì)應(yīng)當(dāng)時(shí)的牛市行情，其中 2014 年-2015 年公募奔私人數(shù)最多，達(dá) 420 人。從崗位來(lái)源看，大部分奔私員工此前從事投研崗位，達(dá) 848 人，占比 61%；其次，從事市場(chǎng)營(yíng)銷(xiāo)的人員也占五分之一。圖 2 公募基金員工奔私人數(shù)變化圖 3 公募基金奔私員工崗位來(lái)源分布（人）1801

6、501209060300公募基金公司員工奔私人數(shù)（左軸）萬(wàn)得全A（右軸）60004500300015000交易, 38, 3風(fēng)控, 14, 1管理層, 68, 5職能, 117, 9市場(chǎng), 289,21投研, 848,61基金業(yè)協(xié)會(huì)，Wind，；數(shù)據(jù)截至：2022 年6 月 12 日；注：公募基金公司員工奔私人數(shù)按照從公募離職時(shí)間統(tǒng)計(jì)，由于私募登記較慢等原因，部分近期（例如近一年）奔私的員工及基金經(jīng)理未納入統(tǒng)計(jì)，故人數(shù)較少。基金業(yè)協(xié)會(huì)，Wind，；數(shù)據(jù)截至：2022 年6 月 12 日牛市行情催生奔私熱潮，基金經(jīng)理多選擇自主創(chuàng)業(yè)。從歷史公募基金經(jīng)理奔私人數(shù)來(lái)看，主要共經(jīng)歷過(guò) 5 次階段性高點(diǎn)2

7、007 年、2010 年、2015 年、2017 年及 2020 年以來(lái)，并且公募基金經(jīng)理奔私與市場(chǎng)行情有著較強(qiáng)的正相關(guān)性，奔私基金經(jīng)理人數(shù)和萬(wàn)得全 A 的相關(guān)系數(shù)達(dá) 0.52，統(tǒng)計(jì)意義上看兩者關(guān)系較為緊密。此外，奔私潮往往伴隨著牛市行情的結(jié)束而結(jié)束，每一輪牛市結(jié)束即市場(chǎng)指數(shù)達(dá)到頂點(diǎn)后，奔私的公募基金經(jīng)理人數(shù)均大幅下滑。從奔私形式來(lái)看，奔私的基金經(jīng)理有創(chuàng)業(yè)即自己創(chuàng)辦私募基金公司和加盟已有的私募平臺(tái)兩種選擇。兩種模式各有優(yōu)劣，通過(guò)加盟成熟的私募平臺(tái)，基金經(jīng)理可以利用平臺(tái)已有的成熟的投研資源和運(yùn)作框架，專心做好投資，不必被公司治理和日常運(yùn)營(yíng)所分心，同時(shí)基金經(jīng)理對(duì)投資組合也擁有相對(duì)公募更加自由的裁量

8、權(quán)；而通過(guò)自主創(chuàng)業(yè)，基金經(jīng)理對(duì)公司擁有控制權(quán)，在公司治理、團(tuán)隊(duì)架構(gòu)、股權(quán)安排、分紅等方面更具有主動(dòng)權(quán)。統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，截至 2022 年 6月 12 日，七成基金經(jīng)理選擇“自立門(mén)戶”，三成基金經(jīng)理選擇加盟私募平臺(tái)，專心做好投資。圖 4 公募基金經(jīng)理奔私人數(shù)變化圖 5 公募基金經(jīng)理奔私后選擇創(chuàng)業(yè)或加盟數(shù)量占比（人）選擇創(chuàng)業(yè)的基金經(jīng)理人數(shù)選擇加盟的基金經(jīng)理人數(shù)萬(wàn)得全A（右軸）606000加盟, 116,30450040300020150000創(chuàng)業(yè), 269,70資料來(lái)源：基金業(yè)協(xié)會(huì)，Wind，；數(shù)據(jù)截至：2022 年6 月 12 日資料來(lái)源：基金業(yè)協(xié)會(huì)，Wind，；數(shù)據(jù)截至：2022 年 6 月 1

9、2 日；注：創(chuàng)業(yè)或加盟的定義為基金經(jīng)理是否為私募基金公司的法人。從基金經(jīng)理奔私前任職的基金公司來(lái)看，來(lái)自華夏基金的基金經(jīng)理人數(shù)最多，達(dá) 27 人，另外，來(lái)自博時(shí)、大成、華安、融通、南方等基金公司的人數(shù)也相對(duì)較多，均超 12 人。圖 6 奔私基金經(jīng)理曾任職基金公司分布（人）華夏基金, 27, 7 博時(shí)基金, 16, 4大成基金, 13, 3融通基金, 12, 3富國(guó)基金, 11, 3南方基金, 11, 3 華安基金, 10, 2易方達(dá)基金, 10,3鵬華基金, 10, 3其他, 255, 66工銀瑞信基金, 10, 3資料來(lái)源：基金業(yè)協(xié)會(huì)，Wind，；數(shù)據(jù)截至：2022 年 6 月 12 日奔私

10、基金經(jīng)理以發(fā)行主觀多頭私募產(chǎn)品為主。公募基金經(jīng)理奔私后，管理的私募產(chǎn)品以主觀多頭策略為主，達(dá) 3,717 只，占比超過(guò)四分之三。此外，債券策略、組合基金、股票多空、相對(duì)價(jià)值等偏穩(wěn)健的產(chǎn)品也占一定比例，合計(jì)占比達(dá) 17.32%。圖 7 奔私基金經(jīng)理管理產(chǎn)品類(lèi)型分布（只）40003717422164 136 129 110 107 633822413000200010000資料來(lái)源：基金業(yè)協(xié)會(huì)，私募排排網(wǎng)，Wind，；數(shù)據(jù)截至：2022 年6 月 12 日大部分基金經(jīng)理繼續(xù)深耕原有策略，少數(shù)轉(zhuǎn)向其他賽道。定義基金經(jīng)理核心策略為其管理各策略類(lèi)型產(chǎn)品中數(shù)量最多的策略，可以發(fā)現(xiàn)：基金經(jīng)理奔私前后核心策略

11、變化較小，原在公募管理主動(dòng)權(quán)益產(chǎn)品的基金經(jīng)理大多繼續(xù)在私募管理主觀多頭產(chǎn)品，小部分基金經(jīng)理轉(zhuǎn)為管理股票多空、相對(duì)價(jià)值等帶有一定對(duì)沖頭寸的產(chǎn)品；原在公募管理量化產(chǎn)品的基金經(jīng)理有一半繼續(xù)管理全市場(chǎng)量化多頭、指數(shù)增強(qiáng)等私募產(chǎn)品，也有部分基金經(jīng)理轉(zhuǎn)向管理期貨、組合基金等其他可以運(yùn)用量化策略的產(chǎn)品；原在公募管理債券產(chǎn)品的基金經(jīng)理多繼續(xù)管理債券或宏觀策略的產(chǎn)品，也有部分基金經(jīng)理轉(zhuǎn)向股票賽道，開(kāi)始管理主觀多頭產(chǎn)品。表 1：基金經(jīng)理奔私前后管理產(chǎn)品策略變化基金經(jīng)理核心策略公募主觀多頭16313167股票多空71-8中證 500 增強(qiáng)-1-1全市場(chǎng)量化多頭-4-4私募宏觀策略2-13相對(duì)價(jià)值4-4管理期貨-2-

12、2債券策略167組合基金13-4基金經(jīng)理核心策略公募復(fù)合策略3-3總計(jì)2061010226基金業(yè)協(xié)會(huì)，私募排排網(wǎng)，Wind，；數(shù)據(jù)截至：2022 年 6 月 12 日由于明星經(jīng)理光環(huán)、業(yè)界口碑聲譽(yù)等因素，公募派私募管理人管理規(guī)模明顯更大。從管理人的角度看，根據(jù)基金業(yè)協(xié)會(huì)官網(wǎng)，截至 2022 年 6 月 12 日，私募證券投資基金管理人共 9,050 家，公募派私募管理人（公司法人有公募基金從業(yè)經(jīng)歷）共 756 家，占比 8.35%。從管理規(guī)模來(lái)看，超過(guò)四分之三的公募派私募管理人的管理規(guī)模小于 5 億元，但與全部私募管理人相比，公募派管理人的平均管理規(guī)模更大，其他規(guī)模范圍的管理人數(shù)量占比均明顯高

13、于全市場(chǎng) 水平，可見(jiàn)明星基金經(jīng)理光環(huán)和在公募業(yè)界良好的口碑一定程度上有助于擴(kuò)大管理規(guī)模。表 2：公募派私募管理人規(guī)模分布管理規(guī)模公募派私募管理人數(shù)量（家）占比全部私募管理人數(shù)量（家）占比0-5 億元57876.46%7,90987.63%5-10 億元486.35%3914.33%10-20 億元374.89%3043.37%20-50 億元455.95%2302.55%50-100 億元192.51%800.89%100 億元以上293.84%1111.23%合計(jì)756100%9,025100%資料來(lái)源：基金業(yè)協(xié)會(huì)，私募排排網(wǎng)，；數(shù)據(jù)截至：2022 年 6 月 12 日；注：部分私募管理人未

14、披露管理規(guī)模。三、公奔私基金經(jīng)理1業(yè)績(jī)分析21、公奔私基金經(jīng)理整體業(yè)績(jī)表現(xiàn)公奔私基金經(jīng)理長(zhǎng)期業(yè)績(jī)表現(xiàn)優(yōu)異，風(fēng)險(xiǎn)控制能力較好。從收益表現(xiàn)來(lái)看，公奔私基金經(jīng)理短期業(yè)績(jī)表現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)健，近 3 月、近 1 年跌幅與融智股票策略指數(shù)3相當(dāng)，表現(xiàn)優(yōu)于公募偏股基金和市場(chǎng)指數(shù)；長(zhǎng)期來(lái)看，公奔私基金經(jīng)理業(yè)績(jī)突出，近 3 年、近 5 年、近 10 年收益大幅跑贏百億股票私募和市場(chǎng)指數(shù)，分別達(dá) 76.02%、92.55%、316.06%。從風(fēng)險(xiǎn)控制角度來(lái)看，公奔私基金經(jīng)理回撤控制相對(duì)較好，各個(gè)時(shí)間維度的最大回撤基本均小于市場(chǎng)指數(shù)和公募偏股基金，近 10 年最大回撤遠(yuǎn)低于私募同類(lèi)平均水平。圖 8 公奔私基金經(jīng)理業(yè)績(jī)表現(xiàn)

15、公奔私基金經(jīng)理融智股票策略中證800偏股基金6543210資料來(lái)源：基金業(yè)協(xié)會(huì)，私募排排網(wǎng)，Wind，；數(shù)據(jù)截至：2022 年6 月 2 日；注：考慮到私募基金凈值數(shù)據(jù)披露較為滯后等原因，基于凈值數(shù)據(jù)的業(yè)績(jī)和風(fēng)格分析的統(tǒng)計(jì)時(shí)間均截至 2022 年 6 月 2 日，融智百億股票策略指數(shù)基期為 2014 年 12 月 31 日。表 3：公奔私基金經(jīng)理短、中、長(zhǎng)期業(yè)績(jī)表現(xiàn)業(yè)績(jī)指標(biāo)近 3 月近 6 月近 1 年近 3 年近 5 年近 10 年公奔私基金經(jīng)理-5.77%-15.32%-10.10%76.02%92.55%316.06%百億股票策略-5.19%-13.38%-13.26%46.66%53.

16、21%-收益融智股票策略-5.85%-12.96%-10.07%37.43%37.74%120.35%中證 800-9.44%-16.62%-19.66%18.12%13.91%56.62%偏股基金-6.89%-19.51%-19.27%58.92%60.85%139.63%公奔私基金經(jīng)理-11.38%-10.65%-10.65%-10.65%-19.26%-25.68%百億股票策略-11.05%-9.51%-9.68%-12.81%-16.52%-最大回撤融智股票策略-10.97%-8.31%-9.15%-9.15%-19.14%-32.86%中證 800-14.32%-10.07%-11.

17、29%-17.30%-32.12%-50.17%偏股基金-13.89%-14.40%-15.18%-18.62%-27.68%-49.41%資料來(lái)源：基金業(yè)協(xié)會(huì)，私募排排網(wǎng)，Wind，；數(shù)據(jù)截至：2022 年 6 月 2 日公奔私基金經(jīng)理各年度收益表現(xiàn)穩(wěn)健，業(yè)績(jī)持續(xù)性強(qiáng)。從收益表現(xiàn)看，近 8 年公奔私基金經(jīng)理每年收益均跑贏中證 800，且有 7 年跑贏同類(lèi)平均，6 年跑贏公募偏股基金指數(shù)，收益穩(wěn)健，業(yè)績(jī)持續(xù)性較強(qiáng)。從風(fēng)險(xiǎn)控制角度看，公奔私基金經(jīng)理各年度最大回撤基本與同類(lèi)平均相當(dāng)，顯著低于市場(chǎng)指數(shù)和公募偏股基金。1 公奔私基金經(jīng)理指有公募基金管理經(jīng)驗(yàn)且奔私后實(shí)際管理私募基金的基金經(jīng)理。另外，根據(jù)

18、上一章統(tǒng)計(jì)結(jié)果，大部分公奔私基金經(jīng)理核心策略為股票類(lèi)策略（主觀多頭、股票多空、指數(shù)增強(qiáng)、全市場(chǎng)量化多頭），故若無(wú)特指，下文業(yè)績(jī)和風(fēng)格分析均針對(duì)股票類(lèi)策略基金經(jīng)理進(jìn)行分析。2 基金經(jīng)理業(yè)績(jī)基于其任期內(nèi)管理的（公募或私募）產(chǎn)品收益簡(jiǎn)單平均計(jì)算得到，其中公募基金不包括封閉式基金和處于建倉(cāng)期（3 個(gè)月）內(nèi)的基金，私募基金僅包括凈值披露頻率為周頻、凈值完整度較高的產(chǎn)品，包括已清盤(pán)產(chǎn)品。3 融智系列指數(shù)基于指數(shù)樣本池內(nèi)產(chǎn)品業(yè)績(jī)簡(jiǎn)單平均計(jì)算得到。表 4：公奔私基金經(jīng)理分年度業(yè)績(jī)表現(xiàn)業(yè)績(jī)指標(biāo)2022 年2021 年2020 年2019 年2018 年2017 年2016 年2015 年公奔私基金經(jīng)理-14.7

19、6%15.05%52.42%31.80%-15.92%20.59%-5.99%45.18%百億股票策略-12.76%7.68%29.57%28.82%-13.19%10.25%-5.50%49.10%收益融智股票策略-12.74%8.58%29.74%23.21%-16.75%7.66%-7.48%29.18%中證 800-17.27%-0.76%28.08%31.32%-27.38%15.16%-13.27%14.91%偏股基金-18.14%4.05%54.07%41.34%-24.58%12.63%-17.00%37.52%公奔私基金經(jīng)理-19.84%-10.48%-9.14%-9.81%

20、-19.01%-4.42%-12.48%-23.89%百億股票策略最大-18.15%-10.24%-10.55%-12.71%-16.52%-7.61%-14.29%-26.94%回撤融智股票策略-17.49%-8.21%-8.43%-10.36%-19.14%-4.54%-13.70%-27.48%中證 800-21.73%-13.16%-11.41%-14.96%-32.12%-5.87%-23.23%-42.15%偏股基金-24.29%-15.82%-11.70%-11.97%-27.66%-6.37%-26.60%-46.06%資料來(lái)源：基金業(yè)協(xié)會(huì)，私募排排網(wǎng)，Wind，；數(shù)據(jù)截至：2

21、022 年 6 月 2 日震蕩市表現(xiàn)突出，長(zhǎng)期業(yè)績(jī)穿越牛熊。從公奔私基金經(jīng)理在不同市場(chǎng)行情下的業(yè)績(jī)表現(xiàn)看，牛市中能夠跑贏百億私募，震蕩市中獲得相對(duì)市場(chǎng)和同類(lèi)平均顯著的超額收益，熊市中跌幅小于市場(chǎng)指數(shù)，且回撤控制能力在各市場(chǎng)行情中均優(yōu)于公募偏股基金和市場(chǎng)指數(shù)。表 5：公奔私基金經(jīng)理在不同行情階段的業(yè)績(jī)表現(xiàn)業(yè)績(jī)指標(biāo)牛市 1熊市 1牛市 2震蕩市 1牛市 3震蕩市 2熊市 2公奔私基金經(jīng)理33.24%-19.26%24.48%10.07%63.36%4.86%-20.34%百億股票策略24.23%-16.16%22.70%-2.07%58.14%-3.65%-18.57%收益融智股票策略17.67%

22、-19.09%22.60%-1.10%41.04%2.24%-16.92%中證 80037.81%-31.52%35.18%-10.26%50.40%-7.87%-20.80%偏股基金29.32%-27.68%32.65%4.72%76.30%-4.93%-25.74%公奔私基金經(jīng)理-4.42%-19.26%0.00%-9.81%-6.68%-10.48%-20.34%百億股票策略-7.61%-16.34%0.00%-12.71%-4.16%-10.24%-18.57%最大回撤融智股票策略-4.84%-19.14%0.00%-10.36%-5.29%-8.21%-16.92%中證 800-7.

23、50%-32.12%-1.03%-14.96%-5.94%-13.16%-20.80%偏股基金-8.12%-27.68%-0.49%-11.97%-6.46%-15.82%-25.74%資料來(lái)源：基金業(yè)協(xié)會(huì)，私募排排網(wǎng)，Wind，；數(shù)據(jù)截至：2022 年 6 月 2 日；注：牛市 1 指 2016 年 2 月 26 日至 2018 年 1月 26 日，熊市 1 指 2018 年 1 月 26 日至 2019 年 1 月 4 日，牛市 2 指 2019 年 1 月 4 日至 2019 年 4 月 4 日，震蕩市 1 指 2019 年 4 月4 日至 2020 年 3 月 20 日，牛市 3 指

24、2020 年 3 月 20 日至 2021 年 2 月 10 日，震蕩市 2 指 2021 年 2 月 10 日至 2021 年 12 月 10 日，熊市 2 指 2021 年 12 月 10 日至 2022 年 4 月 22 日。2、公奔私基金經(jīng)理業(yè)績(jī)分布業(yè)績(jī)分化程度相對(duì)較大，今年以來(lái)有所收斂。從收益分布情況看，公奔私基金經(jīng)理收益表現(xiàn)分化較為顯著，近 1 年收益水平在 5%和 95%分位的基金經(jīng)理業(yè)績(jī)表現(xiàn)相差近 60%，近 3 年收益差達(dá) 173%，近 5 年收益差達(dá) 246%，但總體來(lái)看，公奔私基金經(jīng)理的收益中位數(shù)水平大幅跑贏同類(lèi)平均和市場(chǎng)指數(shù)。分年度來(lái)看，公奔私基金經(jīng)理收益分化程度有收斂

25、趨勢(shì)，收益差從 2020 年的 103%降至 2021 年的 78%，今年以來(lái)收益差僅約 29%。95%和年份5%25%50%75%95%5%分位融智股票中證 800偏股基金收益差策略指數(shù)表 6：公奔私基金經(jīng)理分年度收益分布近 1 年-39.76%-22.62%-12.57%-3.24%20.05%59.81%-10.07%-19.66%-19.27%近 3 年-2.86%26.92%45.41%76.92%170.54%173.40%34.27%15.17%54.20%近 5 年0.93%28.60%62.48%107.62%246.50%245.57%37.74%13.91%60.85%2

26、022 年-29.05%-19.52%-15.71%-10.56%-0.02%29.04%-12.74%-17.27%-18.14%2021 年-16.81%-2.75%7.58%21.97%61.46%78.27%8.58%-0.76%4.05%2020 年8.08%29.15%43.86%68.33%111.34%103.25%29.74%28.08%54.07%年份5%25%50%75%95%95%和5%分位融智股票中證 800偏股基金收益差2019 年5.23%16.75%26.96%38.81%69.14%63.90%23.21%31.32%41.34%2018 年-34.89%-2

27、1.68%-15.88%-7.99%-0.53%34.36%-16.75%-27.38%-24.58%策略指數(shù)資料來(lái)源：基金業(yè)協(xié)會(huì)，私募排排網(wǎng)，Wind，；數(shù)據(jù)截至：2022 年 6 月 2 日從回撤表現(xiàn)來(lái)看，各時(shí)間維度上公奔私基金經(jīng)理最大回撤分化水平變化不是特別明顯，95%和 5%分位的回撤差基本在 40%左右，回撤中位值相對(duì)于同類(lèi)平均更高。從年度回撤情況來(lái)看，由于 2021 年以來(lái)市場(chǎng)震蕩加劇，2021 年、 2022 年最大回撤的分化程度明顯高于 2019 年、2020 年，但相對(duì)于 2018 年熊市行情的回撤分化程度較小。95%和融智股票年份5%25%50%75%95%5%分位策略指數(shù)

28、中證 800偏股基金表 7：公奔私基金經(jīng)理分年度最大回撤分布回撤差近 1 年-51.38%-34.08%-26.37%-20.38%-13.85%37.53%-18.88%-23.99%-26.96%近 3 年-56.09%-38.04%-28.90%-22.49%-12.81%43.28%-18.88%-29.15%-29.92%近 5 年-57.91%-38.18%-29.51%-23.42%-17.09%40.82%-19.14%-32.12%-29.92%2022 年-35.25%-26.40%-20.36%-15.60%-9.58%25.67%-17.49%-21.73%-24.29

29、%2021 年-36.61%-24.85%-17.97%-11.86%-6.93%29.68%-8.21%-13.16%-15.82%2020 年-26.01%-15.87%-13.26%-9.93%-7.44%18.57%-8.43%-11.41%-11.70%2019 年-21.30%-13.88%-10.48%-6.94%-3.92%17.37%-10.36%-14.96%-11.97%2018 年-40.26%-26.48%-21.44%-13.76%-7.94%32.32%-19.14%-32.12%-27.66%資料來(lái)源：基金業(yè)協(xié)會(huì)，私募排排網(wǎng)，Wind，；數(shù)據(jù)截至：2022 年

30、6 月 2 日3、公奔私基金經(jīng)理奔私前后業(yè)績(jī)持續(xù)性分析公募基金經(jīng)理奔私后是否能夠適應(yīng)私募基金的管理模式？本節(jié)從超額收益以及超額收益穩(wěn)定性的角度對(duì)公奔私基金 經(jīng)理奔私前后的業(yè)績(jī)持續(xù)性進(jìn)行分析，其中業(yè)績(jī)基準(zhǔn)為萬(wàn)得全 A 指數(shù)，相對(duì)市場(chǎng)指數(shù)最大回撤=基金經(jīng)理區(qū)間最大回 撤-萬(wàn)得全 A 區(qū)間最大回撤，月超額收益按日超額收益（公募）或周超額收益（私募）加和計(jì)算，月度勝率為月度超 額收益為正的概率。公募管理期間同類(lèi)排名取普通股票型、偏股混合型、靈活配置型、平衡混合型基金作為基準(zhǔn)池，私募管理期間同類(lèi)排名取主觀多頭基金作為基準(zhǔn)池，同類(lèi)排名百分比值越小，業(yè)績(jī)排名越靠前?；鸾?jīng)理奔私后業(yè)績(jī)持續(xù)性較好，且收益穩(wěn)定性

31、較強(qiáng)。從絕對(duì)收益角度來(lái)看，公奔私基金經(jīng)理奔私前管理公募的年化超額收益的中位數(shù)為 0.65%，而奔私后年化超額收益的平均水平上升至 6.83%，可見(jiàn)基金經(jīng)理奔私后仍然能夠獲得正的超額，業(yè)績(jī)持續(xù)性較好，且相對(duì)公募管理時(shí)期業(yè)績(jī)表現(xiàn)更佳；從相對(duì)收益排名角度來(lái)看，公募管理期間年化超額回報(bào)同類(lèi)百分比排名中位數(shù)為 47.28%，奔私后達(dá) 36.69%，說(shuō)明奔私后的業(yè)績(jī)排名也有顯著提升。另外，從月度超額穩(wěn)定性來(lái)看，公募管理期間月度勝率不到 50%，而奔私后勝率提升至 52.13%，且月均收益也有顯著提高，可見(jiàn)奔私后基金經(jīng)理的業(yè)績(jī)穩(wěn)定性更強(qiáng)。圖 9 奔私前后年化超額收益表現(xiàn)及同類(lèi)排名圖 10 奔私前后月度勝率及

32、月均超額收益年化超額收益中位值超額回報(bào)同類(lèi)百分比排名（右軸）月度勝率中位值月均超額收益中位值（右軸）36.690.658%47.286%4%2%0%6.835054%4052%3050%201048%046%0.470.5%48.570.0252.130.4%0.3%0.2%0.1%0.0%公募管理期間私募管理期間公募管理期間私募管理期間基金業(yè)協(xié)會(huì)，私募排排網(wǎng)，Wind，資料來(lái)源：基金業(yè)協(xié)會(huì)，私募排排網(wǎng)，Wind，選擇加盟的基金經(jīng)理奔私后業(yè)績(jī)提升顯著。從不同奔私方式來(lái)看，選擇創(chuàng)業(yè)和加盟的基金經(jīng)理公私募的年化收益差分別約 7.80%、11.46%，可見(jiàn)選擇加盟成熟平臺(tái)的基金經(jīng)理的私募管理業(yè)績(jī)相對(duì)

33、公募業(yè)績(jī)更為優(yōu)異，原因可能在于選擇加盟方式不需要負(fù)責(zé)公司管理、運(yùn)營(yíng)等，只需做好投資研究，精力分配相對(duì)集中，較少被非投研事項(xiàng)所分心。而從月度勝率來(lái)看，選擇創(chuàng)業(yè)的基金經(jīng)理奔私后勝率提升超 4 個(gè)百分點(diǎn)，高于選擇加盟的基金經(jīng)理（不到 2 個(gè)百分點(diǎn)），原因可能由于公司為自己創(chuàng)辦，會(huì)更加注重風(fēng)險(xiǎn)管理和波動(dòng)控制，業(yè)績(jī)更為穩(wěn)健，持續(xù)性較強(qiáng)。圖 11 創(chuàng)業(yè)或加盟對(duì)奔私前后業(yè)績(jī)表現(xiàn)影響圖 12 創(chuàng)業(yè)或加盟對(duì)奔私前后業(yè)績(jī)穩(wěn)定性影響公募管理期間私募管理期間公私募年化超額收益差（右軸）公募管理期間私募管理期間公私募月度勝率差（右軸）6.007.800.6311.461.4487.126420創(chuàng)業(yè)加盟141210864

34、20545250484654.3651.551.9750.0052.4548.5743210創(chuàng)業(yè)加盟資料來(lái)源：基金業(yè)協(xié)會(huì)，私募排排網(wǎng)，Wind，資料來(lái)源：基金業(yè)協(xié)會(huì)，私募排排網(wǎng)，Wind，第二輪奔私潮的基金經(jīng)理業(yè)績(jī)表現(xiàn)和穩(wěn)定性提升更為顯著。從不同奔私時(shí)點(diǎn)來(lái)看，2014 年-2019 年間奔私的基金經(jīng)理超額提升程度更加顯著，公私募年化超額的收益差均為正；從業(yè)績(jī)穩(wěn)定性來(lái)看，2014 年-2017 年間奔私的基金經(jīng)理勝率提升顯著。圖 13 奔私時(shí)點(diǎn)對(duì)業(yè)績(jī)表現(xiàn)影響圖 14 奔私時(shí)點(diǎn)對(duì)業(yè)績(jī)穩(wěn)定性影響公募管理期間私募管理期間公私募年化收益差（右軸）公募管理期間私募管理期間公私募月度勝率差（右軸）60 第一

35、輪奔私潮第二輪奔私潮第三輪奔私潮 7540200604530150-1580-20-4090-30-458070605040403020100-10-20資料來(lái)源：基金業(yè)協(xié)會(huì)，私募排排網(wǎng)，Wind，；注：奔資料來(lái)源：基金業(yè)協(xié)會(huì)，私募排排網(wǎng)，Wind，私時(shí)點(diǎn)取公募離職時(shí)間。4、部分公奔私基金經(jīng)理業(yè)績(jī)分析下面以幾位公奔私基金經(jīng)理為例，盤(pán)點(diǎn)其奔私前后的業(yè)績(jī)表現(xiàn)。、管華雨管華雨，經(jīng)濟(jì)學(xué)博士、CFA，曾任職于申銀萬(wàn)國(guó)證券、信誠(chéng)基金、交銀施羅德基金，任職期間屢次獲得金牛獎(jiǎng)和明星基金獎(jiǎng)。2015 年 6 月離開(kāi)公募，加入彤源投資，任總經(jīng)理、基金經(jīng)理，期間業(yè)績(jī)表現(xiàn)突出，2022 年 3 月創(chuàng)立合遠(yuǎn)私募。管華雨

36、的投資理念是根植時(shí)代，精選成長(zhǎng)的價(jià)值投資。投資理念有三個(gè)維度的延伸：1）價(jià)值投資：靠企業(yè)的價(jià)值創(chuàng)造獲取收益，不做市場(chǎng)博弈，也非“深度價(jià)值股”投資；2）根植時(shí)代：深刻體察社會(huì)和產(chǎn)業(yè)的變化，跟隨時(shí)代發(fā)展，不“選好賽道躺贏”；3）精選成長(zhǎng)：專注成長(zhǎng)性，深度研究，把握估值，甄別“真?zhèn)巍?，不押注熱點(diǎn)題材輪動(dòng)趨勢(shì)。管華雨認(rèn)為，價(jià)值投資和成長(zhǎng)投資并不對(duì)立。成長(zhǎng)股投資和價(jià)值股投資均是價(jià)值投資大范疇下的細(xì)分投資范式，都是靠企業(yè)的價(jià)值創(chuàng)造、利潤(rùn)增長(zhǎng)去擴(kuò)張。價(jià)值和成長(zhǎng)代表企業(yè)所處的發(fā)展階段不一樣，導(dǎo)致對(duì)應(yīng)行業(yè)和企業(yè)屬性存在的差異，背后或因外部大環(huán)境，或因技術(shù)進(jìn)步和產(chǎn)品創(chuàng)新，也可能與滲透率、供給結(jié)構(gòu)變化相關(guān)。資本市場(chǎng)

37、上，高速成長(zhǎng)的行業(yè)和企業(yè)屬于舞臺(tái)中央的明星企業(yè)，投資者通常預(yù)期比較高，估值也比較貴。而投資者對(duì)深度價(jià)值型企業(yè)預(yù)期比較低，這類(lèi)資產(chǎn)估值也比較低，也具有一定安全性。管華雨的投資風(fēng)格是尋找有明確商業(yè)盈利模式的企業(yè)，企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力已經(jīng)顯現(xiàn)出來(lái)、利潤(rùn)快速增長(zhǎng)、盈利質(zhì)量比較高，而且估值和成長(zhǎng)性相對(duì)匹配的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。管華雨的投研分配有一個(gè)公式：10%宏觀擇時(shí)+20%行業(yè)比較+70%個(gè)股選擇。歷史上，管華雨做過(guò)幾次大的倉(cāng)位選擇，但次數(shù)很少，自上而下宏觀維度的判斷主要基于人口結(jié)構(gòu)、社會(huì)發(fā)展特征、時(shí)代變遷和行業(yè)興衰等底層的變化去考慮。從組合看，絕大部分時(shí)間保持中高水平倉(cāng)位。中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度比較快，產(chǎn)業(yè)變遷也比較快，每

38、 3-5 年主導(dǎo)的產(chǎn)業(yè)或者經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)引領(lǐng)的產(chǎn)業(yè)就會(huì)出現(xiàn)比較大的變化。如果能夠買(mǎi)到未來(lái) 3-5 年價(jià)值創(chuàng)造最快、質(zhì)量最高的企業(yè)，有助于顯著提高組合收益率?；谏鲜雠袛?，管華雨從自上而下和自下而上兩個(gè)角度做判斷和驗(yàn)證，時(shí)時(shí)刻刻擴(kuò)大自己的能力圈范圍，做好行業(yè)比較，盡量能夠使得投資組合與時(shí)代發(fā)展脈絡(luò)相吻合，為持有人創(chuàng)造更高收益。在個(gè)股選擇過(guò)程中，管華雨主要觀察行業(yè)的盈利模式，市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)格局，公司的議價(jià)能力、歷史經(jīng)營(yíng)狀況和財(cái)務(wù)表現(xiàn)、公司的治理結(jié)構(gòu)、管理層能力心胸等，從而提煉和分析企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力以及影響因素，然后再考慮價(jià)格，基本不考慮籌碼博弈。表 8：管華雨公募和私募任職期間部分代表產(chǎn)品代表產(chǎn)品類(lèi)型任職日

39、期離任日期信誠(chéng)四季紅靈活配置型2007/5/202010/5/25交銀趨勢(shì)優(yōu)先偏股混合型2010/12/222014/10/22公募交銀精選偏股混合型2012/3/132013/4/26交銀成長(zhǎng)偏股混合型2010/10/82015/3/24交銀成長(zhǎng) 30偏股混合型2013/6/52014/10/22信誠(chéng)四季紅靈活配置型2007/5/202010/5/25私募同望 1 期主觀多頭2015/12/14-彤源同創(chuàng) 1 期主觀多頭2016/03/29-私募排排網(wǎng)，Wind，整體來(lái)看，管華雨在公募任職期間業(yè)績(jī)表現(xiàn)較好，公募管理期間任職總回報(bào)近 200%，年化近 15%，相對(duì)滬深 300的超額年化回報(bào)達(dá)

40、12.36%，且回撤控制相對(duì)較好，最大回撤約 52.80%，低于滬深 300 同期水平（72.30%）。加入彤源投資后，管華雨的投資業(yè)績(jī)表現(xiàn)更顯突出，2015 年市場(chǎng)高點(diǎn)至今總回報(bào)達(dá) 228.41%，年化 18.63%，而同期市場(chǎng)指數(shù)為負(fù)收益，相對(duì)滬深 300 的超額年化回報(bào)超 20%，且依舊保持著相對(duì)較好的風(fēng)險(xiǎn)控制能力，私募管理期間最大回撤約 34.80%，低于滬深 300 同期回撤水平。圖 15 管華雨公募管理業(yè)績(jī)走勢(shì)圖 16 管華雨私募管理業(yè)績(jī)走勢(shì)管華雨-公募管理業(yè)績(jī)滬深300萬(wàn)得全A32104.531.50管華雨-私募管理業(yè)績(jī)?nèi)谥枪善辈呗灾笖?shù)偏股基金滬深300 Wind，；數(shù)據(jù)區(qū)間：2

41、007 年 5 月21 日至2015 年 5 月 22 日；注：不包括封閉式基金以及處于建倉(cāng)期的產(chǎn)品，其中建倉(cāng)期為 3 個(gè)月，下同。資料來(lái)源：基金業(yè)協(xié)會(huì)，私募排排網(wǎng)，Wind，；數(shù)據(jù)區(qū)間：2015 年 6 月 19 日至 2022 年 6 月 2 日表 9：管華雨公募和私募任職期間業(yè)績(jī)統(tǒng)計(jì)公募私募總回報(bào)年化最大回撤總回報(bào)年化最大回撤管華雨197.84%14.60%-52.80%228.41%18.63%-34.80%滬深 30019.45%2.24%-72.30%-11.81%-1.79%-36.47%超額收益178.39%12.36%240.22%20.42%資料來(lái)源：基金業(yè)協(xié)會(huì)，私募排排網(wǎng)

42、，Wind，；數(shù)據(jù)區(qū)間：公募管理業(yè)績(jī)統(tǒng)計(jì)區(qū)間為 2007 年 5 月 21 日至 2015 年 5 月 22 日，私募管理業(yè)績(jī)統(tǒng)計(jì)區(qū)間為 2015 年 6 月 19 日至 2022 年 6 月 2 日。分年度來(lái)看，管華雨在公募任職期間業(yè)績(jī)持續(xù)性較為出色，勝率（年度超額回報(bào)為正的概率）約 66.67%。奔私后，勝率大幅提升，超額勝率達(dá) 100%，每年均能跑贏市場(chǎng)，業(yè)績(jī)持續(xù)性較佳。圖 17 管華雨公募管理期間年度回報(bào)圖 18 管華雨私募管理期間年度回報(bào)管華雨-公募管理業(yè)績(jī)滬深300超額管華雨-私募管理業(yè)績(jī)滬深300超額100%60%20%-20%-60%-100%60%40%20%0%-20%-4

43、0%-60%100%60%20%-20%-60%-100%70%35%0%-35%-70%Wind，資料來(lái)源：基金業(yè)協(xié)會(huì)，私募排排網(wǎng)，Wind，、江暉江暉，畢業(yè)于復(fù)旦大學(xué)，經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士，中國(guó)第一代基金經(jīng)理，有超過(guò) 20 年投資管理經(jīng)驗(yàn)。1998 年加入華夏基金，曾管理基金興和、基金興華、華夏回報(bào)，2005 年加入工銀瑞信基金，管理工銀瑞信核心價(jià)值，擅長(zhǎng)精準(zhǔn)把握市場(chǎng)中長(zhǎng)期趨勢(shì)。2007 年成立星石投資后，長(zhǎng)期業(yè)績(jī)依舊領(lǐng)先，多次獲得私募金牛獎(jiǎng)。投研體系方面，星石投資采用的是多基金經(jīng)理團(tuán)隊(duì)制，具體來(lái)說(shuō)：1）團(tuán)隊(duì)作戰(zhàn)，統(tǒng)一甌子方法論，形成強(qiáng)大投研合力；2）多基金經(jīng)理制，不依賴單個(gè)人，風(fēng)格較穩(wěn)定持續(xù)；3）

44、投研機(jī)制完善，投研人員分工協(xié)作，體系高效運(yùn)轉(zhuǎn)。投資方法方面，江暉采用多層面驅(qū)動(dòng)因素投資方法，即秉承基本面趨勢(shì)投資理念，通過(guò)深度的基本面研究，尋找公司、行業(yè)、宏觀等多個(gè)層面的強(qiáng)勁驅(qū)動(dòng)因素，根據(jù)公司與行業(yè)層面驅(qū)動(dòng)因素進(jìn)行價(jià)值選股，在此基礎(chǔ)上根據(jù)行業(yè)與宏觀層面驅(qū)動(dòng)因素進(jìn)行行業(yè)優(yōu)化與類(lèi)別優(yōu)化，據(jù)此構(gòu)建與調(diào)整投資組合，努力實(shí)現(xiàn)中長(zhǎng)期絕對(duì)回報(bào)的投資目標(biāo)。其中，公司層面的驅(qū)動(dòng)因素包括經(jīng)營(yíng)壁壘、商業(yè)模式、升級(jí)轉(zhuǎn)型、管理改善、規(guī)模擴(kuò)張、技術(shù)進(jìn)步等，行業(yè)層面的驅(qū)動(dòng)因素包括產(chǎn)業(yè)升級(jí)、制度變革、競(jìng)爭(zhēng)格局、供需改善等方面，宏觀層面驅(qū)動(dòng)因素包括宏觀政策、宏觀經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)和投資時(shí)鐘等。多層面驅(qū)動(dòng)因素投資方法的投資流程首先是“價(jià)

45、值選股”，通過(guò)深度的基本面研究，尋找公司、行業(yè)、宏觀等多個(gè)層面 的能為基本面帶來(lái)變化的驅(qū)動(dòng)因素，在眾多驅(qū)動(dòng)因素中，甄選出能長(zhǎng)期持續(xù)的最強(qiáng)勁的驅(qū)動(dòng)因素，從而挑出好公司。第二步是通過(guò)“行業(yè)優(yōu)化+類(lèi)別優(yōu)化”進(jìn)行組合管理，提升組合確定性，抓住適應(yīng)未來(lái)市場(chǎng)風(fēng)格的主要投資機(jī)會(huì)。具體 做法是先確定各行業(yè)的主要趨勢(shì)和看好行業(yè)的評(píng)級(jí)列表，再由投委會(huì)進(jìn)行決策，在科技、消費(fèi)、周期三大類(lèi)別中確 定各自看好的行業(yè)列表，重點(diǎn)投資看好行業(yè)列表里的標(biāo)的。另外，投資方法在 2014 年發(fā)生過(guò)一次變化，早期更注重絕對(duì)收益，選股需要 3 個(gè)驅(qū)動(dòng)因素均滿足；2014 年后，新投資框架將收益的評(píng)價(jià)維度延長(zhǎng)到 2-3 年甚至更長(zhǎng)，驅(qū)動(dòng)因

46、素標(biāo)準(zhǔn)也要求如果某個(gè)因素特別強(qiáng)勁，其他層面驅(qū)動(dòng)因素要求標(biāo)準(zhǔn)可適當(dāng)降低，新方法下投資回報(bào)率有顯著的提升。投資風(fēng)格方面，江暉采用價(jià)值成長(zhǎng)和輪動(dòng)策略相結(jié)合的方式。選股標(biāo)準(zhǔn)兼顧價(jià)值和成長(zhǎng)，重點(diǎn)選擇中長(zhǎng)期驅(qū)動(dòng)因素 強(qiáng)勁的投資標(biāo)的，以 PEG 作為估值指標(biāo)，在 PEG 合理時(shí)買(mǎi)入，PEG 偏高或驅(qū)動(dòng)因素變?nèi)鯐r(shí)賣(mài)出。組合管理上采用 輪動(dòng)策略。首先根據(jù)類(lèi)別、行業(yè)、公司中長(zhǎng)期驅(qū)動(dòng)因素的變化，持續(xù)衡量收益風(fēng)險(xiǎn)比，進(jìn)行類(lèi)別、行業(yè)和公司的輪 動(dòng)；其次，通過(guò)輪動(dòng)策略在多個(gè)投資標(biāo)的上接力投資，極小勝為大勝，獲取豐厚的復(fù)合回報(bào)，且確定性更高；另外，不押注賽道，不依賴單一風(fēng)格，投資收益來(lái)源較廣，適應(yīng)不同市場(chǎng)風(fēng)格。表 10：江

47、暉公募和私募任職期間部分代表產(chǎn)品代表產(chǎn)品類(lèi)型任職日期離任日期基金興和增強(qiáng)指數(shù)型2000/8/302002/1/7公募基金興華普通股票型2002/1/82003/8/19華夏回報(bào)靈活配置型2003/9/52004/6/16工銀瑞信核心價(jià)值偏股混合型2005/8/312007/5/26私募星石 1 期主觀多頭2007/7/30私募排排網(wǎng)，Wind，整體來(lái)看，江暉在華夏和工銀瑞信基金管理開(kāi)放式公募產(chǎn)品的業(yè)績(jī)表現(xiàn)相對(duì)一般，在 2006 年-2007 年的牛市行情中 未能跑贏市場(chǎng)指數(shù)，但是風(fēng)險(xiǎn)控制能力較好，回撤僅 13.79%，低于滬深 300 同期最大回撤。創(chuàng)立星石投資后，業(yè) 績(jī)表現(xiàn)優(yōu)異，2009 年

48、底至今總回報(bào)約 252.56%，年化收益超 10%，大幅跑贏滬深 300，且回撤控制表現(xiàn)依舊較好，略低于滬深 300 最大回撤。圖 19 江暉公募管理業(yè)績(jī)走勢(shì)圖 20 江暉私募管理業(yè)績(jī)走勢(shì)江暉-公募管理業(yè)績(jī)滬深300萬(wàn)得全A543210江暉-私募管理業(yè)績(jī)?nèi)谥枪善辈呗灾笖?shù)滬深300偏股基金543210Wind，；數(shù)據(jù)區(qū)間：2003 年 12 月 4 日至資料來(lái)源：基金業(yè)協(xié)會(huì)，私募排排網(wǎng)，Wind，；數(shù)據(jù)區(qū)2007 年 5 月 25 日間：2009 年 11 月 30 日至 2022 年 6 月 2 日表 11：江暉公募和私募任職期間業(yè)績(jī)統(tǒng)計(jì)公募私募總回報(bào)年化最大回撤總回報(bào)年化最大回撤江暉282.

49、73%47.16%-13.79%252.56%10.60%-40.77%滬深 300342.81%53.47%-20.92%16.46%1.23%-44.78%超額收益-60.08%-6.31%236.11%9.37%資料來(lái)源：基金業(yè)協(xié)會(huì)，私募排排網(wǎng)，Wind，；數(shù)據(jù)區(qū)間：公募管理業(yè)績(jī)統(tǒng)計(jì)區(qū)間為 2003 年 12 月 4 日至 2007 年 5 月 25 日，私募管理業(yè)績(jī)統(tǒng)計(jì)區(qū)間為 2009 年 11 月 30 日至 2022 年 6 月 2 日。分年度來(lái)看，江暉在公募任職期間業(yè)績(jī)持續(xù)性一般，勝率為 50%。奔私后，超額業(yè)績(jī)的勝率大幅提升，達(dá) 84.62%，并且在市場(chǎng)下跌的年份中都能跑贏市場(chǎng)

50、，甚至取得正收益。圖 21 江暉公募管理期間年度回報(bào)圖 22 江暉私募管理期間年度回報(bào)江暉-公募管理業(yè)績(jī)滬深300超額江暉-私募管理業(yè)績(jī)滬深300超額150%100%50%0%-50%-100%-150%2004年2005年2006年2007年60%30%0%-30%-60%60%40%20%0%-20%-40%-60%40%20%0%-20%-40%Wind，資料來(lái)源：基金業(yè)協(xié)會(huì)，私募排排網(wǎng)，Wind，、王鵬輝王鵬輝，華中理工大學(xué)工學(xué)學(xué)士、經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士，投資管理經(jīng)驗(yàn)近 15 年。曾任深圳市農(nóng)村商業(yè)銀行資金部債券交易員、研究部研究員、融通基金行業(yè)研究員，2007 年 3 月加入景順長(zhǎng)城基金，擔(dān)任

51、投資總監(jiān)，歷任景順長(zhǎng)城內(nèi)需 增長(zhǎng)、景順長(zhǎng)城中小盤(pán)、景順長(zhǎng)城策略精選等基金的基金經(jīng)理。2014 年創(chuàng)立望正資產(chǎn)后開(kāi)始走上私募基金管理道路。在倉(cāng)位擇時(shí)方面，王鵬輝認(rèn)為最樸素的原則是，漲多了就謹(jǐn)慎一點(diǎn)，跌多了就樂(lè)觀一點(diǎn)?；仡?A 股過(guò)去 20 年的行情，大幅上漲之后總會(huì)有風(fēng)險(xiǎn)釋放的過(guò)程，這和中國(guó)的經(jīng)濟(jì)、政策體制有關(guān)。一直以來(lái)制造業(yè)、房地產(chǎn)在中國(guó)經(jīng)濟(jì)的占比很高，這兩個(gè)行業(yè)周期性非常強(qiáng)，而且受宏觀政策的影響也很大，所以許多上市公司具有明顯的盈利周期，盈利快速上升之后就可能面臨政策收縮和盈利回歸，盈利持續(xù)低迷之后又可能出現(xiàn)政策寬松和盈利回升。雖然原則很樸素，但是實(shí)際操作并不容易。在行業(yè)選擇方面，王鵬輝強(qiáng)調(diào)

52、應(yīng)該抓大放小，超級(jí)牛股往往誕生在具有時(shí)代特征的行業(yè)里?；仡?A 股歷史，幾次大級(jí)別的機(jī)會(huì)都是由這樣的行業(yè)主導(dǎo)的，2000 年到 2009 年制造業(yè)、地產(chǎn)、基建是時(shí)代的焦點(diǎn)也是牛市的主角，2010年之后互聯(lián)網(wǎng)硬件、軟件等行業(yè)的機(jī)會(huì)非常明顯。時(shí)代的演進(jìn)就發(fā)生在身邊，并不遙遠(yuǎn)。站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，王鵬輝認(rèn)為汽車(chē)的電動(dòng)化和智能化、新能源、可選消費(fèi)是三大行業(yè)空間比較大的領(lǐng)域。在個(gè)股選擇方面，王鵬輝偏好行業(yè)龍頭公司。王鵬輝認(rèn)為，首先把行業(yè)中最優(yōu)秀、最高效的龍頭挑出，然后分析支撐龍頭業(yè)績(jī)、地位的背后因素，如果這些因素是穩(wěn)定、持久且具有較高護(hù)城河的，那么可以等待合適的時(shí)機(jī)以及預(yù)期收益率進(jìn)行買(mǎi)入。王鵬輝認(rèn)為即使龍頭公

53、司更貴，仍比相對(duì)便宜但是有瑕疵的公司更具有投資價(jià)值。在組合構(gòu)建方面，王鵬輝從 4 個(gè)維度來(lái)深度參與大型產(chǎn)業(yè)變革帶來(lái)的投資機(jī)遇。第一類(lèi)是產(chǎn)業(yè)引領(lǐng)者，如蘋(píng)果、特斯拉等，公認(rèn)的引領(lǐng)者不需要過(guò)度分配投研資源去跟蹤，對(duì)此類(lèi)企業(yè)需要更高維度的理解，而不是被細(xì)節(jié)迷惑。第二類(lèi)是產(chǎn)業(yè)協(xié)作者，此類(lèi)企業(yè)受益于產(chǎn)業(yè)快速的需求增長(zhǎng)，需要多跟蹤、研究，在產(chǎn)業(yè)鏈上做調(diào)研，用充分的信息做邏輯推導(dǎo)。第三類(lèi)是供需錯(cuò)配導(dǎo)致的短缺環(huán)節(jié)，重點(diǎn)關(guān)注那些通過(guò)邏輯分析確信在某一階段會(huì)出現(xiàn)短缺的材料或部件。第四類(lèi)是困境反轉(zhuǎn)類(lèi)機(jī)會(huì)，往往發(fā)生在產(chǎn)業(yè)發(fā)展的中后期，一些曾經(jīng)優(yōu)秀但后來(lái)淪落的企業(yè)可能再次獲得生機(jī)。在投資上，把產(chǎn)業(yè)里的公司進(jìn)行剖析，給不同

54、的公司、不同的機(jī)會(huì)貼上各自的標(biāo)簽。市場(chǎng)機(jī)會(huì)足夠豐富，不同細(xì)分行業(yè)不同公司的驅(qū)動(dòng)力各不相同，在投資組合構(gòu)建上采用的是蜂群策略，適度均衡配置。表 12：王鵬輝公募和私募任職期間部分代表產(chǎn)品代表產(chǎn)品類(lèi)型任職日期離任日期景順長(zhǎng)城內(nèi)需增長(zhǎng)偏股混合型2007/9/152015/1/22景順長(zhǎng)城內(nèi)需增長(zhǎng)貳號(hào)偏股混合型2007/9/152015/1/22公募景順長(zhǎng)城中小盤(pán)偏股混合型2011/3/222013/9/16景順長(zhǎng)城策略精選靈活配置型2013/8/72015/1/22景順長(zhǎng)城中國(guó)回報(bào)靈活配置型2014/11/62015/1/22私募望正基石投資 1 號(hào)主觀多頭2015/4/30望正精英-鵬輝 1 號(hào)主

55、觀多頭2015/5/20資料來(lái)源：私募排排網(wǎng)，Wind，逆市而行，擇時(shí)能力優(yōu)異。王鵬輝開(kāi)始管理公募的時(shí)點(diǎn)不好，于 2007 年 9 月 15 日擔(dān)任公募基金經(jīng)理，彼時(shí)牛市正到達(dá)頂點(diǎn)，接下來(lái)便是長(zhǎng)達(dá) 1 年的熊市，但是王鵬輝在 2009 年底熊市結(jié)束時(shí)卻跑出了相對(duì)市場(chǎng)較為顯著的超額收益。在之后的六年中，他不斷累積超額，離職時(shí)公募管理總回報(bào)達(dá) 34.85%，相對(duì)滬深 300 超額收益 68.75%，且回撤相 對(duì)市場(chǎng)更低。奔私后，無(wú)獨(dú)有偶，王鵬輝做私募投資的起點(diǎn)也是在牛市的頂點(diǎn)，成立望正資產(chǎn)后，王鵬輝于 2015 年4 月開(kāi)始管理私募產(chǎn)品，之后繼續(xù)運(yùn)用靈活的擇時(shí)和行業(yè)配置能力實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)不斷創(chuàng)新高，期間

56、較好地躲避了 2015 年和 2018 年的下跌行情，截至 2022 年 6 月 2 日，其私募管理業(yè)績(jī)總回報(bào)達(dá) 225.32%，年化 18.09%，而同期市場(chǎng)指數(shù)收跌（滬深 300 同期年化收益為-2.09%），實(shí)現(xiàn)了超 20%的年化超額收益。此外，其私募管理期間最大回撤僅 22.1%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于滬深 300 同期回撤 44.78%，風(fēng)控能力優(yōu)異。圖 23 王鵬輝公募管理業(yè)績(jī)走勢(shì)圖 24 王鵬輝私募管理業(yè)績(jī)走勢(shì)1.51.20.90.60.30王鵬輝-公募管理業(yè)績(jī)滬深300萬(wàn)得全A王鵬輝-私募管理業(yè)績(jī)?nèi)谥枪善辈呗灾笖?shù)滬深300偏股基金43210Wind，；數(shù)據(jù)區(qū)間：2007 年 9 月14 日至

57、2015 年 1 月 22 日資料來(lái)源：基金業(yè)協(xié)會(huì)，私募排排網(wǎng)，Wind，；數(shù)據(jù)區(qū)間：2015 年 4 月 30 日至 2022 年 6 月 2 日表 13：王鵬輝公募和私募任職期間業(yè)績(jī)統(tǒng)計(jì)公募私募總回報(bào)年化最大回撤總回報(bào)年化最大回撤王鵬輝34.85%4.15%-62.08%225.32%18.09%-22.10%滬深 300-33.90%-5.47%-72.30%-13.90%-2.09%-44.78%超額收益68.75%9.61%239.22%20.17%資料來(lái)源：基金業(yè)協(xié)會(huì)，私募排排網(wǎng)，Wind，；數(shù)據(jù)區(qū)間：公募管理業(yè)績(jī)統(tǒng)計(jì)區(qū)間為 2007 年 9 月 14 日至 2015 年 1 月

58、22 日，私募管理業(yè)績(jī)統(tǒng)計(jì)區(qū)間為 2015 年 4 月 30 日至 2022 年 6 月 2 日。王鵬輝管理公募期間年度勝率達(dá) 62.5%，業(yè)績(jī)持續(xù)性較好，且在市場(chǎng)下跌年份均能實(shí)現(xiàn)正超額。奔私之后，由于私募投資限制更少且不以相對(duì)收益為目標(biāo)，操作上更加靈活，王鵬輝能夠更好地發(fā)揮擇時(shí)和行業(yè)配置的能力，管理私募期間年度勝率達(dá) 87.5%，在牛市（2017 年、2020 年）、熊市（2015 年、2018 年）、震蕩市（2021 年）均跑出了較高的超額收益。圖 25 王鵬輝公募管理期間年度回報(bào)圖 26 王鵬輝私募管理期間年度回報(bào)王鵬輝-公募管理業(yè)績(jī)滬深300超額王鵬輝-私募管理業(yè)績(jī)滬深300超額100

59、%70%70%50%50%35%35%25%0%0%0%0%-50%-35%-35%-25%-100%-70%-70%-50%Wind，資料來(lái)源：基金業(yè)協(xié)會(huì)，私募排排網(wǎng)，Wind，、夏俊杰夏俊杰，南開(kāi)大學(xué)金融學(xué)碩士，具有 15 年基金從業(yè)、12 年投資管理經(jīng)驗(yàn)。2006 年加入嘉實(shí)基金，任行業(yè)研究員。 2008 年 9 月加入諾安基金，歷任基金經(jīng)理、投委會(huì)委員、權(quán)益配置組總監(jiān)、事業(yè)部投資總監(jiān)等職務(wù)，代表產(chǎn)品諾安 靈活配置、諾安雙利等。2017 年創(chuàng)立仁橋資產(chǎn)，任創(chuàng)始人兼投資總監(jiān)。在長(zhǎng)期投資中，展現(xiàn)出了較好的風(fēng)險(xiǎn)控制能 力和顯著的絕對(duì)收益特征，個(gè)人在公私募期間曾榮獲 6 次金牛獎(jiǎng)、6 次明星基金

60、獎(jiǎng)、晨星獎(jiǎng)、英華獎(jiǎng)等數(shù)十項(xiàng)榮譽(yù)。夏俊杰堅(jiān)持逆向投資的投資理念，組合呈現(xiàn)出“三低一高”的特點(diǎn)，即“低”估值、“低”關(guān)注度、股價(jià)“低”漲幅、但基本 面的改善有“高”確定性。夏俊杰認(rèn)為，有和市場(chǎng)不一樣的認(rèn)知，有對(duì)有錯(cuò)都很正常，最重要的是能夠盡可能地避免市 場(chǎng)中“不可逆的錯(cuò)誤”。所謂不可逆，就是所犯的錯(cuò)誤需要用很長(zhǎng)的時(shí)間去彌補(bǔ)，即在市值高位、情緒瘋狂的時(shí)候買(mǎi)入，或是在市值低位、極度悲觀的時(shí)候賣(mài)出，這些往往都是“不可逆的錯(cuò)誤”。只要避開(kāi)了不可逆的錯(cuò)誤，其他錯(cuò)誤本質(zhì)上 都可以用組合的方式去解決。另外，夏俊杰認(rèn)為預(yù)測(cè)比應(yīng)對(duì)更重要，但他不是預(yù)測(cè)一個(gè)點(diǎn)，而是一系列帶有概率分 布的結(jié)果。預(yù)測(cè)之后，一些上漲概率非常