思源電氣sieyuan深度研究戰(zhàn)略研究

1、思源電氣主要產(chǎn)品及銷售情況概述思源電氣屬于輸配電及控制設(shè)備制造業(yè)，經(jīng)送轉(zhuǎn)股及增發(fā)后，目前總股本43968萬。公司主要子公司及其產(chǎn)品的大致情況如下所示：1、消弧線圈消弧線圈是一種當(dāng)電網(wǎng)發(fā)生突發(fā)性故障斷電時發(fā)生作用，消滅電弧以保護(hù)其他電力設(shè)施不受 電弧沖擊的損害的設(shè)備。該產(chǎn)品由母公司生產(chǎn)，是公司的起家產(chǎn)品，04年募資增加2950萬元進(jìn) 行擴(kuò)產(chǎn)。其競爭對手是智光電氣（002169），兩者合計(jì)占國內(nèi)市場的四分之三左右，可稱得上是 寡頭競爭態(tài)勢。此外，在國網(wǎng)招標(biāo)中，河北旭輝電氣最近時常中標(biāo)，該公司目前正在尋求上市， 在北方市場有一定占有率。消弧線圈是公司歷史最悠久的產(chǎn)品之一，技術(shù)成熟、市場認(rèn)可度高、 競

2、爭對手少、毛利率很高，能為公司帶來持續(xù)的現(xiàn)金收入。但是隨著電網(wǎng)改造進(jìn)程放緩、國家投 資縮減等一系列原因，消弧線圈的毛利率有所下降，且隨著電網(wǎng)市場的飽和，公司10年向石化、 冶金、鍛造等大廠進(jìn)行銷售，毛利率降低。通過公告所得到的信息，思源電氣與智光電氣的對比 如下（單位：萬元）：07年08年09年10年中報(bào)思源 電氣消弧線圈收入34,423.8939,104.4240,090.6014,486.83消弧線圈利潤18,060.6818,892.0617,926.276,632.88消弧線圈毛利率52%48%45%46%智光 電氣消弧線圈收入13,392.4018,704.2119,768.005,

3、651.30消弧線圈利潤2,769.483,665.435,466.921,382.00消弧線圈毛利率21%20%28%24%由表可見，思源在與智光的對比中，無論收入規(guī)模或者成本控制，都處于絕對領(lǐng)先的地位。 高于智光電氣的毛利率來源有：主要技術(shù)不同、生產(chǎn)工藝不同、規(guī)模效應(yīng)、充裕的現(xiàn)金獲得優(yōu)惠 的采購價等。2、高壓開關(guān)、斷路器和GIS高壓開關(guān)是發(fā)電廠和變電站電氣系統(tǒng)中重要的開關(guān)電器，需與高壓斷路器配套使用，其主要 功能是：保證高壓電器及裝置在檢修工作時的安全，起隔離電壓的作用，不能用與切斷、投入負(fù) 荷電流和開斷短路電流，僅可用于不產(chǎn)生強(qiáng)大電弧的某些切換操作，即是說它不具有滅弧功能； 按安裝地點(diǎn)不

4、同分為，屋內(nèi)式和屋外式，按絕緣支柱數(shù)目分為，單柱式，雙柱式和三柱式，各電 壓等級都有可選設(shè)備。思源的高壓開關(guān)包括了隔離開關(guān)、接地開關(guān)、斷路器等。08年前其產(chǎn)品 只有110KV和220KV的等級，斷路器以126KV為主，高壓開關(guān)以220KV為主，超高壓即500KV 以上產(chǎn)品沒有，09年有252KV的斷路器和550KV高壓開關(guān)產(chǎn)品掛網(wǎng)運(yùn)行。越高電壓等級的產(chǎn)品， 生產(chǎn)廠家越少，競爭對手主要是國外幾大著名廠家，產(chǎn)品的毛利率越高。思源的高壓開關(guān)產(chǎn)品由 其子公司江蘇省如高高壓電器有限公司生產(chǎn)。其競爭對手較多，有國際電力巨頭ABB、阿?，m 的國內(nèi)投資廠，國內(nèi)老牌電力企業(yè)平高電氣（600312）、中國西電（6

5、01179）等。GIS（gas -insulated metal-enclosed swith gear） 氣體絕緣金屬封閉開關(guān)設(shè)備（組合電器）是由斷 路器、隔離開關(guān)、接地開關(guān)、避雷器、電壓互感器（PT）、電流互感器（0、套管和母線等 元件直接聯(lián)到一起，并全部封閉在接地的金屬外殼內(nèi)，殼內(nèi)充以一定壓力的六氟化硫（SF6）氣 體作為絕緣和滅弧介質(zhì)。GIS為高壓開關(guān)類的高端產(chǎn)品，目前主要廠家為國外著名公司如ABB、西門子、東芝等， 占目前市場的80%份額，但按照我國原“十一五”規(guī)劃，到計(jì)劃末我國國產(chǎn)GIS產(chǎn)品必須達(dá)到70% 以上市場份額規(guī)定，新上項(xiàng)目將限制國外公司的市場空間，完成以“市場換技術(shù)”國家

6、發(fā)展戰(zhàn)略， 國內(nèi)擁有GIS技術(shù)的先行者得到快速發(fā)展。思源06年試圖控股平高電氣獲取GIS項(xiàng)目，但因種種原因未成功，只好自己攻破該技術(shù)難 關(guān)。07年8月思源電氣定向增發(fā)募資4億元進(jìn)行GIS開發(fā)，第二大股東陳邦棟牽頭組織研發(fā)， 由子公司上海思源高壓開關(guān)有限公司研制及生產(chǎn)。公司目前掌握了 126KV和252KV等級的GIS 技術(shù)，技術(shù)已達(dá)國際先進(jìn)水平，但比平高的GIS電壓等級低。在上市公司中，平高電氣有GIS 項(xiàng)目，包括平高自身生產(chǎn)和平高東芝生產(chǎn)，目前支撐平高電氣（600312）企業(yè)價值的幾乎全靠其 GIS項(xiàng)目，近幾年平高電氣的凈利潤的大部份來自其GIS產(chǎn)品，而對平高東芝的投資收益又占了 公司全部凈

7、利潤的半數(shù)以上。但是根據(jù)平高電氣的最新半年報(bào)顯示，其投資收益出現(xiàn)了負(fù)數(shù)，說 明平高東芝出現(xiàn)經(jīng)營虧損，推測其原因可能在于：GIS的銷售價格下降，而東芝控制的進(jìn)口主件 價格未隨之下降。同樣的情況也出現(xiàn)在東北電氣的報(bào)表中，東北電氣參股的沈開也是GIS的大 供應(yīng)商之一，直接應(yīng)用日立的技術(shù)，在中報(bào)中，東北電氣的投資收益也出現(xiàn)了負(fù)數(shù)。日本人對核 心技術(shù)的把持十分謹(jǐn)慎，國家的“市場換技術(shù)”政策不知還有多少壽命。最重要的是，GIS的售價 下降可見一斑。高壓開關(guān)和斷路器的主要競爭對手及其相關(guān)產(chǎn)品信息如下所示：公司名稱主要產(chǎn)品備注江蘇省如高高壓電器有限公 司主要產(chǎn)品為高壓斷路器、高壓隔離開關(guān)和互戲奧維 感器等。思

8、源電氣（002028）湖南長高高壓開關(guān)集團(tuán)股份 公司121100kV 高壓隔離開關(guān)和接地開關(guān)、40.5kV戶外高壓SF6斷路器和真空斷路器、40.5kV及以下戶外高壓跌落式熔斷器等。長高集團(tuán)（002452）河南平高電氣股份有限公司72.51100kV GIS、72.51100kV 高壓斷路 器、72.51100kV 高壓隔離開關(guān)和接地開關(guān) 等。平高電氣（600312）西安西電高壓開關(guān)有限責(zé)任 公司高壓斷路器、高壓隔離開關(guān)、高壓電流互感 器、成套配電裝備等。中國西電（601179）新東北電氣（沈陽）高壓開關(guān)有限公司主導(dǎo)產(chǎn)品有氣體絕緣金屬封閉開關(guān)設(shè)備（GIS）、六氟化硫斷路器、發(fā)電機(jī)保護(hù)斷政要維路

9、器等。東北電氣（000585）山東泰開隔離開關(guān)有限公司121100kV隔離開關(guān)、接地開關(guān)等。泰開電氣集團(tuán)有限 公司西門子（杭州）高壓開關(guān)有 限公司110 kV/40 kA 柱式斷路器、220 kV/50 kA 柱 式斷路器，110550 kV的罐式斷路器及隔 離開關(guān)。由中國華電工程（集團(tuán)）有限公司、 西門子（中國）有 限公司和浙江宏發(fā) 能源投資有限公司 三方出資組建的合 資企業(yè)蘇州阿海琺高壓電氣開關(guān)有 限公司F35 型/72.5-145kV、B105 型/245kV、T155 型/550kV氣體絕緣金屬封閉開關(guān)設(shè)備及 126 kV及以上瓷柱式斷路器、隔離開關(guān)等。2003年由阿?，m 輸配電和與創(chuàng)

10、元集 團(tuán)合資設(shè)立高壓開關(guān)和斷路器是廣泛用于電力輸送過程中的 種設(shè)備，電壓越高，傳輸過程中的電力損耗越少。我國幅員遼闊，對遠(yuǎn)程輸配電需求高，市場容量大。一般說來，傳送路程越遠(yuǎn)需要電壓 越高，適用電壓越高售價越高。與競爭對手相比，無論企業(yè)規(guī)模、產(chǎn)品知名度、技術(shù)等級等，如 高高壓都不存在優(yōu)勢。但作為規(guī)范的民營上市公司，建立了一套完善的內(nèi)部控制程序，擁有良好 的管理能力，實(shí)行了全面的采購管理、成本控制，在產(chǎn)品成本方面，如高高壓具有一些優(yōu)勢。GIS方面，平高電氣運(yùn)用了日本東芝的技術(shù)、新沈開運(yùn)用了日本日立的技術(shù)、西開運(yùn)用了三 菱電機(jī)的技術(shù)，都成功向市場推出了超高壓、特高壓等級GIS。西門子、明電舍等掌握該

11、技術(shù)的 世界電力巨頭則選擇與國內(nèi)公司合資建廠。而正泰電氣（與上市公司正泰電器同屬南存輝控股） 等民營企業(yè)也研制出了高壓GIS，并在10年12月國網(wǎng)招標(biāo)中有中標(biāo)。思源電氣募投時對市場估 計(jì)非常樂觀，按原有規(guī)劃，GIS項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后可產(chǎn)生11億的營收，但研制出來后遭遇GIS競爭加 劇、國網(wǎng)競價、價格下跌，而國網(wǎng)投標(biāo)資格因掛網(wǎng)運(yùn)行時間不到也被拒之門外?？傊?，思源GIS 的未來是否如愿還無法斷言。高壓開關(guān)、斷路器及GIS歷年收入及毛利率對比表（單位：萬元）：07年08年09年10年中報(bào)說明思源電氣002028開關(guān)及斷路器收入44,459.8454,725.7960,659.7321,128.63毛利16,

12、854.5921,059.6827,744.279,100.54毛利率38%38%46%43%長高集團(tuán)002452開關(guān)及斷路器收入34,125.9739,825.0939,209.6114,347.5010年用三 季度數(shù)據(jù) 估算毛利11,563.3713,562.1114,359.725,322.94毛利率34%34%37%37%森源電氣002358開關(guān)及斷路器收入27,600.3631,909.0938,708.1719,872.86該公司為 低等級高 壓生產(chǎn)商毛利8,013.4410,592.5912,251.816,155.33毛利率29%33%32%31%平高電氣600312開關(guān)及斷路

13、器收入161,098.52250,091.69220,290.2861,526.71毛利31,217.7655,941.2843,556.7211,431.38毛利率19%22%20%19%中國西電601179開關(guān)及斷路器收入392,261.40483,324.50516,949.36309,885.76毛利116,660.70126,877.90138,200.5281,217.90毛利率30%26%27%26%東北電氣000585開關(guān)及斷路器收入32,449.0023,312.0011,737.272,492.00毛利4,284.003,042.00823.43268.00毛利率13%13

14、%7%11%對上表需要說明的是：長高集團(tuán)因10年7月上市，故未披露中報(bào)信息，表中引用數(shù)據(jù)由三 季度報(bào)數(shù)據(jù)估算而來；森源電氣的主要產(chǎn)品為低等級高壓，主要向電力系統(tǒng)外客戶銷售，客戶群 與其他幾家存在很大差異；東北電氣因出售沈開股權(quán)而不再將其納入合并范圍，故其開關(guān)收入很 小。其他的合資廠商及未上市的公司，無法通過有效渠道獲得其財(cái)務(wù)信息。平高、西電在報(bào)告中 披露時未將GIS單列而并入開關(guān)中，思源也如此，所以將高壓開關(guān)、斷路器與GIS合并在一起 對比。由表可見，西電在該行業(yè)中處于絕對領(lǐng)頭地位，收入大、毛利率穩(wěn)定，其他廠商根本無法 望其項(xiàng)背。而平高、東電僅通過參股公司獲得一定投資收益，本身經(jīng)營乏善可陳。長

15、高、森源這 些民營企業(yè)，通過自身的制度管理、成本控制，能在國企大佬的市場罅隙里成長、并取得超過他 們的毛利率。思源在同行業(yè)的同類產(chǎn)品中具有較高的競爭力，與大企業(yè)收入規(guī)模的距離較大，但 與競爭對手相比，擁有較高的抗跌價空間。由于無法取得有效數(shù)據(jù)，故不能單獨(dú)分析GIS的狀況。有一點(diǎn)不得不直面的現(xiàn)實(shí)是：10年中報(bào)，西電披露的GIS收入已逾10億，而到11月底， 思源GIS才實(shí)現(xiàn)6300萬收入。同為民營企業(yè)的國電博納和正泰電氣已經(jīng)多次中標(biāo)國網(wǎng)集中采購， 而思源尚未獲得入網(wǎng)資格，只能向有限的、分散的系統(tǒng)外企業(yè)銷售。3、高壓互感器互感器是按比例變換電壓或電流的設(shè)備。其功能主要是將高電壓或大電流按比例變換成

16、標(biāo)準(zhǔn) 低電壓或標(biāo)準(zhǔn)小電流，以便實(shí)現(xiàn)測量儀表、保護(hù)設(shè)備及自動控制設(shè)備的標(biāo)準(zhǔn)化、小型化。同時互 感器還可用來隔開高電壓系統(tǒng)，以保證人身和設(shè)備的安全。首募資金開發(fā)項(xiàng)目，最初是如高高壓 的一個生產(chǎn)車間，后獨(dú)立出來組建思源赫茲互感器公司進(jìn)行該產(chǎn)品的生產(chǎn)，生產(chǎn)地點(diǎn)設(shè)在江蘇如 皋。原來公司的產(chǎn)品以110220KV為主，前年實(shí)現(xiàn)技術(shù)突破，有550KV的產(chǎn)品銷售。目前上市 公司中有高壓互感器的公司是東源電器（002074），但其產(chǎn)品只在10KV-110KV的初始高壓區(qū)， 而且銷售收入很低，其產(chǎn)品毛利率與思源相比也差得遠(yuǎn)；天威保變（600550）的兩個子公司保定 天威互感器有限公司、北京天威瑞恒電氣有限責(zé)任公司和

17、中國西電（601179）旗下的西安西電電 力電容器有限責(zé)任公司都是技術(shù)較高的知名互感器廠，但天威保變的報(bào)告未單獨(dú)披露互感器的收 入，故無法比較。此外，一般高壓開關(guān)廠和電容器廠都有能力生產(chǎn)互感器，如桂容、錫容、泰開。現(xiàn)將10年12月國家電網(wǎng)改造中標(biāo)企業(yè)名錄列示如下：序號中標(biāo)企業(yè)備注1日新電機(jī)（無錫）有限公司日本日新電機(jī)與錫容合資2桂林電力電容器有限責(zé)任公司桂容3西安西電電力電容器有限責(zé)任公司中國西電子公司4山東泰開互感器有限公司泰開5保定天威互感器有限公司天威保變子公司6北京天威瑞恒電氣有限責(zé)任公司天威保變子公司7上海MWB互感器有限公司上?；ジ衅鲝S與施耐德合資8南陽金冠電氣有限公司9湖南省電力

18、公司電瓷電器廠10大連北方互感器集團(tuán)有限公司11江蘇精科智能電氣股份有限公司12牡丹江第一互感器廠13大連北瑞電氣有限公司14南京電氣（集團(tuán)）有限責(zé)任公司15北京電科四維電力技術(shù)有限公司由表可見，中標(biāo)企業(yè)很多，一方面可見互感器行業(yè)競爭極其激烈，另一方面可見互感器技術(shù)壁壘較低，進(jìn)入該行業(yè)比較容易。單獨(dú)考察思源赫茲，可發(fā)現(xiàn)其本年收入萎縮、毛利率下降，具體分析見附一。4、電力電容器首募資金開發(fā)項(xiàng)目，產(chǎn)品由上海思源電力電容器有限公司生產(chǎn)，該公司于04年11月成立， 思源股份投入1500萬元，占75。另25由電容器行業(yè)專家王祟祐以其掌握的電容器技術(shù)入股。 該公司06年前經(jīng)營處于虧損期，07年有少量凈利潤

19、，08年開始實(shí)現(xiàn)營收和凈利潤大增，收入達(dá) 到1.6億，09年實(shí)現(xiàn)新的突破，收入達(dá)2.5億，成為思源電氣的重要組成部分。目前電力系統(tǒng)所 用的電容器主要在于電源濾波，高壓直流輸變電和電力電子，高壓直流輸電和電力電子近幾年處 于高速發(fā)展時期，所以思源的電力電容器仍處于行業(yè)的高成長階段。電容器行業(yè)的老牌企業(yè)有： 西電、桂容、合容、錫容等，外企競爭對手有ABB、庫柏等，在內(nèi)外夾擊的態(tài)勢下，思源電力 電容器能取得如此大的成績十分不易。序號廠商備注1西安西電電力電容器有限責(zé)任公司中國西電子公司2新東北電氣作錦州）電力電容器有限公司東北電氣子公司3桂林電力電容器有限責(zé)任公司桂容4陜西合容電氣電容器有限公司合容

20、5日新電機(jī)（無錫）有限公司日新電機(jī)與錫容合資6西安ABB電力電容器有限公司ABB與西電合資7蘇州電力電容器有限公司蘇容8上海庫柏電力電容器有限公司美國Cooper9青島市恒順電氣股份有限公司IPO思源電容的客戶過度集中。如：07年對上海電力物資的收入占全年收入的22%，08年占11%； 10年向中電普瑞銷售2,332.56萬，占全年收入的11%；對山東地區(qū)的電力系統(tǒng)（魯能系和山東電 力公司）的銷售收入占全年收入比為：07年8%，08年30%，09年26%，10年為25%，對山東 地區(qū)客戶收入的集中具有一定風(fēng)險(xiǎn)。思源電氣與其他上市公司電力電容器歷年收入與毛利率比較如下（單位：萬元）：項(xiàng)目07年0

21、8年09年10年中報(bào)思源電氣002028電容器收入8,046.7516,647.1225,570.6010,778.06毛利2,979.776,463.5711,582.334,668.90毛利率37%39%45%43%中國西電601179電容器收入45,773.8052,327.4061,268.4727,010.21毛利15,041.1015,912.0022,616.809,763.47毛利率33%30%37%36%東北電氣000585電容器收入15,697.0018,244.0023,473.719,124.00毛利3,959.005,912.009,327.372,850.00毛利率

22、25%32%40%31%與已上市的有電容器業(yè)務(wù)的兩家企業(yè)相比，思源的規(guī)模還是不大，但取得的進(jìn)步是飛躍的， 通過不斷的壯大和改進(jìn)，毛利率也實(shí)現(xiàn)了增長。電容器生產(chǎn)周期短，低毛利率高收入意味著能取 得更多的利潤。故而單純從毛利率高低對比顯得有失偏頗。據(jù)招商證券的一份行業(yè)研究報(bào)告顯示，08年國網(wǎng)35kV電力電容器招標(biāo)的市場份額如下圖所 示：桂林電力電容器日新電機(jī)（無錫）陜西公容上海庫柏電力電容器西安ABB電力電容器西安電力機(jī)械中國西電電氣股份有限公司資料來源：招商證券思源電氣能在短期內(nèi)將電力電容器產(chǎn)品做大做強(qiáng)，且并非靠低價突破贏得市場，說明公司擁 有強(qiáng)大的營銷能力。從08年的名不見經(jīng)傳，到現(xiàn)在的收入規(guī)

23、模比肩東北電氣，逼近中國西電的 50%，按靜態(tài)推測，也有將近4%的市場占有率，但與其他行業(yè)巨頭相比，還是顯得有些小巫見 大巫的情狀，欲圖獲得更大的市場，似乎還是有些難度的。5、電抗器為思源電氣第一分公司之產(chǎn)品，收入金額不大，故在年報(bào)上未單獨(dú)列示。從物理學(xué)角度看， 電抗器具有抑制電壓次級諧波、穩(wěn)定電能質(zhì)量的作用，在電力電子方面應(yīng)用較多，所以隨著電力 電子的推廣應(yīng)用，該產(chǎn)品仍會有大的市場增長空間。電抗器單價高，每臺產(chǎn)品售價可高達(dá)百萬。 只是思源電氣該產(chǎn)品收入規(guī)模仍不大，對整體只起輔助推力的作用。但隨著時間的推進(jìn)，電抗器 的規(guī)模也許會愈發(fā)壯大。電抗器作為技術(shù)壁壘較高的細(xì)分行業(yè)，行業(yè)內(nèi)有能力的競爭企業(yè)

24、數(shù)量較少，行業(yè)集中度高。 特變電工和中國西電是國內(nèi)生產(chǎn)電抗器的主要企業(yè)，2009 年上半年國網(wǎng)公司集中招標(biāo)的占有率 分別為40.92%和40.01%，排名前兩位。中國西電電抗器技術(shù)早期來源于法國阿爾斯通，近二十年 為自主創(chuàng)新，目前自主研發(fā)的各電壓等級的電抗器占據(jù)了國內(nèi)大部分市場。特變電工電抗器技術(shù) 主要來源于俄羅斯。作為直流輸電主設(shè)備的換流變壓器和平波電抗器，由于技術(shù)水平要求較高， 行業(yè)集中度非常高，市場主要參與企業(yè)為中國西電、西門子、ABB和特變電工。下圖為來自招商證券的研究報(bào)告中所載的08年國家電網(wǎng)500kV電抗器招標(biāo)市場份額，雖然過 時但也能窺探出一些端倪。8%4%特變電匚衡陽特變電工沈

25、陽西安電力機(jī)械西安中揚(yáng)電氣中國西電重慶ABB38%資料來源：招商證券我們查看了10年12月國網(wǎng)改造的電抗器中標(biāo)企業(yè)有：思源電氣、西安中揚(yáng)電氣、特變電工 和北京電力設(shè)備總廠，可見思源這幾年的進(jìn)步是長足的、巨大的，而傳統(tǒng)強(qiáng)者依然屹立不倒，新 進(jìn)入者較少。在國內(nèi)上市公司中擁有電抗器業(yè)務(wù)的集團(tuán)企業(yè)有：中國西電、特變電工、許繼電氣、天威保 變，但是他們無一在年報(bào)中披露電抗器業(yè)務(wù)的營收情況，或許相比他們的其他產(chǎn)品，電抗器還是 比較微小的。我們只能摘錄歷年思源電氣的電抗器營收進(jìn)行橫向?qū)Ρ?，如下所示：產(chǎn)品項(xiàng)目06年07年08年09年10年1-10月電抗器收入6,821,794.8735,623,466.627

26、2,066,659.07157,050,096.1288,302,773.66成本3,103,380.8823,134,314.8847,202,954.6369,335,472.1456,057,430.34毛利3,718,413.9912,489,151.7424,863,704.4487,714,623.9832,245,343.32毛利率55%35%35%56%37%09年由于公司總賬系統(tǒng)成本未按產(chǎn)品類別分?jǐn)偅詫?dǎo)致該年毛利率很高，但縱觀歷年數(shù) 據(jù)和掌握的合同毛利率水平，我們推測其也在35%左右。06年因?yàn)楫a(chǎn)量很小、合同很少，所以 毛利率偏高。從06年到10年，電抗器業(yè)務(wù)取得了飛躍。

27、雖然單臺毛利率相比消弧線圈來說不是 很高，但其價格昂貴，如果能持續(xù)擴(kuò)大市場，對公司的貢獻(xiàn)也不容小覷。6、高壓變頻器變頻器，即交流電動機(jī)變頻調(diào)速控制器，是通過利用軟硬件控制系統(tǒng)來控制電力半導(dǎo)體器件 的通斷作用，從而將工頻電源(50Hz或60Hz)變換為各種頻率，以實(shí)現(xiàn)電動機(jī)變速運(yùn)行的設(shè)備。 由于變頻器能夠根據(jù)實(shí)際需要對電動機(jī)轉(zhuǎn)速進(jìn)行實(shí)時調(diào)節(jié)，因此可以明顯降低電動機(jī)運(yùn)行的綜合 電耗，并起到改進(jìn)設(shè)備控制水平的效果。其應(yīng)用的領(lǐng)域和范圍也越來越為廣范，這使得高效、合 理地利用能源(尤其是電能)成為了可能。高壓大功率變頻調(diào)速裝置被廣泛地應(yīng)用于大型石油化 工、市政供水、冶金鋼鐵、電力能源等行業(yè)的各種風(fēng)機(jī)、水

28、泵、壓縮機(jī)、軋鋼機(jī)等。對于變頻電源生產(chǎn)，國外電氣公司都已產(chǎn)業(yè)化，如德國西 門子、法國阿爾斯通、瑞典 ABB、 美國GE、意大利Ansoldo、日本日立、日本三菱、日本安川等公司都生產(chǎn)有各種容量、不同電壓 的通用變頻器。在國內(nèi)市場，各大企業(yè)也在積極排兵布陣、逐鹿中原。東方電氣與日本日立于2004年合資 成立東方日立（成都）電控設(shè)備有限公司專門進(jìn)行高壓變頻器的生產(chǎn)，目前已具年產(chǎn)1200臺的規(guī) 模；國電南自在2006年便涉足變頻領(lǐng)域，并于當(dāng)年實(shí)現(xiàn)了 ASD6000T-1250高壓1250kW變頻調(diào) 速系統(tǒng)的負(fù)載試驗(yàn)；智光電氣于2008年11月推出了國產(chǎn)最大容量的7000kVA級高壓變頻器，并 于當(dāng)年

29、底成功研制出10000kVA級超大容量高壓變頻器；榮信股份于2009年3月發(fā)布了募資大功 率高壓變頻器項(xiàng)目公告，同時該項(xiàng)目還被國家能源局列為當(dāng)年國家能源裝備項(xiàng)目之一；臥龍電氣 也于去年進(jìn)入該領(lǐng)域，以“電機(jī)+控制系統(tǒng)+變頻器”的系統(tǒng)解決方案模式實(shí)現(xiàn)著企業(yè)的突破；科 陸電子今年在鞏固主業(yè)的同時還積極進(jìn)取其他產(chǎn)業(yè)，成立專門從事變頻器生產(chǎn)、銷售、研發(fā)的子 公司；東方電子在上個月剛剛召開了高壓變頻產(chǎn)品鑒定會，由此高壓變頻領(lǐng)域再添一上市公司的 身影。特別是今年登陸創(chuàng)業(yè)板的兩家企業(yè)九洲電氣和合康變頻，其主業(yè)都是高壓變頻，而同期登 陸中小板的英威騰，主要從事中低壓變頻的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，并有少量高壓變頻的銷售

30、，假以 時日，其也將有能力躋身高壓變頻的市場爭奪行列。圖6-1中國高壓變頻器市場歷年市場規(guī)模及預(yù)測數(shù)據(jù)來源：慧聰鄧白氏研究，2008-2009年高壓變頻器行業(yè)報(bào)告，市場規(guī)模為訂單額）市場規(guī)模（億元）一一增長率70%60%40%20052006200720082009201020112012國家十二五計(jì)劃中明確提出了節(jié)能減排的要求，越來越多大型生產(chǎn)企業(yè)將不得不采用各種手 段減少能耗、增加效用，變頻市場容量加大。變頻器客戶與思源電氣的傳統(tǒng)客戶群存在較大差異，主要為大型廠礦企業(yè)，思源成立的“大 客戶銷售部”即主要針對冶金、石化、鍛造等系統(tǒng)外大客戶，主要負(fù)責(zé)SVG、GIS的銷售，同時 附帶其他產(chǎn)品的銷

31、售，相信隨著“大客戶銷售部”的發(fā)展與努力，能在日益增長的變頻市場中分一 杯羹。下表為思源電氣歷年變頻器的銷售情況（單位：元）：產(chǎn)品項(xiàng)目06年07年08年09年10年1-10月變頻器收入28,325,804.8822,524,213.7236,183,730.3531,272,282.0023,970,152.92成本10,086,267.889,728,245.2116,874,206.7012,887,389.5711,538,519.18毛利18,239,537.0012,795,968.5119,309,523.6518,384,892.4312,431,633.74毛利率64%57%5

32、3%59%52%對比可知，變頻器的毛利率很高，但思源既有規(guī)模較小，未來存在很大的發(fā)展空間。圖6-3 20州年高壓變頻器行業(yè)市場份額（按訂單金額）利德華福西門子口合康億盛東方日立湖北二環(huán)廣州智光哈爾濱九州ABB羅克韋爾東芝三菱中!明M其他從慧聰鄧白氏的研究中我們知道，2008年的高壓變頻市場容量約為35億，根據(jù)上圖，可以 做出如下測算：08年利德華福的變頻收入為8億、西門子4億、合康變頻3.5億，智光電氣也達(dá) 到了2億。查看智光電氣08年年報(bào)，披露的“電機(jī)控制與節(jié)能產(chǎn)品”收入為1.6億，這說明上述分 析是相對可信的。思源早在06年就變頻產(chǎn)品就已實(shí)現(xiàn)了將近3000萬的營收，但裹足不前，08 年仍然

33、如此，規(guī)模只為智光的五分之一而已。而與行業(yè)巨頭相比，更是微不足道。下面比較一下思源與擁有變頻產(chǎn)品的上市公司的發(fā)展速度與規(guī)模差距。07年08年09年10年中報(bào)思源電氣 002028變頻收入2,252.423,618.373,127.231,089.09毛利1,279.601,930.951,838.49590.34毛利率57%53%59%54%智光電氣 002169變頻收入11,430.3215,854.1420,006.4211,775.03毛利4,945.755,817.446,439.593,907.01毛利率43%37%32%33%九洲電氣 300040變頻收入13,592.8914,5

34、06.7018,319.617,341.30毛利4,229.394,583.485,911.562,343.45毛利率31%32%32%32%合康變頻 300048變頻收入10,076.5416,971.4229,533.3614,481.59毛利3,605.757,283.8212,174.845,151.32毛利率36%43%41%36%英威騰 002334變頻收入19,188.7924,397.1632,042.5721,329.10毛利6,827.629,120.9713,464.698,741.27毛利率36%37%42%41%比較可見，思源的變頻規(guī)模小，但毛利率高。對比企業(yè)的規(guī)模在

35、隨著市場的擴(kuò)大而同步增長， 思源卻一直沒有發(fā)展，這與公司對該產(chǎn)品的重視程度和投入是一致的。在這幾年，思源陸續(xù)投入 了 GIS項(xiàng)目、SVG項(xiàng)目、繼保項(xiàng)目等，但對變頻沒有任何規(guī)劃。我們不知公司是否有必要在一 味尋求高精尖的新投資項(xiàng)目的同時能放眼審視一下已有的產(chǎn)品，考察一下已有產(chǎn)品的發(fā)展前景， 或許，只要較少的投入，就能換來巨大的回報(bào)，而并非蓄力于未來不可知的新產(chǎn)品，花大手筆去 描述一個想象中的美好藍(lán)圖。要知道，“博而不專”常常是作為一個貶義詞來使用的。7、光電系列產(chǎn)品油色譜光電系列產(chǎn)品主要產(chǎn)品是各種測量儀器和儀表，由思源光電公司生產(chǎn)，目前主要為油色譜。 油色譜是發(fā)供電企業(yè)判斷運(yùn)行中的充油電力設(shè)備是

36、否存在潛伏性的過熱、放電等故障，以保障電 網(wǎng)安全有效運(yùn)行的一種測量儀器。在電力光電儀器、儀表這方面思源投入較多的資金，這與公司 將要發(fā)展的變電站自動化項(xiàng)目形成協(xié)同效應(yīng)。已經(jīng)開始建設(shè)的數(shù)字化變電站和將來要建設(shè)的智能 化電網(wǎng)將會大量使用光電傳感器和光電互感器，思源光電公司已然成了未來數(shù)字化變電站和智能 化電網(wǎng)建設(shè)一個重要戰(zhàn)略布局。但是根據(jù)了解的情況，油色譜雖然銷售單價和毛利率高，一臺造 價為2萬多的色譜儀，最終售價能高達(dá)20萬，但是技術(shù)不穩(wěn)定，后期維護(hù)費(fèi)用高，市場也有限， 只適用于資金較充裕的電力系統(tǒng)變電站。技術(shù)的不穩(wěn)定，也造成無法全力去開拓市場而無后顧之 憂。09年底上市的理工監(jiān)測（002322

37、）的主業(yè)就是該產(chǎn)品。07年08年09年10年中報(bào)思源電氣 002028油色譜收入2,195.322,879.344,885.802,049.12毛利1,888.982,328.014,097.831,793.53毛利率86%81%84%88%理工監(jiān)測 002322油色譜收入8,749.539,042.3310,605.682,891.35毛利6,845.837,409.078,306.992,315.23毛利率78%82%78%80%8、電力電子動態(tài)無功補(bǔ)償裝置電力電子屬高技術(shù)含量項(xiàng)目，包括動態(tài)無功補(bǔ)償裝置（SVG），高壓變頻裝置、有源濾波裝 置等。變頻器前已述及，這段主要為5丫6。目前電力電

38、子的高端技術(shù)依然掌握在國外公司手上， 國內(nèi)的榮信股份、電科院、北京利得華福是這方面的強(qiáng)者，前兩者的強(qiáng)項(xiàng)為無功補(bǔ)償，后者是國 內(nèi)高壓變頻器的老大。榮信股份的SVC目前處于絕對壟斷地位，尚無一家企業(yè)能與其分庭抗禮。 一套高壓動態(tài)無功補(bǔ)償動輒兩三百萬之巨，誘惑著很多國內(nèi)廠商加快研發(fā)以期搶占先機(jī)。思源電氣于2007年收購了北京四方清能，獲得了 SVG技術(shù)、高壓變頻技術(shù)、動態(tài)電壓調(diào)節(jié) 技術(shù)、有源電源濾波技術(shù)等，又收購了長沙首爾和天津倍爾，獲得了其技術(shù)和技術(shù)團(tuán)隊(duì)。四方清 能原由北京四方電氣集團(tuán)和清華大學(xué)電機(jī)系柔性輸配電系統(tǒng)研究所共同組建，四方電氣出資，清 華大學(xué)以技術(shù)入股，其技術(shù)團(tuán)隊(duì)共有7名博士和20名碩

39、士，大多來自清華大學(xué)。在電力電子無 功補(bǔ)償技術(shù)方面，國內(nèi)曾以四方清能、榮信、電科院形成鼎足之勢，十一五國家科技計(jì)劃重點(diǎn)項(xiàng) 目“中高壓、百M(fèi)VA級鏈?zhǔn)郊岸嚯娖阶兞髌髋c靜止補(bǔ)償器研制”就由四方清能、榮信、電科院、 清華大學(xué)、南方電網(wǎng)共同承擔(dān)，可見四方清能在電力電子技術(shù)方面是得到國家科技部的高度認(rèn)可， 但因四方清能的營銷能力不足，產(chǎn)業(yè)化支撐資金不足，造成四方清能連年虧損，才讓思源有機(jī)會 收購。這些收購全部并入08年1月成立的上海思源清能電氣電子技術(shù)有限公司，目前已經(jīng)量產(chǎn)， 生產(chǎn)基地位于華寧路3399號的新廠房內(nèi)。思源電氣在電力系統(tǒng)有強(qiáng)大的營銷隊(duì)伍，并有全鏈條 的產(chǎn)品支撐，可以形成協(xié)同效應(yīng)，把并購獲得

40、的專有技術(shù)轉(zhuǎn)化為產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢。9、自動化變電站思源也是通過并購的方式實(shí)現(xiàn)了自動化變電站項(xiàng)目的布局。公司07年以3773萬元認(rèn)購上海 曦能電力科技有限公司的增資股達(dá)到控制，后更名為上海思弘瑞電力控制技術(shù)有限公司，。該公 司07年8月又以1400萬元收購了北京嘉合的全部股份，通過此兩項(xiàng)收購，思源獲取了繼電保護(hù) 和變電站自動化的相關(guān)技術(shù)。09年2月思源股份與思弘瑞共同出資組建思源弘瑞自動化技術(shù)有 限公司，各占50。此兩公司共同研發(fā)和生產(chǎn)繼電保護(hù)和變電站自動化相關(guān)產(chǎn)品。通過組建成 立思弘瑞，思源電氣將從一次電力設(shè)備供應(yīng)商轉(zhuǎn)化為同時具有一、二次電力設(shè)備的供應(yīng)商。目前 上市公司中，具有變電站自動化項(xiàng)目的公司較

41、多，主要有：國電南瑞（600406）、國電南自（600268）、 許繼電氣（000400）、金智科技（002090）等。其中背景最強(qiáng)的是國電南瑞，其最終控制方是國 家電網(wǎng)，在國網(wǎng)招標(biāo)時將占盡先機(jī)。10、出口業(yè)務(wù)思源輸配電主要業(yè)務(wù)為開拓海外市場，將產(chǎn)品進(jìn)行出口。10年其賬面收入很小，但據(jù)稱已 簽訂了多個合同，其中巴基斯坦合同金額約1000萬。海外市場的開拓，未來可能會給公司帶來 巨大的發(fā)展，但如何控制匯率風(fēng)險(xiǎn)和后續(xù)的保修費(fèi)用，是一個不得不重視的問題。11、軟件最后，將思源的三季度經(jīng)營情況與同行業(yè)的兩家上市公司比較。我們不能總是將思源與規(guī)模 小的、經(jīng)營狀況差的企業(yè)比較，這樣只能讓自滿心膨脹而不能進(jìn)

42、步，我們應(yīng)向行業(yè)領(lǐng)先者看齊， 以一個奮發(fā)圖強(qiáng)的后進(jìn)生的姿態(tài)，看到差距，不斷改進(jìn)，趕超先進(jìn)。思源電氣、特變電工、天威保變之三季度報(bào)比較表（單位：萬元）公司名稱思源電氣特變電工天威保變股票代碼2028600089600550上市時間2004/8/51997/6/182001/2/282010/9/302010/1/12010/9/302010/1/12010/9/302010/1/1貨幣資金106,462.33153,134.73696,723.79436,455.31209,877.91266,870.95應(yīng)收票據(jù)4,489.271,873.2221,871.1340,477.754,642.2

43、37,404.86應(yīng)收賬款72,083.0461,594.61298,898.22191,863.64275,142.52173,347.79存貨49,839.6438,590.19274,074.42276,608.32238,614.01270,155.60股本43,968.0043,968.00202,735.37179,737.57116,800.00116,800.00屬母權(quán)益298,709.33286,251.831,155,459.34697,153.90462,733.14410,436.9410年1-9月09年1-9月10年1-9月09年1-9月10年1-9月09年1-9月營業(yè)收入123,002.98123,129.681,288,019.981,071,379.98470,791.83465,026.00營業(yè)成本71,040.4066,807.791,000,874.79817,946.89383,937.20368,341.95銷售費(fèi)用16,569.4115,617.6968,984.7957,051.228,824.487,161.49管理費(fèi)用14,684.3814,895.6453,