2022年滬電股份產(chǎn)品結(jié)構(gòu)及發(fā)展趨勢分析

1、2022年滬電股份產(chǎn)品結(jié)構(gòu)及開展趨勢分析.滬電股份：PCB領(lǐng)軍企業(yè)，通信板+汽車板雙輪驅(qū)動(dòng)PCB領(lǐng)軍企業(yè)，聚焦通信領(lǐng)域和汽車領(lǐng)域滬土電子股份于1992年4月在江蘇省昆山市設(shè) 立，并于2010年在深交所中小板上市。公司一直專注于各類 印制電路板（PCB）的生產(chǎn)、銷售及相關(guān)售后服務(wù)。目前， 公司PCB產(chǎn)品以通信通訊設(shè)備、數(shù)據(jù)中心基礎(chǔ)設(shè)施、汽車電 子為核心應(yīng)用領(lǐng)域，輔以工業(yè)設(shè)備、半導(dǎo)體芯片測試等應(yīng)用 領(lǐng)域。公司主要生產(chǎn)廠包括昆山青淞廠、湖北黃石廠和全資 子公司滬利微電。公司經(jīng)過多年的積累，在技術(shù)、質(zhì)量、品 牌、規(guī)模等方面已經(jīng)居于行業(yè)領(lǐng)先地位，成為印刷電路板行業(yè) 的重要品牌之一。根據(jù)中國電子電路行業(yè)協(xié)

2、會(huì)，2020年公司 在綜合PCB企業(yè)中位列全國第9位。根據(jù)NTI披露的全球 PCB百強(qiáng)排名，公司2020年產(chǎn)值位居全球第15名?？ㄎ蛔钫_賽道，通訊+汽車齊發(fā)力。根據(jù)Prismark的數(shù)據(jù), 按照應(yīng)用領(lǐng)域劃分的PCB來看，未來增速最快的幾個(gè)細(xì)分領(lǐng) 域分別是服務(wù)器/數(shù)據(jù)存儲(chǔ)、汽車、無線基礎(chǔ)設(shè)施和有線基礎(chǔ) 設(shè)施，2021-2026 年 CAGR 分別為 10%、7.5%、5.6%和 5.3%, 遠(yuǎn)超4.8%的行業(yè)增速。公司業(yè)務(wù)一直以通訊市場板和汽車板根據(jù)DIGITIMES Research預(yù)測，全球服務(wù)器出貨量將由 2019年的1506.0萬臺(tái)增長 至2026年的2383.6萬臺(tái)，CAGR 達(dá)6.

3、8%。根據(jù)IDC數(shù)據(jù)，我國服務(wù)器市場規(guī)模將由2021年 的250.9億美元增長至2025年的424.7億美元，CAGR達(dá) 14.06%o圖16：全球服務(wù)器出貨量出貨量（萬臺(tái)）一增長率數(shù)據(jù)來源：東北證券，DIGITIMES Research空親管是服務(wù)器CPU升級帶來PCB層數(shù)增加和材料升級。服務(wù) 器用PCB主要包括背板、LC主板、LC以太網(wǎng)卡和Memory Card等。隨著服務(wù)器向高速度、高性能、大容量等方向的不 斷開展，其對印制電路板的要求不斷提升，高端服務(wù)器所用 PCB 一般要求具有高層數(shù)、高縱橫比、高密度和高傳輸速度。例如，之前1U或2U服務(wù)器的8層主板，現(xiàn)在4U、8U服務(wù) 器的主板層數(shù)

4、可以到達(dá)16層以上，而背板在20層以上。此 外，Intel每一代芯片更替對服務(wù)器材料所要求的性能產(chǎn)生重 要影響，從Purely平臺(tái)的中損耗高速電路基材（M2）、到 Whitley平臺(tái)的低損耗高頻高速材料（M4）,再到Eagle平臺(tái) 的超低損耗高速電路基材（M6）,服務(wù)器用PCB板性能持 續(xù)升級，介電常數(shù)（Dk）和介質(zhì)損耗（Df）越來越低。2.2.公司積極調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，具備技術(shù)+客戶優(yōu)勢全球通信大類PCB市場格局較為分散。前五大通信大類 PCB廠商合計(jì)份額約為20%,整體競爭格局較為分散，這主 要是由于生產(chǎn)中低端通信PCB的企業(yè)較多。高端通信大類 PCB的主要玩家包括美國的TTM和新美亞，中國的

5、深南電路、 滬電股份和生益電子，中國臺(tái)灣的金像和瀚宇博德等。服務(wù)器CPU升級有望帶動(dòng)競爭格局的重塑和集中。5G 時(shí)代的來臨，為滿足大容量帶寬、高信號完整性和高可靠性 的核心要求，PCB的生產(chǎn)一方面需要掌握高多層對位技術(shù)、 厚板鉆孔技術(shù)、高信號完整性背鉆技術(shù)、高厚徑比電鍍技術(shù)、 高可靠性檢測技術(shù)等關(guān)鍵工藝，并結(jié)合高頻高速材料以及埋 入式元器件應(yīng)用等特殊工藝；另一方面，未來的產(chǎn)品尺寸更 大、更復(fù)雜，要求工作于前所未有的高時(shí)鐘頻率和帶寬范圍。 我們認(rèn)為受益于服務(wù)器CPU升級，PCB難度提升，真正掌握高端先進(jìn)技術(shù)的廠商話語權(quán)進(jìn)一步增強(qiáng)，競爭格局有望重塑 并向頭部廠商集中。圖19:全球通信大類PCB市場

6、格局 TIM TIM Multek欣興滬電股份深南電路先鋒崇達(dá)技術(shù)景旺電子 ISU生益電子勝宏科技敬鵬金像新美亞健鼎瀚宇博德華通其他英親硬管是數(shù)據(jù)來源：東北證券，Prismark公司在企業(yè)通訊板技術(shù)能力領(lǐng)先，實(shí)施差異化產(chǎn)品競爭 策略。公司多項(xiàng)技術(shù)指標(biāo)高出國內(nèi)技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)，到達(dá)國際技術(shù) 標(biāo)準(zhǔn)，比方：早在2010年，公司背板加工的最高層數(shù)可以達(dá) 到56層，超過當(dāng)時(shí)國內(nèi)平均的28層；線板最高層數(shù)可達(dá)32 層,超過國內(nèi)平均的20層；HDI板最高層數(shù)可達(dá)24層，超 過國內(nèi)平均的12-16層；厚銅最高銅厚可達(dá)12OZ,超過國內(nèi) 平均的3-5OZ。公司堅(jiān)持實(shí)施差異化產(chǎn)品競爭戰(zhàn)略，以下一代 服務(wù)器平臺(tái)、高階數(shù)據(jù)中

7、心交換機(jī)等應(yīng)用領(lǐng)域產(chǎn)品作為開發(fā)的 目標(biāo)，持續(xù)耕耘5G通訊、高速網(wǎng)路設(shè)備、數(shù)據(jù)存儲(chǔ)、高速運(yùn) 算服務(wù)器、人工智能等市場領(lǐng)域。研發(fā)工程主要涉及高速材 料的測試評估及開發(fā)；信號完整性的性能提升研究；混壓技術(shù)、 高密集成技術(shù)的研究及開發(fā)。次世代服務(wù)器平臺(tái)印制電路板 已進(jìn)入客戶樣品打樣階段；高階數(shù)據(jù)中心交換機(jī)印制電路板 中用于400G交換機(jī)的產(chǎn)品已批量生產(chǎn)，用于Pre800G交換機(jī) 的產(chǎn)品已完成技術(shù)測試和小批量生產(chǎn)，基于112G交換芯片的 800G交換機(jī)產(chǎn)品正在開發(fā)測試；高速Interposer印制電路板 中對于使用Class5-7等級高速材料的3階HDI產(chǎn)品已經(jīng)實(shí)現(xiàn) 量產(chǎn)，4階HDI產(chǎn)品已進(jìn)入客戶樣品打

8、樣階段，5階以上 HDI產(chǎn)品正在開發(fā)測試。綁定通訊設(shè)備巨頭，客戶優(yōu)勢明顯。2015年，公司昆山 新廠、湖北黃石新廠先后投產(chǎn)。昆山新廠已順利獲得老廠區(qū) 所有產(chǎn)品和客戶的認(rèn)可，湖北黃石新廠亦已順利通過華為、 中興、烽火通訊、夏普、日立等近三十家國內(nèi)外客戶認(rèn)證。公 司已經(jīng)是全球通訊設(shè)備商的重要供應(yīng)商，已經(jīng)獲得了客戶的 認(rèn)可，建立了牢固的合作關(guān)系。例如，早在2012年，華為就 已經(jīng)是公司的大客戶，銷售額占比常年居于前三位。此外， 公司與以思科為代表的全球知名的網(wǎng)絡(luò)設(shè)備廠商合作密切。公 司所具備的客戶優(yōu)勢將給公司的企業(yè)通訊板業(yè)務(wù)帶來高確定性 的成長動(dòng)力。圖20:公司企業(yè)通訊市場板業(yè)務(wù)主要客戶CISCO

9、皿CISCO 皿Foxconn8濡海科技集ZTE中興Nokia Siemens NetworksLucent TechnologiesBell Ubs InnovationsHUAWEI ERICSSONmotorolaNOKIA SIEMENS以系管是數(shù)據(jù)來源：東北證券，公司公告SHARP Qlcrel積極調(diào)整通信板業(yè)務(wù)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，加大探索數(shù)據(jù)中心領(lǐng)域。 近年來，中國5G基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)初具規(guī)模，但建設(shè)速度明顯放 緩，隨著更多的PCB同行切入以及大規(guī)模投資的產(chǎn)能釋放， 5G基站應(yīng)用領(lǐng)域相關(guān)PCB產(chǎn)品市場和價(jià)格競爭日趨激烈。公 司持續(xù)推動(dòng)黃石一廠成為公司5G基站相關(guān)產(chǎn)品的主要生產(chǎn)基 地，以應(yīng)對價(jià)格戰(zhàn)

10、的沖擊。同時(shí)，公司及時(shí)調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)以 應(yīng)對市場競爭的加劇，研發(fā)方向由5G無線側(cè)向高速網(wǎng)絡(luò)設(shè)備 以及互聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)中心遷移，聚焦于112Gbps光網(wǎng)絡(luò)傳輸、核 心路由器、800G交換機(jī)、下一代服務(wù)器、AI訓(xùn)練和推理平 臺(tái)等領(lǐng)域的產(chǎn)品研發(fā)。2021年，公司5G基站應(yīng)用領(lǐng)域相關(guān) PCB產(chǎn)品營業(yè)收入同比減少約5.69億元，同比大幅下降 37.15%。圖21：公司通信板營業(yè)收入及增速圖21：公司通信板營業(yè)收入及增速數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind以元管是營業(yè)收入（億元）增速3.汽車板需求旺盛，助力滬電股份成長受益于“CASE趨勢，汽車板需求增長作為電子元器件電氣連接的載體，PCB在汽車電子領(lǐng)域 應(yīng)用廣泛。汽車電

11、子系統(tǒng)包括車體電子控制系統(tǒng)和車載電子 系統(tǒng)，車體電子控制系統(tǒng)一般與機(jī)械裝置配合使用，直接影 響汽車的整車性能、平安性和舒適性；而車載電子裝置一般不 直接影響汽車的運(yùn)行性能，通過提高智能化、信息化和娛樂 化程度來增加汽車附加值。PCB在汽車電子領(lǐng)域應(yīng)用廣泛， 主要應(yīng)用于動(dòng)力引擎控制系統(tǒng)（ECU、鋰電池等）、照明系 統(tǒng)、車室內(nèi)裝系統(tǒng)（雨刷控制、空調(diào)等）、車身控制平安系統(tǒng) （ADAS、ABS等）和車載通訊系統(tǒng)（車用顯示、導(dǎo)航、行 車記錄、影音等）。隨著電子信息技術(shù)的開展和電子制造業(yè)的改革，汽車電子化率不斷提升。根據(jù)Prismark數(shù)據(jù)，2020 年全球汽車電子市場規(guī)模為2140億美元，預(yù)計(jì)2025年

12、將到達(dá) 3240億美元，年均復(fù)合增長率達(dá)8.7%,其中電力控制系統(tǒng)、 ADAS系統(tǒng)和車載信息娛樂系統(tǒng)增長速度最快，年均復(fù)合增 長率分別為28%、12%和9.5%O23:汽車電子市場規(guī)模及預(yù)測數(shù)據(jù)來源：東北證券，Prismark汽車PCB以高可靠性為首要性能要求，認(rèn)證周期長達(dá)兩 到三年。汽車PCB通常在高溫、大電流和高電壓的環(huán)境下工 作，其承載溫度、電流和電壓的能力高于普通PCB,需要使 用厚銅、金屬基、陶瓷基等特殊性能材料，車載雷達(dá)還需要使 用高頻低損耗的PTFE材料。由于涉及人身和公共平安，汽 車產(chǎn)品的壽命需要到達(dá)十年以上，且汽車PCB在應(yīng)用過程中 需要承受溫度、濕度、雨水、酸霧、振動(dòng)、電磁

13、干擾等多種 環(huán)境挑戰(zhàn)，因此高可靠性成為汽車PCB的首要性能要求。與 消費(fèi)電子板PCB相比，汽車板PCB具有非常嚴(yán)格的認(rèn)證過程, 周期可達(dá)兩到三年，需要經(jīng)過熱循環(huán)試驗(yàn)(TCT)、熱沖擊 試驗(yàn)、濕熱加偏壓絕緣性試驗(yàn)(THB)等可靠性測試，因此 汽車PCB市場進(jìn)入壁壘較高。單車PCB價(jià)值量75美元，汽車PCB市場規(guī)模超過80 億美元。作為電子元器件電器連接的載體，汽車電子化率的 提升使得汽車PCB使用場景更加豐富，單車PCB使用量增加。 根據(jù)TTM官網(wǎng)數(shù)據(jù)，單車PCB平均使用量已從2016年的62 美元增加至2020年的75美元，年均復(fù)合增長率達(dá)5.0%。其 中，不同車型PCB用量之間存在差異，緊湊

14、型車單車PCB 用量為0.4-0.5m2,中端型車為0.5-0.8m2,豪華型車為1.5- 3m2。單車PCB使用量的增加為汽車PCB市場帶來廣闊的發(fā) 展空間，Prismark數(shù)據(jù)顯示，2021年全球汽車PCB市場規(guī)模 預(yù)計(jì)到達(dá)81.92億美元，同比增速為25.90%, 2026年全球汽 車PCB市場規(guī)模預(yù)計(jì)到達(dá)117.70億美元，2021-2026年均復(fù) 合增長率高達(dá)7.5%。圖26:單車PCB平均使用量單車PCB使用量(美元)增長率()數(shù)據(jù)來源：東北證券，TTM4彘管是網(wǎng)聯(lián)化、智能化、共享化、電動(dòng)化是未來汽車開展的四 大趨勢。目前，汽車產(chǎn)業(yè)正面臨百年一遇的大變革 CASE革命，即網(wǎng)聯(lián)化(C

15、onnected)、智能化(Autonomous)、 共享化(Shared)、電動(dòng)化(Electric)成為未來汽車產(chǎn)業(yè)開展的四 大趨勢。根據(jù)Yole披露，2020年“CASE”總體市場規(guī)模為 730億美元,預(yù)計(jì)2026年將到達(dá)1470億美元,2020-2026年 均復(fù)合增長率為12.4%,預(yù)計(jì)2035年到達(dá)3180億美元， 2026-2035年均復(fù)合增長率為9%?！癈ASE”開展趨勢中， 2020-2026年，電動(dòng)化市場空間增長最為強(qiáng)勁，2020年市場規(guī)模為66億美元，2026年增長至288億美元，年均復(fù)合增長 率高達(dá)53.5%； 2026-2035年，共享化市場空間增長速度最快。汽車電動(dòng)化

16、開展進(jìn)入快車道，新能源汽車銷量持續(xù)上升。 電動(dòng)化已經(jīng)成為當(dāng)前汽車開展最顯著的趨勢，特別是各國提 出凈零排放目標(biāo)后，新能源汽車市場在政策支持和購車補(bǔ)貼 的刺激下開展勢頭良好，伴隨著技術(shù)進(jìn)步和本錢降低，全球新 能源汽車銷量持續(xù)提升。根據(jù)EV Volumes數(shù)據(jù)，2012-2021 年全球新能源汽車銷量持續(xù)增長，市場占有率不斷上升，2021 年全球新能源汽車銷量達(dá)675萬輛，同比大幅度增長108.3%, 市場占有率達(dá)8.3%。在“雙碳”目標(biāo)的推動(dòng)下，我國新能源汽 車市場處于全球領(lǐng)先地位，新能源汽車滲透率遠(yuǎn)高于世界平 均水平。EV Volumes數(shù)據(jù)顯示，2021年我國新能源汽車銷量 到達(dá)339.6萬

17、輛，占全球新能源汽車總銷量的一半以上。根據(jù) 中國汽車工業(yè)協(xié)會(huì)和中國信息通信研究院發(fā)布的數(shù)據(jù)，2022 年4月我國新能源汽車銷量為29.9萬輛，同比增長44.6%, 受疫情影響汽車總體銷量大幅下降，但新能源汽車當(dāng)月滲透 率仍然高達(dá)25.3%,累計(jì)滲透率達(dá)16.7%,呈現(xiàn)持續(xù)上升趨勢。為核心。2021年，通訊板和汽車板的營收占比分別為65.01%和 22.67% o圖1：公司收入結(jié)構(gòu)（按下游應(yīng)用）企業(yè)通訊市場板汽車板辦公及工業(yè)設(shè)備板消費(fèi)電子板航空航天板其他主營業(yè)務(wù)其他業(yè)務(wù)物業(yè)費(fèi)收入數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind企業(yè)通訊市場板汽車板辦公及工業(yè)設(shè)備板消費(fèi)電子板航空航天板其他主營業(yè)務(wù)其他業(yè)務(wù)物業(yè)費(fèi)收入數(shù)據(jù)

18、來源：東北證券，Wind1.2.中國臺(tái)灣PCB先驅(qū)家族控股，股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃助力上 下一心臺(tái)資背景家族控股企業(yè)，股權(quán)結(jié)構(gòu)較為分散。公司第一 大股東為碧景控股，持有公司19.6%的股份。吳禮 洽家族是公司的實(shí)際控制人，通過持有碧景控股100%股權(quán)和 合拍友聯(lián)75.82%的股權(quán)，合計(jì)持有公司20.39%的股權(quán)。2007 年第一次過會(huì)，由于公司的技術(shù)和生產(chǎn)訂單均來自楠梓電子 （由吳禮洽、陳梅芳夫婦于1978年在中國臺(tái)灣創(chuàng)設(shè)），兩者 的業(yè)務(wù)、股權(quán)重疊狀況十清楚顯，IPO遭證監(jiān)會(huì)否決。2010 年第二次過會(huì)前，吳禮澄家族通過二級市場全部出售其持有的圖33:我國新能源汽車市場滲透率走勢40 N守於於小小00及

19、小小微搟樣一當(dāng)月滲透率（） 一累計(jì)滲透率（）數(shù)據(jù)來源：東北證券，中國信息通信研究院英言管是電池、電驅(qū)、電控組成的“三電”系統(tǒng)是新能源汽車的核 心技術(shù)。新能源汽車的技術(shù)核心是電驅(qū)、電池、電控組成的 “三電系統(tǒng)”。電驅(qū)系統(tǒng)中的“電機(jī)+電機(jī)控制器+減速器”替代 “發(fā)動(dòng)機(jī)+變速器”成為整車核心系統(tǒng)，動(dòng)力電池取代油箱成為 汽車能量來源，此外增加了車載充電機(jī)（OBC）、直流轉(zhuǎn)換 器（DC/DC）、整車電壓分配單元（PDU）、電池管理系統(tǒng) 主控模塊（BCU）等電子電氣控制模塊，因此新能源汽車電 子化率遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)燃油汽車。根據(jù)Strategy Analytics的數(shù)據(jù)， 緊湊型燃油汽車和中高檔型燃油汽車的汽車

20、電子價(jià)值占比分別為15%和28%,而混合動(dòng)力汽車和純電動(dòng)汽車的汽車電子 價(jià)值占比分別高達(dá)47%和65%o電控系統(tǒng)催生大量PCB需求，單車增量需求超過3平方 米。新能源汽車電子化率的提高催生出大量汽車PCB需求， 其增量主要來自于電控單元的三大動(dòng)力系統(tǒng)整車控制器（VCU）、電池管理系統(tǒng)（BMS）和電機(jī)控制器（MCU） o 佐思汽研報(bào)告數(shù)據(jù)顯示，VCU、BMS和MCU對PCB的增量 需求分別為0.03m2、3-5m2、0.15m2o其中，電池管理系統(tǒng) 作為新能源汽車的核心部件，BMS的核心部件通過PCB承載 功能器件實(shí)現(xiàn)的，其質(zhì)量的穩(wěn)定性對于動(dòng)力電池系統(tǒng)平安性影 響很大，其架構(gòu)較為復(fù)雜，因此電池管

21、理系統(tǒng)中PCB的單體 價(jià)值更高，單價(jià)超過1000元/m2。智能化是當(dāng)前汽車開展的另一大趨勢，高級駕駛輔助系 統(tǒng)（ADAS）是汽車智能化最具代表性、開展最快的領(lǐng)域。高 級駕駛輔助系統(tǒng)（ADAS）利用安裝在車上各式各樣的傳感器, 包括毫米波雷達(dá)、激光雷達(dá)、單雙目攝像頭以及衛(wèi)星導(dǎo)航等， 在汽車行駛過程感應(yīng)環(huán)境、收集數(shù)據(jù)，判斷汽車是否存在潛 在風(fēng)險(xiǎn)，向駕駛者提供警報(bào)甚至干預(yù)，有效增加汽車駕駛的 舒適性和平安性。美國汽車工程師學(xué)會(huì)SAE制定了自動(dòng)駕駛 的分級標(biāo)準(zhǔn)，將自動(dòng)駕駛分為了 L0至L5六個(gè)等級，從人工 駕駛（L0）到輔助駕駛（L1/L2）,再到自動(dòng)駕駛（L3/L4）,最終實(shí)現(xiàn)無人駕駛(L5) o目

22、前西歐國家ADAS滲透率處于 全球領(lǐng)先地位，我國ADAS滲透率與其相比還較為落后，但 未來我國ADAS市場前景廣闊。根據(jù)羅蘭貝格的數(shù)據(jù)，2020 年全球主要國家和地區(qū)中，美國L1級別以上滲透率為60%, 西歐國家L1級別以上滲透率為80%,我國L1級別滲透率為 34%, L2/L2+級別滲透率僅為9%；預(yù)計(jì)到2025年，我國 L2/L2+級別以上滲透率將進(jìn)一步提升，L2/L2+級別滲透率將 到達(dá)35%, L3級別滲透率將到達(dá)4%, L4/L5級別滲透率也 將實(shí)現(xiàn)1%的突破智能駕駛時(shí)代到來帶動(dòng)車用傳感器用量不斷增長。自動(dòng) 駕駛的演進(jìn)離不開車載傳感器系統(tǒng)，主要包括攝像頭、超聲 波雷達(dá)、毫米波雷達(dá)和

23、激光雷達(dá)，用于探測光、熱、壓力或 其他用于監(jiān)測汽車狀態(tài)的變量。ADAS利用車用傳感器，收集 車內(nèi)外的環(huán)境數(shù)據(jù)，進(jìn)行靜、動(dòng)態(tài)物體的辨識、偵測與追蹤 等技術(shù)上的處理，從而讓駕駛者在快速發(fā)覺潛在危險(xiǎn)，以提 高汽車駕駛平安性。隨著自動(dòng)駕駛級別不斷提升，ADAS系 統(tǒng)所需要的傳感器數(shù)量也增多。L0和L1級別汽車需要使用 0-4個(gè)攝像頭、4-8個(gè)超聲波雷達(dá)、1-3個(gè)毫米波雷達(dá)，而L2 級別汽車需要使用4-6個(gè)攝像頭、8-12個(gè)超聲波雷達(dá)、3-5個(gè) 毫米波雷達(dá)，所需傳感器數(shù)量增加將近一倍，L3級別以上汽 車除了使用上述三種傳感器外，還需要使用精度更高的激光雷達(dá)，用于對周圍環(huán)境進(jìn)行3D建模、高精度定位以及障礙

24、物 檢測與分類識別。圖42:毫米波雷達(dá)板Main PCBMain PCB Radar Receiver VCOAntenna Board Radar TransmitterContinental ARS4BSource: IHS數(shù)據(jù)來源：東北證券，IHS自動(dòng)駕駛催生PCB需求增長以及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級。以特斯 拉Model3為例，單車配備了 8個(gè)攝像頭、1個(gè)毫米波雷達(dá)和 12個(gè)超聲波傳感器。ADAS功能模組為PCB帶來的增量需求 主要包含以下三個(gè)方面：ADAS控制板、攝像頭模組板、毫米 波雷達(dá)板、超聲波傳感器板。其中，ADAS控制板采用高速 材料的高多層板或者2階-3階HDI方案，并且隨著自動(dòng)駕駛

25、級別的提升，其方案設(shè)計(jì)將更加復(fù)雜。攝像頭模組板和超聲 波傳感器板需要使用軟板或者軟硬結(jié)合板方案。此外，毫米波 雷達(dá)作為汽車探測的核心正在由24Ghz向77Ghz開展， 77Ghz雷達(dá)的探測精度更高和探測距離更遠(yuǎn)，其高頻電路特 性決定了選材時(shí)對平安性、電氣性能和本錢有著更高要求， 因此毫米波雷達(dá)板需要使用高性能低損耗的高頻PCB。汽車電動(dòng)化帶動(dòng)整車賽道格局變化，國產(chǎn)汽車板廠有 望突圍汽車板市場目前主要由海外廠商主導(dǎo)。依據(jù)Prismark的 數(shù)據(jù)，2019年全球前10大汽車PCB制造商的總產(chǎn)值約為40 億美元，合計(jì)市占率約為50%。其中，日系和臺(tái)系玩家占據(jù) 較多的份額，唯一一家中國大陸上榜公司是滬

26、電股份。這主要 是由于以日本豐田、德國群眾、美國福特等為代表的多數(shù)知 名汽車廠商以及博世、法萊奧等汽車產(chǎn)業(yè)鏈Tierl廠商集中于 海外，下游產(chǎn)業(yè)的地域優(yōu)勢導(dǎo)致汽車PCB也主要被海外廠商 占據(jù)。傳統(tǒng)汽車產(chǎn)業(yè)鏈相對封閉。由于汽車行業(yè)對質(zhì)量非常敏 感，具有頻繁更換新供應(yīng)商品質(zhì)本錢過大的特性，汽車對 PCB的可靠性、環(huán)境適應(yīng)性等要求非常嚴(yán)苛，對良品率要求 高。所以，各大車企的認(rèn)證周期較長，一般為23年。一旦 進(jìn)入供應(yīng)鏈，車企便不會(huì)輕易更換供應(yīng)商此汽車PCB客戶粘性高，準(zhǔn)入門檻高。所以，我們可以看到傳統(tǒng)汽車產(chǎn)業(yè)鏈相 對來說是比擬封閉的。汽車電動(dòng)化趨勢帶動(dòng)整車賽道競爭格局變動(dòng)，國產(chǎn)汽車 板廠有望突圍。借力

27、國內(nèi)“碳中和目標(biāo)帶來的政策優(yōu)勢以及 企業(yè)自身實(shí)力提升，國內(nèi)造車新勢力強(qiáng)勢崛起，以比亞迪、 蔚來、小鵬、理想為代表新能車品牌已初具規(guī)模，以小米、華 為為代表的科技公司亦積極布局，國內(nèi)新能車車企已經(jīng)在全 球市場中占據(jù)重要地位，話語權(quán)逐步增強(qiáng)。根據(jù)EV Sales和 Cleantechnica數(shù)據(jù)，2019年到2021年，全球新 能車出貨量排 名前20的汽車品牌中，中國汽車品牌新能車出貨量從89.9萬 輛增長到156.8萬輛，CAGR到達(dá)32.1%。我們認(rèn)為受益于整 車賽道競爭格局變動(dòng)，相對閉塞的汽車產(chǎn)業(yè)鏈有望打破重組, 國內(nèi)汽車板廠憑借就近配套優(yōu)勢有望加速國產(chǎn)替代進(jìn)程。深耕汽車領(lǐng)域多年，前瞻布局先

28、進(jìn)技術(shù)公司深耕汽車領(lǐng)域多年，產(chǎn)品卡位新需求。做為汽車板 賽道的老牌玩家，公司積累了包括大陸、博世等優(yōu)質(zhì)客戶。 近些年，公司來一直專注于新能源車三電系統(tǒng)、自動(dòng)駕駛、 智能座艙、車聯(lián)網(wǎng)等新興需求的產(chǎn)品布局。例如，公司早在 2017-2018年實(shí)現(xiàn)了電池管理系統(tǒng)PCB、24GHz和77GHz汽 車主動(dòng)測距雷達(dá)用PCB產(chǎn)品穩(wěn)定供貨。2021年，公司在4D車載雷達(dá)、自動(dòng)駕駛域控制器、智能座艙域控制器、車載網(wǎng) 關(guān)等領(lǐng)域的產(chǎn)品已實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)。攜手Schweizer參股勝偉策，卡位汽車板高端賽道。公司 于2014年開始與全球汽車射頻板領(lǐng)導(dǎo)者PCB廠商Schweizer 就應(yīng)用于汽車和工業(yè)領(lǐng)域的射頻印制電路板（RF

29、PCB）開展 戰(zhàn)略合作，并且分別于2014年和2017年兩次入股Schweizer, 共持其19.74%的股權(quán)。為進(jìn)一步夯實(shí)公司汽車用PCB業(yè)務(wù)的 基礎(chǔ)，2022年1月公司與Schweizer及其子公司勝偉策簽署 增資協(xié)議，擬使用自有資金以與人民幣7500萬元等值的歐元 認(rèn)購勝偉策新增的注冊資本750萬歐元，增資如經(jīng)批準(zhǔn)完成， 公司將直接持有勝偉策約12.82%的股權(quán)，此外公司還通過 Schweizer間接持有勝偉策約17.21%的股權(quán)。勝偉策是由 Schweizer投資的外商獨(dú)資企業(yè)，其作為Schweizer嵌 入式功 率芯片封裝集成技術(shù)的生產(chǎn)基地，Pack技術(shù)尚處于技術(shù)磨合 期，未來可應(yīng)用

30、于混合動(dòng)力、純電動(dòng)汽車驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)等方面。 公司參股勝偉策，積極布局嵌入式功率芯片封裝集成技術(shù)， 有助于強(qiáng)化公司在新能車領(lǐng)域的PCB業(yè)務(wù)布局以及競爭力。產(chǎn)能擴(kuò)充保證公司汽車板成長無憂。依托于公司的技術(shù) 積累和客戶優(yōu)勢，公司汽車板的營業(yè)收入從2012年的6.00億 元增長至2021的16.82億元，CAGR為12.13%。受益于汽車 行業(yè)電氣化、智能化、網(wǎng)聯(lián)化等多種顛覆性變化趨勢，越來越多的電子技術(shù)應(yīng)用到汽車系統(tǒng)，公司一方面適度擴(kuò)充黃石二 廠汽車板專線的產(chǎn)能；另一方面也將在高階汽車用HDI產(chǎn)品 開發(fā)及產(chǎn)能擴(kuò)充。圖44:公司汽車板營業(yè)收入、毛利率營業(yè)收入（億元）毛利率數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind委余君

31、是楠梓電子股份，且不在楠梓電子及其控制企業(yè)擔(dān)任任何職務(wù), 徹底甩脫同業(yè)競爭的牽累，公司順利過會(huì)。三大工廠優(yōu)勢互補(bǔ)，客戶資源穩(wěn)定優(yōu)質(zhì)三大產(chǎn)能基地各具優(yōu)勢，黃石廠是未來主要擴(kuò)產(chǎn)基地。 當(dāng)前，公司擁有三大產(chǎn)能基地：子公司滬利微電、昆山新廠 （青淞廠）以及湖北黃石廠（包括一廠和二廠）。其中，昆 山廠和黃石一廠主要生產(chǎn)企業(yè)通訊市場板，滬利微電和黃石二 廠主要生產(chǎn)汽車用PCBo公司已加快中端企業(yè)通訊市場板、非平安性汽車板和工 業(yè)控制板向黃石廠轉(zhuǎn)移的速度，并相應(yīng)提升青淞廠及滬利微 電高端產(chǎn)品的產(chǎn)能占比。昆山地區(qū)由于在環(huán)太湖流域，環(huán)保 監(jiān)管十分嚴(yán)格，因此青淞廠及滬利微電的產(chǎn)能增長受到制約。 公司的策略是將青淞

32、廠16層以下PCB產(chǎn)品以及滬利微電中 低階汽車PCB產(chǎn)品加速向黃石廠轉(zhuǎn)移，并針對性擴(kuò)產(chǎn)產(chǎn)能， 以及優(yōu)先采用更新改造瓶頸制程的方式進(jìn)行升級，昆山基地 承接更高端的產(chǎn)品線。青淞廠：設(shè)計(jì)年產(chǎn)能220萬平方米，是 公司布局高多層板的核心工廠。由于青淞廠中端產(chǎn)品轉(zhuǎn)移到 黃石一廠有序順利開展，青淞廠獲得更多的提升空間，公司 將加大技術(shù)改造投入力度，以提升高端產(chǎn)品產(chǎn)能，提升其在 高端市場的市占率。滬利微電：設(shè)計(jì)年產(chǎn)能150萬平方米，主 要產(chǎn)品為中高端汽車板。為突破滬利微電受外部資源制約，滿足汽車板旺盛的需求，公司會(huì)加快非平安性汽車板和工業(yè) 控制板向黃石廠轉(zhuǎn)移的速度。黃石一期：定位于中低端通訊 板，設(shè)計(jì)年產(chǎn)能

33、75萬平方米，在5G建網(wǎng)需求和服務(wù)器新世 代CPU需求的刺激下，也有望獲得持續(xù)成長。黃石二期：定 位汽車板，設(shè)計(jì)年產(chǎn)能75萬平方米，設(shè)立平安級別汽車板生 產(chǎn)線，配備專門的經(jīng)營團(tuán)隊(duì)，已于2019年下半年已經(jīng)開始投 產(chǎn)，為后續(xù)汽車電子市場增長恢復(fù)后的需求做足準(zhǔn)備。客戶資源優(yōu)質(zhì)且穩(wěn)定，近年來前五大客戶占比略有下降。 在通訊板領(lǐng)域，公司的客戶包括華為、中興通訊、思科、愛 立信、諾基亞、西門子、諾西集團(tuán)、索尼、鴻海、摩托羅拉、 朗訊、阿爾卡特、索尼、夏普等眾多知名企業(yè)；在汽車板領(lǐng)域, 公司的客戶包括大陸、博世等。近年來，公司前五大客戶占比 略有下降，與公司調(diào)整通信板產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有關(guān)。2021年公司來 自前五

34、大客戶的收入占比為52.72%o圖3:前五大客戶占比情況數(shù)據(jù)來源：東北證券，公司公告產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)調(diào)整，公司邁入新成長期2011-2015年：前期業(yè)績受到搬廠和新廠投產(chǎn)影響，產(chǎn)能 利用率和良率有所下滑。2011年，昆山新廠開始建設(shè)，用于 承接昆山黑龍江北路老廠產(chǎn)能。2013年，黃石廠開始建設(shè)。 2014年，公司出現(xiàn)一定程度的虧損，這主要是由于：2014年 昆山新廠以及黃石滬士一期相繼進(jìn)入安裝調(diào)試、試生產(chǎn)和客 戶認(rèn)證階段，尚未有大量產(chǎn)出；同時(shí)應(yīng)用在4G領(lǐng)域的中高端 印制電路板在報(bào)告期內(nèi)仍主要使用老廠原有設(shè)備生產(chǎn)，暫時(shí) 難以深入優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，且由于受設(shè)備精密度、設(shè)備搬遷等因 素的影響，在本錢上升的同

35、時(shí)，公司整體良品率同比下滑 1.5%o 2015年處于少量盈利狀態(tài)。公司昆山新廠和黃石新廠 先后投產(chǎn)，并完成了與生產(chǎn)相關(guān)的昆山老廠搬遷工作。但因 受PCB行業(yè)短期需求影響，公司新增產(chǎn)能尚未能有效釋放。2016-2017年：昆山新廠搬遷完成，黃石廠扭虧，公司盈 利能力顯著改善。2016年，公司昆山老廠全面完成搬遷工作, 并已收妥全部搬遷補(bǔ)償款。昆山新廠的設(shè)備精密度、自動(dòng)化 水平、生產(chǎn)效率較昆山老廠大幅提升，產(chǎn)能利用率逐步提升， 扭虧為盈。與此同時(shí)，黃石新廠產(chǎn)能和產(chǎn)值持續(xù)擴(kuò)充，已建 成的一號廠房的廠房利用率已達(dá)56.25%,已投入的設(shè)備利用 率已達(dá)79.79%。2017年，黃石廠雖然在下半年已接近

36、滿產(chǎn)狀 態(tài)，但由于產(chǎn)能主要面向競爭激烈的中低端企業(yè)通訊和運(yùn)算設(shè)備市場。為提升產(chǎn)能利用率接受了局部價(jià)格和技術(shù)含量過低 的訂單；產(chǎn)能利用率的快速提高，使得黃石廠營運(yùn)效率和良 品率受到一定沖擊；疊加原物料漲價(jià)、黃石地區(qū)PCB產(chǎn)業(yè)供 應(yīng)鏈尚未成熟等不利因素，導(dǎo)致黃石廠2017年度盈利能力未 能得到有效改善。2018-2019年：黃石扭虧疊加5G機(jī)遇迎來黃金開展期。 2018年度，受惠于自動(dòng)化和智慧生產(chǎn)改革成效的逐步顯現(xiàn)， 青淞廠產(chǎn)品品質(zhì)和管理效率也得到持續(xù)提升，并帶動(dòng)本錢循 環(huán)改善，青淞廠盈利能力大幅提升?？紤]到昆山地區(qū)廢水排放 政策的影響，公司已加快中端企業(yè)通訊市場板、非平安性汽 車板和工業(yè)控制板向黃石廠轉(zhuǎn)移的速度，并相應(yīng)提升青淞廠 及滬利微電高端產(chǎn)品的產(chǎn)能占比。同時(shí)公司已啟動(dòng)黃石廠汽 車板專線的產(chǎn)能規(guī)劃建設(shè)，設(shè)立平安級別汽車板生產(chǎn)線。隨著 黃石廠產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的不斷優(yōu)化、制程技術(shù)的改建以及作業(yè)流程 的優(yōu)化，黃石廠整體盈利能力得到有效改善，2018年第二季 度黃石廠首度實(shí)現(xiàn)單季扭虧為盈，帶動(dòng)了公司2018年歸母凈 利潤的高速增長。隨后，隨著黃石