證券投資組合_2ppt課件

1、第七章 證券組合投資實際.現(xiàn)代證券組合投資實際現(xiàn)代證券組合投資實際的概述馬柯維茨的均值方差模型CAPM模型APT模型有效資本市場實際.一、現(xiàn)代證券組合投資實際的概述產(chǎn)生：1952年哈理. 馬柯維茨發(fā)表了的論文，標志著現(xiàn)代證券組合實際的開端。實際開展：1964、65、66年，馬柯維茨的學(xué)生威廉. 夏普以及林特和摩森等人提出了CAPM模型；1976年羅爾和羅斯等人，在批判了CAPM同時，提出了APT模型。.二、均值方差模型1假設(shè)：1、投資人以期望收益率來衡量未來實踐收益率的總體程度；以收益率方差或規(guī)范差來衡量收益率的不確定性風(fēng)險，因此投資者在投資決策中只關(guān)懷投資的方差和期望收益率；2、投資者是不知

2、足和厭惡風(fēng)險的。即投資者總是希望收益率越高越好，而方差越小越好；3、投資者追求本身成效最大化。.厭惡風(fēng)險圖.二、均值方差模型2期望值與方差單個證券的期望收益率與方差單個證券收益率單個證券期望收益率：單個證券方差：.某證券收益的概率、預(yù)期收益率和規(guī)范差 預(yù)期收益率 方差 * -0.100.05-0.005(-0.10-0.09)2(0.05)-0.020.10-0.002(-0.02-0.09)2(0.10)0.040.200.008(0.04 - 0.09)2(0.20)0.090.300.027(0.09 - 0.09)2(0.30)0.140.200.028(0.14 - 0.09)2(0

3、.20)0.200.100.020(0.20 - 0.09)2(0.10)0.280.050.014(0.28 - 0.09)2(0.05) 規(guī)范差=(0.00703)0.5=0.0838= 能夠的收益率 概率.二、均值方差模型3期望值與方差證券組合的期望收益率與方差假設(shè)證券組合為P，各種證券的權(quán)重在組合中分別為X1、X2,那么證券組合的風(fēng)險為：.相關(guān)系數(shù)的求解又稱積差相關(guān)系數(shù)(coefficient of product-moment correlation)，是衡量兩個變量的相關(guān)性. 在-1到+1之間.假設(shè)為+1那么指完全正相關(guān).就是兩個變量變化完全一致.比如兩個股票,變動完全一致. -1

4、指完全負相關(guān),就是變動完全相反.假設(shè)為0那么指這兩個數(shù)量完全不相關(guān)。怎樣計算. 我們來調(diào)查兩個股票的價錢,比如調(diào)查n天的. 分別的價錢為x1, x2.xn, 另外一個的價錢為y1, y2.yn. 相關(guān)系數(shù)的公式: .兩證券組合的方差計算.11組合的可行集和有效集可行集與有效集可行集：資產(chǎn)組合的時機集合Portfolio opportunity set，即資產(chǎn)可構(gòu)造出的一切組合的期望收益和方差。有效組合Efficient portfolio ：給定風(fēng)險程度下的具有最高收益的組合或者給定收益程度下具有最小風(fēng)險的組合。每一個組合代表一個點。有效集 Efficient set ：又稱為有效邊境 Eff

5、icient frontier,它是有效組合的集合點的連線。.投資學(xué) 第6章12兩種風(fēng)險資產(chǎn)構(gòu)成的組合的風(fēng)險與收益假設(shè)知兩種資產(chǎn)的期望收益、方差和它們之間的相關(guān)系數(shù)，那么由上一章的結(jié)論可知兩種資產(chǎn)構(gòu)成的組合之期望收益和方差為由此就構(gòu)成了資產(chǎn)在給定條件下的可行集！.投資學(xué) 第6章13留意到兩種資產(chǎn)的相關(guān)系數(shù)為1121因此，分別在121和121時，可以得到資產(chǎn)組合的可行集的頂部邊境和底部邊境。其他一切的能夠情況，在這兩個邊境之中。.投資學(xué) 第6章14兩種資產(chǎn)完全正相關(guān)，即12 1，那么有.投資學(xué) 第6章15命題6.1：完全正相關(guān)的兩種資產(chǎn)構(gòu)成的可行集是一條直線。證明：由資產(chǎn)組合的計算公式可得.投資

6、學(xué) 第6章16兩種資產(chǎn)組合完全正相關(guān)，當權(quán)重w1從1減少到0時可以得到一條直線，該直線就構(gòu)成了兩種資產(chǎn)完全正相關(guān)的可行集假定不允許買空賣空。收益 Erp風(fēng)險p.投資學(xué) 第6章176.2.3 兩種完全負相關(guān)資產(chǎn)的可行集兩種資產(chǎn)完全負相關(guān)，即12 =-1，那么有.投資學(xué) 第6章18命題6.2：完全負相關(guān)的兩種資產(chǎn)構(gòu)成的可行集是兩條直線，其截距一樣，斜率異號。證明：.投資學(xué) 第6章19.投資學(xué) 第6章20 兩種證券完全負相關(guān)的圖示收益rp風(fēng)險p.投資學(xué) 第6章216.2.4 兩種不完全相關(guān)的風(fēng)險資產(chǎn)的組合的可行集.投資學(xué) 第6章22總結(jié)：在各種相關(guān)系數(shù)下、兩種風(fēng)險資產(chǎn)構(gòu)成的可行集收益Erp風(fēng)險p=1

7、=0=-1.投資學(xué) 第6章23.二、均值方差模型4可行集110.5-0.5ABEPP1.二、均值方差模型5可行集2 BACEPP.可行集的數(shù)學(xué)含義 假定如今有n項有風(fēng)險資產(chǎn)，它們的預(yù)期收益率記為 ,彼此之間的協(xié)方差記為 當 時， 表示方差， 表示資產(chǎn)在組合中的比重。于是投資組合的預(yù)期收益率和方差就該當是 .有效邊境的數(shù)學(xué)含義 優(yōu)化投資組合就是在要求組合有一定的預(yù)期收益率的前提條件下，使組合的方差越小越好，即求解以下的二次規(guī)劃:.投資學(xué) 第6章28風(fēng)險資產(chǎn)組合的有效集在可行集中，有一部分投資組合從風(fēng)險程度和收益程度這兩個角度來評價，會明顯地優(yōu)于另外一些投資組合，其特點是在同種風(fēng)險程度的情況下，提

8、供最大預(yù)期收益率；在同種收益程度的情況下，提供最小風(fēng)險。我們把滿足這兩個條件均方準那么的資產(chǎn)組合，稱之為有效資產(chǎn)組合；由一切有效資產(chǎn)組合構(gòu)成的集合，稱之為有效集或有效邊境。投資者的最優(yōu)資產(chǎn)組合將從有效集中產(chǎn)生，而對一切不在有效集內(nèi)的其它投資組合那么無須思索。 .投資學(xué) 第6章29整個可行集中，G點為最左邊的點，具有最小規(guī)范差。從G點沿可行集右上方的邊境直到整個可行集的最高點S具有最大期望收益率，這一邊境限GS即是有效集。例如：自G點向右上方的邊境限GS上的點所對應(yīng)的投資組合如，與可行集內(nèi)其它點所對應(yīng)的投資組合如點比較起來，在一樣風(fēng)險程度下，可以提供最大的預(yù)期收益率；而與點比較起來，在一樣的收益

9、程度下，點承當?shù)娘L(fēng)險又是最小的。.投資學(xué) 第6章30總 結(jié)A、兩種資產(chǎn)的可行集完全正相關(guān)是一條直線完全負相關(guān)是兩條直線完全不相關(guān)是一條拋物線其他情況是界于上述情況的曲線B、兩種資產(chǎn)的有效集左上方的線 C、多個資產(chǎn)的有效邊境可行集：月牙型的區(qū)域有效集：左上方的線.投資學(xué) 第6章31馬克維茨的數(shù)學(xué)模型*均值-方差Mean-variance模型是由哈里馬克維茨等人于1952年建立的，其目的是尋覓有效邊境。經(jīng)過期望收益和方差來評價組合，投資者是理性的：害怕風(fēng)險和收益多多益善。 因此，根據(jù)上一章的占優(yōu)原那么這可以轉(zhuǎn)化為一個優(yōu)化問題，即1給定收益的條件下，風(fēng)險最小化2給定風(fēng)險的條件下，收益最大化.投資學(xué)

10、第6章32.33對于上述帶有約束條件的優(yōu)化問題，可以引入拉格朗日乘子和來處理這一優(yōu)化問題。構(gòu)造拉格朗日函數(shù)如下上式左右兩邊對wi求導(dǎo)數(shù)，令其一階條件為0，得到方程組.投資學(xué) 第6章34和方程 .投資學(xué) 第6章35這樣共有n2方程，未知數(shù)為wii1，2,n、和，共有n2個未知量，其解是存在的。留意到上述的方程是線性方程組，可以經(jīng)過線性代數(shù)加以處理。例：假設(shè)三項不相關(guān)的資產(chǎn)，其均值分別為1，2，3，方差都為1，假設(shè)要求三項資產(chǎn)構(gòu)成的組合期望收益為2，求解最優(yōu)的權(quán)重。.投資學(xué) 第6章36.37由此得到組合的方差為.投資學(xué) 第6章38最優(yōu)風(fēng)險資產(chǎn)組合由于假設(shè)投資者是風(fēng)險厭惡的，因此，最優(yōu)投資組合必定位

11、于有效集邊境上，其他非有效的組合可以首先被排除。雖然投資者都是風(fēng)險厭惡的，但程度有所不同，因此，最終從有效邊境上挑選那一個資產(chǎn)組合，那么取決于投資者的風(fēng)險躲避程度。度量投資者風(fēng)險偏好的無差別曲線與有效邊境共同決議了最優(yōu)的投資組合。.投資學(xué) 第6章39理性投資者對風(fēng)險偏好程度的描畫無差別曲線 同一條無差別曲線, 給投資者所提供的成效即滿足程度是無差別的，無差別曲線向右上方傾斜, 高風(fēng)險被其具有的高收益所彌補。對于每一個投資者,無差別曲線位置越高，該曲線上對應(yīng)證券組合給投資者提供的稱心程度越高。.不同理性投資者具有不同風(fēng)險厭惡程度.投資學(xué) 第6章41最優(yōu)組合確實定最優(yōu)資產(chǎn)組合位于無差別曲線I2與有

12、效集相切的切點處。由G點可見，對于更害怕風(fēng)險的投資者，他在有效邊境上的點具有較低的風(fēng)險和收益。.二、均值方差模型7選擇最優(yōu)證券組合無差別曲線：對一個特定的投資者，恣意給定一個證券組合，根據(jù)其對期望收益率和風(fēng)險的偏好態(tài)度，按期望收益率對風(fēng)險補償?shù)囊?，可以得到一系列稱心程度一樣無差別的證券組合。有有這些組合在均值方差規(guī)范差的坐標系中構(gòu)成的一條曲線。PEPL1L2L3L4.二、均值方差模型8 選擇最優(yōu)證券組合最正確證券組合點EPP.二、均值方差模型9運用：第一步：估計各單個證券的期望收益率、方差，以及每一對證券間的相關(guān)系數(shù)；第二步：對給定的期望收益率程度計算最小的方差組合。.投資學(xué) 第6章45資產(chǎn)

13、組合實際的優(yōu)點初次對風(fēng)險和收益進展準確的描畫，處理對風(fēng)險的衡量問題，使投資學(xué)從一個藝術(shù)邁向科學(xué)。分散投資的合理性為基金管理提供實際根據(jù)。單個資產(chǎn)的風(fēng)險并不重要，重要的是組合的風(fēng)險。從單個證券的分析，轉(zhuǎn)向組合的分析.投資學(xué) 第6章46資產(chǎn)組合實際的缺陷當證券的數(shù)量較多時，計算量非常大，使模型運用遭到限制。解的不穩(wěn)定性。重新配置的高本錢。因此，馬克維茨及其學(xué)生夏普就可是尋求更為簡便的方法，這就是CAPM。.投資學(xué) 第6章47在上節(jié)中，我們討論了由風(fēng)險資產(chǎn)構(gòu)成的組合，但未討論資產(chǎn)中參與無風(fēng)險資產(chǎn)的情形。假設(shè)無風(fēng)險資產(chǎn)的具有正的期望收益，且其方差為0。將無風(fēng)險資產(chǎn)參與曾經(jīng)構(gòu)成的風(fēng)險資產(chǎn)組合風(fēng)險基金中，

14、構(gòu)成了一個無風(fēng)險資產(chǎn)+風(fēng)險基金的新組合，那么可以證明：新組合的有效前沿將是一條直線。 引子.投資學(xué) 第6章48資本資產(chǎn)定價模型CAPM資本資產(chǎn)定價模型Capital Asset Pricing Model，CAPM是由美國Stanford大學(xué)教授夏普等人在馬克維茨的證券投資組合實際根底上提出的一種證券投資實際。CAPM處理了一切的人按照組合實際投資下，資產(chǎn)的收益與風(fēng)險的問題。CAPM 實際包括兩個部分：資本市場線CML和證券市場線SML。.投資學(xué) 第6章49命題7.3：一種無風(fēng)險資產(chǎn)與風(fēng)險組合構(gòu)成的新組合的有效邊境為一條直線。.一種風(fēng)險資產(chǎn)與無風(fēng)險資產(chǎn)構(gòu)成的組合，其規(guī)范差是風(fēng)險資產(chǎn)的權(quán)重與規(guī)范

15、差的乘積。.投資學(xué) 第6章51收益rp風(fēng)險prf不可行非有效.投資學(xué) 第6章52參與無風(fēng)險資產(chǎn)后的最優(yōu)資產(chǎn)組合風(fēng)險收益無風(fēng)險收益率rf原組合有效邊境MF新組合的有效邊境.投資學(xué) 第6章53分別定理無論投資者的偏好如何，直線FM上的點就是最優(yōu)投資組合，籠統(tǒng)地，該直線將無差別曲線與風(fēng)險資產(chǎn)組合的有效邊境分別了。分別定理Separation theorem：投資者對風(fēng)險的躲避程度與該投資者風(fēng)險資產(chǎn)組合的最優(yōu)構(gòu)成是無關(guān)的。一切的投資者，無論他們的風(fēng)險躲避程度如何不同，都會將切點組合風(fēng)險組合與無風(fēng)險資產(chǎn)混合起來作為本人的最優(yōu)風(fēng)險組合。因此，無需先確知投資者偏好，就可以確定風(fēng)險資產(chǎn)最優(yōu)組合。風(fēng)險厭惡較低的

16、投資者可以多投資風(fēng)險基金M，少投資無風(fēng)險證券F，反之亦反。.投資學(xué) 第6章54分別定理對組合選擇的啟示假設(shè)市場是有效的，由分別定理，資產(chǎn)組合選擇問題可以分為兩個獨立的任務(wù)，即資本配置決策Capital allocation decision和資產(chǎn)選擇決策Asset allocation decision。資本配置決策：思索資金在無風(fēng)險資產(chǎn)和風(fēng)險組合之間的分配。資產(chǎn)選擇決策：在眾多的風(fēng)險證券中選擇適當?shù)娘L(fēng)險資產(chǎn)構(gòu)成資產(chǎn)組合。由分別定理，基金公司可以不用思索投資者偏好的情況下，確定最優(yōu)的風(fēng)險組合。.投資學(xué) 第6章55資本市場線的導(dǎo)出一個具有非凡創(chuàng)意的假設(shè)！假設(shè)市場中的每個投資者都是資產(chǎn)組合實際的有

17、效運用者，人人都是理性的！這些投資者對每個資產(chǎn)報答的均值、方差以及協(xié)方差具有一樣的預(yù)期，但風(fēng)險躲避程度不同。根據(jù)分別定理，這些投資者將選擇具有一樣的構(gòu)造的風(fēng)險基金風(fēng)險資產(chǎn)組合。投資者之間的差別僅僅表達在風(fēng)險基金和無風(fēng)險資產(chǎn)的投資比例上。.投資學(xué) 第6章56假設(shè)市場處在平衡形狀，即供應(yīng)需求，且每一位投資者都購買一樣的風(fēng)險基金，那么該風(fēng)險基金應(yīng)該是何種基金呢？對這個問題的回答構(gòu)成了CAPM的中心內(nèi)容風(fēng)險基金市場組合Market portfolio：與整個市場上風(fēng)險證券比例一致的資產(chǎn)組合。對股票市場而言，就是構(gòu)造一個包括一切上市公司股票，且構(gòu)造一樣的基金如指數(shù)基金。由于只需當風(fēng)險基金等價與市場組合時

18、，才干保證：1全體投資者購買的風(fēng)險證券等于市場風(fēng)險證券的總和市場平衡；2每個人購買同一種風(fēng)險基金分別定理。.投資學(xué) 第6章57在平衡形狀下，資產(chǎn)組合FM直線上的點是市場組合M與無風(fēng)險資產(chǎn)F構(gòu)成的組合，因此，可以根據(jù)圖形得到收益無風(fēng)險收益率FM規(guī)范差.pmrfm資本市場線CML.規(guī)范的CAPM模型.三、規(guī)范的CAPM模型5根據(jù)上述的推導(dǎo)過程，同樣我們可以推導(dǎo)出證券組合也符合此方程。即: EP=rF+P (EM-rF)Ei=rF+i(EM-rF)結(jié)論：無論單個證券或證券組合，其期望收益率與其對市場方差的奉獻率 P iM/M2存在一種簡單的線性關(guān)系。此為證券市場線。1(0,rF)M(1,EM) P

19、EP.投資學(xué) 第6章61CML是無風(fēng)險資產(chǎn)與風(fēng)險資產(chǎn)構(gòu)成的組合的有效邊境。CML的截距被視為時間的報酬CML的斜率就是單位風(fēng)險溢價在金融世界里，任何資產(chǎn)組合都不能夠超越CML 。由于單個資產(chǎn)普通來說，并不是最優(yōu)的資產(chǎn)組合，因此，單個資產(chǎn)也位于該直線的下方。.投資學(xué) 第6章62定價模型證券市場線SMLCML將一項有效資產(chǎn)組合的期望收益率與其規(guī)范差聯(lián)絡(luò)起來，但它并未闡明一項單獨資產(chǎn)的期望收益率是如何與其本身的風(fēng)險相聯(lián)絡(luò)。CAPM模型的最終目的是要對證券進展定價，因此，就由CML推導(dǎo)出SML。命題6.4：假設(shè)市場投資組合是有效的，那么任一資產(chǎn)i的期望收益滿足.投資學(xué) 第6章63 證明：思索持有權(quán)重w

20、資產(chǎn)i，和權(quán)重(1- w)的市場組合m構(gòu)成的一個新的資產(chǎn)組合，由組合計算公式有證券i與m的組合構(gòu)成的有效邊境為im；im不能夠穿越資本市場線；當w=0時，曲線im的斜率等于資本市場線的斜率。mrfri市場組合.投資學(xué) 第6章64.投資學(xué) 第6章65證券市場線Security market line SML.投資學(xué) 第6章66方程以 為截距，以 為斜率。由于斜率是正的，所以 越高的證券，其期望報答率也越高。稱證券市場線的斜率 為風(fēng)險價錢，而稱 為證券的風(fēng)險。由 的定義，我們可以看到，衡量證券風(fēng)險的關(guān)鍵是該證券與市場組合的協(xié)方差而不是證券本身的方差。 .投資學(xué) 第6章67系數(shù)。美國經(jīng)濟學(xué)家威廉夏普

21、提出的風(fēng)險衡量目的。用它反映資產(chǎn)組合動搖性與市場動搖性關(guān)系在普通情況下，將某個具有一定權(quán)威性的股指市場組合作為丈量股票值的基準。假設(shè)值為1.1，即闡明該股票動搖性要比市場大盤高10，闡明該股票的風(fēng)險大于市場整體的風(fēng)險，當然它的收益也應(yīng)該大于市場收益，因此是進攻型證券。反之那么是防守型股票。無風(fēng)險證券的值等于零，市場組合相對于本身的值為1。.計算實例：在實踐操作中，人們?nèi)缫嬎隳迟Y產(chǎn)組合的預(yù)期收益率，那么，應(yīng)首先獲得以下三個數(shù)據(jù)：無風(fēng)險利率，市場資產(chǎn)組合預(yù)期收益率，以及值。假定某證券的無風(fēng)險利率是3%，市場資產(chǎn)組合預(yù)期收益率是8%，值為1.1，那么該證券的預(yù)期收益率為？可見，值可替代方差作為測定

22、風(fēng)險的目的。 .投資學(xué) 第6章69思索：現(xiàn)實中的證券有沒有能夠高低于證券市場線？.投資學(xué) 第6章70注 意SML給出的是期望方式下的風(fēng)險與收益的關(guān)系，假設(shè)預(yù)期收益高于證券市場線給出的的收益，那么應(yīng)該看多該證券，反之那么看空。SML只是闡明我們期望高貝塔的證券會獲得較高的收益，并不是說高貝塔的證券總能在任何時候都能獲得較高的收益，假設(shè)這樣高貝塔證券就不是高風(fēng)險了。假設(shè)當前證券的實踐收益曾經(jīng)高于證券市場線的收益那么應(yīng)該看空該證券，反之那么看多。當然，從長期來看，高貝塔證券將獲得較高的平均收益率期望報答的意義。.投資學(xué) 第6章71注 意SML雖然是由CML導(dǎo)出，但其意義不同1CML給出的是市場組合與

23、無風(fēng)險證券構(gòu)成的組合的有效集，任何資產(chǎn)組合的期望收益不能夠高于CML。2SML給出的是單個證券或者組合的期望收益，它是一個有效市場給出的定價，但實踐證券的收益能夠偏離SML。平衡時辰，有效資產(chǎn)組合可以同時位于資本市場線和證券市場線上，而無效資產(chǎn)組合和單個風(fēng)險資產(chǎn)只能位于證券市場線上.投資學(xué) 第6章72證券市場線與系統(tǒng)風(fēng)險設(shè)某種資產(chǎn)i的收益為設(shè)那么由1和2得到.投資學(xué) 第6章73由貝塔的意義可知，它定義資產(chǎn)風(fēng)險與市場整體風(fēng)險的相關(guān)關(guān)系，也就是貝塔定義了系統(tǒng)風(fēng)險對資產(chǎn)的影響。.投資學(xué) 第6章74投資組合的貝塔值公式命題6.4：組合的貝塔值是組合中各個資產(chǎn)貝塔值的加權(quán)平均。.命題6.5：系統(tǒng)風(fēng)險無法

24、經(jīng)過分散化來消除。.投資學(xué) 第6章76系統(tǒng)風(fēng)險非系統(tǒng)風(fēng)險.投資學(xué) 第6章77組合風(fēng)險隨股票種類的添加而降低，但不降低到零，由于還有系統(tǒng)風(fēng)險。組合數(shù)目風(fēng)險系統(tǒng)風(fēng)險非系統(tǒng)風(fēng)險30.投資學(xué) 第6章78小 結(jié)SML的表示資產(chǎn)的動搖性與市場動搖的關(guān)系，市場組合的1， 假設(shè)1，那么闡明其動搖大于市場，或者說由于市場動搖導(dǎo)致證券比市場更大的動搖，反之那么反。衡量的風(fēng)險是系統(tǒng)風(fēng)險的，系統(tǒng)風(fēng)險無法經(jīng)過分散化消除。由于證券的期望收益是關(guān)于的線性函數(shù)，這闡明市場僅僅對系統(tǒng)風(fēng)險進展補償，而對非系統(tǒng)風(fēng)險不補償。.投資學(xué) 第6章79證券風(fēng)險概念的進一步拓展系統(tǒng)風(fēng)險Systemic risk它是指由于公司外部、不為公司所估

25、計和控制的要素呵斥的風(fēng)險。通常表現(xiàn)為國家、地域性戰(zhàn)爭或騷亂如9.11事件，美國股市暴跌，全球性或區(qū)域性的石油恐慌，國民經(jīng)濟嚴重衰退或不景氣，國家出臺不利于公司的宏觀經(jīng)濟調(diào)控的法律法規(guī)，中央銀行調(diào)整利率等。系統(tǒng)性風(fēng)險事件一旦發(fā)生，將涉及一切的證券，但是由于不同，不同的證券對此反響是不同，可見又反響某種證券的風(fēng)險對整個市場風(fēng)險的敏感度。.投資學(xué) 第6章80系統(tǒng)風(fēng)險及其要素的特征：1系統(tǒng)性風(fēng)險由共同一致的要素產(chǎn)生。2系統(tǒng)性風(fēng)險對證券市場一切證券都有影響，包括某些具有壟斷性的行業(yè)同樣不可防止，所不同的只是受影響的程度不同。3系統(tǒng)性風(fēng)險不能經(jīng)過投資分散化到達化解的目的。4系統(tǒng)風(fēng)險與預(yù)期收益成正比關(guān)系，市

26、場只對系統(tǒng)風(fēng)險進展補償。 .證券的系統(tǒng)風(fēng)險本質(zhì)上是該證券與市場上一切證券的協(xié)方差加權(quán)和。普通地，由于一種證券不能夠與市場上一切證券之間都相互獨立，故系統(tǒng)風(fēng)險不為0。問題：用方差與丈量證券風(fēng)險性質(zhì)一樣嗎？為什么？.投資學(xué) 第6章82非系統(tǒng)性風(fēng)險定義：產(chǎn)生于某一證券或某一行業(yè)的獨特事件，如破產(chǎn)、違約等，與整個證券市場不發(fā)生系統(tǒng)性聯(lián)絡(luò)的風(fēng)險。即總風(fēng)險中除了系統(tǒng)風(fēng)險外的偶發(fā)性風(fēng)險，或稱剩余風(fēng)險和特有風(fēng)險Special risk。非系統(tǒng)風(fēng)險可以經(jīng)過組合投資予以分散，因此，投資者可以采取措施來躲避它，所以，在定價的過程中，市場不會給這種風(fēng)險任何酬金。對單個證券而言，由于其沒有分散風(fēng)險，因此，其實踐的風(fēng)險就

27、是系統(tǒng)風(fēng)險加上特有風(fēng)險，所以其收益就是.特有風(fēng)險補償.無風(fēng)險收益系統(tǒng)風(fēng)險補償.三、規(guī)范的CAPM模型1實際假設(shè)：假設(shè)一：投資者都在期望收益率和方差的根底上選擇證券組合；假設(shè)二：投資者具有完全一樣的預(yù)期且均按馬柯維茨的方法來選擇一種證券組合；假設(shè)三：資本市場沒有磨擦。.三、規(guī)范的CAPM模型2資本市場線CML線資本市場線經(jīng)過無風(fēng)險資產(chǎn)點0,rF及市場組合點EM，M。闡明：1有效組合的期望收益率和規(guī)范差之間存在一種簡單的線性關(guān)系。2在平衡條件下，任何有效證券和有效證券組合的期望收益率都是由無風(fēng)險利率和附加收益率兩部分構(gòu)成。資本市場線方程為：F(0,rF)MEPPMEM.三、規(guī)范的CAPM模型3證券

28、市場線SML線 假設(shè)投資者將資金總額比例為y的部分資金投資于證券i，余下比例1-y 部分投向市場證券組合M，新的證券組合為Z，那么 這兩個方程實 際上是曲線iM 的參數(shù)方程， 由此求出曲線 iM上每一點的 斜率。iCMArFE(R)E(rm)M0.分別定理 1根據(jù)一樣預(yù)期的假定，我們可以推導(dǎo)出每個投資者的切點處投資組合最優(yōu)風(fēng)險組合都是一樣的，從而每個投資者的線性有效集都是一樣的。2由于投資者風(fēng)險收益偏好不同，其無差別曲線的斜率不同，因此他們的最優(yōu)投資組合也不同。 導(dǎo)出著名的分別定理：投資者對風(fēng)險和收益的偏好情況與該投資者風(fēng)險資產(chǎn)組合的最優(yōu)構(gòu)成是無關(guān)的。.共同基金定理 假設(shè)投資者的投資范圍僅限于

29、資本市場，而且市場是有效的，那么市場組合就大致等于最優(yōu)風(fēng)險組合。于是單個投資者就不用費那么多勁進展復(fù)雜的分析和計算，只需持有指數(shù)基金和無風(fēng)險資產(chǎn)就可以了。當然，假設(shè)一切投資者都怎樣做，那么這個結(jié)論就不成立。由于指數(shù)基金本身并不進展證券分析，它只是簡單地根據(jù)各種股票的市值在市場總市值中的比重來分配其投資。因此，假設(shè)每個投資者都不進展證券分析，證券市場就會失去建立風(fēng)險收益平衡關(guān)系的根底。假設(shè)我們把貨幣市場基金看作無風(fēng)險資產(chǎn)，那么投資者所要做的事情只是根據(jù)本人的風(fēng)險厭惡系數(shù)A，將資金合理地分配于貨幣市場基金和指數(shù)基金，這就是共同基金定理。推而廣之，假設(shè)現(xiàn)實世界中的風(fēng)險源有n個，且有專門針對這些風(fēng)險源

30、的n個共同基金，那么投資者只需根據(jù)本人對各種風(fēng)險的厭惡系數(shù)Aii=1，2，n將資金合理地分配于共同基金和貨幣市場基金n+1個基金，就可以實現(xiàn)最優(yōu)風(fēng)險配置。.三、規(guī)范的CAPM模型6CAPM模型的運用：中心是搜索市場上價錢被誤定的證券。案例一：第一步：根據(jù)預(yù)期，計算實際上的Ei值；運用Ei=rF+i(EM-rF)計算。第二步：按市場上證券的實踐表現(xiàn)，計算實際上的Ei值.案例二例1：計算英特爾公司的預(yù)期收益。英特爾Intel公司是專業(yè)消費芯片的廠商。該公司在納斯達克市場上市買賣代碼為：INTC。設(shè)該公司的系數(shù)為1.5，美國股市的市場組合的收益率為8%，當前美國國債的利率是3%，求解英特爾公司股票的

31、預(yù)期收益。 解答：也就是說，投資人在承當了英特爾公司股票的風(fēng)險之后，希望可以10.5%的預(yù)期收益率。例2：英特爾公司能否應(yīng)該在華投資新建芯片廠。假設(shè)英特爾公司在思索能否要來中國投資建立一座新的芯片工廠。該工廠的總投資為25億美圓，預(yù)期在建成之后的三年時，每年可以獲得凈收入10億美圓。英特爾公司能否應(yīng)該在華投資新建這座工廠呢？解答：我們可以利用上例中得出的預(yù)期收益率，并經(jīng)過凈現(xiàn)值分析得出以下結(jié)論：單位：億美圓.凈現(xiàn)值的計算結(jié)果為負數(shù)，表示假設(shè)英特爾公司用25億美圓去金融市場回購本公司股票所獲得的預(yù)期收益，超越了用25億美圓來中國投資新建芯片廠的預(yù)期收益。因此，該工程應(yīng)該被否決。 例3：摩根大通曼

32、哈頓銀行的介入。假設(shè)摩根大通曼哈頓銀行向英特爾公司提出：情愿向該公司在華芯片廠工程提供年利率5%的優(yōu)惠貸款。英特爾公司能否應(yīng)該改動決議呢？解答：我們依然經(jīng)過凈現(xiàn)值來分析這個建議，但是改用貸款利率來貼現(xiàn)現(xiàn)金流。有了這筆優(yōu)惠貸款，英特爾公司能否就開工建立這個工程呢？.例4：計算內(nèi)部得益率。英特爾公司擬議中的在華芯片廠工程終究具有什么樣的風(fēng)險和預(yù)期收益呢？我們將英特爾公司股票近似地視作對該工程的“復(fù)制品，以為這個工程和英特爾公司股票具有一樣的風(fēng)險；而這個芯片廠目前的預(yù)期收益那么可以經(jīng)過計算內(nèi)部的得益率internal ratio of return, 簡長IRR獲得。我們定義內(nèi)部得益率就是使工程凈現(xiàn)

33、值為零時的預(yù)期收益率。結(jié)論一：目前該公司在華芯片廠工程的預(yù)期收益率只需9.7%，低于英特爾公司股票的預(yù)期收益率10.5%，且兩者風(fēng)險一樣。故英特爾公司不應(yīng)該新建這個工程。 結(jié)論二：人為地降低融資本錢并不能使一個本來虧損的工程變得盈利英特爾在華工廠的決策；同樣人為地提高融資本錢也不能是一個本來盈利的工程變得虧損。 .例5： 中國政府的介入中國政府鼓勵外商來中國投資建立高新科技企業(yè)。為了吸引英特爾公司在華新建芯片廠，中國政府決議提供優(yōu)惠的政策待遇。假設(shè)如今中國政府面臨兩種選擇：1中國政府在大通銀行優(yōu)惠貸款的根底上，提供貼息。即英特爾公司無需歸還大通銀行的貸款利息，這筆貸款的利息改由中國政府承當，總

34、計205%=1億美圓；2中國政府無償劃撥一塊土地的運用權(quán)給英特爾公司建廠，這塊土地運用權(quán)的價值也是1億美圓。請問這兩種代價一樣的選擇能否具有一樣的效果？哪一項政策可以改動英特爾的投資決策？我們知道，無論多么低的貸款利率，都不能改動一個工程的預(yù)期收益和風(fēng)險，也就無法改動這個工程的價值，因此，第一項政策不會對英特爾公司的決策產(chǎn)生影響；而第二薦政策有效地協(xié)助英特爾公司降低了1億美圓的投資額，從而有助于提高整個工程的預(yù)期收益。我們再來計算一下該工程被免除土地運用費后的內(nèi)部得益率。.特征線模型1根據(jù)統(tǒng)計學(xué)的回歸模型，我們來看一看實踐市場上證券的實踐以收益率與市場組合收益率之間的關(guān)系。根據(jù)統(tǒng)計學(xué)中的結(jié)果及

35、 系數(shù)的定義，方程中的實踐上為： 上述方程可改寫成： 假設(shè)我們得到實踐證券的 和市場組合M的收益率的數(shù)值，就可以利用線性回歸技術(shù)得到 的估計值。 系數(shù)，反映了實踐證券市場預(yù)期收益率與CAPM模型給出的平衡收益間的差別。 0 ，闡明市場對證券 的預(yù)期收益率高于平衡收益率，闡明市場價錢偏低 ； 0 ，闡明市場對證券 的預(yù)期收益率低于平衡收益率，闡明市場價錢偏高。.特征線模型2案例：某股票值為1.5，無風(fēng)險收益率為6%，市場收益率為14%，假設(shè)該股票的期望收益率為20%，那么該股票的價錢是被高估還是低估？解：將 兩邊求期望將上述數(shù)值代入，由于 該股票價錢被低估。 .傳統(tǒng)的業(yè)績評價方法1、特雷諾指數(shù)美

36、國著名財務(wù)學(xué)者特瑞諾Treynor，1965最早提出風(fēng)險調(diào)整績效模型，1965年，在其一文中，首先提出了用單位系統(tǒng)性風(fēng)險收益獲得超額收益作為評價目的，即“特雷諾指數(shù)。 式中：表示基金的貝塔系數(shù)，表示一定時期內(nèi)，基金的平均收益率， 表示一定時期內(nèi)，無風(fēng)險資產(chǎn)的平均收益率。 特雷諾指數(shù)越大，基金的績效就越好。 .2、夏普指數(shù)夏普指數(shù)是由諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎得主夏普William Sharpe ，1966提出的風(fēng)險調(diào)整績效評價目的，它對特瑞諾的“系統(tǒng)風(fēng)險進展了改良，經(jīng)過調(diào)查19541963年之間的34只共同基金的運營業(yè)績，計算他們的風(fēng)險報答率，即夏普指數(shù)，它以為管理程度不同的投資基金之間的風(fēng)險差別在于非系

37、統(tǒng)性風(fēng)險。 對于管理程度較高，業(yè)績較好的投資基金而言，其總風(fēng)險會接近系統(tǒng)風(fēng)險。所以在利用指數(shù)目的進展投資基金業(yè)績判別的時候，應(yīng)該用總風(fēng)險而不是非系統(tǒng)風(fēng)險來度量基金運做的優(yōu)劣。式中：為夏普績效目的， 為基金收益率的規(guī)范差，即基金投資組合所承當?shù)目傦L(fēng)險。較大的夏普指數(shù)表示較好的績效。 .3、詹森指數(shù)特雷諾指數(shù)和夏普指數(shù)雖然能給出不同基金績效的排序，卻無法準確的通知我們基金表現(xiàn)詳細優(yōu)于市場基準組合的數(shù)量，而詹森指數(shù)處理了這個問題。 其中：，為回歸方程的斜率。詹森指數(shù)表現(xiàn)為實踐收益的點高于或者低于證券市場線相應(yīng)點的大小。而這兩類估計量偏離的程度恰好可以用來衡量投資基金的實踐收益與預(yù)期收益的偏離程度。該偏離程度的大小就可以反映投資基金實踐收益超越與其接受風(fēng)險對應(yīng)的預(yù)期收益的多少。 .四、資本資產(chǎn)套利模型APT套利：指利用一個或多個市場存在的各種價錢差別，在不冒風(fēng)險的情況下賺取較高收益率的買賣活動。套利是無效市場的產(chǎn)物。套利的根本方式：1空間套利。2時間套利3工具套利4風(fēng)險套利5稅收套利.四、