企業(yè)的資本運作（PPT235頁）

1、企業(yè)的資本運作1一、資本市場與資本運作的內容、方式21、資本與資本市場3基本概念一、資金1、貨幣（狹義，廣義）2、社會財富的表現(xiàn)形式和存在形式之一3、購買力與等價交換物二、資本1、能夠帶來未來收益的資金2、能夠帶來未來收益的資源3、有形資本：貨幣，廠房，機器設備4、無形資本：專利，技術秘密，營銷網(wǎng)絡，知識5、資本市場角度的資本：金融工具貨幣資本人力資本技術資本企業(yè)主要的資本形態(tài) 資本可以是貨幣的，或非貨幣的；可以是有形的，也可以是無形的；可以是企業(yè)所有的，也可以是非企業(yè)所有但歸企業(yè)使用的。廣義的資本：能夠帶來利益的一切有用資源。資本至上？1、經(jīng)營權與產(chǎn)權博弈（1）內部人控制：經(jīng)營權否定產(chǎn)權？（

2、2）人力資源的可替換性：資本第一話語權？（3）相對稀缺規(guī)律？2、權力的轉移（1）暴力（2）資本（3）知識資本市場的定義 從實用的角度給出廣義的定義：資本市場是期限在一年以上的各種資金融通活動的總和。定義一資本市場是通過風險定價功能來指導新資本的積累和配置的市場。（新帕爾格雷夫經(jīng)濟學大辭典）定義三資本市場是長期（1年以上）金融工具（股票和債券）的交易市場。（詹姆斯范霍恩等）定義二資本市場通常是指“取得和轉讓資金的市場，包括所有涉及借貸的機構”（斯蒂格利茲）資本市場的分類1、一級市場和二級市場2、場內交易市場和場外交易市場3、有形市場與無形市場4、長期信貸市場、股票市場、債券市場、衍生證券市場資本

3、市場的籌資者企業(yè)籌資目的：用于投資和發(fā)展用于改善企業(yè)內部財務結構用于改善企業(yè)股本結構和法人治理結構政府籌資目的：用于公共產(chǎn)品投資維持社會的穩(wěn)定（當一國面臨經(jīng)濟、金融危機或蕭條時）其它用途（如穩(wěn)定資本市場、為戰(zhàn)爭籌資等）資本市場的投資者1、個人投資者2 、機構投資者資本市場的中介機構1、投資銀行2、會計師事務所 3、律師事務所4、投資顧問咨詢公司5、證券評級機構2、資本運作12資本的價格V0 = V1 / (1+r) + V2 / (1+r) + - + Vn / (1+r)n2t0t1t2tnV0V1V2Vn舉例：當您在公司中職位的年薪為20萬元，假定銀行存款利息為2%，那么，您的身價就不是2

4、0萬元，而是1000萬元！資本運作的定義定義一：在資本市場“圈錢”（“淘金”）的活動。定義二：資本運作是著重于企業(yè)資產(chǎn)負債表內資本項下的活動，是通過上市、融資、企業(yè)兼并、債務重組和MBO等行為改善企業(yè)資本結構，實現(xiàn)企業(yè)資本增值的活動。簡而言之，資本運作就是利用資本市場，通過買賣企業(yè)和資產(chǎn)而實現(xiàn)企業(yè)資本增值的經(jīng)營活動。定義三：資本運作是指以相對獨立于生產(chǎn)經(jīng)營而存在的以價值化、證券化了的資本或可以按價值化、證券化操作的物化資本為基礎，通過流動、裂變、組合、優(yōu)化配置等來提高運營效率和效益，以實現(xiàn)資本增值最大化目標的經(jīng)濟行為和經(jīng)營活動。企業(yè)的資本運營的方法 一是把閑置的資產(chǎn)充分利用起來，使其產(chǎn)生效益；

5、 二是企業(yè)在從事產(chǎn)品生產(chǎn)或經(jīng)營的同時，拿出一部分資金，專門從事諸如炒股票、產(chǎn)權轉讓、企業(yè)兼并之類的活動； 三是或者進行企業(yè)并購，或者進行股權轉讓，或者進行資金拆借等； 四是企業(yè)為了能在短期內獲得資金、廠房和設備，在資本市場直接融資； 五是把資本運營作為經(jīng)營規(guī)模擴張的手段，通過兼并、控股、參股等方式迅速發(fā)展為大型集團。資本運作的主要方式 資本運營的方式多種多樣，企業(yè)要根據(jù)企業(yè)內部和外部環(huán)境的變化，綜合考慮各種變量，選擇適合于本企業(yè)情況、切實可行的資本運營方式。 資本運作的主要活動形式：投資、融資、出售或購入產(chǎn)權或資產(chǎn)。 與企業(yè)整體整合有關合并、托管、收購、兼并、分立、重組、戰(zhàn)略聯(lián)盟 與資產(chǎn)整合有

6、關剝離、置換、出售、轉讓 、資產(chǎn)證券化 與股權有關發(fā)行股票、債券、配股、增發(fā)、轉讓股權、送股、轉增、回購、MBO 與資本和融資有關PE、VC、融資租賃 與經(jīng)營活動有關BOT、BT、特許經(jīng)營資本運作的本質 現(xiàn)象上，資本運作通常要對企業(yè)負債結構進行調整，其真實目的無非是通過調整企業(yè)生產(chǎn)關系使其適應生產(chǎn)力發(fā)展水平，并促進生產(chǎn)力潛能得以最大限度發(fā)揮即提高公司價值！流動資產(chǎn)固定資產(chǎn)1 有形2 無形 資產(chǎn)股東權益流動負債長期負債 負債公司資產(chǎn)負債表流動資產(chǎn)固定資產(chǎn)1 無形2 有形股東權益流動負債長期負債公司長期投資決策需要解決的問題?資本運營/投資決策公司資產(chǎn)負債表流動資產(chǎn)固定資產(chǎn)1 無形2 有形股東權益

7、流動負債長期負債如何進行融資決策以滿足公司的投資需求?資本運營/融資決策公司資產(chǎn)負債表流動資產(chǎn)固定資產(chǎn)1 無形2 有形股東權益流動負債長期負債資本運營/融資決策如何安排凈營運資本和現(xiàn)金流？如何安排公司的股權結構？在現(xiàn)實中，企業(yè)從事資本運作和投資銀行幫助企業(yè)完成資本運作操作，實際上是在做同一件事情，即都是對企業(yè)資產(chǎn)負債表的右方結構進行調整旨在理順資本當事人之間的利益關系： 資本所有者之間關系； 資本所有者與債權人之間關系； 資本所有者與經(jīng)營管理者之間的關系；通過理順這些重大利益關系，調動各生產(chǎn)要素的“積極性”，從而優(yōu)化企業(yè)的資本結構和提高資源配置效率。公司治理：兩權分離 董事會管理層 資 產(chǎn) 負

8、 債股東權益股東債權人因此，企業(yè)資本運作的本質就是市場經(jīng)濟的微觀主體企業(yè)內部生產(chǎn)關系的一種調整機制，這種調整有時是一種自覺行為，有時則是被動進行的，反映了資本所有者和企業(yè)經(jīng)營者的決策能力和綜合實力；而且，不管資本運作者的最初動機如何，從結果來看，資本運作有時會促進企業(yè)經(jīng)濟效益的提高，有時則會導致經(jīng)營業(yè)績下降，相關當事人之間的利益分配是不均衡的。資本運作的本質資本經(jīng)營成為企業(yè)的戰(zhàn)略選擇 對企業(yè)而言，在不同社會經(jīng)濟環(huán)境和不同的發(fā)展階段中，其主導經(jīng)營手段、發(fā)展戰(zhàn)略也會有所不同。目前，對于那些已經(jīng)具有相當規(guī)模的企業(yè)而言，戰(zhàn)略經(jīng)營與創(chuàng)新已經(jīng)成為企業(yè)競爭的利器和創(chuàng)造利潤的源泉。 隨著國家宏觀發(fā)展戰(zhàn)略的變化

9、和經(jīng)濟政策的調整，中國的企業(yè)也正在對自己的發(fā)展方向和投資重點進行調整，他們所采取的手段有一個共同的特點：即逐步確立了以資本運營為經(jīng)營手段的方針。目前，通過資本手段運作產(chǎn)業(yè)已經(jīng)被眾多的民營企業(yè)家所認同。隨著資本通道的形成和資本市場的完善，資本運營正成為許多企業(yè)所采取的經(jīng)營取向。3、公司上市25上市融資資本運作的基本功能資本運營的基本功能之一就是幫助企業(yè)從資本市場融資。將企業(yè)生命周期做一簡單類比：在正常大氣壓力下，把從0冰塊加熱到100水蒸氣的過程做一大致劃分，以描述不同成長階段企業(yè)融資活動的不同特征。第一階段： “種子期”，是指創(chuàng)業(yè)者僅有某一想法，或者某項技術仍然處于實驗室階段。在該項技術進入產(chǎn)

10、業(yè)化之前，一般要經(jīng)過多次放大實驗或臨床實驗，以檢驗技術的可靠性、穩(wěn)定性和可行性。當技術具備了產(chǎn)業(yè)化的基本條件，這時0的冰塊就變成0的水。 在這個階段上，少量的風險資本特別是天使基金開始介入，企業(yè)融資具有資本需求金額較小、潛在投資收益巨大以及投資風險極大的特點。第二階段： 企業(yè)進入導入期或起步期。在這個階段，會有小批量的產(chǎn)品生產(chǎn)，但技術仍不成熟，產(chǎn)品性能還不夠穩(wěn)定，市場漫漫啟動，銷售訂單有少量地增加，企業(yè)開始有了不多的正向現(xiàn)金流。這時一些偏好早期投資的風險資本愿意介入，雖然企業(yè)對風險資本的需求不算太大，但由于存在技術、產(chǎn)品、市場以及管理等諸多不確定因素，因此投資風險仍然很高。第三階段： 快速成長

11、和規(guī)模擴張期。隨著產(chǎn)品銷量增加和市場規(guī)模擴大，企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動的融資需求同步增長，這時私人股權融資仍然是首選融資方式。為了加快企業(yè)發(fā)展，必須適時啟動新一輪的股權融資。隨著企業(yè)成長和規(guī)模擴張，特別是新的戰(zhàn)略投資人的加盟，企業(yè)股權結構和公司治理結構將會發(fā)生明顯變化，內部管理也漸漸規(guī)范，信息透明度逐步提高。第四階段： Pre-IPO私募融資階段。由于有了IPO的誘人前景，因此會激起一大批戰(zhàn)略投資機構的濃厚興趣，特別是吸引一些具有金融背景的投資者的積極參與。成為上市公司不僅可以增加股權流動性，方便股東實現(xiàn)“腳投票”的功能，而且有利于企業(yè)從公開資本市場融資，企業(yè)核心競爭力得以增強，資本規(guī)模迅速擴大第五階

12、段： 企業(yè)通過IPO成為上市公司。在企業(yè)漫長培育過程中，風險資本無疑起著“雪中送炭”的作用。風險投資家和創(chuàng)業(yè)企業(yè)家經(jīng)過長期的同甘共苦和歷史考驗，終于到了99，這時投資銀行會積極介入，企業(yè)借助于投資銀行的專業(yè)輔導和保薦，成功地從公開資本市場中融資，變成一家上市公司。第六階段： 成為上市公司，標志著企業(yè)已完成從私人權益資本市場向公開資本市場的歷史性跨越，但這只是完成了萬里長征的第一步。企業(yè)作為一個有機體其生命會無限延續(xù)下去，還會不斷地利用資本市場的融資功能，繼續(xù)進行業(yè)務和規(guī)模擴張，一般采取兼并收購的形式，包括上市公司之間并購和對非上市企業(yè)特別是中小創(chuàng)業(yè)企業(yè)的并購?？v觀企業(yè)生命周期和企業(yè)從無到有、從

13、小到大的成長歷程，不難發(fā)現(xiàn)有兩次質的飛躍： 從實驗室走向產(chǎn)業(yè)化和市場，即0的冰變成0的水； 通過IPO成為上市公司，即100的水變成100的水蒸氣。成為上市公司標志著企業(yè)開始了一個嶄新的生命歷程，其融資活動、產(chǎn)權結構、公司治理及其經(jīng)營管理都將表現(xiàn)出新的形式。企業(yè)生命周期與資本運作首次公開發(fā)行（100 ）走出實驗室（0 ）并購重組企業(yè)在資本市場中的五級價值增值 （1）一級價值增值 在私人股權（private equity）資本市場中，企業(yè)通過溢價增資擴股實現(xiàn)原有股東價值和企業(yè)價值的增值，這種情況在中小創(chuàng)業(yè)企業(yè)的私募股權融資活動中非常普遍。例如 某高科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)由4名創(chuàng)業(yè)者共同出資成立，注冊資本1

14、00萬元（包括現(xiàn)金和某項專利技術），通過引入風險資本900萬元，增資擴股成為股份有限公司，注冊資本增至1000萬元，企業(yè)總股本變?yōu)?000萬股。企業(yè)新的股東會一致同意原創(chuàng)業(yè)者合計持有700萬股，占總股本的70；風險投資機構持有300萬股，占總股本的30。也就是說，風險投資機構認購價格為每股3元，等于承認原企業(yè)市場價值為2100萬元，其中2000萬元即一級價值增值，創(chuàng)業(yè)者股本增值20倍。 二級價值增值 在證券發(fā)行市場中，證券發(fā)行上市的溢價收益形成二級增值。例如某企業(yè)的每股凈資產(chǎn)1元，股票發(fā)行價為5元，投資者每股花了5元來認購，上市后按8元價格賣出，這里的7元溢價就是二級價值增值；其中發(fā)行股票的企

15、業(yè)得到4元，形成資本公積；新股認購者得到3元。 -二級價值增值被發(fā)行股票的企業(yè)和新股投資者共同分享，這是企業(yè)上市融資和投資者認購新股的基本動力。在我國A股市場上，國有股和法人股大約占2/3且不能流通，一旦企業(yè)成功地發(fā)行股票上市，由于部分二級價值增值轉化為企業(yè)資本公積，使得每股凈資產(chǎn)價值上升，日后即便按凈資產(chǎn)價格回購，國有資本不僅套現(xiàn)，而且增值。案例一：某上市公司總股本1個億，其中國有股7000萬，發(fā)新股之前每股凈資產(chǎn)1元。首次公開發(fā)行時，每股價格10元，發(fā)行3000萬流通股，籌集資金3億元，這時公司賬面凈資產(chǎn)3.7億元，扣除融資成本0.2億元，凈資產(chǎn)3.5億元，每股凈資產(chǎn)變成3.5元，國有資產(chǎn)

16、賬面價值2.45億元，升值2.5倍。案例二：誠志股份戰(zhàn)略配售（邦聯(lián)投資）三級價值增值 在證券交易市場中，投資者進行證券交易的差價收益即三級價值增值。三級增值來自于股票買賣雙方對企業(yè)未來收益的不同預期。例如在20倍市場平均市盈率條件下，對于某市價為10元的股票，甲預期每股收益0.40元，即每股股票內在價值為8元，如果甲是一個理性投資者，則應做出賣出決策；而乙預期每股收益0.60元，股票內在價值為12元，此時乙應該買入。甲乙雙方投資決策依據(jù)都是企業(yè)內在價值。 -雖然股票價格是企業(yè)內在價值的反映，但股價并不簡單地與其內在價值相等。通常情況下，由于供求關系影響，價格圍繞內在價值波動并發(fā)生偏離，適當范圍

17、的偏離是合理的。價格的實際變化取決于投資者的市場合力，其中市場主力起著關鍵作用。 -市場主力機構投資者（引導價值投資；在做市商制度條件下，公司治理效率會大大提高）四級價值增值 四級價值增值來自于上市公司并購重組活動。在證券市場中，上市公司業(yè)績變化不僅取決于企業(yè)本身，而且受到企業(yè)外部力量的作用。企業(yè)并購重組必然會對上市公司產(chǎn)業(yè)結構、核心競爭能力以及經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生重大影響，導致股票價格在重新定價過程中發(fā)生翻天覆地的變化，此時的差價收益即四級價值增值。例如：證券市場上經(jīng)常發(fā)生的母子公司的借殼上市和非上市公司的買殼上市，以及涉及上市公司的資產(chǎn)重組。一些戰(zhàn)略投資者在策劃實施企業(yè)并購方案時，往往在二級市場中

18、創(chuàng)造出價格奇跡，獲取巨大的資本增值收益。伴隨著上市公司并購重組活動，必然發(fā)生各種關聯(lián)交易。只要關聯(lián)交易合法，且符合“三公”原則，所獲價值增值便無可非議。比較來說，雖然三級增值和四級增值都發(fā)生在二級市場上，但兩者之間有著明顯不同。 從源頭來看，三級增值來自上市公司自身，四級增值則受外部因素對企業(yè)重新定價的影響。 換言之，如果說前者主要是企業(yè)自我努力的結果，那么后者往往是投資銀行的杰作。在一個信息充分公開的資本市場中，買者自負似乎天經(jīng)地義，然而投資銀行往往起著導向作用。 三級增值導致價格變動幅度較小，也比較平緩；四級增值引起價格變動較大，有時會出現(xiàn)急劇跳躍式變化。五級價值增值 衍生金融工具的應用產(chǎn)

19、生五級價值增值。以期貨、期權為代表的衍生金融工具的一個顯著特點就是能夠發(fā)揮杠桿作用，放大投資收益或對沖風險（hedge the risk）。上市的途徑買殼上市：指非上市公司通過收購上市公司股份獲得上市公司的控制權，然后利用反向收購方式注入自己的相關業(yè)務和資產(chǎn)，從而達到間接上市的目的。分拆上市：指已上市公司將其部分業(yè)務或某個子公司獨立出來，另行公開招股上市。財務考慮-有利于穩(wěn)固公司財務基礎-建立業(yè)務發(fā)展的融資平臺-提高股東投資的流動性-充分體現(xiàn)公司股權的價值控制權考慮-維持控制股東的控制權-建立適應規(guī)模擴張需要的治理結構公關效應考慮-提高公司的社會知名度-獲得客戶的認可和尊重-取得政府的尊重和信

20、任3公司IPO的理由上市前的評估企業(yè)上市前必須作好各項評估，評估的主要內容包括：1、上市條件的評估：各個資本市場對企業(yè)上市均有最低的條件限制。上市是企業(yè)的大事，不僅要耗費一定的財力，還要耗費一定的精力。為確保所耗費的財力和精力能夠得到相應的回報，擬申請上市的企業(yè)必須在正式提出上市申請之前聘請保薦機構對自身是否具備上市條件進行預評估。2、資本市場的選擇：不同的資本市場具有不同的特點，譬如交投活躍程度、投資者對各種企業(yè)的偏好、投資者群體的特點等等。由于上市對企業(yè)而言具有前述的重要意義，因此，不同的企業(yè)需要根據(jù)自身的情況，選擇適合于自己的資本市場。3、上市時機的選擇：資本市場具有循環(huán)周期，企業(yè)也有自

21、己的發(fā)展階段。企業(yè)上市的目的很多，其中發(fā)行價格是所考慮的最重要因素之一。股票發(fā)行價格因素不僅受資本市場大勢的影響，也受企業(yè)的行業(yè)特點、所處發(fā)展階段、行業(yè)地位等因素的影響。因此，企業(yè)上市只有選擇適當?shù)臅r機上市，其所發(fā)行的股票才能賣出好的價格。三個市場上市主要條件板塊總股本發(fā)行人關鍵門檻創(chuàng)業(yè)板IPO后總股本不得少于3000萬元 - 發(fā)行人應當主要經(jīng)營一種業(yè)務- 最近兩年連續(xù)盈利，最近兩年凈利潤累計不少于一千萬元，且持續(xù)增長；或者最近一年盈利，且凈利潤不少于五百萬元，最近一年營業(yè)收入不少于五千萬元，最近兩年營業(yè)收入增長率均不低于百分之三十- 發(fā)行前凈資產(chǎn)不少于兩千萬元(無“無形資產(chǎn)占凈資產(chǎn)的比例”的

22、有關規(guī)定) 主板、中小板發(fā)行前股本總額不少于人民幣3000萬元；發(fā)行后股本總額不少于人民幣5000萬元 - 最近3個會計年度凈利潤均為正且累計超過人民幣3000萬元- 最近3個會計年度經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額累計超過人民幣5000萬元；或者最近3個會計年度營業(yè)收入累計超過人民幣3億元- 最近一期末無形資產(chǎn)占凈資產(chǎn)的比例不高于20%- 最近一期末不存在未彌補虧損 發(fā)行條件審核重點創(chuàng)業(yè)板主體資格要求主板主體資格要求第十條 發(fā)行人申請首次公開發(fā)行股票應當符合下列條件：(一)發(fā)行人是依法設立且持續(xù)經(jīng)營三年以上的股份有限公司。有限責任公司按原賬面凈資產(chǎn)值折股整體變更為股份有限公司的，持續(xù)經(jīng)營時間可以從

23、有限責任公司成立之日起計算。第十一條 發(fā)行人的注冊資本已足額繳納，發(fā)起人或者股東用作出資的資產(chǎn)的財產(chǎn)權轉移手續(xù)已辦理完畢。發(fā)行人的主要資產(chǎn)不存在重大權屬糾紛。第十二條 發(fā)行人應當主要經(jīng)營一種業(yè)務，其生產(chǎn)經(jīng)營活動符合法律、行政法規(guī)和公司章程的規(guī)定，符合國家產(chǎn)業(yè)政策及環(huán)境保護政策。第十三條 發(fā)行人最近兩年內主營業(yè)務和董事、高級管理人員均沒有發(fā)生重大變化，實際控制人沒有發(fā)生變更。第十七條 發(fā)行人的股權清晰，控股股東和受控股股東、實際控制人支配的股東所持發(fā)行人的股份不存在重大權屬糾紛。第八條 發(fā)行人應當是依法設立且合法存續(xù)的股份有限公司。經(jīng)國務院批準，有限責任公司在依法變更為股份有限公司時，可以采取募

24、集設立方式公開發(fā)行股票。第九條 發(fā)行人自股份有限公司成立后，持續(xù)經(jīng)營時間應當在3年以上，但經(jīng)國務院批準的除外。有限責任公司按原賬面凈資產(chǎn)值折股整體變更為股份有限公司的，持續(xù)經(jīng)營時間可以從有限責任公司成立之日起計算。第十條 發(fā)行人的注冊資本已足額繳納，發(fā)起人或者股東用作出資的資產(chǎn)的財產(chǎn)權轉移手續(xù)已辦理完畢，發(fā)行人的主要資產(chǎn)不存在重大權屬糾紛。第十一條 發(fā)行人的生產(chǎn)經(jīng)營符合法律、行政法規(guī)和公司章程的規(guī)定，符合國家產(chǎn)業(yè)政策。第十二條 發(fā)行人最近3年內主營業(yè)務和董事、高級管理人員沒有發(fā)生重大變化，實際控制人沒有發(fā)生變更。第十三條 發(fā)行人的股權清晰，控股股東和受控股股東、實際控制人支配的股東持有的發(fā)行人

25、股份不存在重大權屬糾紛。發(fā)行條件主體資格主體資格審核關注的重點問題（1）發(fā)行人應該是依法設立且合法存續(xù)的股份有限公司股份公司設立后持續(xù)經(jīng)營時間超過3年。有限公司整體變更,持續(xù)經(jīng)營時間可連續(xù)計算。 “整體變更” 指不進行任何資產(chǎn)和業(yè)務的剝離,公司的主體資格在變更前后是延續(xù)的，有限責任公司的債權、債務由變更后的股份有限公司承繼，無須通知公司債務人或征得債權人的同意。（2）股東人數(shù)不得超過200人，自然人通過有限公司間接持股的，應按自然人人數(shù)累加計算。（3）發(fā)行人的控股股東、實際控制人不得為上市公司：暫時不允許分拆上市。（4）有限合伙企業(yè)是否可以作為擬上市股東問題。（5）公司設立后股權轉讓頻繁的，以

26、及發(fā)行前股份轉讓或增資的，應關注轉讓對象和增資對象與控股股東和實際控制人之間的關系，避免出現(xiàn)對公司控制權的穩(wěn)定性產(chǎn)生影響和逃避三年鎖定期的情況。鎖定期問題控股股東、實際控制人及一致行動人上市后36個月，36個月內可在其之間轉讓其他股東自上市后12月登招股書一年前增資進入的新增股東股份自上市后12月主板中小板：登招股書前一年以內增資進入的新增股東股份自股權工商登記日起36月創(chuàng)業(yè)板：中國證監(jiān)會正式受理日前六個月內增資進入的新增股東股份上市后十二個月內不能轉讓，十二個月到二十四個 月內，可出售的股份不超過其所持有股份的50%主板中小板：登招股書前一年內自實際控制人轉讓來的新股東股份上市后36月登招股

27、書前自非實際控制人轉讓來的新股東股份鎖定同非實際控制人股份中小板創(chuàng)業(yè)板：高管股份上市1年內不得轉讓，任職期間每年轉讓不得超過所持股份的25，離職后半年內不得轉讓，中小板規(guī)定半年之后的12個月內出售不超過50新上市規(guī)則對IPO公司持股人的股份流通限制新規(guī)重申公司法142條規(guī)定發(fā)起人股東所持股份上市后一年內不得轉讓修訂持股鎖定要求上市后36個月內控股股東及其實際控制人不得轉讓或委托他人管理其直接或間接持有股份經(jīng)交易所同意，控股股東及其實際控制人可免于遵守36個月的持股鎖定承諾：不改變控制權的股份轉讓上市公司陷入危機或面臨嚴重財務困難，方案經(jīng)股東大會通過，受讓人繼續(xù)遵守承諾IPO前12個月內以增資擴

28、股方式認購股份的持有人承諾在上市后持股鎖定36個月不作明文規(guī)定（*由發(fā)行審核環(huán)節(jié)把握）獨立性業(yè)務獨立人員獨立財務獨立機構獨立資產(chǎn)完整擁有基本生產(chǎn)系統(tǒng)、輔助生產(chǎn)系統(tǒng)、供應系統(tǒng)、銷售系統(tǒng)以及相關設施（產(chǎn)、供、銷、研），資產(chǎn)產(chǎn)權清晰完整業(yè)務體系，產(chǎn)供銷體系齊全；不得有同業(yè)競爭或顯失公平的關聯(lián)交易公司高管不得在股東單位兼任除董事以外的相關職位股東推薦董事和經(jīng)理人選需經(jīng)過合法程序進行獨立的財務核算體系，獨立作出財務決策；資金獨立、賬戶獨立；納稅獨立。建立健全內部經(jīng)營管理機構，獨立行使經(jīng)營管理職權與控股股東、實際控制人及其控制的其他企業(yè)間沒有機構混同的情形獨立性要求（1）發(fā)行人與控股股東、實際控制人或者其

29、關聯(lián)企業(yè)不存在未消除的同業(yè)競爭（2）關聯(lián)交易：企業(yè)采購、生產(chǎn)、銷售、知識產(chǎn)權使用、營業(yè)許可等生產(chǎn)經(jīng)營環(huán)節(jié)不存在對控股股東、實際控制人或者其關聯(lián)企業(yè)的重大依賴（關聯(lián)交易及其定價）。 關聯(lián)交易的必要性、關聯(lián)交易定價的公允性（定價依據(jù)、與非關聯(lián)方交易價格比較） 經(jīng)常性關聯(lián)交易：比重及變動趨勢 偶發(fā)性關聯(lián)交易：內容與金額，對發(fā)行人業(yè)務及利潤的影響 可能存在的隱性關聯(lián)方關系及關聯(lián)交易（3）業(yè)務獨立：發(fā)行人在原材料采購和產(chǎn)品銷售方面不得依賴于控股股東和實際控制人；核心技術和商標等的使用不得受制于控股股東和實際控制人；土地、房產(chǎn)等配套設施如果全部和大部分向控股股東和實際控制人租賃的，應關注其必要性與合理性。

30、（4）人員獨立：總經(jīng)理、副總經(jīng)理、財務負責人、董事會秘書不得在控股股東、實際控制人及其控制的其他企業(yè)擔任除董事、監(jiān)事以外的職務及領薪；財務人員不得在控股股東、實際控制人及其控制的其他企業(yè)中兼職。獨立性審核時關注的重點問題獨立性案例XXXX案例 1、供銷不獨立: 公司與大股東長期統(tǒng)一對外采購和銷售，00年7月以前公司對外銷售均以總廠名義開具發(fā)票，并由總廠代收貨款后轉入公司；2、公司00年以前所得稅增值稅均通過總廠進行匯總納稅。3、在銀行借款方面，公司未辦理貸款授信額度，而是由總廠向銀行借款后，轉貸給公司，00年母公司還曾向公司提供5000萬元短期融資。XXXX案例 1、公司主營業(yè)務為內河航運，股

31、份公司設立方案有問題，造成資產(chǎn)不完整：一部分干散貨船只留在控股股東處，一部分投入了股份公司；2、股份公司與控股股東之間有大量的關聯(lián)交易，并存在實質性的同業(yè)競爭；3、控股股東對船舶實施統(tǒng)一調度，股份公司業(yè)務不獨立。公司治理有效的公司治理保障了外部投資者的利益不宜受到大股東侵犯。公司治理防范股東和高層層面的利益侵占。如高新張銅案例，公司治理的缺失導致上市公司承擔巨額虧損。公司披露其關聯(lián)交易中及資金往來審批程序僅由公司原總經(jīng)理口頭同意并簽字確認，未提交董事會或股東大會。完善的內部控制能有效保障財務報表的真實性和公司資產(chǎn)不受侵害。內部控制著眼于公司員工的舞弊案件。某上市公司由于內部控制的缺失，導致會計

32、人員貪污公司9200萬巨款。內部控制規(guī)范運行公司治理和內部控制是公司規(guī)范運行的兩大基石！規(guī)范運行審核時關注的重點問題（1）最近3年內是否有重大違法行為，包括擅自公開發(fā)行股票、違反法律法規(guī)收到行政處罰且情節(jié)嚴重（創(chuàng)業(yè)板要求擴展到控股股東），報送的申請文件有虛假記載、誤導性陳述或重大遺漏。（2）公司治理和內控制度的有效性及執(zhí)行情況。（3）公司董、監(jiān)、高是否經(jīng)營與發(fā)行人相同或相似的業(yè)務，對于董、監(jiān)、高與發(fā)行人共同投資成立公司的，一般要求進行清理。（4）不得有違規(guī)擔保和資金占用。關注：現(xiàn)時是否仍存在不規(guī)范問題；歷史上的不規(guī)范運作問題是否已經(jīng)解決，法律障礙是否已經(jīng)消除；如現(xiàn)時仍存在若干法律問題，則該等法

33、律問題是否對公司的資產(chǎn)狀況、財務狀況、經(jīng)營活動產(chǎn)生重大不利后果。 58財務與會計審核時關注的重點問題重點關注發(fā)行人的資產(chǎn)質量和盈利能力（1）會計政策的一致性和適當性：報告期內相同和相似的經(jīng)濟業(yè)務是否采取一致的會計政策，未發(fā)生隨意變更的情形，如發(fā)生變更的，應關注變更原因的合理性和對公司經(jīng)營業(yè)績的影響。（2）收入確認：應結合發(fā)行人所處行業(yè)特點和業(yè)務經(jīng)營的具體情況分析其收入確認原則是否符合規(guī)定，尤其是對于復雜業(yè)務和分期確認收入的業(yè)務應重點關注其是否存在提前確認收入的情況，如工程類項目和技術系統(tǒng)建設項目。（3）資產(chǎn)減值準備記提：關注各項資產(chǎn)減值準備記提是否充分合理。59財務與會計審核時關注的重點問題（

34、4）財務狀況：根據(jù)財務結構及比率（資產(chǎn)負債率、流動比率、速動比率）分析公司的償債能力；根據(jù)應收帳款、存貨、經(jīng)營性現(xiàn)金流量與主營業(yè)務收入的對比分析公司的收入和盈利質量。（5）毛利率：關注公司毛利率的變動情況和趨勢，對毛利率大幅變動的，應關注其變動原因和合理性。（6）或有負債：關注公司是否存在可能影響持續(xù)經(jīng)營的擔保、訴訟和仲裁等重大或有事項。（7）對收入和利潤指標剛達標的公司：重點關注有無通過關聯(lián)交易、提前確認收入、虛增銷售收入（關注前五名大客戶的變化）、減值記提不充分、期間費用變動不正常等手段操縱收入和利潤。 業(yè)務與技術審核關注要點（1）公司的發(fā)展前景和核心競爭力 經(jīng)營模式：是否符合行業(yè)發(fā)展方向

35、和趨勢，業(yè)務鏈條是否存在缺陷，是否嚴重受制于上下游產(chǎn)業(yè)或客戶。 生產(chǎn)模式：自主生產(chǎn)或外協(xié)加工；自主品牌或貼牌；個性化定制或通用標準化產(chǎn)品；以銷定產(chǎn)或自行安排生產(chǎn)。 盈利模式：是否區(qū)別于行業(yè)內其它企業(yè)，是否具有穩(wěn)定性、可持續(xù)性。 競爭優(yōu)勢：行業(yè)情況，市場競爭情況，公司行業(yè)地位，與行業(yè)平均、同行業(yè)上市公司等行業(yè)龍頭對比，等。 競爭優(yōu)勢來源：技術優(yōu)勢？品牌優(yōu)勢？渠道優(yōu)勢？客戶穩(wěn)定優(yōu)勢？特許經(jīng)營優(yōu)勢？業(yè)務與技術審核關注要點（2）制約公司持續(xù)盈利能力的因素 經(jīng)營環(huán)境變化：產(chǎn)業(yè)政策或其它政策變化（高耗能行業(yè)、房地產(chǎn)行業(yè)、人民幣升值、出口退稅下降）；重大突發(fā)事件（禽流感）； 技術先進性及創(chuàng)新能力：公司技術是

36、否在行業(yè)內處于領先水平，其產(chǎn)品是否屬于過渡性產(chǎn)品（小靈通配套產(chǎn)品）；公司是否具備持續(xù)自主創(chuàng)新能力，如關鍵技術是外部的，應關注其持續(xù)使用的限制； 對重要客戶的依賴：主營業(yè)務和利潤是否主要來源于單一或少數(shù)客戶； 專利保護期臨近和特許經(jīng)營權展期的不確定性；對非經(jīng)常性損益或稅收優(yōu)惠、政府補貼的依賴。募集資金運用審核關注的重點問題（1）募集資金應該有明確的使用方向，（原則上）應當用于主營業(yè)務，并有明確用途。（2）募集資金數(shù)額和投資項目應當與發(fā)行人現(xiàn)有的生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模、財務狀況、技術水平和管理能力等相適應。目前中小板對發(fā)行人主體資格審核關注要點：（3）項目實施的可行性：是否有足夠的市場，足夠的核心技術及業(yè)務

37、人員，足夠的技術及規(guī)?；袌龉に噧涞?。（4）項目實施準備情況：募集資金到位后能否順利實施，如配套的土地（一般要求簽訂出讓合同）、有關產(chǎn)品額度認證或審批情況、項目是否取得環(huán)保批文等。募集資金運用審核關注的重點問題（5）募投項目實施后產(chǎn)能擴充較大的，關注發(fā)行人各類產(chǎn)品在報告期內的產(chǎn)能利用率、產(chǎn)銷率等情況，合同和意向性訂單情況；募集資金用于新產(chǎn)品開發(fā)生產(chǎn)的，應關注新產(chǎn)品的市場容量、主要競爭對手、行業(yè)發(fā)展趨勢、技術保障、項目投產(chǎn)后新增產(chǎn)能情況；（6）募集資金投入導致發(fā)行人生產(chǎn)經(jīng)營模式發(fā)生變化的（如外協(xié)加工變?yōu)樽灾魃a(chǎn)），關注公司在新模式下的經(jīng)營管理能力、技術準備情況、產(chǎn)品市場開拓情況等，關注公司經(jīng)營

38、模式變化的風險；（7）發(fā)行人原固定資產(chǎn)投資和研發(fā)支出很少、本次募集資金將大規(guī)模增加固定資產(chǎn)投資或研發(fā)支出的，關注固定資產(chǎn)變化與產(chǎn)能變動的匹配關系，新增固定資產(chǎn)折舊、研發(fā)支出對公司未來經(jīng)營成果的影響。10國內證券市場IPO的基本程序發(fā)行人保薦機構審計師律師資產(chǎn)評估師(如需要)土地評估師(如需要)財經(jīng)公關收款銀行承銷團成員12公司IPO中介機構組織公司改制重組的主要模式整體上市模式：即公司剝離非經(jīng)營性資產(chǎn)后整個公司作為上市主體申請上市。規(guī)模小、業(yè)務單一的企業(yè)，尤其是民營企業(yè)多采取這種上市模式。隨著企業(yè)體制改革的深入，規(guī)范上市公司的治理，股改后許多大型國企進行了整體上市改造。分拆上市模式：即公司分拆

39、其中一種優(yōu)勢業(yè)務作為上市主體申請上市。規(guī)模較大，業(yè)務種類多的企業(yè)多采取這種上市模式。捆綁上市模式：多個發(fā)起人分別將相同的業(yè)務剝離出來，共同組建股份有限公司并 申請上市。多個關系較好的公司，這些公公司均有相同的業(yè)務且規(guī)模又較小，通常通過這種方式整合上市，取得優(yōu)勢互補和建立資本市場平臺的發(fā)展契機。對于每個發(fā)起人而言，捆綁上市實際上是分拆一種。13公司改制重組(一)公司改制重組的主要模式分立上市模式：即一公司將其中一類或幾類業(yè)務及其相對應的資產(chǎn)采取分立方式剝離出來，成立新公司并申請上市。通常，規(guī)模較大且股東對其中不同的業(yè)務認同感存在分歧，可以通過分立的辦法讓不同的股東各得其所。新設上市模式：即發(fā)起人

40、用現(xiàn)金出資共同發(fā)起設立股份有限公司。新設立的股份有限公司用現(xiàn)金購買特定業(yè)務及其相對應的資產(chǎn)，運行三年后申請上市。這里，新設股份有限公司可以按照新公司的模式運行。也可以通過購買原存續(xù)企業(yè)的業(yè)務和相應的資產(chǎn)裝入新公司。原企業(yè)存在問題較多的情況下，通?？梢圆扇∵@種方式進行重組。14公司改制重組(二)股份公司注冊資本凈資產(chǎn)現(xiàn)金或資產(chǎn)出資業(yè)務主發(fā)起人其他股東資產(chǎn)負債業(yè)務資產(chǎn)負債人員員工分拆、分立、或者整體投入16公司改制重組(三)17上市輔導檢查公司再設立、改制重組、股權設置和轉讓、增資擴股、資產(chǎn)評估、資本驗證等方面是否存在問題，并協(xié)助其進行規(guī)范。幫助公司建立規(guī)范的公司治理制度，包括公司章程、股東大會議

41、事規(guī)則、董事會議事規(guī)則、監(jiān)事會議事規(guī)則以及其他有關公司的內部決策和控制制度等等。輔導公司董事、監(jiān)事和高級管理人員以及持有公司5以上（含5）股份的股東，理解發(fā)行上市的有關法律、法規(guī)和規(guī)則，理解作為公眾公司規(guī)范運作、信息披露和履行承諾等方面的責任和義務。督促公司規(guī)范地進行公司運作（包括督促公司嚴格執(zhí)行公司治理制度；實現(xiàn)獨立運營，做到業(yè)務、資產(chǎn)、人員、財務、機構獨立完整；杜絕會計虛假等）。輔導公司形成明確的業(yè)務發(fā)展目標和未來發(fā)展計劃，制定可行的募股資金投向及其他投資項目規(guī)劃。工作重點主要內容發(fā)行結構設計發(fā)行結構包括發(fā)行目標、發(fā)行規(guī)模、分銷架構和估值定位四個方面的內容。其中發(fā)行目標是指預計募集資金量；

42、發(fā)行規(guī)模是指配售的股數(shù)；分銷架構是指發(fā)行配售方式和是否在發(fā)行過程中引進“綠鞋”方式；發(fā)行結構設計階段的估值定位主要確定投資故事并預計發(fā)行價格。發(fā)行估值定位發(fā)行人和投資銀行綜合考慮發(fā)行人的背景和過往業(yè)績、競爭優(yōu)勢、迄今為止取得的成就、增長策略、潛在投資者關注和憂慮的問題，并基于對市場運作的熟悉和了解，以及對投資者心態(tài)的深刻了解，確定投資故事、預計發(fā)行價格區(qū)間。路演推介組織包括前市促銷和管理層路演兩個階段。前市促銷是投資銀行作為發(fā)行協(xié)調人安排承銷團分析師與管理層和投資者的見面會，作為驗證投資故事、修改估值主題、衡量投資者興趣、確定定價范圍的重要策略。管理層路演是取得發(fā)行核準文件后，投資銀行組織的管

43、理層面對對主要機構投資者的一對一會議或一般投資者的說明會。其目的是了解投資者關注點并消除投資者的疑慮、在正式接受投資者訂單之前能夠準確了解投資者對發(fā)行的興趣。在正式路演過程中，投資銀行應隨時向發(fā)行人反饋信息和指引，確保路演工作圓滿成功。證券的定價和發(fā)行20后市支持項目費用名稱收費標準付款時間改制改制費用參照行業(yè)標準由雙方協(xié)商確定,通常60100萬元分期，輔導完成后付清輔導輔導費用發(fā)行承銷費用約為募集資金的3，過大或過小項目另行商定調整幅度發(fā)行收入中扣會計師費用參照行業(yè)標準由雙方協(xié)商確定,通常為100萬元左右發(fā)行前付部分，發(fā)行完成后付清律師費用參照行業(yè)標準由雙方協(xié)商確定,通常為80萬元左右評估費

44、用參照行業(yè)標準由雙方協(xié)商確定,通常為30-50萬元左右審核費用20萬申報受理時支付上網(wǎng)發(fā)行費用發(fā)行金額的0.35發(fā)行收入中扣上市上市初費3萬元上市時付股票登記費流通部分為股本的0.3，不可流通部分為股本的0.1。上市時付上市月費5,000萬股本以下500元；每增加1,000萬元股本增收100元，最高限額2,500元上市后付保薦保薦費用雙方協(xié)商,通常200萬元左右發(fā)行后付21國內證券市場IPO的相關費用4、收購兼并73企業(yè)并購的概念并購即兼并與收購。 所謂兼并,通常有廣義和狹義之分。 狹義的兼并指企業(yè)通過產(chǎn)權交易獲得其他企業(yè)的產(chǎn)權，使這些企業(yè)喪失法人資格，并獲得它們的控制權的經(jīng)濟行為，相當于公司

45、法中規(guī)定的吸收合并。 廣義的兼并是指在市場機制的作用下，企業(yè)通過產(chǎn)權交易獲得其他企業(yè)產(chǎn)權并企圖獲得其控制權的行為。 廣義的兼并除了包括吸收合并外還包括新設合并和其他產(chǎn)權交易形式。 收購 則是指對企業(yè)的資產(chǎn)和股份的購買行為。收購和廣義兼并的內涵非常接近，因此經(jīng)常把兼并和收購合稱為并購。 并購實際上包括了在市場機制的作用下，企業(yè)為了獲得其他企業(yè)的控制權而進行的所有產(chǎn)權交易活動。 企業(yè)并購是資產(chǎn)重組的重要形式之一，是企業(yè)走外部成長道路的主要途徑。 與新設企業(yè)、走內部成長道路的傳統(tǒng)途徑相比，并購能夠迅速擴大企業(yè)規(guī)模，節(jié)省開拓市場、培養(yǎng)人才的時間，形成生產(chǎn)、技術、資金、管理等方面的協(xié)同效應. 美國著名經(jīng)

46、濟學家喬治.斯蒂格勒曾說過：“沒有一個美國大公司不是通過某種程度、某種方式的兼并而成長起來的，幾乎沒有一家大公司主要是靠內部積累成長起來的?！碑敶澜缟现拇蠊敬筘攬F都是在不斷并購其他企業(yè)的過程中成長、發(fā)展、壯大的。 90年代以來，并購的風潮席卷全球，美國在80年代的第四次并購浪潮之后，又形成了第五次并購浪潮。第一次并購浪潮（19世紀末20世紀初）這一階段是西方國家企業(yè)“大魚吃小魚”的階段，并購的主要目的是消滅競爭對手，形成壟斷。 第二次并購浪潮（1922-1929 ）主要原因在于科學技術的發(fā)展導致了汽車，化工，電力等資本密集型產(chǎn)業(yè)，這些產(chǎn)業(yè)需要大規(guī)模的資金支持來實現(xiàn)規(guī)模效應，并購為企業(yè)的

47、作大作強提供了一條比較快捷的路徑。 第三次并購浪潮（50年代-60年代） 發(fā)生于二戰(zhàn)后的經(jīng)濟復蘇階段，這一階段的企業(yè)并購極大的受到了多元化經(jīng)營思想的影響，其結果是各個主要的資本主義國家都形成了大量的大型多業(yè)務企業(yè)集團。 第四次并購浪潮（70年代中期-80年代） 是第三次并購熱潮的一個副產(chǎn)品，在形式上表現(xiàn)為大量的利用杠桿收購形式。誘因是混合化經(jīng)營的失敗。第五次并購浪潮（90年代）主要原因是信息技術革命和經(jīng)濟全球化，以及各國的反壟斷政策的松動。近100年內西方出現(xiàn)的五次企業(yè)并購的熱潮企業(yè)并購動因效率理論代理成本理論避稅理論市場清理理論一體化理論 企業(yè)并購產(chǎn)生的動力主要源于追求資本最大增值的目的，以

48、及迫于競爭的壓力。不同企業(yè)根據(jù)自己的發(fā)展戰(zhàn)略，確定并購的目的，并以此為導向尋找并購目標。企業(yè)并購動因-效率理論 被并購企業(yè)的績效下降主要原因在于其管理層的低效率。如果能夠更換管理層，那么被并購企業(yè)的績效就會上升到正常水平。企業(yè)效率的這種差異在財務數(shù)據(jù)上表現(xiàn)為公司價值的低估。并購企業(yè)正是看到了這種價值上的升值潛力，采取措施將經(jīng)營績效低的企業(yè)收入囊中。 企業(yè)并購動因-代理成本理論 1、企業(yè)的管理層有擴大企業(yè)規(guī)模的原始動力。此時盡管擴大企業(yè)規(guī)模從公司價值來說是不可取的，但是管理層仍然會采取措施擴大企業(yè)的規(guī)模。 2、通過并購，可以消耗企業(yè)的自由現(xiàn)金流。這樣管理層就失去了損害股東利益的機會，從而降低了代

49、理成本。企業(yè)并購動因-避稅理論 很多國家的稅法規(guī)定：企業(yè)的虧損可以遞延到以后各個會計年度進行沖銷。在這種制度安排下，那些擁有巨額虧損的企業(yè)往往會成為高盈利企業(yè)的并購目標。高盈利企業(yè)在以很低的價格并購了虧損企業(yè)后，經(jīng)過一定的債務重組，可以合理地避稅，將更多的現(xiàn)金流保留在企業(yè)內部。企業(yè)并購動因-市場清理理論 企業(yè)合并的主要目的是消滅競爭對手，至少是提高產(chǎn)業(yè)的集中度。這種理論比較適合于解釋早期的并購，對于現(xiàn)代的并購案例，鑒于各國對壟斷的嚴格管制，這種理論并不是特別具有說服力。企業(yè)并購動因-一體化理論 為了降低企業(yè)的經(jīng)營風險，企業(yè)有采取橫向一體化的動力；為了降低交易成本，企業(yè)有采取縱向一體化的動力。只

50、要一體化的成本不高于一體化的收益，一體化就具有了可能性。信息技術的發(fā)展，各國對外資管制的放開，都降低了管理大型企業(yè)的成本，導致企業(yè)并購案例的增加。企業(yè)并購動因-協(xié)同效應 如果兩個企業(yè)的業(yè)務具有很好的互補性，或者兩個企業(yè)可以共享某一個比較重要的資源，那么兩個企業(yè)的合并可以帶來效率的提高。 協(xié)同效應的另一個表現(xiàn)方面在于財務協(xié)同。如果兩個企業(yè)具有互補的現(xiàn)金流，則通過合并之后，新的企業(yè)可以獲得相對穩(wěn)定的現(xiàn)金流，使經(jīng)營過程平滑化，降低資金壓力。返回本章目錄企業(yè)并購的其它動因(一)獲得規(guī)模效益；(二)降低進入新行業(yè)和新市場的障礙；(三)實現(xiàn)多角化經(jīng)營；(四)獲得科學技術上的競爭優(yōu)勢；(五)收購低價資產(chǎn)，從

51、中牟利；(六)政府意圖。企業(yè)并購分類按并購中兩家企業(yè)的業(yè)務關系構成 善意收購：主要通過雙方友好協(xié)商，互相配合，制定并購協(xié)議。惡意收購：是指并購企業(yè)通過秘密收購目標企業(yè)股票等，最后使目標企業(yè)不得不接受出售條件，從而實現(xiàn)控制權的轉移。橫向收購：收購企業(yè)和被收購企業(yè)具有同 業(yè)競爭關系縱向收購：收購企業(yè)和被收購企業(yè)處于產(chǎn) 業(yè)鏈的不同環(huán)節(jié)混合收購：收購企業(yè)和被收購企業(yè)沒有任 何競爭和產(chǎn)業(yè)關系按并購企業(yè)的資金來源 非杠桿收購：主要依靠自有資金進行收購杠桿收購：主要依靠債務性融資進行收購按目標企業(yè)管理層對并購的態(tài)度 按企業(yè)并購的付款方式劃分的企業(yè)并購的形式按企業(yè)并購的付款方式劃分，并購可分為以下多種方式：

52、1、用現(xiàn)金購買資產(chǎn)。是指并購公司使用現(xiàn)款購買目標公司絕大部分資產(chǎn)或全部資產(chǎn)，以實現(xiàn)對目標公司的控制。 2、用現(xiàn)金購買股票。是指并購公司以現(xiàn)金購買目標公司的大部分或全部股票，以實現(xiàn)對目標公司的控制。 3、以股票購買資產(chǎn)。是指并購公司向目標公司發(fā)行并購公司自己的股票以交換目標公司的大部分或全部資產(chǎn)。 4、用股票交換股票。此種并購方式又稱“換股”。一般是并購公司直接向目標公司的股東發(fā)行股票以交換目標公司的大部分或全部股票，通常要達到控股的股數(shù)。通過這種形式并購，目標公司往往會成為并購公司的子公司。 5、債權轉股權方式。債權轉股權式企業(yè)并購，是指最大債權人在企業(yè)無力歸還債務時，將債權轉為投資，從而取得

53、企業(yè)的控制權。我國金融資產(chǎn)管理公司控制的企業(yè)大部分為債轉股而來，資產(chǎn)管理公司進行階段性持股，并最終將持有的股權轉讓變現(xiàn)。 6、間接控股。主要是戰(zhàn)略投資者通過直接并購上市公司的第一大股東來間接地獲得上市公司的控制權。例如北京萬輝藥業(yè)集團以承債方式兼并了雙鶴藥業(yè)的第一大股東北京制藥廠，從而持有雙鶴藥業(yè)17524萬股，占雙鶴藥業(yè)總股本的57.33%，成為雙鶴藥業(yè)第一大股東。 7、承債式并購。是指并購企業(yè)以全部承擔目標企業(yè)債權債務的方式獲得目標企業(yè)控制權。此類目標企業(yè)多為資不抵債，并購企業(yè)收購后，注入流動資產(chǎn)或優(yōu)質資產(chǎn)，使企業(yè)扭虧為盈。 8、無償劃撥。是指地方政府或主管部門作為國有股的持股單位直接將國

54、有股在國有投資主體之間進行劃撥的行為。有助于減少國有企業(yè)內部競爭，形成具有國際競爭力的大公司大集團。帶有極強的政府色彩。如一汽并購金杯的國家股。按企業(yè)并購的付款方式劃分的企業(yè)并購的形式進駐目標公司經(jīng)營整合債務整合組織制度整合人力資源整合文化整合與目標公司談判確定收購價格、支付方式簽訂轉讓協(xié)議報批和信息披露辦理股權交割手續(xù)等相關法律手續(xù)選擇收購時機聘請中介機構目標公司調查制定初步收購方案準備階段實施階段整合階段企業(yè)并購一般程序無法準確的估計企業(yè)的未來現(xiàn)金流。對目標企業(yè)的未來各期現(xiàn)金流和資本成本進行估計，然后用合理反映企業(yè)經(jīng)營風險的貼現(xiàn)率進行貼現(xiàn)后的貼現(xiàn)值作為目標企業(yè)的價值評估。 現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法

55、難于找到一家和目標企業(yè)相似的企業(yè)。 用一家和目標企業(yè)業(yè)務，規(guī)模，風險等方面比較相似的企業(yè)作為價值評估的標準，確定目標企業(yè)市場價值。市場比較法 過于依賴公司的帳面價值，只代表了現(xiàn)在而不具有前瞻性，不能完全反映企業(yè)的真實價值。從企業(yè)的賬面凈資產(chǎn)出發(fā)，作出相應的調整，例如對商譽的調整，得到的結果作為對公司價值的估計。 凈資產(chǎn)估值法 缺陷概念目標企業(yè)價值評估企業(yè)并購融資內部融資外部融資債務融資權益融資混合融資 特殊融資企業(yè)并購融資方式資產(chǎn)置換 現(xiàn)金支付 股權支付 混合方式 企業(yè)并購支付方式現(xiàn)金支付最為基本的支付方式種類：1、一次性支付 2、延期支付優(yōu)點：1、容易被目標公司的股東接受，因此可以大大縮短收

56、購時間； 2、收購方的股權不會被稀釋，避免被逆向收購。缺點：1、會給收購企業(yè)帶來極大的資金壓力； 2、目標公司的股東會因為得到大量的股票出售收入而需要交納大量的資本利得稅。企業(yè)并購支付方式-資產(chǎn)置換概念：收購方用自己的資產(chǎn)（可以是實物資產(chǎn)，也可以是無形資產(chǎn)）交換目標公司的股權的支付方式。 優(yōu)點：收購企業(yè)可以避免現(xiàn)金支出，因此不會對公司經(jīng)營產(chǎn)生太大的影響。缺點：交易雙方不容易就資產(chǎn)置換的比例形成統(tǒng)一的意見。企業(yè)并購支付方式-股權支付 概念：收購方通過發(fā)行新股，或者使用自己從資本市場上回購的庫存股，交換目標公司的股票的支付方式。優(yōu)點：避免了現(xiàn)金支出，同時雙方實現(xiàn)相互持股，形成利益共同體，有利于目標

57、公司的順利交接。缺點：會稀釋收購公司的現(xiàn)有股東的股權，同時發(fā)行新股的程序復雜，有可能會貽誤好的收購時機。 企業(yè)并購支付方式-混合方式 混合收購是采用以上幾種方式的組合形式。實際操作中通常是采用混合操作的方式，如一部分股份采用現(xiàn)金支付，剩余部分采用股權支付。通過多種支付方式的結合，可以最大限度地利用各種支付方式的好處。 股票回購 資產(chǎn)收購和剝離 降落傘計劃 白衣騎士計劃 “帕克門”戰(zhàn)略 驅鯊條款 毒丸計劃 反并購策略反并購策略-毒丸計劃 在公司章程中預先制定一些對惡意收購者極端不利，而對現(xiàn)有股東幾乎沒有不利影響的條款。主要包括三個方面： 稀釋惡意收購者的股權；增加惡意收購者的收購成本；目標企業(yè)以

58、自我傷害降低對惡意收購者的吸引力。 常見的毒丸計劃如負債“毒丸”計劃，人員“毒丸”計劃等。反并購策略-驅鯊條款 公司章程中的某些難以被惡意收購者接受的條款：包括董事輪換制（規(guī)定每年只能更換一定比例的董事會成員，使惡意收購者難于迅速得到實際控制權）、絕對多數(shù)條款（某些公司規(guī)定公司的合并決議必須經(jīng)過絕對多數(shù)股東同意才能通過），限制大股東表決權等方式。反并購策略-降落傘計劃 為了避免目標企業(yè)的管理層和職工在收購結束之后失業(yè)而在公司章程作出規(guī)定：一旦收購之后企業(yè)的員工遭到解雇，則企業(yè)必須要支付給這些員工補償金。按照補償范圍的覆蓋面的不同，降落傘計劃分為金色降落傘計劃，銀色降落傘計劃，灰色降落傘計劃，其

59、覆蓋范圍分別為高層管理人員，中層管理人員，普通員工。反并購策略-白衣騎士計劃 在惡意收購者進行收購的過程中，尋找一家和目標公司關系密切的企業(yè)，以更優(yōu)惠的條件達成善意收購。反并購策略-資產(chǎn)收購和剝離 目標企業(yè)將對惡意并購者最有吸引力的資產(chǎn)，通常也最優(yōu)良的資產(chǎn)從公司剝離或出售，或者購入惡意收購者不希望得到的資產(chǎn)，從而使惡意收購者對自己徹底喪失興趣。由于我國法律禁止被收購方在收購人公告之后購買、處置核心資產(chǎn)，實際上資產(chǎn)剝離的方法不適用于我國的情況。反并購策略-股票回購 目標公司在受到惡意收購者的襲擊時回購本公司的股票。這種方法的使用很少見。主要原因在于這種方式會給目標企業(yè)帶來很大的現(xiàn)金壓力，同時股票

60、回購受到了法律的嚴格規(guī)定。此外，這種方式也容易被那些借收購之名實施套利的人的利用。反并購策略-“帕克門”戰(zhàn)略 得名于上世紀80年代的一種電子游戲。在這種游戲中，任何沒有吞下對手的一方都會自我毀滅。因此，“帕克門”戰(zhàn)略是指在目標企業(yè)遭到惡意收購的時候，針鋒相對的提出對對方的收購，使對手被迫轉入防守態(tài)勢。這種方法需要大量資金，而且容易造成兩敗俱傷。5、投資銀行104投資銀行 投資銀行作為資本市場中提供專業(yè)資本運營服務的中介機構，是資本市場的組織者和有機組成部分。從資本價值鏈條角度看，按照資本市場中五級增值先后順序，投資銀行八項主要業(yè)務分別是： （1）風險投資 （2）證券發(fā)行 （3）證券交易 （4）