黃金珠寶行業(yè)回補(bǔ)反彈兩波走品牌渠道雙驅(qū)動(dòng)

1、黃金珠寶：本土品牌崛起迎紅利期黃金珠寶首飾是由珠寶玉石和貴金屬的原料、半成品，以及用珠寶玉石和貴金屬的原料、半成品制成的佩戴飾品、工藝裝飾品和藝術(shù)收藏品。具體依據(jù)材質(zhì)品類(lèi)，可劃分為黃金產(chǎn)品、鉆石鑲嵌飾品、其他貴金屬及合金飾品、其他寶石鑲嵌飾品、有機(jī)寶石飾品和玉石飾品六大類(lèi)別。其中，黃金產(chǎn)品在中國(guó)珠寶首飾市場(chǎng)中占比最高（58.3%），其次為鉆石產(chǎn)品和翡翠產(chǎn)品，均占比約 13.9%。表 1: 黃金珠寶分類(lèi)類(lèi)別細(xì)分品類(lèi)特征黃金飾品包括千足金、足金等飾品，分別為純度超過(guò) 99.9%和 99%的黃金首飾。黃金產(chǎn)品其他貴金屬及合金飾品鉆石鑲嵌飾品投資產(chǎn)品包括金銀幣章、投資金條、生肖金條等。鉑金飾品主要成分

2、為鉑，國(guó)家規(guī)定只有鉑金含量在 85%及以上的首飾才能被稱(chēng)為鉑金首飾，通常帶有 Pt850、Pt900、Pt950、Pt990 或 Pt999(千足鉑)的純度標(biāo)志。K 金飾品K 金是黃金與其他金屬熔合而成的合金，市場(chǎng)上常見(jiàn)的 K 金有 18K 金、20K金、22K 金等，通常用于制作首飾。白銀飾品主要成分是銀，常見(jiàn)的鑲嵌銀有 S800 一種，首飾銀有 S925 和 S950 兩種，分別表示含銀量為 80%，92.5%和 95%。指將兩種或兩種以上的材料以不同的方式嵌入另一種材料，組成不同的造型和款式的首飾加工工藝。包括天然鉆石和培育鉆石飾品。其他寶石鑲嵌飾品包括紅寶石、藍(lán)寶石、祖母綠、碧璽、鋯石

3、、水晶等飾品。有機(jī)寶石飾品包括海水珍珠（大溪地珠和南洋珠）、淡水珍珠、貝殼、珊瑚、猛犸象牙等。玉石飾品包括歐泊、和田玉、翡翠、玉髓、瑪瑙、青金石、葡萄石、壽山石等飾品。數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)珠寶玉石首飾行業(yè)協(xié)會(huì)，2.2%1.4%2.0%3.9%4.4%黃金產(chǎn)品鉆石產(chǎn)品翡翠產(chǎn)品13.9%和田玉產(chǎn)品58.3%彩色寶石產(chǎn)品13.9%珍珠產(chǎn)品鉑金及白銀其他類(lèi)圖 1：2021 年我國(guó)珠寶玉石首飾行業(yè)市場(chǎng)細(xì)分品類(lèi)占比圖 2：黃金珠寶首飾主要形態(tài)分類(lèi)2.2%1.4%2.0%3.9%4.4%黃金產(chǎn)品鉆石產(chǎn)品翡翠產(chǎn)品13.9%和田玉產(chǎn)品58.3%彩色寶石產(chǎn)品13.9%珍珠產(chǎn)品鉑金及白銀其他類(lèi)數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)珠寶玉石首飾行

4、業(yè)協(xié)會(huì)，數(shù)據(jù)來(lái)源：各公司官網(wǎng)，行業(yè)特征：鮮明的民族屬性珠寶首飾是民俗審美、價(jià)值趨向、文化蘊(yùn)涵的體現(xiàn)，具備鮮明的民族屬性。在材質(zhì)品類(lèi)上，以中國(guó)、印度等為典型代表的農(nóng)耕文明國(guó)家偏好黃金首飾，主要由于黃金是來(lái)自大地的稀有貴金屬，具備較強(qiáng)的保值屬性；歐美國(guó)家偏好鉆石鑲嵌首飾，該品類(lèi)光芒四射、璀璨奪目的光澤感刻面與其高調(diào)張揚(yáng)、放任個(gè)性的文化審美吻合。在造型設(shè)計(jì)上，中國(guó)首飾圖案講求寓意，如龍鳳呈祥、福祿壽喜、花開(kāi)富貴等，多為寓意吉祥、富貴；西方首飾圖案講求接近自然，多為動(dòng)物花草等圖案。表 2: 各國(guó)珠寶首飾風(fēng)格差異較大品牌名稱(chēng)成立年份主題風(fēng)格珠寶材質(zhì)消費(fèi)場(chǎng)景銷(xiāo)售地區(qū)產(chǎn)品系列Senco Gold& Diam

5、onds1994 年傳統(tǒng)文化、宗教黃金、鉆石、鉑金婚慶、日常印度、英美、新加坡JOSCOJewellers1977 年古典、傳統(tǒng)文化黃金、鉆石、鉑金婚慶、宴會(huì)印度等正式場(chǎng)合周大福1929 年傳統(tǒng)文化、黃金、鉑金、婚嫁、禮中國(guó)、日韓、時(shí)尚現(xiàn)代鉆石、寶石、品、商務(wù)東南亞、美國(guó)翡翠老鳳祥1848 年民族、傳統(tǒng)黃金、銀、鉑文化金、鉆石、白婚慶、禮品、日常中國(guó)、加拿大玉Tiffany1837 年時(shí)尚現(xiàn)代黃金、鉑金、鉆石、寶石、琺瑯婚假、禮品、商務(wù)中國(guó)、日韓、歐洲、美國(guó)卡地亞1847 年古典、時(shí)尚黃金、白金、商務(wù)、宴會(huì)中國(guó)、日韓、現(xiàn)代玫瑰金、鉆石、寶石、琺瑯等正式場(chǎng)合歐洲、美國(guó)御木本1893 年經(jīng)典、時(shí)尚

6、現(xiàn)代鉑金、珍珠、鉆石婚嫁、宴會(huì)、禮品中國(guó)、日韓、東南亞、英美tasaki1954 年時(shí)尚現(xiàn)代珍珠、鉆石、彩寶數(shù)據(jù)來(lái)源：公司官網(wǎng)，婚嫁、商務(wù)、禮品中國(guó)、日韓、東南亞、英美以全球珠寶行業(yè)上市公司為例，歐美等外資品牌多以鑲嵌類(lèi)為主要優(yōu)勢(shì)品類(lèi)；國(guó)內(nèi)黃金珠寶企業(yè)，多以黃金為優(yōu)勢(shì)品類(lèi)。表 3：國(guó)內(nèi)黃金珠寶企業(yè)多以黃金為優(yōu)勢(shì)品類(lèi)品牌名稱(chēng)成立時(shí)間2021 年?duì)I業(yè)收入優(yōu)勢(shì)品類(lèi)門(mén)店數(shù)（2021A）分布區(qū)域中資周大生199991.55 億元黃金/鑲嵌4502全國(guó)性老鳳祥1848586.91 億元黃金4945全國(guó)性萊紳通靈199913.24 億元鑲嵌546區(qū)域性潮宏基199646.36 億元K 金/鉑金1076全國(guó)性

7、金一文化200729.51 億元黃金146區(qū)域性豫園股份（老廟黃金）1982274.48 億元黃金3959全國(guó)性港資周大福1929989.38 億港幣黃金5902全國(guó)性周生生1934220.01 億港幣黃金872全國(guó)性六福199188.61 億港幣黃金2366全國(guó)性謝瑞麟197126.49 億港幣鉑金484全國(guó)性外資Tiffany & Co183744.24 億美元（2020 年）鑲嵌334全球Signet195078.26 億美元鑲嵌2854歐美Cartier1847鑲嵌全球施華洛世奇189535 億歐元（2019 年）寶石/仿水晶2680（2017 年）全球Pandora1982233.9

8、4 億丹麥克朗鑲嵌2619全球數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，Bloomberg，傳統(tǒng)購(gòu)金習(xí)俗助國(guó)潮金飾發(fā)展。在中國(guó)傳統(tǒng)文化中黃金代表著好運(yùn)，中國(guó)作為全球第一大黃金消費(fèi)國(guó)，消費(fèi)者在婚姻嫁娶、嬰兒滿月、新年、周歲等重要慶?；顒?dòng)中保持著購(gòu)置、贈(zèng)送金飾的習(xí)俗。根據(jù)世界黃金協(xié)會(huì)發(fā)布數(shù)據(jù)，高達(dá) 86%的中國(guó)消費(fèi)者考慮購(gòu)買(mǎi)黃金，其中 56%消費(fèi)者考慮復(fù)購(gòu)黃金，傳統(tǒng)購(gòu)金習(xí)俗助推國(guó)潮金飾發(fā)展。圖 3：高達(dá) 86%的中國(guó)消費(fèi)者考慮購(gòu)買(mǎi)黃金圖 4： 2021 年中國(guó)在全球珠寶市場(chǎng)占比 34.56%14.00%56.00%30.00%考慮購(gòu)買(mǎi)黃金且從未購(gòu)金考慮復(fù)購(gòu)黃金不考慮購(gòu)金中國(guó)24.79%34.56%美國(guó)1.77% 印度2

9、.54%16.95%日本19.39%加拿大其他數(shù)據(jù)來(lái)源：世界黃金協(xié)會(huì)，數(shù)據(jù)來(lái)源：Euromonitor，歷程復(fù)盤(pán)：從管控到開(kāi)放，由投資保值回歸消費(fèi)需求回顧我國(guó)黃金珠寶行業(yè)的發(fā)展歷程，先后經(jīng)歷了由行政管控到政策開(kāi)放，從商品流通到市場(chǎng)化、國(guó)際化的階段演變，主要可劃分為四階段： 萌芽階段：建國(guó)初期-1982 年 8 月在建國(guó)初期相當(dāng)長(zhǎng)的歷史時(shí)期，黃金作為國(guó)家外匯儲(chǔ)備主要資產(chǎn)，一切由央行行使黃金定價(jià)、收購(gòu)和配售權(quán)，中國(guó)金價(jià)高度封閉，民間金銀買(mǎi)賣(mài)凍結(jié)。1982 年8 月，央行發(fā)布關(guān)于在國(guó)內(nèi)恢復(fù)銷(xiāo)售黃金飾品的通知，放開(kāi)黃金飾品零售市場(chǎng)，黃金首飾手藝人在福建省莆田縣開(kāi)始聚集創(chuàng)辦私營(yíng)黃金首飾企業(yè)，以小型作坊的

10、打金工藝完成原始資金、經(jīng)驗(yàn)積累，但該階段消費(fèi)者對(duì)金飾的消費(fèi)能力較為有限。圖 5：20 世紀(jì) 90 年代上廓街打金鋪圖 6：南寧金獅巷打金鋪數(shù)據(jù)來(lái)源：清遠(yuǎn)日?qǐng)?bào)、數(shù)據(jù)來(lái)源：南寧發(fā)布、 起步階段：1982 年 8 月-2002 年 10 月隨著人們生活水平提升，買(mǎi)金藏金風(fēng)俗，疊加黃金飾品市場(chǎng)開(kāi)放帶來(lái)長(zhǎng)期被壓抑的黃金需求釋放，20 世紀(jì) 80 年代末，我國(guó)黃金首飾消費(fèi)量超百?lài)崳耖g黃金首飾消費(fèi)市場(chǎng)迎來(lái)購(gòu)買(mǎi)熱潮。1993 年國(guó)家確立黃金市場(chǎng)化改革，引入國(guó)外先進(jìn)生產(chǎn)工藝與技術(shù)，改革黃金收售價(jià)格定價(jià)機(jī)制，實(shí)行國(guó)家指導(dǎo)價(jià)格與市場(chǎng)零售價(jià)雙軌并存，保證企業(yè)的利潤(rùn)空間；2000年國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)成立鉆交所，民營(yíng)黃金珠寶企

11、業(yè)快速發(fā)展，逐步形成黃金首飾、18K 黃金鑲嵌寶石、K 金鑲嵌寶石、鉑金鑲嵌寶石、白銀飾品和人造寶石等品種多元化共存的首飾大市場(chǎng)。由于該階段金銀制品許可證制度存在，行業(yè)進(jìn)入門(mén)檻高，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)并不充分。圖 7：我國(guó)第一個(gè)民營(yíng)黃金市場(chǎng)感王黃金市場(chǎng)圖 8：1999 年 12 月，中國(guó)首次向社會(huì)公開(kāi)發(fā)售“千禧金條”數(shù)據(jù)來(lái)源：聚焦中國(guó)黃金市場(chǎng) 20 年、數(shù)據(jù)來(lái)源：菜百首飾、 快速發(fā)展階段：2002 年 10 月-2013 年2002 年 10 月，上海黃金交易所成立，黃金管理體制全面開(kāi)放，行業(yè)正式走向完全市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)階段，步入高速增長(zhǎng)的“黃金十年”。該階段仍處于黃金珠寶行業(yè)發(fā)展的早期階段，消費(fèi)者注重黃金的投資

12、屬性，以財(cái)富保值為主要目的，偏向選擇純度高、重量大、能直觀反映其價(jià)值的金飾。圖 9：2003-2013 中國(guó)黃金消費(fèi)量圖 10：2003-2013 黃金價(jià)格1,600.01,400.01,200.01,000.0800 .0600 .0400 .0200 .00.060.0%1345.5250.0%40.0%816.28856.32645.7430.0%207.62033.92053.12059.60327. 392.60452.7020.0%70200018001600140012001000800600400200010.0%0.0%黃金價(jià)格（美元/盎司）中國(guó)黃金消費(fèi)量（噸）同比增長(zhǎng)%數(shù)據(jù)

13、來(lái)源：Wind，數(shù)據(jù)來(lái)源：世界黃金協(xié)會(huì)，根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2003-2013 年我國(guó)金銀珠寶類(lèi)商品零售總額年復(fù)合增長(zhǎng)超 20%。在 2013 年黃金價(jià)格大福下跌和“搶金潮”帶動(dòng)下，當(dāng)年黃金飾品銷(xiāo)量暴漲，珠寶首飾行業(yè)增速達(dá) 23.4%。180 0160 0140 0120 0100 08006004002000周大福六福珠寶周生生圖 11： 2006-2020 年中國(guó)珠寶市場(chǎng)規(guī)模（億元）圖 12：2003-2013 年周大福、六福珠寶、周生生內(nèi)地門(mén)店數(shù)量20092010201 120122013200 920102011201 22013200320042005200 620072008200

14、 920102011201 22013數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，數(shù)據(jù)來(lái)源：各公司年報(bào)，以周大福、六福珠寶、周生生等為代表的知名珠寶品牌商紛紛在內(nèi)地開(kāi)設(shè)店鋪，新工藝、新款式的黃金產(chǎn)品相繼上市，居民黃金飾品選擇增多，消費(fèi)需求釋放，黃金首飾行業(yè)規(guī)?？焖偬嵘?。 成熟創(chuàng)新期：2014 年至今2013 年迎來(lái)金價(jià)拐點(diǎn)，黃金珠寶行業(yè)在十多年超常規(guī)的大發(fā)展后進(jìn)入行業(yè)調(diào)整期，黃金逐漸回歸婚慶、節(jié)假日、日常佩戴等消費(fèi)需求；2017 年以來(lái)，黃金珠寶出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性復(fù)蘇，高端產(chǎn)品銷(xiāo)量有所增長(zhǎng)，貴金屬投資需求隨金價(jià)上漲增加。同時(shí)，隨著國(guó)內(nèi)消費(fèi)人群對(duì)鉆石鑲嵌品類(lèi)的認(rèn)知更新，鉆石需求量穩(wěn)步提升，市場(chǎng)逐步由婚慶向非婚慶、個(gè)人收藏、禮

15、品饋贈(zèng)市場(chǎng)發(fā)展，由標(biāo)準(zhǔn)化向個(gè)性化和定制化轉(zhuǎn)變。由此，珠寶行業(yè)由粗放式高速增長(zhǎng)進(jìn)入品牌紅利釋放階段。圖 13：2011-2021 年中國(guó)黃金消費(fèi)量穩(wěn)步抬升圖 14：2013-2018 年中國(guó)鉆石首飾消費(fèi)需求量1,400.06901176.401,200.01089.07985.90975.381151.431120.901,000.0886.091002.78820.98700 .0680 .0660 .0640 .0620 .0600 .0580 .0560 .0540 .0660640640800 .0 761.05600 .0832.0200 .00.0201 1

16、 201 2 201 3 2014 201 5 201 6 201 7 201 8 201 9 2020 202 1黃金消費(fèi)量（噸）201 3201 42015201620172018鉆石首飾消費(fèi)需求量（億元）數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)黃金協(xié)會(huì)，數(shù)據(jù)來(lái)源：De Beers，隨著消費(fèi)升級(jí)，該階段消費(fèi)者需求更為多樣，黃金飾品、黃金禮品、黃金投資共同拉動(dòng)黃金市場(chǎng)，各珠寶品牌推出時(shí)尚 k 金產(chǎn)品、3D 硬金、花絲和鑲嵌、古法金等新工藝新設(shè)計(jì)，倚重設(shè)計(jì)的“國(guó)潮風(fēng)”不斷涌現(xiàn)。700 .00600 .00500 .00400 .00300 .00200 .00100 .000.00120 .00100 .0080.00

17、60.0040.0020.000.00-20.00-40.00-60.00金銀珠寶類(lèi)零售額（億元）同比增速（ ）圖 15：2014-2021 年中國(guó)金銀珠寶類(lèi)零售額及同比增速圖 16：黃金首飾的新工藝201 4/0 1-02201 4/0 6201 4/1 0201 5/0 3201 5/0 7201 5/1 1201 6/0 4201 6/0 8201 6/1 2201 7/0 5201 7/0 9201 8/0 1-02201 8/0 6201 8/1 0201 9/0 3201 9/0 7201 9/1 1202 0/0 4202 0/0 8202 0/1 2202 1/0 5202 1

18、/0 9數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、數(shù)據(jù)來(lái)源：各公司官網(wǎng)、圖 17：中國(guó)黃金珠寶行業(yè)發(fā)展歷程據(jù)來(lái)源：Wind、*注：縱坐標(biāo)為金價(jià)，單位為美元/盎司。市場(chǎng)規(guī)模：近萬(wàn)億級(jí)珠寶大市場(chǎng)，黃金占據(jù)半壁江山中國(guó)黃金珠寶為近萬(wàn)億級(jí)大市場(chǎng)，保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。根據(jù) Euromonitor 數(shù)據(jù)，2021 年中國(guó)黃金珠寶市場(chǎng)規(guī)模約 7641 億元，為近萬(wàn)億級(jí)大市場(chǎng)，空間廣闊。2014-2021 年中國(guó)黃金珠寶市場(chǎng)規(guī)模 CAGR 為 4.34%，拉長(zhǎng)時(shí)間維度看，整體行業(yè)增速與 GDP 增速大體相當(dāng)。我們預(yù)計(jì)隨著人均 GDP 及人均可支配收入的穩(wěn)步提升，中產(chǎn)階級(jí)人群擴(kuò)大，下沉市場(chǎng)消費(fèi)升級(jí)紅利進(jìn)一步釋放，黃金珠寶行業(yè)有望保持穩(wěn)健

19、增長(zhǎng)。120 00.00800 0.0 0600 0.0 00.0035.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%2.2%4.4%1.4%2.0%100 00.003.9%13.9%400 0.0 0黃金產(chǎn)品鉆石產(chǎn)品翡翠產(chǎn)品和田玉產(chǎn)品58.3%200 0.0 013.9%彩色寶石產(chǎn)品珍珠產(chǎn)品鉑金及白銀其他類(lèi)中國(guó)珠寶市場(chǎng)規(guī)模（億人民幣）同比增速圖 18：中國(guó)黃金珠寶市場(chǎng)規(guī)模穩(wěn)步擴(kuò)張圖 19：2021 年中國(guó)珠寶市場(chǎng)黃金品類(lèi)占據(jù)半壁江山200 7200 8200 9201 0201 1201 2201 3201

20、4201 5201 6201 7201 8201 9202 0202 1202 2E202 3E202 4E202 5E202 6E數(shù)據(jù)來(lái)源：Euromonitor，數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)珠寶玉石首飾行業(yè)協(xié)會(huì)，黃金占據(jù)市場(chǎng)半壁江山，近年占比穩(wěn)中有升。結(jié)合歐睿及中寶協(xié)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，我們判斷中國(guó)黃金珠寶市場(chǎng)目前共約 7641 億元規(guī)模。其中：黃金首飾品類(lèi)占比約 58.3%，對(duì)應(yīng)市場(chǎng)規(guī)模 4455.13 億元；鉆石飾品品類(lèi)占比 13.9%，對(duì)應(yīng)市場(chǎng)規(guī)模 1062.2 億元；玉石珠寶品類(lèi)占比 24.4%，對(duì)應(yīng)市場(chǎng)規(guī)模 1864.58 億元；鉑金及白銀珠寶品類(lèi)占比 1.4%，對(duì)應(yīng)市場(chǎng)規(guī)模 106.98 億元；其他珠

21、寶占比 2.0%，對(duì)應(yīng)市場(chǎng)規(guī)模 152.83 億元。線下銷(xiāo)售渠道貢獻(xiàn)主力，線上滲透穩(wěn)步提升。根據(jù)歐睿統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)各渠道類(lèi)型占比劃分，我們測(cè)算：線下零售部分約對(duì)應(yīng) 6885 億市場(chǎng)規(guī)模，占比 90%，其中超市/珠寶專(zhuān)業(yè)零售/百貨公司各對(duì)應(yīng) 7.6/2735.7/4019.6 億市場(chǎng)規(guī)模；線上零售部分對(duì)應(yīng) 756.5 億市場(chǎng)規(guī)模，占比 9.9%，其中電視購(gòu)物/電商購(gòu)物分別對(duì)應(yīng) 7.6/748.9 億市場(chǎng)規(guī)模。目前，整體線下零售端貢獻(xiàn)主力，主要由于珠寶品類(lèi)低頻、高客單、重決策，消費(fèi)者購(gòu)買(mǎi)行為主要仍依托線下體驗(yàn)；目前線上珠寶消費(fèi)滲透率不足 10%，但滲透率近年呈現(xiàn)穩(wěn)步提升態(tài)勢(shì)，由 2016 年的 4.6%

22、增加至 2021 年的 9.9%。圖 20： 2021 年中國(guó)黃金珠寶行業(yè)規(guī)模分布全景（按收入法）數(shù)據(jù)來(lái)源：Euromonitor，中國(guó)珠寶玉石首飾行業(yè)協(xié)會(huì)，從居民消費(fèi)結(jié)構(gòu)看，珠寶飾品相關(guān)消費(fèi)在中國(guó)城鎮(zhèn)居民消費(fèi)結(jié)構(gòu)中占據(jù)約 3%的比例。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布數(shù)據(jù)，我國(guó)城鎮(zhèn)居民人均可支配收入從 2008 年的 15549 元提升至 2020 年的 47412 元，12 年間 CAGR 為 9.74%，居民收入及消費(fèi)能力穩(wěn)步提升，中產(chǎn)階級(jí)占比擴(kuò)大，為珠寶首飾消費(fèi)需求持續(xù)增長(zhǎng)提供動(dòng)力支撐，下沉市場(chǎng)消費(fèi)升級(jí)紅利有望逐步釋放。圖 21：城鎮(zhèn)居民人均可支配收入與消費(fèi)性支出持續(xù)提升圖 22：珠寶飾品及其他服務(wù)性

23、支出提升空間較大500 00100 05.00%400 008004.00%300 006003.00%200 004002.00%100 002001.00%000.00%城鎮(zhèn)居民人均可支配收入（元）城鎮(zhèn)居民人均消費(fèi)支出:消費(fèi)性支出（元）珠寶飾品以及其他服務(wù)支出（元）占比數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，圖 23：我國(guó)中高收入群體占比不斷增加數(shù)據(jù)來(lái)源：經(jīng)濟(jì)學(xué)人智庫(kù)，行業(yè)展望：中國(guó)民族珠寶品牌崛起迎來(lái)紅利期消費(fèi)大國(guó)的土壤，孕育民族珠寶品牌的崛起。復(fù)盤(pán)美日珠寶品牌的崛起，我們發(fā)現(xiàn)民族珠寶品牌往往崛起于“人口大國(guó)-勞動(dòng)力大國(guó)-GDP 大國(guó)-消 費(fèi)大國(guó)”的第四個(gè)階段，主要由于珠寶首飾在消費(fèi)品中

24、具有較強(qiáng)的可選屬性，隨著人口和經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)，龐大國(guó)內(nèi)消費(fèi)市場(chǎng)逐步培育形成，支撐了民族珠寶品牌的崛起。復(fù)盤(pán)美國(guó)發(fā)展歷程，經(jīng)濟(jì)崛起為本土珠寶品牌崛起孕育土壤。1970年美國(guó)人均 GDP 突破 5000 美元后快速增長(zhǎng)，在人口和居民購(gòu)買(mǎi)消費(fèi)力提升的共振下，美國(guó)珠寶銷(xiāo)售額進(jìn)入高速增長(zhǎng)通道。1978-2000 年珠寶及手表銷(xiāo)售額 CAGR 達(dá) 6.5%，期間增速最高飆升至 21%，人均珠寶首飾消費(fèi)持續(xù)穩(wěn)步提升。美國(guó)本土珠寶品牌在充分受益國(guó)內(nèi)市場(chǎng)紅利的同時(shí)，積極開(kāi)拓品牌出海，蒂芙尼（Tiffany）憑借設(shè)計(jì)創(chuàng)新和品牌宣傳在 1970- 1980s 積極開(kāi)拓歐洲等海外市場(chǎng)，海瑞溫斯頓（Harry Winst

25、on）憑借出色的寶石品質(zhì)、鉆石切割工藝、獨(dú)特鑲嵌手法和品牌宣傳提升知名度與影響力，拓展全球市場(chǎng)。圖 24：美國(guó)人均 GDP 達(dá) 5000 美元是珠寶消費(fèi)的拐點(diǎn)圖 25：2000 年以前珠寶及手表銷(xiāo)售額高速增長(zhǎng)數(shù)據(jù)來(lái)源：美國(guó)商務(wù)部，數(shù)據(jù)來(lái)源：美國(guó)商務(wù)部，圖 26：美國(guó)國(guó)貨品牌崛起路線為必選消費(fèi)和重功能可選消費(fèi)重審美可選消費(fèi)數(shù)據(jù)來(lái)源：注：圖中標(biāo)記的時(shí)間為本土品牌崛起時(shí)間，以細(xì)分賽道內(nèi)本土品牌在國(guó)內(nèi)的影響力高于海外品牌為崛起標(biāo)志日本經(jīng)濟(jì)崛起支撐居民購(gòu)買(mǎi)力提升，本土珠寶品牌乘市場(chǎng)紅利快速崛起。 1980 年日本人均 GDP 為 9463 美元，珠寶首飾市場(chǎng)銷(xiāo)售額為 1.06 萬(wàn)億 日元，此后兩者相伴一

26、路攀升，1989 年日本人均 GDP 達(dá)到 2.48 萬(wàn)美元， 珠寶銷(xiāo)售額增至 2.5 萬(wàn)億日元，1991 年銷(xiāo)售額達(dá) 3.02 萬(wàn)億日元，1980-1991 年復(fù)合增速約 10%，進(jìn)入黃金發(fā)展期。日本本土珠寶品牌從珍珠品類(lèi)切入，依托國(guó)內(nèi)市場(chǎng)紅利快速崛起，而后通過(guò)鉆石、彩寶等產(chǎn)品線多元布局后全球擴(kuò)張。御木本（MIKIMOTO）依托珍珠養(yǎng)殖的技術(shù)優(yōu)勢(shì)及品質(zhì)口碑，于 1970s 年擴(kuò)張產(chǎn)品線，成為綜合性珠寶商后進(jìn)行全球擴(kuò)張； TASAKI 憑借材料品質(zhì)、工藝、設(shè)計(jì)創(chuàng)意、品牌營(yíng)銷(xiāo)方面的差異化競(jìng)爭(zhēng)，由前期主打珍珠品類(lèi)，逐步豐富擴(kuò)展至鉆石、彩寶等，成為國(guó)際領(lǐng)先的綜合珠寶商。60,00050,00040,

27、00030,00020,00010,0000日本人均GDP（ 美元）圖 27：1978 年日本人均 GDP 突破 8000 美元圖 28：2000 年以前珠寶及手表銷(xiāo)售額高速增長(zhǎng)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，數(shù)據(jù)來(lái)源：蓬勃的日本珠寶市場(chǎng)，Euromonitor，196 0196 3196 6196 9197 2197 5197 8198 1198 4198 7199 0199 3199 6199 9200 2200 5200 8201 1201 4201 7圖 29：日本國(guó)貨品牌崛起路線為必選消費(fèi)和重功能可選消費(fèi)重審美可選消費(fèi)數(shù)據(jù)來(lái)源：注：圖中標(biāo)記的時(shí)間為本土品牌崛起時(shí)間，以細(xì)分賽道內(nèi)本土品牌在國(guó)內(nèi)的影

28、響力高于海外品牌為崛起標(biāo)志中國(guó)正從GDP大國(guó)邁入消費(fèi)大國(guó)，民族珠寶品牌崛起正值紅利期。中國(guó)正處于從“GDP 大國(guó)”到“消費(fèi)大國(guó)”的階段，近年 GDP 快速增長(zhǎng)，2007年 GDP 增速達(dá) 23.1%，2010 年 GDP 總量超過(guò)日本，位居全球第二。我們認(rèn)為，隨著中國(guó)產(chǎn)值迅速提升，紅利回歸生產(chǎn)者，居民消費(fèi)購(gòu)買(mǎi)力提升，目前消費(fèi)品牌快速增長(zhǎng)的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)已經(jīng)形成，民族珠寶品牌正值崛起紅利期。1,200,00040.00%12,0001,000,00030.00%10,000800 ,00 020.00%8,000600 ,00 010.00%6,000400 ,00 00.00%4,000200 ,0

29、0 0-10.00%2,0000-20.00%0中國(guó)GDP:現(xiàn)價(jià)（億元）同比增速%中國(guó)人均GDP（ 美元）圖 30：中國(guó)實(shí)際 GDP 及增速圖 31：人均實(shí)際 GDP 突破 8000-10000 美元195 2195 6196 0196 4196 8197 2197 6198 0198 4198 8199 2199 6200 0200 4200 8201 2201 6202 0196 0196 3196 6196 9197 2197 5197 8198 1198 4198 7199 0199 3199 6199 9200 2200 5200 8201 1201 4201 7202 0數(shù)據(jù)來(lái)源：

30、Wind、數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、對(duì)標(biāo)美國(guó)，中國(guó)人均珠寶消費(fèi)額仍有較大提升空間。長(zhǎng)期維度看，中國(guó)人均 GDP 已于 2015 年突破 8000 美元，2019 年突破 10000 美元，人均 GDP 提升仍處于上升通道，居民消費(fèi)購(gòu)買(mǎi)力持續(xù)提升。從 2007 年到 2021年，中國(guó)人均珠寶消費(fèi)額已從 18.1 美元迅速提升至 79.3 美元。根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，2021 年中國(guó)人均珠寶消費(fèi)額為 79.3 美元，對(duì)比美國(guó) 188.9 美元，仍有超過(guò) 1 倍的提升空間。25,000 .0020,000 .0080,000 .0070,000 .0060,000 .0050,000 .0040,000 .003

31、0,000 .0025020015015,000 .0010010,000 .0040.0%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%505,000.000.00中國(guó)人均珠寶消費(fèi)額（美元）中國(guó)金銀珠寶類(lèi)零售額（億元）人均GDP： 現(xiàn)價(jià)（元）圖 32：中國(guó)黃金珠寶品牌崛起迎來(lái)時(shí)代機(jī)遇圖 33：中國(guó)和美國(guó)人均珠寶消費(fèi)額仍有較大差距20,000 .00-20.0%10,000 .000-30.0%0.00美國(guó)人均珠寶消費(fèi)額（美元）中國(guó)人均珠寶消費(fèi)額同比增長(zhǎng)%美國(guó)人均珠寶消費(fèi)額同比增長(zhǎng)%數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，數(shù)據(jù)來(lái)源：Euromonitor，后疫情時(shí)代復(fù)蘇有望領(lǐng)跑可選消費(fèi)，長(zhǎng)短兼?zhèn)洹８鶕?jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)

32、局?jǐn)?shù)據(jù)，2021 年金銀珠寶類(lèi)社零增速為 29.8%，表現(xiàn)大幅優(yōu)于社零整體增速12.5%，黃金珠寶為后疫情時(shí)代可選消費(fèi)中最亮眼的板塊。黃金珠寶具備剛需、投資與可選消費(fèi)三重屬性，消費(fèi)復(fù)蘇行業(yè)有望快速修復(fù)集中釋放，主要由于：通脹預(yù)期及金價(jià)波動(dòng)帶來(lái)的投資保值需求；疫情延后的婚慶剛需集中釋放；黃金品類(lèi)工藝創(chuàng)新帶動(dòng)的國(guó)潮崛起；各品牌渠道加速拓店，觸達(dá)提升帶來(lái)的下沉市場(chǎng)消費(fèi)升級(jí)紅利釋放。產(chǎn)業(yè)鏈：利潤(rùn)率呈微笑曲線，下游為增值最大環(huán)節(jié)產(chǎn)業(yè)鏈圖譜：上中下游呈微笑曲線從黃金珠寶產(chǎn)業(yè)鏈拆解看，主要由上游金礦開(kāi)采冶煉及原鉆開(kāi)采切割加工公司、中游珠寶首飾設(shè)計(jì)制造商、下游品牌商三部分構(gòu)成。產(chǎn)業(yè)鏈上游：主要從事金礦開(kāi)采和冶

33、煉、原鉆開(kāi)采和切割加工等。金礦開(kāi)采公司以山東黃金、中金黃金、紫金礦業(yè)、招金礦業(yè)等公司為代表，黃金冶煉的主要公司有紫金礦業(yè)、山東黃金、中金黃金等；原鉆開(kāi)采公司以俄羅斯 Alrosa、南非 De Beers 和澳大利亞 Rio Tinto三大鉆石開(kāi)采商為代表，切割環(huán)節(jié)由比利時(shí)安特衛(wèi)普、以色列特拉維夫、美國(guó)紐約和印度孟買(mǎi)等四大世界鉆石切割中心壟斷。產(chǎn)業(yè)鏈中游：主要從事珠寶首飾的設(shè)計(jì)和制造。深圳為中國(guó)珠寶首飾制造交易中心和物料采購(gòu)中心。產(chǎn)業(yè)鏈下游：主要從事黃金珠寶的零售終端渠道銷(xiāo)售，直面最終消費(fèi)者。主要包括外資品牌蒂芙尼、卡地亞、潘多拉，港資品牌周大福、周生生，內(nèi)資品牌周大生、潮宏基和 DR 等。圖

34、34：黃金珠寶產(chǎn)業(yè)鏈呈微笑曲線，上下游為核心環(huán)節(jié)數(shù)據(jù)來(lái)源：貝恩咨詢(xún)，世界黃金協(xié)會(huì)，利潤(rùn)率呈現(xiàn)“微笑曲線”。黃金產(chǎn)業(yè)鏈中，上游礦產(chǎn)金開(kāi)采業(yè)務(wù)毛利率約為 50%，中游黃金冶煉加工業(yè)務(wù)毛利率位于 0%-1%區(qū)間。根據(jù)紫金礦業(yè)年度報(bào)告， 2019-2021 年礦山產(chǎn)金業(yè)務(wù)毛利率分別為 41.82%，51.4%和49.46%，冶煉加工金業(yè)務(wù)毛利率分別為 0.55%，0.6%和 0.12%；下游品牌商整體毛利率水平約為 20%，參考周大生 2019-2021 年公司素金首飾毛利率分別為 20.30%，22.66%和 10.59%。菜百首飾 2019-2021 年公司黃金飾品毛利率分別為 16.08%，19

35、.23%和 16.54%。鉆石產(chǎn)業(yè)鏈平均經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率呈微笑曲線。根據(jù)貝恩咨詢(xún)報(bào)告，2021 年四大鉆石開(kāi)采商包攬全球超過(guò) 60%的鉆石供應(yīng)，毛鉆銷(xiāo)售平均經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率為 22%-24%；裸鉆切割加工銷(xiāo)售平均經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率較低，僅為 5%-7%；下游小型零售商平均經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率為 6%-8%，大型零售商議價(jià)能力較強(qiáng)，平均經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率為 13%-15%。圖 35：黃金上中下游毛利率呈微笑曲線圖 36：鉆石上中下游平均經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率呈微笑曲線60%25%22%-24%50%50%20%40%13%-15%30%15%20%20%10%6%-8%10%5%-7%0.50%5%0%上游金礦開(kāi)采公司中游冶煉加工商下游品牌商0

36、%毛鉆銷(xiāo)售裸鉆切割加工銷(xiāo)售小型零售商大型零售商數(shù)據(jù)來(lái)源：各公司年報(bào)，數(shù)據(jù)來(lái)源：貝恩咨詢(xún)，上游：金礦開(kāi)采產(chǎn)量穩(wěn)定，天然鉆礦寡頭壟斷黃金：金礦開(kāi)采產(chǎn)量穩(wěn)定，冶煉環(huán)節(jié)毛利率較低金礦開(kāi)采產(chǎn)量穩(wěn)定，中俄澳為全球礦金三大生產(chǎn)國(guó)。黃金供應(yīng)來(lái)源主要包括礦產(chǎn)金、再生金和官方售金等，其中以礦產(chǎn)金作為主要供應(yīng)來(lái)源。根據(jù)世界黃金協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，2021 年全球黃金儲(chǔ)量約為 5.3 萬(wàn)噸，2021 年全球礦產(chǎn)金總產(chǎn)量為 3580.9 噸，同比增長(zhǎng) 3%，產(chǎn)量保持相對(duì)穩(wěn)定。從行業(yè)集中度看，全球礦產(chǎn)金產(chǎn)量集中度不高，以中國(guó)、俄羅斯、澳大利亞為全球三大生產(chǎn)國(guó)，2021 年分別對(duì)應(yīng) 332.0 噸、330.9 噸和 315.1 噸的

37、金礦開(kāi)采產(chǎn)量。圖 37：2021 年全球礦金產(chǎn)量保持穩(wěn)定圖 38：2021 年各國(guó)金礦開(kāi)采產(chǎn)量及份額3,700.03,650.03,600.03,550.03,500.03,450.03,400.03,350.03,300.03653.63.88%3567.83596.22.40%3580.95.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%-1.0%-2.0%-3.0%-4.0%-5.0%9.27%9.24%8.80%3447.0-1.57%62.08%5.39%5.22%-4.15%中國(guó)俄羅斯 澳大利亞加拿大 美國(guó)其他2017201 8201 9202 0202 1礦產(chǎn)金產(chǎn)量（噸）同比增長(zhǎng)%

38、數(shù)據(jù)來(lái)源：世界黃金協(xié)會(huì)，數(shù)據(jù)來(lái)源：世界黃金協(xié)會(huì)，大型黃金企業(yè)產(chǎn)量較高，紫金礦業(yè)遙遙領(lǐng)先。按照企業(yè)總資產(chǎn)劃分，我國(guó)總資產(chǎn)在 100 億元以上的大型黃金企業(yè)有紫金礦業(yè)/山東黃金/中金黃金 / 白 銀 有 色 / 恒 邦 股 份 等 ， 2021 年 總 資 產(chǎn) 分 別 為 2086/783.08/476.31/456.50/194.12 億元；其余大部分企業(yè)的總資產(chǎn)低于100 億元。根據(jù)各公司年報(bào)，2021 年紫金礦業(yè)/山東黃金/中金黃金/白銀有色/恒邦股份黃金產(chǎn)量分別為 47.5/24.78/20/7.71/25.47 噸，市場(chǎng)份額分別為 14.44%/7.53%/6.08%/2.34%/7.7

39、4%，紫金礦業(yè)市場(chǎng)份額遙遙領(lǐng)先。圖 39： 2021 年部分大型黃金企業(yè)產(chǎn)量占比14.44%7.53%6.08%61.87%7.74%2.34%紫金礦業(yè)山東黃金中金黃金白銀有色恒邦股份其他數(shù)據(jù)來(lái)源：公司年報(bào)，金礦冶煉環(huán)節(jié)毛利率較低。國(guó)內(nèi)黃金冶煉環(huán)節(jié)主要公司包括紫金礦業(yè)、山東黃金、中金黃金等。根據(jù)紫金礦業(yè) 2021 年報(bào)，礦山產(chǎn)金部分毛利率達(dá) 49.46%，而冶煉加工金部分毛利率僅為 0.12%，中游金礦冶煉環(huán)節(jié)毛利率較低。鉆石：天然鉆礦寡頭壟斷，切割加工印度占優(yōu)天然鉆石供應(yīng)主要包括原鉆開(kāi)采、切割等環(huán)節(jié)，壟斷程度較高。其中原鉆開(kāi)采由三大鉆石開(kāi)采商澳大利亞 Rio Tinto、俄羅斯 Alrosa

40、 和南非 DeBeers 壟斷；切割環(huán)節(jié)由比利時(shí)安特衛(wèi)普、以色列特拉維夫、美國(guó)紐約和印度孟買(mǎi)四大世界鉆石切割中心壟斷。天然鉆礦儲(chǔ)量有限，鉆石供應(yīng)四強(qiáng)鼎立。根據(jù) US Geological Survey 數(shù)據(jù)，2020 年全球已探明的鉆石儲(chǔ)量 14 億克拉；目前天然鉆石開(kāi)采呈現(xiàn)頭部鉆石開(kāi)采商高度壟斷格局。根據(jù)貝恩咨詢(xún)數(shù)據(jù)，2021 年全球前四大鉆石開(kāi)采商埃羅莎（ALROSA，俄羅斯）、戴比爾斯（De Beers，博茨瓦納）、力拓（Rio Tinto，澳大利亞）和佩特拉鉆石（Petra Diamond，南非）分別對(duì)應(yīng) 28%/28%/3%/3%的市場(chǎng)份額，包攬 2021 年全球 62%的天然毛坯鉆

41、石產(chǎn)量。圖 40：2010-2020 年全球鉆礦儲(chǔ)量趨穩(wěn)（百萬(wàn)克拉）圖 41：全球鉆石產(chǎn)量由頭部鉆石開(kāi)采商壟斷數(shù)據(jù)來(lái)源：US Geological Survey，數(shù)據(jù)來(lái)源：Alrosa 財(cái)報(bào)，產(chǎn)銷(xiāo)穩(wěn)步復(fù)蘇，庫(kù)存處于歷史低水位。根據(jù)貝恩咨詢(xún)，2021 年毛坯鉆石凈產(chǎn)量達(dá)到 1.16 億克拉，同比增長(zhǎng) 5%，其中俄羅斯、加拿大和博茨瓦納的產(chǎn)量增幅最大，而由于澳大利亞唯一的礦山阿蓋爾鉆石礦（ArgyleDiamond Mine）永久關(guān)閉，澳大利亞成為唯一產(chǎn)量下降的主要鉆石生產(chǎn)國(guó)。受益中游補(bǔ)庫(kù)存需求，2021 年毛坯鉆石銷(xiāo)售額實(shí)現(xiàn) 62%的增長(zhǎng)。截至 2021 年年底，由于生產(chǎn)端緩慢恢復(fù)與零售端旺盛需

42、求的釋放，上游毛坯鉆石庫(kù)存約 2900 萬(wàn)克拉，下降約 40%，接近歷史最低水平。200 .0180 .0160 .0140 .0120 .0100 .080.060.040.020.00.0全球毛坯鉆石總產(chǎn)量（百萬(wàn)克拉）圖 42：2021 年俄羅斯、加拿大和博茨瓦納產(chǎn)量恢復(fù)圖 43：全球毛坯鉆石生產(chǎn)自 2017 年呈現(xiàn)縮減態(tài)勢(shì)數(shù)據(jù)來(lái)源：貝恩咨詢(xún)數(shù)據(jù)來(lái)源：貝恩咨詢(xún)，天然礦山供應(yīng)萎縮，長(zhǎng)期仍面臨下行壓力。大型天然鉆石礦山由于達(dá)到使用壽命逐步關(guān)閉，Victor 和Argyle 分別于 2019 年和 2020 年正式停產(chǎn)；根據(jù) De Beers 預(yù)測(cè)，ALROSA 公司的 Komsomolskay

43、a 2020 年已無(wú)開(kāi)采，并將于 2021 年正式關(guān)閉；Rio Tinto 旗下的Diavik 將于 2025 年停產(chǎn)。由于 Argyle、Diavik 和 Ekati 等供應(yīng)萎縮進(jìn)一步加劇，新建或擴(kuò)建項(xiàng)目未能彌補(bǔ)關(guān)閉礦山減少的天然鉆石產(chǎn)量，預(yù)計(jì)未來(lái)一段時(shí)間天然鉆石供應(yīng)量仍將面臨下行壓力。全球毛坯鉆石產(chǎn)量：預(yù)計(jì)未來(lái) 10 年維持穩(wěn)定區(qū)間。毛坯鉆石產(chǎn)量在2017年達(dá)到階段性頂峰之后，2019 年同比下降 5%，2020 年受疫情影響大幅下降 20%。隨著疫情后開(kāi)采及物流等重啟，供應(yīng)有望小幅回升修復(fù)，但拉長(zhǎng)維度看，由于供應(yīng)萎縮新建項(xiàng)目推進(jìn)的不確定性，總體產(chǎn)量預(yù)計(jì)維持在穩(wěn)定區(qū)間且仍有一定下行壓力。根

44、據(jù)貝恩咨詢(xún)樂(lè)觀情景測(cè)算，2020- 2030 年全球毛坯鉆石產(chǎn)量的年復(fù)合增長(zhǎng)約為 1%至 2%區(qū)間；按悲觀情境測(cè)算，全球毛坯鉆石產(chǎn)量未來(lái)十年的 CAGR 為-2%至-1%區(qū)間。圖 44：全球毛坯鉆石樂(lè)觀預(yù)測(cè)供給趨穩(wěn)（百萬(wàn)克拉）圖 45：全球毛坯鉆石保守預(yù)測(cè)供給面臨下行壓力（百萬(wàn)克拉）數(shù)據(jù)來(lái)源：貝恩咨詢(xún)數(shù)據(jù)來(lái)源：貝恩咨詢(xún)切割加工印度市場(chǎng)占絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，2021 年市場(chǎng)快速增長(zhǎng)。比利時(shí)安特衛(wèi)普、以色列特拉維夫、美國(guó)紐約和印度孟買(mǎi)并稱(chēng)世界四大鉆石中心，其中前 三地主要負(fù)責(zé)加工大顆粒精致鉆石，而印度以加工小顆粒鉆石為主，占據(jù)切割加工市場(chǎng)中絕對(duì)的市場(chǎng)份額。根據(jù)貝恩咨詢(xún)數(shù)據(jù)，截至 2020 年，印度占據(jù)了切割

45、加工市場(chǎng) 95%的份額，而中國(guó)僅占 3%的市場(chǎng)份額。2021年全球切割加工市場(chǎng)增長(zhǎng)迅速，整體增長(zhǎng) 84%，其中印度和中國(guó)分別取得了 94%和 43%的增長(zhǎng)。圖 46：2020 年鉆石切割加工市場(chǎng)份額圖 47：2021 年全球切割加工市場(chǎng)增長(zhǎng)迅速數(shù)據(jù)來(lái)源：貝恩咨詢(xún)數(shù)據(jù)來(lái)源：貝恩咨詢(xún)疫情后行業(yè)快速?gòu)?fù)蘇，印度鉆石進(jìn)出口恢復(fù)至疫情前水平。2021年，隨著需求增長(zhǎng)和成品鉆價(jià)格回升，毛鉆加工行業(yè)迎來(lái)快速增長(zhǎng)，利潤(rùn)率達(dá)十年內(nèi)最高水平。根據(jù) GJEPC 數(shù)據(jù)，2021 年印度寶石和珠寶總進(jìn)口額和出口額分別為 255.05 億美元和381.49 億美元，同比增長(zhǎng)分別為60.62%和 55.7%，均已完全恢復(fù)至疫

46、情前 2019 年水平。圖 48：2021 年印度寶石和珠寶總進(jìn)口額快速修復(fù)圖 49：2021 年印度寶石和珠寶總出口額快速修復(fù)350 .0311.2280.0%300 .0281.1960.61%255.05250 .040.0%-20.0%450 .0400 .0350 .0300 .0250 .0200 .0150 .0100 .050.00.0419.17394.6780.0%381.01381.4960.0%55.70%60.0%250.4940.0%200 .0245.01158.8020.0%20.0%150 .00.0%-9.65%-3.46%0.0%-10.92%-5.84%

47、100 .0-20.0%50.0-36.60%-40.0%-35.69%-40.0%0.0-60.0%-60.0%201 7201 8201 92020202 1同比增長(zhǎng)%201 7201 8201 92020印度寶石和珠寶總進(jìn)口額（億美元）印度寶石和珠寶總出口額（億美元）202 1同比增長(zhǎng)%數(shù)據(jù)來(lái)源：GJEPC，數(shù)據(jù)來(lái)源：GJEPC，中游：以深圳為首產(chǎn)業(yè)集群式發(fā)展，市場(chǎng)化程度高國(guó)內(nèi)黃金珠寶企業(yè)主要通過(guò)上金所和鉆交所采購(gòu)原材料，產(chǎn)業(yè)鏈中游為珠寶首飾設(shè)計(jì)和制造環(huán)節(jié)。由于原材料價(jià)格較為透明，上游原料批發(fā)和中游珠寶首飾加工環(huán)節(jié)毛利率均處于較低水平，對(duì)應(yīng) 1%-3%區(qū)間。中游呈現(xiàn)產(chǎn)業(yè)集群式發(fā)展，市場(chǎng)化

48、程度高。目前，我國(guó)黃金珠寶首飾的加工能力和工藝水平已具備較高水平，市場(chǎng)化程度高、競(jìng)爭(zhēng)激烈，呈現(xiàn)產(chǎn)業(yè)集群式發(fā)展的特點(diǎn)。行業(yè)在 20 世紀(jì) 80 年代起步以來(lái)，在香港地區(qū)黃金珠寶制造業(yè)迅速崛起的帶動(dòng)下，多年發(fā)展形成了以深圳羅湖、廣州番禺、順德倫教、廣州花都、深圳橫崗、福建莆田為代表的鑲嵌加工類(lèi)黃金珠寶特色產(chǎn)業(yè)基地，聚集了大量的貴金屬首飾鑲嵌加工等配套產(chǎn)品生產(chǎn)企業(yè)。深圳作為全國(guó)最大的黃金珠寶產(chǎn)業(yè)聚集地，形成了完整的產(chǎn)業(yè)鏈條，并呈現(xiàn)出集研發(fā)設(shè)計(jì)、生產(chǎn)制造、展示交易一體的發(fā)展趨勢(shì)，在全國(guó)珠寶首飾加工行業(yè)中處于領(lǐng)先地位。根據(jù)中國(guó)珠寶行業(yè)網(wǎng)數(shù)據(jù)，2020 年深圳全年黃金、鉑金實(shí)物提貨量占上海黃金交易所實(shí)物銷(xiāo)

49、售量的 70%。圖 50：深圳水貝國(guó)際珠寶交易中心圖 51：廣州番禺是重要的珠寶產(chǎn)業(yè)集聚地?cái)?shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)際珠寶網(wǎng)數(shù)據(jù)來(lái)源：寶創(chuàng)家下游：產(chǎn)業(yè)鏈增值最大環(huán)節(jié)，外資港資內(nèi)資共分天下黃金珠寶產(chǎn)業(yè)鏈的下游，主要從事黃金珠寶的零售終端渠道銷(xiāo)售，直面最終消費(fèi)者。零售環(huán)節(jié)為黃金珠寶產(chǎn)業(yè)鏈增值最大環(huán)節(jié)。在黃金珠寶產(chǎn)業(yè)鏈中，下游品牌零售企業(yè)毛利率處于較高水平，其中黃金飾品企業(yè)毛利率處于 8%- 15%區(qū)間，鉆石鑲嵌飾品企業(yè)毛利率水平在 30%以上，品牌零售端是黃金珠寶產(chǎn)業(yè)鏈中增值最大的環(huán)節(jié)。外資、港資、內(nèi)資品牌共分天下。目前，我國(guó)黃金珠寶市場(chǎng)處于外資品牌、港資品牌與內(nèi)資品牌共分天下的局面，國(guó)內(nèi)高端市場(chǎng)和鉆石鑲嵌品牌

50、主要由 Tiffany、Cartier、Bvlgari 等國(guó)際知名珠寶首飾品牌占據(jù)，國(guó)內(nèi)主流中高端市場(chǎng)和黃金飾品品牌主要由周大福、周生生等港資品牌與老鳳祥、周大生、潮宏基和 DR 等內(nèi)資品牌占據(jù)。表 4： 國(guó)內(nèi)黃金珠寶首飾行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局層次品牌發(fā)展概況Tiffany、Cartier、Bvlgari 等定位奢華、高端，品牌文化悠久，設(shè)計(jì)和產(chǎn)品質(zhì)量是其核心優(yōu)勢(shì)；渠道國(guó)際品牌港資品牌覆蓋有限，僅局限一、二線城市。周大福、周生生、謝瑞麟等定位產(chǎn)品設(shè)計(jì)時(shí)尚，渠道覆蓋主要集中在一、二線城市，近年來(lái)開(kāi)始積極布局三、四線城市。國(guó)內(nèi)品牌老鳳祥、周大生、老廟黃金、菜百首飾、潮宏基等產(chǎn)品覆蓋全面，渠道覆蓋一線至四線城

51、市，渠道拓展方面多采用加盟/經(jīng)銷(xiāo)模式快速擴(kuò)張。數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，表 5: 周大福市占率穩(wěn)居中國(guó)珠寶市場(chǎng)第一品牌2011201220132014201520162017201820192020周大福8.46.47.26.15.15.26.06.57.37.6老鳳祥5.45.45.75.55.35.15.76.26.77.5老廟3.83.83.92.92.62.22.22.43.03.5周生生1.11.21.31.11.21.11.21.21.31.3Cartier0.60.50.40.40.40.50.50.60.71.1周大生0.70.70.70.60.60.70.81.01.11.1Tif

52、fany & Co0.30.30.30.30.40.40.50.60.61.0Van Cleef & Arpels0.30.30.20.20.20.30.30.30.40.7六福集團(tuán)0.70.70.70.70.60.70.80.90.70.6明牌珠寶1.81.71.81.41.00.60.70.70.60.5Bvlgari0.20.20.10.20.20.20.20.20.20.4Swarovski0.40.40.30.30.40.40.40.50.50.3謝瑞麟珠寶0.30.30.20.30.30.40.40.40.40.3潮宏基0.40.40.40.40.30.30.30.30.30.3P

53、andora0.00.00.00.10.10.20.40.50.40.3數(shù)據(jù)來(lái)源：Euromonitor，國(guó)內(nèi)黃金珠寶終端零售品牌，根據(jù)品類(lèi)特征主要可劃分為三類(lèi)：以周大福、周生生為代表的港資老品牌品類(lèi)綜合，包含黃金、鑲嵌類(lèi)產(chǎn)品，品牌溢價(jià)高；以老鳳祥、中國(guó)黃金為代表的品類(lèi)專(zhuān)注黃金品類(lèi)，低毛利、高周轉(zhuǎn)、低費(fèi)用率；以潮宏基、周大生、迪阿股份為代表的 K 金鑲嵌類(lèi)占比高，高毛利、相對(duì)較低的周轉(zhuǎn)和較高的費(fèi)用率。第一類(lèi)：綜合品類(lèi)，以百年港資老品牌為代表，如周大福、周生生等。該類(lèi)公司主營(yíng)包括黃金首飾、珠寶鑲嵌、鉑金及 K 金首飾。得益于百年港資品牌基礎(chǔ)，知名度與影響力高，享有一定品牌溢價(jià)，銷(xiāo)售毛利率相對(duì)較高

54、；同時(shí)渠道布局完善，黃金與鉆石鑲嵌品類(lèi)之間形成相互引流。第二類(lèi)：黃金品類(lèi)，低毛利，高周轉(zhuǎn)，如老鳳祥、中國(guó)黃金、菜百股份、豫園股份等。該類(lèi)公司采取薄利多銷(xiāo)模式，由于黃金品類(lèi)成本透明，毛利率相對(duì)鑲嵌類(lèi)較低，但周轉(zhuǎn)快、費(fèi)用率較低。由于三四線下沉市場(chǎng)對(duì)黃金品類(lèi)的偏好，將更顯著受益于低線城市人均可支配收入提升帶來(lái)的滲透紅利。雖然黃金品類(lèi)需求受金價(jià)波動(dòng)呈現(xiàn)一定周期性特征，但隨著以古法金為代表的工藝創(chuàng)新引領(lǐng)國(guó)潮，破圈年輕消費(fèi)者孕育新需求，高附加值產(chǎn)品的占比提升推升整體毛利率，成長(zhǎng)性漸顯。第三類(lèi)：K 金/鑲嵌及其他品類(lèi)，高毛利，相對(duì)較低周轉(zhuǎn)，如潮宏基、周大生等。K 金/鑲嵌類(lèi)產(chǎn)品毛利率高，隨著人均可支配收入及

55、人們對(duì)珠寶首飾的消費(fèi)觀念迭代更新，消費(fèi)場(chǎng)景逐步由單一婚慶需求向悅己、送禮等多場(chǎng)景拓展，首飾化需求有望明顯抬升消費(fèi)頻次，提升周轉(zhuǎn)。由于消費(fèi)者越來(lái)越注重黃金珠寶消費(fèi)的產(chǎn)品造型設(shè)計(jì)、文化傳承內(nèi)涵、品牌附加值與后續(xù)服務(wù)，該品類(lèi)公司期間費(fèi)用率相對(duì)較高。表 6：黃金珠寶行業(yè)公司商業(yè)模式對(duì)比分析財(cái)務(wù)指標(biāo)門(mén)店情況公司營(yíng)業(yè)收入歸母凈利潤(rùn)覆蓋范圍門(mén)店數(shù)量分布于大陸、香港商業(yè)模式/核心競(jìng)爭(zhēng)力一、二線城市核心商圈開(kāi)設(shè)自營(yíng)店，加盟商經(jīng)營(yíng)三、四線；省代模式著力布局三四線，周大福989.38 億港元67.12 億港元老鳳祥586.91 億元18.76 億元地區(qū)、澳門(mén)地區(qū)及其他市場(chǎng)立足上海地區(qū)，輻射全國(guó)59024945FY2

56、021 三線及以下城市新開(kāi)達(dá) 324 家，占新開(kāi)門(mén)店比例超過(guò) 50%加盟店共計(jì) 4270 家，占比超過(guò) 95%；通過(guò)銷(xiāo)售網(wǎng)點(diǎn)增加、產(chǎn)銷(xiāo)一體化帶動(dòng)周轉(zhuǎn)率，達(dá)到薄利多銷(xiāo)目的渠道以加盟為主、直營(yíng)為輔；近年特許加盟拓老廟黃金510.63 億元38.61 億元覆蓋全國(guó) 3959中國(guó)黃金507.58 億元7.94 億元覆蓋全國(guó) 3721覆蓋大陸及香港地店，門(mén)店高速增長(zhǎng)，增厚整體毛利直營(yíng)+經(jīng)銷(xiāo)；直營(yíng)店盈利水平較高，加盟商品牌使用費(fèi)創(chuàng)造可觀收入?yún)^(qū)以北京為核心的華渠道以直營(yíng)為主，電商、銀行為輔；線下門(mén)店菜百股份104.06 億元3.64 億元58北地區(qū)華北地區(qū)根基深厚，單店銷(xiāo)量領(lǐng)先自營(yíng)主要分布于一、二線城市，加

57、盟經(jīng)營(yíng)三、周大生91.55 億元12.25 億元覆蓋全國(guó)4502四線城市；引入省代模式，加速擴(kuò)張；輕資產(chǎn)，重渠道，重品牌運(yùn)營(yíng)潮宏基46.36 億元3.51 億元覆蓋全國(guó)1076直營(yíng)、加盟比例相當(dāng)；加盟拓店潛力大周生生219.88 億港元6.43 億港元848品牌定位高端，看重一、二線城市市場(chǎng)數(shù)據(jù)來(lái)源：公司年報(bào)，注：財(cái)務(wù)指標(biāo)與門(mén)店情況數(shù)據(jù)均為 2021 年末數(shù)據(jù)。黃金首飾消費(fèi)基數(shù)大，工藝改善帶來(lái)持續(xù)增長(zhǎng)中國(guó)黃金總消費(fèi)量基數(shù)大，首飾金占比約六成。中國(guó)作為全球第一大黃金消費(fèi)國(guó)，有在婚姻嫁娶、新年等節(jié)慶活動(dòng)中選取黃金首飾作為禮品的傳統(tǒng)習(xí)俗，黃金消費(fèi)歷史根深蒂固，黃金消費(fèi)量基數(shù)大。根據(jù)中國(guó)黃金協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)數(shù)

58、據(jù)，2021 年全國(guó)黃金實(shí)際消費(fèi)量 1120.90 噸，與 2020 年同期相比增長(zhǎng) 36.53%，較疫情前 2019 年同期增長(zhǎng) 11.78%。其中黃金首飾的需求量比例穩(wěn)定在 60%左右，2021 年消費(fèi)量 711.29 噸；金幣金條需求量穩(wěn)定在 30%左右，2021 年消費(fèi)量 312.82 噸。圖 52：2021 年中國(guó)黃金消費(fèi)量增速亮眼（噸）圖 53： 黃金首飾的需求量比例穩(wěn)定在 60%左右1,4001,2001,0008006004002000黃金總消費(fèi)量同比增長(zhǎng)60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0%200 7200 8200 92

59、01 0201 1201 2201 3201 4201 5201 6201 7201 8201 9202 0202 1-30.0%100 %90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2010 201 1 201 2 201 3 201 4 201 5 201 62017 201 8 201 9 202 0 202 1黃金首飾金條及金幣工業(yè)及其他數(shù)據(jù)來(lái)源：De Beers，數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，婚慶需求占比最高，悅己配飾多元需求興起。中國(guó)黃金消費(fèi)需求中婚慶為最主要需求消費(fèi)場(chǎng)景，對(duì)應(yīng)占比 46%，較為剛性。根據(jù)世界黃金協(xié)會(huì)2020 年發(fā)布的數(shù)據(jù)，在一線城市消費(fèi)者群體中，悅己、自戴已成

60、為購(gòu)買(mǎi)黃金飾品的第一大需求，占比 32.78%，高于婚嫁對(duì)應(yīng) 22.78%的需求占比；而在二三線城市，自戴與婚嫁需求大體相當(dāng)，分別對(duì)應(yīng)占比 30.75%和 30.95%，悅己配飾多元需求由一線城市向二三線城市逐步擴(kuò)展興起。圖 54：中國(guó)黃金消費(fèi)中婚慶占比最高圖55：一線自戴需求多，二三線城市自戴婚嫁比例大體相當(dāng)中國(guó)黃金主要消費(fèi)場(chǎng)景40.00%35.00%8%婚慶14%投資46%收藏30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%32%自戴婚嫁禮品饋贈(zèng)投資其他一線二、三線四線及以下數(shù)據(jù)來(lái)源：De Beers，數(shù)據(jù)來(lái)源：世界黃金協(xié)會(huì)，投資屬性：與金價(jià)波動(dòng)強(qiáng)相關(guān)，周期